现金流量法的基本原理

1、班第十章企扳业价值评估八本章重要知识点矮1.企业价板值评估的含义、澳对象和模型俺2.折现现巴金流量法的基本板原理叭3.现金流皑量折现法的应用笆4.经济利癌润模型的原理和拌应用半5.相对价叭值法的原理和应哎用扒【知识点1背】企业价值评估俺的含义、对象与摆模型绊一、企业价搬值评估的含义板企业价值评蔼估简称价值评估唉，是一种经济评柏估方法，目的是翱分析和衡量企业隘（或者企业内部懊的一个经营单位肮、分支机构）的叭公平市场价值并半提供有关信息，鞍以帮助投资人和盎管理当局改善决啊策。案正确理解价伴值评估的含义，拜需要注意以下几拌点：八1.价值评盎估使用的方法绊价值评估是爱一种经济“评估碍”方法。“评估白”

2、一词不同于“安计算”。评估是百一种定量分析，版但它并不是完全扒客观和科学的。岸价值评估既隘然带有主观估计唉的成分，其结论瓣必然会存在一定熬误差，不可能绝鞍对正确。哎【提示】以敖上是就评估实务耙来说的，在考试把中绝对不会出现坝。因为评估中涉霸及的必要模型参背数会直接或间接懊给出，在相同的般模型参数下，运盎用相同的信息，摆得出的评估结论懊是唯一的。疤2.价值评吧估提供的信息阿价值评估提傲供的是有关“公肮平市场价值”的鞍信息。价值评估哎不否认市场的有俺效性，但是不承颁认市场的完善性搬。在完善的市场般中，企业只能取按得投资者要求的肮风险调整后收益俺，市场价值与内跋在价值相等，价版值评估没有什么癌实际意

3、义。在这氨种情况下，企业癌无法为股东创造扒价值。股东价值胺的增加，只能利白用市场的不完善耙才能实现。价值傲评估认为市场只蔼在一定程度上有斑效，即并非完全胺有效。价值评估蔼正是利用市场的佰缺陷寻找被低估哎的资产。败企业价值受哎企业状况和市场八状况的影响，随霸时都在变化。因奥此，企业价值评矮估结论有很强的罢时效性。翱【例多选扳题】下列有关价翱值评估的正确表暗述为（）。唉A.价值评矮估提供的是有关白“公平市场价值拜”的信息佰B.价值评傲估不否认市场的瓣有效性，但是不拜承认市场的完善佰性扒C.价值评跋估认为市场只在翱一定程度上有效岸，即并非完全有哀效绊D.在完善霸的市场中，市场白价值与内在价值班相等，

4、价值评估矮没有什么实际意跋义昂案【答案】A背BCD吧【解析】价靶值评估提供的是邦有关“公平市场百价值”的信息。碍价值评估不否认凹市场的有效性，把但是不承认市场靶的完善性。在完斑善的市场中，企扒业只能取得投资败者要求的风险调敖整后收益，市场罢价值与内在价值岸相等，价值评估皑没有什么实际意伴义。在这种情况瓣下，企业无法为板股东创造价值。懊股东价值的增加挨，只能利用市场哎的不完善才能实暗现。价值评估认霸为市场只在一定吧程度上有效，即敖并非完全有效，拔价值评估正是利扒用市场缺陷寻找胺被低估的资产。邦二、企业价耙值评估的对象版企业价值评阿估的一般对象是奥企业整体的经济班价值。企业整体绊的经济价值，是颁指

5、企业作为一个霸整体的公平市场凹价值。斑（一）企业氨的整体价值斑1.整体不疤是各部分的简单颁相加埃企业整体能斑够具有价值，在懊于它可以为投资疤人带来现金流量矮。这些现金流量绊是所有资产联合稗起来运用的结果拜，而不是资产分捌别出售获得的现盎金流量。摆2.整体价斑值来源于要素的捌结合方式澳企业资源的坝重组即改变各要唉素之间的结合方办式，可以改变企疤业的功能和效率袄。艾3.部分只坝有在整体中才能笆体现出其价值八一个部门被班剥离出来，其功安能会有别于它原傲来作为企业一部哎分时的功能和价柏值，剥离后的企柏业也会不同于原盎来的企业。稗4.整体价拜值只有在运行中颁才能体现出来佰如果企业停皑止运营，整体功碍能随

6、之丧失，不懊再具有整体价值八，它就只剩下一挨堆机器、存货和爸厂房，此时企业矮的价值是这些财岸产的变现价值，袄即清算价值。巴（二）企业安的经济价值阿经济价值是熬指一项资产的公拌平市场价值，通凹常用该资产所产挨生的未来现金流矮量的现值来计量邦。疤需要注意的袄问题：跋1.区分会矮计价值与市场价半值版会计价值是皑指资产、负债和爱所有者权益的账坝面价值。伴市场价值是埃指一项资产在交版易市场上的价格拌，它是买卖双方办竟价后产生的双搬方都能接受的价颁格。凹2.区分现邦时市场价值与公蔼平市场价值皑现时市场价八值指市场价格，办实际上是现行市八价。现时市场价俺值可能是公平的霸，也可能是不公扒平的。爸所谓“公平肮的

7、市场价值”是拔指在公平的交易柏中，熟悉情况的把双方，自愿进行摆资产交换或债务氨清偿的金额。爸【注】企业百价值评估的目的罢是确定一个企业跋的公平市场价值澳，即企业未来现艾金流量的现值。疤（三）企业耙整体经济价值的拔类别坝1.实体价爸值与股权价值叭企业全部资哎产的总体价值，挨称为“企业实体拌价值”。企业实昂体价值是股权价办值与债务价值之靶和。绊企业实体价拜值股权价值凹债务价值罢股权价值在岸这里不是所有者唉权益的会计价值隘（账面价值），跋而是股权的公平哀市场价值。奥2.持续经百营价值与清算价败值胺企业能够给跋所有者提供价值笆的方式有两种：瓣一种是由营业所办产生的未来现金颁流量的现值，称艾之为持续经营

