估值吸引力渐增

1、图 1：主要银行贷款及不良贷款分布（2020 上半年）重点图表工商银行建设银行交通银行行业贷款/总贷款行业不良贷款/总不良贷款行业贷款/总贷款行业不良贷款/总不良贷款行业贷款/总贷款行业不良贷款/总不良贷款公司贷款:52.1%80.0%49.1%81.3%64.0%77.7%交通运输、仓储和邮政业12.6%7.2%9.2%11.1%11.8%8.7%制造业8.9%25.3%7.9%31.8%12.1%31.3%租赁和商务服务业7.4%7.6%7.9%6.9%9.4%7.4%水利、环境和公共设施管理业5.8%2.4%3.0%1.9%5.6%0.2%电力、热力、燃气及水生产和供应业5.3%0.9%

2、5.0%3.7%3.8%2.2%房地产业3.8%3.6%4.0%2.9%5.6%4.8%批发和零售业2.5%21.4%4.0%10.9%3.9%11.8%建筑业1.5%2.0%2.4%2.8%2.7%2.2%采矿业1.0%2.9%1.3%3.6%2.1%4.4%其他公司贷款3.2%6.7%4.6%5.7%6.8%4.7%个人贷款：37.7%16.3%41.8%11.9%31.9%22.2%住房贷款30.5%5.8%34.0%5.7%20.9%5.0%消费贷款1.1%1.4%1.6%0.9%n.a.n.a.个人经营性贷款2.4%2.6%0.4%0.5%1.5%1.8%信用卡透支3.7%6.5%4

3、.7%3.7%7.8%13.4%其他个人贷款n.a.n.a.1.1%1.2%1.7%2.0%海外业务：7.9%3.4%6.6%6.5%n.a.n.a.票据贴现:2.4%0.2%2.5%0.3%4.0%0.1%邮储银行中国银行农业银行行业贷款行业不良贷款行业贷款行业贷款行业不良贷款行业贷款/总贷款/总不良贷款/总贷款/总贷款/总不良贷款/总贷款公司贷款:35.6%38.2%44.8%75.1%54.2%80.1%交通运输、仓储和邮政业10.4%14.7%8.5%6.5%12.1%7.7%制造业5.7%12.7%9.6%35.1%9.1%32.1%租赁和商务服务业2.0%0.9%10.0%23.2

4、%8.1%10.4%水利、环境和公共设施管理业1.6%0.1%1.6%0.7%4.0%0.4%电力、热力、燃气及水生产和供应业3.5%0.2%3.4%1.0%6.1%2.2%房地产业1.5%0.0%4.4%1.3%5.2%5.4%批发和零售业2.2%7.4%n.a.n.a.2.7%14.7%建筑业2.2%0.2%1.7%2.1%1.8%1.4%采矿业1.4%0.1%1.2%2.5%1.4%3.1%其他公司贷款5.1%1.9%4.3%2.9%3.8%2.8%个人贷款：55.4%61.7%33.7%16.4%40.2%16.7%住房贷款33.6%16.5%27.1%6.4%30.5%6.8%消费贷

5、款6.6%10.2%n.a.n.a.1.2%1.4%个人经营性贷款12.9%29.9%n.a.n.a.2.3%1.6%信用卡透支2.3%5.2%3.4%6.1%3.3%4.2%其他个人贷款n.a.n.a.3.2%3.9%2.9%2.7%海外业务：n.a.n.a.21.6%8.6%3.2%3.2%票据贴现:9.0%0.0%n.a.n.a.2.5%0.0%资料来源：公司资料、招商证券（香港） 图 2：普惠金融小微贷款2018 上半年2018 年2019 上半年2019 年2020 上半年环比行业普惠小微金融贷款余额（人民币十亿元）7,3508,00010,71011,60013,50016.4%普

