关注“硅+煤”边际改善为电力板块带来的投资机会

1、、月度投资策略2022 年年初到 4 月中下旬，电力板块随大盘全线回调，主要有以下原因：1）俄乌冲突、美联储加息、中美股市监管冲突、疫情反复和经济疲软等宏观因素；2）行业方面主要是受 2021 年主要火电企业业绩大幅预亏、煤价持续高企引发对 2022 年火电企业业绩担忧、市场担忧 2022 年稳增长情况下暂时放松对双碳目标的要求、部分规划首先强调能源安全再强调能源低碳转型引发对风光增速和低碳转型的担忧、部分企业 2021 年风光新增装机不及预期、光伏组件持续高位引发对2022 年增速的担忧等诸多利空因素的影响。上述宏观因素和行业利空因素叠加，导致电力板块开年以来随大盘持续回调至 4 月中下旬，

2、但指数的下跌也意味着大部分利空因素已经被消化。此外，对双碳目标和风光增速的担忧也已经得到消除，我们认为能源安全和能源低碳转型并不是非此即彼的关系，部分企业如中国核电也上调了今年的风光新增装机目标，风电上游降本趋势也明显超出市场预期。综合来看，不管是纯粹的新能源运营商，还是水电、火电和核电企业转型发展新能源，新能源赛道的成长性和确定性均已经得到验证，“电气化、市场化和清洁化”的行业发展逻辑并未改变。2022 年 4 月 27 日以来，电力板块随大盘开始迎来反弹行情，行业方面主要有以下原因：部分超跌个股估值水平跌至合理位置后开始引来合适的布局机会，同时国电电力等在新能源规划上调等因素的刺激下开始强

3、势上涨，部分水电在来水偏丰等短期利好因素的刺激下开始上涨，此外部分个股在国企改革和资产注入等预期下开始持续拉升，超超临界等概念也在短期内被市场炒作，上述因素共同推动电力板块随大盘触底反弹。但值得注意的是煤价仍然对板块反弹存在压制。开年以来，煤炭板块一直维持强势，电力板块在煤-电“跷跷板”效应下也一直被压制。本轮反弹行情中，受煤价持续高位、对电煤长协的签约率尤其是履约率的担忧、对火电企业二季度业绩环比改善不及预期的担忧、煤炭板块持续高景气度部分压制了对电力板块的投资情绪等因素的影响，华能国际等去年领涨龙头在此期间的涨幅相对偏弱。此外，在 4-5 月份疫情影响导致用电需求疲软、煤炭产量同比提升的情

4、况下，煤价仍然维持高位也引发了市场对夏季用电需求高峰期煤价横在高位或继续提升、煤炭长协履约率不及预期的担忧。2022 年 7 月中下旬以来，电力板块再度随大盘进入下调，行业方面主要有以下原因：福建省海风低价竞配中标结果引发市场对绿电项目收益率的普遍担忧，部分火电企业业绩预亏反应长协煤执行不及预期，同时光伏组件价格持续维持高位且并短期内并无下探趋势也引发了市场对运营商今年装机目标和项目收益率的双重担忧。建议关注“硅+煤”的边际改善有望为板块带来投资机会。我们认为，市场对煤炭供需偏紧并持续高位的预期周期可能会拉长，未来几年供需偏紧和履约率的担忧可能仍然会压制接下来的行情和市场情绪。但长期来看，板块

5、回调或横盘并非行业逻辑的改变，部分个股短期受煤价等因素影响基本面，但存在边际改善的预期，回调将是长期布局时机。展望未来，国内煤炭经过今年扩产爬坡后，有效增量产能有望在明年进一步释放，国际政治环境和经济环境的边际变化一定程度上可能利好煤价进入下行通道；同时硅料在今年四季度有望迎来增量供给，届时组件价格有望迎来价格拐点。在个股的选择上，建议关注业绩短期具有确定性（不受煤价影响、煤炭长协签约率和履约率较高）、长期具有成长性、当前估值相对合理的个股，建议关注：1）受煤价影响相对较小的国电电力、申能股份、华能国际；2）新能源运营商，优选估值相对合理、受益海风上游降本、2021年投产海风在今年开始贡献增量

