寻找中国消费市场的新亮点

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250004 消费主体结构特征决定消费支出结构的变化 1 HYPERLINK l _TOC_250003 中产阶级的界定、规模与崛起成因 2 HYPERLINK l _TOC_250002 中产阶级正在“重塑”中国消费市场 3 HYPERLINK l _TOC_250001 从总量和结构看未来中产阶级的扩张 5 HYPERLINK l _TOC_250000 挖掘中产阶级持续扩张下的未来中国消费市场新亮点 7插图目录图 1：网络消费占社消的比重持续上升 1图 2：食品消费比重逐步走低，服务消费占比过半 1图 3：2014-2018 年城镇居民按收入等级划

2、分的收入平均增长率 3图 4：按收入划分的中国城镇个人消费支出占比 3图 5：2013 年-2019 年城镇居民消费支出分项平均增长率 4图 6：20-49 岁年龄段的中产阶级消费者主要支出分项 4图 7：中国豪华车销售渗透率与年销量 4图 8：过去十年间中国成年年均财富增长率为全球最高 5图 9：不同等级财富角度下，全球主要国家的居民占比情况 5图 10：低线城市对全部社消的贡献越来越大 6图 11：全国分线城市的中产阶级占比情况（2022 年为预测数据） 6图 12：分线城市的百城新建住宅价格指数同比走势 6图 13：沿海的中产阶级占比将有所减少，而内陆占比将增多（2022 年为预测值）

3、6图 14：历史上中国三次婴儿潮 7在消费成为拉动我国经济增长的首要动力的同时，消费结构也出现新变化。2019 年居民最终消费支出占 GDP 总量的比重为 57.8%，虽然较 2018 年的 76.2%有所回落，但仍处于历史较高水平，可以说消费已经代替投资成为我国经济增长的首要推动力。在跟踪消费的高频数据中，并没有合适的服务消费指标。自金融危机后，货物消费中的社会消费品零售总额增速中枢逐步下台阶，但是并不妨碍整体消费结构出现新变化和亮点。如果仅从消费支出数据来看，当前的结构性特点有以下三个：一是服务消费占比持续提升。GDP支出法中居民最终消费支出中服务消费占比已超过货物消费，城乡居民人均现金消

4、费支出中的服务消费比重也逐年提升；二是居民食物消费占总消费支出的比例已经降至历史最低值。截至 2018 年，该指标已降至 27.7%。国际上通常用该指标（即恩格尔系数）衡量一个国家和地区人民生活水平的状况。根据联合国粮农组织的标准，恩格尔系数在 59%以上为贫困，50%-59%为温饱，40%-59%为小康，30%-49%为富裕，低于 30%为最富裕。据此我国居民生活已经进入到相对富裕的状态；三是新兴消费手段不断更新，消费主体更加方便接近消费市场。网络购物占零售的比重逐年上升，新兴消费手段移动支付等辅助消费升级的应用场景也层出不穷。%实物商品网上零售额占社消的比重 网上商品和服务零售额累计同比图

5、 1：网络消费占社消的比重持续上升50403020100图 2：食品消费比重逐步走低，服务消费占比过半城镇家庭恩格尔系数全国居民人均现金支出：服务/货物60555045403530251990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182056%54%52%50%48%46%20152016201720182019资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部 消费主体结构特征决定消费支出结构的变化消费结构特点取决于消费主体。消费主体的变化、即居民部门结构变化，影响消费者消费偏好改变，继而推动消费总量和结

6、构的变迁发展。一方面，消费增长很大程度上取决于居民收入水平，收入的不断抬升使得居民的实际需求和消费意愿不断升级，消费业态也不断形成新亮点；另一方面，居民部门结构变化改变消费偏好，例如消费者年龄分布状况，不同年龄阶段的消费需求有所不同。严重老龄化导致医疗、养老等消费增长空间上升，又如显著的财富代际转移和金融信贷工具的深化使得 85 后、90 后、00 后消费主体的消费能力逐步增强，成为消费市场的新兴力量，诸如此类，这些在消费主体身上发生的变化直接导致消费支出结构出现新亮点。如果将消费主体按照收入或者购买力的维度划分，常见的是低中高收入群体，然而如果综合考虑收入、资产/财富的角度，可以将消费主体划

