如何看待城投入主上市公司

1、固收专题分析报告内容目录 HYPERLINK l _TOC_250009 一、有哪些城投入主上市公司？ 3 HYPERLINK l _TOC_250008 二、城投入主上市公司的动因 6 HYPERLINK l _TOC_250007 传统市政建设类城投平台入主上市公司 8 HYPERLINK l _TOC_250006 园区类城投平台入主上市公司 10 HYPERLINK l _TOC_250005 产业投资及国资控股类平台入主上市公司 12 HYPERLINK l _TOC_250004 三、如何看待城投入主上市公司？ 13 HYPERLINK l _TOC_250003 城投入主上市公司

2、的机遇与风险 13 HYPERLINK l _TOC_250002 如何评估城投入主上市公司的机遇与风险？ 13 HYPERLINK l _TOC_250001 四、小结 15 HYPERLINK l _TOC_250000 五、风险提示 16图表目录图表 1：2010 年以来城投入主上市公司案例（起） 3图表 2：入主上市公司的城投区域分布情况（家） 3图表 3：89 起城投入主上市公司案例 3图表 4：入主上市公司的城投行政层级分布（家） 6图表 5：入主上市公司的城投主体评级分布（家） 6图表 6：入主上市公司的城投资产规模分布（家） 6图表 7：入主上市公司的城投货币资金/短债分布（家

3、） 6图表 8：国家鼓励城投平台转型的政策文件梳理 7图表 9：市政建设类平台入主当地上市公司 9图表 10：市政建设类平台入主异地上市公司 10图表 11：园区类城投平台入主上市公司 11图表 12：产业投资及国资控股类平台入主上市公司 12图表 13：值得关注的市政建设类平台入主上市公司 14图表 14：值得关注的园区类平台入主上市公司 14图表 15：值得关注的产投类平台入主上市公司 15-2-固收专题分析报告近年来在防范化解地方政府债务风险的背景下，城投转型一直受到市场高度关 注，而收购部分上市公司股权则为城投平台资产及结构调整及转型提供了契机， 其可 作为融资平台进行资产结构调整及提

4、升融资能力的重要方式。但城投收购 入主上 市公司的背后可能存在不同的缘由，且也并不是毫无风险的，那么具体 该如何评 估城投入主上市公司的机会和风险？一、有哪些城投入主上市公司？2020 年初，时任央行货币政策委员会委员马骏在接受证券时报访谈时，就制定 系统性防范和化解地方隐性债务风险的措施时也提到：“可以支持一部分优质平 台进行上市或收购部分上市公司及其他资本运作，充分盘活国有资产。在目前二级市场低迷环境下，存在大量被市场低估的上市公司，为城投平台资产及结 构调整及转型提供了契机，政策及地方政府应支持部分优质平台借壳上市或收 购部分上市公司，作为融资平台进行资产结构调整及提升融资能力的重要方式

5、。”2010 年以来城投入主上市公司案例的数量也是在逐年增多，这与整体政策的引导也相吻合。2010 年以来，共有 89 起城投平台入主上市公司案例，涉及 81家城投平台。具体来看，2018 年以前，虽每年都有城投入主上市公司，但年均不超过 4 家，2018 年后，城投入主上市公司数量显著增加，2018-2020 年城投入主的上市公司分别为 13 家、19 家、27 家，且近两年城投跨省收购入主上市公司现象更加频发，2020 年有半数城投平台跨省入主异地上市公司。分区域来看，2010 年以来山东省城投入主上市公司较多，其次为江苏省和四川省，分别有 11 家、9 家、8 家，其中，江苏、四川发生的

6、案例中超过半数为异地入主上市公司，山东省则更多偏好于省内入主上市公司，这一定程度上也体现了山东城投和当地民企之间的互动。此外，浙江省、安徽省、广东省、江西省 2010 年以来均发生超过 5 起城投入主上市公司的案例。图表 1：2010 年以来城投入主上市公司案例（起） 图表 2：入主上市公司的城投区域分布情况（家） 301225102081561045202010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20210山江四浙安广江北福湖湖陕云河甘广海河吉宁上天西新东苏川江徽东西京建北南西南北肃西南南林夏海津藏疆 来源：Wind，国金证券

7、研究所来源：Wind，国金证券研究所图表 3：89 起城投入主上市公司案例上市公司简称上市公司属地股权变更日期涉及城投平台城投持股比例城投行政层级城投属地东湖高新湖北2010.03湖北省联合发展投资集团有限公司4.10%省级湖北ST 坊展河北2011.06廊坊市投资控股集团有限公司15.30%地级市河北国机汽车天津2011.12天津渤海国有资产经营管理有限公司3.41%省级天津ST 云投云南2012.01云南省投资控股集团有限公司25.10%省级云南ST 沪科上海2012.07昆明市交通投资有限责任公司12.01%地级市云南山东路桥山东2012.12山东高速集团有限公司49.88%省级山东长虹

8、华意江西2013.02绵阳科技城发展投资(集团)有限公司4.13%地级市四川中化国际上海2013.11北京市基础设施投资有限公司0.74%省级北京江河集团北京2014.01北京城建集团有限责任公司2.36%省级北京-3-固收专题分析报告上市公司简称上市公司属地股权变更日期涉及城投平台城投持股比例城投行政层级城投属地航天发展福建2014.01南京江北新区产业投资集团有限公司3.31%国家级园区江苏方正证券湖南2014.08乐山国有资产投资运营(集团)有限公司1.29%地级市四川深天马 A广东2014.09湖北省科技投资集团有限公司8.00%国家级园区湖北广济药业湖北2014.10湖北省长江产业投