8、价班值（简称续营价办值）；另一种是半停止经营，出售版资产产生的现金懊流，称之为清算氨价值。安一个企业的靶公平市场价值，傲应当是续营价值按与清算价值中较巴高的一个。癌一个企业持阿续经营的基本条盎件，是其持续经邦营价值超过清算鞍价值。按一个企业的艾持续经营价值已耙经低于其清算价拔值，本应当进行搬清算。但是也有袄例外，就是控制傲企业的人拒绝清皑算，企业得以持懊续经营。这种持唉续经营，摧毁了斑股东本来可以通颁过清算得到的价岸值。伴3.少数股案权价值与控股权靶价值啊少数股权价凹值是现有管理和胺战略条件下企业拔能够给股票投资碍人带来的现金流阿量现值；控股权叭价值是企业进行案重组，改进管理般和经营战略后可版

9、以为投资人带来拔的未来现金流量背的现值。二者（爱后者与前者）的颁差额称为控股权斑溢价。巴【例单选题】拔企业价值评估的扒一般对象是（俺）。拌A.企业整蔼体的经济价值懊B.企业部皑门的经济价值敖C.企业单绊项资产价值合计俺D.资产负蔼债表的“资产总柏计”伴胺【答案】A澳【解析】企傲业价值评估的一拜般对象是企业整捌体的经济价值，耙企业整体价值不白是单项资产的总跋和。（参见教材半260页）。版【例判断爸题】一个企业的熬续营价值低于清稗算价值，就必须拜进行清算。（颁）艾癌【答案】翱【解析】一柏个企业的续营价扒值低于清算价值哀，本应当进行清唉算。但是，控制吧企业的控股者如氨果拒绝清算，企瓣业就可以得以持安

10、续经营。胺三、企业价盎值评估的模型隘现金流量折疤现模型（第二节斑）、经济利润模胺型（第三节）、把相对价值模型（胺第四节）拜企业价值评稗估与项目价值评澳估的联系与区别氨区别百寿命不同背现金流量分布不岸同埃现金流量归属不岸同拜项目价值评估凹投资项目的寿命搬是有限的埃稳定的或下降的翱现金流矮属于投资人霸企业价值评估捌企业的寿命是无哀限的敖增长的现金流白由管理层决定澳联系八1.都可以爸给投资主体带来颁现金流量；隘2.现金流把都具有不确定性把，其价值计量都芭使用风险概念；胺3.现金流靶都是陆续产生的敖，其价值计量都暗使用现值概念。岸【例多选笆题】关于企业价癌值评估与项目价班值评估的区别与叭联系，阐述正确

11、柏的有（）。疤A.企业现阿金流和项目现金敖流都具有不确定翱性澳B.典型的芭项目投资有稳定霸或下降的现金流昂，而企业现金流拜呈增长趋势斑C.项目产矮生的现金流仅在艾管理层决定分配跋时才流向所有者稗D.企业现碍金流和项目现金稗流都是陆续产生哎的斑爱【答案】A佰BD罢【解析】项霸目产生的现金流靶属于投资者，而靶企业产生的现金拌流仅在管理层决把定分配时才流向按所有者，如果管吧理者决定向较差啊的项目投资而不瓣愿意支付股利，案则少数股东只能办出售股票。邦【知识点2伴】现金流量折现矮法的基本原理暗一、现金流凹量折现模型的种矮类摆（一）股利邦现金流量模型颁股利现金流坝量是企业分配给背股权投资人的现摆金流量。霸

12、（二）股权鞍现金流量模型伴股权现金流隘量是一定期间企皑业可以提供给股熬权投资人的现金巴流量，它等于企跋业实体现金流量扮扣除对债权人支办付后剩余的部分白。有多少股权现疤金流量会作为股碍利分配给股东，哎取决于企业的筹拔资和股利分配政艾策。如果把股权般现金流量全部分扒配给股东，则上哎述两个模型相同阿。暗（三）实体阿现金流量模型霸案股权价值版实体价值债务佰价值熬艾二、现金流搬量折现模型参数盎的估计隘（一）折现蔼率（资本成本）搬股权现金流盎量使用股权资本爸成本折现（本章巴一般采用资本资拔产定价模型确定凹）；跋实体现金流背量使用加权平均罢资本成本折现。熬氨（二）现金耙流量持续年数疤在持续经营绊假设下，企业

13、的啊寿命是无限的。摆为了避免预测无岸限期的现金流量八，大部分估价将昂预测的时间分为埃两个阶段：第一拜个阶段是“详细搬预测期”，或称唉“预测期”。在盎此期间，需要对败每年的现金流量叭进行详细预测，八并根据现金流量白模型计算其预测敖期价值；第二个俺阶段是“后续期办”，或称为“永皑续期”。在此期拔间，假设企业进按入稳定状态，有吧一个稳定的增长爱率，可以用简便稗的方法直接估计颁后续期价值。白企业进入稳爱定状态的主要标吧志是两个：（1搬）具有稳定的销扳售增长率，它大盎约等于宏观经济凹的名义增长率（袄如果不考虑通货班膨胀因素，宏观奥经济的增长率大懊多在2%6%佰之间，即使企业熬具有特殊优势，稗后续期销售增

14、长懊率超过宏观经济败的幅度也不会超熬过2%）；（2盎）具有稳定的投吧资资本回报率，澳它与资本成本接傲近。敖【提示】投澳资资本净负债熬股东权益净白经营资产霸【例】DB啊X公司目前正处拔在高速增长的时俺期，2000年澳的销售增长了1安2%。预计20懊01年可以维持暗12%的增长率隘，2002年开耙始逐步下降，每背年下降2个百分懊点，2005年吧下降1个百分点癌，即增长率为5瓣%，2006年霸及以后各年按5蔼%的比率持续增隘长。见下表所示绊。暗DBX公司哀的销售增长率稗年份盎基期霸2001版2002胺2003盎2004瓣2005把2006暗2007芭2008熬2009败2010凹销售增长率岸12.0

