我国机构投资者羊群行为分析

1、2010Hl監區wi%冈旨明卅跚夫明皋咖测宦申f肱密魚*M育郦耐壷召衍卅阳厂13WWWMW$fctT02魏聯厲刻酗1书旳壷碱乙TT61畜ww雌WZIOWWWwwZWWWI*3T口聊伽能咏乙T珂wmwwmwithwiwmwwMmc她咏側牡WII确咏側夫INiiwwwmwwm311wwwwii6驱明册溯跖册诽Yd3l6ww皋聂wwi6WWMmZBl&ggwsqv盘黠沓a 4.1机构羊群行为现状254.2中国机构投资者投资行为存在的主要原因265规范机构投资者投资行为的建议275.1加强对上市公司违规行为的监管，建立新的金融避险机制。275.2加强资本市场深层次的制度改革，增加市场透明度。275.3

2、投资者应提高自我管理能力，克服贪婪和狂热，拥有信心。285.4政策建议28结论31致谢32参考文献33摘要当今社会上机构投资者的投资行为分析是近年来的研究热点。长期以来，投资者结构一直被认为是股市波动剧烈的主要原因。一方面，机构投资者在近几年时间的迅速发展，增强了股市的筹资功能，推动了金融体制改革；另一方面，证券投资基金的运作与预期的功能定位产生了一定程度的偏差。分析机构投资者投资行为特征，掌握机构投资者的炒作时间，对于广大散户投资者来说，是很有意义的，特别是针对目前我国的股票市场容量小、投机气氛浓、炒作频繁这一具体情况。本文在回顾相关理论分析和实证研究的基础上，对我国证券市场机构投资者的行为

3、特点及其市场影响进行了深入实证研究，围绕机构投资者投资行为这一中心，依次分析了机构投资者的羊群行为、主力分析、投资周期和博弈行为。主要利用股价主力行为波动的数学刻画，建立计量模型，通过研究残差序列的规律来分析机构投资者的行为特征。并且，利用傅立叶变换法对残差进行谱分析，进一步研究投资行为的周期性。机构投资者是我国股市的强势群体，他们的行为实际上是外部博弈和内部博弈的结果。分析我国机构投资者行为特征，根据实际情况，建立一个市场化的证券监管制度体系，在全面发展机构投资者、保证市场稳定且有一定活跃度的同时，又切实保护散户投资者的利益，从而促进我国证券市场的不断规范和健康发展。从宏观的角度来看，我国证

4、券市场机构投资者的投资行为是一系列因素复合作用的结果，反映了我国股市内在的制度缺陷；从微观的角度来看，研究机构投资者的投资周期，可以从时间上来推断机构投资者介入个股的时间，为散户提供理性引导，为他们做出合理的投资决策提供依据。国际金融市场机构化对金融体系稳定性的影响可以分为三个层次：一是机构投资者全球资产配置引发的国际资本流动驱动金融全球化，导致全球金融体系脆弱性上升；二是分析银行和基金等机构投资者的资产负债组成及其特征，以判断机构化究竟是增进还是削弱了金融体系稳定性：三是从机构投资者投资行为出发，从微观方面探讨机构投资者对金融体系稳定的影响。本文立足子第三层次，即以机构投资者行为作为研究主线

5、，采取由一般到特殊的分析思路，从一般国际金融市场到新兴市场最后到我国市场的脉络，从微观方面分析机构投资者对金融体系稳定的影响。关键词：证券市场；机构投资者；羊群行为；主力行为AbstractTheinvestmentbehavioranalysisoflnvestorsintllestockmarketwasafoCUSinrecentyearsForlongtime，thestructureofinvestorswasalwaysthoughtthemainreasonofChinesestockmarketundulateandviolentmotionOnonehand，therapid

