年初以来央行资金投放的量价复盘

1、2宏观流动性：1.上周逆回购净投放2600亿元，MFL净投放4000亿元；2. 市场利率方面，DR007回升0.19%至2.28%，再次高于7天逆回购利率；3. 9月LPR维持不变；4. 人民币相对美元继续升值。A股市场资金面和情绪面： 1.上周A股成交量和换手率均有所下降；2. 上周IPO和并购重组的数量有 所增加；3. 两融余额较上周有所增加，再次接近1.5万亿；4. 北上资金大幅净流入108.3亿，产业资本 重回净减持；5. 风格来看，上周中盘股、低PE、中价股、微利股表现最好。A股和全球估值：从PB-ROE的角度来看，上周估值水平远低于盈利能力的行业分别为银行、建筑装 饰、房地产、钢铁

2、、建筑材料、公用事业、非银金融、农林牧渔、家用电器、机械设备。总体情况流动性变动1.公开市场1.A股成交1.上证指数2.外汇占款2.产业资本2.深圳成指3.信用派生3.基金发行3.创业板指4.货币市场4.杠杆资金4.标普5005.国债市场5.海外资金5.道琼斯工业指数6.信用债6.大宗交易6.纳斯达克指数7.理财市场7.股票质押7.恒生指数8.贷款市场8.风险偏好8.日经2259.外汇市场9.股票供给9.英国富时100一、宏观流动性指标流动性评级（共五星）二、A股市场资金面和情绪面流动性变动指标流动性评级（共五星）估值变动三、A股和全球估值指标估值评级（共五星）注：流动性星级评分是客观根据最近

3、两年数据的分位数，如一星表示小于20%，五星表示大于80%估值星级评级客观根据最近十年数据的分位数（周度更新），如一星表示小于20%，五星表示大于80%目录本期关注：年初以来央行资金投放的量价复盘宏观流动性A股市场资金面和情绪面 A股市场估值海外市场估值风险提示3本期关注：年初以来央行资金投放的量价复盘45量：今年以来央行货币投放以回笼为主图：央行货币净投放图：货币政策工具净投放数据来源：公开市场资料，浙商证券研究所-15000-10000-50000500010000150002016/012017/012018/012019/012020/01图表标题逆回购净投放 亿元中期借贷便利(MLF

4、)净投放 亿元常备借贷便利(SLF)净投放：1个月 亿元定向中期借贷便利(TMLF)净投放：1年 亿元-10000-5000050001000015000200002016/012016/092017/052018/012018/092019/052020/01202央行每月净投放 亿元今年以来，央行货币投放量总体以收紧为主。截至8月底，央行货币净回笼3377亿元；截至9月18日，共回笼4609亿元。逆回购（操作基本以周为频度）：9月份逆回购到期量较多，共回笼资金量17600亿元。截至8月底，央行通过逆回购净投 放2600亿元。MLF（操作基本以月为频度）：今年MLF在疫情爆发的前三个月净投放

5、6000亿元，疫情缓和的4月至6月净回笼7400亿元。8月份开始，MLF再次超额续作，8月以来总共净投放5500亿元。SLF（操作基本以月为频度）：SLF每次操作金额相对较低，今年以来以净回笼为主。截至9月18日，SLF净回笼9.5亿元。 TMLF （操作基本以季为频度） ：自2019年初第一次操作以来，TMLF一般每季度操作一次。今年以来TMLF以回笼为主，1月、4月和7月总共回笼5260亿元。6价：今年以来资金利率V型走势图：政策利率政策利率保持定力：自年初疫情爆发以来，为应对疫情对经济造成的冲击，央行分别于2月和4月两次调低 货币政策利率（LPR）。但随着国内疫情逐步得到控制，企业开始正

