现制茶饮高增赛道品牌渐显深耕供应链及数字化核心壁垒

1、目录核心逻辑： 2催化剂： 2与市场认知的不同： 2 HYPERLINK l _TOC_250035 一、行业：数千亿潜在市场，消费者快速渗透 1 HYPERLINK l _TOC_250034 （一）新式茶饮重塑行业，市场规模增速快 1 HYPERLINK l _TOC_250033 （二）消费者趋势：女性及年轻群体居多，覆盖面逐步扩大 2 HYPERLINK l _TOC_250032 （三）行业整体受益口味接受度及配料丰富性 6 HYPERLINK l _TOC_250031 （四）店型灵活，布局场景多样化 7 HYPERLINK l _TOC_250030 1、多样化茶饮消费场景对应差

2、异品牌定位 7 HYPERLINK l _TOC_250029 2、茶饮龙头自上而下布局全场景覆盖 9 HYPERLINK l _TOC_250028 二、对比：打造国民现制饮品，差异化模式探索 10 HYPERLINK l _TOC_250027 （一）类比咖啡打造国民现制饮品 10 HYPERLINK l _TOC_250026 （二）直营加盟模式对比：盈利战略差异决定扩张路径 11 HYPERLINK l _TOC_250025 1、直营及加盟各有优势，具体模式设计存差异 11 HYPERLINK l _TOC_250024 2、高端现制茶饮主要采取直营打造商业模式 12 HYPERLI

3、NK l _TOC_250023 （三）高端茶饮发展模式对比 13 HYPERLINK l _TOC_250022 三、现制茶饮主要企业：品牌效应渐凸显，头部迎高投入扩张期 15 HYPERLINK l _TOC_250021 （一）现有竞争者层次较清晰 15 HYPERLINK l _TOC_250020 1、国内现制茶饮发展阶段逐步走向成熟初期 15 HYPERLINK l _TOC_250019 2、现制茶饮各档次品牌效应渐凸显 15 HYPERLINK l _TOC_250018 （二）奈雪的茶：望成现制茶饮 IPO 第一股 17 HYPERLINK l _TOC_250017 1、发

4、展历程：快速发展，模式持续迭代 17 HYPERLINK l _TOC_250016 2、创始人持股集中，管理层经验丰富 18 HYPERLINK l _TOC_250015 3、高端市场认知度较高，经营数据总体稳健 19 HYPERLINK l _TOC_250014 4、重视供应链及技术布局 23 HYPERLINK l _TOC_250013 （三）喜茶：高端现制茶饮龙头标杆 23 HYPERLINK l _TOC_250012 （四）蜜雪冰城：下沉市场走出的规模之王 27 HYPERLINK l _TOC_250011 1、发展历史较长，低价赛道壁垒深筑 27 HYPERLINK l

5、_TOC_250010 2、加盟扩张盈利模式及支持体系完善 27 HYPERLINK l _TOC_250009 （五）现制茶饮成熟门店盈利可观，头部企业加速投入 27 HYPERLINK l _TOC_250008 四、现制茶饮优质企业壁垒渐筑 32 HYPERLINK l _TOC_250007 （一）数字化转型全面赋能 32 HYPERLINK l _TOC_250006 （二）私域流量运营与营销 33 HYPERLINK l _TOC_250005 1、私域流量运营：增强粘性与开拓延伸价值 33 HYPERLINK l _TOC_250004 2、借助流量数据精准营销 34 HYPER

6、LINK l _TOC_250003 （三）“第三空间”与产品宽度的延伸与赋能 36 HYPERLINK l _TOC_250002 1、第三空间将成为现制茶饮流量运营及营销的增量 36 HYPERLINK l _TOC_250001 2、更加熟悉国内市场或打通产品宽度拓宽之路 37 HYPERLINK l _TOC_250000 （四）供应链强掌控能力建设 37（五）持续创新迭代强化用户心智 38五、未来发展趋势 40（一）发展趋势：重塑流量运营，把控核心壁垒 40（二）市场对未来的预判：资本追捧，潜在空间巨大 401、资本持续入局 402、行业标准制定后头部护城河壁垒提升 413、门店加密

7、空间仍大，市场教育后发展潜力足 414、高端现制茶饮逐步下沉 425、品牌成熟后具备 IP 及文化运营平台能力 43风险提示 43图表目录图表 1： 新式茶饮的产品主要表现形式 1图表 2： 新式茶饮重塑茶饮行业特征 1图表 3： 我国茶饮市场及现制茶饮规模、增速（亿元） 2图表 4： 不同档次现制茶饮店规模及增速（亿元） 2图表 5： 高端现制茶饮店市占率较集中 2图表 6： 2017-2021E 新式茶饮门店数量（万家） 2图表 7： 2017-2021E 新式现制茶饮消费者规模（亿人） 3图表 8： 2017-2021E 新式现制茶饮市场规模（亿元） 3图表 9： 新式茶饮男女消费者比例

8、约达到 4:6 3图表 10： 90 后及女性消费者为新式茶饮消费主力军 3图表 11： 新式茶饮消费白领人群及高学历人群占比提升 4图表 12： 新茶饮消费者职业分布TGI 4图表 13： 90 后和 00 后消费者新式茶饮月均消费 4图表 14： 新式茶饮消费者每月可支配收入 4图表 15： 新式茶饮消费频率 5图表 16： 新式茶饮主要点单模式 5图表 17： 新茶饮消费的价位选择以中端和高端为主 5图表 18： 新式茶饮主要消费场景 5图表 19： 疫情后微信支付餐饮类别笔数增长率 6图表 20： 消费者对新式茶饮粘性在提升 6图表 21： 中国茶叶市场规模大于咖啡市场（亿元） 6图表