6、lydevelopmenotftheinvestorsnumberhasstrengthenthemoneyraisingfunctionofthestockmarketandpushedthefinancialsystemreforrnOntheotherhandthereiSalitfledeviationbetweentheoperationandtheexpectatiofnunctionofthestockinvestmentfundItisverymeaningfulofanalyzingtheinvestmentcharacteristicandcontrollingtheinv

7、estmenttimeofinvestorsforthelargeretailinvestor，sespeciallyintheconditionofthesmallstockmarketcapacityandthickspeculationatmosp，haesrewellthemultifariouslymakingincurrentChinesestockmarketInthispaper，onthefoundationoflookingbackrelatedtheoriesandevidencerese，artchheedinvestmentbehaviorcharacteristic

8、osfChineseinstitutionailnvestorsanditinfluencesforthemarketingwereexplorAerdoundthiscenterofinvestmentbehavioroftheinstitutionalinves，tohresadbehavioroftheinstitutionalinvestor，sinvestmentperiodandgamebehaviorwereonebyoneresearchedThemainbehaviorofstockpricewasfirstexploredinthemathematicsway，andthe

9、mathematicamlodelforitwasestablishedThebehaviorcharacteristiocftheinstitutionailnvestorwasanNyzedthroughtheresearchofresidualsequenceregulaWthiaotnSmore，SpectralAnalysisforresidualwasalsoexploredbyusingoftheFourierTransformmethod，whichfurtherresearchtheperiodicofinvestmentbehaviorInstitutionalinvest

10、oristheepmrienentcommunityinourcountrystockmarket，whosebehaviorsinfactistheresultofexteriorandinternalgameAccordingt0thepracticewiththeanalyzingofthebehaviorsoftheinstitutionalinvessteotrsupamarketorientsecuritiessupervisedsystPermomotingthedevelopmentofsecuritiesmarketofourcoun，trwyithmakingtheinst

11、itutionalinvestorsdevelopgenerall，yensuringthemarketstabilizataendwithsomewhatactivity,aswellasensuringthebenefitoftheindividualinvestorsinpracticeFromthemacroscopicaalspect，thebehaviorsoftheinstitutionailnvestorsofourcountryaretheresultofaseriesofcomplexfactors，reflectingtheinternalofthelimitations

12、ofthesecuritiesmarketofourcountry；fromthemicrocosmicaspect，studyingtheinvestcycleofinstitutionalinvestor，scaninferentthetimeofinstitutionailnvestorswhendealingtheindividuasltocks，andprovicerationalinductionfsortheindividualinvestor、smakingtheindividualinvestmorereasontarbelnedoforganizationintheglob

13、alfinancialmarketimpactsthestabilityoffinancialsystembythefollowingthreeways：first,capitafllow,inducedbythecapitalallocatioonfinstitutionailnvestor，sacceleratefsinanceglobalizationandincreasessystemriskofglobalfinanci；alsystemsecond，byanalyzingStrllCtUreSandcharacteristicosfbalancesheetsofbanksandfu

14、nds，wecanjudgewhetherthetrendoforganizatioinncreasesordecreasesthefinancialsystemrislthird，intheviewofinstitutionalinvestorsFollowingawayofanalyzingfromgeneralto。SpecialglobalfinancialmarkettoemergingmarketslikeChinaKeywords:SecurityMarket；InstitutionaIlnvestor；sHeadBehavio；rMainAnalysis引言金融市场经常表现出基

15、本经济变量无法解释的过渡波动和脆弱性、股票收益分布的厚尾特性、广泛采用反向投资策略和正反馈交易策略等特点。有人将上述现象归结为投资者的羊群行为。这里所说的“羊群行为”，是指在股票市场上，由于信息不充分或投资人的非理性所导致的部分投资者跟随其他投资者盲目购入或抛售股票的行为，其结果是投资决策的趋同化。对于股票市场羊群行为的实证研究基本是沿着两条线索进行的。一条线索是以整个股票市场为研究对象，通过对股票收益分散度等指标的回归分析来判断整个市场是否存在羊群行为。例如，使用CH法、CCK法、DL法对市场羊群亍为进行回归检验。另一条线索是以个体投资者为研究对象，通过研究在股票市场投资者的一个子集（比如说