9、资集团有限公司25.24%省级湖北亚泰集团吉林2015.05长春市城市发展投资控股(集团)有限公司3.38%地级市吉林金龙汽车福建2015.05福建省交通运输集团有限责任公司4.74%省级甘肃易见股份云南2015.07云南省滇中产业发展集团有限责任公司21.40%国家级园区云南青岛中程山东2015.08青岛城投金融控股集团有限公司（青岛城市建设投资(集团)有限责任公司子公司）22.19%地级市山东西部创业宁夏2015.11宁夏国有资本运营集团有限责任公司29.47%省级宁夏上海临港上海2015.11上海市漕河泾新兴技术开发区发展总公司35.65%国家级园区上海杭钢股份浙江2016.03宁波经济

10、技术开发区控股有限公司0.98%国家级园区浙江*ST 华映福建2016.10莆田市国有资产投资有限公司13.73%地级市福建大富科技安徽2016.10蚌埠市城市投资控股有限公司2.98%地级市安徽海南矿业海南2017.02常州投资集团有限公司0.51%地级市江苏彩虹股份陕西2017.10咸阳市城市建设投资控股集团有限公司9.34%地级市陕西甘咨询甘肃2017.10甘肃省国有资产投资集团有限公司57.37%省级甘肃ST 德豪安徽2017.12蚌埠高新投资集团有限公司4.70%国家级园区安徽新疆2018.01四川发展(控股)有限责任公司4.49%省级四川国恩股份山东2018.03青岛城阳开发投资集

11、团有限公司0.65%区县级山东洛阳玻璃河南2018.04合肥高新建设投资集团公司0.34%国家级园区安徽东方精工广东2018.06泸州市工业投资集团有限公司2.06%地级市四川新筑股份四川2018.08四川发展(控股)有限责任公司13.60%省级四川长信科技安徽2018.11芜湖铁元投资有限公司（安徽省投资集团控股有限公司子公司 ）11.09%省级安徽中化岩土北京2018.12成都兴城投资集团有限公司29.28%地级市四川中金环境浙江2018.12无锡市市政公用产业集团有限公司21.51%地级市江苏福能东方广东2018.12佛山市公用事业控股有限公司20.96%地级市广东汇金股份河北2018.

12、12邯郸市建设投资集团有限公司28.93%地级市河北康欣新材山东2018.12无锡市建设发展投资有限公司38.44%地级市江苏中铁装配北京2018.12诸城市经济开发投资公司5.00%国家级园区山东*ST 银亿甘肃2018.12宁波开发投资集团有限公司5.13%地级市浙江红日药业天津2019.01成都兴城投资集团有限公司22.24%地级市四川派思股份辽宁2019.03水发众兴集团有限公司（水发集团有限公司子公司）29.99%省级山东搜于特广东2019.05广州高新区投资集团有限公司8.06%国家级园区广东美晨生态山东2019.06潍坊市城市建设发展投资集团有限公司21.46%地级市山东金信诺广

13、东2019.06赣州发展投资控股集团有限责任公司8.00%地级市江西莱茵体育浙江2019.06成都体育产业投资集团有限责任公司（成都文化旅游发展集团有限责任公司子公司）29.90%地级市四川威创股份广东2019.07科学城(广州)投资集团有限公司10.04%国家级园区广东康芝药业海南2019.07广州高新区投资集团有限公司10.00%国家级园区广东立霸股份江苏2019.07盐城东方投资开发集团有限公司14.08%国家级园区江苏清新环境北京2019.07四川发展环境投资集团有限公司（四川发展(控股)有限责任公司子公司）42.47%省级四川惠博普湖南2019.08长沙水业集团有限公司29.70%地

14、级市湖南维维股份江苏2019.09徐州市新盛投资控股集团有限公司17.00%地级市江苏宁波建工浙江2019.10宁波交通投资控股有限公司29.92%地级市浙江润达医疗上海2019.10杭州市下城区国有投资控股集团有限公司20.02%区县级浙江东尼电子浙江2019.10湖州新型城市投资发展集团有限公司3.12%区县级浙江 -4-固收专题分析报告上市公司简称上市公司属地股权变更日期涉及城投平台城投持股比例城投行政层级城投属地合众思壮北京2019.10郑州航空港区兴慧电子科技有限公司（郑州航空港兴港投资集团有限公司子公司）20.02%国家级园区河南ST 人乐广东2019.11西安曲江文化产业投资(集

15、团)有限公司21.15%国家级园区陕西全通教育广东2019.12中山市交通发展集团有限公司9.18%地级市广东爱迪尔福建2019.12龙岩市汇金发展集团有限公司1.96%地级市福建双箭股份浙江2020.03桐乡市城市建设投资有限公司5.10%区县级浙江镇海股份浙江2020.04宁波舜通集团有限公司11.49%区县级浙江海南发展广东2020.05海南省发展控股有限公司27.12%省级海南闽发铝业福建2020.05上饶市城市建设投资开发集团有限公司29.99%地级市江西科伦药业四川2020.05雅安市国有资产经营有限责任公司6.48%地级市四川音飞储存江苏2020.06景德镇陶文旅控股集团有限公司