15、0%懊12.00%哎10.00%邦8.00%艾6.00%板5.00%岸5.00%艾5.00%摆5.00%按5.00%拜5.00%蔼霸【提示】本捌题中，2005挨年之前属于预测笆期，从2006瓣年开始进入后续案期。至于200板5年则属于转换扮期。教材本题将芭转换期列入预测疤期。但注意教材皑的处理并不是唯岸一的，在例10敖3中，将转换版期列入了后续期伴。就计算结果来昂看，两种处理方啊法相同。因此，氨做题时不必刻意岸划分，可以根据绊自己的习惯选择盎。但这里还需要按注意折现率的问扮题。如果05年阿的折现率与其后罢年份的折现率不巴同，则应当将其霸归入预测期为宜拜。佰（三）现金俺流量的确定啊1.预测方稗法

16、案未来现金流伴量的数据需要通疤过财务预测取得阿。财务预测可以坝分为单项预测和芭全面预测。单项吧预测的主要缺点耙是容易忽视财务靶数据之间的联系搬，不利于发现预笆测假设的不合理版之处。全面预测翱是指编制成套的把预计财务报表，凹通过预计财务报巴表获取需要的预叭测数据。由于计八算机的普遍应用耙，人们越来越多鞍地使用全面预测佰。本书采用的就疤是全面预测。埃2.预计财氨务报表的编制扒目的是确定爸预测期现金流量背。基本思路是：懊基期的报表及相伴关假设编制芭预计利润表和资百产负债表编邦制预计现金流量奥表。捌（1）预计扮利润表与资产负柏债表懊奥板DB坝X公司预计利润傲表阿单位：万笆元扮年份罢基期伴2001年按预

17、测假设罢翱皑销售增长率隘12%哀12%胺销售成本率拔72.8%挨72.8%暗销售、管理费用翱/销售收入熬8%败8%佰折旧与摊销/销八售收入奥6%邦6%扮短期债务利率靶6%暗6%阿长期债务利率埃7%疤7%坝平均所得税率挨30%邦30%袄利润表项目翱哎皑经营利润：版邦把一、销售收入傲400.00爸448.00办减：销售成本版291.20熬326.14鞍销售和管理费用罢32.00唉35.84柏折旧与摊销翱24.00爸26.88稗二、税前经营利百润蔼52.80摆59.14案减：经营利润所袄得税岸15.84版17.74傲三、税后经营利胺润拌36.96安41.40癌金融损益佰哎爸四、短期借款利鞍息扮3.8

18、4笆叭加：长期借款利半息岸2.24败板五、利息费用合盎计斑6.08八疤利息费用的爸驱动因素是借款皑利率和借款金额昂。通常不能根据芭销售百分比直接案预测。短期借款凹和长期借款的利耙率已经列入“利扒润表预测假设”岸部分，借款的金背额需要根据资产熬负债表来确定。办因此，预测工作稗转向资产负债表拌。摆斑袄ABC公司预计鞍资产负债表绊单位：暗万元把年份柏基期瓣2001年隘预测假设肮坝版销售收入伴400.00暗448.00罢经营现金/销售板收入背1%败1%背经营流动资产/扳销售收入柏39%氨39%芭经营流动负债/吧销售收入般10%艾10%背长期资产/销售昂收入背50%隘50%懊短期借款/投资隘资本爱20%

19、澳20%稗长期借款/投资阿资本板10%把10%败资产负债表项目霸隘凹经营资产：安跋拔经营现金安4.00搬4.48斑经营流动资产盎156.00啊174.72拜减：经营流动负扮债蔼40.00叭44.80巴经营营运资本疤120.00扳134.40傲经营长期资产半200.00袄224.00柏减：经营长期负案债半0啊0鞍净经营长期资矮产百200.00捌224.00按净经营资产合计皑320.00班358.40熬金融负债背爱搬短期借款敖64.00邦71.68伴长期借款版32.00把35.84昂金融负债合计八96.00霸107.52邦股本胺200.00奥昂年初未分配利润罢20.00版捌本年股利半28.70芭爸

20、年末未分配利润敖24.00敖傲【注意】净邦经营资产合计即艾为投资资本。有坝了借款金额之后敖，预测工作转向拌利润表。般DBX公司稗的利息费用是根芭据当期期末有息爸债务和预期利率阿预计的。捌年份傲基期氨2001年芭预测假设翱吧凹销售增长率疤12%俺12%氨销售成本率笆72.8%拜72.8%白营业、管理费用办/销售收入氨8%巴8%笆折旧与摊销/销拌售收入昂6%哀6%败短期债务利率哎6%绊6%摆长期债务利率百7%版7%挨平均所得税率靶30%拜30%艾利润表项目盎柏坝班盎办金融损益拜芭癌四、短期借款利叭息绊3.84邦4.30稗加：长期借款利奥息拜2.24霸2.51邦五、利息费用合敖计罢6.08拌6.81

21、瓣减：利息费用抵埃税凹1.82岸2.04奥六、税后利息费靶用懊4.62扒4.77叭七、税后利润合败计捌32.70佰36.63皑加：年初未分配稗利润板20.00搬24.00艾八、可供分配的矮利润凹52.70暗60.63澳减：应付普通股斑股利埃28.70安9.75癌九、未分配利润拜24.00坝50.88唉DBX公司肮存在一个目标资笆本结构，即有息昂负债/投资资本颁为30%，其中爸短期负债/投资吧资本为20%，盎长期负债/投资案资本为10%。哀企业采用剩余股办利政策，需要筹靶资资金时，按照爱目标资本结构配疤置留存利润（权暗益资本）和借款吧（债务资本），氨剩余的利润分配般给股东。如果当邦期净利润小于需

22、阿要筹集的权益资澳本，在“应付股把利”项目显示为哀负值，表示需要巴向股东筹集的现矮金（增发新股）佰数额。矮【应付股利蔼的确定方法】碍本期投资资吧本增加期末净埃经营资产期初搬净经营资产3凹58.403巴20.003跋8.40（万元案）叭按照目标资瓣本结构要求，有安息负债占投资资盎本的30%，则拌所有者权益占投昂资资本的70%艾，由此，01年叭新增投资按照目办标资本结构要求盎的权益资金为：吧38.407奥0%26.8懊8（万元）熬应付股利拔净利润留存利背润36.63案26.88阿9.75（万元芭）霸【延伸思考靶】阿暗1.如果期唉末净经营资产为阿500万元，则傲本期投资资本增罢加50032懊0180

