运用利率期货规避市场风险（DOC15）

1、.：.；运用利率期货，躲避市场风险简介：随着利率市场化改革的深化和债券市场规模的扩展，如何使利率风险得到及时、充分、有效的化解和释放，不断是困扰我国债券市场安康开展的重要问题。因此，我们应加快利率期货的研讨与开发，尽早推出。国债期货 有效管理利率风险10月29日，央行宣布从这天起调息，我国债券市场应声而下。其缘由正在于我国至今尚未推出真正意义上的市场做空机制，因此债券市场的利率风险日渐凸现。现实上，由于今年以来债券市场一直弥漫着人民币利率上调的预期，中长期债券更是一路走低，特别是今年4、5月份，我国债市在利率上调预期的压力下，出现了前所未有的暴跌，以国有商业银行为主的金融机构由于大量持有中长期

2、国债，其境地是可想而知的。这其中，一个显而易见的缘由就是，我国现有的利率风险管理手段已远不能满足投资者对风险进展有效管理的需求。众所周知，目前调整债券久期，使资产与负债久期相匹配，是我国债券市场投资者管理利率风险的独一手段。但是，随着利率调整的风险不断添加，仅靠这些手段已无法应对债券市场的利率风险。国外的阅历通知我们，利率期货是一种能躲避利率风险的重要手段。而如今中国债券市场投资者迫切需求建立以利率衍生品为根底，对利率风险进展动态和自动的风险管理方式。根据利率走势变化，运用衍生金融工具对冲市场风险，不断做动态调整，投资者就可以经过投资组合管理获取理想的风险与收益配比。从现实的角度来看，当前要推

3、出利率期货，最具条件的就是国债利率期货，由于国债利率是中国各种利率中市场化程度最高的。假设开展国债期货买卖，就能促进债券市场的价钱发现。首先，国债期货将在我国利率体系中正式引入远期价钱提示机制。其价钱反映的是标的券价钱的预期，进而反映市场对利率的相应预期，这将为国债发行体与投资者的债券资产组合提供决策根据。其次，有助于为投资者提供更多的盈利方式，促进债券合理定价。不仅可以极大地提高定价效率，更能改动“做多才干盈利的单向盈利方式，并构筑更为平滑合理的市场收益率曲线。第三，有利于加快债券市场整合与一致的进程。目前，我国银行间债市和买卖所债市呈分治情况，“同券不同价景象较为突出。假设开展国债期货买卖

4、，只需满足交割条件，两个市场的债券都能用于最后交割，从而间接地打通银行间和买卖所两个市场。此外，开展国债期货买卖还将活泼债券市场，提高现券市场的流动性。同时，它还将对我国国债发行和货币政策的实施起到明显的促进作用。当然，我们也要清楚地认识到，期货市场的风险是很大的，虽然开展国债期货的时机已成熟，但相关的法律体系还要进一步完善。据了解，上海期货买卖所等机构对国债期货已进展了长期、深化的研讨。随着我国债券现货市场的发育壮大，以及期货市场监管体系的不断完善，我们有理由置信，适时推出国债期货买卖，将在建立多层次金融市场体系，维护金融运转和金融市场的整体稳定等方面起到积极的作用。 李倩健全法律体系 开展

5、利率期货开展利率期货买卖，有助于资源配置效率的提高，也有助于政府掌握准确的经济动态信息，丰富宏观调控手段，对我国金融市场的开展与国民经济的运作具有重要意义。2003年下半年以来，我国债券市场动摇猛烈，给许多投资者带来了很大损失。推出利率期货，为投资者提供躲避利率风险的呼声越来越高。然而，一个新的金融种类的产生必需求有成熟的市场条件配合，短少必要市场条件的金融期货种类将蕴藏宏大的风险。利率构成机制不健全，存贷利率还未放开目前，我国同业拆借市场、债券市场、票据市场和公开市场业务曾经根本建立了市场化的利率构成机制，但作为金融市场主体组成部分的银行存贷款利率，依然主要由中央银行以行政方式确定，使利率构

