IDC百页洞见政策、供需与创新的三重共振

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250040 投资要点 8 HYPERLINK l _TOC_250039 供需面：数字化转型中，IDC 供需格局边际生变 10 HYPERLINK l _TOC_250038 需求变化 1：5G 新周期，流量再迎 10 倍增长 10 HYPERLINK l _TOC_250037 需求变化 2：云计算持续高增长，格局初现雏形 13 HYPERLINK l _TOC_250036 需求变化 3：疫情加速数字化进程，海内外云基础设施投资力度加强 17 HYPERLINK l _TOC_250035 需求变化 4：需求向上传导，国内科技巨头争夺一线 ID

2、C 资源 21 HYPERLINK l _TOC_250034 需求变化 5：机柜密度升级，8kW 高功率机柜成稀缺资源 22 HYPERLINK l _TOC_250033 需求变化 6：互联网企业出海加速，对海外 IDC 资源需求将持续增长 23 HYPERLINK l _TOC_250032 供给变化 1：海外运营商剥离 IDC 资产，第三方 IDC 与云厂商发展壮大 25 HYPERLINK l _TOC_250031 供给变化 2：能耗、用地限制趋严，一线城市资源更显紧俏 26 HYPERLINK l _TOC_250030 政策面：数据成为新生产要素，IDC 成新基建排头兵 29

3、HYPERLINK l _TOC_250029 核心驱动力：数据成重要生产要素，资本入场抢占风口 29 HYPERLINK l _TOC_250028 政策支持：自上而下持续加码，IDC 及配套产业迎来多重扶持 30 HYPERLINK l _TOC_250027 融资渠道放开：REITs 新政助力，盘活存量资产提高资金使用效率 35 HYPERLINK l _TOC_250026 能耗指标供给或有增加：PUE 限制仍为前提，匹配需求快速增长 40 HYPERLINK l _TOC_250025 传统企业转型：钢企腾笼换鸟，资源优势显著，后天运维或成关键 41 HYPERLINK l _TOC

4、_250024 IDC 企业的估值体系、分析框架及标的梳理 43 HYPERLINK l _TOC_250023 IDC 全球估值体系分析 43 HYPERLINK l _TOC_250022 美股：2020 年行业平均 23.6X，万国数据凭高成长性达 31.8X 43 HYPERLINK l _TOC_250021 港股：新意网 2020 年 18X，估值水平在三大市场中最低 44 HYPERLINK l _TOC_250020 A 股：2020 年行业平均 30.1X，凭借高成长享有估值溢价 44 HYPERLINK l _TOC_250019 IDC 公司核心竞争力分析框架 45 HY

5、PERLINK l _TOC_250018 A 股 IDC 标的全梳理 46 HYPERLINK l _TOC_250017 技术面：IDC 爆发带动上游产业链调整、迭代、升级 48 HYPERLINK l _TOC_250016 光模块：Beta 层面上叠加的 Alpha 投资机会 48 HYPERLINK l _TOC_250015 中国厂商话语权逐步提升 50 HYPERLINK l _TOC_250014 数据中心带动光通信迎来新一轮上升通道 51 HYPERLINK l _TOC_250013 技术升级，400G 光模块放量在即 53 HYPERLINK l _TOC_250012

6、QSFP-DD 或成 400G 光模块主流封装形式 55 HYPERLINK l _TOC_250011 光模块主流厂商的进展情况 57 HYPERLINK l _TOC_250010 网络设备：受益速率升级，400G 加速迭代 62 HYPERLINK l _TOC_250009 数据中心网络架构的发展历程 62 HYPERLINK l _TOC_250008 400G 时代交换机率先实现最高密度转发 63新一代数据中心交换机主要厂商方案 65 HYPERLINK l _TOC_250007 OM 多模光纤/光纤连接器：IDC 的“毛细血管”，产业厚度增加 68 HYPERLINK l _T

7、OC_250006 被低估的数据中心光学连接方案 68 HYPERLINK l _TOC_250005 光纤连接器标准解析 70 HYPERLINK l _TOC_250004 多模光纤：IDC 内部连接速率提高，催化产品量价齐升 71主流布线/连接器供应商 75 HYPERLINK l _TOC_250003 PCB/CCL：元器件之母，高速板成 IDC 中核心需求 78 HYPERLINK l _TOC_250002 高频、高速 PCB 板在 5G 基站的使用 78 HYPERLINK l _TOC_250001 高速 PCB 板在数据中心的使用 79主流 PCB 供应商 81 HYPER

8、LINK l _TOC_250000 CCL 技术壁垒高，中美贸易制裁加速 CCL 产业国产替代趋势 82国内主流 CCL 供应商 83电源与散热方案：高密数据中心下的新解决方案 84电源需求随功耗水涨船高，方案形式或有转变 86主流电源供应商 89散热：高功耗+低 PUE 结合下诞生的液冷散热方案有望成为主流 91主流散热方案供应商 96投资建议 98风险提示 100图表目录图表 1：接承 5G，IDC 有望成为未来通信另一投资主线 8图表 2：爱立信预测到 2025 年全球将有 26 亿 5G 用户 10图表 3：韩国 4G 和 5G 人均流量对比（2020.04）（单位 MB） 11图表