7、分为贫困阶层、中产阶级和富裕阶层。相对于贫困人群来说，中产阶级群体的购买力和购买意愿更加强烈，相对于富有阶层而言，边际消费倾向更高。因此我们初步认为，中国中产阶级的崛起将对消费市场产生较大影响，特别是对于消费支出结构、消费品品质和消费形式等具有深刻影响，可以说中产阶级正在或即将“重塑”我国消费市场。 中产阶级的界定、规模与崛起成因从中产阶级宽泛的界定中寻找中国中产阶级的真实情况。中产阶级是一个比较宽泛的概念，难以准确界定，可以从例如经济、社会、文化等多个角度予以定义。简而言之，中产阶级是处于社会中等收入水平的阶级，且多是以家庭收入或财富为衡量单位。如果根据马斯洛需求理论去定义，中产阶级是指在低

8、层次“生理需求和安全需求”得到满足，且中等层次“感情需求和尊重需求”也得到较好满足，但不到追求高层次的“自我实现需求”的阶级。从量化角度，国内外学界业界中均对此做出过定义。一些西方国家通常用收入中位数来衡量中产阶级度，例如，梭罗（1984）将位于中位数收入 75%至 150%部分的家庭列入美国的中产阶级。劳伦斯（1984）将中位数收入的 2/3 到 4/3 确定为中产阶级边界区间。而后美国有专家认为收入中位数在 50%至 200% 均属于中产阶级。按照这一标准， 2012 年瑞典中产阶级比例高达 84%，美国和巴西分别为 58%和 44%。世界银行采用经购买力平价调整后的收入绝对值来衡量，日均

9、收入在10-50 美元之间的人可以称为中产阶级。如果采用该定义，G206 中发展中国家中约有 3.69 亿人可被列入中产阶级。中国中产阶级群体正在不断壮大。官方统计数据并未包含不同收入层级包含的群体数量，仅公布不同收入分位数下可支配收入的变化。因此我们采用多个数据角度验证我国中产阶级的群体数量及变化趋势。首先，按照年收入来界定的话，根据麦肯锡 2013 年的报告，将城镇家庭可支配年收入$9000-$34000 美元（约 6 万-21 万元人民币）定为中产阶级，那么 2012 年约有 68%的城镇家庭符合条件，也就是约 1.8 亿人，占 2012 年总人口比重的 13.3%。2017 年世界银行

10、将家庭年收入$14600-$146000(约 10 万-96 万元人民币)定义为中产阶级，那么约 22%的总人口符合条件。如果将标准略微放低一些，2016 年经济学人智库提出，人均可支配年收入在$2100-$32100 美元（约为 1.4 万-21 万元人民币）之间可称为中产阶级，那么全国约有 60%的人口符合条件。其次，如果采用资产或财富来界定，瑞士信贷于 2015 年和 2017 年分别提出两种界定范围，一是如果以美国当地拥有$50000-$146000 美元（约 30 万-300 万人民币）的财富标准，那么约 10.7%的全国成年人口，即 1.1 亿人是中产阶级，二是以全球财富标准$10

11、000-$100000 美元（约 7 万-66万元人民币），那么全国约有 28%、3.9 亿人是中产阶级。另外，如果按照世界银行日均收入$10-$50 美元的标准，根据 PovcalNet 数据库可以得出，截止 2015 年，中国这部分人群的占比为 38.77%（城镇是 54.97%，农村是 18.56%）。因此综合考量不同分类标准，可以得出中国大约有 20%-30%的中产阶级的大致结论。工业化和从城镇化是中国中产阶级崛起的主要原因。截止 2019 年我国城镇人口占总人口的比重（城镇化率）已升至 60.6%。城镇化使得城市边界扩大且提升对第二产业和第三产业的需求，同时工业收益和服务业收益远高于

