中海油并购尼克森风险识别及策略分析

1、中海油并购尼克森风险识别及策略分析作者简介：孙小雨（1991.08-），女，汉，山东人，研 究生，财务会计。李山（1989.03-），男，汉，山东人。自我国加入WTO以来，为响应“走出去”战略，国内 很多企业开始通过海外收购的方式来实现规模扩张，占据更 多的全球市场份额，其中不乏大型的央企。2013年2月，中 国海洋石油有限公司（以下简称“中海油”）对外宣布已成 功并购加拿大Nexen石油公司（以下简称“尼克森”），151 亿美元的交易价格也创下了国内企业并购金额的历史之最。 本文将对中海油在并购过程中面临风险和所采取的应对策 略做出分析，为今后国企海外并购提供借鉴。一、收购前双方基本情况（一

2、）“中海油”概况中国海洋石油有限公司，1999年8月在香港注册成立。 公司主要在中国沿海从事原油及天然气的勘探、开发与生产 活动，海外业务则主要集中在印尼、澳大利亚、加拿大等国。 其母公司为中国海洋石油总公司，是一家直属于国资委的特 大型国有企业，也是目前中国最大的海上油气和天然气生产 商。（二）“尼克森”概况加拿大尼克森石油公司于1971年成立，总部位于艾伯 塔省，在多伦多和纽约两地上市，是一家以石油勘探为主的 全球性的能源公司。其业务领域主要集中于三个板块一一常 规油气、油砂和页岩气，油气资产遍布全球多地。尼克森具 备完整的石油化工产业链，综合效益较为可观。二、风险识别（一）政治风险作为国

3、家战略资源，油气具有高度的政治敏感性。根据 加拿大投资法，资产价值超过3.3亿加元的并购案必须由 联邦政府审批通过。自中海油2012年8月向加拿大政府提 出并购申请后，加拿大国内不乏反对的声音。经过4个月的 等待之后，中海油的审批在12月7日得到通过，其间经历 了加拿大政府的两次审查延期。审批通过之后，加政府也表 态：“未来外国企业想要并购加拿大企业，将面临更为严格 的审批程序，尤其是涉及能源企业的并购气可见，大型国 企进行海外并购的政治风险切实存在，且将来极有可能更为 严峻。（二）财务风险定价风险。企业进行并购时，对目标企业的估值是十 分重要的一个环节。根据2012年7月23日发布的中海油

4、达成收购尼克森的最终协议可知，中海油对尼克森公司的估值如下:协议公布后，这一收购高价引发诸多质疑。中海油以普 通股每股27.5美元对价收购尼克森，较该普通股上一交易日 收盘价溢价61%，而国际石油业收购的溢价水平一般保持在 50%，如此巨额的投入能够得到合理回报，面对外界质疑， 中海油自身也承担着很大的压力。融资风险。此次并购中海油也面临着巨大的融资风险。 中海油股权结构稳定，为保证股权不被稀释，近五年来中海 油从未选择增发或配股等方式来进行融资。因此，此次并购 所需资金也只能采取其他方式来筹集，如果采用债务融资方 式，中海油的负债总额将增长近65%，一旦到期后无法还本 付息，不但中海油信用受

5、损，而且将会严重影响企业正常生 产经营。如果面临资金链断裂，则将会给企业带来更加的经 营危机。（三）整合风险整合风险应该是中海油收购成功后面临的最大难题。虽 然中海油近年来一直活跃在国际能源收购市场，但整合像尼 克森这样一家业务完整的大型跨国企业，对中海油来说，这 种管理经验还是非常欠缺的。在整合风险中，以下两点尤其 重要：首先，薪酬体系的调整问题。虽然尼克森规模远不及 中海油，但其高管薪酬却近乎中海油高管的三倍。管理层薪 酬的差异巨大，如何改革才能既留住尼克森优秀的管理人员， 又不会挫伤中方管理层的积极性，这是中海油亟待解决的难 题。其次，文化融合问题。由于中加双方的文化差异和央企 特殊的治

6、理体制，双方在文化融合上也会存在不少问题。交 易完成后，要做到真正融合，需要一份长期而详细的规划。三、应对策略（一）合理规避政治风险中国企业进行海外并购的过程中，政治风险往往成为决 定其成败的关键因素，针对此次并购的政治风险，中海油采 取了多种规避措施。首先，关注目标企业所在国度。我国与加拿大具有良好 的外交和经济往来，而且两国对经济发展也有着较为一致的 目标，这极大降低了在并购谈判中发生利益冲突的可能性。 温和的外交坏境和和谐的政治氛围成了此次并购能够成功 的有力催化剂。其次，制定收购条件时候应充分考虑和尊重 东道国的利益。中海油申请并购时曾做出承诺，加大对加拿 大能源项目的投资力度并完全保

7、留尼克森的所有雇员，此举 得到了加政府和尼克森董事会的认可与欣赏。最后，中海油 采取间接收购方式。中国企业，尤其是国企的海外收购经常 被西方政府和媒体故意曲解成一种政治行为。为摆脱政治困 扰，表明此次收购只是纯粹的商业行为，中海油没有直接收 购尼克森，而是有效地利用中海油在加拿大设立的一家全资 附属公司 CNOOC Canada Holding Ltd .来进行收购。（二）多种融资渠道相结合面对151亿美元的巨额并购价格，中海油经过分析和考 虑，采取了内部融资与负债融资相结合的融资策略。其中约 有90亿美元来自企业自有资金，剩下的60亿美元由一年期 短期银行贷款提供。这种融资方式摆脱了单一融资

8、带来的诸 多弊端。想要采用内部融资，就要求企业拥有充足的经营性现金 流。中海油的销售获利能力很强，具体表现在，连续两年销 售净率都超过25%，经营性现金流量保持在一个稳定水平。 2012年，中海油获得的经营性现金流量高达153亿美元，即 便支付了 91亿美元的内部融资对价，仍然有78亿美元结余。 中海油的现金流充足，即使进行对价支付，也不会影响自身 的日常生产运营，再加之内部融资具有低成本、速度快等多 重优势，中海油将内部融资作为筹资的首选方式非常合理。此外，如果采用短期负债筹资，则要求企业拥有较强的 短期偿债能力，否则就会面临资金链断裂。为了分析该笔贷 款对中海油短期偿债能力的影响，这里仍选

9、取同行业中石化 与其进行比较。由表5-2可以看出，与中石化相比，中石油拥有更高的 流动比率和速动比率，而资产负债率处于较低水平，说明中 海油不仅具有较强的短期偿债能力，而且资本结构稳健。若 中海油增加60亿美元的一年期银行贷款，假设其他条件保 持不变，流动比率变成1.42，速动比率变成1.38，资产负债 率将变成37.28%。其短期偿债能力仍然较强，资本结构依然 合理，足以应对一年期借款的财务压力。（三）最大限度发挥协同效应协同效应指并购后企业净现金流量超过并购前两家公 司的预期净现金流之和，即能够达到“ 1+12”的效果。首先，从资源角度看，并购使得中海油的储量和产量显 著增长；公司首次战略性进入英国北海地区，同时在加拿大 和尼日利亚等地的业务得以加强。其次，从财务角度看，并 购能够节约成本。并购后，尼克森可通过新的母公司 中 海油的高等级信用评级来获取低成本资金，极大降低了尼克 森原本的财务费用。最后，从整合角度看，两家企业能否真 正达到融合是此次并购成功与否的关键。最佳状态是中海油 对尼克森保持有效管控的同时，又保持其应有的独立性。首 先，中海油应制定出清晰的经营策略，调整和优化重合业务; 同