6、常复工复产，央行维持着较高的政策定 力。自5月以来，LPR/MLF已经连续5个月保持不变。资金利率V型走势：2020年年初到5月份，资金利率和债券利率大幅下行；5月之后，触底回升到目前为止 已超过年初的利率水平。短期流动性仍有边际趋紧的迹象：随着疫情好转，国内经济复苏，DR007在大幅攀升之后本周又重回2.2%以上，超过了7天逆回购利率，我们认为，在一定程度上隐含了投资者对流动性收紧的预期。图：资金和国债利率数据来源：Wind，浙商证券研究所22.533.544.552020/012020/032020/052020/072020/09图表标题 逆回购利率:7天 %中期借贷便利(MLF):利率

7、:1年 %常备借贷便利(SLF)利率:1个月 % 贷款市场报价利率(LPR):1年 %11.522.533.542020/012020/032020/052020/072020/09图表标题R007 %DR007 %1年期国债收益率 %10年期国债收益率 %7历史复盘：A股表现和资金投放的相关性如何？图：央行货币净投放与万得全A图：MLF与万得全A结论上，我们认为，复盘2016年以来A股和资金投放的相关性，央行每月货币净投放、净回笼量基本稳定在10000亿元以内，对股票市场的影响存在着传导的阻碍和时滞，从数据上来看两者的相关性较弱。逆回购和指数相关性较弱。央行每周都要进行逆回购操作，操作频率较

8、高。从历史数据上来看，逆回购 投放或回笼的资金波动较大，整体上对A股趋势没有显著影响。中期借贷便利净回笼时期，往往指数有较好的表现。MLF每个月投放一次，相对受市场关注。首先，MLF利率对LPR利率有一定的指引意义。其次，MLF净回笼的时期，往往表示市场的流动性相对比较充沛，从历史数据来看万德全A在MLF净回笼的时期大概率能走出一轮上涨行情。01,0002,0003,0004,000-50000500010000-100002016/1/312017/1/312018/1/312019/1/31数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所2020/1/31200006,000央行每月净投放 亿元万得

9、全A150005,0000.00.20.40.60.81.01.23000350040004500500055002016/1/312017/1/312018/1/312019/1/312020/1/31MLF净回笼万得全A8宏观流动性9量指标：公开市场操作数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所指标最新值上期值变动趋势公开市场操作货币投放总计净投放/亿元26002300300投放/亿元1080062004600回笼/亿元820039004300逆回购投放/亿元48006200-1400回笼/亿元620039002300MLF投放/亿元600006000回笼/亿元200002000上周货币总计净

10、投放2600亿元。上周货币投放量10800亿元，货币回笼量8200亿元。上周逆回购净投放1400亿元。上周逆回购投放量为4800亿元，逆回购回笼量为6200亿元。 上周MLF净投放4000亿元。上周MLF投放量为6000亿元，回笼量2000亿元。10图：中期借贷便利图：公开市场操作数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所-15000-10000-5000050001000015000200002018-09-142019-05-142020-01-142020-09-14公开市场操作:货币净投放 亿元 公开市场操作:货币投放 亿元 公开市场操作:货币回笼 亿元010002000300040005

11、0006000700080002018/082018/122019/042019/082019/122020/04MLF：回笼MLF：投放量指标：新型货币工具图：常备借贷便利图：抵押补充贷款-50005001,0001,5002,00020000150001000050000250003000035000400002017-042018-042019-042020-04抵押补充贷款(PSL):期末余额 亿元 抵押补充贷款(PSL):提供资金:当月新增 亿元200400600800100012000201-20007常备借贷便利(SLF)操作 亿元常备借贷便利(SLF)余额 亿元8-012018

12、-072019-012019-072020-012020-指标最新值上期值变动趋势新型货币工具抵押补充贷款PSL当月新增（8月）000期末余额（8月）3454034566-26常设借贷便利SLF当月操作（8月）1026-16.8期末余额（8月）1026-16.0数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所118月PSL新增0亿元。8月PSL期末余额为34540亿元，当月减少26亿元。8月SLF操作9.5亿元，当月减少16.8亿元。量指标：信用货币派生指标最新值上期值变动趋势信用货币派生货币供应货币乘数（Q2)6.926.550.37M1（8月）8.0%6.9%1.1%M2（8月）10.4%10.7%