9、 22： 新茶饮预计复合增速较快 6图表 23： 现制茶饮搭建线上线下全渠道平台 8图表 24： 喜茶（左）与奈雪的茶小程序界面 8图表 25： 全球生咖啡消费量增速趋缓 10图表 26： 中国咖啡市场规模及增速预测 10图表 27： 茶百道加盟流程 11图表 28： COCO 都可合作经营申请流程 11行业深度报告图表 29： 星巴克中国发展的几个阶段 13图表 30： 现制茶饮店主要发展阶段 15图表 31： 高中低价位现制茶饮代表品牌 16图表 32： 奈雪的茶发展历程及里程碑 17图表 33： 最后实际可行日期公司股权结构 18图表 34： 奈雪每单平均销售价值领先 19图表 35：

10、奈雪PRO 门店 21图表 36： 奈雪的茶门店展示 21图表 37： 2020 年喜茶门店持续扩张 24图表 38： 喜茶较快推新速度和丰富的 SKU 24图表 39： 喜茶黑金主题店 25图表 40： 喜茶 GO 店 25图表 41： 喜茶深耕供应链上游 25图表 42： 喜茶精选优质茶叶及原料 25图表 43： 喜茶数字化营销战略 26图表 44： 喜小茶饮料厂 26图表 45： 喜小茶瓶装厂气泡水 26图表 46： 现制茶饮业数字化体系 32图表 47： 私域流量构建步骤及措施 33图表 48： 喜茶小程序喜茶百货 33图表 49： 乐乐茶小程序官方商城 33图表 50： 主要餐企及茶

11、饮企业会员体系搭建 34图表 51： 三大品牌总共联名 IP 数量比较 35图表 52： 喜茶联名品牌分类及数量 35图表 53： 喜茶公众号食品安全宣传 35图表 54： 喜茶公众号自建茶园宣传 35图表 55： 主要现制茶饮企业店型 36图表 56： 奈雪的茶主要软欧包产品 37图表 57： 乐乐茶特色软包 37图表 58： 喜茶 2020 年部分新款饮品 38图表 59： 奈雪宝藏茶系列 38图表 60： 喜茶、奈雪、乐乐茶与星巴克店面数量对比（截至 2020.6.14） 42表 1： 现制茶饮店线下门店场景比较 8表 2： 蜜雪冰城及 7 分甜加盟模式具体费用及要求 12表 3： 公司

12、高管层相关资料 18表 4： 奈雪的茶经营数据（万元） 20表 5： 门店数量及收益数据（百万元） 20表 6： 奈雪的茶门店店均数据（万元） 22表 7： 奈雪的茶同店数据 22表 8： 奈雪的茶单店模型预测 28表 9： 奈雪的茶 2021-2022 年净利润预测 29表 10： 奈雪的茶资产负债情况（万元） 30表 11： 主要现制茶饮品牌供应链建设情况 38表 12： 部分茶饮企业最新融资情况 41一、行业：数千亿潜在市场，消费者快速渗透（一）新式茶饮重塑行业，市场规模增速快新式现制茶饮重塑行业认知。现制茶饮行业目前整体正处于粗放式发展向精细化发展的转型期，商业模式和行业标准不断探索，

13、高端现制茶饮品牌逐渐涌现。现制茶饮与预包装茶叶冲泡模式完全不同，通过茶基的调制，配料的添加，乳制品的结合，形成了以“奶茶”为主的产品表现形式，也逐渐得到年轻消费群体的接受和喜爱。图表1： 新式茶饮的产品主要表现形式图表2： 新式茶饮重塑茶饮行业特征资料来源：艾媒咨询，中信建投资料来源：沙利文，中信建投现制茶饮市场规模增速领先。至 2020 年末预计全国茶饮市场达 4100 亿元，主要包含即饮茶，茶叶、茶包及茶粉，现制茶饮，但目前占比最大仍以茶叶茶包茶粉为主，现制茶饮规模仍有限，预计仅占约 1200 亿元，其中高端茶饮所占份额更小，仅约 129 亿元。不过，2015-2019 年 4 年，现制茶

14、饮业 CAGR 达约 26%，高端现制茶饮规模 CAGR 达约 88.5%，明显快于行业整体，且未来几年保持较快的复合增长率，我们预计其市场规模继续快速扩大。图表3： 我国茶饮市场及现制茶饮规模、增速（亿元）图表4： 不同档次现制茶饮店规模及增速（亿元）资料来源：灼识咨询，中信建投资料来源：灼识咨询，中信建投高端现制茶饮市场的头部集中，长尾突出：截至 2020 年前 9 个月，高端现制茶饮 CR3 达到 47.6%，其中喜茶和奈雪的茶两大品牌仍具备较大市占率优势，合计市占率超 43%，龙头效应明显。由于高端现制茶饮目前布局仍以一二线城市为主，尚未大规模下沉，本身在现制茶饮赛道所占比例较小，故龙

15、头在细分赛道的市场影响力凸显。目前国内新式茶饮门店数量约达到 50 万家，长尾特征明显，大部分门店低门槛、低客单、集中在下沉市场，随着消费升级和头部品牌的下沉趋势，未来高端现制茶饮在低线城市占比会逐步提升。图表5： 高端现制茶饮店市占率较集中图表6： 2017-2021E 新式茶饮门店数量（万家）资料来源：灼识咨询，中信建投资料来源：前瞻产业研究院，中信建投（二）消费者趋势：女性及年轻群体居多，覆盖面逐步扩大新式现制茶饮消费者总规模快速扩大，根据前瞻产业研究院数据，2019 年我国新式现制茶饮消费者数量约达 3.05 亿人，约较 2017 年实现翻倍，且未来仍持续增长。预计 2017-2021

16、 年现制茶饮消费者数量 CAGR 接近 25%。现制茶饮市场规模也保持快速增长，高端头部品牌对于市场和消费者消费习惯的教育作用更强，随着头部品牌加速拓店及下沉，市场规模和消费者人次渗透率仍将提升。行业深度报告图表7： 2017-2021E 新式现制茶饮消费者规模（亿人）图表8： 2017-2021E 新式现制茶饮市场规模（亿元）资料来源：前瞻产业研究院，中信建投资料来源：前瞻产业研究院，中信建投目前新式现制茶饮消费者以女性群体及年轻群体为主力军。2020 年，现制茶饮消费者中男女比例约达 4:6，且 35 岁以下的消费者整体占比高达近 70%，虽然男性消费者占比较前两年有一定提升，仍明显呈现出