9、 4：韩国 5G 用户数（2020.04）（单位：万人） 11图表 5：韩国移动互联网用户流量占比尚未出现边际变化 12图表 6：我国移动互联网接入流量及户均移动互联网接入流量 12图表 7：罗永浩抖音直播带货 13图表 8：B 站破圈已不仅是二次元专属 13图表 9：截至 2020Q1 三大运营商主要运营数据 13图表 10：全球云数据中心流量增长（单位：ZB） 14图表 11：2019 数据中心流量分布预测，数据中心内部流量占 72% 14图表 12：全球云计算市场份额变化 14图表 13：亚太云计算市场份额变化 14图表 14：亚马逊AWS 云业务营收及其同比/环比增速（按季度、百万美元

10、） 15图表 15：微软智能云业务历年营收及其同比/环比增速（按季度、百万美元） 15图表 16：微软持续领跑全球 SaaS 市场 16图表 17：阿里云历年营收及其同比/环比增速（按季度、百万美元） 16图表 18：微软 ProjectxCloud 云游戏 17图表 19：基于谷歌云的自动驾驶测试 17图表 20：2020Q1 亚马逊、微软、谷歌云业务营收 18图表 21：四家北美云厂商 2015Q1-2020Q1 资本支出合计及其同比/环比增速（按季度、万美元） 18图表 22：亚马逊资本开支及其同比/环比增速（按季度、百万美元） 19图表 23：微软资本开支及其同比/环比增速（按季度、百

11、万美元） 19图表 24：谷歌资本开支及其同比/环比增速（按季度、百万美元） 20图表 25：Facebook 资本开支及其同比/环比增速（按季度、百万美元） 20图表 26：疫情影响下云办公迎来大爆发 21图表 27：阿里近 3 年IDC 领域资源布局 22图表 28：TikTok（抖音海外版）继续保持全球顶级 APP 第一 23图表 29：中国游戏海外收入及其增速 24图表 30：奥飞数据国际近几年营收及利润均实现较高速增长 24图表 31：美国运营商纷纷选择剥离IDC 资产 25图表 32：AWS Direct Connect 架构 26图表 33：Azure Express Route

12、 架构 26图表 34：数据中心耗电量占比预估（单位：亿千瓦时） 26图表 35：全球ICT 产业能耗预测（单位：9000TWh） 27图表 36：美国数据中心发展情况 27图表 37：一线城市 IDC 能耗相关政策 28图表 38：全球连接数 10 年增长 10 倍 30图表 39：全球存储量快速增长（单位：ZB） 30图表 40：5G 相关扶持政策梳理 30图表 41：物联网相关扶持政策梳理 31图表 42：工业互联网相关扶持政策梳理 31图表 43：卫星互联网相关扶持政策梳理 31图表 44：人工智能相关扶持政策梳理 32图表 45：云计算相关扶持政策梳理 32图表 46：区块链相关扶持

13、政策梳理 32图表 47：数据中心相关扶持政策梳理 33图表 48：智能计算中心相关扶持政策梳理 33图表 49：智能交通基础设施相关扶持政策梳理 33图表 50：智慧能源相关扶持政策梳理 34图表 51：创新基础设施相关扶持政策梳理 34图表 52：REITs 基本形式 36图表 53：全球主要区域REITs 总市值规模 37图表 54：美国权益型REITs 按基础资产分类规模 38图表 55：美国 7 个基建REITs 主要情况 38图表 56：美国权益型 REITs 长期回报率高于股票收益率 39图表 57：美国权益型 REITs 长期回报率高于股票收益率 39图表 58：数据中心呈现集

14、约化、高密化、绿色化发展趋势 40图表 59：中国电信网络骨干网拓扑结构 42图表 60：中国IDC 运营商各省分布 42图表 61：美股可比公司估值情况 44图表 62：港股可比公司估值情况 44图表 63：A 股可比公司估值情况 45图表 64：IDC 公司竞争力分析 45图表 65：A 股 IDC 标的梳理 47图表 66：LightCounting 数据中心光模块市场预测 48图表 67：疫情后光模块有望较快复苏（单位：百万美金） 49图表 68：光模块产业链 49图表 69：光器件产业链 50图表 70：全球TOP10 光模块公司变迁 50图表 71：全 2016-2025 全球光模

15、块销售情况（单位：百万美金） 51图表 72：全 2016-2025 全球光模块销售情况（单位：百万美金） 51图表 73：更加扁平胖宽的叶脊架构（左）与传统三层架构（右）比较 52图表 74：叶脊架构所需高速光模块数量更大 52图表 75：Facebook 数据中心上一代 4 fabric 网络架构 53图表 76：Facebook 数据中心整体网络架构 53图表 77：光模块出货量及生命周期预测（2018） 53图表 78：数通光模块收入预测（亿美元） 54图表 79：400G 光模块收入预测（亿美元） 54图表 80：LightCounting 预测数通市场将在 2020 年恢复增长 5