6、业绩的江苏新能、福能股份；3）来水偏丰、电量消纳有保障且受益电价上调的华能水电；4）受益核电审批呈常态化，核电主业量价齐升、积极转型风光新能源且当前估值相对合理的中国核电。、市场行情回顾板块整体表现和估值2022 年 7 月，申万 31 个一级行业板块涨幅居前 3 的分别为环保（5.33%）、机械设备（5.15%）和汽车（5.09%），跌幅居前 3 的分别为建筑材料（-10.06%）、食品饮料（-9.69%）和银行（-9.31%）；环保板块领涨，建筑材料板块领跌。公用事业指数上涨 4.05%，跑赢万得全 A 指数 6.72 个百分点，在申万 28 个一级行业指数中排名第 4。15.00%10.

7、00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%图 1：申万一级行业涨跌幅情况（%）光伏发电环保机械设备汽车电能综合服务公用事业火力发电电力农林牧渔水力发电通信风力发电热力服务国防军工综合电力设备钢铁计算机 纺织服饰有色金属基础化工美容护理家用电器万得全A建筑装饰电子石油石化传媒交通运输轻工制造房地产 商贸零售医药生物煤炭非银金融社会服务银行食品饮料建筑材料板块整体估值。截至 2022 年 7 月 29 日，电力指数市盈率为 29.7 倍，万得全 A 指数的市盈率为 17.63 倍，电力指数相较万得全 A 指数的市盈率溢价为 68.46%。万得全 A(除金融、石油石化)指数的

8、市盈率为 27.11 倍，电力指数相较万得全 A(除金融、石油石化)指数的市盈率溢价为 9.56%。图 2：电力行业与全部 A 股历年市盈率水平图 3：电力行业对全部 A 股的市盈率估值溢价率70.000060.000050.000040.000030.000020.000010.00000.0000万得全A万得全A(除金融、石油石化)电力2.001.801.601.401.201.000.800.600.40 0.200.00电力/万得全A电力/万得全A（除金融、石油石化）子板块表现和估值水电板块领先，走势稳中有升。水电个股经营稳健，且本身无燃煤成本的压力，上半年来水偏丰成为刺激股价上涨的最

9、大因素，板块整体维持平稳走势。光伏发板块疲软，组价价格持续高位成为最大压制因素。板块中的权重股仅太阳能、浙江新能和晶科科技等个股的光伏发电业务相对纯粹，但个股的装机规模普遍不大，此外上游组价持续维持高位也压制了市场对相关个股盈利的预期。风电板块走势平稳。风电板块中，三峡能源占板块权重 50%以上，其他权重个股主要包括川能动力、节能风电、中闽能源、龙源电力、江苏新能等。风电主要受上半年装机量较少的影响，同时去年海风抢装导致今年海风装机量较少。火电波动较大，主要还是市场对实际执行的煤价存在较大分歧。火电主要还是市场对于长协煤的预期存在较大分歧，包括签约率和履约率，以及最后执行的综合煤价水平。虽然国

10、家政策规定了长协煤价 570-770 元/吨、现货煤价在此基础上不超过 50%，但考虑到火电企业盈利能力对煤价的高度敏感性，长协煤究竟是 570 还是 770 元，以及长协煤和现货煤的占比，都决定了火电企业最后实际执行的综合煤价和盈利情况存在较大预期差。综合来看，相对于业绩的成长和边际改善过程中可能存在的不确定性，个股的当期业绩确定性是今年上半年电力板块最为认可的投资逻辑。1.21.110.90.80.70.60.52022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-04电能综合服务火电水电热力光伏2022-07-04风电图 4：

11、申万电力板块市场行情走势2022 年 7 月，电力指数上涨 3.61%，跑赢万得全 A 指数 6.28 个百分点。子板块方面，电能综合服务指数上涨 4.8%，火力发电指数上涨 3.63%，水力发电指数上涨 3.31%，热力服务指数上涨 2.5%，光伏发电指数上涨 13.37%。风力发电指数上涨 2.82%。表 1：申万电力板块指数涨跌情况证券代码证券简称近三年涨跌幅近半年涨跌幅近三月涨跌幅当月涨跌幅801160.SI公用事业17.90%4.93%14.20%4.05%801161.SI电力25.92%4.76%13.69%3.61%851610.SI电能综合服务63.81%3.17%20.23