16、某一部分的机构投资者）中间处于单边市场中的投资者比例来判断是否存在羊群行为。例如，LakonishokShleife和Virshy(1992)对美国789家养老金的行为进行检验并未发现明显的羊群行为；Grinblat,Titman和Wermers(1995)发现共同基金的羊群亍为并不显著；而Wermers(1999)的研究则表明共同基金的羊群行为很微弱。如果说以美国为代表的发达国家市场的羊群亍为并不明显，那么在新兴的中国市场上投资者是否存在羊群亍为呢？对于这一问题，国内外的研究并不多见。这一问题的重要性时显而易见的，因为回答它能帮助我们更进一步了解中国机构投资者的投资策略，同时也帮助我们更好理

17、解中国股市的价格波动特征。在战后发达市场的演进过程中，机构投资者，特别是证券投资基金的出现和崛起成为一个非常显著的特征。目前，在大多数发达市场中，机构投资者的力量已经超过市场的半数以上，因此，研究机构投资者在市场中的交易亍为特征，包括羊群亍为等，对于研究市场的稳定性有着重要的意义。从理论上来说，一方面，基金因为其专业投资的运作方式和相对理性的投资理念在客观上能够起到稳定市场的作用；另一方面，由于在信息获取的渠道、研究方法、投资理念等方面的高度一致也有可能使得证券投资基金，尤其是其中的某一个子集，例如，大盘成长型基金等，在投资亍为上表现出一定的雷同性，甚至过度的羊群亍为。因此，对机构投资者的羊群

18、亍为的检验，观察其对于市场稳定性的影响，不仅可以作为一个证券市场及其机构投资者发育和成熟程度的测度之一，也可能成为对我国证券市场稳定性作出判断的一个量化指标。我国证券投资基金经过几年的发展，已经成为一支重要的市场力量，其在交易方面是否存在一定的羊群亍为？如果有，程度如何？原因为何？应从哪些方面去引导和改善？等等。国内学者对此问题虽做过一些研究i但系统的定量分析研究还比较缺乏。为此，有必要对中国的证券投资基金之间的羊群行为进行全面系统的实证检验。1证券投资基金概述1.1证券投资基金的涵义1.2中国证券投资基金的发展和影响1.2.1我国证券投资基金发展的动因之一：散户市场据有关资料显示，现在我国证

19、券市场的投资者开户数量已经达到5800多万户，但其中绝大多数都是资金量在50万以下的中小散户。这种散户占主导的市场容易出现非理性投机。并导致证券市场较大幅度的价格波动，市场价格容易失真。据深圳证券交易所综合研究所2002年组织，华夏证券、国通证券、海通证券、湘财证券、西南证券、兴业证券协办的“中国股市个人投资者状况调查”报告显示：我国证券市场个人投资者年龄构成为25-55岁的适业人群构成了中国个人投资者的主体（77.59%）教育程度构成为：高中及中专以下占被调查者的43.81%绝大多数个人投资者的股票投资知识来自于非正规教育；个人投资者投资决策依据为：主要通过亲朋好友的介绍股评专家的讲解以及报

20、刊、杂志的文章等三者相加约占总数。在做具体的投资决策时投资者依据“股评推荐”、“亲友引荐”、以及“小道消息”所占的比重高达。他们对所投资的股票并不十分了解只是轻信传闻人云亦云盲目跟进、杀出管理层认为这些中小散户是引发股市波动的主要原因。由于我国证券市场是在计划经济向市场经济转轨条件下发展起来的新兴市场还存在一些突出的矛盾和问题比如市场结构不够完善、产品不够丰富、上市公司质量有待提高、中介机构运作不够规范等这些问题阻碍了市场的健康发展制约了证券市场在国民经济中应有作用的发挥。如上所述管理层认为中小散户是引发股市波动的主要原因我国证券市场存在的问题之一是机构投资者在市场中所占1.2个人投资者与机构

