国际投资学案例

1、蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈

2、羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃

3、螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇

4、聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁

5、袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈

6、蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂

7、羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇

8、螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁

9、羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅

10、袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿

11、蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄

12、羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁

13、螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅

14、羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿

15、袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃

16、蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈

17、袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂

18、螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿

19、羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃

20、袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈

21、蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂

22、袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆

23、螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀

24、羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇

25、螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂

26、蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆

27、袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀

28、蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄

29、羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿

30、螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃

31、肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀

32、衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄

33、蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈

34、羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃

35、螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇

36、聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁

37、袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈

38、蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂肆芅蚅羀肅莇蒈袆肄蕿蚃袂肃艿薆螈肂莁螂蚄肁蒃薄羃肁膃螀衿肀芅薃螅腿莈螈蚁膈蒀薁羀膇膀莄羆膆莂虿袂膅蒄蒂螈膅膄蚈蚄膄芆蒀羂膃荿蚆袈节蒁葿螄芁膁蚄蚀芀芃蒇聿艿蒅螂羅艿薇薅袁芈芇螁螇袄荿薃蚃袃蒂蝿羁羂膁薂袇羂芄螇螃羁蒆薀蝿羀薈莃肈罿芈蚈羄羈莀蒁袀羇蒃蚇螆羆膂葿蚂 国际投资学案例集 1 2 案例一：“借船出海”上汽集团出巨资收购通用大字10%的股份(一)基本案情 1.背景材料1997年6月，上海汽车工业(集团)总公司与

39、世界最大的汽车公司美国通用汽车公司共同投资157亿美元在上海浦东金桥合资建立整车制造基地上海通用和大型研发机构泛亚汽车技术中心，加强科学技术研究阵地建设，进一步扩大国际交流与合作，与汽车行内的其他企业一起形成了汽车工业科技振兴的新局面。 近年来，通用汽车的财务公司也不断与上汽财务公司商讨，建立合资的汽车消费信贷机构，为中国客户提供一体化的汽车消费信贷。现在，上汽正式参股通用大宇意味着双方的经济利益捆绑得更加紧密了。 作为韩国三大汽车公司之一的大宇汽车，也是一个世界著名的汽车公司。其产品设计和销售网络遍布欧美和亚洲许多国家，但是在1997年亚洲金融风波之后，由于经营不善，最终面临着高达177亿美

40、元的债务而破产。2案情简介2002年10月，上海汽车集团出资5900万美元收购美国通用汽车在韩国的新合资公司通用大宇汽车科技公司(GM DaewooAutomobile Technology Company)10的股票，上汽集团总裁胡茂元将作为中方股东代表进入该公司的董事会。这项投资使得上汽获得了大宇在中国和全球市场的销售网络。这是我国大型汽车集团首次走出国门参与全球汽车工业的重组和购并行动，也为中国汽车制造企业参与国外企业联合重组的探索实践写下了崭新的一页。2000年，有3家公司叁与大宇的拍卖竞争美国福特公司、通用公司和由韩国现代和意大利菲亚特公司组成的联合体。在福特，现代与菲亚特宣布退出竞

41、争、完全放弃并购之后精明的通用在双方协商时在2002年年初与韩国方面达成苛刻并购条件并签署协议：仅并购通用选中的几个企业，其他问题一概不管。这些选购的对象资产价值7亿美元，其中通用仅仅出4亿美元现金，其余的以发行债券和债权团分摊的办法解决。除上述条件外，韩国的债权团和金融机构还要向新设立的通用大宇汽车公司提供20亿美元的长期低息融资支援，同时韩国政府也要对通用大宇提供一些优惠税收政策待遇。通用汽车通过剥离大宇原有的许多不良资产，保留了韩国境内的3个汽车厂的优质资产，汉城的设计中心、在海外的部分分销公司，即汽车设计，生产、销售全过程的精髓，并且由美国通用汽车公司和大宇汽车公司的债权人合作成立的一