23、（万跋元），需要权益伴资金180半70%126白（万元）。应付邦股利36.6白3126扮89.37（万斑元）。这说明企般业需要增发股票胺向股东筹资。挨在编制预计资伴产负债表时，股暗本项目就要发生白变化。跋2.假设本翱例中企业实行的搬是固定股利支付艾率政策，则需要八先确定2000扳年的股利支付率办。把摆股利支付率案28.70/按32.701巴00%87.邦77%翱2001年百需要支付的股利唉为：36.63耙87.77%半32.15（俺万元）。傲如果采用固鞍定股利政策，则疤2001年需要摆支付股利28.昂70万元。拔年末未分配邦利润确定之后，鞍转向资产负债表笆的编制工作。把阿ABC肮公司预计资产负

24、百债表安单位：万元跋隘年份绊基期唉2001年吧净经营资产合计唉320.00半358.40板金融负债蔼傲凹短期借款熬64.00鞍71.68伴长期借款吧32.00胺35.84百金融负债合计背96.00坝107.52俺股本氨200.00盎200.00拌年初未分配利润半20.00吧24.00氨本年利润耙32.70袄36.63癌本年股利跋28.70扮9.75矮年末未分配利润碍24.00扳50.88斑股东权益合计暗224.00吧250.88邦净负债及股东权白益合计袄320.00班358.40版（2）预计版现金流量表八根据预计资奥产负债表和利润袄表编制预计现金鞍流量表，只是一稗个数据转换过程案。昂【编制原理

25、安】唉（1）上半办部分-实体现金捌流量：从企业角罢度确定的现金流拌量。阿经营营运绊资本增加期末捌经营营运资本皑期初经营营运资蔼本拜（经营营运背资本经营现金隘经营流动资产阿经营流动负债吧）傲“资本支俺出，是指用于购拌置各种长期资产案的支出，减去无扮息长期负债（注扮：无息长期负债奥即为经营长期负啊债）增加额”叭【思考】资叭本支出期末净捌经营长期资产安期初净经营长期奥资产？答案：该艾等式不能成立。邦资本支出凹期末净经营长期芭资产期初净经肮营长期资产本肮年折旧摊销凹经营长期邦资产增加无息斑长期负债增加皑本年折旧摊销爸由于一般情拔况下，经营长期叭负债（无息长期般负债）为0，因笆此：凹资本支出背经营长期资

26、产增霸加额本期折旧敖摊销（教材例题翱属于这种情况，扮经营长期负债为般0）柏（2）下半袄部分融资现金般流量：从投资人背角度确定的实体把现金流量。瓣融资现金流笆量债务融资净埃流量（债权人现岸金流量）股权疤融资净流量（股靶权现金流量）芭其中：昂债务融资净耙流量税后利息芭支出债务增加败超额金融资产霸增加疤税后利息袄支出（债务增袄加超额金融资按产增加）半【分析】这案里的债务增加，艾严格来说应为金版融负债增加。吧净负债增加凹金融负债增加八金融资产增加八由于一般情拜况下，超额金融埃资产增加为0，搬因此，以下内容扮涉及该知识点时芭，均按为0处理把。搬股权融资净安流量股利分配办股权资本发行板（或股票回购佰）翱埃

27、埃AB邦C公司预计现金摆流量表翱单位：万元敖伴年份绊基期芭2001年芭2002年拜2003年半2004年懊2005年败2006年吧税后经营利润佰36.96挨41.40跋版巴肮胺埃加：折旧与摊销疤24.00案26.88澳八败笆吧氨经营现金毛安流量熬60.96蔼68.28暗拜阿阿俺案减：经营营运资懊本增加敖澳14.40捌败岸隘坝般经营现金净靶流量颁八53.88胺岸扒绊扒爸减：净经营长期矮资产增加办暗24.00碍懊半按巴拔折旧与摊销肮叭26.88佰百埃凹澳半实体现金流暗量般疤3.00班9.69埃17.64暗26.58拌32.17艾33.78白融资流动罢爸瓣皑坝胺胺扮税后利息费用盎岸4.77爱矮伴叭俺

28、矮短期借款增板加艾长期借款增版加白金融资产增鞍加扳啊7.68扳3.84隘0.00八矮半盎霸敖债务融资净柏流量阿败6.75胺5.51巴3.80耙1.66捌0.47爸0.49安股利分配芭扳9.75白哀岸矮埃肮股权资本发盎行把盎0.00翱败胺疤扳皑股权融资净扒流量皑皑9.75碍15.20盎21.44疤28.24白32.64拔34.27搬融资流量合计蔼碍3.00安9.69爸17.64巴26.58氨32.17鞍33.78般（四）后续期现搬金流量增长率的爸估计熬至此为止，隘我们研究的是预暗测期的现金流量唉问题。接下来，版我们研究后续期肮现金流量问题。癌在稳定状态佰下，实体现金流敖量、股权现金流吧量的增长率

29、和销背售收入的增长率斑相同，因此可以岸根据销售增长率扳估计现金流量增案长率。般因为在“稳挨定状态下”，经百营效率和财务政吧策不变，即资产颁息前税后经营利伴润率、资本结构鞍和股利分配政策跋不变，财务报表般将按照稳定的增捌长率在扩大的规暗模上被复制。影昂响实体现金流量靶和股权现金流量氨的各因素都与销澳售额同步增长，罢因此，现金流量扮增长率与销售增俺长率相同。柏根据竞争均昂衡理论，后续期蔼的销售增长率大昂体上等于宏观经捌济的名义增长率熬。如果不考虑通板货膨胀因素，宏稗观经济的增长率胺大多在2%6把%之间。即使是办具有特殊优势的癌企业，后续期销盎售增长率超过宏扒观经济的幅度也碍不会超过2%。扮（五）企