16、4图表 81：中国公有云市场规模及增速 55图表 82：中国私有云市场规模及增速 55图表 83：2010-2022 年数据中心光模块规模及预测（单位：百万美金） 55图表 84：400G 光模块的三种封装对比 56图表 85：QSFP-DD 在所有类型中具有最高的带宽密度 56图表 86：QSFP-DD 成为 400G 光模块的主流封装方式 57图表 87：主流厂商光模块布局情况 57图表 88：旭创科技 400G 光通信模块产品组合 58图表 89：旭创 400G 光模块进展 58图表 90：新易盛 400G OSFP 产品 59图表 91：新易盛 400G 产品参数 59图表 92：剑桥

17、完成对MACOM 高端光模块的收购 60图表 93：收购MACOM 和Oclaro Japan 情况 60图表 94：公司部分自主研发的光模块产品 61图表 95：华工正源部分自主研发的光模块产品 61图表 96：Finisar400G QSFP-DD 产品 62图表 97：Finisar400G CFP8 产品 62图表 98：“核心-汇聚-接入”传统三层架构 62图表 99：2008 年Gartner 给出的服务器虚拟化趋势分析 63图表 100：具有采用部分或者全部SDN 技术的数据中心占比 63图表 101：数据中心内SDN/NFV 东西向流量占比 63图表 102：主流 1RU 交换

18、机交换机升级路线图，整个行业正向 12.8T 支持 400G 升级 64图表 103：交换机芯片升级与光模块升级的相关性 64图表 104：思科Nexus GX 系列CloudSec 脊交换机和叶交换机规格 65图表 105：思科Nexus9316D-GX 脊交换机 65图表 106：思科Nexus 93600CD-GX 叶交换机 65图表 107：思科 Nexus 3408-S 66图表 108：支持 400G 的Arista 7800R3 系列 66图表 109：Arista 7800R 系列数据中心交换机 66图表 110：支持 400G 的Arista 7368X4 系列 67图表 1

19、11：Arista 7280R3 系列数据中心交换机 67图表 112：新华三 S12500 系列云计算数据中心核心交换机 67图表 113：2019MWC 大会亮相的RG-N18018-CX 400G 核心交换机 68图表 114：RG-N18000-X 系列云架构核心交换机产品图 68图表 115：交换机之间借助光模块和光纤连接器实现连接 68图表 116：交换机、光模块、光纤连接器具体连接方式 69图表 117：太辰光光纤连接器的定制方案 69图表 118：光纤连接器主流接头型号 69图表 119：400G 以太网布线方案 70图表 120：400GBase-SR8 70图表 121：4

20、00GBase-SR4.2 70图表 122：400GBase-DR4 71图表 123：400GBase-FR8 71图表 124：美国光纤连接器市场规模预测（2017）（百万美元） 71图表 125：多模光纤 vs 单模光纤 72图表 126：两种类型的多模光纤对比 72图表 127：OM1-5 多模光纤对比及应用领域 73图表 128：OM5 光纤使用示意图 74图表 129：IEEE 802.3 以太网应用的不同多模光纤（MMF）标准规范及其支持的链路距离 74图表 130：康宁品种齐全的光纤连接器产品 75图表 131：康宁数据中心EDGE 光纤布线系统 75图表 132：康普型号丰

21、富的光纤跳线产品 76图表 133：太辰光光纤连接器产品规格齐全 77图表 134：光迅科技 40/100G 光纤布线解决方案 77图表 135：光迅科技 400G 光纤布线解决方案 77图表 136：2018-2023 年PCB 下游cagr 增长 78图表 137：高频、高速PCB 板技术要求及应用领域 78图表 138：射频单元RRU 所需PCB 板（金属基板） 79图表 139：基站的 BBU、单板、背板 79图表 140：G 基站对PCB 的市场规模测算 79图表 141：老款服务器主板一般为 6-8 层PCB 80图表 142：下一代服务器主板多为 16 层以上PCB 80图表 1

22、43：浪潮 FP5466G2 服务器，采用M6 级主板，14 层PCB，全内层走线 80图表 144：11-18 年全球服务器出货量及其增速 81图表 145：17-22 年中国服务器出货量及其增速预测 81图表 146：中国PCB 进出口金额（亿美元） 81图表 147：深南电路针对高速大容量应用的解决方案 82图表 148：沪电支持最高 32 层的高速高密度Linecard 产品 82图表 149：全球主要特殊覆铜板生产企业 83图表 150：生益科技Synamic 6N 高速产品 83图表 151：5G 通信技术关键性能指标 85图表 152：我国数据中心机架数量（单位：万架） 85图表

23、 153：数据中心耗电量占比预估（单位：亿千瓦时） 85图表 154：从传统供电技术到巴拿马电源技术的转变 86图表 155：传统UPS 系统价格VSHVDC 系统架构 87图表 156：直流/交流系统效率对比 87图表 157：传统UPS 和 HVDC 电源建设投资成本分析对比 87图表 158：传统UPS 和 HVDC 电源运营成本分析对比 88图表 159：传统UPS 和 HVDC 电源耗电量分析对比 88图表 160：传统型UPS 和 HVDC 电源占用机房面积对比 88图表 161：巴拿马电源方案组成单元 89图表 162：ILS 分立式电源系统 90图表 163：公司部分高端电源产