17、女性群体和年轻群体主导的趋势，也主要与目前奶茶市场较多产品甜度较高、高颜值包装、独特宣传和营销渠道有关，而随着行业标准化程度不断提升，产品的目标客群更细分，产品类别和营销手段针对不同细分客群做差异化区分，我们判断现制茶饮基于优质饮品原料，对于消费者的覆盖范围和渗透程度将不断提升，男性消费者以及 35岁以上的消费者占比将有所提升。图表9： 新式茶饮男女消费者比例约达到 4:6图表10： 90 后及女性消费者为新式茶饮消费主力军资料来源：饿了么，CBNData，中信建投资料来源：中国连锁经营协会，中信建投新式现制茶饮的消费人群覆盖面呈现扩大趋势。高学历和白领人群占比较高，据 CBNData 和奈雪

18、联合调研数据，消费者中 82%具有大专及以上学历，61%为白领人群。从消费群体的职业分布看，学生群体目前消费倾向明显高于其他职业，白领群体如金融业职员、会计师、税务师等消费倾向较高，但各职业群体的消费相对较平均，现制茶饮消费的接受程度提升。行业深度报告图表11： 新式茶饮消费白领人群及高学历人群占比提升图表12： 新茶饮消费者职业分布 TGI资料来源：CBNData，奈雪调研，中信建投资料来源：中国连锁经营协会，饿了么，中信建投年轻现制茶饮消费者月均消费力强，消费者整体月均可支配收入较高。根据 CBNData 和奈雪的联合调研数据，90 后和 00 后新式茶饮消费者的月均消费水平相对较强，月均

19、消费 200 元以上消费者占比达到 57%，若按照高端现制茶饮单杯约 25 元计算，200 元约可购 8 杯，约相当于每周消费 2 杯。从新式茶饮消费者的月均可支配收入看，月可支配收入 5000 元以上的群体占比达 71%，8000 元以上的群体占比达 49%。结合前述新式现制茶饮消费者中年轻群体，尤其 35 岁以下群体占主导，故判断毕业 5-10 年内，一二线城市的年轻白领是现制茶饮，尤其高端现制茶饮的主力消费客群，其收入水平较高，足以承担频次较高的现制茶饮消费，同时对于新营销模式、茶饮新概念以及文化认同的程度较高。图表13： 90 后和 00 后消费者新式茶饮月均消费图表14： 新式茶饮消

20、费者每月可支配收入资料来源：CBNData，奈雪调研，中信建投资料来源：CBNData，奈雪问卷，中信建投消费频次等特征看，根据沙利文的调研数据，目前新式现制茶饮整体消费频次仍不高，平均 4-5 天及以上一杯的消费者占比达 71.3%，相较于茶类饮品消费者以及海外咖啡类饮品消费者的消费频次还有明显差距；目前新式现制茶饮的点单模式仍以线下为主，线下门店点单占比达 68%，但通过小程序、第三方平台等线上渠道点单比例逐步增加。图表15： 新式茶饮消费频率图表16： 新式茶饮主要点单模式资料来源：沙利文调研数据，中信建投资料来源：沙利文调研数据，中信建投休闲场景消费为主，固定场景消费占比高。根据沙利文

21、对数千名消费者的调研数据，从目前新式现制茶饮主要消费情景来看，下午茶和购物逛街占比最高，下午茶场景占比达 62.1%。新式现制茶饮消费正逐渐成为年轻消费者以及白领消费者的固定消费习惯，占据核心消费群体心智并产生较强粘性。如下午茶时段为都市上班族，尤其一二线城市白领群体工作日的下午小憩时段，在此场景下奶茶点单更具群体性，且同事间拼单行为以及奶茶时段的放松也包含了较强社交属性，对于高强度工作有良好缓解作用，或有望在都市年轻白领中抢占稳定的消费时间，未来存在私域流量维护和进一步价值挖掘的潜力。较强的消费愉悦感带来“奖励消费”。碰到愉快的事在现制茶饮的消费场景中也包含了 51.1%的消费者，即 “奖励

22、自己”的消费需求。90、95 后等年轻群体在生活和工作中，出于健康考虑、经济考虑，时常需要节制消费，这也促使其在碰到愉快事情时，存在“奖励自己”的心态，而这种奖励性质消费并非低频。奖励消费中，较低支出且短时间内获得愉悦感的现制茶饮崛起较快，因奶茶中的糖分、咖啡因等本身容易让人产生愉悦感，而随着现制茶饮标准的不断完善，用料越来越健康和新鲜，选择现制茶饮作为奖励消费的比例将逐步稳固且提升。预计喝完一杯奶茶的时间短暂性，以及对于现制茶饮带来愉悦感的依赖不断提升，也将逐步稳定对应消费者的消费频次，并且随着现制茶饮工艺和健康程度的提升，消费频次仍有较大提升空间。图表17： 新茶饮消费的价位选择以中端和高

23、端为主图表18： 新式茶饮主要消费场景资料来源：沙利文调研，中信建投资料来源：沙利文调研，中信建投（三）行业整体受益口味接受度及配料丰富性现制茶饮行业，尤其是新式现制茶饮，将显著受益于口味接受度较高，以及配料丰富度较高。相比于其他现制饮品品类如咖啡，奶茶品类在国内或具备较强的口味接受度，行业长期潜在发展空间较大。疫情后，茶饮在 O2O 平台的报复性消费增长率远超其他餐饮品类，其本身由于高糖、高咖啡因、多配料口感丰富带来的成瘾性也是支持其粘性客群的重要原因。根据沙利文研究，48%的消费者表示每年在新式茶饮方面消费在提升，而表示花费下降的仅占 20%。图表19： 疫情后微信支付餐饮类别笔数增长率图

