纺织服装行业度投资策略会：可选的春天服装配置正当时

1、2海外订单回流及原材料价格上涨形势下，纺织重点公司业绩有望提升：受疫情影响，印度及东南亚地区纺织业受到冲击，厂商交货困难。 当前国内疫情控制取得一定成效，制造业迅速恢复，纺织公司产能较强，导致部分海外订单由印度及东南亚转移至国内，订单数量拉动 公司收入增长。同时，纺织业生产规模加大拉动棉花需求，国内棉价提升。纺织重点公司通常留有半年棉花库存，在棉价上涨背景下， 公司具有低成本库存优势，未来半年将会有较大的利润空间。在订单数量增加及棉价提升双利好因素影响下，预期纺织类重点公司业绩 增长。线上线下双渠道持续改善，冷冬气候推动服装公司复苏：伴随疫情缓解，线下消费环境改善，9月份服装鞋帽针织品类零售额

2、1125亿元， 同比增长8.3%，环比增速提升4pct，服装类公司零售端复苏明显。线上方面，各品牌积极推进新零售发展，“双十一”期间服装类公司 销售数据亮眼。2020年冬季，全国大部分气温相比往年同期偏低，拉动消费者需求，且2021年春节时间较晚，冬季消费期持续较长，利好服装零售。各品牌加大投入整合渠道，充分利用气候利好条件，拉动销量提升。行业空间长期广阔，深度整合重建市场边界：我国服装行业整体具有较大市场规模和未来空间，行业规模近3万亿，未来五年预计复合增 速5%。其中男女装市场空间大，运动童装景气度高。此外，国内服装企业在三个方面力图革新，分别是：1）供应链整合：波司登、森马等品牌加强与上

3、游核心供应商的合作，提升供应链反应效率；波司登、江南布衣加持下游信息渠道，提高物流灵活性。2）品牌国际化：歌力思、安踏等品牌大力发展与海外设计团队合作；李宁、太平鸟等品牌在登上四大时装周后取得热烈反响。3）新零售渠道：南极电商、 森马服饰、歌力思等服装企业积极探索新零售渠道，促进C2M渠道的发展。投资建议 ：三大投资主线：1）估值+基本面修复品种：太平鸟、森马服饰、地素时尚、海澜之家、南极电商、罗莱生活；2）中游纺织 企业：申洲国际、健盛集团；3）港股公司：安踏体育、李宁、波司登。风险提示：服装消费不及预期，极端天气异常风险，人民币汇率，库存积压风险。诚信 责任 亲和 专业 创新请参阅附注免责

4、声明04投资要点目录CONTENTS国泰君安2021年度投资策略会板块回顾：纺织布料企业借疫情高速增长订单回流下棉价提升，龙头公司崛起正当时短期因素带动复苏，借势冷冬延续增长行业空间长期广阔，深度整合重建市场边界投资建议国泰君安2021年度投资策略会年初至今纺织服装板块涨0.10%，排名24/28休闲服饰类领涨板块，纺织布料企业借疫情高速增长01 板块回顾4国泰君安2021年度投资策略会行业：年初至今纺织服装板块涨0.10%，排名24/2801行情：19年涨7.09%，年初至今涨0.10%2019年全年，纺织服装行业涨7.09%，涨幅第25， 跑输上证综指15.21pct。2020年初至11月

5、16日，纺织服装行业涨0.10%，跑 输上证综指9.63pct；其中纺织制造和服装家纺分别 下跌0.05%/0.00%。排名：19年排名第25位，年初至今排名第24位 2019年纺织服装行业在28个申万一级行业中表现排 名第25位；2020年至今，纺织服装行业涨幅排名第 24位，较去年略有上升。5数据来源：Wind （注：2020年涨跌幅统计至2020年11月26日）表：2019全年和2020年至今各行业涨跌幅排名情况涨跌幅排名行业2019年全年涨跌幅涨跌幅排名行业2020年至今涨跌幅1电子73.771电气设备64.022食品饮料72.872食品饮料62.053家用电器56.993休闲服务55

6、.534建筑材料51.034医药生物45.205计算机48.045汽车43.636非银金融45.516化工35.827农林牧渔45.457电子35.218医药生物36.858国防军工33.879休闲服务27.929建筑材料32.4510国防军工27.1910家用电器29.5911综合26.1311机械设备26.4112电气设备24.3712有色金属22.5813有色金属24.2713轻工制造21.7414化工24.2214传媒15.8315机械设备23.9215计算机15.7116银行22.9316农林牧渔15.0517房地产22.7517综合14.1018传媒21.2018商业贸易11.32

7、19通信19.9619钢铁9.0220轻工制造19.2720公用事业2.5121交通运输17.2821非银金融2.1322汽车14.6022交通运输0.5323采掘9.0723建筑装饰0.4524商业贸易8.8024纺织服装0.1025纺织服装7.0925通信-0.1726公用事业5.1226采掘-3.7727钢铁-2.0927房地产-6.3428建筑装饰-2.1228银行-7.09国泰君安2021年度投资策略会公司：休闲服饰类领涨板块，纺织布料企业借疫情高速增长01数据来源：Wind注：行情数据统计至2020年11月26日大众休闲龙头、布料龙头和运动服饰涨幅居前 【1】体育+休闲：太平鸟（1

