从财务指标和估值来挖掘医药领域的投资机会

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250016 2020 年上半年：医药上市公司二季度经营回暖 4 HYPERLINK l _TOC_250015 2020 年二季度上市公司整体经营回暖 4 HYPERLINK l _TOC_250014 子板块：医疗器械、原料药、医疗服务板块整体表现较好 5 HYPERLINK l _TOC_250013 二级市场充分反映了各子板块上半年的经营状况 7 HYPERLINK l _TOC_250012 期间费用率状况：销售和财务费用率均下滑，管理和研发费用率提升 8 HYPERLINK l _TOC_250011 疫情缓解下，医药各子板块 ROE 二

2、季度均有所回升 10 HYPERLINK l _TOC_250010 经营活动产生的现金流净额占营业收入比例提升主因是销售收入下滑 11 HYPERLINK l _TOC_250009 子板块投资机会分析 12 HYPERLINK l _TOC_250008 从财务数据挖掘化学原料药投资机会 12 HYPERLINK l _TOC_250007 毛利率对比分析 12 HYPERLINK l _TOC_250006 ROE 分析 13 HYPERLINK l _TOC_250005 经营活动产生的现金流量净额分析 14 HYPERLINK l _TOC_250004 存货周转率分析 16 HYP

3、ERLINK l _TOC_250003 5.1.5. 结论 17 HYPERLINK l _TOC_250002 从研发费用占比看上市公司研发力度 17 HYPERLINK l _TOC_250001 从财务角度挖据中药板块投资机会 18 HYPERLINK l _TOC_250000 估值分析，从 PE-ROE 反差角度筛选低估个股 20图表目录图 1：2019 年以来医药上市公司各报告期营业收入同比增速/% 4图 2：2019 年以来医药上市公司各报告期归母净利润同比增速/% 4图 3：子板块 2019 年以来各报告期收入同比增速/% 5图 4：子板块 2019 年以来各报告期扣非后归母

4、净利润同比增速/% 5图 5：2020 年上半年医药生物指数走势强于沪深 300 7图 6：2020 年上半年原料药指数走势强于医药大盘 7图 7：2020 年上半年化学制剂指数走势弱于医药大盘 7图 8：2020 年上半年中药指数走势弱于医药大盘 7图 9：生物制品指数走势强于医药大盘 8图 10：医药商业指数走势弱于医药大盘 8图 11：医疗器械指数走势强于医药大盘 8图 12：医疗服务指数走势弱于医药大盘 8图 13：医药上市公司 2019 年以来各财报期财务费用率 9图 14：医药上市公司 2019 年以来各财报期管理费用率 9图 15：医药上市公司 2019 年以来各财报期销售费用率

5、 9图 16：医药上市公司 2019 年以来各财报期研发费用率 9图 17：医药生物及各个子板块 2019 年一季度以来各个财报期 ROE 走势一览 10图 18：按杜邦拆分ROE 10图19 ： 医 药 上 市 公 司 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 / 营 业 收 入单位：% 11图 20：医药上市公司应收账周转率 11图 21：医药上市公司存货周转率单位：次 11图 22：医药上市公司近十年 PE（TTM）走势一览 21表 1：生物医药板块 2020 年上半年收入实现正增长的上市公司（剔除ST 公司）/% 6表 2：生物医药板块 2020 年上半年归母净利润增速超过生

6、物板块的上市公司列表/% 6表 3：A 股CRO 类上市公 2020 年上半年营业收入和扣非后归母净利润同比增长一览 /% 9表 4 ： 原料药上市公司近 5 年毛利率从高到低一览 （ 剔除 ST 和 CRO 企业） 单位：% 12表 5 ： 原料药上市公司近 5 年 ROE 从高到低一览 （提出 ST 和 CRO 企业） 单位：% 13表 6：近五年原料药企业平均经营活动产生的现金流量净额占营业收入比重排名一览（剔除 ST和 CRO）单位：% 15表 7：近五年原料药企业平均营业收入同比增速排名一览（剔除 ST 和 CRO）单位：%. 15表 8：近五年原料药企业平均营业收入同比增速排名一览