21、投资者的区别个人投资者属于自然人投资，注册登记出示身份证、验证用于出资的资产、个人作出出资决定。机构投资者属于法人投资，注册登记出示营业执照、除验证用于出资的资产外，还需要对出资单位的近期经营情况进行审计、出资决定由股东会形成决议。1.3机构投资者的构成按照不同的标准，机构投资者可以划分为不同的类别。按照政策的标准可以将机构投资者分为一般机构投资者和战略机构投资者。这是针对投资者行为所进行的划分，这种划分标准具有相对性和动态性的特点，也即同一法人实体可能既是一般投资者，又是战略投资者。第二种分类方法是按照投资者的业务与资本市场的关系来划分，可以分为金融机构投资者和非金融机构投资者。金融机构投资

22、者主要包括基金管理公司、证券公司、保险公司；非金融机构投资者主要包括国有企业以及国有控股企业以及上市公司。其中金融机构投资者，监管条例相当严格，风险大10。第三种分类方法是按照其发展的趋势和需要为标准，将机构投资者分为现行机构投资者和潜在机构投资者。现行机构投资者的主体是基金管理公司、证券公司、保险公司和三类企业等法人机构，而潜在机构投资者目前主要指社会保险资金管理机构，从更长远的角度看，还应包括银行、财政结余资金运营机构。从我国的实践情况，目前我国的主要机构投资者有证券投资基金、保险公司、QFII、券商及社保基金五大类。2机构投资者羊群行为的理论分析2.1羊群行为的概念tlsgz衣1呢&1o

23、毬.SIB6蠻叵豊叵蚤負ei黄fi.O12HMXSKfn叵也賞辜#書妄辜MWimf.nsliOS巡Hfssm3Tmls袒olfslfitlmwtsKuf2H.HWSST.isosnsnlsisls-.lBlisslf我1H基#只巷科运吕田翌sooz)旨想qs口喀cpucq。壬吕。mstBe袒o衫nt肯.ksgFtin2WmWWWWWY袒WMWWWMMIBtil Herding和“故意羊群亍为”（IntentionalHerding）伪羊群亍为是指投资者在面临相似的决策问题和信息集时采取相似的决策。比如，当利率突然上升，股票投资的吸引力显然就会降低，投资者在这种情况下一般都会降低投资组合中股票投

24、资的比重）这种情况下，投资者的亍为趋同并不是因为观察到他人亍为之后而改变自身决策，而是由于投资者对利率提高这个公共信息所作出的正常反映13）从严格意义上来说，上述亍为并不是羊群亍为，因为投资者并没有在观察他人亍为后修改自己原来的投资决策14）相反，投资者只是对众所周知的公开信息做出相似的反应，其结果往往是有效的）故意羊群亍为是指一些基于从众心理或习惯等因素的亍为趋同）与伪羊群亍为相反，故意羊群亍为是由心理因素驱动的，比如人类天生具有某种群体归属感，当自身的交易决策与大众逻辑相似时才会具有安全感15）又如出于信息成本的考虑，小投资者会采取“追随领导苔”的方针，直接模仿大投资者的交易决策）本文对羊

25、群亍为的研究指的是故意羊群亍为，并不涉及对伪羊群亍为的研究16）2.2羊群亍为的影响由于“羊群亍为”者往往抛弃自己的私人信息追随别人，这会导致市场信息传递链的中断）但这一情况有两面的影响:第一，“羊群亍为”由于具有一定的趋同性，从而削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用）当机构投资者存在“羊群亍为”时，许多机构投资者将在同一时间买卖相同股票，买卖压力将超过市场所能提供的流动性，股票的超额需求对股价变化具有重要影响，当基金净卖出股票时，将使这些股票的价格出现一定幅度的下跃;当基金净买入股票时，则使这些股票在当季度出现大幅上涨）从而导致股价的不连续性和大幅变动，破坏了市场的稳定运亍）第二，如果“

