深练内功厚积薄发

1、目录1、消费电子：苹果 5G 换机潮拉开帷幕，智能穿戴产品全面开花 .- 5 -1.1、苹果 5G 换机潮拉开帷幕，高端手机市场竞争格局优化.- 5 -1.2、穿戴不止TWS，手表+VR/AR 即将接力.- 9 -1.2.1 蓝牙新协议下安卓TWS 加速渗透，疫情加速穿戴渗透.- 9 - 1.2.2 智能手表和AR/VR 将接力 TWS，看好穿戴的高成长.- 11 - 1.3 投资建议.- 14 -2、面板：韩企产能退减，全球需求回暖，行业供给改善，OLED 引领未来新增长.- 14 -2.1、韩企关闭大尺寸 LCD 产能，供给下降确立，面板行业供给收缩.- 14 -2.2、大尺寸 LCD 供

2、求关系逆转，行业景气度提升.- 16 -短期来看，明年全球防疫状况有望好转，明年面板需求有望进一步恢复.- 16 -长期来看，面板行业需求总体稳定，但每年尺寸增加，面板需求面积不断增加.- 18 - 2.3、供需逆转确定，涨价行情确定，明年面板价格有望继续领涨.- 19 - 2.4、OLED 市场前景广阔，我国 OLED 产业进入发展快车道.- 21 - 2.5、投资建议.- 22 -3、半导体：长期国产替代趋势不变.- 22 -3.1、半导体国产化大趋势方向已定.- 22 -3.2、投资建议.- 34 -4、PCB：汽车板受益行业复苏和电动化，看好通信板中长期成长空间.- 34 -4.1、汽

3、车行业景气复苏，电动化、智能化拉动车用PCB 需求.- 34 -4.2、高性能要求构筑高壁垒，玩家以日台为主，替代空间大.- 37 -4.3、5G 和数据中心持续建设，看好通信板中长期成长空间.- 38 -4.4、投资建议.- 40 -5、被动元件：行业景气持续复苏，MLCC 国产替代空间巨大.- 40 -6、安防：行业需求边际改善，AI 驱动龙头迎蜕变.- 43 -7、投资策略.- 46 -图 1、全球手机销量（单位：百万部） .- 5 -图 2、5G 手机销量（分地区 VS 分品牌，单位：百万部）.- 6 -图 3、华为手机销量各地区占比.- 6 -图 4、明年国内市场 AOVM 将受益于

4、华为手机下滑.- 7 -图 5、明年海外三星小米最受益于华为手机下滑.- 7 -图 6、全球智能手机各价格带销量占比.- 8 -图 7、2020Q2 美国苹果销量机型数量占比.- 8 -图 8、华为自研 AP 占比.- 8 -图 9、2020vs2021 5G AP 品牌占比.- 9 -图 10、三种 TWS 传输方案.- 9 -图 11、多重串流音频技术 .- 10 -图 12、高音质低功耗音频解码器 LC3 性能比较 .- 10 -图 13、全球无线耳机份额（2019Q2 VS 2020Q2）.- 10 -图 14、iWatch 销量及预测. - 11 -图 15、苹果手表 2019 年出

5、货超瑞士表业（百万台）.- 11 -图 16、VR/AR 头戴装置出货量.- 13 -图 17、TV 面板数量供需情况.- 15 -图 18、世界足坛赛事重启恢复时间表.- 16 -图 19、2019 年各类大尺寸面板出货量及增速情况 .- 17 -图 20、2019 年各类大尺寸面板出货面积及增速情况.- 17 -图 21、海外各区域零售 5 月份后逐渐恢复.- 17 -图 22、北美电视零售市场情况.- 18 -图 23、LCD 和OLED TV 面板需求尺寸占比情况（单位：百万片）.- 18 -图 24、历年 TV 面板价格情况（单位：美元） .- 19 -图 25、2020 年 7 月

6、和 10 月面板价格对比（美元）.- 20 -图 26、OLED 相关扶持政策.- 21 -图 27、2018-2025 年OLED 市场格局情况及预测.- 22 -图 28、华为相关国产产业链.- 23 -图 29、中芯国际相关国产产业链.- 23 -图 30、华为受影响程度情景分析.- 23 -图 31、中芯国际受影响程度情景分析.- 24 -图 32、全球两种半导体产业模式.- 24 -图 33、两种半导体产业模式优劣势对比.- 25 -图 34、Fabless+代工厂的模式在过往 20 年中增长更持续.- 25 -图 35、全球代工市场规模快速提升，中国市场占比提升最快.- 26 -图

7、 36、全球代工市场格局，台积电一家独大.- 26 -图 37、不同工艺节点占比.- 27 -图 38、先进工艺及成熟工艺的下游不同驱动领域.- 27 -图 39、代工厂的发展处在不断的军备竞赛过程中.- 28 -图 40、中芯国际经过前期 20 年积累，步入高速发展期.- 28 -图 41、中芯国际近年来产能持续扩张.- 29 -图 42、中国本土设计产业快速发展带动代工业务市场快速提升.- 29 -图 43、中芯国际来自中国区的收入快速增长.- 30 -图 44、中芯国际未来工艺演进时间节点预测.- 30 -图 45、国内晶圆厂存储厂已建、在建及规划建设产能统计.- 31 -图 46、国内