13、-0.3%社会融资当月新增/亿元（8月）358231692818895存量同比（8月）13.30%12.90%0.4%新增贷款新增/亿元（8月）1280099272873中长期/亿元（8月）1282312035788准备金率大型机构（8月）12.50%12.50%0.0%中小型机构（8月）9.50%9.50%0.0%数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所122020年Q2货币乘数为6.92，上升0.4。基础货币余额同比减少1.5%。2020年8月M1同比增长8%，较上个月上升1.1个百分点。M2同比增长10.4%，较上个月下降0.3个百分点。2020年8月存款准备金率不变。8月大型金融机构人民

14、币存款准备金率为12.5%，中小型金融机构为9.5%。13图： M1同比、M2同比图：基础货币余额、货币乘数图：存款准备金率图：社会融资规模-10-50510152013-09 2014-09 2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-09基础货币余额:同比 %货币乘数:季倍5101520253002014-122015-122016-122017-122018-122019-12M1:同比 %M2:同比 %010864212141610000200003000040000500006000002018/1/312018/7/312019/1/312019/7/

15、31数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所2020/1/312020/7/31社会融资规模:当月值 亿元 社会融资规模存量:同比 %05101520252011-112013-052014-112016-052017-112019-05人民币存款准备金率:大型存款类金融机构(月) %人民币存款准备金率:中小型存款类金融机构(月) %14价指标：货币市场利率数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所上周SHIBOR隔夜/一周/一月利率分别为2.1%（+0.05%）、2.23%（+0.02%）、2.61%（+0.21%）。上 周DR007/R007分别为2.28%（+0.19%）、2.64%（+0.4

16、6%）。同业存单（AAA+）1个月到期收益率为 2.61%（+0.37%）, 同业存单（AAA+）3个月到期收益率为2.62%（-0%）。指标最新值上期值变动趋势货币市场SHIBORSHIBOR：隔夜/%2.102.050.05SHIBOR：一周/%2.232.210.02SHIBOR：一月/%2.612.400.21SHIBOR：三月/%2.682.660.02质押式回购DR007/%2.282.090.19R007/%2.642.190.46公开市场操作逆回购7天/%2.202.200.00MLF 1年/%2.952.950.00同业存单同业存单到期收益率(AAA+):1个月/%2.612

17、.240.37同业存单到期收益率(AAA+):3个月/%2.622.620.0015图：质押式回购图： SHIBOR图：DR007、 R007图： MLF利率（ 1年期）2468101202012/3/242013/9/242015/3/242016/9/242018/3/242019/9/24SHIBOR:1周:周 %SHIBOR:隔夜:周 % SHIBOR:1个月:周 %10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%10020030040050060070002019/9/222019/12/222020/3/222020/6/22质押市值（亿元）质押市值占总市值比例2.82.933.13

18、.23.33.42.72016-02-272018-02-27数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所2020-02-27中期借贷便利(MLF):利率:1年:周 %00.511.522.533.52019/9/292020/3/29 DR007R007价指标：债券市场利率图：企业债到期收益率图：国债到期收益率012342018-12-172019-06-172019-12-172020-06-17 国债到期收益率:1年 %国债到期收益率:10年 %国债到期收益率:10年:-国债到期收益率:1年 %0123452018-12-172019-06-172019-12-172020-06-17中债企业

19、债到期收益率(AAA):5年 %中债企业债到期收益率(AAA):5年:-中债国债到期收益率:5年 %中债国债到期收益率:5年 %指标最新值上期值变动趋势债券市场国债收益率到期收益率：1年/%2.612.570.04到期收益率：10年/%3.123.080.0510年-1年/%0.510.510.00企业债到期收益率(AAA):5年3.973.970.00(AAA):5年-国债5年1.000.970.02数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所16上周国债期限利差扩大。上周国债1年到期收益率为2.6%（+0.04%），10年到期收益率为3.1%（+0.05%）。上周期限利差为0.51%（+0%）。