26、羊群亍为”是因为机构投资者对相同的基础信息作Asd迪科基駕臺田疇&GGDAUqsMotqsqsIU&c交辜#叵虽畫fttfimsiwmfiiHfsils1s-itissSWHiiisslMSIS.SMfIs&66DAuqs=%1qspqs-Ho上吕tfs8fcs6,t-k，将其代入i,Ti,TnTTi,kEp-p就容易求出AF。当N很大时，AF将接近于0，这是因为当积极的i,tti,t交易者数量增加时，P将趋近于万。i,tt如果计算得出HM=N，这意味着在时期t对于股票i，处于单边市场中的基金数量（即都在买或都在卖股票i的基金数量）要比预期数量多N（N为一个百分数）,N值越高说明基金间的羊群行

27、为程度越严重。而要计算整体市场所有基金的羊群行为程度，贝IJ将所有股票-时期样本（即所有时期和所有股票）的HM艺艺HM取算术平均值即可，记作：HM=一巳。同样，HM取值越大，说明基金艺刃ni,tt=1i=1间的羊群行为越严重7。在LSV提出的hm的基础上，Wermers（1999）提出了另外两个指标：买方羊群i,t彳亍为扌指标BHM和和卖方羊群行为扌指标SHM。根据WermerS勺定义，有：TOC o 1-5 h zi,ti,tBHM=HM=HM_i，ti，tPi,tEPi,ti，tpi,tptSHM=HM=HM订i，tpi,tEpi,ti，tpi,tQWW、S虽Hwffiw棉-11s10s1

28、stigwtgnlmm?8Sitf1套whmhwwnfeoffiifinsssssu.HB5!w友o20BHM因此,对于中国股票市场的投资基金，一定程度上其在卖出股票时的羊群行为要强于买入股票时的羊群行为。表1中国股票市场机构投资者羊群行为整体检验HMBHMSHM8.80(222)-0.52(112)0.97(110)3.3.2按股票历史收益率分类检验表2的检验结果显示，对这三类股票，在投资基金间均存在较明显的羊群行为。并且，对于历史收益率最好和最差的股票，其HM值比历史收益率中等的股票要更大，这表明对于历史收益率极端的股票，投资基金表现出更显著的羊群行为。这也说明，追涨杀跌的倾向不仅单个投资

29、者有，在以基金为代表的机构投资者身上同样存在。同时，表2显示历史收益率最好类别的HM值要大于历史收益最差类别，这说明基金的追涨倾向要强于杀跌。另外HMB随着股票历史收益的下降也呈现下降趋势，这意味着投资基金在买入历史收益率好的股票时比买入历史收益率差的股票表现出更多的羊群亍为；SHM则随着股票历史收益的下降而增加，这表示投资基金在卖出收益率差的股票时羊群行为更明显。表2中国股票市场机构投资者羊群亍为整体检验按股票历史收益率分类检验HMBHMSHM历史收益最好10.50（74）1.7074)0.64(74历史收益中等6.9374)1.1774)0.9674)历史收益最差8.98(74)-3.01

30、（74）2.39(74)和机构投资者的不完全理性使得小规模股票更容易受到投资者追捧。另一方面，相对于大规模股票，关于小规模股票的市场信息通常较少，因此机构投资者在决定买入或卖出小规模股票时，往往不是基于自身信息和分析，而更容易倾向于模仿其他投资者行为。对于BHM和SHM我们则J看不出它们与股票规模变化之间有什么清晰的规律。表3中国股票市场机构投资者羊群亍为整体检验按股票流通股规模大小分TZflflmwm风h爭具澜时（oi）收滋叭（i）wwwjwwwewoiSWMWWftw顷oi丄塀海制册s时训W1W他瞬WSSWWW稠皋我徉缈mWBfir?WWIWM(”吐肋）啪按扫必輛与堆阳洶运丄澜41应()6