24、品 90图表 164：LSE 系列南都蓄电池 91图表 165：各类散热方案PUE 及成本对比 91图表 166：液冷散热形式 92图表 167：传统数据中心有大量能耗消耗在非IT 功耗上 92图表 168：数据中心电力消耗明细 93图表 169：传统风冷模式示例 93图表 170：新型液冷模式示例 93图表 171：风冷与液冷散热用电量对比 94图表 172：阿里巴巴部署的浸没液冷服务器集群 94图表 173：华为数据中心 94图表 174：数据中心电力消耗明细 94图表 175：间接接触性液冷散热 95图表 176：间接接触性液冷散热原理 95图表 177：直接接触性液冷散热 95图表 1

25、78：直接接触性液冷散热原理 95图表 179：公司机房温控空调 96图表 180：Xstorm 系列风墙解决方案 97图表 181：佳力图全系列机房节能温控产品 97图表 182：高澜机架液冷解决方案 98图表 183：高澜列级液冷解决方案 98投资要点2018-2019 年，市场贯穿以 5G 为核心的投资方向成为主流。运营商的资本开支变化、基站的建设节奏、设备及材料技术创新、基站里的零部件供应商、建设基站的流程等成为市场关心的主要方向。我们一直强调 5G 的投资节奏分为三个阶段：第一阶段牌照发放之前，寻找 5G 的建设节奏和边际变化（周期与创新）；第二阶段牌照发放之后，寻找业绩兑现的确定性

26、（周期上行反映到 EPS）；第三阶段规模建网之后，寻找 5G 落地带来的流量增长和应用落地的投资机会。而在 2020 年，叠加前几年运营商提速降费的影响以及一季度“新冠”疫情的影响，线上流量的增长速度惊人。2-3 年间，运营商 DOU 翻了 3 倍以上，并仍在保持高速增长。企业上云的步伐加快，线上办公、直播等方式渗透率逐步提高，云厂商的流量承载压力也在逐步加大。未来，IDC 的投资方向有望接承 5G，成为通信行业的另一条长期主线。曾经我们关注运营商的 CAPEX，未来我们也会关注云计算等厂商的CAPEX；曾经我们关注基站里的器件供应商，未来我们也会关注 IDC 里的设备供应商；相比于通信制式的

27、提升，IDC 的发展仍处于较早期阶段。运营商的投资由供需、政策等共同决定，而云厂商等对于 IDC 的投资更多由需求导向。图表 1：接承 5G，IDC 有望成为未来通信另一投资主线资料来源：国盛证券研究所整理通信制式的升级给流量的增长提供了土壤，流量增长给 IDC 的发展带来了需求。区别于市场的观点：市场对数据中心的认知仍集中于局限的 IDC 厂商，而我们将 IDC 的投资机会向更多的细分产业做了延伸和推进。市场将 IDC 比较简单地定义成了“IT 地产”，而我们所提到的 IDC 产业链投资机会覆盖第三方 IDC 厂商、IDC 内部的设备/器件/解决方案等。流量增长是驱动 IDC 发展的根本驱动

28、力，IDC 自身的机柜数量的需求水涨船高，同时由于传输速率、功耗、PUE 等方面的变化，带来的诸如光通信、网络设备、PCB、无源器件、散热等方向的投资机会。市场对数据中心升级带来的需求认知不足。市场对北美率先展开的 400G 数据中心升级所拉动的需求认知不足。我们认为，随着流量的爆发和云计算、人工智能等技术的不断兴起，数据中心对外南北向以及对内东西向流量均迎来爆发，技术升级刻不容缓。北美云厂商的资本支出在 2020 年会迎来高增长，400G 的资本支出一定高于以往任一阶段的数据中心升级。而在这一过程中，参与 IDC 建设升级的相关厂商都将获得明显的边际改善，是行业性的需求提升。市场对数据中心高

29、景气的持续性认知不足。云厂商等的 IDC 相关资本开支较运营商的资本开支相比仍然是低位。5G 基础设施建设之后，流量的大幅度增长带来的承载需求对于数据中心的相关建设会有极大的促进。云厂商等的相关开支会在未来有持续的提升的可能性，发展的空间更大更持久。关键假设：在企业上云、线上活动不断增加的背景下，未来云厂商等有望进一步加大对于数据中心等相关的投资力度，且巨头对核心资源的争夺将加剧。新基建下，各省有望对 IDC 提供额外扶持，支持本地传统企业腾笼换鸟，向 IDC转型，企业拿资源能力更加多元。数据中心内部的数据交换量进一步提升，传输速率迭代周期有望不断缩短，对于网络设备、光模块等的产品需求量和速率