8、晶圆厂存储厂资本开支达到高峰期.- 31 -图 47、全球半导体设备市场分布（亿美金）及国内外设备龙头营收体量.- 32 -图 48、国内半导体设备厂商在不同细分领域实现了不同程度的突破.- 32 -图 49、半导体材料市场快速成长 & 市场构成 .- 33 -图 50、一代工艺，一代材料.- 33 -图 51、国内半导体材料厂商在各个领域实现不同程度的突破.- 34 -图 52、国内汽车销量呈“V”字型复苏.- 35 -图 53、预计 2020 年后全球汽车销量将稳健复苏.- 35 -图 54、电动化带动单车PCB 价值量大幅提升（元）.- 36 -图 55、博世毫米波雷达结构.- 36 -

9、图 56、毫米波雷达PCB 对基材要求很高.- 36 -图 57、各等级ADAS 毫米波雷达的用量.- 37 -图 58、毫米波雷达出货量快速增长（单位：百万个）.- 37 -图 59、车用PCB 性能要求提高.- 37 -图 60、全球前十大汽车PCB 厂商（2018.9 月数据） .- 38 -图 61、5G 基站建设节奏（单位：万）.- 39 -图 62、5G 基站侧拉动PCB 规模（单位：亿元） .- 39 -图 63、北美五大云巨头厂商资本开支情况（单位：亿美元）.- 39 -图 64、服务器市场高速PCB 市场规模预测（单位：亿元） .- 40 -图 65、国巨月度营收（单位：亿新

10、台币） .- 41 -图 66、华新科月度营收（单位：亿新台币）.- 41 -图 67、村田电容订单情况（单位：亿日元）.- 42 -图 68、洁美科技季度收入情况（单位：亿元）.- 42 -图 69、全球 MLCC 市场规模（亿美元） .- 42 -图 70、MLCC 的多层化、高容值趋势.- 43 -图 71、全球 MLCC 格局.- 43 -图 72、中国安防行业规模（单位：亿元） .- 44 -图 73、政府安防类季度招投标数据（单位：亿元）.- 44 -图 74、安防行业历次变革.- 45 -图 75、海康威视历史发展.- 45 -表 1、Apple Watch 3、4、5、6 代对

11、比. - 11 -表 2、VR 沉浸体验的五个层次.- 12 -表 3、5G 与 4G 关键性能指标对比.- 12 -表 4、DTOF 与 ITOF 关键性能指标对比.- 13 -表 5、苹果持续收购AR/VR 公司.- 13 -表 6、重点公司盈利预测与估值表（2020 年 11 月 11 日）.- 48 -报告正文1、消费电子：苹果 5G 换机潮拉开帷幕，智能穿戴产品全面开花、苹果 5G 换机潮拉开帷幕，高端手机市场竞争格局优化手机销量连续三年下滑，明年有望实现近年来首次正增长。全球手机销量自 2017年销量登顶后连续三年下滑，下滑与智能手机渗透率已经相对饱和有关，而 4G中后期手机厂商创

12、新不足也压制了消费者的换机欲望，2020 年全球智能手机销量预计将下滑 5%，功能性手机销量预计下滑 25%。考虑到手机平均 2-3 年的换机周期，加上 5G 时代手机创新迭出刺激需求。受益于疫情后经济的恢复和 5G 换机潮，预计 2021 年全球智能手机销量将达到 13.8 亿部，同比增长 5.4%，这将是全球手机市场自 2017 年来首次实现正增长，我们认为过去两年认为被压制的换机需求有望在明后年逐渐释放。图 1、全球手机销量（单位：百万部）资料来源：GFK，&整理2020 年疫情对全球 5G 换机潮有推迟，但中国 5G 换机如火如荼。由于疫情对生产端和需求端的扰动，今年全球手机销量预测从

13、疫情前的全年增长预期下修到个位数的下滑。就国内来说，由于国产安卓品牌加大推出 5G 新机型，今年中国的 5G 手机的销量预计达到 1.54 亿部，5G 手机渗透率预计将达到 46%，预计 2021年中国 5G 手机的销量将达到 2.96 亿部，全年渗透率占比将达到 82%。苹果发布 iPhone 12 拉开全球 5G 元年大幕，4 款新机增加用户覆盖面。苹果 10和 11 月份陆续上市苹果 12/12 pro 和 12 mini/pro max，四款新机皆为 5G 手机，随着疫情对经济影响的逐渐淡去，海外 5G 手机的换机潮将陆续启动。预期 2021 年全球 5G 手机销量将超过 5 亿部，5

14、G 手机渗透率将从今年的 17%上升到 37%。图 2、5G 手机销量（分地区 VS 分品牌，单位：百万部）资料来源：GFK，&整理美国对华为的制裁或将导致其明年手机销量减半。受不能使用 GMS 影响，华为近两年深耕国内市场效果显著，份额节节高升，今年单季度在国内份额超过 50%。预计华为今年国内的销量将达到 1.6 亿部，占华为全年总销量的 70%，其海外市场中目前份额较高的是中东欧和西欧，主要以中低端手机为主，海外市场华为的份额今年开始明显下滑。图 3、华为手机销量各地区占比资料来源：GFK，&整理按照目前美国的制裁条款，华为国内手机销量预计明年减半，苹果和 OPPO、vivo、小米有望获

15、得华为在中国的高端和中低端市场份额。美国制裁直接限制了华为的麒麟芯片代工，华为 P 和MATE 系列的芯片自制将成难题，在高端手机市场竞争力下降。就国内市场而言，预计苹果将最受益于华为高端手机市场份额的下滑， OVM 将受益于华为中低端市场份额的下滑。华为海外市场以中低端产品为主，三星小米或将受益。华为海外手机销售单价平均为 230 美金，以低端手机为主，预计三星和小米将受益于其在东欧和西欧市场的下滑，而在东南亚、中东和非洲，OPPO、vivo、小米和三星预计均将受益。拉美市场由于进入壁垒较高，现有玩家包括三星、摩托罗拉和 LG 将受益。图 4、明年国内市场 AOVM 将受益于华为手机下滑图