7、（剔除 ST 和 CRO）单位：次. 16表 9 ： 申 万 化 学 制 药 企 业 研 发 支 出 占 营 业 收 入 比 重 近 三 年 均 值 排 名单位：% 17表 10 ： 申 万 化 学 制 药 企 业 费 用 化 研 发 支 出 占 营 业 收 入 比 重 近 三 年 均 值 排 名单位：% 18表 11：中药板块近五年来平均 ROE 排名前十位企业列表单位：% 19表 12：中药板块近五年来平均营业收入同比增速排名前十位企业列表 单位：% 19表13 ： 中 药 板 块 近 五 年 来 平 均 资 产 负 债 率 排 名 前 十 位 企 业 列 表单位：% 19表 14 ： 中

8、 药 板 块 近 三 年 来 平 均 研 发 投 入 占 营 业 收 入 排 名 前 十 位 企 业 列 表单位：% 20表 15：中药板块近三年来平均费用化研发投入占营业收入排名前十位企业列表 单位：% 20表 16：结合杜邦分析，PE-ROE 反差较大的前 20 位上市公司 212020 年上半年：医药上市公司二季度经营回暖2020 年二季度上市公司整体经营回暖2019 年受一致性评价、临床实验成本提升，研发支出增加，带量采购下药品降价等因素影响。行业收入和利润增速有所放缓，2020 年一季度，受到新冠疫情的影响，行业收入和利润快速下滑，二季度经营回暖，截至 2020 年半年报，上市公司营

9、业收入同比下滑 2.29；归母净利润同比增长 10.62。图 1：2019 年以来医药上市公司各报告期营业收入同比增速/16.1714.8112.74-2.2920151050-5-10-7.73-7.732019年一季 2019年中报 2019年三季2019年报2020一季2020年中报资料来源：wind 资讯，中原证券图 2：2019 年以来医药上市公司各报告期归母净利润同比增速/13.3610.623.064.93-10.0415.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00-20.00资料来源：wind 资讯，中原证券-17.97子板块：医疗器械、原料药、医疗服务板

10、块整体表现较好图 3：子板块 2019 年以来各报告期收入同比增速/50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.001Q20191H20193Q20192019A1Q20201H2020资料来源：wind 资讯，中原证券图 4：子板块 2019 年以来各报告期扣非后归母净利润同比增速/150.00100.0050.000.00-50.00-100.00-150.001Q20191H20193Q20192019A1Q20201H2020资料来源：wind 资讯，中原证券从上市公司各个财报期营业收入的同比增速看，化学原料药、医疗器械子板块 2020 年上半年实现了

11、营业收入的正向增长，其中医疗器械板块更是实现了高速增长。从上市公司各个财报期扣非后归母净利润的同比增速看，化学原料药、生物制品、医疗器械、医疗服务、医药商业 2020 年半年报均实现了同比正向增长；其中，医疗器械和化学原料药的收入和扣非后归母净利润同比增幅均显著快于上年同期。原料药景气度向上主要来自于药品的刚性需求；医疗器械板块的业绩爆发则因新冠疫情爆发而带来需求的快速增长。从医疗服务板块看，一方面，新冠疫情检测服务的毛利率更高，另一方面，在二季度国内疫情有所缓解的情况下，经营有所回暖，所以我们看到，2020 年财报显示，在整体医疗服务收入同比仍然下滑的背景下，其扣非后的归母净利润同比增速已基

12、本恢复到上年同期水平。从医药商业板块看，2020 年上半年医药商业板块扣非后归母净利润同比实现正向增长，主要与二季度后国内疫情缓解有关。从生物制品板块看，疫苗公司贡献了生物医药板块上半年扣非后归母净利润的增长，由于疫苗企业受到新冠疫情的影响较小，上半年部分疫苗企业的批签发量同比大幅增长，带来业绩大幅提升。中药板块由于政策承压仍然较为明显，上半年业绩分化较为明显；化学制剂板块受到整个疫情影响，就诊人数下降，带来整体销量下滑，而带量采购政策也压缩了制剂的盈利空间。表 1：生物医药板块 2020 年上半年收入实现正增长的上市公司（剔除 ST 公司）/%主营构成1Q20191H20193Q201920

13、19A1Q20201H2020疫苗(18.80)605.10111.43君实生物-U生物药5299.2715414.8626340.4526375.4885.88康华生物疫苗(0.86)20.3867.97智飞生物疫苗173.58143.19119.35102.5014.8738.80四环生物白介素(21.23)(3.83)1.565.65131.6935.97甘李药业重组胰岛素21.269.7325.93华熙生物透明质酸44.3348.9749.283.5017.05长春高新生长激素，疫苗72.0723.3631.5037.19(6.43)15.48沃森生物疫苗49.7233.6339.09

