小米公司专题研究报告

1、正文目录一、IPO 招股说明书总览4二、小米核心业务圈：硬件、互联网服务、新零售5 HYPERLINK l _TOC_250005 （一）硬件圈6 HYPERLINK l _TOC_250004 小米手机业务8 HYPERLINK l _TOC_250003 IOT 和生活消费产品业务11 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）互联网服务圈12 HYPERLINK l _TOC_250001 （三）新零售圈13 HYPERLINK l _TOC_250000 （四）小米生态链15图表目录图 1：小米售后机整体业务收入结构图（单位：百万元）4图 2：小米铁人三项逻辑图4图 3：小

2、米集团利润表一览（单位：百万元）5图 4：小米智能手机销量情况6图 5：小米智能手机销售额情况7图 6：小米智能手机的销售均价变动情况7图 7：小米智能手机的销售均价变动情况8图 8：IOT 与生活消费产品的销售额变动情况8图 9：小米智能手机销售额情况9图 10：各手机品牌 2017Q4 按出货量计算的市场份额9图 11：各手机品牌 2017Q4 按出货量计算的市场份额9图 12：各手机品牌 2017Q4 按出货量计算的市场份额10图 13：小米智能手机均价和毛利率的变动关系10图 14：小米智能手机收入成本细拆10图 15：小米存货周转天数的变动情况11图 16：小米电视的品类及价格11图

3、 27：小米电视的品类及价格12图 38：小米智能音箱的品类及价格12图 49：小米智能音箱的品类及价格12图 20：互联网服务业务的营收情况13图 21：小米生态链图谱13图 22：中国和印度市场互联网渗透率变化14图 23：小米线上线下分销商数量变化14图 24：小米之家全国分布图15图 25：小米产品价格较竞争对手便宜15图 26：小米产业链公司线上分销商变动数量16图 27：小米 IOT 全球市占率达到 1.7%16图 28：2017 年底小米总计股权价值为 188.57 亿元16一、IPO 招股说明书总览2018 年 5 月 3 日，小米集团在港交所提交 IPO 材料，此次 IPO

4、提交是 2014 年阿里巴巴上市以来全球资本市场上最大的一次，小米即将完成中考，作为以手机硬件起家的公司，小米顺利完成逆袭，打造了 IOT 帝国，缔造了伟大的消费品公司。小米无论从产品供应链效率，还是全渠道拓展，均处于国内领先的位置，构筑核心护城河非一朝一夕， 小米打造“硬件+新零售+互联网”的生态圈，对标亚马逊，降维打击，深入细分行业， 本篇文章主要就小米 IPO 说明书做梳理，并就相关数据做分析说明。小米集团的“铁人三项”： 小米主营业务主要分为三块，也是小米的铁人三项，硬件、新零售、互联网服务；硬件主要是手机、小米电视等，互联网服务是基于硬件的配套软件服务，如小米音乐、应用商城、小米视频

5、等；开发 38 个月活用户超过 1000 万个应用程序和 18 个月活超过 5000 万的应用程序。小米新零售依托于技术手段，实现线上线下零售渠道的无缝结合，提高效率，线上以小米商城、米家有品为主体，线下以小米之家、有生品见等为桥头堡，更好触达消费者，提供更无缝优质的零售体验。图 1：小米售后机整体业务收入结构图（单位：百万元）201520162017总金额比例总金额比例总金额比例53715.4180.40%48764.1471.26%80563.5970.28%8690.5613.01%12415.4418.14%23447.8220.46%3239.454.85%6537.779.55%9

6、896.398.63%1165.831.74%716.821.05%716.940.63%66811.2668434.16114624.74智 能 手 机 IOT 与生活消费产品互联网服务其他总计图 2：小米铁人三项逻辑图2017 年小米增长强劲，收入同比+67.50%；2016 年手机硬件下降导致基数较低，2017 年小米弥补供应链缺陷，与上游采购商重新建立良好关系；小米全球化市场加快，中国大陆市场营收占比由 93.9%下降至 72%，主要系印度市场快速增长， 2017 年 Q4 同比增长 196.3%，17 年 Q4 印度市场小米手机出货量第一。图 3：小米集团利润表一览（单位：百万元）2

7、016-2017 年销售费用率水平保持在 4.5%的水平，小米主要销售以及开支主要来自于线下推广和广告开支：（1）线上推广及广告开支；（2）线下推广及广告开支；（3）销售及推广人员薪金及开支。管理费用主要是管理人员及薪金福利增加导致。研发费用：主要是公司增加研发人员导致，研发人员由 2016 年的 3441 人增加至 5247 人。研发费用率除了 2016 年出现异常外（因小米收入增长停滞），整体保持稳健提升的态势。单位：百万元201520162017营业收入66,81168,434114,625YOY2.43%67.50%营业成本-64,111-61,185-99,471毛利2,7007,2