24、表20： 消费者对新式茶饮粘性在提升资料来源：微信数据，中信建投资料来源：沙利文研究，中信建投图表21： 中国茶叶市场规模大于咖啡市场（亿元）图表22： 新茶饮预计复合增速较快资料来源：沙利文，中信建投资料来源：中国茶叶流通协会，沙利文，中信建投新式现制茶饮除了口味接受度更高外，还具备配料丰富、搭配灵活性高、易于创新等优势。由于茶和乳制品本身的属性，其配料搭配的适应性较强，目前现制茶饮已发展出如奶茶、水果茶、奶盖茶、芝士茶、水果奶盖、气泡茶等多种品类，并且每个品类间的配料均可搭配重组，原配料的创新和搭配重组也是目前现制茶饮的主要创新模式，故而现制茶饮在未来发展中，具备口味不断迭代和创新的优势，

25、可开发的细分赛道定位也较多，在新鲜度维持上利于提升消费者粘性。但从现制茶饮的口味和创新搭配来看，口味的差异更多是行业壁垒，即相较于咖啡或其他饮品，在国内的接受程度更高，带来潜在的市场规模较大，市场教育的空间充足。产品创新端，从对供应链建设程度和响应速度的要求看，龙头现制茶饮企业将占据优势，高效的供应链将带来更快的上新速度和更多的 SKU，但是就原配料搭配看，在现制茶饮行业内普遍较为透明，故而口味的优势和搭配的优势更多在于行业壁垒的塑造，对于现制茶饮企业来说，形成了赛道选择的优势，但行业内企业的竞争，仍主要以供应链建设、创新能力、流量运营、门店及员工管理和激励、品牌文化塑造等领域为主。（四）店型

26、灵活，布局场景多样化预计现制茶饮企业未来布局场景更加多样化，店型灵活，主要因为现制茶饮在国内饮品中口味接受度较高，创新空间较大，由于口味依赖及品牌效应而产生的粘性较强，线上化点单的趋势和比例也逐步提升，头部品牌如喜茶推出 GO 店，奈雪的茶推出奈雪 PRO 店，定位 O2O 场景。“第三空间”等线下场景对于现制茶饮企业更多为增加私域流量运营及品牌营销的助力，体现为增量作用，而不同于其他部分现制饮品品类或者餐饮中其他赛道企业对于空间的高依赖度。这使得现制茶饮企业得以用更灵活多样的店型定位更加丰富的场景，布局密度及消费者触达更优质，对于物业的要求有一定的弱化，未来布局的范围或更广泛。1、多样化茶饮

27、消费场景对应差异品牌定位线下方面，茶饮店门店选址可以分为购物中心店、写字楼/高档社区店、街边店、商场水吧等，不同线下场景各有优缺点。茶饮品牌根据自身不同定位与扩张路径选择最适合的场景：购物中心/核心商圈店特点在于人流量大、环境好、门店面积较大，但高昂的租金成本也增大了经营风险。从奈雪的茶招股书可知，奈雪的茶主要门店集中在高线城市的购物中心一层核心位置，其租金成本占比约为收入的 15%，相比同楼层服装等门店 25%+的租金占比，奈雪等高端茶饮在购物中心租金方面具有优势，原因在于：高客单价、高客流量带来高坪效，有效摊薄租金成本；高端茶饮门店自身具有流量汇聚功能，可为商场贡献客流增量，因此在租金洽谈

28、时更具优势。街边店：街边店租金成本较低，选址空间大，同时低线城市核心商圈亦以街边店为主，因此街边店更加适合定位大众市场的茶饮品牌。由于街边店对于直营/加盟没有限制（优质购物中心一般不允许加盟店入驻），因此加盟模式的茶饮店多以街边店为主，如一点点等。写字楼/高档社区门店：优缺点介于购物中心与街边店之间，低于购物中心客流量的同时，租金成本也更低，同时更加贴近消费者，方便消费者日常通勤过程中进店购买/到店自提。商场水吧：部分现制茶饮门店通过减小门店面积的方式压缩租金成本，从而实现在购物中心开店。虽然这一模式有效压降了租金成本，但是较小的门店下员工操作面积受限，不适合制作较为复杂的高附加值产品，因此更

29、加适合定位大众的茶饮品牌。行业深度报告表 1： 现制茶饮店线下门店场景比较场景购物中心/核心商圈店写字楼/高档社区店（介于购物中心与街边店之间）街边店商场水吧场景关键词 核心商圈；休闲购物；聚会通勤办公；都市白领；居家日常生活快捷方便；休闲购物人流量大、消费力强、门店大优点环境佳、消费者体验好、城市核心商圈，具品宣作用人流充足、消费力强、较购物中心更贴近消费者日常需求租金相对较低，选址限制较小享受商场人流的同时，压缩面积从而节约租金租金贵、可选展店位置有限，缺点同时购物中心一般优先接受直租金相对较贵，介于购物中心 由于各街边店差异较大，门店门店面积小，导致没有就餐营店入场，加盟模式拓展较难与普

30、通街边店之间设置需要更多灵活度区/压缩操作面积适合品牌适合定位高端、并且重视消费者体验的直营品牌适合高端、中高端品牌适合定位大众化的品牌适合大众化品牌门店资料来源：品牌官网，中信建投线上方面，三方平台+小程序助力门店拓展销售半径，实现线上线下全覆盖。茶饮品牌一方面通过线下展店加大消费者的触达，另一方面通过接入三方平台/自建微信小程序的方式实现线上渠道的搭建，助力门店拓展销售半径。并通过线上措施积累会员数据，实现精细化的会员运营，提升消费者粘性。图表23： 现制茶饮搭建线上线下全渠道平台图表24： 喜茶（左）与奈雪的茶小程序界面资料来源：沙利文，中信建投资料来源：微信小程序，中信建投2、茶饮龙头

31、自上而下布局全场景覆盖高端茶饮龙头企业喜茶、奈雪等凭借自身规模优势加码全场景覆盖，一方面纷纷布局线上销售，接入三方外卖平台并开通微信小程序运营私域流量；另一方面从购物中心店出发，探索适合布局社区/线上的新型门店模型，通过线下社区加密覆盖+线上化私域流量精细化运营的方式，形成对用户全场景触达。高端茶饮自上而下的全场景覆盖具备内部协同效应。高端茶饮龙头通过在购物中心等核心商圈持续展店，不断向上强化品牌形象、占领消费者心智，再通过社区店加密布局+全渠道向下触达更多消费者，增强消费者粘性，从而实现流量与品牌的持续高效变现。主力店与社区小型店具备较强的协同效应：主力店在核心商圈的扩张起到了品宣和维持品牌