14、27.55(36.34)14.57卫光生物血制品28.8820.5313.9819.4112.1813.04特宝生物重组蛋白药物73.0069.8262.7728.0212.83康泰生物疫苗(15.31)(24.07)(7.05)(3.65)(48.12)7.71溢多利生物特色药物1.628.4113.0815.8317.947.30莱茵生物工业大麻(6.28)(14.80)(14.23)19.6711.967.23双林生物血制品(18.88)(5.81)1.096.4918.806.30通化东宝胰岛素(0.70)(1.96)2.413.130.602.80上海莱士血制品84.1535.013

15、5.9643.2725.180.94资料来源：wind 资讯，中原证券表 2：生物医药板块 2020 年上半年归母净利润增速超过生物板块的上市公司列表/%证券简称主营构成1Q20191H20193Q20192019A1Q20201H2020四环生物白介素(437.88)(1908.02)150.57132.97187.33193.48康华生物疫苗19.4682.28116.57溢多利生物特色药(341.44)1.5636.3598.84161.94112.72特宝生物重组蛋白药882.62182.11212.71105.81艾迪药业蛋白药633.77(90.83)83.85长春高新生长激素，疫

16、苗96.9339.4750.6177.4051.6876.32上海莱士血制品188.9032.7447.92286.6360.2174.52康希诺-U疫苗(11.31)25.8758.70百奥泰-U生物特色药(47.19)(22.17)39.3330.50智飞生物疫苗102.7971.8564.1763.70(1.47)28.58辽宁成大疫苗324.75107.7264.4083.95(83.09)24.66甘李药业重组胰岛素21.1741.0415.62资料来源：wind 资讯，中原证券二级市场充分反映了各子板块上半年的经营状况从医药二级市场走势看，2020 年上半年医药生物指数走势显著强于

17、沪深 300，业绩较好的化学原料药板块、生物制品板块、医疗器械板块走势显著强于医药大盘，相对大盘涨幅在 50%-80%不等。医疗服务板块基本同步于申万医药大盘，而化学制剂、中药、医药商业板块走势则弱于医药大盘。图 5：2020 年上半年医药生物指数走势强于沪深 300图 6：2020 年上半年原料药指数走势强于医药大盘 60.0040.0020.000.00-20.0020-0120-02 20-0320-04 20-0520-06医药生物(申万)沪深30060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.0020-01 20-02 20-03 20-04 20-05

18、 20-06化学原料药(申万)医药生物(申万) 资料来源：wind，中原证券资料来源：wind，中原证券图 7：2020 年上半年化学制剂指数走势弱于医药大盘图 8：2020 年上半年中药指数走势弱于医药大盘 60.0040.0020.000.00-20.0020-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06化学制剂(申万)医药生物(申万)60.0040.0020.000.00-20.0020-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06中药(申万)医药生物(申万) 资料来源：wind，中原证券资料来源：wind，中原证券图 9：生物制品指数走势强于医药

19、大盘图 10：医药商业指数走势弱于医药大盘 80.0060.0040.0020.000.00-20.00生物制品(申万)医药生物(申万)50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.0020-0120-02 20-0320-04 20-0520-06医药商业(申万)医药生物(申万) 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券图 11：医疗器械指数走势强于医药大盘图 12：医疗服务指数走势弱于医药大盘 100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.0020-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06医疗器械(申万)医药

20、生物(申万)60.0040.0020.000.00-20.0020-0120-02 20-0320-04 20-0520-06医疗服务(申万)医药生物(申万) 资料来源：wind，中原证券资料来源：wind，中原证券期间费用率状况：销售和财务费用率均下滑，管理和研发费用率提升从医药类上市公司的财务费用率来看，疫情期间，根据银发202028 号文，人民银行通过专项再贷款向金融机构提供低成本资金，支持金融机构向相关直接参与防疫的重点医用物品和生活物资的生产、运输和销售的重点企业提供优惠利率信贷支持。该重点企业名单由发改委和工信部确定，多家医药企业均入选上述名单。被列入支持名单的企业，当地金融机构主