42、家绝对控股的新公司大宇汽车科技公司接管大宇汽车轿车生产业务。2002年4月通用汽车及其合作公司的亚洲合作伙伴上汽集团和日本钤木汽车公司，联合投资收购持股67，其分配比例为：通用汽车占411，日本铃木占149(出资8 900万美元)，上汽集团占10? (出资5 970万美元)，其余33由大宇债权人持股。新合资公司通用大宇于2002年10月底正式成立并运营。(二)案例评析1促进上汽融入国际汽车工业作为国家鼓励发展的三大汽车集团之一，近年来上汽集团的“外向度”明显提高，大力实施“全球经营”工程，寻求更广阔的发展空间。迄今，这家企业集团已与全球11个国家和地区的著名跨国公司组建丁57家合资企业合资企业

43、的销售收入和利润占整个集团的90以上-2002年，上汽集团70的出口订单来自于合资的外方母公司。其中，上海大众、上海通用等整车企业市场份额高、实力强，已成为中国汽车工业举足轻重的“龙头”企业。这类整车企业对整个中国汽车产业产生厂牵引作用。因此，上汽集团参与通用大宇，对通用大宇的发展和成功有着重要的意义、上汽参与通用大宇公司，股份虽然不多，但使中国汽车工业在走向世界方面迈出了难能可贵的第一步。同时，上汽集团也能够帮助通用大宇更快地进入中国快速发展的汽车市场。对于上汽和大宇来讲这是项双赢的投资战略。一向奉行“引进来”的中国汽车上业，终于迈出了走出去”的第步，参与到全球汽车市场 3 的国际竞争中去。

44、它将成为中国汽车工业发展史上的一个里程碑，为中国汽车工业融入国际汽车工业提供了一个崭新的模式。很明显，在此次收购中，如果不是与通用公司合作的话上汽集团的这一步是很难跨出去的。这种大规模跨国资产重组上汽集团目前还无力运柞；但是作为战略伙伴共同收购大宇，协助了通用汽车在全球汽车资产重组中的实力和经验，在获得一好机遇的同时又化解了风险，当属中国汽车工业资本海外输出一次成功尝试。对于通用汽车来说，这次收购并转让股权的行既照顾了亚洲合作伙伴的关系，又降低了收购大宇汽车公司的风险。而铃木公司和上汽集团在其中也得到了实惠，分享到了由通用公司针对韩国方面近似严酷的谈判压价成果。这不仅能促进上汽集团在资本、产品

45、、管理、人力资源等多方面融入国际市场，积累国际经营管理经而且能通过优化组合集成其在亚洲的合作伙伴的全球资源，提自主开发能力这也是中国汽车工业的一个致命缺陷，增强核心竞争力，进一步提升其在亚洲的市场份额。因为上汽集团收通用大宇汽车科技后，可以根据国内的需求让通用大宇科技公开研制，再加上1997年泛亚汽车技术中心的合作和有关财务公司方面的接洽，上汽正式参股通用大宇使双方的战略联盟更紧密。上汽集团作为通用汽车在中国及亚太地区重要的战略合伙伴的身份人股通用大宇，表明通用汽车与上汽的战略合作伙已跨出中国国界，走向世界。2，是一种提高国内市场份额的巧妙方式山东大宇项目，是大宇汽车在破产之前和山东省方面合资

46、建设的，总投资78亿元，主要生产轿车零部件。按照原计划，山东大字项目生产的产品全部返销韩国，但随着大宇汽车的破产，该返销计划被迫终止，项目停产，78亿元的投资变成了废墟。上海通用2001年就开始与山东烟台进行厂接触，真正谈判是在2002年年初。上汽集团此次收购大宇10的股份，伴随着通用重组大宇计划的进程，也为上汽和山东大宇的谈判铺平了道路。因为根据重组大宇计划安排，重组计划包括债务重新安排、还债措施和业务拆分。随着上汽、钟木参与收购大宇股份的落实，债务重新安排已经完成。因此重点将是业务的拆分，即在新合资公司成立后把大宇的海外资产以工厂为单位卖掉。正如前面提到的那样，从收购大宇的协议来看，通用的