6、成机制从总体上表现出外生性质。央行对货币市场调理中的利率和金融机构以及其他金融市场上的利率具有不同的构成机制，两者的运转是相互脱节的。可见，目前我国利率控制的存在是我国开展利率期货的一大妨碍。债券现货市场还不兴隆，流动性有待提高国际上的利率期货是以国债期货为主要代表，而国债期货推出的根底是必需有一个完善兴隆的债券现货市场，尤其是国债现货市场。我国的债券现货市场近几年来获得了很大开展，但目前总体而言还不兴隆，市场流动性并不很高，而这直接影响到我国利率期货的推出。首先，债券现货买卖并不非常活泼，做市商制度、同业经纪制度、融资融券机制、券款对付DVP结算机制等对于提高市场流动性有艰苦意义的市场根底制

7、度尚未真正建立。近几年，我国债券市场流动性虽较往年有了很大幅度提高，但其开展程度还难以支撑国债期货的推出。其次，我国的债券期限构造不平衡，国债定期滚动发行机制尚未建立，难以构成有效的市场基准利率。期限构造的不合理和国债定期滚动发行机制的缺位，必然难以构成一个一致的市场基准利率和完好的市场利率体系，无法构造合理的收益率曲线，而这就难以为开展国债期货提供一个良好的利率根底。此外，由于没有真正实现一致托管，银行间市场和买卖所市场之间存在一定程度的分割，这不仅严重制约了债券市场的效率和功能发扬，而且妨碍了合理市场价钱的构成，均不利于国债期货的推出。 缺乏成熟的投资主体，容易构成过度投机在期货买卖中套期

8、保值者和投机者都是不可或缺的。目前，在我国货币市场和债券市场上，商业银行应该是最具有避险需求的投资者群体，应成为利率期货中最主要的套期保值者。但是，根据规定，作为套期保值者的商业银行等金融机构目前尚不具备参与利率期货买卖的资历。因此，在目前的制度框架下推出利率期货，就容易出现过度投机，不利于利率期货种类乃至整个金融市场的开展。另外，我国目前的金融机构大多数尚未建立科学的企业法人治理构造，内控机制也大多较为脆弱。在金融机构尚未建立起有效的风险控制和管理机制之前，允许金融机构参与利率期货买卖无疑也存在着较大的风险。法规体系不够健全，监管体制有待完善经过长期治理整顿，我国期货市场的规章制度体系逐渐构

9、成，但详细到利率期货的推出，目前的法规体系还不够健全。推出利率期货还需重新构建一套完善的法规体系。从监管体制上看，目前有关监管关系也尚未理顺。债券市场的多头监管问题没有处理，也使国债期货同样会面临多头监管的问题。因此，在这种背景下，对利率期货采用什么样的监管体系，如何理顺监管关系等等，都是在开展利率期货之前必需处理的问题。综上所述，虽然市场迫切等待推出利率期货，但不能够一蹴而就，目前开展利率期货的市场环境尚不成熟，需求循序渐进，培育适宜于利率期货市场开展的环境，待其相对成熟后再行推出。作者为北京大学金融学硕士，现任中央国债登记结算公司研发部业务经理 蔡国喜 国际利率期货市场开展特征与启示20世

10、纪90年代以来，随着国际金融市场的全球化趋势和日益添加的不确定要素所带来的对风险投资和管理工具的需求，加上信息技术的广泛运用，国际利率期货买卖获得了突飞猛进的开展，并呈现出以下一些新的开展趋势。买卖量逐年上升自1975年第1只利率期货问世以来，利率期货的买卖量呈逐年攀升趋势。根据美国FIA统计，2003年全球利率期货、期权买卖量到达18.8亿手，比上年增长27.3，占全球各类期货、期权买卖量的24；根据国际清算银行BIS2003年的统计，利率期货买卖金额到达588万亿美圆，比上年增长24.5，占全球各类金融期货买卖金额的94。种类构造日益完善金融自在化开展推进了利率市场化的进程，而伴随利率市场