32、调性的作用，通过资产更轻的社区门店快速实现区域密布与盈利能力的增强。二、对比：打造国民现制饮品，差异化模式探索（一）类比咖啡打造国民现制饮品美国餐饮及现制饮品行业发展历史悠久，业态较成熟，但由于美国与中国存在饮品习惯差别，美国现制饮品业以咖啡为主。由于发展时间较长，全球咖啡消费量增速逐渐趋缓，而国内咖啡人均消费量远低于欧美及日本等发达国家或地区，仍然具备发展空间。咖啡饮品在国内与在欧美地区的接受程度存在差异，故判断国内咖啡市场成熟后渗透率或较美国成熟市场有较大差距。根据美国精品咖啡协会的统计数据，2018 年美国的咖啡市场整体规模约 6000 亿元人民币，根据即饮咖啡和现磨咖啡的比例，预计美国

33、现制咖啡市场约 2000 亿元，且考虑美国咖啡市场目前的发展阶段，整体增速已较缓慢。我国的现制咖啡市场 2019 年约为 400 亿元，咖啡有效人口预计在 2 亿人出头，预计成熟后达到4 亿人。若假设美国有效咖啡人口为 3 亿人，年人均现制咖啡消费量在中国咖啡市场成熟后为中国市场的 2 倍，则预计我国国内咖啡市场基本成熟后，现制咖啡市场约 1300-1500 亿元左右的规模，随着市场教育程度的不断提升，或存在渗透人群进一步提升的情况，但成熟后的现制咖啡市场空间仍相对有限，预计约 1500-2000 亿元。我们认为现制茶饮在国内的发展前景与现制咖啡在美国的发展过程将较接近，主要因为茶饮在我国接受

34、程度更广，更接近“国民饮料”属性。同时，不同于现磨咖啡，以奶茶为主要形式的新式现制茶饮，可添加配料和食材的丰富程度更广泛，如鲜果、乳制品、芝士、芋泥、烧仙草等等。茶饮和乳制品结合，内含的主要配料咖啡因、糖、脂肪等，更易带来愉悦感和更适合国人的口感，且一定程度上有成瘾性。相较于中国现制咖啡饮料的市场空间，或具有更大的潜在市场，结合整体预测，成熟后市场空间或达 5000-6000 亿元以上。图表25： 全球生咖啡消费量增速趋缓图表26： 中国咖啡市场规模及增速预测资料来源：USDA，韦伯咨询，中信建投资料来源：前瞻产业研究院，中信建投（二）直营加盟模式对比：盈利战略差异决定扩张路径目前国内的现制茶

35、饮龙头存在直营和加盟两种运营模式，高端现制茶饮目前以直营模式为主，部分中端品牌也形成了较为成熟的加盟模式。1、直营及加盟各有优势，具体模式设计存差异目前头部高端现制茶饮如喜茶、奈雪的茶、乐乐茶等均为直营模式，一点点为区域合伙，COCO 都可有直营和加盟模式结合，其他部分中端品牌，如茶百道、七分甜等以加盟模式为主。当前国内现制茶饮业整体发展较 21 世纪初有明显改善，品牌连锁现制茶饮加盟流程对加盟商的考察和审核更加细致，对于店铺装修、人员培训、设备采购、营销手段及开业后的跟踪辅导有更加严格的要求，标准化程度明显提升；其次，现制茶饮加盟的模式也逐渐丰富，例如 COCO 都可，在大陆地区采取区域授权

36、模式，没有单店授权。以常住人口数一百万为一个授权区域，在授权区域三年时间开 15 家门店，全区域已授权即无法申请，且已授权地区下之所有门市须由该区合作伙伴亲自经营，无法再授权给第三方。这种模式本质上是分区运营，在每个区域通过重重考核筛选出符合要求且具备当地市场识别能力的加盟商，同时在授权区域内的标准化得到最大保证，已授权区域必须由合作伙伴亲自经营，使得区域内达到直营的效果，同时也便于总部集中化对区域进行管理。作为台湾地区起家的现制茶饮，COCO 都可初期对大陆市场难免存在不够熟悉的问题，而区域合作伙伴的模式能够较好利用各区域的合作伙伴对当地市场的熟悉和经验，同时又不失管理的灵活性和门店品质的标

37、准化。图表27： 茶百道加盟流程图表28： COCO 都可合作经营申请流程资料来源：茶百道官网，中信建投资料来源：COCO 都可官网，中信建投表 2： 蜜雪冰城及 7 分甜加盟模式具体费用及要求蜜雪冰城7 分甜加盟物业要求符合要求的物业25-80 平，店铺开间 3.5 米以上，电力30KW，具备独立的进、排水加盟费1.1 万元/年6.8 万元（单店合同有效期 2 年）品牌管理费营业额 2%/月（3000 元封顶），用于品牌整体市场推广，门店广告画不定期更新促销活动策划，新品研发，门店督导与稽核品牌使用费2 万元（1 万元/年，首次支付 2 年）1.3 万元（限 35 平内的的店铺，35.1-6

38、0 平设计费 1.6 万元，60.1-100店铺设计费平 2 万元）履约保证金1 万元2 万元日常管理/运营指导/培训费0.48 万元/年0.7 万元后期生产流程、经营方法咨询0.2 万元/年门店设备费6 万元左右10 万元经营所需原材料、物料5 万元起装修费58 万元15-30 万元房租及其他费用，房租费、转让费、入场费等10 万元起资料来源：各品牌官网，中信建投2、高端现制茶饮主要采取直营打造商业模式高端现制茶饮龙头目前主要以直营模式开店，一方面在于高端现制茶饮在国内的发展时间相对不长，仍处在商业模式打磨、单店模型完善以及建立品牌 IP 和认知度的阶段，高端现制茶饮本身属性也使得其定位打造