8、60.77%）、李宁（91.46%）、安踏体育（56.08%）涨幅居行业前 列，显示运动休闲服饰龙头优势。【2】疫情催化新机遇：诺邦股份（98.61%）、延江股份（98.2%）、康隆达（95.84%） 纺织布料企业乘疫 情卫生内需高涨之风，借势高速增长。图：2020年至今纺织服装行业涨幅排名情况图：2020年至今纺织服装行业跌幅排名情况数据来源：Wind注：行情数据统计至2020年11月26日(24.39)(28.01)(28.51)(34.84)(38.17)(43.67)(51.65)(65.08)(67.54)(89.33)(100)(90)(80)(70)(60)(50)(40)(30

9、)(20)(10)0146.4493.1692.4591.4689.5280.6668.1768.1158.7956.080204060801001201401606国泰君安2021年度投资策略会海外订单回流，拉动棉花价格提升出口原材料双利好，重点公司业绩有望提升02 订单回流+棉价提升，龙头公司崛起正当时7国泰君安2021年度投资策略会海外订单回流，拉动棉花价格提升02元）时间全球纺织品出口总额印度纺织品出口金额当月同比东南亚纺织品出口金额当月同比2020-09-30188224-4.00%22313.78%2020-08-31208422-15.38%25122.42%2020-07-31

10、214318-30.77%24514.95%2020-06-30198616-46.67%23514.65%2020-05-3120278-77.78%198-9.38%2020-04-3014758-73.33%169-11.88%2020-03-31106819-34.48%211-4.23%2019-12-311666150.99%25315.34%2019-11-301467301.93%2413.78%2019-10-3115393124.00%2348.93%2019-09-30163425-19.51%19210.82%2019-08-311698262.00%1952.04%2

11、019-07-3118142626.82%20810.25%2019-06-30161930-3.87%20011.44%2019-05-311547363.48%2164.64%2019-04-30126130-9.35%189-8.28%2019-03-3111902954.03%22031.24%2019-02-2886821-33.79%94-36.20%2019-01-3116672014.84%2134.10%受疫情冲击，部分海外订单回流至国内：受疫情影响，印度及东南亚纺织业受到冲击，厂商无法保证及时交货，由于国内疫情控制取得一定成效，制造业迅速恢复，2020年4月以来，部分来自欧

12、美的零售订单由印度及东南亚地区向中国转移，2020年4月，印度纺织品出口金额同比下滑73.33%，东南亚 纺织品出口金额同比下滑11.88%。表：2020年四月以来，印度纺织品出口额及占比下滑（亿8数据来源：Wind海外订单回流，拉动棉花价格提升02国内疫情得到初步控制，制造业具有较大产能：受疫情以及制造业产能受限影响，国外口罩等纺织类防 疫物资存在需求缺口。在国内制造业迅速恢复背景下， 国内纺织企业订单增加，自2020年4月起，纺织品出口 额增长明显。数据来源：Wind9国泰君安2021年度投资策略会图：2020年四月以来，纺织品出口数据表现较好（单位：亿美元）时间服装纺织品当月值当月同比当

13、月值当月同比2019年1月136.514.03%114.1214.29%2019年2月71.16-37.71%59.59-33.17%2019年3月86.5820.51%95.2436.45%2019年4月96.71-11.33%97.89-6.74%2019年5月121.87-0.11%116.443.55%2019年6月143.37-2.96%103.09-3.40%2019年7月167.47-0.27%107.675.99%2019年8月156.99-6.38%100.15-2.59%2019年9月147.55-7.83%97.65-7.88%2019年10月127.13-5.92%10

14、1.554.22%2019年11月121.14-4.89%99.53-3.49%2019年12月139.485.39%110.0611.37%2020年3月65.08-24.83%89.22-6.32%2020年4月67.4-30.31%146.1349.29%2020年5月89.06-26.93%206.4977.34%2020年6月128.75-10.20%161.5756.72%2020年7月153.18-8.54%159.7748.38%2020年8月162.073.23%147.1846.96%2020年9月152.26.20%131.535.80%2020年10月131.83.70

15、%116.614.84%纺织行业出口数据表现较好，主要由防疫物资拉动：自2020年4月以来，纺织行业出口数据表现较好，相比 去年同期一直保持较高的增速，2020年4月和5月，纺织 行业出口分别同比增长49.29%、77.34%。国泰君安2021年度投资策略会海外订单回流，拉动棉花价格提升022011201220132014201520162017201820192020期初库存230.79676.691096.461365.351446.131234.50999.79827.79777.61723.80产量740.26762.04713.05653.17478.99495.32598.7460