30、升级要求进一步提升。我们认为未来随着云将成为大趋势，数据中心内部的东西向流量将占到整个数据中心流量的大头，内部流量的爆发将带动数据中心采用叶脊架构，器件向更高密度进行升级。数据中心需求量增大以及更高密度的器件和设备获将带来功耗的大幅提升，对于各个产品线的解决方案会提出新的要求，对于电源/散热等也有新的解决方案诞生。股价上涨的催化因素：云厂商资本开支及建设 IDC 节奏超预期；流量爆发超预期；高带宽、大流量新应用涌现；云厂商 400G 升级提速。投资风险：全球贸易摩擦加剧；大型云厂商数据中心资本开支进展不及预期。IDC 行业产能阶段性过剩。供需面：数字化转型中，IDC 供需格局边际生变近二十年，

31、以数据为基础、以网络为媒介、以计算为核心的科技以迅雷不及掩耳的速度急速发展，全球进入移动互联网时代，产生的数据量相当于过去数世纪的数据量总和，并持续以指数级的数量增加。2006 年亚马逊正式推出 EC2 服务标志着人类进入了云时代，经过十多年的发展，云服务已经影响到企业和个人生活的方方面面。随着全球范围 5G 的加速落地、物联网高速的发展以及以云为基础的数字化升级大趋势下，IDC 作为核心信息基础设施在需求侧和供给侧均发生边际变化，其作用和价值正在不断凸显。从供需两端看，需求侧，5G 及云端流量增长为主因，驱动国内外云厂商投资上行；供给侧，对能耗指标的管控、高功率机柜需求占比提升等均对市场格局

32、造成影响。需求变化 1：5G 新周期，流量再迎 10 倍增长5G 大规模商用在即，流量将迎数十倍级爆发。当前，全球主要国家正在积极参与 5G 的商用化，运营商正在全速部署下一代网络设备，为后续 5G 服务做好准备。目前我国与韩美欧日处于5G 第一梯队，三大运营商5G 招标靴子落地，正式进入大规模部署加速期。随着视频会议、4K/8K 高清视频、直播、VR/AR 等大带宽应用的持续发酵酝酿，NB-IoT等技术引发物联网产业新一轮增长，海量移动设备的接入，工业互联网的快速发展，应用端在 toC 和 toB 两侧均指向流量指数级爆发，我们预计在 5G 时代随着高宽带应用的逐步落地，流量将会以数十倍的量

33、级爆发。图表 2：爱立信预测到 2025 年全球将有 26 亿 5G 用户资料来源：爱立信，国盛证券研究所韩国 5G 发展顺利，DOU 实现 3 倍增长。以韩国为例，韩国在 2019 年 4 月开启 5G 商用，到目前为止运行良好。根据 Wind 数据，韩国 5G 人均流量对比 4G 实现了 3 倍的增长，DOU 在 2020 年 1 月达到了 27GB。而根据韩国科学和信息部公布的最新数据，韩国 5G 用户数量实现了持续的高速发展，到 2020 年 2 月，5G 用户数达到 536 万，5G 渗透率达到 11%。韩国作为全球首批商用 5G 的国家，其运营情况值得借鉴，运营商先从 toB 端入

34、手再切入 toC 端，业务拓展良好，用户数持续提升，2019 年 SKT、KT、LG 均实现了营收正增长。图表 3：韩国 4G 和 5G 人均流量对比（2020.04）（单位 MB）4G人均流量（MB）5G人均流量（MB）3000025000200001500010000500002019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02资料来源：Wind，国盛证券研究所图表 4：韩国 5G 用户数（2020.04）（单位：万人）5G用户数（万）5G用户数（万）536487430

35、346.6350.05270.5191.2133.778.427.260050040030020010002019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02资料来源：The Minstry of Science and ICT，国盛证券研究所流量占比仍以视频为主，5G 应用落地后流量有望迎来新爆发。根据 tefficient 的统计，韩国移动互联网用户流量比例在 5G 商用后没有出现太大变化，视频占比仍在 50%以上。5G 人均流量尚未出现大爆发。我们认为，在 5G 应用

36、尚未大规模爆发的前提下，仅依靠高清视频、AR/VR 等既有业务，韩国 5G 人均流量较 4G 实现了近 3 倍的增长（DOU 从约 9G 到 27G）。而随着 5G 建设趋于完善，5G 渗透率持续增长，应用端加速结果，5G生态逐渐丰富趋于完整，在 5G 应用逐渐落地后，流量有望迎来新的大爆发。图表 5：韩国移动互联网用户流量占比尚未出现边际变化资料来源：tefficient，国盛证券研究所我国移动互联网流量保持快速增长，3 月 DOU 值达 9.5GB。截止到 2020 年 Q1，我国移动互联网累计流量达 357 亿 GB，同比增长 39.3%，在上年同期三位数增长的基础上继续保持较快增长态势

37、；其中，通过手机上网的流量达到 344 亿GB，同比增长 34.9%，占移动互联网总流量的 96.4%。3 月当月户均移动互联网接入流量（DOU）达到 9.5GB/户,同比增长 30.6%，较上年 12 月提高 0.91GB/户，达到近 12 个月以来新高。图表 6：我国移动互联网接入流量及户均移动互联网接入流量240220200180160140120100806040移动互联网接入流量（亿GB）户均移动互联网接入流量（GB/户）9.58.338.648.398.547.817.848.278.598.887.277.322019-032019-052019-072019-092019-11