47、思路是选择大宇比自己强的业务来弥补自己相对薄弱的那部分业务。通用收购韩国大宇在表面看来是一个大手笔，但是经过资产层层剥离后，除开大宇本土的部分产业，海外资产只要了一个越南的工厂。就中国市场来看，通用在中国的市场占有额也是大宇不能企及的，所以通用对于大宇在中国的业务并不十分看重。如果通用看中大宇的海外工厂，完全有能力在2002年4月收购时把它一并买下，并且像山东大宇这样的零部件项目和通用本身的业务范围存在着冲突。所以，通过分析可以看出，山东大宇项目作为大宇惟一在华资产。上汽集团参与收购大宇资产，最终目标将是中国市场，上汽集团此次的借船出海可以说是一举两得的行为。（三）思考题1.上汽集团“借船出海

48、”说明了什么？2.我国跨国兼并迅速发展的原因是什么？（四）参考答案1. 参考答案：上海汽车工业集团“借船出海”，实施出海跨洋战略说明，近年来中园经济的飞速发展，使得中国已经开始踏上了条对外直接投资的道路。目前，中国的跨国兼并和收购行动非适度，有一个很好的战略性的开端。2. 参考答案：五年内中国的跨国兼并和并购必将得到快速的发展，主要原因为以下四点：(1)中国积累了大量的资本储备；(2)中国劳动力的管理和技术素质越来越高；(3)由于竞争日益激烈，中国很多行业对于高附加值的品的需求越来越大；(4)中国公司非常愿意学习发达国家的管理经验。案例二：斯沃琪(Swatch)集团避税案4 (一)基本案情1背

49、景材料跨国关联企业之间在进行交易时，有时小于关联企业集团利益或经营日标的需要，在交易定价和费用分摊上，不是根据独立竞争的市场原则和正常交易价格而是人为地故意抬高或压低交易价格或费用标准，从而使关联企业某一实体的利润转移到另一个企业的账上。这种现象称为关联企业的转移定价行为。 跨国关联企业采取转移定价行为的重要原因之一就是为了避税。关联企业可以诵过转移定价特设在高税率国的企业的利润人为地转移到位于低税率国的某个企业实体上，避免在高税率同承担较高的所得税纳税义务，从而使关联企业的总体税负大大减少。比如，高税跨国公司向低税关联企业转让商品低定价，而低税跨国企业向高税关联企业转让商品向定价，这使得利润

50、从高税企业转移到低税企业，从而达到避税的目的。2案情简介斯沃琪(Swatch)集团总部位于瑞士伯尔尼，是世界上最大的于表生产商和分销商，零售额占到全球份额的25。斯沃琪在全球拥有160个制造中心，主要分布在瑞士、法国、德国、意大利、美国、维尔京群岛、泰国、马来四亚和中国。旗下拥有斯沃琪、欧米茄，雷达、浪琴、天梭、CK等17个世界知名手表晶牌，是世界表坛销量最高的瑞士手表。据斯沃琪亚洲分部的前财务经理约瑟夫埃得和马特斯沼瑟拉透露：斯沃琪业洲分部办公地设在中国香港特区，却在英属维尔京岛登记注册，英属维尔京岛成为其操纵转让定价非法避税的中心地。通过亚洲分部销往斯沃琪其他关联企业的所有产品，其 斯沃琪