16、5、明年海外三星小米最受益于华为手机下滑数据来源：GFK、&整理数据来源：GFK、&整理苹果价格带不断下沉，有望吸引更多安卓客户成“果粉”。全球手机销售市场基本呈现金字塔型需求结构，如果以 250 美金和 500 美金分别作为中端和高端手机的价格临界点，全球智能手机市场高端：中端：低端手机的销量占比约为 23:25:52，手机价格带下沉能覆盖的用户群体越多。苹果今年第二次推出SE 系列，价格下沉大获成功。苹果今年 SE2 大获成功，贡献美国 Q2 近 20%的销量。根据 Consumer Intelligence Research Partners（CIRP）的最新报告显示，尽管 iPhone

17、 SE 2 在 2020 年第二季度推出的时间较晚，但其销量占到了美国所有 iPhone 销量的 19%。根据Counterpoint 报告，美国超过 26%的 iPhone SE 2 用户来自Android 设备，高于正常的 Android 到 iOS 的转换率。苹果 SE 策略大获成功后，明年有可能继续推出更廉价的苹果手机，凭借其自制芯片和系统优势，有望吸引更多安卓客户成“果粉”。图 6、全球智能手机各价格带销量占比图 7、2020Q2 美国苹果销量机型数量占比数据来源：GFK、&整理数据来源：CIRP，&整理高通和联发科 AP 份额将继续上行，7/8nm 制程 AP 占比将近 30%。2

18、018 年后，华为芯片自制率直线上升，从 2017 年的 55%上升到 2019 年底的 82%,但当下海思芯片生产受阻，高通和联发科 AP 渗透率将继续提高。高通的骁龙 865 大获成功，成为各大品牌首款5G旗舰机型的标配，2020 年5G 手机AP 中预计高通占比29%，仅次于海思 35%，联发科占比 10%。预计 2021 年高通+联发科的 5G AP 占比将超过 50%。图 8、华为自研 AP 占比资料来源：DIGITIMES，&整理图 9、2020vs2021 5G AP 品牌占比资料来源：GFK，&整理、穿戴不止 TWS，手表+VR/AR 即将接力蓝牙新协议下安卓 TWS 加速渗透

19、，疫情加速穿戴渗透目前 TWS 主流的蓝牙 5.0 底层协议标准只支持音频的 1 对 1 传输，TWS 仍无法实现左右耳同步传输。高通和海思等先后推出新的解决方案-双路传输模式，即手机与 TWS 耳机的左右耳同时连接传输，左右耳机可单独使用，延时大大降低，连接的稳定性也有了明显提高。但此方案需要手机端芯片的支持，大面积推广需要时间。图 10、三种 TWS 传输方案资料来源：电子发烧友，&整理2019 年 12 月 31 日，蓝牙技术联盟发布新版蓝牙核心规范蓝牙 5.2。蓝牙 5.2将采用低功耗音频 LE Audio 技术,使用全新的高音质低功耗音频解码器 LC3，最大亮点是支持多重串流音频（M

20、ulti-Stream Audio）功能，它支持手机与多个设备之间进行多重独立音频串流，且比现有蓝牙标准更省电。图 11、多重串流音频技术图 12、高音质低功耗音频解码器 LC3 性能比较资料来源：SIG，&整理资料来源：SIG，&整理多重串流音频技术能实现在智能手机等单一音频源设备、单个或多个音频接收设备间同步进行多重且独立的音频串流传输，同时带来立体声体验，多台音源设备之间的切换更加顺畅。这项标准基本解决了双耳传输的技术难题，跳过监听模式技术壁垒，降低对耳机主控芯片和解决方案的要求，能够带动非苹果 TWS 成本的进一步下探，为非苹果TWS 的爆发式增长创造了可能。根据 counterpoi

21、nt 的数据，2020 年二季度全球 TWS 销量中 AirPods 销量占比为 35%，较去年同期的 53%下滑 18%，而小米和三星等安卓系 TWS 的份额占比则分别达到 10%和 6%，随着新蓝牙协议的普遍适用，高性价比的安卓系的 TWS 有望促进整个 TWS 行业渗透率进一步提升。图 13、全球无线耳机份额（2019Q2 VS 2020Q2）资料来源：counterpoint，&整理智能手表和 AR/VR 将接力 TWS，看好穿戴的高成长苹果发布廉价款手表 Apple Watch SE，推动智能手表的加速渗透。苹果 iWatch 自上市以来销量已将近 1 亿部，今年苹果更是首次推出 2

22、79 美元起的廉价版苹果智能手表 SE，配置与 series 6 相同的加速计、陀螺仪、高度仪，亲民版 iWatch 预计将推动 iWatch 的加速渗透。根据 Strategy Analytics 的数据，仅 Apple Watch 2019 年出货量为 3070 万只，同比增长 36%，首次超过瑞士手表业当年出货量 2110 万只（同比下滑 13%），如同 TWS颠覆了整个耳机行业，智能手表已经颠覆了市场对手表的定义，随着更多功能的推出，我们预计智能手表有望接力TWS 市场，成为消费电子行业的新引擎。表 1、Apple Watch 3、4、5、6 代对比S3S4S5S6上市时间2017.9

23、2018.92019.92020.9表盘尺寸42mm，38mm44mm，40mm44mm，40mm44mm，40mm处理器及芯片双核 S3 处理器+W264 位双核 S4 处理器+W364 位双核 S5 处理器+W364 位双核 S5 处理器+W3+U1 芯片 (超宽频)新增功能支持蜂窝网络和 GPS 定位支持 e-SIM 卡可独立接打电话独立连接 AirPodsGPS + 蜂窝网络表款 带有触觉反馈数码表冠电极式心率传感器摔倒检测LTE 和 UMTS、无线局域网和蓝牙 5.0扬声器音量提升 50全天候常亮显示手腕抬起或提升调节亮度 150 国家/地区全球紧急呼救电话指南针U1 芯片 (超宽频