21、动发放防疫专项贷款或增加授信，对于到期银行贷款的续转或自动延期也较有保障。由于专项贷款资金利率较低，我们看到上半年医药类上市公司的财务费用率有所下降。从医药类上市公司的管理费用率和销售费用率来看，疫情之下，部分急需产品需求旺盛，销售费用率下降，如医疗器械、血制品等领域，部分产品因为需求不足，销售收入下降，销售费用也随之降低。管理费用率高于上年同期，主要是在收入下滑的背景下，固定资产，人员工资等运营成本并未下降，因此，管理费用率整体提升。从医药类上市公司的研发费用率看，新冠疫情的爆发使得各个医药类企业意识到新药研发的重要性，纷纷加大新药研发力度，研发费用率有所上升。从 A 股 CRO 类上市公司

22、的业绩表现也可以看出来，绝大部分 CRO 企业上半年扣非后归母净利润都实现了 30%以上的增长。其中昭衍新药上半年实现收入同比增长 97.82%；扣非后归母净利润同比增长 121.64%，主要受到新冠药物研发加速的影响。图 13：医药 2019 年以来各财报期财务费用率/%图 14：医药 2019 年以来各财报期管理费用率/% 1.60001.40001.20001.00000.80000.60000.40000.20000.00001Q20191H 20193Q2019 2019A 1Q2020 1H20205.10005.00004.90004.80004.70004.60004.5000

23、 资料来源：wind，中原证券资料来源：wind，中原证券图 15：医药 2019 年以来各财报期销售费用率/%图 16：医药 2019 年以来各财报期研发费用率/% 17.000016.500016.000015.500015.000014.500014.000013.50001Q20191H20193Q2019 2019A 1Q20201H20200.03500.03000.02500.02000.01500.01000.00500.00001Q2019 1H2019 3Q2019 2019A 1Q20201H2020 资料来源：wind，中原证券资料来源：wind，中原证券表 3：A 股

24、 CRO 类上市公 2020 年上半年营业收入和扣非后归母净利润同比增长一览 /%营业收入同比增速扣非后归母净利润公司名称主营业务同比增速1H20201H20191H20201H2019药明康德非临床服务为主，有 GLP，有临床服务、大分子业务剥离22.6833.6813.9120.05康龙化成非临床服务为主，有 GLP，有临床服务、小分子业务为主34.0128.80132.66343.38量子生物非临床服务为主，无 GLP，无临床服务、大、小分子发现和8.96136.22-31.92-6.94开发业务均涉及美迪西非临床服务为主，有 GLP，无临床服务31.3275.63博济医药临床服务略多于

25、非临床服务，新增 GLP17.9322.11581.16-72.56博腾股份中间体业务成熟48.1622.46104.87224.82九洲药业原料药和中间体业务成熟17.5-6.7231.6-9.01凯莱英原料药业务成熟，制剂业务大力发展，开始涉足生物药15.8144.2736.8242.75药石科技砌块业务成熟，属于中间体业务上游58.1737.825.4135.28昭衍新药以临床前安全性评价为主，有 GLP97.8248.65121.6487.21泰格医药临床服务为主，非临床服务有一定体量8.5829.495.3251.96键凯科技聚乙二醇化技术26.0732.34美诺华特色原料药，CDM

26、O16.0161.3125.59312.2资料来源：wind 资讯，中原证券疫情缓解下，医药各子板块 ROE 二季度均有所回升从医药类上市公司ROE 走势看，受到一季度新冠疫情较为严重的因素影响。2020 年一季度各子板块的ROE 均有不同程度的下滑，医疗服务板块的影响在 2019 年就显现出来，二季度随着疫情的缓解，各个子板块的 ROE 均有不同程度的回升，其中化学原料药和医疗器械的 ROE水平高于医药板块整体水平，且医疗器械板块的 ROE 已经恢复到了疫情前的水平。图 17：医药生物及各个子板块 2019 年一季度以来各个财报期 ROE 走势一览/%1Q20191H20193Q201920

27、19A1Q20201H202015.000010.00005.00000.0000-5.0000SW医药生物SW化学原料药SW化学制剂SW中药SW生物制品SW医药商业SW医疗器械SW医疗服务资料来源：wind，中原证券图 18：按杜邦拆分 ROE/%0.800034.00000.600033.50000.400033.00000.200032.50000.00001Q2019 1H2019 3Q2019 2019A 1Q2020 1H202032.0000资产周转率销售利润率资产负债率资料来源：wind，中原证券按杜邦拆分 ROE，我们可以看到在疫情信贷宽松的背景下，企业加杠杆导致资产负债率提