16、4.95593.30598.7进口量534.08442.63307.43180.2896.02109.52124.76210.15196.00206.8供应量1505.131881.362116.932198.802021.141839.341723.291642.891566.911609.0国内用量827.35783.81751.15751.15783.81838.24892.67861.10838.20816.5库存消费比81.67139.71181.62192.13156.94119.0892.3689.82106.0664.64总使用量827.35783.81751.15751.15

17、783.81838.24892.67861.10838.20/损耗1.091.090.441.522.831.312.834.184.913.88期末库存676.691096.461365.351446.131234.50999.79827.79777.61723.80789.810制造业订单由印度转向国内，棉花需求量上升：随着国内疫情 形势趋于平稳，国际疫情控制情况不及预期，海外纺织品订单 回流，纺织业生产规模加大，拉动国内棉花需求上升。2020年4月以来，国内棉价持续提升：2018年至今，中国棉花 价格指数328总体下行。2020年4月以来,棉价持续提升，进入 10月，大量欧美感恩节、圣诞

18、节订单流入中国，棉价指数328迅 速从10月1日的12903元每吨上涨至11月27日的14578元每吨。图：订单回流拉动国内棉花需求量提升（万吨）数据来源：USDA、国泰君安证券研究图：中国棉花价格指数:328自2020年4月以来逐渐上行数据来源：Wind、国泰君安证券研究国泰君安2021年度投资策略会出口原材料双利好，重点公司业绩有望提升02数据来源：国泰君安证券研究图：出口超预期下重点公司有望实现收入增长订单回流预期重点公 司收入增长重点公司有低成本库存优势纺织业生产规模加大棉花需求及价格上升11国内产能恢复海外疫情严峻防疫物资拉动订单回流：受疫情影响海外产能不足，纺织品订 单向国内回流，

19、服装制造企业产能利用率稳步恢 复，订单数量拉动业绩提高。棉价抬升：纺织企业通常留有半年的棉花库存， 在制造业回流支撑棉价上涨的背景下，这种低成 本库存的相对优势会在未来半年为企业提供一定 的利润空间。国泰君安2021年度投资策略会健盛集团海外订单回复，利好订单改善02棉袜及无缝内衣双产品驱动，龙头地位稳固：健盛集团是面向全 球市场的纺织制造企业，主营产品为棉袜及无缝内衣，其中棉袜 产业在国内占据龙头地位，客户涵盖优衣库、迪卡侬、Nike等 国际知名品牌。2017年公司收购俏尔婷婷，推进产品线延伸， 进军无缝内衣市场，实现强强联合。布局海外产能基地，联合优质国际客户，出口比重较大：公司于 201

20、3年开始生产基地海外布局，越南海防工厂、越南兴安工厂 有效运营，利用越南劳动力和税收优势降低生产成本，2019年 公司棉袜海外产能占比达48%。出口业务方面，公司已成为优衣 库、Nike等国际品牌的重要供应商，海外市场份额稳定，2019 年公司海外收入15.6亿元，占比近90%。伴随疫情导致海外订单 回流，预计出口部分收入进一步增加。图：公司生产基地布局广泛图：公司海外客户资源丰富12数据来源：公司公告数据来源：公司公告国泰君安2021年度投资策略会华孚时尚柔性供应链保证对出口订单增加的快速反应02经营范围广泛，品牌影响力辐射海外市场：华孚时尚股份有限公司在色纺 纱行业处于龙头地位，主营中高档

21、色纺纱线及配套产品，并提供流行趋 势、技术咨询等增值服务。公司色纺纱品牌“华孚牌”在国际具有较高知 名度，市场占有率位居前列，其客户主要分布于欧美、日韩、东南亚等地 区。完善快速反应供应链，加强海外业务，把握复苏机会：公司实行网链战 略，通过CRM/SAP/PDM/ATP等信息网络化手段，构建涵盖集聚订单、 灵活染色、柔性生产、快速交货、定制服务的供应链系统，有效应对海外 疫情导致的订单回流。公司海外客户资源丰富，预计订单回流背景下收入 改善。同时，棉花成本占公司总成本60%以上，棉花、涤纶原料的金融属 性加强，原材料价格上涨的趋势为公司提供低成本库存优势。图：完善供应链，提升“快速反应”能力

22、13数据来源：公司公告图：公司海外业务布局完善数据来源：公司公告国泰君安2021年度投资策略会百隆东方产品结构完善，覆盖全球的出口订单规模恢复02纱产能体量大、质量高，海外销售渠道广：公司年产色纺纱19万吨以 上，面向全球采购棉花及其它各类纤维，多渠道保证生产原材料的稳 定供应，充足棉花储备提供低成本库存优势。百隆纱线主要销往欧美、 亚洲、中国香港、中国内地等地区，客户包括优衣库、Nike、GAP、 H&M、POLO、ADIDAS等国际知名服装品牌。伴随疫情订单回流利 好形势以及海外市场逐渐复苏，公司业绩有望恢复增长。数据来源：公司公告图：公司产品品类丰富，原材料储备充足产品品类丰富，客户资源