16、29.99%地级市江西玉龙股份山东2020.06济南高新控股集团有限公司24.00%国家级园区山东大千生态江苏2020.06南京安居建设集团有限责任公司8.76%地级市江苏江淮汽车安徽2020.07安徽省国有资本运营控股集团有限公司8.08%省级安徽石大胜华山东2020.07青岛开发区投资建设集团有限公司7.50%国家级园区山东德宏股份浙江2020.08宁波市镇海投资有限公司29.99%区县级浙江世联行广东2020.08珠海大横琴集团有限公司15.94%国家级园区广东孚日股份山东2020.09高密华荣实业发展有限公司18.72%区县级山东经纬辉开天津2020.09湖南天易集团有限公司4.38%

17、国家级园区湖南万集科技北京2020.09西藏开发投资集团有限公司0.42%省级西藏杭州银行浙江2020.09苏州苏高新科技产业发展有限公司3.00%国家级园区江苏裕兴股份江苏2020.09常州投资集团有限公司1.21%地级市江苏华瑞股份浙江2020.10梧州市东泰国有资产经营有限公司10.82%地级市广西万马股份浙江2020.11青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司25.01%国家级园区山东铜峰电子安徽2020.11铜陵大江投资控股有限公司19.79%国家级园区安徽高斯贝尔湖南2020.12潍坊滨城投资开发有限公司29.00%区县级山东ST 亚星山东2020.12潍坊市城市建设发展投资集团有限公

18、司12.67%地级市山东*ST 宝实宁夏2020.12宁夏国有资本运营集团有限责任公司29.08%省级宁夏科恒股份广东2020.12株洲高科集团有限公司5.89%国家级园区湖南嘉澳环保浙江2020.12常州投资集团有限公司1.45%地级市江苏华邦健康重庆2020.12西安投资控股有限公司0.79%地级市陕西伊戈尔广东2020.12江西庐陵建设发展有限公司1.41%国家级园区江西中利集团江苏2021.02苏州沙家浜旅游发展有限公司5.61%区县级江苏*ST 麦趣新疆2021.02昌吉州国有资产投资经营集团有限公司8.32%地级市新疆麦克奥迪福建2021.03北京亦庄投资控股有限公司29.99%国

19、家级园区北京来源：Wind，国金证券研究所涉及的城投平台有何特点？2010 年以来发生的 89 起城投入主上市公司案例中，共涉及 81 家城投主体，主体评级方面以中高等级城投为主，AAA、AA+级平台分别有 33 家、32 家，占比分别为 40.74%、39.51%；行政层级方面，地级市和国家级园区主体较多的入主上市公司，其中涉及地级市平台 32 家，国家级园区平台 23 家，占比分别为 39.51%、28.40%。-5-固收专题分析报告图表 4：入主上市公司的城投行政层级分布（家）图表 5：入主上市公司的城投主体评级分布（家）2 21233地级市23区县级省级AAA AA+AA无评级来源：W

20、ind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所17329图表 6：入主上市公司的城投资产规模分布（家）图表7：入主上市公司的城投货币资金/短债分布（家）25大于等于10.5,1)31200亿以下未披露来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所1113819国家级园区AA-从资产规模及偿债能力来看，涉及城投的资产规模一般较大，且偿债能力也往 往较强，资金较为充裕。具体来看，涉及的 81 家城投平台中，46 家平台资产 总计超过 500 亿，占比 56.79%，有 25 家平台资产规模在 200 亿-500 亿之间， 占比约 30.86%；且有 38 家平台货币资金对短期债

21、务的覆盖比例超过了 100%， 31 家覆盖比例在 50%-100%之间，占比分别为 46.91%、38.27%。200-500亿(0,0.5)未披露二、城投入主上市公司的动因不同区域、不同主体入主上市公司都有不同的背景和动因，那么对于城投平台 而言的意义也会有所出入，我们首先需要从逻辑上区分来看待。总体来看，城投入主上市公司的动因主要可以概括为以下 2 类：产业投资。城投公司基于支持当地重点产业发展、导入相关产业、或看好某一产业及上市公司发展前景、亦或是与平台自身业务可产生协同效应而收购上市公司股权，取得对其控制权，从而扩展平台业务板块并调整优化资产结构，如成都体育产业投资集团有限责任公司（

22、蓉城文化的子公司）入主莱茵体育。民企纾困。在上市民企面临经营业绩严重下滑、融资困难、偿债压力巨大等问题时，城投平台可能会基于地方政府要求、国有企业责任、当地民生就业、税收贡献等多方面考虑收购上市公司，帮助解决上市民企流动性危机，如-6-固收专题分析报告昌吉国投入主*ST 麦趣。但除此之外，随着国家鼓励城投平台进行转型、甚至上市，越来越多城投通过 收购上市公司来进行市场化转型或者借壳上市。城投公司入主上市公司似乎都 带有一些市场化转型的意味，一方面来看，城投入主上市公司可以开拓经营性 业务板块，引入资本市场管理机制，为寻求未来发展奠定基础；另一方面来看， 优质城投通过资产置换实现借壳上市，也能够

23、为其自身扩宽公开市场融资渠道， 具有典型意义的便是之前中新集团 IPO。图表 8：国家鼓励城投平台转型的政策文件梳理时间部门文件内容2010/6/10国务院国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知（国发201019号）对承担有稳定经营性收入的公益性项目融资任务并主要依靠自身收益偿还债务的融资平台公司，以及承担非公益性项目融资任务的融资平台公司，要按照中华人民共和国公司法等有关规定，充实公司资本金，完善治理结构，实现商业运作；要通过引进民间投资等市场化途径，促进投资主体多元化，改善融资平台公司的股权结构。2010/11/20发改委国家发展改革委办公厅关于进一步规范地方政府投融资平台公