28、升，二季度企业的净资产周转率和销售利润率均有所提升。经营活动产生的现金流净额占营业收入比例提升主因是销售收入下滑二季度在国内疫情缓解的背景下，医药类上市公司经营活动产生的现金流量净额占营业收入的比重也在回升，该比率高于上年同期水平，但我们看到企业的应收账款周转率和存货周转率岁有所回升，但均略低于上年同期，因此我们认为疫情影响下企业收入的下降是经营活动现金流量净额占营业收入比重提升的主要影响因素。图 19：医药经营活动现金流量净额/营业收入单位：%图 20：医药上市公司应收账周转率单位：次 10.00008.00006.00004.00002.00000.00000.20126.59435.71

29、348.79158.79081.43865.00004.00003.00002.00001.00000.00001.04742.10293.12574.41511.99360.9315 资料来源：wind,中原证券资料来源：wind，中原证券图 21：医药上市公司存货周转率单位：次3.79452.84151.85021.71830.92140.81424.00003.50003.00002.50002.00001.50001.00000.50000.00001Q20191H20193Q20192019A1Q20201H2020资料来源：wind，中原证券子板块投资机会分析在带量采购成为常态的背

30、景下，我们判断仿制药领域的利润空间将受到挤压，出口受到中美关系不确性的影响，未来不存在较大的投资机会，而医药流通领域的收入和毛利水平也将随着带量采购的推进而减少，短期投资机会不大，长期建议关注头部企业如国药股份(600511)、上海医药（601607）等；药房类关注四大龙头企业：大参林（603233），一心堂(002727)，老百姓(603883)，益丰药房(603939)。医疗服务板块因为疫情存在一定的不确定性，如疫情在四季度没有反复，则医疗服务板块具备整体性投资机会。医疗器械板块下半年随着疫情缓解，营收及利润增速或将放缓，长期看国产化替代进程加速是大趋势，具备长期投资价值；生物制品板块重点

31、关注疫苗和血制品领域相关上市公司，该两个领域均处于景气度上行周期，具备长期投资机会。其中流感疫苗三季度迎来消费旺季，有望贡献下半年业绩，四季度的投资机会更大，建议关注相关领域的龙头企业，如华兰生物(002007)等。此外我们认为化学原料药、创新药产业链条、中药的优质公司仍然具备长期的投资机会，下文将从财务以及估值等分析角度在这些领域自下而上的去寻找一些投资机会。从财务数据挖掘化学原料药投资机会化学原料药需求较为刚性，近年来受到环保政策趋紧，关联审评以及一致性评价等因素影响，原料药企业也在整合，考虑到化学原料药的企业属性与化工行业企业属性类似，下文我们将通过毛利率、ROE、现金流量净额，存货周转

32、率、研发占比等指标来对化学原料药企业进行筛选。毛利率对比分析上市的原料药企业整体毛利率水平较高，近五年，平均毛利率排在前十位的企业分别是花园生物、奥翔药业、广济药业、亿帆医药、新诺威、海翔药业、金达威、新和成、健友股份、富翔药业，主要集中在维生素、肝素、原料制剂一体化的上市公司中。表 4：原料药上市公司近 5 年毛利率从高到低一览 （剔除 ST 和 CRO 企业）单位：%证券代码证券简称主营业务2015A2016A2017A2018A2019A平均毛利率1H2020300401.SZ花园生物维生素 D336.6837.0257.3767.7569.7153.7161.84603229.SH奥翔

33、药业抗菌类，肝病类，心血管51.6155.3660.4044.6551.7852.7656.06类000952.SZ广济药业维生素 B32.3152.1950.8956.8246.4647.7437.19002019.SZ亿帆医药维生素 B，生物药40.3950.5557.2344.0846.1347.6852.96300765.SZ新诺威咖啡因类，维生素类38.2547.2148.8749.0951.3146.9557.01002099.SZ海翔药业原料药，染料46.2343.7842.9444.3950.2645.5246.89002626.SZ金达威维生素 A，辅酶 Q1037.2341

34、.0447.7952.0647.5345.1353.95002001.SZ新和成维生素、新材料27.2245.4350.4753.3747.2844.7559.68603707.SH健友股份肝素原料药27.4442.0946.3849.4751.2443.3260.26300497.SZ富祥药业特色抗菌原料药-制剂一体化35.4742.7538.2037.2543.1139.3644.21603520.SH司太立造影剂原料药37.1638.1537.5140.4742.7239.2047.41603079.SH圣达生物生物素，叶酸等51.0735.5937.8233.5537.0939.025

35、9.33300267.SZ尔康制药淀粉及淀粉囊系列产品51.0943.5337.0235.6825.9138.6521.63603538.SH美诺华原料药制剂一体化32.9437.4634.0732.5638.3535.0838.39300636.SZ同和药业+CMO神经、消化等领域特色原39.7638.7136.6029.2729.7434.8233.70料药603351.SH威尔药业注射用药辅龙头32.0940.2234.9431.1134.4334.5639.53600267.SH海正药业原料药+其他药物27.8327.6731.5241.7842.9734.3546.13002399.