39、和延伸服务较复杂，前期需要管理团队投入更多精力；另一方面在于高端现制茶饮对国内茶饮市场存在重塑作用，涉及到供应链一体化打造、产品创新体系、私域流量运营等概念，而这些环节相对需要各个门店标准化管理和灵活高效的响应机制，这使得高端现制茶饮企业目前多采取直营模式提升总部控制力。结合其他餐饮赛道的整体发展来看，不排除各品牌在运营成熟和商业模式成熟之后，尝试标准化和管控力较强的加盟模式，但预计仍需要较长时间周期。对比海外现制咖啡巨头星巴克，其在进入中国后的扩张模式也经历了几个阶段的变化，1999-2003 年同样采用授权经营模式，划分华北、华东、华南几大区域，与中国本土一些企业成立合资公司运营，借助东道

40、主市场熟悉和本地运营优势，随后星巴克逐渐回收合资公司控制权，以期调节利益分配。2007 年后，星巴克中国主要采取直营模式扩张，也与公司整体战略的推进有关。在前期熟悉市场之后，公司直营模式的扩张取得了不错的效果，在 2022 财年结束前，星巴克计划进驻中国 230 个城市，门店数量达 6000 家，相较于其他海外餐饮巨头的中国发展之路，星巴克非常成功，这也与星巴克在中国的定位及产品战略调整愈加符合中国消费者习惯密不可分，其扩张模式也起到重要作用。行业深度报告图表29： 星巴克中国发展的几个阶段资料来源：公司公告，搜狐网，中信建投国内现制茶饮另一巨头蜜雪冰城起步于下沉市场，且在近两年逐步进入一线城

41、市，蜜雪冰城以非常优惠的价格闻名，单杯饮品多数在 6-7 元，总店面数量已近万家。大规模扩张也来源于其加盟扩张模式，蜜雪冰城按照县级城市、地级城市、省级城市给出不同的年加盟费。同时，总部也给到如核心原料供应、物流支持、选址评估、店面设计装修、经营培训、开业指导、产品研发及季度产品更新、数字化、营销等服务支持。由于诞生于下沉市场，蜜雪冰城在市场感知度方面有一定优势，并且主打价格优势和快速规模扩张，在供应链、员工培训、原配料标准化、店面监管等方面较其他同价位奶茶店具有较大优势的基础上，薄利多销，迅速取得店面规模优势，则加盟模式也较为契合其发展理念和战略，因为下沉市场的中低端奶茶品牌普遍在标准化、管

42、理运营等方面门槛较低，而它们是蜜雪冰城的主要竞争对手，故而其加盟模式是可以保证相对竞争壁垒的控制，且较主要竞争者优势较大。综合来看，直营和加盟的模式选择，需要综合考虑品牌发展阶段、定位、供应链及流量运营环节的控制力、扩张战略、品牌商对市场的熟悉程度等多方面的因素，但综合来看，对于高端现制茶饮，短期内或仍以直营模式为主，且近几年需要总部投入大量精力打造品牌定位、营销体系、供应链体系、数字化体系、创新体系等，预计近 2-3 年都仍将是现制茶饮龙头需要投入大量资本、技术和人次的时期。（三）高端茶饮发展模式对比目前国内高端现制茶饮的主要代表包括喜茶、奈雪的茶、乐乐茶等，而高端茶饮在发展模式上也存在差异

43、化。通过对比，我们认为，高端现制茶饮在发展模式上目前主要有几方面关键的差异：扩张节奏差异。差异在于是追求每家门店盈利后再开新店，还是追求快速扩张门店规模。高端现制茶饮单店目前基本能做到 1000 万元左右年营收，但成本端由于需要投入较大的店面面积装修设计、较多人员成本、供应链建设、品牌营销、设备及原料供应费用等，较中低端现制茶饮的投入更大，单店净利率也受到一定的限制。从头部几家的情况看，成熟单店层面净利率普遍约 20%出头，但需要一定培育时间，前期店面较少、品牌认知度有限时，也可能存在不同区域开店效果差异的情况。部分龙头企业会更多寻求开店速度，在保证基本运营效率的同时尽快占据较多市场和消费者心

44、智。而部分龙头企业则寻求在一家店稳定盈利且具备较好经营效率后再进一步拓展。通过对国内外龙头餐企发展阶段和路径的理解，我们认为单店经营效率与开店速度间的平衡较为重要，单店模型得到验证是基础，也要求有平均较短的投资回收期，在单店模型被验证且品牌有一定认可度的基础上，可适当增快扩店节奏，以期在市场培育期获得更多的市场份额，反哺品牌认知度和顾客心智占领，而在快速扩张过程中，保证管理运营能力与门店标准化相匹配非常重要，保证品牌稳定性、服务稳定性和供应链的稳定性，否则快速扩张可能起到反作用。供应链各环节的布局模式，是更倾向于自建供应链并对各个环节深度控制，还是以第三方外包为主。参考中式餐饮第一龙头海底捞，

45、其供应链优势遥遥领先，在于其从食材供应源头、餐饮供应链及仓储物流、半成品加工、菜品研发、底料调味料生产销售、餐饮咨询、餐饮 SaaS 等各个环节均自有布局，且均通过关联方持股等方式有较强控制力。参考头部餐饮企业的发展和布局，海底捞模式与其他餐饮龙头较多环节采取三方外包的模式对于餐饮品牌本身经营来说各有优劣，如若三方外包模式能够实现对各个环节良好管控，同时拥有较优质的长期合作供应商，也可对经营成本和效率实现有效管控。自建供应链对于餐饮，尤其是现制茶饮的优势主要体现在，现制茶饮的 SKU 迭代和产品创新速度较快，产品宽度相对较宽，自建供应链可以对数字化处理的客户反馈实现快速反馈和灵活高效调整，实现