24、司发行债券行为有关问题的通知（发改办财金20102881 号）符合企业债券发行条件的投融资平台公司发行企业债券，提高直接融资的比重。为了有效防范投融资平台公司债券风险以及连带的地方政府债务风险，投融资平台公司应不断增强公司的自营性经营收入，提高可持续经营 能力。2015/3/5国务院2015 年中央政府工作报告1深化国企国资改革。准确界定不同国有企业功能，分类推进改革。加快国有资本投资公司、运营公司试点，打造市场化运作平台，提高国有资本运 营效率。有序实施国有企业混合所有制改革，鼓励和规范投资项目引入非国有资本参股。2015/5/19国务院办公厅国务院办公厅转发财政部 发展改革委人民银行关于在

25、公共服务领域推广政府和社会资本合作模式指导意见的通知（国办发201542 号）大力推动融资平台公司与政府脱钩，进行市场化改制，健全完善公司治理 结构， 对已经建立现代企业制度、实现市场化运营的，在其承担的地方政府债务已纳入政府财政预算、得到妥善处置并明确公告今后不再承担地方政府举债融资职能的前提下，可作为社会资本参与当地政府和社会资本合作项目，通过与政府签订合同方式，明确责权利关系。2015/12/21财政部关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见（财预2015225 号）取消融资平台公司的政府融资职能，推动有经营收益和现金流的融资平台公司市场化转型改制。2016/3/5国务院2016 年中央

26、政府工作报告2深化投融资体制改革，继续以市场化方式筹集专项建设基金，推动地方融资平台转型改制进行市场化融资， 探索基础设施等资产证券化，扩大债券融资规模。2017/3/5国务院2017 年中央政府工作报告3深入推进国企国资改革。要以提高核心竞争力和资源配置效率为目标，形 成有效制衡的公司法人治理结构、灵活高效的市场化经营机制。今年要基本完成公司制改革。深化混合所有制改革，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。2017/4/26财政部关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知（财预201750 号）（1）进一步规范融资平台公司融资行为管理，推动融资平台公司尽快转型为市场

27、化运营的国有企业；（2）依法合规开展市场化融资，地方政府及其所属部门不得干预融资平台公司日常运营和市场化融资；（3）地方政府不得将公益性资产、储备土地注入融资平台公司，不得承诺将储备土地预期 出让收入作为融资平台公司偿债资金来源，不得利用政府性资源干预金融机构正常经营行为。2018/2/8发改委、财政部关于进一步增强企业债券服务实体经济能力严格防范地方债务风险的通知（发改办财金2018194 号）（1）企业债券的申报企业应当实现业务市场化、实体化运营；（2）严禁将公益性资产及储备土地使用权计入申报企业资产；（3）不得将申报企业信用与地方政府信用挂钩；（4）严禁申报企业以各种名义要求或接受地方政

28、府及其所属部门为其市场化融资行为提供担保或承担偿债责任；2018/3/5国务院2018 年中央政府工作报告4推进国资国企改革。制定出资人监管权责清单。深化国有资本投资、运营公司等改革试点，赋予更多自主权。继续推进国有企业优化重组和央企股份制改革，加快形成有效制衡的法人治理结构和灵活高效的市场化经营机1来源： HYPERLINK /guowuyuan/2015zfgzbg.htm /guowuyuan/2015zfgzbg.htm 2来源： HYPERLINK /guowuyuan/2016zfgzbg.htm /guowuyuan/2016zfgzbg.htm 3来源： HYPERLINK /

29、guowuyuan/2017zfgzbg.htm /guowuyuan/2017zfgzbg.htm 4来源： HYPERLINK /guowuyuan/2018zfgzbg.htm /guowuyuan/2018zfgzbg.htm -7-固收专题分析报告制，持续瘦身健体，提升主业核心竞争力，推动国有资本做强做优做大。积极稳妥推进混合所有制改革。落实向全国人大常委会报告国有资产管理情况的制度。2018/3/9发改委关于实施 2018 年推进新型城镇化建 设重 点任务 的通知5分类稳步推进地方融资平台公司市场化转型，剥离政府融资职能，支持转型中的融资平台公司及转型后的公益类国企依法合规承接政府

30、公益类项 目。2018/7/30国务院关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见（国发201823 号）加快推进国有资本投资、运营公司改革试点工作。国有资本投资、运营公根据国有资本投资、运营公司的具体定位和发展需要，通过无偿划转或市场化方式重组整合相关国有资本。2019/3/5国务院2019 年中央政府工作报告加快国资国企改革。加强和完善国有资产监管，推进国有资本投资、运营公司改革试点，促进国有资产保值增值。积极稳妥推进混合所有制改革。完善公司治理结构，健全市场化经营机制，建立职业经理人等制度。2019/5/28国务院关于推进国家级经济技术开发区创新提升打造改革开放新高地的意见 （ 国发

31、201911 号）支持国家级经开区提高引资质量，重点引进跨国公司地区总部、研发、财务、采购、销售、物流、结算等功能性机构。地方人民政府可依法、合规在外商投资项目前期准备等方面给予支持。支持区内企业开展上市、业务重组等。持地方人民政府对有条件的国家级经开区开发建设主体进行资产重组、股权结构调整优化，引入民营资本和外国投资者，开发运营特色产业园等园区，并在准入、投融资、服务便利化等方面给予支持。积极支持符合条件的国家级经开区开发建设主体申请首次公开发行股票并上市。2019/12/12国务院中央经济工作会议6要加快国资国企改革，推动国有资本布局优化调整。要完善产权制度和要素市场化配置，健全支持民营经