23、涵盖全球：百隆东方股份有限公司是全球规 模最大的纺织制造企业之一，主营中高档色纺纱线，公司推出色纺纱色号超5000个，主导产品色纺纱由二种或多种有色纤维混合纺纱而成， 混色效果独特。公司色纺纱产品在全球畅销，与国际众多知名品牌达成稳定合作关系。14国泰君安2021年度投资策略会申洲国际国际化布局，积极应对海外市场复苏02生产运营优势明显，出口业务潜力巨大：申洲国际集团是纵向一体 化的针织制造企业，公司生产线覆盖织布、染整、印绣花、裁剪与 缝制四个完整工序，产品涵盖所有针织服装。公司持续投入国际市 场，与国外客户建立稳固合作关系，出口金额连续多年位列中国针 织服装出口企业第一。产品及供应链升级，

24、适应海外市场形势变化：公司发展纵向一体化 业务模式，将所有生产工序集中在同一工业区内，节约生产中的衔 接时间和物流费用，有效降低生产成本，提高生产效率；同时，公 司通过加大研发、设计投入实现全面专业化，为客户提供从概念设 计到成品储运的全过程服务，提升产品竞争力；此外，公司持续推 进平台化，实现内部信息整合，打造灵敏供应链。伴随海外订单回 流，公司供应链快速响应优势助力，预期业绩快速恢复。数据来源：公司公告图：公司海外市场布局广泛图：公司大力发展灵敏供应链数据来源：公司公告15国泰君安2021年度投资策略会03 短期因素带动复苏，借势冷冬延续增长服装零售：线上线下协同复苏，增长态势有望延续行业

25、维持健康库存水平，借冬日旺季迎复苏机会 冷冬来临在即，有望带动亮眼销售业绩加长版冬季：春节延后致晚冬，迎107天秋冬春消费季16国泰君安2021年度投资策略会服装行业零售复苏加速，Q4有望延续增长态势0317数据来源：Wind表：社会消费品零售额显著提升，服装行业零售明显复苏社会消费品零售总额显著提升，零售环境回暖：1-10月份，社会消费品零售总额311900亿元，同比下降6.83%，疫 情影响下整体有所下滑。Q2以来受益于出行人数的增加，零售环境 开始加速回暖，10月社会消费品零售总额38576.5亿元，当月同比增 加4.3%，零售环境呈现较好复苏态势。服装行业零售端改善明显，9月同比增速达

26、到近几年最高水平： 零售环境回暖背景下，服装零售恢复速度显著提升。10月份服装鞋帽 针纺织品类零售额1274亿元，同比增长12.2%，环比增速提升 13.26pct，零售端复苏明显。10月份服装零售同比增速达到近几年 来最高水平，体现出疫情后可选消费复苏的韧性。随线下人流量进一 步恢复，预计Q4服装零售将延续加速增长态势。时间社会消费品零售总额:当月同比（%）零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比（%）2019-018.2%1.8%2019-038.7%6.6%2019-047.2%-1.1%2019-058.6%4.1%2019-069.8%5.2%2019-077.6%2.9%2019-08

27、7.5%5.2%2019-097.8%3.6%2019-107.2%-0.8%2019-118%4.6%2019-128%1.9%2020-01-20.5%-30.9%2020-03-15.8%-34.8%2020-04-7.5%-18.5%2020-05-2.8%-0.6%2020-06-1.8%-0.1%2020-07-1.1%-2.5%2020-080.5%4.2%2020-093.3%8.3%2020-104.3%12.2%国泰君安2021年度投资策略会重点公司Q3业绩恢复明显03整体收入方面：随疫情过后客流量的恢复，Q3主要服饰品牌恢复同店增长。比音勒芬Q3实现收入6.1亿元，同比增

28、长27.71%，太平鸟Q3 收入为23.04，Q3净利润大幅增长达153.34%，领先于行业平均水平；太平鸟线下Q3单季增速为17.49%，环比Q2增速提升5.17pct，南 极电商Q3实现收入11.46亿元，同比增长13.14%。随着各渠道大促不断进行，龙头公司业绩有望进一步恢复。数据来源：Wind表：社会消费品零售额显著提升，服装行业零售明显复苏公司名称2020Q1-3（亿元）2020Q3（亿元）收入yoy净利润yoy收入yoy净利润yoy太平鸟55.2110.35%3.1051.76%23.0422.34%1.89153.40%罗莱生活32.57-4.06%3.621.12%13.511

29、1.84%1.9529.14%比音勒芬13.774.08%3.4912.22%6.1027.71%1.8736.38%南极电商27.724.72%7.2219.93%11.4613.14%2.9134.91%18国泰君安2021年度投资策略会线上运营质量持续改善，双十一助力营收提振0319线上方面：双十一服装销售表现亮眼，龙头品牌保持领先。双十一天猫平台实现销售额4982 亿元，京东平台双十一当天全网销售额 同比增长24.14%至865.47 亿元，增速较快。服装品牌电商销售增长较好，太平鸟双十一GMV10.50亿元，同比增长12.67%，森马 GMV同比增长28.99%至17.78 亿元，公