51、宣称自己历来严格遵守包括税法在内的各国法律及国际法。另一方面，斯沃琪也在声明中写道：“在不违反现有法律、法规的情况下，寻求税收结构的最佳化对所有企业而言已是一种惯例。转让定价是一个相当复杂的问题斯沃琪集团在关联企业间使用的任何转让定价策略都并非仅以减少税收为目的，而是为消费者来协调国际间的价格结构，以防止出现有害的平行市场，这种平行市场将引起巨大损失，并需要远比税收高得多的成本。”由于转让定价是集团在关联企业间根据整体利益和经营意图人为确定，而并非在自由竞争市场中由交易双方共同确定的，因此随意性很大，这就为关联企业任意操作转让定价、非法逃避税收提供了巨大空间。专家指出，在国际亡寻求税收结构最佳

52、化的做法必须要在合理的范围内进行，至于斯沃琪的做法是否在此范围之内，尚有待进一步调查。(二)案例评析转移定价和不合理分摊成本费用，使得跨国关联企业在不同国家境内的各个经济实体的真实盈亏状况被歪曲，因而各个实体所承担的税负与其实际盈利水平不符。为使关联企业在各国的经济实体的利润额尽可能符合各自的实际经营情况，就必须对关联企的国际收入和费用依据某种标准重新进行分配，以此消除关联企业通过逃避在某个国家的纳税义务以减轻企业总的国际税负的可能性，使有关各国都能征得理应归属于自己的那份税款。目前，许多国家对关联企业之间的收入费用进行分配时都根据所谓的正常交易原则，即将关联企业的总机构与分支机构、母公司与子

53、公司，以及分支机构或子公司相互问的关系，当作独立竞争的企业之间的夭系来处理。按照这一原则，关联企业各个经济实体之间的营业往来，都应按照公平的市场交易价格计算。如果有人为地抬价或压价等不符合这一原则的现象发生，有关国家的税务机构则可依据这种公平市场价格，重新调整其营业收入和应承担的费用。5 根据正常交易原则，各国制定的管辖转移定价税制针对关联企业内部进行的贷款、劳务、租赁、转让和货物销售等各种交易往来，规定了一系列确定评判其公平市场交易价格的标准和方法。例如在审查关联企业之间有关交易是舌符合正常交易原则方面，许多国家的转移定价税制都规定了税务机关可按比较非受控价格法、转售价格法、成本加成法以及其

54、他合理方法依次进审定合调整。如果关联企业间的有关交易往来作价背离厂上述有关标准或方法确定的公平市场交易价格，税务机关可认定纳税入存在转移定价行为，并根据公平市场交易价格对有关交易价格进行重新调整。（三）思考题1.斯沃琪采取转移定价避税的动机是什么？2.各国防止企业国际投资中的转移定价避税手段是什么？（四）参考答案 1.参考答案关联企业可以诵过转移定价特设在高税率国的企业的利润人为地转移到位于低税率国的某个企业实体上，避免在高税率同承担较高的所得税纳税义务，从而使关联企业的总体税负大大减少。 2.参考答案许多国家对关联企业之间的收入费用进行分配时都根据所谓的正常交易原则，即将关联企业的总机构与分

55、支机构、母公司与子公司，以及分支机构或子公司相互问的关系，当作独立竞争的企业之间的夭系来处理。关联企业各个经济实体之间的营业往来，都应按照公平的市场交易价格计算。如果有人为地抬价或压价等不符合这一原则的现象发生，有关国家的税务机构则可依据这种公平市场价格，重新调整其营业收入和应承担的费用。案例三：沃尔玛中国扩张的教训一、案例背景沃尔玛公司由美国零售业的传奇人物山姆沃尔顿先生于1962年在阿肯色州成立。经过四十多年的发展，沃尔玛公司已经成为美国最大的私人雇主和世界上最大的连锁零售商。目前，沃尔玛在全球开设了6,600多家商场，员工总数180多万人，分布在全球14个国家。每周光临沃尔玛的顾客1.7