6、惠小微金融贷款占比(%)66778普惠小微金融贷款不良率(%)n.a.5.5 *n.a.n.a.n.a.普惠小微金融贷款平均利率(%)n.a.n.a.6.82 *6.70 *5.94 *交通银行普惠小微金融贷款余额（人民币百万元）n.a.108,134137,568163,952214,72031.0%普惠小微金融贷款占比(%)n.a.2.22.73.03.7普惠小微金融贷款不良率(%)n.a.5.533.843.222.24普惠小微金融贷款平均利率(%)n.a.5.214.634.584.19工商银行普惠小微金融贷款余额（人民币百万元）318,419310,114440,238465,171

7、639,92937.6%普惠小微金融贷款占比(%)2.12.02.72.83.6普惠小微金融贷款不良率(%)n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.普惠小微金融贷款平均利率(%)n.a.4.954.53n.a.4.15建设银行普惠小微金融贷款余额（人民币百万元）491,289631,017831,122963,1551,258,90930.7%普惠小微金融贷款占比(%)3.84.75.96.47.7普惠小微金融贷款不良率(%)n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.普惠小微金融贷款平均利率(%)n.a.n.a.5.044.954.41邮储银行普惠小微金融贷款余额（人民币百万元）519,2245

8、44,992612,636653,185756,61215.8%普惠小微金融贷款占比(%)12.912.713.013.113.8普惠小微金融贷款不良率(%)n.a.2.482.812.512.09普惠小微金融贷款平均利率(%)n.a.6.676.256.185.64农业银行普惠小微金融贷款余额（人民币百万元）n.a.493,700n.a.592,300866,14246.2%普惠小微金融贷款占比(%)n.a.4.1n.a.4.46.0普惠小微金融贷款不良率(%)n.a.n.a.n.a.1.370.83普惠小微金融贷款平均利率(%)n.a.n.a.4.674.664.26资料来源：公司资料、中

9、国人民银行货币政策执行报告、银保监会、招商证券（香港）；注：*适用于授信额度小于人民币500万元以下的中小企业；*：适用于新发放的中小企贷款 图 3：信用卡业务 规模及资产质量2018 上半年2018 年2019 上半年2019 年2020 上半年环比行业信用卡逾期半年未偿还信贷总额（人民币十亿元）75.6778.8683.8874.2785.4315.0%信用卡逾期半年未偿还信贷总额占比(%)1.211.161.170.981.14交通银行信用卡透支余额（人民币百万元）497,920505,190454,677467,387445,266-4.7%信用卡不良贷款率(%)1.841.522.4

10、92.382.90信用卡不良贷款占比(%)12.810.615.014.313.4信用卡贷款占比(%)10.410.48.98.87.8工商银行信用卡透支余额（人民币百万元）583,869626,468n.a.677,838657,775-3.0%信用卡不良贷款率(%)n.a.n.a.n.a.n.a.2.65信用卡不良贷款占比(%)n.a.n.a.n.a.n.a.6.45信用卡贷款占比(%)3.94.13.84.03.7建设银行信用卡透支余额（人民币百万元）631,305651,389672,148741,197774,5954.5%信用卡不良贷款率(%)1.090.981.211.031.1

11、7信用卡不良贷款占比(%)3.53.23.93.63.7信用卡贷款占比(%)4.74.84.65.04.7邮储银行信用卡透支余额（人民币百万元）85,87799,313109,049123,188125,8922.2%信用卡不良贷款率(%)1.741.671.851.741.99信用卡不良贷款占比(%)3.84.495.255.005.16信用卡贷款占比(%)2.12.32.32.52.3农业银行信用卡透支余额（人民币百万元）345,043380,719454,675475,001485,4162.2%信用卡不良贷款率(%)1.961.661.431.571.81信用卡不良贷款占比(%)3.6

12、43.323.513.994.20信用卡贷款占比(%)33.23.53.63.3资料来源：万得、公司资料、招商证券（香港）图4：工业企业营业收入累计同比增速和主要银行平均不良贷款生成率图5：产业债信用利差和大型国有银行不良贷款生成率工业企业营业收入累计同比增速 (%) - 3个月移动平均主要银行平均不良贷款生成率 （右轴）1.5%20151050-5-10-151.3%1.1%0.9%0.7%0.5%400%350300250200150100500产业债(AA)信用利差大型国有银行不良贷款生成率1.60%1.40%1.20%1.00%0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%资料来源