38、2020-0210.009.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00资料来源：工信部，国盛证券研究所国内长短视频成为新潮流，电商进入直播带货时代。在 4G 向 5G 升级的过渡期，长短视频成为新的风口，抖音、火山小视频、快手、B 站为首的短视频，以及爱奇艺、腾讯视频为主的长视频逐渐成为新潮流。而直播也发展出了更多形式，以淘宝、拼多多为主的电商逐渐进入直播带货时代，抖音、快手也凭借其在短视频的流量优势涉足电商领域。用户的习惯开始转向以视频和直播为主的应用和媒介，而视频直播又意味着流量相较过去有了数十倍的爆发。图表 7：罗永浩抖音直播带货图表 8：B 站破圈已不

39、仅是二次元专属资料来源：抖音，国盛证券研究所资料来源：Bilibili，国盛证券研究所三大运营商 5G 用户数突破 5000 万。截止到 2020 年 3 月底，中国移动 5G 客户数大增1632.4 万户，累计达到 3172.3 万户；中国电信 5G 套餐用户净增 588 万，5G 套餐用户累计 1661 万户。中国联通此次依然没有公布 5G 用户数。而在国新办举行的新闻发布会上，工信部发言人透露，截至 3 月底，三大运营商的 5G 套餐用户总数已经突破 5000万大关，已经有超 2000 万个 5G 终端，全国已经建成的 5G 基站 19.8 万个。按照三大运营商的规划，预计年底全国范围内

40、将累计开通 5G 基站超过 55 万个，实现地级市室外连续覆盖、县城及乡镇有重点覆盖、重点场景室内覆盖。图表 9：截至 2020Q1 三大运营商主要运营数据单位：万中国移动中国电信中国联通移动用户净增413.461532.1累计移动用户94629.533655311004G 用户净增658.3/210.9累计 4G 用户75195.3/25500宽带用户净增253.74454.4累计宽带用户19113.8152328483.15G 用户净增1632.4588/累计 5G 用户3172.31661/资料来源：三大运营商，国盛证券研究所需求变化 2：云计算持续高增长，格局初现雏形云计算持续深化，云

41、流量增长趋势迅猛。近年来云计算取得了令人瞩目的成绩，从 2006年亚马逊首次推出云服务，到如今逐渐成长为万亿规模的巨大市场，云计算在为企业和个人提供数字化转型赋能的同时，自身也实现了持续高速的增长。据思科预测，到 2021年全球数据中心流量将增长到每年 20.5ZB，而 95%的数据中心流量将是云流量，云计算正逐渐成为全网流量增长的核心推动力。图表 10：全球云数据中心流量增长（单位：ZB）图表 11：2019 数据中心流量分布预测，数据中心内部流量占 72%Zettabytes per year19.516.110.68.26252015105020162017201820192020资料来

42、源：Cisco，国盛证券研究所资料来源：Cisco，国盛证券研究所云计算市场持续高增长，仍处于高速发展阶段。根据 Gartner 在 4 月 23 日发布的云计算市场 2019 年报告，2019 年全球云计算 IaaS 市场增长 37.3%，规模达到 445 亿美元。亚马逊、微软、阿里云、谷歌排名市占率前四，市场内巨头聚集效应明显，前四厂商共占据了 77.3%的市场份额，同时，在四大厂商内部，阿里云增长迅速，挤占了亚马逊的份额。在亚太市场方面，市场规模增速更快，相比去年增加了 50%，同时，阿里云在亚太市场的份额进一步上涨达到 28.2%，接近微软与亚马逊总和。图表 12：全球云计算市场份额变

43、化资料来源：Gartner，国盛证券研究所图表 13：亚太云计算市场份额变化资料来源：Gartner，国盛证券研究所亚马逊：云计算一哥，单季度营收已突破 100 亿美元。根据公司最新披露的 2020Q1 财报，公司 2020Q1 营收 754.5 亿美元，同比增长 29%，超出市场预期的 737.4 亿美元。 AWS 云业务在 2020Q1 继续保持强劲增长，实现营业收入 102.19 亿美元，同比增长了33%，单季收入首次突破 100 亿美元大关。云业务 2020Q1 实现营业利润 30.75 亿美元，利润率超 30%，比去年同期上涨了 1.2 个百分点，已成为公司核心利润来源点。本季度 A

44、WS 在米兰和开普敦新建了两个数据节点，根据计划在未来新建九个数据区域与 3 个数据节点，包括印尼，日本和西班牙。图表 14：亚马逊AWS 云业务营收及其同比/环比增速（按季度、百万美元）120001000080006000400020000AWS云业务营收（百万美元）YOYQOQ10,2192015Q2 2015Q4 2016Q2 2016Q4 2017Q2 2017Q4 2018Q2 2018Q4 2019Q2 2019Q470%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所微软：云计算贯穿公司主线业务，已成公司战略核心。根据公司最新披露的 2020Q