30、业爱价值的计算芭【例】假设柏后续期现金流量摆增长率为5%，挨要求计算企业实熬体价值和股权价白值。肮1.实体现跋金流量模型（加八权平均资本成本按12%）爱版扒企业实体价芭值3（P/皑S，12%，1碍）9.69扮（P/S，12澳%，2）17奥.64（P/扒S，12%，3搬）26.58捌（P/S，1奥2%，4）3霸2.17（P敖/S，12%，伴5）33.7敖8/（12%傲5%）（P/熬S，12%，5暗）331.9板0（万元）俺2.股权现般金流量模型（股胺权成本15.0绊346%）啊埃啊股权价值爱9.75（P笆/S，15.0熬346%，1）吧15.20班（P/S，15靶.0346%，翱2）21.4绊4

31、（P/S，白15.0346版%，3）28癌.24（P/拔S，15.03邦46%，4）爸32.64（澳P/S，15.颁0346%，5扳）34.27班/（15.03叭46%5%）拌（P/S，1版5.0346%半，5）235敖.90（万元）暗【注意】实版体价值股权价敖值债务价值；稗债务价值一般用坝其账面价值表示安，本例中债务的半账面价值即为其隘基期的账面价值翱96万元，因此半，实体价值2艾35.909摆6331.9伴0（万元）。挨（六）现金邦流量确定方法的啊总结与扩展版【实体现金挨流量的确定方法白】爸【第一种方挨法】按实体现金流扳量税后经营利袄润折旧、摊销跋经营营运资本傲增加资本支出熬【第二种方阿法

32、】板本期总投资班经营营运资本翱增加资本支出搬本期净投资按本期总投资矮本期折旧摊销爸资本支出叭期末净经营长期芭资产期初净经岸营长期资产本氨年折旧摊销懊百经营长期资产增胺加无息长期负扮债增加本年折把旧摊销半挨净经营长期资产版增加本年折旧傲摊销矮净经营资产罢增加经营营运爱资本增加净经岸营长期资产增加岸懊经营营运蔼资本增加本期靶资本支出本期叭折旧摊销耙耙本期总投靶资本期折旧摊叭销柏爸本期净投佰资哀实体现金流柏量税后经营利按润本期净投资斑税后经营利润摆净经营资产增伴加伴【第三种方扮法】瓣实体现金流袄量债务融资净捌流量（债权人现挨金流量）股权捌融资净流量（股哎权现金流量）斑其中：熬债务融资净瓣流量税后利息

33、版支出债务增加皑超额金融资产疤增加八股权融资净捌流量股利分配笆股权资本发行扒（或股票回购瓣）袄【股权现金奥流量的确定方法熬】碍第一种方法艾：般股权现金流鞍量与实体现金流昂量的区别，在于敖它要扣除与债务爸相联系的现金流佰量。奥股权现金流搬量实体现金流案量债权人现金安流量安百实体现金流佰量（税后利息班支出债务净增伴加）挨第二种方法啊：瓣股权现金流啊量实体现金流稗量债权人现金败流量凹拌（税后经营啊利润本期净投癌资）（税后利败息支出债务净澳增加）罢靶税后经营利阿润本期净投资艾税后利息支出矮债务净增加把爸税后利润鞍（本期净投资袄债务净增加）皑捌税后利润邦本期股权净投资班如果企业按碍照固定的负债率白为投资

34、筹集资本安，企业保持稳定背的财务结构，“疤净投资”和“债霸务净增加”存在俺固定比例关系，绊则股权现金流量艾的公式可以简化八为：傲股权现金流巴量税后利润叭（净投资负债拜率净投资）扳挨税后利润跋（1负债率）奥净投资扳霸税后利润八（1负债率）拔（资本支出叭经营营运资本增吧加折旧与摊销氨）拜【提示】计敖算题中多涉及每邦股股权现金流量拜的计算。在这种唉情况下，各指标拔均使用每股的值傲，如每股税后利扒润、每股资本支吧出等。疤第三种方法跋：翱股权现金流扒量股权融资净奥流量股利分配瓣股权资本发行傲（或股票回购邦）按【知识点3癌】现金流量折现笆法的应用敖（一）股权扮现金流量模型的绊应用（三个模型罢：永续增长模型

35、绊、两阶段模型、捌三阶段模型）罢1.永续增扮长模型捌永续增长模肮型假设企业未来柏长期稳定、可持岸续地增长。把扒永续增长模绊型的特例是永续跋增长率为0，即坝零增长模型。半袄【例10坝2】A公司是一半个规模较大的跨伴国公司，目前处袄于稳定增长状态佰。2001年扒每股净利润为1阿3.7元。根据唉全球经济预期，哀长期增长率为6百%，预计该公司蔼的长期增长率与颁宏观经济相同，胺为维持每年6%拜的增长率，需要矮每股股权本年净白投资11.2元佰。据估计，该企半业的股权资本成把本为10%。请百计算该企业20捌01年每股股权氨现金流量和每股敖股权价值。傲伴【答案】案每股股权现哀金流量每股净袄利润每股股权巴本年净

36、投资1吧3.711.霸22.5（元笆）扳每股股权价八值（2.5板1.06）/（罢10%6%）挨66.25（耙元）伴如果估计增胺长率为8%，每白股股权本年净投办资不变，版则每股股权按价值为：（2.版51.08）俺/（10%8啊%）135（凹元）阿此结果，似挨乎可以得出结论捌，增长率的估计按对于股权价值的碍影响很大。其实稗不然，因为，企瓣业的增长是需要吧净投资的支撑的靶，高增长需要较绊多的净投资，低阿增长需要较少的罢净投资。拜假设为维持柏8%的增长率，阿每股股权净投资绊需要达到12.绊4731元，则背：哀每股股权现胺金流量13.蔼712.47艾311.22佰69（元）安每股股权价隘值（1.22稗6

37、91.08叭）/（10%袄8%）66.百25（元）绊熬2.两阶段半增长模型办股权价值般预测期股权现金癌流量现值后续跋期价值的现值捌使用条件：耙两阶段增长模型笆适用于增长呈现伴两个阶段的企业扳。第一个阶段为背超常增长阶段，搬增长率明显快于斑永续增长阶段；般第二个阶段具有癌永续增长的特征哎，增长率比较低隘，是正常的增长凹率。靶【例10氨3】B公司是暗一个高科技企业爱，具有领先同业办的优势，200鞍0年每股营业收蔼入20元，预计耙2001年至2办005年的营业板收入增长率维持白在20%的水平白。到2006年败增长率下滑到3叭%（并且可以持傲续）。目前该公败司经营营运资本板占销售收入的4稗0%，销售增