30、司电商运营成效显著，显示出公司较强线上业务运营能力。数据来源：Wind表：社会消费品零售额显著提升，服装行业零售明显复苏（单位：亿元）海澜之家太平鸟罗莱生活地素时尚森马服饰安踏体育波司登双十一GMV3.210.53.564.817.1828.4015.0YOY50%12.67%40%45.67%28.99%53%47.96%国泰君安2021年度投资策略会行业维持健康库存水平，借冬日旺季迎复苏机会0320行业维持健康库存水平，借冬日旺季迎复苏机会。服装行业恢复稳健，行业内各品牌推出各种去库存手段，库存压力有所缓解。自2020 年5月，行业库存逐步消化；随着疫情得到有效控制，消费者消费信心恢复，2

31、020Q3行业存货降为1769亿元，同比下降2.20%，随后 天猫、京东、拼多多展开双十一活动，有效缓解各品牌库存问题。预计随着冬季销售旺季到来，库存有望进一步降低。表 ：维持健康库存水平（单位：亿元）资料来源：Wind板块重点公司男装女装休闲服饰家纺鞋帽比音勒芬罗莱生活地素时尚森马服饰太平鸟2020Q3存货129.5357.25119.1237.5239.406.5212.433.5832.4622.52YOY-9.43%-18.87%-15.41%-8.77%-11.46%-3.79%-4.53%16.99%-38.64%6.02%2019Q3存货143.0170.56140.8141.1

32、344.506.7713.02%3.0652.9021.24国泰君安2021年度投资策略会冷冬有望提升服装零售表现0321冬季气温相对较低时服装零售表现较好：对比近十 五年来冬季气温变化与社会服装零售额累计同比增 速，可以发现在2013、2017-2018等冬季气温相 对较低的年份，冬季服装销售的情况相对较好。2020年冬季气温偏低，利好服装零售：预计2020 年冬季影响我国的冷空气活动频繁且势力偏强，全 国大部气温接近常年同期到偏低。加之2019年由 于暖冬导致服装销售基数较低，2020年年冬季服 装板块有望迎来业绩复苏。2020年冬季将迎来拉尼娜，引致极端性降雪：拉 尼娜如果在今冬来临，将

33、会给我国广东、福建、浙 江乃至整个东南沿海地区带来持续一定时期的降雨， 造成冬季气候偏冷，增大消费者对服装的内需。数据来源：国家统计局，国泰君安证券研究单位：百分比9月10月11月12月1-2月2019-202032.62.92.6-33.22018-20199.79.18.78.51.02017-20187.17.37.68.09.12016-20176.96.96.76.85.22015-20169.79.79.69.38.12014-201510.610.610.910.88.42013-201412.011.811.511.58.8表：2005-2020部分月份服装零售额累计同比增长国

34、泰君安2021年度投资策略会春节延后带动形成“加长版”冬装消费期0322表 ：春节延后+晚冬，迎来“加长版”冬装消费期资料来源：国家统计局、国泰君安证券研究年份201320142015201620172018201920202021春节日期2013-2-102014-1-312015-2-192016-2-82017-1-282018-2-162019-2-52020-1-252021-2-12元旦至春节天数403049382746352442服装类社零同比增速（1+2月）（%）9.48.88.48.15.29.12-33.2/春节消费旺季时间增加，迎来“加长版”冬装消费期。 2021年春节时

35、间较晚，2021年的大年初一在2月12日，冬装有望迎来“加长版” 消费期。统计往年数据元旦至春节天数与服装类社零数据的关系，以春节日期 2 月 10 日作为分界点，分为“春节早”和“春节晚”两组 ，春节晚的情况下春节假期通常在 2 月 10 日后结束，冬装消费期能够辐射到二月下旬，服装类社零增速明显高于早春组，而21 年春节晚于2月10日，纺织服装销量有望提升。国泰君安2021年度投资策略会行业未来空间广阔，运动童装维持高增长力图革新：供应链整合、品牌国际化、新零售渠道04 行业空间长期广阔，深度整合重建市场边界23国泰君安2021年度投资策略会服装家纺-总量分析1：我国服装行业规模近3万亿，

36、未来五年预计复合增速5%04数据来源：Euromonitor、国泰君安证券研究空间：我国服装行业整体具有较大市场规模和未来空间。2016至2019年行业年复合增速为6.44%，截至2019年末行业整体规模达到 26205.59亿元，预计2024年增长至33603.52亿元；2019年中国人均服装消费为272.6美元，远低于发达国家水平（美国/英国/日本 为1125.6/1042.0/627.2美元），在人均可支配收入增加和消费升级的背景下，具有较大的增长空间。增速：我国服装市场未来五年内较为平稳，高于发达国家水平。预计2020-2024年，我国服装行业增速趋于平稳，五年复合增长率为 5.1%，