12、%4.80%851611.SI火力发电18.99%7.47%14.63%3.63%851612.SI水力发电33.23%10.66%7.38%3.31%851614.SI热力服务5.24%4.65%20.20%2.50%851616.SI光伏发电67.08%5.32%42.33%13.37%851617.SI风力发电117.00%-2.15%16.86%2.82%000001.SH上证指数10.94%-3.22%6.77%-4.28%399006.SZ创业板指70.05%-8.20%15.15%-4.99%399001.SZ深证成指31.53%-7.96%11.30%-4.88%881001.

13、WI万得全 A28.98%-2.74%13.05%-2.67%Wind 资讯，子板块估值。截至 2022 年 7 月 29 日，电能综合服务、火力发电、水力发电、热力服务、光伏发电、风力发电的市盈率（TTM）分别为 31.66 倍、77.49 倍、22.29 倍、24.7倍、43.8 倍和 31.29 倍，市净率（LF）分别为 1.9 倍、1.07 倍、2.45 倍、2.13 倍、1.96倍、和 2.83 倍。风力发电光伏发电热力服务水力发电火力发电电能综合服务90.000080.000070.000060.000050.000040.000030.000020.000010.00000.00

14、00图 5：申万电力板块市盈率(TTM)个股涨跌幅分析2022 年 7 月，电力板块涨幅居前 10 位的标的分别为：赣能股份（64.29%）、聆达股份（59.75%）、露笑科技（23.74%）、韶能股份（23.21%）、明星电力（21.27%）、新中港（19.89%）、建投能源（19.43%）、芯能科技（19.05%）、西昌电力（17.32%）和华通热力（17.1%）；跌幅居前 10 位的标的分别为：福能股份（-14.88%）、中闽能源（-12.31%）、长源电力（-8.61%）、郴电 国际（-8.6%）、中国核电（-8%）、广州发展（-7.67%）、宁波能源（-6.17%）、金山股份（-5.

15、94%）、上海电力（-5.66%）和豫能控股（-5.26%）。图 6：电力行业涨幅前十标的图 7：电力行业涨幅后十标的70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%0.00%-2.00%-4.00%-6.00%-8.00%-10.00%-12.00%-14.00%-16.00%、板块高频数据分析用电量用电量当月值。2022 年 6 月，全社会用电量为 7451 亿 kwh（同比增加 5.94%）。分产业来看，第一产业用电量为 105 亿 kwh（同比增加 18.52%），第二产业用电量为 4949亿 kwh（同比增加 2.43%），第三产业用电量

16、为 1351 亿 kwh（同比增加 10.16%），城乡居城乡居民生活用电量第三产业用电量第二产业用电量第一产业用电量800070006000500040003000200010000民生活用电量为 1046 亿 kwh（同比增加 17.94%）。图 8：当月用电量情况（亿 kwh，%）用电量累计值。截止 2022 年 6 月，全社会用电量累计值为 40977 亿 kwh（同比增加 2.9%），其中第一产业用电量累计值为 512 亿 kwh（同比增加 10.3%），第二产业用电量累计值为 27415 亿 kwh（同比增加 1.3%），第三产业用电量累计值为 6938 亿 kwh（同比增加 3.

17、1%），城乡居民生活用电量累计值为 6112 亿 kwh（同比增加 9.6%）。图 9：全社会用电量月度累计值（亿千瓦时，%）9000080000700006000050000400003000020000100000全社会用电量累计值全社会用电量累计同比25.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.002017-05 2017-11 2018-05 2018-11 2019-05 2019-11 2020-05 2020-11 2021-05 2021-11 2022-05图 10：第一产业用电量月度累计值（亿千瓦时，%）图 11：第二产业用电量月度累计值（亿千瓦

18、时，%）1400120010008006004002000第一产业用电量累计值 第一产业用电量累计同比30.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.006000050000400003000020000100000第二产业用电量累计值第二产业用电量累计同比40.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.002017-012018-022019-032020-042021-052017-01 2018-02 2019-03 2020-04 2021-05图 12：第三产业用电量月度累计值（亿千瓦时，%）图 13：城乡居民生活用电