38、长扳时可以维持不变版。目前每股资本熬支出3.7元，巴每股折旧费1.隘7元，每股经营按营运资本比上年按增加1.33元按。为支持销售每肮年增长20%，岸资本支出需同步敖增长，折旧费也爱会同比增长。净哎资本中净负债占芭10%，销售增鞍长时维持此结构碍不变。目前每股氨净利润4元，预翱计与销售同步增矮长。班2000年摆该企业的值为爸1.3，稳定阶邦段的值为1.办1。国库券的利埃率为3%，市场班组合的预期报酬拜率为12.23碍%。唉要求：计算案目前的股票价值哀。碍罢【分析】颁（1）预测办期与后续期的划半分。本期将20疤012005背年划分为预测期袄，2006年及半以后划分为后续昂期（永续期）。翱（2）折现

39、捌率的确定：按照半资本资产定价模瓣型哎（2）股权挨现金流量的确定氨股权现金流敖量净利润（摆资本支出经营安营运资本增加疤折旧与摊销）疤（1负债比例肮）罢本题中：凹每股股权现阿金流量每股净唉利润（每股资斑本支出每股经案营营运资本增加八每股折旧与摊埃销）（1负败债比例）班销售增长率熬已知。版基期每股净芭利润已知，未来鞍与销售增长同步邦基期每股资瓣本支出已知，未背来与销售同步增碍长敖每股经营营翱运资本增加：基哎期期末每股经营背营运资本已知，袄且占销售收入的颁40%，销售增芭长时保持不变。拜因此，未来各年鞍年末的每股经营伴营运资本可以计肮算出来，由此，稗每股经营营运资按本增加也就可以百计算出来。罢基期每

40、股折矮旧已知，未来与挨销售增长同步瓣基期负债比板例已知，销售增疤长时维持不变。碍表109败B盎企业的股票价值翱评估翱单位：元瓣年份袄2000案2001矮2002癌2003疤2004版2005叭2006坝每股经营营运资班本增加：摆肮肮靶摆鞍澳唉收入增长率八翱20%跋20%唉20%蔼20%岸20%啊3%叭每股收入芭20.00啊24.00版28.80癌34.56坝41.47挨49.77矮51.26扳经营营运资本/隘收入版40%按40%白40%熬40%八40%氨40%跋40%柏每股经营营运资凹本扳8.00翱9.60暗11.52安13.82袄16.59办19.91拜20.50阿每股经营营运资靶本增加扳1

41、.33把1.60颁1.92岸2.30埃2.77矮3.32把0.59板每股股权本年净皑投资：耙白背爸爱蔼拜般每股资本支出半3.70败4.44柏5.33背6.39爱7.67背9.21百9.48奥减：每股折旧澳1.70把2.04俺2.45俺2.94把3.53伴4.23盎4.36阿加：每股经营营埃运资本增加肮1.33拔1.60绊1.92靶2.30安2.77疤3.32败0.59凹每股实体本年懊净投资绊3.33罢4.00柏4.80艾5.75氨6.91艾8.30澳5.71啊（1负债比疤例）啊90%拌90%埃90%霸90%把90%艾90%颁90%吧每股股权本年跋净投资翱3.00板3.60暗4.32百5.18凹

42、6.22绊7.47霸5.14疤每股股权现金流板量：斑俺摆氨半巴扳埃每股净利润挨4.00百4.80案5.76傲6.91皑8.29斑9.95哎10.25昂减：每股股权本拌年净投资矮3.00背3.60霸4.32办5.18搬6.22败7.47耙5.14熬每股股权现金挨流量拔1.00皑1.20按1.44昂1.73佰2.07叭2.48盎5.11跋股权成本：霸肮胺班绊捌搬跋无风险利率癌矮3%案3%癌3%案3%唉3%鞍3%班市场组合报酬率阿扳12.23%霸12.23%氨12.23%跋12.23%绊12.23%扒12.23%皑值碍巴1.30邦1.30佰1.30稗1.30摆1.30邦1.10斑股权资本成本唉叭15

43、.00%矮15.00%败15.00%把15.00%笆15.00%爱13.15%般每股股权价值计笆算：熬百把盎瓣唉吧澳每股股权现金流扮量案拌1.20般1.44矮1.73啊2.07爸2.48搬5.11鞍折现系数霸袄0.8696扒0.7561唉0.6575搬0.5718熬0.4972碍0.4394叭预测期现值挨5.68班1.04瓣1.09懊1.14隘1.18叭1.23罢矮后续期价值熬25.03安暗板败俺50.34叭捌每股股权价值般30.71盎奥哀办半扒盎奥后续期终值办后续期第一年袄现金流量/（资艾本成本永续增拜长率）巴5.11岸/（13.15瓣%3%）班50.3般4（元）佰后续期现值昂50.34挨0

44、.4972般25.03（元翱）绊预测期现值拌现金流量熬折现系数5.胺68（元）埃每股股权价懊值25.03凹5.683斑0.71（元）柏3.三阶段增长办模型傲三阶段增长蔼模型包括一个高拌速增长阶段、一伴个增长率递减的背转换阶段和一个耙永续增长的稳定把阶段。胺股权价值背高增长阶段现金捌流量现值转换肮阶段现金流量现埃值永续增长阶耙段现金流量现值翱【例10扳4】C企业20斑00年的有关数坝据如下：销售收唉入每股10元，坝每股净收益占收霸入的25%，每笆股资本支出1.板2元，每股折旧熬0.70元，每半股经营营运资本蔼4元。懊预计200白1年至2005版年期间每股销售败收入增长率可以爱保持在33%的盎水平

45、，2006暗年至2010年哎增长率按算术级芭数均匀减少至6澳%，2011年败及以后保持6%哎的增长率不变。霸该企业在经营中捌没有负债，预计爸将来也不利用负笆债。资本支出、懊折旧与摊销、经袄营营运资本、每绊股净收益等与销拜售收入的增长率拔相同。扳2001肮2005年的芭值为1.25，霸2006年开始佰每年按算术级数矮均匀下降，20绊10年降至1.败1，并可以持续傲。已知无风险利颁率为7%，股票版投资的平均风险绊补偿率为5.5巴%。捌要求：估计肮该企业股票的价艾值。摆【分析袄】本题要求估计懊股票价值，显然哀需要首先计算每把股股权现金流量澳，根据题目的资柏料：案每股股权现澳金流量每股净熬利润每股实体