46、不同宽度产品的柔性供应。“第三空间”拓展与品类不断拓宽。我国高端现制茶饮存在打造“第三空间”以强化品牌认知的趋势，以及不断拓宽产品矩阵和品类的战略。如前与星巴克的对比，国内现制茶饮相较于星巴克等咖啡产品，在国内的口味接受度明显更高，由优良口感所产生的粘性客群较多，消费者不仅只为“第三空间”及社交属性买单，故而现制茶饮的店型或更灵活。对现制茶饮龙头，打造“第三空间”或一定程度提升品牌认知度，并有利于提升私域流量运营管理的效率，同时也是较好的固定营销手段。三、现制茶饮主要企业：品牌效应渐凸显，头部迎高投入扩张期（一） 现有竞争者层次较清晰1、国内现制茶饮发展阶段逐步走向成熟初期国内现制茶饮业在过往

47、发展中缺乏较稳定的行业标准，品牌营销管理、原料配料、人员培训、扩张模式、供应链等都较为粗放，过往行业整体进入门槛较低，甚至行业内出现以套取加盟商加盟费为目的，但并无实质经营的品牌。近年来，随着国民可支配收入的提升以及对餐饮业需求整体的提升，部分龙头现制茶饮企业萌芽并发展，通过其主动提升自身竞争壁垒的行为，对现制茶饮业逐步产生重塑效果。图表30： 现制茶饮店主要发展阶段资料来源：灼识咨询报告，中信建投2、现制茶饮各档次品牌效应渐凸显目前现制茶饮的分层主要以单杯平均价格来区分，分为高端、中端、低价等档次。高端现制茶饮主要为喜茶、奈雪的茶、乐乐茶等品牌，也是本轮带动国内现制茶饮业变革的主要力量，同时

48、网红现象级品牌茶颜悦色等，同样属于高端价位品牌，并且在长沙本地保持着良好的开店速度以及可观的消费者数量。中端价位的现制茶饮品牌包含一些台湾地区或其他地区进入大陆且运营时间较长的品牌，如 COCO 都可、一点点，同时也有部分国内新式茶饮品牌，如 7 分甜、茶百道等。低价位品牌目前多以下沉市场连锁品牌为主，但是该市场相对较长尾，且整体进入门槛不高，对于供应链、品牌价值营销、标准化、员工培训激励等各方面的管控能力不强，故而较难产生具备全国影响力或知名度较高的品牌，目前该价位主要的知名品牌为开店数量一枝独秀的蜜雪冰城，凭借在同价位现制茶饮品牌中突出领先的管控和运营能力，构建细分赛道的高护城河，并通过加

49、盟模式实现快速扩张。从各档次的品牌特征看，高端现制茶饮仍将持续重塑现制茶饮行业，且形成较强品牌形象和认知，运营私域流量领域的主要领导者，其较高的价格不仅包含了优质原料配料及优质供应链和设备，同时也包含了较强的品牌认同，优质服务水平和会员端的优质运营溢价；中端现制茶饮品牌近几年整体发展有所改善，也诞生了一些优质和具备认知度的品牌。COCO 和一点点均为台湾地区发源，在大陆也有较长发展时间，对大陆市场运营及模式发展相对较熟悉。国内新创的中端现制茶饮品牌基本以突出差异化定位为主，例如 2016 年于苏州成立的7 分甜，鲜黄色的 logo 和店面设计，以及突出杨枝甘露、芒果类产品为特色，目前也已开设超

50、 800 家门店。如风靡成都的现制茶饮品牌茶百道，全国已超 3000 家连锁店，其不仅有各式特色产品，同时也在着力培育品牌 IP，茶百道将熊猫元素融入，与成都本地特征相契合，同时憨态可掬的熊猫也具有丰富的形象化，并逐步衍生出品牌 IP 的故事元素，在国内现制茶饮的 IP 培育领域较为领先。中端现制茶饮在近几年管控逐步标准化后，通过突出自身特色获取细分定位客群的认可，且目前仍存在一些在地区市场较为成熟、门店规模较大，但尚未完全拓展到全国其他地区的品牌，这些品牌深耕地区后多数具有较强品牌势能，未来有望逐步进入全国市场。图表31： 高中低价位现制茶饮代表品牌资料来源：各品牌官网，中信建投注：根据对应

51、产品实际售价整理从不同价位档次现制茶饮企业目前发展阶段和状态来说，高端现制茶饮在近 3-5 年都处于资本和人力的高投入期，且为了标准化、体系和商业模式的建立，短期内都较难放开加盟的扩张模式，故对资金端需求较大，判断将普遍对接一级市场融资或寻求 IPO 上市，以筹集发展资金；中端现制茶饮企业需要具体分析未来的发展战略及规划，若想逐步实现供应链、品牌营销、流量运营、数字化等领域的管控力加强，重塑现制茶饮行业，则大概率通过直营模式稳步扩张，也将逐步向高端现制茶饮过渡；低价位现制茶饮企业由于面对较长尾的激烈竞争，大概率将打开加盟模式，通过积累的品牌效应带动加盟提速，快速抢占市场空间。但在下沉市场和低价

52、行业深度报告现制茶饮品牌竞争中，高端现制茶饮的护城河同样适用，故而低价品牌或也将在未来几年逐步体现出标准化、数字化、高效运营管理等趋势。我们判断，新式现制茶饮业将在近几年对行业进行完全重塑和变革，未来几年现制茶饮业市场规模或仍维持较快增速，同时新式现制茶饮的优质品牌也将逐步培育，未来或有更多具备品牌认知度的企业脱颖而出。而高端现制茶饮企业，目前头部几大品牌已进行了数年的消费者培育和品牌认知度教育，随着规模的快速提升，已具备一定先入者优势，在数字化转型和流量运营端优势或持续扩大。（二） 奈雪的茶：望成现制茶饮 IPO 第一股1、发展历程：快速发展，模式持续迭代公司于 2014 年成立，成立至今约