11、化而来的利率风险，那么成为各国开展各种利率期货的原动力。目前，利率期货的根底种类包括各种货币市场上的短期国库券、短期市政债券、存款凭证、商业票据、回购协议和资本市场上的长期国债、中期国债、中长期市政债券、公司债券等。但随着市场的实际检验，买卖日益集中在银行间同业拆借利率和中长期国债上。在期限构造上，目前市场上的利率期货足以满足各类买卖者对不同期限利率风险躲避、套期保值和投机等的需求，构成了日益完善的利率风险管理产品体系。如以EUREX为例，债券期货有Euribor futures1个月，Euribor futures3个月、Euroschatz futures1.752.25年，Eurobob

12、l futures3.55年，Eurobund futures8.510.5年，Eurobuxl futures2030.5年等。市场竞争日趋猛烈在猛烈的市场竞争中，不少国家和地域的买卖所争相上市别国的利率期货合约，以增大其市场份额。伦敦国际金融期货买卖所就曾经胜利上市了日本政府债券和德国债券期货。伦敦国际金融期货买卖所LIFFE就先于德国期货买卖所推出德国国债期货买卖，并一度成为LIFFE的最活泼种类之一。德国期货买卖所于成立当年年末也推出本国国债期货，但由于买卖习惯和国内期货买卖限制较多等缘由，在德国的国债期货合约买卖很不活泼。直到采用先进买卖技术与良好的效力，在上市8年后德国期货买卖所现

13、为EUREX的国债期货合约买卖才获得胜利，伦敦国际金融期货买卖所的德国国债期货买卖量才下降到零。1998年10月，LIFFE停顿了德国国债期货买卖，后在2001年被并入新泛欧买卖所EURONEXT。 欧洲和亚洲等利率期货市场开展迅速利率期货最初产生于美国，由于其在利率风险躲避等方面的杰出效果而逐渐在全世界推行开来。目前，欧洲利率期货市场后来居上，构成了一个以美圆收益率和欧元收益率为主的两大主要的国际利率期货买卖。欧洲买卖所EUREX国债期货买卖量曾经超越了美国芝加哥期货买卖所CBOT。同时，亚洲利率期货市场也开展迅速。像韩国期货买卖所就于1999年9月推出韩国国债利率期货，2002年5月推出国

14、债期货期权，并呈现大幅上升趋势，2003年利率期货买卖量到达1066.5万张，日买卖量从2000年的6000手添加到2003年的4.3万手。另外，印度和我国台湾地域也分别在2003年5月和2004年1月推出了国债期货买卖。从以上分析可见，利率期货曾经成为世界上成交量最大的金融期货种类，是国际金融市场的重要组成部分，市场间竞争也越来越猛烈。随着我国参与世界贸易组织和利率市场化进程的加快，我国商业银行等金融机构也面临着宏大利率风险，因此开展我国利率期货买卖意义艰苦。根据国际阅历，不同国家与地域在开展本人的利率期货市场时，均有机结合了本人国家与地域利率市场化的进程与详细金融市场需求。因此，充分鉴借国

15、际成熟阅历，开展我国的利率期货市场非常必要。作者为经济学硕士、金融工程学博士生，国际商务师、高级经济师，长期从事国债期货与股指期货等期货方面的研讨任务，现任上海期货买卖所开展研讨中心总监 鲍建平机构投资者如何运用债券期货通常来说，期货市场的参与者可分为投机、对冲和套利三大类别。在成熟债券市场中，债券期货是机构投资者必不可少的投资工具。债券期货流动性好，买卖本钱低利用期货市场操作相对简单，易于实现投资需求。国际上许多机构投资者，特别是所谓的宏观投资者如宏观对冲基金往往只是对产品类别进展分析，不直接分析个别券种，从而多直接利用债券期货进展资产配置。很多大型的债券共同基金、企业退休基金的资产配置也与