12、农业收益，因此越来越多的进城劳动力享受经济增长和就业结构转型带来的收入红利。另外，中国的教育从此前的精英教育逐渐转变为大众教育，大学入学率不断提升，留学归国人员持续增加，意味着高级技能人才正逐步进入市场，这对形成中产阶级的文化象征起到重要作用，学历水平的上升也推动了就业收入增长。有数据表明，我国教育经济回报率不断提高，已经接近发达国家水平，这为中产阶级尤其是高新技术领域的新中产阶级的产生创造了条件。 中产阶级正在“重塑”中国消费市场我们初步认为，中产阶级的崛起是“重塑”中国消费总量和结构的重要助推因素。从绝对数量上来说，近 10-20 年的快速工业化和城镇化使得中国中产阶级群体迅速扩张，收入的

13、增长和财富的积累使得这部分消费主体的消费支出有所扩大。从消费习惯上来说，中产阶级（也别是上层中产阶级）愿意支付溢价购买高品质的商品及服务，他们属于一个更为成熟和经验更丰富的消费者群体，在非生活必需品和服务的开销也会更多。我们认为，出现这种现象的原因一方面在于收入的增加，另一方面，对中产阶级而言，消费不再是一个经济实用的过程，更是一种涉及到反映自我社会价值与象征的活动。由此，中产阶级将成为当前以及未来中国消费市场的主要结构性力量，也能够起到改变消费市场结构和引领消费升级趋势的重要作用。中产阶级收入增长带动消费总量。相关数据1显示，10 年前 92%的中国城市居民家庭可支配收入为 14 万元人民币

14、或更少，还仅仅满足于衣食住行等基本需求，而如今已有一半的家庭跻身较富裕家庭行列，可支配年收入达到 14 万至 30 万人民币。在 2014-2018年间，城镇居民可支配收入增速五分位中，中间偏下户、中间收入户和中间偏上户的年均增速均维持高位。麦肯锡的数据显示，2012 年城市的大众中产阶级和贫困阶层个人消费占全部消费的比重为 70%，其中大众中产阶级消费占 54%，随着收入和财富的增长，预计到 2022 年，上层中产阶级将取代此前的大众中产阶级，成为城市消费的主力人群。另外，2012-2022 年，上层中产阶级个人消费的复合年均增长率有望达到 22.4%，显著高于大众中产阶级和富裕阶级，这意味

15、着购买力的提升对于消费总量的带动是显著的。图 3：2014-2018 年城镇居民按收入等级划分的收入平均增长率低收入户（20%） 中间偏下户（20%）中间收入户（20%） 中间偏上户（20%）高收入户（20%）图 4：按收入划分的中国城镇个人消费支出占比16%5%14%54%56%20%11%25%富裕阶层上层中产阶级大众中产阶级贫困阶级100%80%1160%40%620%1201420152016201720180%2012年2022年E资料来源：2019 年中国统计年鉴（国家统计局），中信证券研究部资料来源：麦肯锡（含预测），中信证券研究部收入的增长让消费主体在满足基本生活需求之外，开始

16、追求更高的生活品质。“消费升级”正是收入增长后映射到消费结构变化的直观体现：城市居民人均消费性支出年均增速较高的分项为医疗保健（12.36%）、教育文化娱乐服务（9%）、交通和通信（8.02%）和居住（7.91%）。虽然年均消费支出增速的结构特征并不能够直接说明是中产阶级的扩张所主要贡献的，但以下两点仍值得强调，一是医疗保健、交通、文化娱乐等消费方向，正是居民收入逐渐走高后所需求的、且商品价格经常出现溢价的相关领域；二是国内有调1 具体请参考麦肯锡2020 年中国消费者调查报告查研究表明2，在 20-49 年龄段的中产阶级消费者中，最主要的消费支出领域依次为旅游（18.7%）、子女教育（14.

17、7%）、休闲娱乐/个人爱好（9.7%）等，而仅有 7.4%的消费者表示传统的食品饮料是消费的主要支出，一定程度上与城市消费支出中结构增速较快的领域相一致。图 5：2013 年-2019 年城镇居民消费支出分项平均增长率图 6：20-49 岁年龄段的中产阶级消费者主要支出分项14 % 12.41210864209.08.07.97.37.05.62.820%16%12%8%4%医教交居疗育通住保文和健化通娱信乐其家食衣他庭品着商用品品及及服服0%旅 子 休 学 居 服游 女 闲 习 住 饰教 娱 提鞋育 乐 升包运 人 食 美动 际 品 妆健 交 饮 护身 往 料 肤 务务 资料来源：Wind，