32、济发展的法治环境，完善中小企业发展的政策体系。2020/5/22国务院2020 年中央政府工作报告7提升国资国企改革成效。实施国企改革三年行动。健全现代企业制度，完善国资监管体制，深化混合所有制改革。基本完成剥离办社会职能和解决历史遗留问题。国企要聚焦主责主业，健全市场化经营机制，提高核心竞 争力。来源：财政部，国务院，发改委官网，国金证券研究所进一步来看，不同类型的城投平台在入主上市公司的意图上还会存在不同的侧重点，相对应的理解看待角度我们也应做一定的区分。我们根据城投平台的业务类型将涉及的相关主体划分为市政类建设的“纯平台”，产业投资、国资控股等产投类平台，以及综合基建和产投的园区类平台，

33、并对 2010 年以来的城投入主上市公司案例进行具体分析来探究其意图。传统市政建设类城投平台入主上市公司2010 年以来，共有 40 家市政建设类的“纯平台”收购上市公司，集中分布在2019-2020 年，其中佛山公控、徐州新盛与潍坊城建等 24 家平台是对当地上市公司进行收购，其他 16 家则为异地入主。市政建设类平台入主当地上市公司市政建设类的平台入主本地上市公司，其纾困当地民企的意图更为明显一些。 除此之外，也有布局某一产业，拓宽经营性板块，实现市场化转型或与现有业务形成互补的意图。例如，佛山公用入主智慧松德主要是民企纾困的意图，而徐州新盛收购维维股份、潍坊城建入主美晨生态，除了纾困民企

34、之外，也有产业协同或者拓宽经营性板块的考虑，当然入主本地上市公司对于当地就业税收也是有考虑的。具体来看这 3 个案例：佛山公用纾困智慧松德：佛山公用是佛山市重要的公用事业建设和运营主体， 负责城市燃气、水务和电力等公共事业。智慧松德则是集研发、制造、销售和 服务于一体的新材料装备生产企业，2017 年开始，受整体经济环境的消极影响， 公司业绩呈下降态势，经营出现困难，2017-2019 年公司营业收入分别同比下降 14.41%、44.06%、21.70%，净利润方面，2018 年同比下降更是达到了1339.29%。根据智慧松德公告来看，佛山公用入主智慧松德主要是旨在介入上5来源： HYPERL

35、INK /xinwen/2018-03/13/content_5273637.htm /xinwen/2018-03/13/content_5273637.htm 6来源： HYPERLINK /xinwen/2019-12/12/content_5460670.htm /xinwen/2019-12/12/content_5460670.htm 7来源： HYPERLINK /guowuyuan/zfgzbg.htm /guowuyuan/zfgzbg.htm -8-固收专题分析报告市公司的管理、运营，并以上市公司为平台进一步整合行业优质资源，改善上市公司的经营状况，提升上市公司的盈利能力；

36、未来，佛山公用不排除将借助上市公司平台并购优质资产等方式，进一步增强上市公司核心竞争力。可以看出，佛山公控入主智慧松德主要是为了纾困民企。截至到 2021 年 1 月，佛山公用持有上市公司 20.96%的股权。徐州新盛收购维维股份，纾困为主，也有战略投资意图：徐州新盛是徐州市资产规模最大的城投平台，业务以棚户区改造为主。维维股份也是徐州当地的粮 食及豆奶粉等固体饮料生产的上市公司， 2017 年-2019 年公司营业收入增速放缓，并且 2018 年净利润大幅下滑，同比下降 46.92%，业务发展或遇到一定瓶颈，且 公司的粮食业务政策属性较强，需要更多的政府资源优势。2019 年 9 月徐州新盛

37、入主维维股份，虽然目前与事件相关的公开信息仍较少，但表象来看 这或许是城投平台在纾困当地民企。但另一方面，徐州新盛也通过入主维维股 份实现业务的多元化转型，目前徐州市国资委已将 4 家粮库无偿划给徐州新盛， 未来将以新盛集团为主导，结合维维股份的一些经营优势，发展包括粮食收储、粮食的深加工、粮食销售等一些服务产品。截至 2020 年 3 季度，徐州新盛持有维维股份 17%的股份。潍坊城建入主美晨生态，纾困为主，产业互补为辅：潍坊城建在潍坊市城市建设和经济社会发展中具有重要地位，在项目建设、政府债务置换、政府补助等 方面得到当地政府的大力支持，业务涵盖土地出让、公用事业、资产运营等。 美晨生态是

38、一家综合性园林企业，专注于高端品质人居环境和景观的建设营造。2019 年 6 月，潍坊城建入主美晨生态，积极为美景生态大股东注入流动性，协助改变股权高比例质押状况，从根本上化解美晨生态因股东股权质押带来的不 确定性风险；并且通过城投平台在金融资源、社会资源等方面的影响力，采取 多种方式帮公司 增信，改善现金流，为公司业务的快速发展保驾护航。可以看 出，潍坊城建入主 有助于上市公司缓释股权质押风险并突破融资瓶颈，带有一 定“纾困”色彩。当 然，美晨生态的业务也可以在一定程度上与潍坊城建已有 业务形成优势互补。图表 9：市政建设类平台入主当地上市公司上市公司简称股权变更日期涉及城投平台城投行政层级