36、SZ海普瑞肝素原料药37.0331.9923.9740.0937.3134.0842.12300452.SZ山河药辅纤维素的药辅34.6433.8030.9233.9236.5333.9632.37600216.SH浙江医药维生素 E、维生素 A16.7528.3729.6641.9340.7631.4940.05603456.SH九洲药业中枢神经等特色原料药32.5325.5431.1633.3234.8431.4842.22300583.SZ赛托生物甾体药物原料44.2533.6223.2525.4224.4130.1911.46000739.SZ普洛药业抗生素，抗病毒类原料药27.392

37、7.8330.8431.9332.3730.0728.19000756.SZ新华制药解热镇痛类原料药23.2624.9428.0829.9233.4427.9328.06002365.SZ永安药业牛磺酸17.7325.6636.4834.8223.2627.5933.18资料来源：wind，中原证券ROE 分析近五年，平均 ROE 排在前十位的原料药企业分别是新诺威、富翔药业、威尔药业、奥翔药业、健友股份、金达威、亿帆医药、赛托生物、广济药业、山河药辅。其中资产负债率较低的公司，其 ROE 主要由资产周转率和销售利润率贡献，分别为山河药辅、健友股份，威尔药业。而富翔药业、奥翔药业、广济药业的

38、ROE 较高一部分原因是较高的资产负债率所贡献的。表 5：原料药上市公司近 5 年 ROE 从高到低一览 （剔除 ST 和 CRO 企业）单位：%证券代码证券简称2015A2016A2017A2018A2019A平均值1H2020300765.SZ新诺威18.5036.1125.4122.5911.3522.7912.34300497.SZ富祥药业15.7023.0018.9517.4520.5319.1321.84603351.SH威尔药业20.6316.6120.1618.1910.3217.188.68603229.SH奥翔药业32.3623.569.387.348.7416.2811.

39、37603707.SH健友股份8.0119.5715.3117.5420.3916.1622.45002626.SZ金达威7.7213.8519.0822.7715.5015.7818.87002019.SZ亿帆医药12.6220.0020.1811.1312.0515.1913.88300583.SZ赛托生物39.0917.455.447.023.0214.40(2.52)000952.SZ广济药业4.0821.6913.8619.669.0513.673.27300452.SZ山河药辅12.1912.1111.4014.2216.0513.1917.23300636.SZ同和药业25.49

40、19.0410.273.736.8413.078.58002001.SZ新和成5.7014.9212.2119.0412.8712.9517.92603520.SH司太立15.659.409.7010.5117.1112.4720.30300401.SZ花园生物1.705.8110.1819.6819.7211.4214.51603079.SH圣达生物19.7513.859.455.635.3210.8013.07000739.SZ普洛药业8.6210.058.4111.0814.6910.5717.54002099.SZ海翔药业14.414.726.6611.2213.4610.099.79

41、603538.SH美诺华12.6011.434.008.0511.069.4311.67300267.SZ尔康制药14.1316.129.743.872.809.331.69000756.SZ新华制药4.416.158.459.3310.107.6910.74002399.SZ海普瑞6.654.981.7310.1514.427.5914.11002365.SZ永安药业1.585.319.9311.305.586.748.95603456.SH九洲药业7.954.355.525.678.336.369.36600216.SH浙江医药2.456.453.474.774.364.306.67600

42、267.SH海正药业0.20(1.40)0.20(7.96)1.48(1.50)4.25资料来源：wind，中原证券表 6：化学原料药近 5 年平均资产负债率从低到高排列（剔除 ST 和 CRO 企业）证券代码证券简称2015A2016A2017A2018A2019A平均值1H 2020300267.SZ尔康制药11.377.775.396.775.717.4016.04300401.SZ花园生物9.6214.148.155.1416.1810.6520.86002365.SZ永安药业6.947.5614.8916.7513.1611.8613.50600216.SH浙江医药19.8120.6

