科技行业前瞻研究系列报告76：从美国IDC公司4Q业绩看数据中心投资机遇

1、的铁塔资产，且成长性更优；2）国内市场，需求持续向好，政策抑制市场有效供给，同时 IDC 企业资产负债结构、融资渠道、融资成本等的逐步改善，亦将推动企业自身盈利能力持续提升。在一线城市拥有丰富 IDC 资源储备，或和国内云计算、互联网巨头深度绑定的第三方 IDC 企业仍将持续是我们的首选。建议持续关注 EQIX、万国数据、世纪互联、光环新网、数据港等。风险因素：宏观经济波动导致企业 IT 支出不及预期风险；全球云计算市场发展不及预期风险；行业竞争持续加剧风险；行业融资环境超预期恶化风险等。表 1：部分重点公司估值列表代码市值EVEV/EBIDTAEBITDA CAGR2018A2019E202

2、0E2021E（1821）EQIX*5296282622201810.3%GDS891036840282148.5%世纪互联*1720151311822.4%光环新网4264383431272116.5%数据港1151293934221636.0%资料来源：彭博，中信证券研究部预测 注：*采用彭博一致预期，美股为亿美元，A 股为亿元，股价为 2020 年3 月 2 日收盘价目录报告缘起 1 HYPERLINK l _TOC_250004 财务表现：继续保持稳健增长 1 HYPERLINK l _TOC_250003 新增订单：创下近年来历史第二新高 2 HYPERLINK l _TOC_250

3、002 企业动向：EQUINIX 进入 HyperScale 市场 3 HYPERLINK l _TOC_250001 资本支出：继续加大 IDC 新项目投入 3 HYPERLINK l _TOC_250000 市场表现：显著受益于利率下行带来的估值提升 4投资建议 5风险因素 7插图目录图 1：美股 IDC 企业季度新增订单年化数据（百万美元） 2图 2：全球一线云厂商季度资本支出同比增速及预期 3图 3：美股 IDC 企业资本支出规模（2019，百万美元） 4图 4：美股 IDC 企业净负债/EBITDA（2019） 4图 5：美股 IDC 企业自 2019 年初以来涨跌幅表现 5图 6：

4、美股 IDC 企业股息收益率（2019） 5图 7：IDC 企业 EV/EBITDA、利率相关性 6表格目录表 1：部分重点公司估值列表 2表 2：美股 IDC 企业 2019Q4 财务数据概况（百万美元） 1表 3：美股 IDC 企业 2019 年全年财务数据概况（百万美元） 1表 4：北美云市场相关厂商关于资本支出的最新表述 2表 5：EQIX、新加坡 GIC 联合 JV 落地部分项目列表 3表 6：美股 IDC 企业当前估值水平（亿美元） 5表 7：中概 IDC 企业 EV/EBITDA 水平（亿美元） 6表 8：A 股 IDC 企业 EV/EBITDA 水平（亿元） 6表 9：A 股

5、IDC 企业 PE 水平（亿元） 6 报告缘起截至目前，美股 5 家上市 IDC 企业均已经公布了 2019Q4 及全年的财务报告。在本篇专题中，我们将就主要公司周期内业绩表现、新增订单、财务结构、当前估值水平、新业务动向等内容展开分析，以期对国内 IDC 市场投资形成相应一定的参考。 财务表现：继续保持稳健增长从季度及全年主要的财务指标来看，主要 IDC 企业在收入、EBITDA 、AFFO、EBITDA Margin 等指标层面继续保持稳健，5 家企业全年合计实现收入 108.1 亿美元（同比+9.1%），其中 Q4 为 27.3 亿美元（同比+6.5%）。其中 EQUINIX 全年营收达

6、到 55.6 亿美元（同比+9.7%）, EBITDA margin 达到 48.3%（同比提升 0.7pct），调整后经营现金流（AFFO）达到 19.3 亿美元（同比+16.4%），主要业绩指标连续 68 个季度实现同比正增长。而其他企业部分，除了 DLR 受累于部分客户订单刷新以及个别项目处置影响之外，QTS、CONE、 COR 均有不错的业绩表现，年度营收增速在 5%20%不等。表 2：美股 IDC 企业 2019Q4 财务数据概况（百万美元）企业EQIXDLRQTSCONECOR收入1,417.10787.00123.70253.90146.00同比8.2%1%10.1%14.7%5