24、)血氧传感器电极式心率传感器全天候高度计资料来源：Apple 官网，&整理图 14、iWatch 销量及预测图 15、苹果手表 2019 年出货超瑞士表业（百万台）资料来源：Strategy Analytics，&整理资料来源：StrategyAnalytics，&整理CPU、GPU、显示技术以及传感技术的进步，为 VR 的发展奠定了坚实的技术基础。就 VR 技术效果来说，中国信通院将 VR 技术的沉浸体验分为五级，目前我国 VR 行业仍处于第二级，即部分沉浸阶段，主要表现为 1.52k 单眼分辨率、 100120 度视场角、百兆码率、20 毫秒 MTP 时延，4K/90 帧频渲染处理能力等。

25、当前 VR 的体验已经有了较明显的提升，无论是分辨率还是图像渲染都能让用户有更深度的沉浸效果，也减少了眩晕，但目前真实度仍有待提升。表 2、VR 沉浸体验的五个层次技术指标初级沉浸（EI）部分沉浸（PI）深度沉浸（DI）完全沉浸（FI）单眼屏幕分辨率门槛接近 1k1.52k34k8k视场角（FOV）90100100120140左右200角分辨率（PPD）15152030 左右60 左右（人眼极限）可变焦显示否否是是游戏等内容分辨率（强交互）2k4k8k16kMTP 时延（ms）20202020资料来源：中国信通院2018 年虚拟（增强）现实白皮书，&整理5G 发展解决 VR 主要痛点。5G 时

26、代 VR 硬件迭代加速，部分设备升级到 4K，分辨率进一步提高。高速率的网速对于当前 VR 渲染能力不足导致的眩晕、互动体验不强和终端移动性差等痛点问题具有一定缓解作用，满足了 VR 对网络带宽和时延要求提升的要求。5G 为 VR 提供了室外移动场景，而千兆带宽+Wi-Fi6 则为室内提供了固定场景，二者共同为 VR 提供更优的管道。5G 网络下用户体验速率从 4G 网络的 10Mbps逐步提高到 3.5Gbps，时延也从 10ms 降低到 1ms，服务和接收设备之间的连接在适当的条件下几乎是瞬时的。即使进行渲染的计算机不在用户的家中，几乎无计算的 VR 头显也将受益于目前只能在物理连接上实现

27、的像素级细节和响应性水平，从而解决戴上眼镜之后的眩晕感。表 3、5G 与 4G 关键性能指标对比技术指标4G 参考值5G 目标值提升效果峰值速率1Gbps10-20Gbps10-20 倍用户体验速率10Mbps0.1-10Gbps10-100 倍流量密度0.1Tbps/km210Tbps/km2100 倍端到端时延10ms1ms10 倍连接数密度105/km2106/km210 倍移动通信环境350km/h500km/h1.43 倍能效1 倍100 倍100 倍频谱效率1 倍3-5 倍3-5 倍资料来源：公开资料，&整理主流的 3D 成像技术包括结构光、TOF 和双目测距。2019 年发布的微

28、软HoloLens2，对手势追踪模块升级为Azure Kinect，包含了一个 TOF 深度传感器，最多可追踪单手 25 个关节点，密度更高，覆盖更为全面，包括手指弯曲等细节动作也能捕捉到。目前包括国内外主流手机品牌纷纷计划在后镜头搭载 ToF，为未来 AR 应用展开的铺路，国内安卓手机主推iTOF,苹果则在今年发布的 iPad pro 和 iPhone 12系列中主推 LiDAR TOF，即 dTOF。表 4、DTOF 与 ITOF 关键性能指标对比区别dTOFiTOF原理图发出的信号类型激光束经过正弦波调制，明暗强度呈规律变换的光信号估算距离的原理测时间差相位差功耗低高资料来源：半导体行业

29、观察，&整理苹果从 2011 年就开始布局 AR，近年来收购多个相关公司，其发布的 AR 平台也已经在 2019 年的 WWDC 迭代到 AR Kit3，增加了工具的易用性、图像渲染的真实性。同时，苹果 CEO 库克频繁在公开场合发言对 AR 产业表示看好，认为 AR市场将达到智能手机的规模，预计 2021 年将推出 AR 头显，并于 2023 年发布AR眼镜。图 16、VR/AR 头戴装置出货量资料来源：Digitimes、&整理表 5、苹果持续收购 AR/VR 公司公司名称时间产品Polar Rose2011面部识别技术PrimeSense2013三维传感与动作捕捉技术WiFiSLAM20

30、13室内定位技术LinX2015利用不同角度的图片实现三维建模Metaio2015AR 场景构件技术Faceshift20153D 虚拟图像传感技术Emotient2016利用 AI 分析人类表情Flyby Media2016VR/AR 通讯RealFace2017面部识别技术SensoMotoricInstruments2017眼动跟踪技术Vrvana2017AR 头盔Akonia Holographic2018基于全息技术的光学技术资料来源：TechWeb，&整理投资建议目前我们主要看好苹果 5G 手机销量和穿戴式产品加速放量。高端手机市场目前主要玩家是苹果、三星和华为，目前华为后续高端手