39、城投持股比例入主目的ST 坊展2011.06廊坊市投资控股集团有限公司地级市15.30%纾困山东路桥2012.12山东高速集团有限公司省级49.88%借壳上市江河集团2014.01北京城建集团有限责任公司省级2.36%-亚泰集团2015.05长春市城市发展投资控股(集团)有限公司地级市3.38%-金龙汽车2015.05福建省交通运输集团有限责任公司省级4.74%-青岛中程2015.08青岛城投金融控股集团有限公司（青岛城市建设投资(集团)有限责任公司子公司）地级市22.19%纾困大富科技2016.10蚌埠市城市投资控股有限公司地级市2.98%-彩虹股份2017.10咸阳市城市建设投资控股集团有

40、限公司地级市9.34%-国恩股份2018.03青岛城阳开发投资集团有限公司区县级0.65%-福能东方2018.12佛山市公用事业控股有限公司地级市20.96%纾困汇金股份2018.12邯郸市建设投资集团有限公司地级市28.93%战略投资美晨生态2019.06潍坊市城市建设发展投资集团有限公司地级市21.46%纾困+战略投资惠博普2019.08长沙水业集团有限公司地级市29.70%战略投资维维股份2019.09徐州市新盛投资控股集团有限公司地级市17.00%纾困+战略投资宁波建工2019.10宁波交通投资控股有限公司地级市29.92%战略投资东尼电子2019.10湖州新型城市投资发展集团有限公司

41、区县级3.12%-全通教育2019.12中山市交通发展集团有限公司地级市9.18%-双箭股份2020.03桐乡市城市建设投资有限公司区县级5.10%-镇海股份2020.04宁波舜通集团有限公司区县级11.49%战略投资大千生态2020.06南京安居建设集团有限责任公司地级市8.76%-德宏股份2020.08宁波市镇海投资有限公司区县级29.99%战略投资-9-固收专题分析报告上市公司简称股权变更日期涉及城投平台城投行政层级城投持股比例入主目的孚日股份2020.09高密华荣实业发展有限公司区县级18.72%-ST 亚星2020.12潍坊市城市建设发展投资集团有限公司地级市12.67%纾困中利集团

42、2021.02苏州沙家浜旅游发展有限公司区县级5.61%-来源：Wind，国金证券研究所市政建设类平台入主异地上市公司相较于参股、控股本地上市公司，市政建设类城投平台异地入主上市公司则具 有更强的主动性，更多或是在城投转型大背景下，开拓经营性业务，实现市场 化转型，而并非被动接收当地政府要求而对民企进行纾困。具体又可以进一步分为入主与自身业务有协同性的上市公司以及入主与自身业务协同性较弱的上市公司。以成都兴城为例，成都兴城是成都市第二大市级平台（按净资产规模），主要负 责成都市东部、南部新区基建任务，近两年来先后收购了中化岩土和红日药业。其中，中化岩土与成都兴城业务有一定关联度，中化岩土的主营

43、业务是为国内 石油石化建设项目、国家石油战略储备基地、港口、机场等大型建设项目提供 强夯地基处理服务等。成都兴城入主中化岩土可以在区域互补实现互补，通过 业务协同实现共同发展，增强自己市政建设主业的实力，并实现多产业联动发 展的目的。2020 年末，成都兴城持有上市公司 29.28%的股权，为中化岩土的第一大股东。而红日药业与成都兴城的业务关联度相对较低，红日药业深耕中药、化学合成药、生物技术药、药用辅料和原料药、医疗器械、医疗服务等诸多领域，根据上市公司披露的相关信息来看，成都兴城入主红日药业主要意在医药领域进行战略布局，并且增强上市公司盈利能力以提高股权投资回报。截止 2021 年 1月，

44、成都兴城持有上市公司股权 22.24%。图表 10：市政建设类平台入主异地上市公司上市公司简称股权变更日期涉及城投平台城投行政层级城投持股比例入主目的中化岩土2018.12成都兴城投资集团有限公司地级市29.28%战略投资闽发铝业2020.05上饶市城市建设投资开发集团有限公司地级市29.99%战略投资高斯贝尔2020.12潍坊滨城投资开发有限公司区县级29.00%战略投资红日药业2019.01成都兴城投资集团有限公司地级市22.24%战略投资中金环境2018.12无锡市市政公用产业集团有限公司地级市21.51%战略投资康欣新材2018.12无锡市建设发展投资有限公司地级市38.44%战略投资

45、ST 沪科2012.07昆明市交通投资有限责任公司地级市12.01%纾困音飞储存2020.06景德镇陶文旅控股集团有限公司地级市29.99%战略投资长虹华意2013.02绵阳科技城发展投资(集团)有限公司地级市4.13%-金信诺2019.06赣州发展投资控股集团有限责任公司地级市8.00%战略投资华瑞股份2020.1梧州市东泰国有资产经营有限公司地级市10.82%战略投资+纾困*ST 银亿2018.12宁波开发投资集团有限公司地级市5.13%纾困中化国际2013.11北京市基础设施投资有限公司省级0.74%战略投资万集科技2020.09西藏开发投资集团有限公司省级0.42%战略投资莱茵体育20