20、上周企业债到期收益率下降。上周企业债到期收益率（AAA）5年为3.97%（-0%）。价指标：理财及贷款市场利率图：贷款市场报价利率（LPR）图：理财产品预期年收益率5.14.94.74.54.34.13.93.73.52017-11-262018-07-262019-03-262019-11-262020-07-26理财产品预期年收益率:人民币:全市场:3个月 %指标最新值上期值变动趋势理财及贷款市 场理财产品预期年收益率:3个月3.833.87-0.033贷款市场报价利率LPR:1年（9月）3.853.850.00LPR:5年（9月）4.654.650.00上周理财产品预期年收益率下降。上周

21、理财产品预期年收益率（3个月）为3.83%（-0.033%）。本月贷款市场报价利率不变。本月一年期LPR为3.85%（+0%），五年期LPR为4.65%（+0%）。4.44.243.83.63.44.64.852019-10-212020-01-212020-04-212020-07-21贷款市场报价利率(LPR):1年 %贷款市场报价利率(LPR):5年 %数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所17价指标：外汇市场图：美元兑人民币即期汇率图：美元指数9092949698100102104美元指数5.05.56.06.57.07.5即期汇率:美元兑人民币:周指标最新值上期值变动趋势外汇市场人民

22、币汇率中间价:美元兑人民币6.766.84-0.08即期汇率:美元兑人民币6.766.84-0.078美元指数美元指数93.0193.25-0.242012-07-082014-07-082016-07-082018-07-082020-072018-12-132019-05-132019-10-132020-03-132020-08-13数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所18上周美元指数下降，人民币对美元升值。上周美元指数为93.01（-0.2）。美元兑人民币即期汇率为6.76（- 0.078）。19A股市场资金面和情绪面资金面：股票供给图：定增图： IPO400350300250200

23、150100500010203040502019-09-152020-01-152020-05-152020-09-15IPO家数IPO融资（亿元）80070060050040030020010000246810122019-09-152020-03-152020-09-15定增家数定增融资（亿元）指标最新值上期值变动趋势股票供给IPO上市家数13112金额/亿元78.878.60.2定增上市家数660金额/亿元49.1123.4-74.3并购重组披露家数517389128金额/亿元528.1631.0-102.9数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所20上周IPO上市家数增加，定增家数不变，

24、并购重组家数增加。上周IPO上市有13家（+2家），金额78.8亿（+0.2亿元）。定增有6家（+0家），金额49.1亿元（-74.3）亿元。并购重组有517家（+128家），金额 528.1亿元（-102.9亿元）。资金面：成交量和换手率图：全部A股换手率图：全A成交量及成交额18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000014001200100080060040020002019-09-222020-03-22日均成交量(亿股)日均成交额(亿元)01234562019-12-022020-04-022020-08-02全部A股指标最新值

25、上期值变动趋势全A成交成交量/亿股596808-213成交额/亿元75359077-1542换手率2.402.83-0.43净主动买入/亿元-54-22822227数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所21上周全A日均成交额下降。上周全A日均成交量为595.6亿股（-212.7亿股），成交额为7535亿元（-1542亿 元）。上周全A换手率下降。上周全A换手率为2.4%（-0.43%）。上周A股净主动卖出。上周A股净主动卖出54.2亿元（+2227.3亿元）。资金面：新增投资者和基金图：基金发行图：新增投资者数量0501001502002503002019/7/312019/10/312020

26、/1/312020/4/302020/7/31 新增投资者数量 万人0200400600800100012000510152025302019/10/132020/1/132020/4/132020/7/13股票型+混合型 总只数（只）股票型+混合型总发行份额（亿份）指标最新值上期值变动趋势新增投资者和 基金新增投资者自然人/万（7月）242.2154.787.53非自然人/万（7月）0.390.210.18基金发行股票+混合只数23167数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所227月新增投资者数量增加。7月新增投资者中自然人为242.23万（+87.53万），非自然人为0.39万（+0.18