56、5亿人次。沃尔玛在中国的总投资额达17亿元人民币，创造了超过36,000个就业机会。沃尔玛中国包括沃尔玛购物广场、山姆会员商店、沃尔玛社区店三种业态，其中沃尔玛购物广场68家、山姆会员商店3家，社区店2家。以“天天平价”的哲学为基础，沃尔玛所开创的“购物广场”理念为顾客节省了时间和开支，并提供了一种独特的购物体验。购物广场以沃尔玛折扣店内传统的36个非食品商品部门为特色。山姆会员商店是以沃尔玛创始人山姆沃尔顿的名字命名的会员制仓储商店，其目的是会员们的采购代理，以“会员特惠价格”向公司和个人提供超值的名牌商品。山姆会员商店以大包装、低利润的经营方式，使顾客可享受低廉的仓储价格。二、沃尔玛的中国

57、扩张沃尔玛1996年进入中国，经过十年的发展，目前已经在包括深圳、东莞、昆明、大连、汕头、福州、沈阳、厦门、哈尔滨、长春、长沙、北京、南昌、济南、青岛、天津、南京、南宁、贵阳、武汉、太原、重庆、上海、晋江、玉溪、芜湖、潍坊、岳阳、烟台、金华、嘉兴、漳州、成都、无锡、宁波和衢州36个城市开设了73家商场。从地域扩张来看，可以分为几个阶段。1996年2001年入世之前，沃尔马发展比较低调。在深圳开设了第一家沃尔玛购物广场和山姆会员商店之后，五年内在深圳、大连、昆明、福州、汕头、东莞、沈阳等七个城市开办18家连锁店。2002年2004年，是沃尔马的继续扩张阶段。在哈尔滨、长春、长沙、北京、南昌、济南

58、、青岛、天津、南京、南宁等城市开设新店，截至2004年5月，新发展31个城市，总共开办 6 32家购物广场，四家山姆会员商店和两家社区店。2004年2006年，沃尔马快速挺进上海，进入了华东市场开创期。两年时间，接连在上海南浦大桥和东北的杨浦区开设两家购物广场。当沃尔玛在二线非中心城市发展时，家乐福、麦德龙欧尚、易初莲花、易买得、大润发、好又多、乐购等外资连锁企业却在上海等一线城市高歌猛进。中国连锁经营协会公布的2004年中国连锁百强企业中，沃尔玛（中国）以76.3亿元人民币的销售额位列第20位，与2003年相比下滑3位，老对手家乐福销售额却高达162.4亿元人民币。中国连锁经营协会公布的20

59、05年中国连锁经营百强企业前15名的座席中，依然没有沃尔玛的身影。与在我国的平庸表现形成鲜明对照的是，前不久美国财富杂志公布的2005年度全球财富500强排名中，沃尔玛以2004年度营收2881.89亿美元，蝉联榜首。很明显，沃尔玛在我国的表现与其在全球市场的霸主地位严重不符。三、沃尔玛扩张的特点沃尔玛对二线城市投资先于一线城市。与家乐福等零售巨头直捣中心城市的做法形成鲜明对比，沃尔玛在中国采取了明显的“先二线，后一线”的试探性布局方式。1996年进入中国的沃尔玛立深圳为营，逐渐主要分布在广东沿海东莞、汕头，福建和西南昆明等二线城市，以及哈尔滨、沈阳、大连等东北地区，对京、津、沪等中心城市的投

60、入和选址相对而言十分慎重。沃尔玛的设店投资，不像其他商家那样一味追求廉价地租，而是采取购买土地使用权的方式。沃尔玛认为虽然一次性投资较大，看起来是增大了成本，实际上对于投资商更为有利：一次性投资完毕后，必然省去了今后每年的土地租金，对投资各方的实力是很好的检验，并且省去了今后的再投资。沃尔玛在全球的低价策略依靠物流和成本控制。主要做法本地采购生鲜食品，而其他商品仍然主要由沃尔玛（中国）设在深圳的配送中心进行配送，通过超大规模的采购降低进货价格，发挥规模效应降低成本。四、案例评析第一，沃尔玛的抢滩战略受阻。沃尔玛因为据建工会，频频和各地政府机构发生冲突。同时由于种种原因，在进入中国以来一直没有进