31、乙Pl(11)26*0（珂）L-8(61)斑N(%)舒P-（幵）59*(88)监0(9Z)私P-091)58*3BWWWHSWH9WHwwwp咖魯omwwnwwoow丄洌WHS际HMX。牙融四閃胡鲂W倔加跚夫W%xmwMiwwaiwMswww1_000kL_009k1_0002009S_oooe_oose099SHBIWWCQ)WHB44War6R9论Psseewi-曲Ltn628rei-Z900Z0劝9ZZ0T8丄9LS9SLIAIH:載驻甸堂伞吆奚甸甸糜SZ05先0I丨丨丨丨丨I丨丨丨丨丨丨I丨丨-00500LOSL00305300053WWW（门3SO4Wt魁難嗨馬卿爭风hT隔。叫gH*

32、畜跟鮒（10卯呵讪济GlOZMuqs呼町wws些qsgo平创理M妞莊T明卅跚康畀SRB明WWP仙鮒门fl珂h，栩加与W辺轉快明匪型豆苜华fl脚爭壑跖旱翌妙剤B丽Ml加重砂咏3阴劃iO 为明显的羊群行为。此外，检验结果显示BHM略大于shm，表明对于中国股票市场的证券投资基金，一定程度上在买入股票时的羊群行为要强于卖出股票时的羊群行为12。表5中国股票市场证券投资基金羊群行为的整体检验与阶段检验2010年2011年2012年2013年所有时段整体HM7.48.1BHM6.18.3SHM8.98.0一般来说，对于机构投资者而言，股票市场监管体

33、系和信息披露水平越高、机构投资者越成熟和理性、公司治理结构越完善，则其羊群行为倾向会越低。3.4羊群行为与股票流通规模具有负相关关系本文将股票按流通盘大小划分为五类，CV1-CV，5以此来考察2010年至2013年间基金在不同规模股票间的羊群行为。总体而言，基金在各个规模股票间的羊群彳亍为均较为明显，HM最小小值为7.1,最高达到了10.5笔者发现，基金羊群亍为与流通规模呈明显的“U”型关系（图2中hm1曲线），即基金在最小规模和最大规模股票上的羊群倾向最为显著，而在中等规模的股票上羊群亍为最小。这一现象的原因在于，一方面，我国小盘股由于其成长性颇受基金青睐，成为了基金追捧的对象，显示了我国基

34、金的“成长型”特征较“价值型”特征明显；另一方面，大盘股由于良好的流动性，客观上较为适合基金等机构资金的介入，同时由于在笔者所研究的时段里大盘股股价相对较低，成为了一种相对来说低风险的投资品种，因此也进入了许多基金的投资组合。本文对这一时段的一个子区间，即2010年至2013年的数据样本进行了研究（图2中hm2曲线），发现基金在大盘股上与小盘股的HM值大致相同，并且“U”型关系更为明显。一个可能的解释是，从2010年开始，大盘蓝筹股的概念开始形成并得到基金的广泛认同，由此形成了基金对大盘股的较为一致的投资行为，基金也普遍因此获得了较好的收益。但随着有较强分析能力和专业技能的基金进入大盘股板块，

35、该板块的市场有效性迅速提高，价格发现基本完成，投资价值逐渐降低，进入2013年以后，基金在大盘股上一致性的投资行为也开始平稳16。图2我国基金羊群行为与股票流通盘规模之间的“J”型关系从买入和卖出羊群行为来看（表4），基金在股票上的买入羊群均明显大于卖出羊群，表明按流通规模划分，基金买入行为的一致性同样明显的大于卖出行为。通过分析发现，买入羊群同样具备“两极”特点。基金在买入股票时，容易追捧小盘股，同时也都有购入大盘股的倾向，而对中等流通盘的票的投资行为差异较大。表4按股票流通规模分类检验中国股票市场证券投资基金的羊群行为CV1CV2CV3CV4CV5HM7.78.411.