19、量月度累计值（亿千瓦时，%）160001400012000100008000600040002000第三产业用电量累计值 第三产业用电量累计同比40.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.0014000120001000080006000400020000城乡居民生活用电量累计值城乡居民生活用电量用电量累计同比30.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.0002017-01 2018-02 2019-03 2020-04 2021-05-40.002017-01 2018-02 2019-03 2020-04

20、 2021-052018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/032018/062018/102019/022019/062019/102020/022020/062020/102021/022021/062021/102022/022022/06发电量发电量当月值。2022 年 6 月，全国发电量为 7090 亿 kwh（同比增加 1.5%），其中火电发电量为 4553 亿 kwh（同比减少 6%），水电发电量为 1481 亿 kwh（同比增加 29%），核电发电量为 327 亿 kwh（同比减少 9%

21、），风电发电量为 524 亿 kwh（同比增加 16.7%），光伏发电量为 206 亿 kwh（同比增加 9.9%）。8,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00发电量同比6,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00火电发电量同比图 14：全国发电量当月值（亿千瓦时，%）图 15

22、：火电发电量当月值（亿千瓦时，%）水电发电量同比同2018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/032018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/03图 16：水电发电量当月值（亿千瓦时，%）图 17：核电发电量当月值（亿千瓦时，%）2018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/032017/102018/032018/0820

23、19/012019/062019/112020/042020/092021/022021/072021/122022/05800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00风电发电量同比250.00200.00150.00100.0050.000.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00光伏发电量同比图 18：风电发电量当月值（亿千瓦时，%）图 19：光伏发电量当月值（亿千瓦时，%

24、）2018/062018/102019/022019/062019/102020/022020/062020/102021/022021/062021/102022/022022/062018/062018/102019/022019/062019/102020/022020/062020/102021/022021/062021/102022/022022/06发电量累计值。我国长期以火电和水电为主，风电、核电和光伏等新能源发电为辅。截至 2022 年 6 月，全国发电量累计值为 39631 亿 kwh（同比增加 0.7%），其中火电发电量累计值为 27277 亿 kwh（同比减少 3.9%

25、），水电发电量累计值为 5828 亿 kwh（同比增加 20.3%），核电发电量累计值为 1990 亿 kwh（同比增加 2%），风电发电量累计值为 3429亿 kwh（同比增加 7.8%），光伏发电量累计值为 1107 亿kwh（同比增加 13.5%）。同比发电量累计25.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00100,000.0080,000.0060,000.0040,000.0020,000.000.00同比火电发电量累计25.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.0070,000.0060,000.0050,0

26、00.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.00图 20：全国发电量月度累计值（亿千瓦时，%）图 21：火电发电量月度累计值（亿千瓦时，%）同比水电发电量累计25.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.000.00同比核电发电量累计30.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.00同

27、比风电发电量累计60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.00同比光伏发电量累计30.0025.0020.0015.0010.005.000.002,000.001,500.001,000.00500.000.002018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/032018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/1

28、22021/052021/102022/03图 24：风电发电量月度累计值（亿千瓦时，%）图 25：光伏发电量月度累计值（亿千瓦时，%）2018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/032018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/03发电设备利用小时截至2022 年6 月，全国发电设备利用小时数累计值为1777 小时（同比减少81 小时），其中火电发电设备的利用小时数累计值为 2057 小时（同比减少 133 小时

29、），水电发电设备的利用小时数累计值为 1691 小时（同比增加 195 小时），风电发电设备的利用小时数累计值为 1154 小时（同比减少 58 小时），太阳能发电设备的利用小时累计值为 690 小时（同比增加 30 小时），核电发电设备的利用小时数累计值为 3673 小时（同比减少 132 小时）。2016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032020-102021-052021-122016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032020-102021-0520

30、21-12同比发电设备利用小时150.00100.0050.000.00-50.00-100.00-150.00-200.00-250.004,500.004,000.003,500.003,000.002,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.00同比光伏100.0050.000.00-50.00-100.00-150.001,400.001,200.001,000.00800.00600.00400.00200.000.00图 26：全国发电设备平均利用小时（小时）图 27：光伏发电设备平均利用小时（小时）同比火电400.00300.00200.001