16、此类似。债券期货还可用来进展放大操作，以求获得更高的投资报答。正由于期货市场具有放大操作功能，加之参与者多为大型机构投资者，信息的利用程度较高，信息传导比债券市场快捷，因此债券期货市场多比债券市场的流动性好，买卖本钱更低。宏观投资者的投资战略普通是基于对各国宏观经济目的的分析而构成的。宏观经济的开展、利率政策的变化等要素是影响宏观投资在股票、债券及外汇市场资产配置的关键，这些要素多对同类资产产生类似的影响，同类别券种之间的相对差别那么不受这些宏观经济目的的影响。经过直接投资各国债券期货市场、外汇期货市场以及股票期货市场，可以防止详细债券或股票的选择，到达最有效率的宏观投资目的。值得一提的是，债

17、券期货市场允许做多或做空，能满足持不同观念投资者的不同战略需求。组合资产管理时，债券期货更多用来作为调整短期资产配置的工具。当投资管理者决议降低国债，添加现金份额时，直接卖出持有的国债买卖本钱往往较大，尤其在市场流动性较差的情况下，大型机构投资者需求卖出的量往往较大，会对价钱产生影响。比如，卖出会使价钱下跌，添加买卖本钱。但是，假设经过债券期货市场，卖空债券期货，可以有效的到达目的，同时经过期货市场操作不会改动债券的现货头寸，在未来需求买入国债，减少现金份额时，直接调理期货头寸便可以低本钱地实现目的。例如，对于一个全球性债券投资组合而言，减持美国国债，增持日本国债，可经过卖空美国国债期货，买入

18、日本国债期货来实现。债券期货是最常见的利率风险对冲工具债券期货与债券类似，其利率的敏感性都为负，即当利率上升下降时，债券期货或债券的价钱会下降上升。债券持有者可经过卖空适量的债券期货来消除利率变化带来的风险。债券价钱随利率变化的敏感度便是通常所说的久期，债券的久期与债券期货的久期匹配，就可以消除久期风险。许多机构，尤其是金融中介机构，如银行、投资银行、保险公司及其它投资机构，都经常利用债券期货来对冲其债券类资产的利率风险。对于债券投资组合，久期风险和收益曲线的型变风险至关重要。利用债券期货来调整债券组合的久期，一方面可以节省买卖本钱，另一方面还可坚持现货债券组合的头寸不变，获得相对丰厚的报答。

19、在债券种类充足时，债券组合的久期可恣意调整，假设投资者希望调整债券组合在收益曲线发生型变时的报答，最有效的方法是运用债券期货。举例来说，假设投资组合集中在长期债券，但投资者预期中长期510年债券收益曲线将变陡，那么卖出长期10年债券期货，买入中期5年债券期货就可以防止曲线变陡带来的损失。债券期货还可用来提高债券组合收益。卖出债券，所得现金投资于逆回购，同时买入相当数量的债券期货。当债券期货定价廉价时，这种置换可以添加投资报答。由于债券期货投资的会计、税务处置不同于债券现货，因此这种用债券期货置换债券的投资方式也有一定的局限性。这类买卖通常对以绝对报答为目的的投资机构，如债券共同基金、银行自营买卖等有较大的吸引力。债券期货与现货之间的套利也是许多机构投资者，尤其是市场中性对冲基金和投资银行等机构非常关注的。虽然在利率上，债券期货与债券现货的价钱应该匹配，但由于市场参与主体的差别，会有基点差存在，尤其是瞬时的相对价钱差别会经常出现。举例来说，宏观投资者对经济数据的反响会较快传送到流动性好的债券期货市场，然后才反响到现货市场，其他信息类似，致使期货市场与现货市场间的价钱变化具有时间差。积极的套利投