46、19.06成都体育产业投资集团有限责任公司（成都文化旅游发展集团有限责任公司子公司）地级市29.90%战略投资派思股份2019.03水发众兴集团有限公司（水发集团有限公司子公司）省级29.99%战略投资来源：Wind，国金证券研究所园区类城投平台入主上市公司2010 年以来，共有 24 起园区类平台入主上市公司的案例，其中 11 起为园区类平台入主本地上市公司，13 起为异地入住上市公司。具体来看，园区类城投平-10-固收专题分析报告台主要负责园区内的基础设施建设、产业引导和招商引资，因此，园区平台入主本地上市公司往往带有扶持当地产业发展、纾困民企等意图，而异地入主或更多的是出于招商引资带动园

47、区发展的考虑。具体看以下三个案例：大江投资纾困铜峰电子：铜峰电子是铜陵市的上市公司，主要从事薄膜电容器及相关材料的生产和销售，重点发展电子材料、新型电子元器件和电力节能装备。2020 年 7 月 4 日，其原控股股东安徽铜峰电子股份有限公司因无法清偿到期债务进行破产清算，相关股权依法进行司法拍卖。大江投资是铜陵经济技术开发区的主要平台，由于铜峰电子是铜陵市电子信息材料产业代表性企业，也是铜陵市重点上市公司，大江投资此次参与司法拍卖获得铜峰电子控制权对铜陵市具有重要意义，能够有效避免上市公司因原实际控制人债务危机受到过度波及，同时也能维护铜陵市金融生态和社会稳定。截至 2020 年 12 月，大

48、江投资持有铜峰电子 19.79%的股权。科学城公司收购威创股份，扶持当地电子信息产业：威创股份是广州市的上市企业，其超高分辨率数字拼接墙系统（DLP、LED、LCD）及解决方案业务在全球处于领先地位。科学城公司是广州经开区的平台之一，为扶持当地上市公司，收购了威创股份 10%的股权，并计划未来结合自身优势，通过上市公司平台有效整合相关资源，来提高上市公司的资产质量，提升上市公司的持续经营和盈利能力。青岛海控收购万马股份，实现产业引进：青岛西海岸新区海洋控股集团有限公 司为青岛西海岸新区的 2 大平台之一，业务涵盖基建、土地开发等领域。2020 年 11 月，青岛海控收购了万马股份 25.01%

49、的股权。万马股份是集科研、设计、制造、销售于一体的大型电缆专业生产企业，在硬件设施到技术实力在电线电 缆、高分子材料、特种线缆、及光伏新能源等领域均处于先进水平。根据相关 披露信息来看，青岛海控入主万马股份主要对上市公司价值的认同及发展前景 的看好，旨在通过整合和协同拓宽青岛海控的产业发展领域，并借助外部技术 和新区产业优势来提升西海岸新区的产业承载能力。图表 11：园区类城投平台入主上市公司上市公司简称股权变更日期涉及城投平台城投行政层级城投持股比例入主目的万马股份2020.11青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司国家级园区25.01%产业投资+引导麦克奥迪2021.03北京亦庄投资控股有限公

50、司国家级园区29.99%产业投资+引导易见股份2015.07云南省滇中产业发展集团有限责任公司国家级园区21.40%产业投资+引导铜峰电子2020.11铜陵大江投资控股有限公司国家级园区19.79%纾困世联行2020.08珠海大横琴集团有限公司国家级园区15.94%产业投资+引导威创股份2019.07科学城(广州)投资集团有限公司国家级园区10.04%产业投资+引导ST 人乐2019.11西安曲江文化产业投资(集团)有限公司国家级园区21.15%-搜于特2019.05广州高新区投资集团有限公司国家级园区8.06%-康芝药业2019.07广州高新区投资集团有限公司国家级园区10.00%-科恒股份

51、2020.12株洲高科集团有限公司国家级园区5.89%产业投资+引导玉龙股份2020.06济南高新控股集团有限公司国家级园区24.00%产业投资+引导深天马 A2014.09湖北省科技投资集团有限公司国家级园区8.00%产业投资+引导ST 德豪2017.12蚌埠高新投资集团有限公司国家级园区4.70%-中铁装配2018.12诸城市经济开发投资公司国家级园区5.00%-石大胜华2020.07青岛开发区投资建设集团有限公司国家级园区7.50%-立霸股份2019.07盐城东方投资开发集团有限公司国家级园区14.08%战略投资航天发展2014.01南京江北新区产业投资集团有限公司国家级园区3.31%经

52、纬辉开2020.09湖南天易集团有限公司国家级园区4.38%-杭钢股份2016.03宁波经济技术开发区控股有限公司国家级园区0.98%-洛阳玻璃2018.04合肥高新建设投资集团公司国家级园区0.34%-杭州银行2020.09苏州苏高新科技产业发展有限公司国家级园区3.00%-伊戈尔2020.12江西庐陵建设发展有限公司国家级园区1.41%-11-固收专题分析报告上市公司简称股权变更日期涉及城投平台城投行政层级城投持股比例入主目的合众思壮2019.10郑州航空港兴港投资集团有限公司国家级园区20.02%产业投资+引导上海临港2015.11上海市漕河泾新兴技术开发区发展总公司国家级园区35.65

53、%借壳上市来源：Wind，国金证券研究所产业投资及国资控股类平台入主上市公司2010 年以来，共有 24 起产业投资及国资控股类平台入主上市公司的案例，直观来看，与市政类建设平台的不同，产投及国资控股类平台在帮扶、引导当地产业发展上责无旁贷，但又由于自身业务定位更偏市场化一些，因此在入主上市公司的意图上与园区类平台有点相似，但又不完全相同。总体来说，产业投资及国资控股类平台入主上市公司或更多是出于产业投资的考虑，拓宽经营性业务板块，实现多元化经营，同时引导、扶持当地产业发展。具体来看：市、区级产投及国资控股类平台更侧重于自身业务的多元化以及当地的产业发展。如下城国投，是杭州市下城区重要的投资平