36、9.7Shm9.89.0注：CV1-CV对应的股票流通盘规模为：1000万P5000万5000万PB3Wsos-畫m卅wmlfe。42-画崟wx.h3卄wlsfflll*wst3&i叫沁2fW賛&TMFlw3壅盍爭1蚤ssnHiiiisNlwss0笹wewhhnnG-ksisllmlsisHsMOMRWW17-t。Mt函時罟问3多肆“(1)n-wl 投资者的羊群亍为。监管不严引致机构投资者的羊群亍为。5规范机构投资者投资行为的建议羊群亍为在很大程度上根源于投资者的有限理性和心理因素，因此消除羊群亍为是不可能的。但是，通过制度、环境的改变，在一定程度上减弱股票市场的“羊群效应

37、”，也会对市场的稳定性产生积极影响。5.1加强对上市公司违规亍为的监管，建立新的金融避险机制。监管应该从对市场的过度干预中走出来，将重点放在改善股价运亍机制和市场信息效率上，真正让市场机制和投资者的理性决策来决定股市运亍。加强对上市公司违规亍为监管，提高中小投资者参与监督公司管理的意识，加快证券市场优胜劣汰、资源优化配置的进程，减少政府的“隐性担保”和企业的“软约束”现象，根除“劣股驱逐良股”的市场投机根源，为建立理性投资氛围打好市场基础。建立新的金融避险机制，开发新的金融证券产品，以利于投资者趋利避险。5.2加强资本市场深层次的制度改革，增加市场透明度。增加市场透明度意味着市场上所有信息都是

38、公开的，要保持市场有效性，必须使信息能够在价格上得到真实反映。信息披露制度是股市发展的基石，一个有效、规范、成熟股市的最大特征在于信息披露的充分性、有效性、及时性及信息在投资者中分布的均匀性，避免信息不完全和给投资者带来的信息成本太高，信息的可获得性与准确性，是股票市场信息效率提高的重要前提。为了降低搜寻信息的成本，必须逐渐完善信息传递的机制。政策应具有前瞻性、稳定性、延续性和透明度，让市场参与者对证券市场的前景有一定的预见性，从而减少投资决策的非理性冲动21。5.3投资者应提高自我管理能力，克服贪婪和狂热，拥有信心。购买股票时，不仅需要具备某些会计上和数学上的技巧，更需要投资者控制自己的情绪

39、波动，以理智来衡量一切，克服投资的贪婪和狂热。投资应具有客观性、周密性和可控性等特点22。投资者应在对各种资料、行情走势的客观认识的基础上，经过细心比较、研究，再决定投资对象并且入市操作。要勇于承认错误，拥有信心。投资者不可能每一个预测和决策都很正确，每一个投资者都应该承认，市场中总有事情是自己所不了解的。每一个成功的投资者都是谦虚，勇于承认自己错误的人，信心是投资成功的一个起码的条件，投资的自信来自于他的学识，而不是主观期望。要具有坚毅的性格和自我管理能力，切实认识到股票不是储蓄，不仅需要财力，还需要智力和精力，股市既存在收益也存在风险，高收益与高风险成正比。这样才可确保预测准确，投资成功2

40、3。5.4政策建议以上通过多个方面分析了我国机构投资者的羊群行为以及其产生的原因。由于我国证券市场不成熟，投资基金的羊群行为目前对我国证券市场的影响效果尚不清楚，因此不能对我国目前基金的羊群行为作出全面的价值判断。但是，我们认为，基金的羊群行为在某种程度上反映了我国证券市场存在的问题。这些问题可能在ifnwti.Iwisr賞臺腿isQ)iontfwsfeisssrf.1osiisfslsli叢i三insnOSn冬警香耋蓿Wm重fIwt说iywBWWBa植皿sww睪wr蛋iwuyfe(DnIomHsslssiwsii().wnwtsissospniwm畫e策w15ngwik屯.SSKniisu1