45、1 财报，公司 2020Q1 营业收入 350 亿美元，同比增长 15%，营业利润 130 亿美元，营业利润率 37%，同比增长 25%，净利润 108 亿元，净利润率 31%，同比增长 22%。智能云部门营业收入 122.8 亿美元，同比增长了 27%，毛利增长 30%，主要受到了 Azure 云计算平台的带动。该部门实现营业利润 45.6 亿元，同比增长 42%。受益于公司近两年的数字化转型，公司的软硬件，传统与云业务，在疫情下都表现出了较强的需求提升和适应能力。图表 15：微软智能云业务历年营收及其同比/环比增速（按季度、百万美元）1400012000100008000600040002

46、0000智能云业务（百万美元）YOYQOQ12,281 30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%2015Q2 2015Q4 2016Q2 2016Q4 2017Q2 2017Q4 2018Q2 2018Q4 2019Q2 2019Q4资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所云计算产业链全布局，SaaS 第一 IaaS+PaaS 坐稳前二。微软作为全球领先的软件服务提供商，在 SaaS 业务上优势十分明显。微软企业级 SaaS 服务主要以 Office 365、 Dynamics 365 及 LinkedIn 为核心，同时将 SaaS 平台向开发者开放丰富产品的功能，使产

47、品更具活力。根据Synergy Research 的数据，2019 年 Q1 微软以 17%的份额占据全球 SaaS 市场首位，较上一季度增长 34%，领先优势继续扩大。在 IaaS+PaaS 领域，微软坐稳第二的位置，并通过加大云基础设施投入，鼓励开发者使用其云平台，缩小与亚马逊的差距，市场份额持续增长。图表 16：微软持续领跑全球 SaaS 市场 资料来源：Synergy Research Group，国盛证券研究所阿里巴巴：云计算市场份额亚洲第一，持续看好云计算未来发展前景。根据 Gartner 最新的数据，阿里云在 2019 年全球市占率从 7.7%提升到 9.1%，仍然稳居第三，在亚

48、太市场的优势地位进一步扩大，市占率上涨到 28.2%，接近微软与亚马逊总和。在 2019年第四季度，阿里云营收达到 107.6 亿元，首次突破百亿大关，增长率为 62%，同一时间点增速领跑其他主要竞争对手。随着数字化进程的不断深入，阿里十分看好未来云计算的发展前景，宣布未来三年还要再投 2000 亿元加大云计算投入力度。图表 17：阿里云历年营收及其同比/环比增速（按季度、百万美元）180016001400120010008006004002000阿里云业务（百万美元）YOYQOQ15372015Q2 2015Q4 2016Q2 2016Q4 2017Q2 2017Q4 2018Q2 2018

49、Q4 2019Q2 2019Q4160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所谷歌：谷歌云将成为谷歌业务基础。谷歌发力云计算时间相对较晚，2019 年将云计算提升到战略高度，将逐渐成为其他业务的基础，并于 2019 年 4 季报开始单列云业务收入。根据 2020Q1 财报，一季度谷歌云业务收入 27.77 亿美元，同比增长 52%，与去年 4 季度的同比增长速度持平。公司云业务的增长主要来源于得益于 GCP（Google computing platform）的高速扩张以及G Suite（云办公业务）客户的稳定增长，有许多家知名

50、公司开始使用G Suite 套件实现远程办公。从云计算整体市场规模来看，云计算景气度依然很高，市场规模继续高速增长。从头部厂商来看，云计算市场的规模效应明显，头部厂商竞争力明显更强，市场份额持续提升。随着云计算的持续深化发展，越来越多的企业和个人选择上云或云服务，推动全网流量持续高速增长。需求变化 3：疫情加速数字化进程，海内外云基础设施投资力度加强2020 年突发的新冠疫情对全球的经济生产活动均造成了严重的影响，人们生产生活方式转向线上。在此大背景下，拥有更出色的数字化能力的企业具备更强的韧性，而为企业和个人进行数字化赋能的云厂商的作用表现的尤为突出，亚马逊、微软、谷歌、阿里、腾讯、Zoom

51、 等云厂商在各自的领域，提供了强有力的服务支撑起以线上为主的生活方式，疫情加速了数字化进程，对生产生活方式造成了深远的影响，云厂商的作用越发明显。科技巨头纷纷加码云计算，抢占未来制高点。近年来云计算也得到了长远的发展，自 2006年亚马逊首推云服务后，云服务逐渐被验证其技术和商业合理性，并成为科技巨头的重要战略方向。除亚马逊、微软、阿里巴巴、谷歌、Facebook 外，腾讯、华为、百度等巨头也纷纷进场，云计算正越来越被广泛的应用为科技巨头的业务基础，微软基于云将传统的软件升级成 SaaS 应用并探索云游戏的发展可能性，亚马逊和阿里巴巴通过云计算为合作的中小企业提供服务。随着科技巨头纷纷加码，中