37、高于美国/英国/日本等发达国家增速2.76/3.94/0.02%。图：2014-2019年中外服装人均消费（美元）图：2019-2024年中外服装行业预计增速对比（%）050010001500201420152016201720182019数据来源：Euromonitor、国泰君安证券研究美国英国日本中国3.94%2.76%0.02%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%中国英国美国日本数据来源：Euromonitor、国泰君安证券研究中国英国美国日本5.10%10864200.0010000.0020000.0030000.0040000.00图：2014-2

38、024年我国服装行业规模及增速服装行业整体规模（亿元） 同比增速（%）24国泰君安2021年度投资策略会服装家纺-总量分析2：男女装市场空间大，运动童装景气度高0425数据来源：Euromonitor、国泰君安证券研究主要子行业：按照品类划分，下游主要包括女装、男装、童装、运动服饰、家纺、鞋类、内衣子行业。行业规模：女装是子行业中规模最大的，男装次之、规模略超女装行业规模的一半。其他子行业如童装、家纺、鞋类也具广阔空间。 行业增速：童装和运动是景气度较高的两个子行业，2019年同增14.4/17.3%，20192024复合增速可达12.1/11.4%。表：主要子行业规模（亿元）及增速子行业规模

39、同比增速复合增速行业增速2014201520162017201820192024E20192014-20192019-2024E女装7838828987389285999110429126734.39%5.88%3.97%平稳男装47034917512053775726594971173.90%4.81%3.65%平稳童装127114001571180020912391423514.37%13.48%12.11%高运动148316691904221527003166542517.26%16.37%11.37%高家纺18752003212722662380247530643.99%5.71%4.

40、36%平稳鞋类34163540362038194113435256325.81%4.96%5.29%平稳内衣17011832196621292326246131315.80%7.66%4.94%平稳国泰君安2021年度投资策略会国内服装品牌：跟进先进管理模式，供应链改革效果显著0426国际品牌供应链改革收效明显，本土企业跟进先进管理模式：本 土优秀服装企业学习国际成熟的快反柔性供应链模式，提升供应 链整体效率及灵活性，及时对市场变化作出快速反应。公司改革措施波司登快反供应链：订货会投产40%期货，剩余60%滚动下单CDC分布式部署：采用“CDC直接分发门店”一级配送流程物流管理系统WMS提升物

41、流仓储灵活性森马“供应商减半“策略，供应链集中化、优质化，SKU下降“期货制”改为“期货+现货”模式， 降低库存风险，加速产品迭代反季下单基本款，蓄能旺季翻单产品，优化产能分布太平鸟TOC管理模式：以销定产，追单采购，做深畅销款，拉升销售业绩门店DRP系统监控产品销售动态，高频S&OP会议协调下阶段产销“云仓”数字化商品管理系统，线上线下一体化，灵活协调物流江南布衣全渠道互动平台：线上+线下+微信， 同步售新，同款同价，利益归属线下存货共享及分配系统：门店发货，隔日送达上游核心供应商深度合作，提升供应链反应效率：与核心供应商 加深合作，在设计、下单模式等方面协同创新。波司登、森马等 品牌通过期

42、货与现货结合的模式，结合销售情况灵活追单。森马 与核心供应商推出“反季下单”模式，为旺季翻单产品预留产能， 保有打造爆款的快速反应能力。下游渠道获信息化加持，产销适应市场需求，物流灵活性提高： 通过物流系统和门店终端的数字化改革，搭建符合企业自身特点 的物流存货系统。波司登通过中央配送中心（CDC）服务全国所 有渠道，实现货品全国共享。江南布衣自14年起采用存货共享及 分配系统，线上线下共享存货。2019财年，存货共享及分配系统 带来增量零售额7.76亿元人民币，较18财年提升20.87%。表： 优秀本土企业供应链改革措施资料来源：公司公告、国泰君安证券研究国泰君安2021年度投资策略会四大时

43、装周：代表时尚权威，引领流行趋势0427国际四大时装周在时尚潮流中具有权威性：四大时装周规模大、成体系，包括纽约/伦敦/米兰/巴黎时装周，每年两届，分别为春夏时装周（9、 10月）和秋冬时装周（2、3月），每次大约在一个月的时间内相继举办300余场时装发布会，展出服饰主为高级成衣系列。纽约的实用性与商业 性并重、伦敦的前卫叛逆、巴黎的奢华与高定路线和米兰的新奇独特，已经成为四大时装周各自的标志。四大时装周引领当年及次年的世界服装流行趋势：大多数时装公司需要至少6-8个月的时间才能将设计变成成品，所以四大服装周会提前半年 左右进行次年的服装发布。且各大品牌在发布秀后通常会邀请知名时尚记者到品牌总