43、820.5719.5420.3620.1928.21603456.SH九洲药业24.5714.4114.6915.9438.8021.6844.10300452.SZ山河药辅20.7121.4824.9421.4026.3622.9827.06300636.SZ同和药业29.2527.2811.7918.1030.4623.3834.74603707.SH健友股份15.7813.6723.8428.8440.8524.5947.90002099.SZ海翔药业26.0430.9231.1423.3815.1625.3319.13603351.SH威尔药业39.5926.0326.5623.951

44、4.8826.2016.59002001.SZ新和成27.4729.1023.0326.0840.7029.2738.57603538.SH美诺华21.9723.4823.2040.9939.9929.9339.80300765.SZ新诺威34.5040.9532.0828.1515.3230.2012.04300583.SZ赛托生物39.5635.5915.6828.2436.8431.1835.87002019.SZ亿帆医药36.6544.1522.6529.5429.3232.4628.08603079.SH圣达生物29.6540.6522.0433.8740.5133.3421.230

45、02626.SZ金达威44.4429.7025.0734.1537.1134.0929.86830946.OC森萱医药31.1447.8733.0234.8427.4434.8625.82603229.SH奥翔药业53.2045.4623.8225.4827.1935.0323.30002399.SZ海普瑞27.7437.3641.7254.2750.9842.4252.52300497.SZ富祥药业40.9543.9245.9847.7941.1543.9633.54000739.SZ普洛药业55.2053.4346.4141.8542.2347.8247.77000756.SZ新华制药55

46、.8355.9751.0952.7351.6753.4653.61000952.SZ广济药业68.2959.6653.3947.9745.4154.9536.35600267.SH海正药业57.4261.2763.6066.2464.2162.5562.65603520.SH司太立69.0456.3256.6769.9070.4864.4870.84资料来源：wind，中原证券经营活动产生的现金流量净额分析近五年，平均经营活动产生的现金流量净额占营业收入比重排在前十位的原料药企业分别是花园生物、新和成、奥翔药业、金达威、亿帆医药、富祥药业、海翔药业、永安药业、尔康制药、圣达生物。其中近五年来营

47、业收入平均同比增 h 排名靠前的公司分别为：花园生物、金达威、亿帆医药、富祥药业、海翔药业、尔康制药。表 6：近五年原料药企业平均经营活动产生的现金流量净额占营业收入比重排名一览（剔除 ST 和 CRO）单位：%证券代码证券简称2015A2016A2017A2018A2019A平均值1H2020300401.SZ花园生物28.120014.970034.950038.280051.020033.468058.2200002001.SZ新和成25.430025.350020.400042.150027.590028.184021.6800603229.SH奥翔药业20.420046.880019

48、.48004.720028.490023.998033.5700002626.SZ金达威6.780022.500023.370030.870028.770022.458031.7600002019.SZ亿帆医药16.510024.420025.900025.280018.070022.036026.5900300497.SZ富祥药业12.770024.690021.990015.120024.960019.906025.6600002099.SZ海翔药业18.750025.86004.450029.110020.820019.798026.1800002365.SZ永安药业12.700015.

49、390021.150031.230017.480019.590011.6200300267.SZ尔康制药29.860017.980024.30005.260016.240018.7280-33.0000603079.SH圣达生物27.600015.140018.750018.000011.280018.154022.1700300452.SZ山河药辅16.480019.320018.720017.450017.130017.82009.8600000952.SZ广济药业-5.950023.380022.310027.430019.720017.378019.7300300636.SZ同和药业2

50、8.900024.170011.480028.0500-6.840017.152023.6600603538.SH美诺华22.340020.280013.24005.490015.230015.316019.1500603456.SH九洲药业9.73008.270014.220014.220027.480014.78404.3900603351.SH威尔药业16.270022.950010.27007.960014.730014.436015.9500300765.SZ新诺威15.100015.41000.130012.880025.100013.724023.7300603520.SH司太立

51、13.64001.14002.550021.540018.850011.544012.6200000739.SZ普洛药业10.17003.78003.780013.060018.86009.930016.1600600267.SH海正药业8.40007.970011.740014.20006.31009.724013.7900002399.SZ海普瑞38.990015.3100-15.250013.8700-4.92009.6000-9.2300000756.SZ新华制药9.690010.94008.64006.62006.21008.42006.1100600216.SH浙江医药2.3700