52、小企业纷纷上云进行数字化转型，城市通过云计算进行智慧规划管理，生产生活对云计算的依赖越来越高。图表 18：微软 ProjectxCloud 云游戏图表 19：基于谷歌云的自动驾驶测试资料来源：微软，国盛证券研究所资料来源：谷歌，国盛证券研究所从云业务营收的角度看，根据目前已披露的数据，亚马逊、微软和谷歌均取得了出色的成绩。其中亚马逊在 2020Q1AWS 云业务实现营收 102.19 亿美元，同比增长 33%；微软智能云业务 2020Q1 实现营收 122.8 亿美元，同比增长 27%，谷歌云 2020Q1 实现营收 27.8 亿美元，同比增长 52%。在疫情期间，云服务的使用量大涨，相应的云

53、业务营收也实现了较好增长，在整体经济下行的大环境下，云厂商营收出色的表现凸显了其业务的韧性与生命力。图表 20：2020Q1 亚马逊、微软、谷歌云业务营收云业务营收（亿美元）020406080100120140资料来源：公司公告整理，国盛证券研究所从资本开支的角度看，我们统计了北美四家云厂商（亚马逊、微软、谷歌、Facebook）自 2015Q1 以来资本开支的情况，四家云厂商在 2020Q1 资本开支总计 201.25 亿美元，同比大涨 40.4%，环比提升近 6%。受疫情影响，在线业务需求大涨，全网流量爆发，云厂商加大资本开支力度建设云基础设施。从资本开支历史情况来看，在经历了 2018年

54、资本开支的大涨后，2019 年 Q1 增速同比和环比均出现下滑，达到近两年低点，此后在 2019Q2 出现增速回暖，一直延续到 2020Q1。在当前需求和未来预期的双重推动下，云厂商将继续加大云基础设施的投资建设力度。图表 21：四家北美云厂商 2015Q1-2020Q1 资本支出合计及其同比/环比增速（按季度、万美元）资本支出合计(万美元)同比增速环比增速2500000200000015000001000000500000020125002015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q112

55、0.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所疫情影响下，亚马逊 2020Q1 资本开支大涨。亚马逊 2020 资本支出为 67.95 亿美元，同比增长 106%，环比增长 28%，主要用于疫情相关支出和原先计划的设施建设。亚马逊作为北美电商和云计算龙头，疫情期间承担了更多的责任，2020Q1 季度亚马逊单季度招聘了近 10 万员工用以应对疫情带来的需求增长，与此同时加大了云基础设施的投入力度。根据公司电话会议公布的信息，亚马逊在手云计算订单仍有数百亿美元，后续将继续加大与疫情相关的资本

56、投入以及加大云基础设施的建设力度。图表 22：亚马逊资本开支及其同比/环比增速（按季度、百万美元）800070006000500040003000200010000资本开支（百万美元）YOYQOQ2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所微软 2020Q1 资本开支同比大涨 52%，受疫情影响建设进度有所延缓。公司 2020Q1资本支出为 39 亿美元，同比上升 52%，其中

57、用于购买固定资产的支出为 38 亿美元。公司资本支出主要用于满足持续增长的云业务需求，公司本季度资本支出略低于预期，主要是受到疫情所带来的供应链放缓影响，服务器短缺影响建设进度。公司在电话会议上表示，公司对云业务非常有信心，将会持续扩大资本开支以支持云业务的发展，一旦疫情带来的供应链短缺情况得到缓解，公司将快速大幅增加云基础设施的资本支出。图表 23：微软资本开支及其同比/环比增速（按季度、百万美元）450040003500300025002000150010005000资本开支（百万美元）YOYQOQ2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018

58、Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1200%150%100%50%0%-50%-100%资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所谷歌略微降低资本开支预期，但仍将保持现有规模。谷歌 2020Q1 资本支出为 60.05 亿美元，同比上升 29.5%，与去年四季度持平，主要增长来自于数据中心建设。由于谷歌主要业务来自广告部门，而广告业务受疫情影响较为严重，且后续仍不明朗，谷歌在电话会议上表示，公司将会开始节省开支，包括降低招聘节奏，提高现有云基础设施利用率。公司今年的资本开支预期从上升更改为略有降低，将会大幅减少办公设施的购买，放缓数据中心和服务器投资节奏。图表 24：

59、谷歌资本开支及其同比/环比增速（按季度、百万美元）800070006000500040003000200010000资本开支（百万美元）YOYQOQ2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1250%200%150%100%50%0%-50%资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所受疫情影响，Facebook 下调 2020 全年资本开支规模。Facebook 一季度资本支出为37 亿美元，主要投资于数据中心，服务器，办公楼以及网络设施。公司用户数量创下新高，通讯软件使用量暴涨，但广

60、告业务受疫情影响较大。公司认为过去四年在设施方面年的资本支出很好的帮助公司度过了此次危机，公司在长期仍然将投资于在全球建立各种设施。但今年由于受到居家令的影响，部分设施建设放缓，因此公司将此前的 170-190亿资本支出目标下降到了 140-160 亿美元，但公司认为下降的这部分只是被延期到了2021 年，需求只是延后并没有消失。图表 25：Facebook 资本开支及其同比/环比增速（按季度、百万美元）5000450040003500300025002000150010005000资本开支（百万美元）YOYQOQ2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q