31、机业务份额逐渐下滑的背景下，高端手机市场竞争格局优化明显，叠加明年全球范围开启 5G 换机潮，我们看好苹果 5G 新机的销量，看好苹果手机链的核心标的，包括鹏鼎控股、领益智造、欣旺达、东山精密等。苹果 12 系列新机不送有线耳机，有望推动更多用户去体验和购买 AirPods，我们看好受益于智能穿戴增量市场的组装龙头立讯精密和歌尔股份。苹果明年 Macbook 将首次采用自己的芯片，在笔电市场份额有望进一步提升，利好长盈精密。2、面板：韩企产能退减，全球需求回暖，行业供给改善， OLED 引领未来新增长、韩企关闭大尺寸 LCD 产能，供给下降确立，面板行业供给收缩 韩企于 2020 年加速退出

32、LCD 市场，新增产能不足以弥补退出份额。在韩企大尺寸 LCD 产品毛利与良率均不及国内厂商的背景下，随着国内厂商高世代线 LCD产能不断扩张，以及新冠疫情在一季度对面板带来的需求滞后性冲击的影响下，韩国面板巨头三星显示和 LG 显示相继宣布将于 2020 年底退出 LCD 市场转战 OLED。大尺寸 LCD 的退出产能情况：韩国三星显示计划于 2020Q4 前将 L7 和 L8 高世代大尺寸 LCD 产线全部关停，其中，L7 已于 2016 年四季度关停 160K，预计将在今年四季度减掉剩下的 170K。L8 已于 2019 年三季度减掉 125K，预计将在今年 9 月底减掉 227K 产能

33、。虽然中国大陆厂商新增产能不断开出，但是产能开出之后还要一段时间爬坡以提升稼动率。而且预计后续也不再有大尺寸 LCD 新增产线规划，所以我们判断2020-2021 年新增产能不足以弥补海外企业退出产能。参考 Omdia 数据，预计韩国LCD 面板工厂的关闭将在 2019-2021 年期间减少约 5700 万平方米面板的产能，到 2021 年，现有总产能将会减少 17，供给下降确立，面板行业供给收缩供求关系有望直接改善。受海外厂商退出影响，我们认为 TV 面板供需情况将逐渐趋于紧张，供求关系有望反转。我们预计到 2021 年整个 TV 面板需求将处于全年紧缺状态。TV 面板需求相对稳定，每年需求

34、在 240-270KK 左右，而今年上半年受到疫情影响，需求受到抑制，下半年有一定补充性需求，同时，各项体育赛事有望在 2020 年下半年、2021 年举办，今年下半年到明年面板需求有较大增长。预计 2020 年全球 TV 面板需求约为 250KK 片，2021 年约为 275KK 片左右，同比增长 9.9%。同时，TV 面板供给在明显减少，下半年韩厂关闭在韩国的大部分 LCD 产线，仅剩下部分产能转为 OLED，以及在中国苏州和广州的两条产线。而明年新增产能有限，无法覆盖掉关闭的产线产能。据我们计算，2019-2021 年供给数量为 277/256/254KK 片， 2020 年供给下降 7

35、.6%，2021 年同比再下降 1%。我们判断从 2020 年下半年开始供求将发生逆转，2019-2021 年供需比约为 5.7%/2.4%/-7.6%。今年下半年到明年都处于供给紧张的状态。图 17、TV 面板数量供需情况资料来源：Digitimes、&整理、大尺寸 LCD 供求关系逆转，行业景气度提升短期来看，明年全球防疫状况有望好转，明年面板需求有望进一步恢复新冠疫情前期面板价格回暖趋势滞后。参考 WitsView 数据，2020Q1 电视面板报价整体呈上涨趋势，其中 32 英寸面板单季度涨幅最高达到 15.15%，而 55 英寸和 65 英寸的大尺寸面板单季涨幅分别达到 8.71%和

36、2.98%。可以看出，在韩企尚未宣布退出大尺寸 LCD 市场之前，面板价格曾一度上涨。但随着三月份之后新冠疫情开始全球扩散，相关面板需求被延后，比如原定于 2020 年夏季举办的欧洲杯与奥运会均相继延期。而 2020 年下半年以来，随着我国疫情逐渐消散，面板价格回暖迅猛，我们预计未来面板需求量会迅速增加，大尺寸 LCD 面板需求将恢复和释放。短期来看，随着全球防疫状况的好转，欧美部分城市开始逐步解禁，英超、西甲、意甲也相继在今年 6 月份开赛，被推迟的需求将逐渐得到释放，我们已经看到下半年全球面板需求逐渐好转。中期来看，虽然东京奥运会和欧洲杯足球赛均被延期至 2021年夏季，但也只是需求被延后

37、，通常这种大型体育赛事的举办都会对大尺寸LCD面板需求带来一定程度的提升作用，由于整机厂商都会提前 3-4 个月备货，这部分需求将在 2021 年 3-4 月份释放。 图 18、世界足坛赛事重启恢复时间表资料来源：球天下、&整理TV LCD 面板占据大尺寸面板市场主要份额。在出货量方面，2019 年全球面板厂商大尺寸面板出货量为 7.62 亿片，其中液晶电视面板出货量为 2.87 亿片，占比达37.3%。在出货面积方面，2019 年全球面板厂商大尺寸面板出货面积达 2.07 亿平米，其中液晶电视面板出货面积同比增长 5.3%达到 1.63 亿平米，占比高达 78.8%。图 19、2019 年各