8、4915,154销售费用-1,913-3,022-5,232管理费用-766-927-1,216研发费用-1,512-2,104-3,151投资公允价值变动2,8132,7276,371分占按权益法入账的投资亏损-93-150-231其他收入-经营522540449其他经营净收益-379-52872营业利润1,3733,78512,215财务收入/(费用)净额-86-8627可转换可赎回优先股的公允价值变动收益/(亏损)-8,759-2,523-54,072除税前溢利-7,4731,176-41,829所得税-155-684-2,060净利润(含少数股东权益)-7,627492-43,889毛

9、利率（%）4.04%10.59%13.22%销售费用率（%）2.86%4.42%4.56%管理费用率（%）1.15%1.35%1.06%研发费用率2.26%3.07%2.75%不考虑可赎回优先股的公允价值变动的净利润（百万元)9652,7749,182二、小米核心业务圈：硬件、互联网服务、新零售硬件方面，小米智能硬件分为小米手机、IOT 和生活消费产品，其自主研发的核心产品包括智能手机、笔记本电脑、智能电视、电视盒子、人工智能音箱、智能路由器。互联网服务方面，互联网服务主要分为广告收入以及互联网增值服务，小米依托硬件和平台提供广告，获得广告收入。截止 2018 年 3 月，MIUI 月活用户大

10、约为 190 万，2018 年 Q1MIUI 论坛大约有 9 百万活跃用户，MIUI 系统月活用户数量突破 100 万。2017 年成为全球最大的 IOT 平台，2017 年Q4 成为印度市场出货量排名第一的智能手机公司。公司基于安卓的自有操作系统大约有 1.9 亿月活用户。小米体系内平均每用户互联网收入由 2015 年的 28.9 元提升至 48.5 元，2017 年达到 57.9 元。新零售方面，小米新零售依托于技术手段，实现线上线下零售渠道的无缝结合，提高效率，线上以小米商城、米家有品为主体，线下以小米之家、有生品见等为桥头堡，更好触达消费者，提供更无缝优质的零售体验。IoT 及消费品方

11、面， 小米以投资参股的形式入股消费类产品公司，技术赋能、设计指导以及品牌背书帮助入股企业提升效率，产品性价比较高，而这部分主要丰富小米体系内产品品类，主要贡献的形式为投资收益。（一）硬件圈小米智能硬件分为小米手机、IOT 和生活消费产品，其自主研发的核心产品包括智能手机、笔记本电脑、智能电视、电视盒子、人工智能音箱、智能路由器。小米手机方面， 17 年小米手机出货量达 9141 万台，同比增长 64.94%，扭转 16 年小米手机销量低迷的颓势。对应地，17 年小米手机销售额 805.60 亿元，同比增长 65.21%。从均价来看，15 年小米手机均价为 808.10 元，显示出红米系列在整个

12、小米手机销量的绝对主导地位。16 年和 17 年小米手机均价分别上升至 879.9 元和 881.3 元，反映了小米手机产品结构的调整， 16 年 10 月小米发布价位在 3000 元以上的高端旗舰机小米Mix。智能手机销量（万台）yoy10,000914164.94%70%9,00060%8,00050%7,0006654.640%6,0005541.930%5,00020%4,00010%3,0000%2,000-10%1,000-16.72%-20%0-30%201520162017图 4：小米智能手机销量情况智能手机销售额（百万元）yoy90,00070%80,559.65.21%80

13、,00060%70,00050%60,00053,715.9340%50,00048,763.1830%40,00020%30,00010%20,0000%10,000-9.22%-10%0-20%201520162017图 5：小米智能手机销售额情况图 6：小米智能手机的销售均价变动情况智能手机平均售价（元）879.9881.3807.21,000.0900.0800.0700.0600.0500.0400.0300.0200.0100.00.0201520162017图 7：小米智能手机的销售均价变动情况智能手机平均售价（元）879.9881.3807.21,000.0900.0800.0

14、700.0600.0500.0400.0300.0200.0100.00.0201520162017IOT 和生活消费产品方面， 17 年 IOT 和生活消费产品销售额 234.48 亿元，同比增长88.86%，对应 16 年和 15 年销售额分别为 124.15 亿元和 86.91 亿元，主要系品类的大幅扩充和现有产品日益受到消费者的青睐。IOT与生活消费产品yoy25,00023447.82100%88.86%90%20,00080%70%15,00060%12415.4450%10,0008690.5642.86%40%30%5,00020%10%00%201520162017图 8：I