53、 7 年时间。2015 年 11 月，公司于深圳开设首间奈雪的茶茶饮店，意图重塑现代饮茶体验，提供以优质原材料现场制作的创意茶饮。随后公司多次获得一级市场的投资，并逐步发展壮大。同时也不断丰富自身店型，并也于境外开设门店。至 2021 年最后可行日期，已运营超 500 家奈雪的茶，注册会员超 3000 万人。公司自成立至今不到十年时间，但发展进程较快，无论开店数量、现制茶饮行业市占率情况、产品种类、定位及产品创新、会员体系建设、供应链管理及行业协同等方面，均在现制茶饮行业中居于较领先的地位，与公司重塑茶饮业的现代饮茶体验，提供创意茶饮的目标和愿景有关。公司发展过程中也受到较多产业资本的青睐，在

54、拓店、研发和供应链建设等环节得到较多的资金支持。图表32： 奈雪的茶发展历程及里程碑资料来源：奈雪的茶招股书，中信建投行业深度报告2、创始人持股集中，管理层经验丰富截至最后实际可行日期，公司股权结构相对较为集中，林心控股持有公司 67.04%的股权，林心控股有限公司 2019 年 9 月 5 日在英属维尔京群岛注册成立，由公司创始人赵先生和彭女士分别最终控制 50%的股权。Forth Wisdom Limited 持股比例 8.32%，此为公司股权激励计划的境外雇员激励平台，由独立第三方 Zedra Holdings（Cayman）Limited 全资持有，Forth Wisdom Limit

55、ed 所持投票权由彭女士及赵先生持有。截至最后实际可行日期，创始人夫妻实际掌握股权控制权约 75.36%。创始人对公司股权的控制力度较强，便于后续管理战略和产品研发方向的把控。天图实体作为公司发展过程中主要的投资方，共持有公司股权约 13%，天图实体主要包括了天图兴立、成都天图、天图东峰、天图兴南及天图兴鹏。公司在主要业务区域成立部分管理公司，如深圳市台盖餐饮管理有限公司、武汉市台盖餐饮管理有限公司、北京奈雪餐饮管理有限公司、上海奈雪餐饮管理有限公司等。同时也成立了部分供应链管理、科技研发类附属公司，如深圳市品道供应链管理有限公司、深圳市品道科技研发有限公司等，这些附属公司由公司控制的全资公司

56、深圳品道管理全资持有。图表33： 最后实际可行日期公司股权结构资料来源：奈雪的茶招股说明书，中信建投管理团队行业经验丰富。公司创始人赵林先生为公司董事长及首席执行官，负责规划本集团的整体战略及业务方向，以及监督公司的业务管理。在创办深圳品道管理前，赵林于 2010 年 1 月至 2011 年 5 月任职于汉堡王食品（深圳）有限公司。自 2011 年 5 月至 2016 年 1 月担任美心食品（深圳）有限公司开发经理。赵林先生在创办公司前即在餐饮及食品行业有过 5 年以上从业经验，对行业发展较为熟悉；同为创始人的彭心女士，为赵林先生的配偶，主要负责监督集团产品研发、质量控制及整体营销战略。通过创

57、始人彭心在公开媒体接受的专访等信息，其对于未来公司产品和定位的发展方向、产品品类拓展、门店模型设计、新式茶饮特点等有较深入的思考，较为明确的判断和清晰的战略方向把控。首席技术官何刚先生于 2020 年 6 月加入公司，中国科技大学物理学学士，威斯康星大学麦迪逊分校计算机科学及物理学硕士学位。何先生于 2019 年 9 月至 2020 年 4 月担任 Luckin Coffee 的首席技术官；于 2012 年 4 月至 2019 年 7 月担任京东集团股份有限公司的副总裁，专业能力及商业实战经验丰富。表 3： 公司高管层相关资料姓名年龄职务角色及责任加入集团时间负责规划本集团的整体战略及业务方向

58、以及监督我们赵林先生41 岁董事长、执行董事兼首席执行官的业务管理2014 年 5 月 12 日彭心女士33 岁执行董事兼总经理负责监督本集团产品研发、质量控制及整体营销战略2014 年 5 月 12 日行业深度报告何刚先生45 岁首席技术官负责本集团的数字化战略及监督信息技术的管理2020 年 6 月 1 日邓彬先生39 岁执行董事兼首席运营官负责监督本集团的业务运营2016 年 8 月 1 日陈鄂先生37 岁首席营销官负责本集团的品牌、营销及市场推广等业务2021 年 1 月 12 日陈圣钰女士43 岁高级人力资源总监负责人力资源管理及行政事务2017 年 9 月 7 日联席首席财务官、法

59、务总监兼董申昊先生32 岁事会秘书负责本集团的资本市场及法律事务2019 年 7 月 29 日梁飞燕先生38 岁联席首席财务官负责监督本集团的财务运营及资本管理2019 年 10 月 8 日资料来源：奈雪的茶招股书，中信建投3、高端市场认知度较高，经营数据总体稳健奈雪的茶目前属于国内高端现制茶饮的代表企业之一，截至 2020Q3 末，其每单平均销售价值基本位于国内现制茶饮行业第一的位置，较宽的产品矩阵也带来较高单均价值。在覆盖城市数量上，奈雪的茶也领先于高端现制茶饮品牌，有望在未来进一步推动下沉发展。在国内现制茶饮品牌中，公司已具备较强的品牌势能和认可度。图表34： 奈雪每单平均销售价值领先资

60、料来源：奈雪的茶招股书，中信建投奈雪的茶经营数据总体保持稳步提升。2019 年总收入达 25.02 亿元，同比增长 130.17%，2020 年由于受到疫情影响，整体开店及营收增速有所放缓，至 2020Q3 三个季度实现营收 21.15 亿元，同比增长 20.85%。截至今年最后实际可行日期，奈雪的茶门店数量已达 507 家。公司目前两大主要品牌为奈雪的茶和台盖，奈雪的茶贡献主要营收，台盖 2020 前三季度营收同比有一定下滑，同比下滑 20.25%。从门店整体经营利润率看，奈雪的茶品牌基本与餐饮大赛道中的头部品牌比较接近，经营利润率较高，奈雪的茶 2019 年所有门店经营利润率为 16.32