38、类大尺寸面板出货量及增速情况图 20、2019 年各类大尺寸面板出货面积及增速情况资料来源：IHS、前瞻产业研究院，&整理资料来源：IHS、前瞻产业研究院，&整理随着疫情放缓，海外需求已经看见复苏迹象，6 月份以后海外各区域零售需求同比上涨。其中，西欧国家逐步解封，电视销量有所好转。3-4 月份大多国家销量同比下滑，但随着疫情好转，西欧国家需求出现分化，德国、英国、奥地利、葡萄牙等国 5 月份就已经实现同比正增长。根据各国订单情况看，6 月份之后绝大部分国家零售需求有望回到同比正增长。图 21、海外各区域零售 5 月份后逐渐恢复资料来源：IHS，&整理同时，北美电视零售大超市场预期，经历了 1

39、-2 月份去库存阶段，目前北美零售商库存已经达到极低的水平，从 3 月份开启补库存阶段，4 月销量同比大幅增长 52%，远超市场预期。由于投产需要 2-3 周左右时间，6 月份之前的订单已经锁定，北美零售商的库存依然不足，Q3 有强烈的拉货补库存的需求。图 22、北美电视零售市场情况资料来源：IHS，&整理长期来看，面板行业需求总体稳定，但每年尺寸增加，面板需求面积不断增加长期看，随着面板行业的不断发展，面板行业需求总体维持稳定状态。据 IHS 预测数据，2016-2021 年全球 TFT-LCD 产值将维持在 12501300 亿美元区间，进入一个稳定状态。但每年面板尺寸会有相应的增加趋势，

40、最终使得面板需求面积不断增加。据大尺寸化渐成 TV 市场主流，将持续带动大尺寸 LCD 面板市场需求增长。参考 IHS 数据，在高世代产线的助力下，从 2018 年开始，32 英寸及 40-49英寸电视面板需求呈逐渐下降趋势，而 60 英寸以上的电视面板需求持续增长，我们预计到 2025 年 60 英寸以上的电视面板需求在整个 TV 面板市场中的占比将从 2019 年的 11.0%提升至 22.5%。同时，据奥维云网（AVC）调查称，2020Q1 电视零售市场大尺寸化总趋势未变，市场平均尺寸达到 50.3 英寸，首次在第一季度突破 50 英寸。同时，5G+4K/8K 超高清视频项目建设将给大尺

41、寸 LCD 面板行业带来新驱动力，推动新的换机周期，大幅拉动大尺寸LCD 面板需求增长。图 23、LCD 和 OLED TV 面板需求尺寸占比情况（单位：百万片）资料来源：IHS，&整理、供需逆转确定，涨价行情确定，明年面板价格有望继续领涨从价格上来看，大尺寸 LCD 面板价格疫情前期已接近历史低位，现已开启全面触底反弹。参考 AVC 数据，2020 年 5 月各类尺寸面板价格已接近甚至跌破历史价格。目前中国带头复苏之后全球疫情亦逐渐迎来好转，欧美大多数国家已开始解封，终端需求已经迎来反弹。我们可以看到本轮 TV 面板价格已经从 7 月份开始不断上涨，若无疫情影响，今年面板价格上涨时间点会提早

42、到今年 1-2 月份，同时价格上涨至少半年时间。由于疫情影响了上半年的需求，本轮周期回暖时间推迟，但随着需求释放、产能加速清出，供求逆转再次来临，今年 7 月份我们已经看到各尺寸面板均实现较大增幅价格上涨，我们预测，面板价格明年将进一步保持上涨趋势。据群智咨询数据显示，一季度显示器面板出货量 3140 万片，同比下降 7.7%，显示器出货面积为 500 万平方米，同比下滑 3.8%。从 2020 年 3 月底至 2020 年 5 月下旬，32 英寸、43 英寸、55 英寸以及 65 英寸 LCD 面板价格持续下跌。而 2020 年下半年以来，随着我国疫情逐渐消散，面板价格回暖迅猛，我们预计未来

43、价格将持续走高。32 英寸、39.5 英寸、43 英寸、50 英寸、55 英寸以及 65 英寸及 75 英寸 LCD 面板价格均出现全面上涨的大好趋势。图 24、历年 TV 面板价格情况（单位：美元）资料来源：AVC，&整理我们认为本轮景气度向上，可达到历史上少有的周期长、上涨幅度高。参考历史TV 价格行情，在 2016 年随着韩企部分产能的退出，使得整个市场景气度大幅提升，LCD 面板价格从 2016 年 9 月一路上涨至 2017 年中，涨幅高达 40%，使得价格远高于平均成本。本轮周期反转，海外企业产能退出量远高于 2016，比 2016年多退出约 53%的产能，且需求端叠加各大体育赛事

44、因素，供给偏紧持续时间长达 2 年。我们可以看到，2020 年 10 月相比 2020 年 7 月份面板价格各英寸都呈现出较大的增长。其中 32 英寸涨幅最大，达到 68%，涨幅最小的 75 英寸也达到 11%，我们认为本轮海外需求已经回暖，未来将加速回暖，面板价格未来还将进一步实现上扬态势。图 25、2020 年 7 月和 10 月面板价格对比（美元）资料来源：群智，&整理从目前时间节点看，一方面韩国厂商关闭减少大量大尺寸 LCD 产能，供给下降确立，面板行业供给收缩，韩企今年年底加速退出中大尺寸，未来 3 年供给持续改善。另一方面，随着全球疫情状况的好转，欧美部分城市开始逐步解禁，海外各大

45、零售厂商实现同比正增长，北美零售商开启补库存阶段，各项体育赛事有望在今年下半年到明年陆续举行，大型体育赛事对 LCD 面板需求有较强拉动作用，明年面板需求依旧值得期待，供需的不断好转，我们预计明年面板价格将有望继续上涨。众所周知，目前面板行业下游主要为各种消费类电子产品，其中 TV 电视是大尺寸面板的主要下游应用。目前创维、海信、小米等电视厂商在 8 月底已经纷纷开始涨价。其中，创维电视涨幅约为 15%，荣耀智慧屏 X1 系列整体上调 200 元，而从小米电视 8 月 28 日下发给门店的价格调整表上可以看到，小米 43 英寸电视上涨了 100 元，55 英寸上涨了 200 到 300 元，6