18、中信证券研究部资料来源：艾瑞咨询，中信证券研究部从重点消费品类看中产阶级的消费引领作用。首先，汽车作为我国零售总额中占比最高的分项，近几年豪华车的渗透率不断提高，从 2013 年的 5%升至 2018 年的 12.4%，同时豪华车销量增速持续高于全部乘用车销量增速。我们倾向于认为中产阶级的扩大有效推动了豪华车的销量；其次，中国消费者比以往更加关注自身的健康。“麦肯锡 2017 年中国消费者调查”显示，65%的受访者希望获得更健康的生活方式，而数据表明医疗保健消费支出增速在过去五年间也高达 12%。再次，居民旅游支出连创新高，小型、高端旅行团更受青睐。2014 年至 2018 年3，中国城市消费

19、者旅行支出的年复合增长率为 14%，超过经济增长率。作为休闲娱乐的首选方式之一，旅游支出在我国城市居民消费支出占比中持续扩大，其中小型、高端旅行团受到的关注相对更多。图 7：中国豪华车销售渗透率与年销量300万辆250200150100500豪车销售量豪车渗透率（右轴）14%12%10%8%6%4%2%0%201320142015201620172018资料来源：Wind，中信证券研究部2 数据来自艾瑞咨询2018 年新中产精神消费升级报告3 相关数据来自麦肯锡2020 中国消费者调查报告 从总量和结构看未来中产阶级的扩张中国居民财富积累速度较快，未来继续增长潜力较大。瑞士信贷4数据显示，20

20、00-2019年的 20 年间，中国平均每个成年人的年均财富增长率为 10%，为全球最高，高于主要OECD 国家和其余金砖 4 国。另外，2019 年中国成年人财富总额在 1 万美元以下的人口数量占比是全球各个地区最低的，仅为 24.6%，财富总额在 1 万-10 万美元之间人口数量比重是最高的，为 65%，然而财富总额大于 10 万美元以上的人口数量比重显著低于北美和欧洲。我们认为，虽然中国人口基数大，但财富总额在 1 万-10 万美元之间的人口数量占比显著高于其他国家，也一定程度上可以说明，我国中产阶级或中等收入的人均规模十分庞大，再考虑到当前中国家庭/居民的资产负债表中，不动产比重已经下

21、降至 50%以下，金融资产的比重逐步上升。由于不动产的流动性相对较差，金融资产的变现能力较强，所以实际上中国中产阶级的购买力是在持续增强的。%107.5 7.24.7 4.12.6 2.2 1.9 1.91.3 1.1图 8：过去十年间中国成年年均财富增长率为全球最高 12图 9：不同等级财富角度下，全球主要国家的居民占比情况低于1万美元1万-10万美元 10万美元-100万美元高于100万美元1086420中 印 俄国 度 罗瑞 韩 新 英 德典 国 加 国 国美 日 南国 本 非100%80%60%40%20%0%非洲亚太中国欧洲印度 拉丁美 北美 斯坡 资料来源：瑞士信贷2019 年全球

22、财富报告，中信证券研究部资料来源：瑞士信贷2019 年全球财富报告，中信证券研究部未来中产阶级扩张将出现地域重心迁移的结构特点。低线城市的零售市场总额占全国的比重持续增长，2018 年已升至 63%以上。自 2016 年起，低线城市的零售增速也持续超过一、二线城市。我们认为，在当前及未来一段时期内，中国中产阶级的崛起态势将出现分化，即部分低线城市的中产阶级扩张速度将明显加快，导致低线城市的消费市场将出现一定程度分化。有数据表明5，2002 年 40%的中国中产阶级生活在 4 个一线城市，仅 15%生活在低线城市。预计未来 20 年内，生活在一线城市的比例将下降至 16%，这并非意味中产阶级的外