54、台之一，近年来秉承着“改革创新、开放共享”的战略定位，以投资带产业、促发展，积极寻找符合集团战略发展需求、产业契合度匹配的上市公司开展合作，借助资本运作、促进集团产业做大做优做强，助力下城区纵深推进全域建设。2019 年 10 月，下城国投入主润达医疗，主要是出于利用国有投资平台进一步推进上市公司所在行业资源整合，打造产业集聚高地。而省级产投及国资控股类平台则战略定位更高，从全省的视角对产业进行投资 及加以引导。以四川省为例，基于中国制造 2025 四川行动计划、四川省 “十三五”战略性新兴产业发展规划、四川省轨道交通产业发展规划（20162025）年等文件，四川省轨道交通产业列入重点发展产业

55、，计划以现代有 轨电车系统、第二代中低速磁悬浮系统、新型轨道交通系统等作为引领方向， 力争将四川省建设成为“行业引领、国际一流”轨道交通产业发展高地。新筑 股份主营业务涵盖轨道交通、桥梁功能部件、新能源汽车、超级电容，近年来 业务结构进行了调整升级，轨道交通业务是公司重点发展领域。基于上述两者， 省级平台四川发展收购了新筑股份，并将继续支持新筑股份发展轨道交通业务（5 年内不改变主营业务），同时计划以新筑股份作为产业发展的主要平台，积极利用自身资源优势助力上市公司业务发展，将上市公司打造成轨道交通领域国内领先、国际一流的标杆企业、四川名片。图表 12：产业投资及国资控股类平台入主上市公司上市公

56、司简称股权变更日期涉及城投平台城投行政层级城投持股比例入主目的西部创业2015.11宁夏国有资本运营集团有限责任公司省级29.47%纾困+借壳上市广济药业2014.10湖北省长江产业投资集团有限公司省级25.24%战略投资海南发展2020.05海南省发展控股有限公司省级27.12%产业投资+借壳上市ST 云投2012.01云南省投资控股集团有限公司省级25.10%产业投资润达医疗2019.10杭州市下城区国有投资控股集团有限公司区县级20.02%产业投资+引导*ST 宝实2020.12宁夏国有资本运营集团有限责任公司省级29.08%纾困科伦药业2020.05雅安市国有资产经营有限责任公司地级市

57、6.48%-新筑股份2018.08四川发展(控股)有限责任公司省级13.60%产业投资+引导*ST 麦趣2021.02昌吉州国有资产投资经营集团有限公司地级市8.32%纾困东湖高新2010.03湖北省联合发展投资集团有限公司省级4.10%-国机汽车2011.12天津渤海国有资产经营管理有限公司省级3.41%-江淮汽车2020.07安徽省国有资本运营控股集团有限公司省级8.08%产业投资+引导*ST 华映2016.10莆田市国有资产投资有限公司地级市13.73%-2018.01四川发展(控股)有限责任公司省级4.49%-海南矿业2017.02常州投资集团有限公司地级市0.51%-方正证券2014

58、.08乐山国有资产投资运营(集团)有限公司地级市1.29%-12-固收专题分析报告上市公司简称股权变更日期涉及城投平台城投行政层级城投持股比例入主目的嘉澳环保2020.12常州投资集团有限公司地级市1.45%-东方精工2018.06泸州市工业投资集团有限公司地级市2.06%-爱迪尔2019.12龙岩市汇金发展集团有限公司地级市1.96%-华邦健康2020.12西安投资控股有限公司地级市0.79%-裕兴股份2020.09常州投资集团有限公司地级市1.21%-长信科技2018.11安徽省投资集团控股有限公司省级11.09%-清新环境2019.07四川发展环境投资集团有限公司（四川发展(控股)有限责

59、任公司子公司）省级42.47%-甘咨询2017.10甘肃省国有资产投资集团有限公司省级57.37%借壳上市来源：Wind，国金证券研究所三、如何看待城投入主上市公司？城投入主上市公司的机遇与风险城投入主上市公司对城投平台来说既是机遇，但也存在风险。机遇方面，从城投自身来看，一方面，入主上市公司后城投可以拓展经营性业务或者与自身业务发挥协同效应，从而实现多元化经营，增加经营性现金的流入；另一方面，城投可以将优质资产注入上市公司，实现国有资产的保值增值，同时扩宽公开市场融资渠道。而从区域层面来看，城投平台入主上市公司可以起到扶持当地产业的作用，此外，还能通过入主上市公司引进相关产业链上下游，实现产

60、业的集聚或升级，从而促进当地经济的发展，最终反哺税收，形成正向循环。但城投入主上市公司亦有诸多风险点，毕竟市场化经营与产业发展存在不确定性，而风险确是实实在在的影响城投的短期流动性，因此这也是市场所关心的重点。具体可以分为 3 点：缺乏市场化经验，无法与上市公司很好的进行整合。城投平台往往在市场化经营上缺乏经验，即使收购了优质上市公司，也未必能很好的进行资源整 合，从而在经营上实现突破，特别是对于部分经济实力较弱且没有优势产业区 域的城投平台而言，由于其自身禀赋有限，收购优质上市公司本来就较为艰难， 但如果又想通过入主上市公司实现转型而将自己绑定在二级市场生存艰难的上 市公司身上，可能会面临更