44、部样品间，零距离接触走秀服饰、采访设计师，为时尚宣传 造势。表：国际四大时装周历史悠久，各具特色巴黎时装周纽约时装周米兰时装周伦敦时装周创立时间1910年1943年1967年1971年行业地位诠释高级定制。偏重商业休闲。彰显夸张时尚造型。凸显前卫先锋设计。国际上公认的顶尖级服装品 牌设计和推销总部的大部分 都设在巴黎，是公认的时尚 风向标。集合了众多美国新生代设品在 计师力量。意大利的男女时装的顶级名牌产品及皮服、皮鞋、皮包等皮革制世界纺织业中占有重要地位，意大利米兰时装周一直被认为是 世界时装设计和消费的“晴雨 表”。以多元化和创造力著称， 被称为四大时装周中最具 创意、最不媚俗的时装周。参

45、与品牌代表Chanel、Dior、YSL、 Celine、Moncler GammeRouge、Sonia Rykiel、Sacai等。Tadashi Shoji、BCBG、 Marc Jacobs、Adam Selman等。Gucci、Armani、Prada、 Valentino、Max Mara、Tods、Marni、Versace、Moschino、Philipp Plein等。Sibling、Daks、Versus、 Pringle of Scotland、 Temperley London等。数据来源：服装市场考察，国泰君安证券研究国泰君安2021年度投资策略会中国品牌国际化措施：

46、大力发展与海外设计团队的合作0428品牌合作情况歌力思2004年，歌力思引入法国YvesSaintlaurent成衣研发总监JeanPaulGaultier担任品牌设计顾问，对歌力思的风格产生了深远影响。 2017年，歌力思以3700万元的价格获得美国设计师品牌VIVIENNE TAM的控股权，并成立独立的国际化设计团队。2018年，歌力思与比利时设计师Jean-Paul Knott共同投资设立合资经营企业，丰富公司的高级品牌阵容。2019年，歌力思斥资3000万收购设计师品牌Self-Portrait在华经营权。安踏安踏集团第二大主品牌FILA定位高端运动时尚与国际优秀设计师合作，包括纽约华

47、裔时装设计师Jason Wu、美国著名服饰设计师Ginny Hilfiger，以及著名设计师林能平（Philip Lim），并于2018年首次亮相米兰时装周。2016年安踏聘请前阿迪达斯的球鞋设计总监Robbie Full 担任创意总监，参与KT1，2的改进并且被指定其为KT3 的设计师。2019年，安踏携手中国原创户外设计师RICO LEE参加2019秋冬上海时装周。地素地素旗下年轻女装dzzit及男装RAZZLE引进海外大牌，如原Dior设计团队加入研发环节，在品牌宣传、渠道扩张上交由HugoBoss营销 高管负责，获取更多资源。高端品牌DIAMOND DAZZLE继续强调手工质感，研发创

48、新面料及工艺，培养稳定顾客群。太平鸟与风靡全球的新锐艺术家TROUBLE ANDREW、REILLY、美国潮牌OPENING CEREMONY、法国独立品牌etudes Studio、设计品牌 THE OWNER等均有过深度合作。数据来源：腾讯网，时尚品牌网，公司公告，国泰君安证券研究海归设计师引进与本土人才培养并重：中国品牌积极引进有海外背景的中国设计师，既可以根据西方的时尚元素拓宽设计思路，还 可以“因地制宜”，快速成长。与此同时，国内服装设计教育日益成熟，培养出了一大批在服装设计上极具实力的本土派设计师。积极与海外设计团队合作，激发设计活力：波司登、歌力思、安踏、地素、太平鸟等中国知名品

49、牌纷纷聘请国外设计顾问、与国际优秀设计师合作以激活时尚活力，既保持品牌的国内热度也拓展国际市场。此外，圣得西、九牧王、劲霸等知名国产企业也聘请了国外设计师。 表：歌力思、安踏、地素、太平鸟与海外设计团队密切合作国泰君安2021年度投资策略会成效：多平台支持下，中国设计师在各项比赛中获得认可04图片来源：The Business of Fashion国内外平台为中国设计师提供更多机会：随着中国时尚产业规范化和价值链攀升，中国设计师获得更多机会，如 LABELHOOD等先 锋设计师孵化平台、中国设计师品牌买手店的增加。2019年在上海时装周期间举办的BoF China Prize 中国大奖赛，是首

50、个专为中 国设计新秀举办的国际性大赛，获胜者可获 10 万美元现金、 BoF社群的支持以及2019年9月在伦敦时装周举办时装发布会的机会。中国设计师在各项比赛中越发活跃，设计水平得到认可：时装比赛中越来越多中国设计师身影。在2015年的LVMH Prize中，张卉 山等华裔设计师进入“26人名单”；Ximon Lee在赢得2015年的H&M Design Award后，与H&M品牌的合作也取得较好的销售 成果。图：BoF China Prize 中国大奖赛为中国设计师提供更多机会图：Ximon Lee赢得2015年的H&M Design Award29图片来源：LExress国泰君安2021年