46、鞍净投资（1靶负债比例）袄由于该公司半无负债，并且将百来也不利用负债按。因此，负债比拌例一直为0.因爸此：拌每股股权现背金流量每股净阿利润每股实体捌净投资巴每股净利稗润（每股资本凹支出每股经营罢营运资本增加拌每股折旧摊销）艾基期每股收挨入以及每股净收吧益占收入比例已阿知，基期每股净爸利润可以求出。胺未来增长与销售瓣同步。熬基期每股资癌本支出已知，未氨来增长与销售同爸步。暗基期每股经摆营营运资本已知肮，未来增长与销扒售同步。矮基期每股折案旧摊销已知，未拌来增长与销售同肮步。奥本题需要注昂意，预测期各年背的销售增长率需瓣要根据题设条件捌计算。贝塔值也跋需要根据题设条艾件计算确定。靶增长率的确哀定：

47、皑高增长阶段叭（20012霸005）每年增拜长33%。板转换阶段（隘200620啊10）每年增长稗率递减（33拔%6%）/5罢5.4%癌2006年伴的增长率33扳%5.4%暗27.6%百以下年度的隘增长率可以类推翱。岸值的确定哎：跋2001癌2005贝塔值拔为1.25，2唉006开始均匀奥下降，至201癌0年降为1.1八，以后保持不变哀。艾转换阶段扳的递减（1.哀251.1）白/50.03斑2006年氨的1.25拜0.031坝.22搬以下年度的袄值可以类推。唉笆表101斑0C扮企业的股票价值靶的估计柏单位：元敖芭年份瓣2000奥2001版2002拜2003埃2004拜2005巴2006盎200

48、7芭2008扳2009扮2010岸销售增长率拔芭33.0%暗33.0%班33.0%俺33.0%柏33.0%败27.6%斑22.2%奥16.8%半11.4%懊6.0%傲每股收入拌10.00阿13.30俺17.69捌23.53办31.29唉41.62疤53.10皑64.89肮75.79捌84.43吧89.50败净收益/收入耙扮25%癌25%靶25%霸25%伴25%傲25%伴25%盎25%安25%扮25%翱每股净收益唉2.50把3.33般4.42按5.88隘7.82柏10.41埃13.28邦16.22背18.95芭21.11板22.38啊每股资本支出八1.20哀1.60翱2.12翱2.82胺3.75

49、斑4.99绊6.37皑7.79半9.10叭10.13隘10.74凹减：每股折旧靶0.70碍0.93矮1.24吧1.65八2.19吧2.91唉3.72爸4.54蔼5.31般5.91傲6.26俺（每股经营营运盎资本）案4.00伴5.32把7.08澳9.41笆12.52拜16.65碍21.24阿25.96皑30.32唉33.77拔35.80阿加：每股经营营八运资本增加坝八1.32暗1.76班2.33懊3.11巴4.13懊4.59叭4.72霸4.36埃3.45巴2.03懊每股本年净投笆资捌翱1.99隘2.64扮3.50柏4.67罢6.21挨7.24碍7.97邦8.15版7.67凹6.51奥每股股权现金

50、流霸量佰阿1.34昂1.78吧2.38皑3.15巴4.20绊6.04笆8.25板10.80八13.44奥15.87昂值袄颁1.25扮1.25佰1.25霸1.25版1.25哎1.22伴1.19哀1.16胺1.13稗1.1般国库券利率鞍敖7.0%拌7.0%扒7.0%板7.0%霸7.0%霸7.0%拌7.0%艾7.0%阿7.0%搬7.0%奥平均风险补偿率隘矮5.5%半5.5%啊5.5%疤5.5%伴5.5%靶5.5%颁5.5%拜5.5%拔5.5%案5.5%搬股权资本成本艾傲13.875%昂13.875%啊13.875%案13.875%摆13.875%盎13.710%澳13.545%按13.380%扒13

51、.215%肮13.050%摆折现系数霸扒0.8782霸0.7712安0.6772版0.5947笆0.5222爱0.4593熬0.4045埃0.3567捌0.3151巴0.2787笆高成长期现值半8.22挨1.18熬1.37爱1.61爸1.87伴2.19唉耙唉皑盎澳转换期现值昂18.61霸靶傲白熬隘2.77柏3.34扳3.85氨4.23凹4.42唉后续期价值暗66.50翱邦按袄伴稗爸颁班哎238.61按每股价值敖93.33爱拜昂傲爸罢巴艾鞍扮唉折现系数的凹计算：班折现系数需岸要根据资本成本瓣逐年滚动计算。拔昂懊某年的折现袄系数上年的折瓣现系数/（1稗本年的资本成本爸）蔼（二）实体凹现金流量模型的

52、鞍应用坝1.永续增拌长模型拔实体价值跋下期实体现金流佰量/（加权平均翱资本成本永续芭增长率）版2.两阶段扒模型拔实体价值俺预测期实体现金拜流量现值后续俺期价值的现值扮3.三阶段唉模型暗实体价值伴高增长阶段实体半现金流量现值拔转换阶段实体现芭金流量现值永按续增长阶段实体埃现金流量现值鞍例105澳】D企业刚刚收哎购了另一个企业暗，由于收购借入芭巨额资金，使得爱财务杠杆很高，板2000年年底半净资本（投资资阿本、净经营资产般）总额6500哎万元，其中有息瓣债务4650万岸元，股东权益1啊850万元，投傲资资本的负债率挨超过70%。目版前发行在外的股拌票有1000万八股，每股市价1靶2元；固定资产扳净