27、 万）。上周股票型和混合型基金发行数量为23只，较前周增加7只。资金面：产业资本指标最新值上期值变动趋势产业资本增减持净增减持/亿元-51.2-190.8139.6增持/亿元27.011.815.2减持/亿元78.2202.6-124.4限售解禁家数20182金额/亿元884245640股票回购回购家数956431金额/亿元1262-50数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所23上周产业资本净减持。上周产业资本增持27亿元（+15.2亿元），减持78.2亿元（-124.4亿元），净减持 51.2亿元（+139.6亿元）。本周限售解禁家数增加。本周限售解禁家数为20家（+2家），金额为884.5

28、亿元（+639.6亿元）。上周股票回购家数增加。上周股票回购家数为95家（+31家），金额为12.1亿元（-49.9亿元）。24图：限售解禁图：产业资本增减持图：股票回购-100-200-300-40040030020010002020/3/222020/5/222020/7/22增持规模（亿元）净增持规模（亿元）减持规模（亿元）5045403530252015105020001800160014001200100080060040020002020/8/232020/9/232020/10/232020/11/232020/12/23解禁规模（亿元）解禁家数12010080604020020

29、19/11/242020/5/24数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所回购金额/亿元回购家数资金面：杠杆资金图：融资交易买入图：融资融券16000140001200010000800060004000200002018/11/232019/4/232019/9/232020/2/232020/7/23融资融券余额（亿元）02,0004,0006,0008,00010,0000246810121412,0002019-09-202019-12-202020-03-202020-06-20买入额占A股成交额(%)期间买入额(亿元)指标最新值上期值变动趋势杠杆资金两融余额/亿元1498714844

30、143市值占比/%2.51%2.05%0.46%融资买入额/亿元302518191206占成交额比8.03%7.79%0.23%数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所25上周两融余额上升。上周杠杆资金两融余额为14986.5亿元（+142.6亿元），市值占比为2.5%（+0.46%）。融资买入额3024.6亿元（+1205.6亿元），占成交额比重为8%（+0.2%）。资金面：海外资金指标最新值上期值变动趋势海外资金北上资金/亿元108.3-5.8114.2指标公司名称净流入金额公司名称净流入金额海外资金偏好外资净流入前十大个股（亿元）长春高新10.36中国建筑4.49比亚迪9.74招商银行3.

31、95宁德时代8.39沃森生物3.79中国平安8.28潍柴动力3.46五粮液4.61恒瑞医药3.20指标公司名称净流出金额公司名称净流出金额海外资金偏好外资净流出前十大个股（亿元）贵州茅台-30.31歌尔股份-2.93京东方A-8.36隆基股份-2.70伊利股份-7.59安琪酵母-2.56复星医药-4.50TCL科技-2.29东方财富-2.93万华化学-2.27数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所26上周北上资金净流入。上周北上资金净流入108.3亿元，较前一周流入增加114.2亿元。上周北上资金净流入前十大个股分别为长春高新（10.36亿元）、比亚迪（9.74亿元）、宁德时代（8.39亿 元

32、）、中国平安（8.28亿元）、五粮液（4.61亿元）、中国建筑（4.49亿元）、招商银行（3.95亿元）、沃 森生物（3.79亿元）、潍柴动力（3.46亿元）、恒瑞医药（3.2亿元）。上周北上资金净流出前十大个股分别为贵州茅台（-30.31亿元）、京东方A（-8.36亿元）、伊利股份（- 7.59亿元）、复星医药（-4.5亿元）、东方财富（-2.93亿元）、歌尔股份（-2.93亿元）、隆基股份（-2.7 亿元）、安琪酵母（-2.56亿元）、TCL科技（-2.29亿元）、万华化学（-2.27亿元）。27图：南下资金图：北上资金数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所5004504003503002