52、6.37008.84008.46006.35006.478014.3300300583.SZ赛托生物13.040014.10001.3900-31.78005.97000.544037.2600603707.SH健友股份29.2900-49.2800-21.08003.6700-34.0700-14.2940-22.9000资料来源：wind，中原证券表 7：近五年原料药企业平均营业收入同比增速排名一览（剔除 ST 和 CRO）单位：%证券代码证券简称2015A2016A2017A2018A2019A平均值1H 2020603707.SH健友股份12.6424.1591.2252.8145.2

53、545.2118.64300401.SZ花园生物(4.80)117.6227.5857.248.8141.29(17.46)002626.SZ金达威43.6138.1225.3737.8011.1131.203.50002019.SZ亿帆医药44.5143.9324.795.9111.9826.2211.63300497.SZ富祥药业13.5131.7325.4621.4216.3821.7037.82002099.SZ海翔药业86.83(1.24)(5.13)17.748.2021.28(24.51)002399.SZ海普瑞17.02(1.37)18.1069.34(3.95)19.8324

54、.91002365.SZ永安药业(15.57)(1.17)69.787.7936.3119.43(9.85)300267.SZ尔康制药26.8254.094.51(16.74)16.5617.05(11.00)300636.SZ同和药业29.28(9.00)18.65(9.97)54.6316.7221.60603520.SH司太立5.65(3.27)5.6525.2546.9816.0513.56300583.SZ赛托生物28.24(14.95)38.2433.95(8.22)15.45(14.98)603538.SH美诺华(6.15)(3.19)4.7140.2539.0214.9316.

55、01002001.SZ新和成(8.20)22.8632.7739.27(12.23)14.8936.79300452.SZ山河药辅8.1610.6118.4926.288.2914.3715.71300765.SZ新诺威14.0320.0115.8020.261.3214.285.16000739.SZ普洛药业2.4810.0116.3414.8513.0911.3612.46603351.SH威尔药业(5.48)11.9824.2915.469.9011.23(24.10)603229.SH奥翔药业30.41(24.30)20.791.5426.2510.9462.38603456.SH九洲

56、药业12.3114.453.898.438.309.4717.50000952.SZ广济药业15.3327.5512.155.27(13.33)9.39(6.74)000756.SZ新华制药0.2011.6212.4715.336.899.305.22600216.SH浙江医药(6.95)17.407.8320.492.708.29(1.59)603079.SH圣达生物40.83(10.12)5.48(3.12)5.377.6979.51600267.SH海正药业(13.17)11.028.61(3.63)8.682.30(6.13)资料来源：wind，中原证券存货周转率分析近五年，平均存货周

57、转率排在前十位的原料药企业分别是山河药辅、永安药业、新诺威、威尔药业、普洛药业、亿帆医药、新华制药、浙江医药、金达威、广济药业。表 8：近五年原料药企业平均营业收入同比增速排名一览（剔除 ST 和 CRO）单位：次证券代码证券简称2015A2016A2017A2018A2019A平均值1H2020300452.SZ山河药辅11.01889.85568.16238.06277.10278.84043.6046002365.SZ永安药业9.46727.16108.36227.369710.43978.56003.9098300765.SZ新诺威6.32646.94325.84045.19854.8

58、2775.82722.5198603351.SH威尔药业5.44635.23055.69045.65505.35325.47511.5592000739.SZ普洛药业4.81824.86555.40585.33185.14935.11412.9387002019.SZ亿帆医药4.45424.65264.86615.95425.19345.02412.1569000756.SZ新华制药4.86265.44985.10354.38423.58434.67692.4641600216.SH浙江医药4.47894.00764.00753.68313.17733.87091.4567002626.SZ金

59、达威3.51993.39303.45433.45073.60143.48391.4169000952.SZ广济药业3.03023.28413.79243.70213.31223.42421.6197300497.SZ富祥药业3.29153.13593.34353.66743.44163.37602.0632600267.SH海正药业3.42793.45053.52082.91903.17493.29861.3496603079.SH圣达生物2.96472.69942.85462.91982.18162.72401.0513300583.SZ赛托生物4.21042.67933.39371.836

60、11.06222.63630.6870603538.SH美诺华2.29122.35252.75312.57062.08142.40981.0255002001.SZ新和成2.39382.20662.20952.69872.31022.36380.9899002399.SZ海普瑞1.98602.66252.81562.41681.48512.27320.5757300267.SZ尔康制药1.92792.32082.42231.89622.35792.18500.9519603456.SH九洲药业1.86222.38822.36332.30501.92862.16950.6271002099.SZ