46、5 英寸则上涨了 200 元。TCL 电视也于 9 月中旬起开始涨价，覆盖全线 32 英寸到 75 英寸产品，零售价上涨 200至 2000 元不等。因此我们预计，液晶电视面板价格将继续再次上涨，将从 2021年第二季度初开始并贯穿整个 2021 年。我们继续看好明年面板行业大周期，继续看好京东方、TCL 科技、深天马和维信诺。重点推荐国内面板行业龙头京东方，聚焦显示面板的 TCL，中小尺寸显示领域领先企业深天马。、OLED 市场前景广阔，我国 OLED 产业进入发展快车道我国政府高度重视 OLED 产业政策环境的优化，出台了一系列举措。根据中投产业研究院发布的2020-2024 年中国 OL

47、ED 产业深度调研及投资前景预测报告指出，在这种政策利好形势下，国产面板商抓住机遇，在大尺寸OLED 面板上加速拓进，有望迎头赶上韩企。中国电子视像行业协会表示，协会将制订国内8KOLED 电视和柔性OLED 显示的行业标准，推动OLED 电视在中国市场的发展。图 26、OLED 相关扶持政策资料来源：政府网站，&整理我们认为下游产品升级+国产手机厂商扶持，将推动我国 OLED 产业进入发展快车道。OLED 面板具有可折叠、可弯曲的特性，可以彻底改变当前智能手机、甚至平板和笔记本电脑的既有形态。我国整机终端企业为保持竞争实力，积极和AMOLED 面板企业合作开发各种折叠、弯曲形态的手机，以期增

48、加高端市场份额。为了扶持国产 OLED 屏厂商发展，国产手机厂商华为、中兴、小米、OPPO 等纷纷采用国产 OLED 屏幕。如早在 2018 年华为手机 mate20 pro 就采用了京东方 OLED 屏幕，在显示效果上大获用户好评，随后在 P30 系列、Mate30 系列、P40系列均使用了京东方的 OLED 屏;华为旗下的荣耀 30 系列同时采用了京东方和维信诺的 OLED 屏;而中兴则和维信诺合作已久，不仅 5G 版中兴天机 Axon 10Pro搭载的柔性 AMOLED 面板由维信诺独供，中兴旗下努比亚的全球首款穿戴腕机努比亚 、最新发布的红魔 5G 游戏手机等产品，均由维信诺独供柔性

49、AMOLED屏幕。图 27、2018-2025 年 OLED 市场格局情况及预测资料来源：群智，&整理、投资建议受益于韩企今年年底加速退出中大尺寸，未来供给持续改善，加上大尺寸海内外需求回暖，面板价格已经出现上涨，继续看好面板涨价大周期。韩企今年年底加速退出中大尺寸，未来 3 年供给持续改善，大陆面板厂商在中大尺寸面板的成本及效率上均领先业内，过去一年面板价格持续下跌，韩企亏损较为严重。韩企在失去成本优势以后，已经确定会在 2020 年底加速退出，预计供给偏紧张。韩厂 4季度确定性退出，国内各厂商整合完毕后，京东方和 TCL 科技市占率将超过 50%，对于行业有充分定价能力，行业经历了长期的价

50、格下跌以后，已经具备充分的涨价基础。京东方和 TCL 科技将迎来盈利持续改善，目前和行业相比也是历史少有的估值折价，我们认为面板行业将迎来持续的价值回归，继续看好国内面板行业龙头京东方、聚焦显示面板的 TCL 科技，建议关注中小尺寸显示领域领先企业深天马和深耕 OLED 的维信诺。3、半导体：长期国产替代趋势不变3.1、半导体国产化大趋势方向已定美国通过一步步的限制华为和中芯国际，坚定了我们半导体、核心技术等国产化的决心，也凸显了长期国产替代趋势的必要性和紧迫性。图 28、华为相关国产产业链资料来源：产业跟踪，&整理图 29、中芯国际相关国产产业链资料来源：产业跟踪，&整理短期来看，华为及中芯

51、国际的发展有较大的不确定性，我们按照不同的情景假设，可以推测未来华为及中芯国际的不同影响程度。图 30、华为受影响程度情景分析假设性质情景假设华为受影响程度乐观针对华为的运营商和消费者业务，以美国厂商为主的芯片供应商都可以拿到许可证在大量购买美国芯片的前提下，华为主营业务不受太大影响中性针对华为的运营商和消费者业务，以美国厂商为主的芯片供应商可以拿部分中低端产品的许可证；在大量购买美国芯片的前提下，华为5G基站业务受影响，其他业务不受特别大影响悲观针对华为的运营商和消费者业务，关键芯片供应商拿不到许可证；华为的主营业务受较大影响资料来源：&整理图 31、中芯国际受影响程度情景分析假设性质情景假

52、设中芯国际受影响程度乐观针对中芯国际的成熟制程和先进制程，美国设备和材料厂商均可以拿到许可证中芯国际的业务受影响较小中性针对中芯国际的成熟制程，美国设备和材料厂商均可以拿到许可证，先进制程部分，美国设备和材料厂商部分拿不到许可证成熟制程正常运行，先进制程的扩产将向后延迟悲观针对中芯国际的成熟制程和先进制程，美国设备和材料厂商均拿不到许可证先进制程扩产将向后延迟，成熟制程的正常运营也会受到一定程度的影响资料来源：&整理我们认为国产替代的长期逻辑不变，华为及中芯国际被限制，进一步凸显了半导体产业链国产替代及自主可控的重要性，尤其是在被海外卡脖子的代工、设备、材料等领域。代工环节：全球半导体产业主要