33、502001501005002020/2/7 2020/3/13 2020/4/17 2020/5/22 2020/6/24 2020/8/14 2020/9/18南下资金合计（亿元,港元）南下资金合计（亿元,港元）4003002001000-100-200-300-400-5002020/2/7 2020/3/13 2020/4/17 2020/5/22 2020/6/24 2020/8/14 2020/9/18北上资金合计（亿元,人民币）北上资金合计（亿元,人民币）情绪面：股票质押图：股票质押规模10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%010020030040050060070020

34、19/9/222019/12/222020/3/222020/6/22质押市值（亿元）质押市值占总市值比例上周股票质押占总市值的比例下降。上周质押市值为486.4亿元（-84.5亿元），质押市值占总市值的比例为 1.3%（-0.31%）。指标最新值上期值变动趋势情绪面股票质押质押市值，亿元486.39570.89-84.50质押市值占总市值的比例1.30%1.60%-0.31%数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所28情绪面：市场风格变换指标最新值上期值变动趋势市场风格市值风格大盘指数2.21%-2.95%5.16%中盘指数2.94%-5.14%8.08%小盘指数2.81%-5.65%8.45

35、%PE风格高PE指数3.01%-8.23%11.24%中PE指数2.90%-4.58%7.48%低PE指数4.01%-0.74%4.74%股价风格高价股指数1.58%-4.42%6.00%中价股指数3.05%-5.46%8.52%低价股指数1.29%-0.23%1.52%盈利风格亏损股指数2.59%-4.93%7.52%微利股指数3.25%-3.07%6.32%绩优股指数-0.19%-3.93%3.74%数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所29上周中盘指数、低PE指数、中价股指数、微利股指数表现相对占优。上周市值风格中，大盘/中盘/小盘指数 涨跌幅分别为2.21%、2.94%、2.81%。P

36、E风格中，高PE/中PE/低PE指数涨跌幅分别为3.01%、2.9%、 4.01%。股价风格中，高价股/中价股/低价股指数的涨跌幅分别为1.58%、3.05%、1.29%。盈利风格中， 亏损股/微利股/绩优股指数的涨跌幅分别为2.59%、3.25%、-0.19%。图：市值因子近三个月表现图：市场风格指数涨跌幅数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所86420-2-4-6-8-10大 中 小 高 中 低 高 中 低 高 中 低 亏 微 绩 新 盘 盘 盘 市 市 市 市 市 市 价 价 价 损 利 优 股 指 指 指 盈 盈 盈 净 净 净 股 股 股 股 股 股 指 数 数 数 率 率 率 率

37、率 率 指 指 指 指 指 指 数指 指 指 指 指 指 数 数 数 数 数 数 数 数 数 数 数 数本周涨跌幅上周涨跌幅0.9511.051.11.151.21.251.30.92020/6/112020/7/22020/7/232020/8/132020/9/3大盘指数(申万)中盘指数(申万)小盘指数(申万)图：估值因子近三个月表现1.351.31.251.21.151.11.0510.950.92020/6/112020/7/22020/7/232020/8/132020/9/3高市盈率指数(申万)中市盈率指数(申万) 低市盈率指数(申万)图：盈利因子近三个月表现0.91.31.251

38、.21.151.11.0510.952020/6/112020/7/22020/7/232020/8/132020/9/3亏损股指数(申万)微利股指数(申万)30 绩优股指数(申万)A股市场估值31主要A股市场指数市盈率图：国内A股市场指数市盈率上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、中小板指、创业板指的市盈率分别为12.2、15.09、33.26、15.92、31.97、36.23、64.21。过去十年分位数分别为84.3%、85.4%、56.8%、74.7%、86.2%、83.9%、82.9%。140120100806040200上证50沪深300中证500上证指数深证成