23、流，而是在中产阶级群体不断扩张的背景下，部分低线城市的扩张速度相对更快，特别是其中的三线城市，但是预计四线城市的中产阶级增长仍然缓慢。4 数据出自瑞士信贷2019 年全球财富报告5 相关数据来自麦肯锡2020 中国消费者调查报告图 10：低线城市对全部社消的贡献越来越大低线城市社消占比一线城市：同比%图 11：全国分线城市的中产阶级占比情况（2022 年为预测数据）%21583143404516一线城市二线市场三线城市四线城市二线城市：同比非一二线城市：同比%25 63.52063.062.51562.01061.5561.02005200620072008200920102011201220

24、1320142015201620172018060.512010080604020020022022资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：麦肯锡（含预测），中信证券研究部我们认为，地域重心迁移的背后是新型城镇化和地产共同作用结果。首先，当前我国城镇化率已超过 60%，国际经验显示未来城镇化提升速度将有所放缓，城镇化进程将更多聚焦于城镇之间、城乡之间的均衡发展和相互促进。一线城市的人口流动逐步放缓，取而代之的是新一线、二线和围绕在都市圈和城市群周围的低线城市的人口流动速度加快，相关产业结构调整更加迅速，提升周边非一、二线城市的低线城市竞争力；二是房地产造成的财富效应。15 年-18 年，棚

25、改货币化使得低线城市居民资产负债表迅速扩张，主要是由于房屋资产的扩大。虽然目前全国房地产市场在因城施策的调控背景下，价格等相关指标并不存在类似此前几轮的周期性特征，但以三线城市为例的地产价格增速仍高于 1、2 线城市，再考虑到低线城市二手房市场相对不活跃，因此从家庭财富的角度而言，能够支撑低线城市的家庭资产扩张，以带动中产阶级群体的边际扩张。图 12：分线城市的百城新建住宅价格指数同比走势百城房价：一线城市同比百城房价：二线城市同比% 图 13：沿海的中产阶级占比将有所减少，而内陆占比将增多（2022年为预测值）内陆沿海3020100-10百城房价：三线城市同比2011 2012 2013 2

26、014 2015 2016 2017 2018 2019%100908070605040302010020022022资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：麦肯锡（含预测），中信证券研究部另外，从内陆-沿海的维度来看，改革开放初期，沿海省份经济发展程度一般普遍高于内陆省份，导致居民人均收入和财富分布也具有形似的趋势。但是工业化和城镇化导致内陆-沿海的中产阶级群体分布也面临改变。6根据麦肯锡的预测，至 2022 年，沿海省份的中产阶级占比将由 20 年前的 87%下降至 61%，内陆省份将升至 39%。6 数据来自麦肯锡2020 年中国消费者调查报告 挖掘中产阶级持续扩张下的未来中国消费市

27、场新亮点未来中国消费市场所展现出的绝大部分特点，例如：服务消费占比将持续提升、养老、健康等相关消费与年轻人消费将出现较大空间、消费形式和手段将持续出新等，已被大众和市场所认知和接受。在本文谈及的未来中产阶级不断扩张的背景下，我们认为在消费者群体结构变化和消费支出结构的角度，都将给未来中国消费市场带来新的“重塑”机会。从消费主体变化来看，第三次婴儿潮和强烈的代际财富转移导致未来中产阶级具有明显的新时代烙印。建国以来，我国主要经历了三波婴儿潮，第一次发生在 1950-1958 年，持续间 8 年，年均新增人口 2100 万。第二波是 1962-1973 年，持续时间 11 年，这一时期，年均新增人

28、口 2600 万。由于这两拨婴儿潮相隔时间太短，可以认为两者之间并没有直接的代际关系，目前来看，这两拨婴儿潮出生的人大约都在中年时期。第三波婴儿潮是 1982-1991 年，持续时间 9 年，年均新增人口超过 2300 万人。第二和第三波婴儿潮相隔20 年左右，如果考虑那一时段婚育年龄，前者正好是后者的父母辈，而第三波婴儿潮出生的人目前也有 30-40 岁。近些年来，尽管放开二胎我国婴儿出生率仍显著下降，这意味着未来年轻人的数量将下降，除了老年人口以外，消费主力人群（可以称其为中年群体）便是在第三波婴儿潮出生的、目前在 30-40 岁左右的人口。万人1950年-1958年第一波婴儿潮1962年-1973年第二波婴儿潮1982年-1991年第三波婴儿潮图 1