7、.0%环比1.5%-2%-1.2%1.1%0.8%EBITDA675.90462.0066.30137.9079.00同比9.5%-1%11.8%13.8%10.6%环比0.2%-2%5.2%7.9%6.5%EBITDA Margin47.7%58.7%53.6%44.8%54.1%同比（+pcts）1.2%-1.6%1.2%-0.8%5.4%环比（+pcts）-1.3%0%6.6%6.6%5.7%AFFO（调整后经营现金流）472.60308.6038.60113.7062.90同比14.10%-0.5%0.0%25.1%3.5%环比0%-4.8%-3.0%9.4%1.9%资料来源：彭博，中

8、信证券研究部表 3：美股 IDC 企业 2019 年全年财务数据概况（百万美元）企业EQIXDLRQTSCONECOR收入5,5623,209481981573同比9.68%5.35%13.71%19.49%5.33%EBITDA2,6881,823250512308同比11.40%-3.39%11.61%13.27%4.05%EBITDA margin48.33%56.81%51.98%52.19%53.75%同比（+pcts）0.7%-5.1%-1.0%-2.9%-0.7%AFFO1,9311,295155409246同比16.40%-0.61%6.90%23.19%1.23%资料来源：彭

9、博，中信证券研究部 新增订单：创下近年来历史第二新高2019 年四季度，DLR、QTS、CONE、COR 四家企业新增订单对应年化金额达 1.65亿美元，订单金额仅次于 2018Q2，创下近年来的新高，反映下游云计算市场旺盛需求的延续。而结合最近北美云计算巨头四季报的表述来看，这一轮北美云厂商资本支出上行周期有望延续 2020 年全年，从而对 IDC 市场需求形成持续拉动，目前市场一致预期北美云计算巨头 2020 年资本支出同比增速为 18%，显著好于 2019 年（同比-2%）水平。图 1：美股 IDC 企业季度新增订单年化数据（百万美元）新增订单额（年化）较过去四个季度比值20018016

10、014012010080604020015Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4200.0%180.0%160.0%140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%资料来源：Wind，中信证券研究部，注：统计公司包括 DLR、QTS、COR、CONE表 4：北美云市场相关厂商关于资本支出的最新表述类别企业表述谷歌2020 年，将在服务器等硬件设备层面进行更多的投资。微软预计 2020 年资本支出维持稳健增长云计算亚马逊2020 年，在基础设施、市场营销等层面

11、继续加大投入Facebook2020 年，预计资本支出 170190 亿美元，主要投向数据中心、服务器等CPU 芯片Intel预计北美云厂商资本支出在 2020Q1 仍将维持强劲 光电芯片INPHI预计 2020 年市场 400G 光模块销量同比增长 34X 倍西部数据预计北美云厂商资本支出在 2020H1 仍将维持强劲存储设备希捷预计北美云厂商资本支出在 2020H1 仍将维持强劲资料来源：Wind，中信证券研究部图 2：全球一线云厂商季度资本支出同比增速及预期80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源：彭博一致预期，中信证券研究部 企业动向：EQUINIX

12、 进入 HyperScale 市场2019 年，市场整体变化相对较少，最主要的变化则是 EQUINIX 开始大力布局定制批发市场，并推出了 xScale 系列数据中心品牌，主要致力于在靠近公 EQUINIX 司核心网络节点区域，面向一线云计算公司、科技巨头提供定制型 IDC 服务。根据 EQUINIX 公告， 2019 年 10 月，公司和新加坡 GIC 成立总额超过 10 亿美元的联合 JV，致力于在欧洲市场拓展定制型数据中心业务；根据公司财报，目前启动的 IDC 项目已经超过 6 个。表 5：EQIX、新加坡 GIC 联合 JV 落地部分项目列表项目名称规划机柜数资本开支（百万美元）预计竣