39、指中小板指创业板指中位数10.0012.2131.3013.5122.2030.6751.16最大值23.7528.2391.3430.6056.7964.61137.86最小值6.948.0116.008.9012.8018.5327.04现值12.2015.0933.2615.9231.9736.2364.21160市盈率PE-TTM中位数最大值最小值现值数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所32主要A股市场指数市净率图：国内A股市场指数市净率上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、中小板指、创业板指的市净率分别为1.29、1.63、 2.18、1.52、3.36、4.3

40、7、7.38。过去十年分位数分别为49.7%、58.4%、24.4%、38.2%、82.7%、69.2%、90.2%。14市净率PB-LF中位数最大值最小值现值121086420上证50沪深300中证500上证指数深证成指中小板指创业板指中位数1.291.542.511.602.813.944.77最大值3.163.345.893.365.757.6915.01最小值1.021.171.511.211.702.542.51现值1.291.632.181.523.364.377.38数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所33年初以来主要A股市场指数的驱动因素拆分图：A股市场指数变动贡献分解今年以

41、来上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、中小板指、创业板指涨跌幅受盈利影响的比例分别为-9.06%、-4.12%、-7.83%、-8.95%、-2.97%、-2.27%、12.48%，受无风险利率影响的比例分别为 1.41%、1.24%、0.62%、1.14%、0.64%、0.57%、0.33%，受风险溢价影响的比例分别为16.94%、18.51%、30.03%、17.24%、29.31%、34.81%、31.57%。20%-10%0%10%20%30%40%50%上证50沪深300中证500上证指数深证成指中小板指创业板指风险溢价影响比例无风险利率影响比例盈利影响比例图：A股

42、风险溢价-4%-2%0%2%4%6%8%2002/6/302005/6/302008/6/302011/6/302014/6/302017/6/302020/6/30风险溢价，%数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所34注：风险溢价= 1/上证综指PE 十年期国债收益率申万一级行业市盈率图：行业市盈率（申万一级）上周市盈率分位数（十年）较低的行业有农林牧渔 (3.3%)、房地产 (14.4%)、采掘 (18.6%)、钢铁 (24.2%)、 建筑装饰 (27.2%)，市盈率分位数（十年）较高的行业有食品饮料 (99.7%)、休闲服务 (98.9%)、汽车 (98.6%)、医药生物 (97.8%)

43、、家用电器 (93.8%)。300牧 产渔装 制材 贸 金 事 设设军 饰 造料 易 属 业 备备工250200150100500农 房 采 钢 建 轻 银 建 商 有 公 机 化 电 通 国 综 传 纺 非 电 交 计 家 医 汽 休 食 林 地 掘 铁 筑 工 行 筑 业 色 用 械 工 气 信 防 合 媒 织 银 子 通 算 用 药 车 闲 品服 金运 机 电 生服 饮装 融输器 物务 料市盈率PE-TTM中位数最大值最小值现值数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所35申万一级行业市净率图：行业市净率（申万一级）数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所36上周市净率分位数（十年）较低的行业

44、有银行 (3.7%)、采掘 (5.7%)、建筑装饰 (8.1%)、房地产 (10.3%)、公 用事业 (12.7%)，市净率分位数（十年）较高的行业有食品饮料 (99.8%)、休闲服务 (97.8%)、电子 (88.7%)、农林牧渔 (84.4%)、医药生物 (84.1%)。申万一级行业PB-ROE图：PB-ROE（申万一级）银行数据来源：Wind资讯，浙商证券研究所37房地产钢铁建筑材料建筑装饰公用事业非银金融农林牧渔家用电器机械设备轻工制造医药生物汽车食品饮料电气设备电子采掘通传信媒国防军工商业纺贸织易服综装有合色金属化工计算机休闲服务-4-20246810121401交通运输 2345678910ROEPBPB-ROE从PB-ROE的角度来看，上周估值水平远低于盈利能力的行业分别为银行、建筑装饰、房地产、钢铁、建筑材 料、公用事业、非银金融、农林牧渔、家用电器、机械设备。38海外市场估值图：国外市场