53、分为 fabless+代工厂和 IDM 两种模式，IDM 模式是将设计、制造、封测环节一体化，而 fabless+代工厂的模式是将设计、制造、封测环节分开，分别在不同主体实现，两种模式各有优势。图 32、全球两种半导体产业模式海外：高通 博通 赛灵思亚德诺Fabless模式设计制造封测IP核EDA海外：中国大陆：ARMImaginationSynopsys海外：CadenceMentor Synopsys中国大陆：华大九天设备海外：中国大陆：应用材料中微公司 东京电子北方华创 泛林半导体 上海微电子爱德万长川科技材料海外： 中国大陆：胜高上海硅产业信越中环股份住友化学 江丰电子卡伯特 安集科技

54、IDM模式设计 +制造 +封测中国大陆：海思紫光国微圣邦卓胜微海外：台积电联电格罗方德三星中国大陆：中芯国际 华虹半导体华力微积塔半导体海外：日月光矽品 安靠中国大陆：长电科技 华天科技 通富微电海外： 英特尔、三星、德州仪器、美光资料来源：各公司官网，&整理中国大陆：长江存储、合肥长鑫IDM 模式在资源整合、效率最大化、产能控制等方面有较大优势，之前是半导体产业的主流模式，主要代表企业有 Intel、三星、TI、英飞凌等，近年来 fabless+代工厂的模式由于其灵活性、开放性等的优势，在工艺节点的军备竞赛种逐渐胜出，整体规模提升较快，在半导体产业的占比也逐渐提升，主要代表企业有高通、海思、

55、AMD、英伟达等。图 33、两种半导体产业模式优劣势对比IDM模式Fabless模式优势有效整合资源，效率最大化有较强的技术壁垒，专利泄露风险较低芯片制造产能可控，适合较为成熟的企业做大规 模各环节可以优势互补，代工厂在先进工艺的军备竞赛中 有望持续领先轻资产，利于规模小的公司进入投资回报周期短劣势资金、技术、人才需求量大，在先进工艺的军备 竞赛中有掉队的风险每个环节不能出现短板进入门槛高，不适合规模较小的公司制造产能有不可控的风险，不适合较为成熟的企业做大 规模设计与制造等环节间有专利泄露的风险主要应用领域资金力量雄厚并成规模效应的逻辑、存储、模拟、射频、功率、CIS等龙头公司追求先进工艺的

56、逻辑芯片厂商以及无法承担巨大资本开支的中小规模体量的模拟、存储、射频、功率、CIS厂商代表性企业Intel、三星、德州仪器、Skyworks、英飞凌、 Sony高通、海思、AMD、Nvidia、Xilinx模式切换案例AMD 2009年卖掉了晶圆厂业务（格罗方德），成为一家Fabless，近期与代工厂台积电合作，其产品性能赶超Intel。资料来源：知乎，&整理2000 年时，全球半导体产业中 Fabless+代工厂的模式的占比约为 9%，到 2019 年已经大幅提升至 30%左右，在过去的 20 年中间，fabless+代工厂的增长速度要远大于 IDM 模式，其增长性更加持续。图 34、Fab

57、less+代工厂的模式在过往 20 年中增长更持续80%60%fabless 公司IC产品销售额变化率IDM 公司IC产品销售额变化率2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018500400fabless IC产品销售额(十亿美元)IDM IC产品销售额(十亿美元)Fabless占比40%30%40%20%0%-20%-40%30020010001999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017201920%10%0%-60%资料来源：IHS Markit，&整理Fabless+代工厂的模式不

58、断提升，大幅拉动代工厂的市场规模成长，在过往 10 年中，全球晶圆代工市场的规模从不足 200 亿美金，提升到近 600 亿美金，CAGR达到 10.6%。其中，中国地区的市场占比提升更快，从 2010 年的 6%左右的占比，提升至 2019 年的 16%的占比，预计未来会进一步提升。图 35、全球代工市场规模快速提升，中国市场占比提升最快全球市场空间（百万美金）60,00050,00040,00030,00020,00010,00002004200620082010201220142016201870%60%50%40%30%20%10%0%北美欧洲中国其他20042006200820102

59、01220142016201852%26%16%6%资料来源：IHS Markit，&整理从全球市场格局来看，代工厂业务台积电一家独大，2019 年市场占比达到 58.6%，中国的中芯国际和华虹集团（含华力）挤进全球前十，占比分别达到 5.4%、3.0%。纯代工厂所属地区2019年收入（百万美金）2019年市场占比（%）TSMC（台积电）中国台湾3132358.6%Globalfoundaries（格罗方德）美国589011.0%UMC（联电）中国台湾48269.0%SMIC（中芯国际）中国大陆28955.4%Huahong Group（华虹集团，含华力）中国大陆16303.0%Towerja

60、zz（高塔半导体）以色列12342.3%Powerchip（力晶半导体）中国台湾11672.2%Vanguard（世界先进）中国台湾9161.7%DB HiTek（东部高科）韩国6631.2%SK Hynix System IC（海力士集成）韩国5411.0%图 36、全球代工市场格局，台积电一家独大资料来源：ICinsights，&整理从代工的工艺节点拆分来看，一般将不同工艺节点分为传统工艺、成熟工艺、先进工艺，其中传统工艺主要包括 0.5um、0.35um、0.25um、0.18um、0.13um，成熟工艺主要包括 90nm、65/55nm、45/40nm，先进工艺主要包括 32/28nm