51、度投资策略会成效：中国品牌登陆国际四大时装周，取得热烈反响0430品牌名称李宁太平鸟波司登江南布衣森马参与时装周 场次及时间纽约时装周（2018、2019）巴黎时装周（2018、2019）纽约时装周（2018） 巴黎时装周（2019）纽约时装周（2018） 米兰时装周（2019）纽约时装周（2018）伦敦时装周（2017） 纽约时装周（2018） 米兰时装周（2019）表：众多中国品牌均登上了国际四大时装周并取得热烈反响四大时装周上出现更多中国品牌身影：随着中国时尚水平的 不断提升，李宁、太平鸟、波司登、江南布衣、森马等中国 本土品牌纷纷登陆国际四大时尚周，引发时尚热点，展现中 国设计水平。数

52、据来源：公司公告，国泰君安证券研究中国品牌在登上四大时装周后取得了热烈反响：在登上四 大时装周后，李宁、太平鸟、波司登、森马等品牌引发了 国内外媒体的广泛关注，吸引了更多消费者的青睐，从而 销售量得到明显提升。品牌名称所获反响李宁在天猫的助推下，秀款单品在官网上架后立即售罄。专业时装门户网站BoF与外媒的 撰稿人称赞其大胆设计。李宁巴黎时装周系列休闲鞋成为天猫2018 TOP100新品。太平鸟2018年2月，太平鸟首秀纽约时装周、4月携手电商平台征战澳洲、9月快闪店亮相巴 黎时装周。太平鸟与阿里巴巴旗下电商平台天猫达成协议，双方计划在品牌建设、大 数据赋能、消费者运营和线上线下全渠道融合等领域

53、开展深入的战略合作，目标在 2020年前实现线上销售额过百亿，整体销售额达200亿。波司登VOGUE给出头条，Daily Mail、ABC、Fox、Just Jared、Hollywood Reporter等 200多家外媒也对波司登大秀进行了报道；意大利数十位时尚博主ins、美国 Weworewhat等知名Ins大号都对波司登走秀款的设计予以称赞，综合点赞量破十万； 美国设计师协会的CEO Steven Kolb、全美第一设计学院Parsons设计学院服装学院前 院长Simon Collins亦现场出席看秀并给予好评。大秀后，showroom排起长队，众多 明星试穿新品、选购下单。森马森马在

54、门店内设置专门区域售卖秀场同款潮服，受到年轻人的青睐。国泰君安2021年度投资策略会重建市场边界，创造三大新需求04服装企业拓宽市场边界，创造出三个主要的新需求：面对激烈的市场竞争环境，服装企业把目光从现有行业扩大到替代性行业，重新定 义消费群体及其需求，从中创造出了三大新需求。第一个是功能服饰时尚化，在品牌功能性已经有一定优势之后注入时尚性，从而拓展 自己的消费群体，其中代表性品牌有FILA、李宁和波司登；第二个是时尚服饰功能化，通过在时尚服装中使用舒适度与实用性高的面料 等方式做到产品差异化，其中代表性品牌有比音和优衣库；第三个是产品极致性价比，这方面尤其以UR和南极电商为典型。图：企业从

55、创造出的三大新需求中获益资料来源：国泰君安证券研究31国泰君安2021年度投资策略会服装品牌从品牌定位和消费场景改变，以适应我国广阔市场04资料来源：公司官网，搜狐新闻，国泰君安证券研究32品牌名称品牌定位消费场景安踏主品牌安踏主推高性价比产品；FILA专注运动时尚广泛布局城市商业区，多品牌差异化经营，满足较低年龄段消费者户 外运动、日常休闲等消费场景比音勒芬高端时尚运动服饰构建丰富产品品类，满足高端消费人群球场、商务、日常、度假等多 消费场景波司登时尚化羽绒服品牌针对城市青年人冬季着装需求，年轻化、时尚化设计吸引年轻消费者， 增加客群规模南极电商极致性价比聚焦线上消费场景，覆盖大众高频消费品

56、，对应大量刚需消费人群我国服装市场是一个差异化较大的分级市场：考虑到不同年龄层次、消费需求的人群对于服装类型的偏好差异，南北方的服装尺 码与审美特点差异，各线城市风格偏好差异、购物目标差异等现实市场情况，国内品牌积极调整品牌定位以及消费场景，创造 新需求，推动产品销售，取得良好市场效果。服装品牌定位和消费场景改变：由于服装类型、客群特征差异较大，国内服饰品牌致力品牌定位转型，改变消费场景，通过强调 产品时尚化、提升产品性价比等方式增强产品竞争力。表：国内服装品牌致力于布局合理的渠道结构以取得较好的市场效果国泰君安2021年度投资策略会中国品牌门店形象改造优化，吸引客群04森马太平鸟波司登海澜之家图：中国服饰品牌门店改造前后变化显著，时尚度提升（1）33资料来源：公司官网，搜狗图片，搜铺网，国泰君安证券研究国泰君安202