15、OT 与生活消费产品的销售额变动情况小米手机业务受到供应链断货等多方面因素的影响，16 年小米手机销量大幅度下滑，仅为 5541 万台， 较已经经营惨淡的 15 年（未达 8000 万出货量预期）更是进一步同比下降了 16.72%。但随着研发和供应链层面，联合创始人周光平被撤换，由雷军亲自负责；渠道方面，总裁林斌大规模开设小米之家，全力阻击 OV 等对手；国际化方面，印度市场业绩的飞速提升；产品方面，小米手机完成高中低端手机全覆盖； 17 年小米手机销量实现飞跃并达到 9141 万台，同比增长 64.94%。图 9：小米智能手机销售额情况品类机型高端旗舰机（3000 元）小米 MIX 2S小米

16、 MIX 2旗舰机（2000 元2999 元）小米 6小米 Note 3中高端机（1300 元1999 元）小米 Max 2小米 5C小米 5X/小米 A1中端机（800 元1299 元）红米 Note 5/5 Pro红米 5 Plus入门机（799 元）红米 5/5A红米 Note 5A/红米 Y1根据 IDC 的最新数据显示， 2017Q4 小米在全球按出货量计算的市场份额达 7.2%，位居全球第 4，出货量同比大幅增长 97.4%；在中国大陆按出货量计算的市场份额达 13.9%，位居中国大陆第 4，出货量同比增长 57.6%，市场份额进一步增加和巩固。与此同时， 主要竞争对手 vivo

17、和 oppo 出货量却出现明显下滑，17Q4 全球出货量分别下滑 4.80% 和 13.4%，中国大陆出货量分别下滑 13.00%和 78.10%。图 10：各手机品牌 2017Q4 按出货量计算的市场份额品牌全球中国大陆小米7.2%（第 4）13.9%（第 4）苹果19.7%（第 1）12.9%（第 5）华为10.7%（第 3）21.3%（第 1）联想3.1%（第 8）0.1%（第 26）oppo6.9%（第 5）17.5%（第 2）三星18.9%（第 2）1.0%（第 9）vivo6.0%(第 6）16.5%（第 3）图 11：各手机品牌品牌2017Q4 按出货量计算的市场份额全球中国大陆

18、小米97.40%57.60%苹果-1.20%6.50%三星-4.00%-0.90%vivo-4.80%-13.00%华为-7.40%-18.50%oppo-13.40%-78.10%联想-18.30%-86.30%受益于印度市场目前正处于智能手机更新换代的浪潮，小米在印度市场的深度耕耘（目前小米在印度销售的智能手机中， 95%以上是在印度生产），小米手机在印度市场的出货量节节攀升。图 12：各手机品牌品牌2017Q4 按出货量计算的市场份额按出货量计算的市场份额同比增速小米26.8%（第 1）196.30%苹果2.8%（第 9）13.40%华为0.8%（第 15）1.00%联想5.6%（第 4

19、）-0.30%oppo4.9%（第 5）-13.50%三星24.2%（第 2）-32.70%vivo6.5%（第 3）-32.90%对于以追求高性价比著称的小米来说，毛利率也是核心看点。 2015 年智能手机毛利率为-0.3%，至 2016 年迅速上升至 3.40%，17 年则进一步上升至 8.8%。虽然毛利率在两年间持续上升，但上升的原因各有侧重。我们认为 16 年毛利率上升与平均售价上升协同，毛利率更高的高端机型带来了整体毛利率的提升； 17 年的结果是毛利率上升而平均售价基本保持不变。究其原因，一方面源于更高的采购量进一步压低采购成本，从数据上看，17 年智能手机销售额同比增长 65.2

20、%，对应销售成本中的存货成本仅增长26.7%；另一方面源于供应链管理的优化。17 年存货周转天数为 45 天，较16 年 51 天明显下降。图 13：小米智能手机均价和毛利率的变动关系900.0880.0860.0840.0820.0800.0780.0智能手机平均售价（元）智能手机毛利率8.80%879.9881.33.40%807.2-0.30%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%760.0201520162017-2.00%图 14：小米智能手机收入成本细拆20162017智能手机销售额488806yoy56.05%存货成本409518yoy26.65%智能手机

21、销售成本付予第三方知识产1934权持有人的许可费yoy78.95%保修开支916yoy77.78%存货跌价准备203565.6yoy178.62%资料来源：公司招股说明书、招商证券图 15：小米存货周转天数的变动情况49514560.050.040.030.020.010.00.0201520162017IOT 和生活消费产品业务目前小米自主研发的 IOT 和生活消费产品主要包括智能电视、电视盒子、笔记本电脑、小米人工智能音箱和小米路由器五类。智能电视方面， 目前小米共推出三款小米电视，分别为小米电视 4、小米电视 4A 和小米电视 4C，它们均是人工智能电视，内置 PatchWall（可在