13、工时间LD13x750452019Q3PA8x1300492019Q4LD111FR91资料来源：EQUINIX 彭博财报，中信证券研究部 资本支出：继续加大 IDC 新项目投入2019 年，5 家公司合计资本支出 51.3 亿美元，且超过 80%用于新增项目建设，其中 EQIX、DLR 分别支出 20.8、13.5 亿美元。同时为配合项目资金需求，基本都在 2019 年进行了相应的股权、债权融资，受益于 2019 年市场基准利率的下行，企业的融资成本&代价也明显降低。财务结构方面，主要企业继续保持稳健的财务杠杆，净负债/EBITDA 指标，

14、EQIX、DLR、COR、CONE、QTS 期末分别为 4.2、5.3、4.8、5.5、5.9X，综合借贷成本则继续维持在 3%4.5%之间。图 3：美股 IDC 企业资本支出规模（2019，百万美元）2,079.51,350.2876.0424.3400.925002000150010005000EQIXDLRQTSCONECOR资料来源：彭博，中信证券研究部图 4：美股 IDC 企业净负债/EBITDA（2019）5.95.35.54.84.276543210EQIXCORDLRCONEQTS资料来源：彭博，中信证券研究部 市场表现：显著受益于利率下行带来的估值提升自 2019 年以来，美

15、股 IDC 板块股价表现显著受益于市场利率的持续下行，因为利率的下行会改善 IDC 企业的融资成本、投资者期望回报等。而作为行业 NO 1 的 EQUINIX，在稳健的业绩支撑下，全年股价累计涨幅一度超过 80%。而美股市场经历了近期的大幅调整之后，目前美股 IDC 企业的 EV/EBITDA（2020）基本在 1720X 之间，对应个位数的 EBITDA 增速。同时在股东回报方面，除了 EQIX（1.5%）之外，其他公司股息率基本在 3%4.2%之间。图 5：美股 IDC 企业自 2019 年初以来涨跌幅表现EQIX.ODLR.NCOR.NCONE.OQTS.NSP500100%80%60%

16、40%20%0%-20%资料来源：彭博，中信证券研究部表 6：美股 IDC 企业当前估值水平（亿美元）公司市值EVEV/EBITDAEBITDA CAGR20192020E2021E2022E（20192022）EQIX489.4588.221.920.318.416.56.2%DLR250.7351.018.618.316.915.53.2%CONE69.697.719.117.815.613.80.1%COR39.153.917.516.815.414.16.2%QTS32.746.618.916.714.713.07.7%资料来源：彭博，中信证券研究部图 6：美股 IDC 企业股息收益率

17、（2019）4.20%3.40%3.64%3.00%1.50%4.50%4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%EQIXCONEDLRQTSCOR资料来源：彭博，中信证券研究部 投资建议投资建议：持续看好美股、国内 IDC 板块长线配置价值。中期角度，全球 IDC 市场料将继续受益于在线数据流量增长以及利率下行带来的企业融资成本的改善，同时类REITs 属性带来的稳定现金流，亦使得板块具备持续的长线配置价值。美股市场：北美云厂商资本支出仍处于上行通道，且有望贯穿 2020 年全年，同时近期市场降息预期明显升温，IDC 板块目前估值水平仍显著低于

18、同类的铁塔资产，且成长性更优，板块长线配置价值依然突出。国内市场：我们预计国内云厂商资本支出的周期性复苏将带来 IDC 板块短期上架率、新增项目合同等指标明显改善，供给政策限制将持续保证一线城市 IDC 资源的稀缺性，同时 IDC 企业资产负债结构、融资渠道、融资成本等的逐步改善，亦将推动企业自身盈利能力持续提升。在一线城市拥有丰富 IDC 资源储备或和国内云计算、互联网巨头深度绑定的第三方 IDC 企业仍将是我们的首选。图 7：IDC 企业 EV/EBITDA、利率相关性DLR EV/EBITDA美国10年国债收益率（%） 353025201510502009/1/2 2010/1/2 2011/1/2 2012/1/2 2013/1/2 2014/1/2 2015/1/2 2016/1/2 2017/1/2 2018/1/24.543.532.521.510.50资料来源：彭博，中信证券研究部代码市值EVEBITDAEV/EBIDTAEBITDA2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021ECAGR（1821）GDS881011.52.63.75.06640272048.5%世纪互联17201.31.51.82.415131182