41、JwtKmiKMfomiss30场的系统风险很大，无法有效规避。这在客观上造成了基金只能选择那些业绩优良的股票，从而形成基金的羊群行为。笔者认为，适时的推出衍生工具市场有利于推进我国证券市场的改革和发展。（4）鼓励更多高质量的独立的证券中介机构从事及基金评级、证券分析等业务基金存在羊群行为与基金市场的“相对业绩评价”的激励机制有关，投资者往往更多的从基金的收益率排名来选择基金，实际上，这一点忽视了在分析收益的过程中考虑风险的因素，因此，建立科学而公正的基金评价体系有利于改变投资者对基金的选择标准，从而引导基金向建立自身独特投资风格以吸引投资者的方向发展。职ts-疋上tcs)ulnAq)益叵ww

42、虽臺上吏七olfeln袒蚤易OMSSSI&WSE18.feMU臺Moillwsnr.ensIMlQ)田wwww我辜#*wcl會臺.em(D$snswlifrssinsixsKtssssisii.1MnsnWixslmfsslstiBgMisM芝徑oifflisli氐慕woisisiswss.esniMl()OMSSS （5）中国股市机构投资者之间的羊群行为程度要比美国股市更为严重。我国证券市场发展时间短，存在着诸多不完善的地方。随着市场的不断成熟，监管水平的不断提高，以及投资者投资理念的不断变化，机构投资者的羊群行为也必将逐渐减轻。应当指出，应用LSV方法也存在一些缺陷和难处比如，LSV方法在

43、评价羊群行为程度时，采用的数据是买卖双方机构投资者的数量，而未考虑股票交易的数额，这导致有些情况下失效；其次，在选择HMti时间间隔t上存在困难。当机构投资者交易某只股票的时间间隔比一个季度更长，则用季度数据能说明问题。但当交易时间间隔比一个季度短时，则用季度数据无法侦测到羊群行为；此外，由于缺乏关于机构投资者的微观信息，如其详细持股信息、投资策略、交易情况、信息传递机制等，因此很难对其羊群行为进行准确详细的检验。虽然存在上述检验方法的局限性，但本文的实证研究仍在一定程度上揭示了我国证券市场机构投资者的羊群行为。致谢在这次毕业设计中，能够划上一个圆满的句号的同时也意味着自己的大学本科四年的生活

44、即将结束。随之而来的是我将面临着新的生活和学习环境。与此同时，没有想象中的轻松各种就业压力随之而来了。更加明白了知识的重要性。深知自己的只匮乏。回首四年来宝贵而短暂的学习时光，心中充满无限的感激与留恋。首先，要特别感谢我的导师马建老师给予我的悉心指导和关怀。从论文的选题、构思到修改成文都汇聚了老师大量的时间和精力。老师深厚的理论素养，严谨的治学态度，平和淡泊的学者风范使我受益匪浅，他也是我今后一生尊敬和学习的榜样。其次，我要感谢多年来教育和培养我的国际商学院的杜宏燕等老师，在我入学开始给与我特殊的关怀与照顾，正是他们渊博的学识和严谨的治学态度还有细心的关怀与照顾让我每次遇到困难时总能坚持不懈、醍醐灌顶、豁然开朗。在他们的关怀下我才能顺利完成四年的学业。最后，我还要感谢我的家人、同学和朋友。他们在生活和学习上给了我无尽的关爱和理解，使我能够全身心地投入到学习中去并最终顺利地完成了学业。寒窗10多载，让我最终理解了师恩亲情重如山，学业努力无止境。没有你们，就没有我的今天。需要补充的是，由于本人学识有限，在论文的写作过程中，我深感知识匮乏，功底不足，文中难免有错误和有待改进之处，敬请老师和同学们提出宝贵意见。参考文献剛、明.信托制度比较法研究M.北京：法律出版社2002何宝玉英国信托法原理与判例M.北京：法律出版社2011耿志民.中国机构投资者研究M.北