22、MIUI 操作系统上运行的人工智能电视系统），可理解用户喜好并智能分类内容。根据艾瑞咨询， 2017 年 12 月，小米智能电视平均每天处理 84 万次播放需求， 2018 年 3 月，小米电视月活达到 500 万。与此同时，销量实现强劲增长，2017 年同比增长 44%，2018Q1 同比增长 493%， 2018 年 2 月出货量在中国大陆排名第三，全球排名前十。 对应地，小米盒子则可以搭载到任何一个传统电视上，将传统电视智能化。2017 年小米盒子在中国大陆的出货量排名第一， 2018 年 3 月小米盒子的月活为 800 万。图 16：小米电视的品类及价格品类尺寸价格小米电视 449 寸

23、、55 寸、65 寸33999999 元小米电视 4A32 寸、40 寸、43 寸、49 寸、50 寸、55 寸、65 寸9994799 元小米电视 4C43 寸、55 寸15992899 元小米盒子199 元起笔记本电脑方面， 目前小米共推出三款笔记本电脑，分别为小米笔记本 Air、小米笔记品类尺寸价格小米笔记本 Air12.5 寸、13.3 寸3599 元起4599 元起小米笔记本 Pro15.6 寸5599 元起小米游戏本15.6 寸5999 元起本 Pro 和小米游戏本。根据艾瑞咨询，小米笔记本在主要同类产品中拥有最高的性价比。图 27：小米电视的品类及价格小米智能音箱方面， 目前小米

24、共推出两款智能音箱，分别为小爱音箱和小爱音箱 mini， 它们能通过语音操控小米及生态链的各种智能硬件。根据艾瑞咨询， 2017 年小米人工智能音箱出货量在中国大陆排名第一，2017 年 12 月，小米智能音箱平均每日进行 340 万次交互，2018 年 3 月，用户每日平均花费时间约 1 小时。图 38：小米智能音箱的品类及价格品 类 小爱音箱小爱音箱 mini资料来源：公司招股说明书、招商证券价格299 元169 元同类可比价格6991000 元299 元小米智能路由器方面，目前小米共推出 6 款智能路由器，根据艾瑞咨询，它们在主要同类产品中保持最高的性价比。图 49：小米智能音箱的品类及

25、价格品类小米路由器 3 小米路由器 3C 小米路由器 3G 小米路由器 3A 小米路由器 PRO 小米路由器 HD价格149 元99 元249 元139 元499 元1199 元（二）互联网服务圈互联网服务主要来自于广告服务和增值服务。广告服务是小米通过线上分销渠道提供广告获得广告收入，为广告客户提供展示类和效果类的广告。线上增值服务包括游戏和其他，线上游戏营运收入主要来自于销售虚拟货币用于购买虚拟物品， 2015-2016-2017 年小米游戏业务收入分别为 13.35、21.35、25.46 亿元，其他互联网增值服务收入来自于用户订阅娱乐内容。图 20：互联网服务业务的营收情况金额占比金额

26、占比金额占比广告服务1820.6456.20%3838.4258.70%5614.3956.70%互联网增值服务1418.8243.80%2699.3541.30%428243.30%总计3239.456537.779896.39类型201520162017截止 2018 年 Q1 公司通过投资以及管理建立包含 210 多家公司的生态链（90 多家硬件及生活消费产品）。已经建立智能硬件以及生活消费产品的生态图谱。图 21：小米生态链图谱（三）新零售圈小米定义新零售为依托于技术手段，实现线上线下零售渠道的无缝结合，提高效率。透过线上线下的直接向消费者分销，提高成本效率，减少分销层级，降低价格，将

27、节省的成本转予消费者。目前线上仍然是小米销售的主要渠道，充分受益于新兴市场的互联网渗透率提升。图 22：中国和印度市场互联网渗透率变化80.0%70.0%60.0%50.0%中国城市中国农村印度城市印度农村67.6%70.0%72.5%74.8%70.8%64.5%67.1%64.1%60.2%59.1%37.7%39.7%32.0%33.5%35.6%25.9%20.4%23.2%15.3%17.7%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%2015年2016年2017年2018年E2019年E小米线上的主要渠道包括直销（小米天猫旗舰店、小米商城、米家有品）和第三方分销伙伴（京东、苏宁等），由于公司业务不断扩张，线上的分销商数量也明显增长，到 2017 年底达 109 家，2014-2017 年分销商数量复合增速达 44.7%。图 23：小米线上线下分销商数量变化1,2001,000800600线上分销商数量线下分销商数量1103299931093624589040020002014201520162017线下渠道同样包括自营渠道和第三方线下分销网络。线下自营渠道是小米新零售战略的重要一环，能更好的触达消费者、深入了解消费者并提供更无缝更优质的零售体验。小米在中国大陆和印度建立了庞大的小米之家线下零售网络。截至 2018 年 4 月，中国大陆地区小米之家数量达 359