31、00.000.00-100.00-200.00-300.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.00同比水电250.00200.00150.00100.0050.000.00-50.00-100.00-150.00-200.00-250.004,500.004,000.003,500.003,000.002,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.002016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032020-102021-052021-122016

32、-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032020-102021-052021-12图 28：水电发电设备平均利用小时（小时）图 29：火电发电设备平均利用小时（小时）同比核电600.00400.00200.000.00-200.00-400.00-600.009,000.008,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.00同比风电250.00200.00150.00100.0050.000.00-50.00-100.00-150.002,500

33、.002,000.001,500.001,000.00500.000.002016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032020-102021-052021-122016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032020-102021-052021-12图 30：核电发电设备平均利用小时（小时）图 31：风电发电设备平均利用小时（小时）、行业重点新闻及政策国家能源局公布 2022 年上半年光伏发电建设运行情况事件：国家能源局公布 2022 年上半年光伏发电建设运行情况

34、，上半年新增并网容量3087.8 万千瓦，较去年同期的 1301.1 万千瓦增长 137%。其中集中式光伏电站新增并网容量 1122.5 万千瓦。截至 2022 年 6 月底累计并网容量 33620.4 万千瓦，较去年同期的26708.6 万千瓦增长 26%。国家能源局国新办举行“加快建设能源强国 全力保障能源安全”新闻发布会事件：2022 年 7 月 27 日国新办的新闻发布会上，国家能源局相关负责人就我国能源发展等诸多问题进行了解答。国家能源局电力司司长何洋表示，目前，我们全国的电煤库存充足，电煤库存的水平达到了历史同期的最好水平。我们煤电的出力受阻和非计划停运的发电容量也降到了历史上的最

35、低，这也进一步夯实了电力保供的基础。储能方面，国家能源局表示正在研究新型储能成本的疏导机制；国家能源局发展规划司司长李福龙表示，上半年能源重大项目的投资同比增长 15.9%。今年已经具备开工条件的能源重大项目中，非化石能源的投资占 87%左右。资料来源：北极星电力网广东：支持海上风电、光伏发电、核电和气电等新能源、清洁低碳能源产业发展事件：广东省人民政府办公厅印发广东省发展绿色金融支持碳达峰行动实施方案的通知，通知指出，提高金融服务沿海经济带绿色产业发展能级。支持省域副中心城市汕头、湛江市积极对接粤港澳大湾区绿色金融资源。引导金融机构加大资金投入力度，综合运用信贷、债券、租赁、产业基金等方式，

36、支持海上风电、光伏发电、核电和气电等新能源、清洁低碳能源产业发展，支持煤电机组节能降耗改造、供热改造和灵活性改造制造等“三改”联动，推动可再生能源补贴确权贷款等金融服务创新。开展海洋、湿地等碳汇核算试点。鼓励符合要求的企业及金融机构探索蓝色债券等创新型产品，支持蓝色经济可持续发展。广东省人民政府德国：2030 年 80%的能源供应将来自于新能源事件：根据德国联邦议院近日通过的几项“复活节一揽子”能源计划，德国全国 2%的土地面积将用于建设风力涡轮机，是目前的两倍多。同时修改自然保护法，以使陆地风能可以扩张到自然保护区。草案中还明确，2030 年德国 80%的能源供应将来自于新能源，为此陆上风能需达到每年新增 10 吉瓦，太阳能每年新增 22 吉瓦，到 2030 年，德国陆上风电装机总容量将达到 115 吉瓦，海上风电达到 30 吉瓦，太阳能装机总容量将达到215 吉瓦。资料来源：北极星电力网、重点公司公告粤电力 A（000539.SZ）：花都天然气热电联产项目投产，茂名市天然气热电联产保障电源项目获得核准公司公告：2022 年 7 月 25 日，公司公告：1）公司控股子公司广东粤电花都天然气热电有限公司投资建设的花都天然气热电联产项目（以下简称“花都热电项目”或“项目”）第二套机组顺利通过 168 小时满负荷试