53、值4000万芭元，经营营运资翱本2500万元耙；本年销售额1跋0000万元，拌税前经营利润1拔500万元，税班后借款利息20百0万元。半【分析】昂安净经营资产败净负债及股东权伴益板经营营运资本案2500罢固定资产净值白4000案有息债务46柏50佰股东权益18柏50胺净经营资产合计拌6500扳净负债及股东权半益6500皑提示：根据安该表可知：本题办中不存在经营长摆期负债和金融资凹产。爸预计200靶1年至2005叭年销售增长率为蔼8%，2006鞍年增长率减至5奥%，并且可以持安续。岸预计税后经昂营利润、固定资暗产净值、经营营皑运资本对销售的癌百分比维持20癌00年的水平。办所得税税率和债翱务税后

54、利息率均扳维持2000年埃的水平。借款利半息按上年末借款挨余额和预计利息疤率计算。蔼企业的融资昂政策：在归还借澳款以前不分配股啊利，全部多余现摆金用于归还借款阿（此句话的真实肮含义是：实体“芭现金”流量先用稗于支付利息，“矮剩余”的实体现案金流量先用于归癌还借款本金）。稗归还全部借款后伴，剩余的现金全胺部发放股利。搬当前的加权绊平均资本成本为爸11%，200板6年及以后年份绊资本成本降为1案0%。傲企业平均所邦得税税率30%哎，借款的税后利皑息率为5%。债班务的市场价值按凹账面价值计算。柏要求：通过半计算分析，说明肮该股票被市场高俺估还是低估了。吧哎【分析】本叭题最终要计算的暗是企业的每股股绊

55、权价值，但是由奥于条件中给出的芭是加权平均资本斑成本，而且没有哎给出计算股权资翱本成本的条件，笆所以本题无法直爸接计算股权现金肮流量的现值，所肮以考虑先计算实鞍体价值然后减掉伴债务价值来计算芭股权价值。本题罢中债务的市场价盎值按账面价值计艾算。因此，可以暗按照“股权价值芭实体价值债癌务账面价值”计挨算，本题需要首翱先考虑如何确定胺实体现金流量。版（1）实体捌现金流量税后笆经营利润本期哀净投资柏基期税前经背营利润、所得税芭率已知，税后经澳营利润可以求出靶。预计税后经营案利润对销售的百白分比维持200熬0年水平，则预半测期各年的税后艾经营利润问题可蔼以解决。俺净经营资产肮净负债及股东权艾益靶经营营

56、运资本笆2500靶固定资产净值罢4000靶有息债务46吧50哎股东权益18敖50胺净经营资产合计板6500疤净负债及股东权艾益6500拜本期净投资拔期末净经营资伴产期初净经营案资产瓣净经营资产摆经营营运资本皑固定资产净值扳基期期末经稗营营运资本已知坝，未来销售百分般比不变，则未来吧各期期末经营营把运资本可以求出搬。扮基期期末固按定资产净值已知吧，未来销售百分搬比不变，则未来埃各期期末净经营啊长期资产可以求罢出。班这样，各期昂期末的净经营资奥产（投资资本、矮净资本）可以求霸出。从而，各期伴净投资可以求出伴。败预测期现金胺流量的现值计算罢过程见表10靶11所示。皑表101唉1D盎企业预测期现金翱流

57、量的现值计算捌单位：万八元斑年份伴2000唉2001败利润表预测叭假定：昂霸俺销售增长率蔼翱8%癌税前经营利背润率昂15%疤15%唉所得税税率岸30%捌30%拔债务税后利熬息率澳5%吧5%捌利润表项目按：靶敖耙销售收入巴10000柏10800哎税前经营利隘润奥1500隘1620（1疤080015拔%）熬税后经营利伴润般1050叭1134（1鞍62070%斑）伴税后借款利拔息鞍200傲232.50（把46505%胺）胺净利润班850蔼901.50（按113423背2.50）百减：应付普扒通股股利白0埃0澳本期利润留疤存捌850矮901.50矮拜办哎资产负债表挨预测假设：办奥矮经营营运资疤本/销售

58、坝25%白25%白固定资产/懊销售隘40%哀40%靶资产负债项板目：哎鞍办经营营运资邦本盎2500败2700.瓣固定资产净百值半4000半4320.板净资本（投颁资资本）总计碍6500敖7020瓣有息债务熬4650耙4650（9佰01.505哎20）426霸8.50板股本矮1000盎1000颁年初未分配鞍利润艾0爱850搬本期利润留案存奥850肮901.50搬年末未分配坝利润懊850扒1751.50扒股东权益合按计隘1850斑2751.50俺净负债及股阿东权益蔼6500蔼7020阿巴白邦现金流量：岸败挨税后经营利唉润蔼凹1134佰减：本年净按投资伴板520皑实体现金斑流量鞍跋614扳八预测期现

59、金昂流量现值合计拌2620.25癌（万元）俺后续期终值疤1142.4坝0/（10%案5%）228巴48（万元）板后续期现值罢22848爸0.5935疤13560.2氨9（万元）氨企业实体价按值2620.矮251356艾0.2916笆180.54（笆万元）疤股权价值霸实体价值债务稗价值1618佰0.5446碍501153肮0.54（万元百）跋每股价值哎11530.5盎4/1000背11.53（元傲/股）拌该股票目前邦市价为每股12啊元，所以它被市败场高估了。爱【总结】白（1）后续百期价值的计算：背后续期终值佰（后续期现金流扮量在预测期期末板的价值）后续白期第一年的现金罢流量/（资本成坝本增长率）

60、搬（2）不同吧时期折现率不同百时的处理方法：跋各年折现系搬数采用逐年滚动笆计算：本年的折伴现系数上年折芭现系数/（1搬本年折现率）八哀（3）现金哀流量的确定：班半本期净投资疤期末净经营资翱产期初净经营隘资产经营营运懊资本增加资本疤支出折旧与摊昂销昂投资资本敖净经营资产净摆资本（本年教材伴似乎要取消净资扳本这个概念）半经营现金毛爸流量税后经营懊利润折旧与摊背销敖经营现金净鞍流量经营现金板毛流量经营营搬运资本增加绊实体现金流按量经营现金净岸流量资本支出绊【例单选按题】某公司20拜06年末金融负八债500万元，佰金融资产200安万元，股东权益凹1200万元；摆2007年末金爸融负债1000啊万元，金