13、：万得、公司资料、招商证券（香港）资料来源：万得、公司资料、招商证券（香港） 图6：小微企业运行指数 图7：调查失业率及信用卡贷款质量55.0050.0045.0040.0035.0030.00小微企业运行指数:总指数 小微企业运行指数:风险指数48.5043.906.005.805.605.405.205.004.804.604.404.204.001.60%失业率（3个月平均值）（左轴）信用卡逾期半年未偿/信用卡贷款总额1.401.201.000.800.600.400.200.00资料来源：万得、招商证券（香港）资料来源：万得、招商证券（香港）图8：M2、社会融资规模、人民币贷款余额及名

14、义GDP增速图9：中国加权平均贷款利率18 %151213.513.010.99630-0.87-3-6M2同比增长社会融资规模同比增长累计名义GDP同比增长人民币贷款余额同比增长%1086420金融机构人民币贷款加权平均利率金融机构人民币贷款加权平均利率:一般贷款金融机构人民币贷款加权平均利率:票据融资金融机构人民币贷款加权平均利率:个人住房贷款资料来源：万得、招商证券（香港）；注：所有同比数据为2017年1月起中国人民银行公布的可比数据资料来源：万得、招商证券（香港）图10：加权平均贷款利率及大型银行净息差8.57.56.55.54.53.52.51.53.0%2.52.01.51.00.

15、50.07天OMO利率MLF利率金融机构人民币贷款加权平均利率 (延后6个月显示)*一年期LPR大型商业银行净息差*（右轴）资料来源：万得、招商证券（香港）；注*：图中加权平均利率延后6个月显示；*：由于大型商业银行净息差数据从2017年开始统计，图11：利率走廊2017年之前的数据为银行业净息差%8.07.06.05.04.03.02.01.00.0常备借贷便利(SLF)利率:7天逆回购利率:7天存款类机构质押式回购加权利率:7天银行间质押式回购加权利率:7天超额准备金利率法定准备金利率资料来源：万得、招商证券（香港）图12：同业存单 按金融机构区分的发行利率%4.03.53.02.52.0

16、1.51.0同业存单:发行利率(城商行):3个月同业存单:发行利率(股份制银行):3个月同业存单:发行利率(国有银行):3个月同业存单:发行利率(农商行):3个月资料来源：万得、招商证券（香港） 图13：中国平均按揭贷款利率 图14：结构性存款占比6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%基准利率全国首套房贷款平均利率全国二套房贷款平均利率5Y LPR10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%中资全国性大型银行结构性存款占比 中资全国性中小型银行结构性存款占比资料来源：融360、招商证券（香港）资料来源：万得、招商证券（香港） 图15：按金

17、融机构区分的活期存款占比 图16：3年期定期存款平均利率70%3.4003.37560%3.3503.32550%3.3003.27540%3.2503.22530%4家大型银行活期占比大型银行活期占比中小型银行活期占比3.2003年期定期存款利率均值：商业银行(%)资料来源：中国人民银行、万得、招商证券（香港）资料来源：融360、招商证券（香港） 图17：工商银行市净率 图18：工商银行股息率 股息率10年期国债收益率利差P/B5.08%7%4.06%3.05%4%2.03%2%1.01%0.00%资料来源：万得、招商证券（香港）预测资料来源：万得、招商证券（香港）预测P/B 图19：农业银

18、行市净率 图20：农业银行股息率2.52.01.51.00.50.010%股息率10年期国债收益率利差9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%资料来源：万得、招商证券（香港）预测资料来源：万得、招商证券（香港）预测 图21：邮储银行市净率 图22：邮储银行股息率股息率10年期国债收益率利差P/B1.08%7%0.96%0.85%0.74%3%0.62%0.51%0.40%资料来源：万得、招商证券（香港）预测资料来源：万得、招商证券（香港）预测 图23：交通银行市净率 图24：交通银行股息率P/B6.05.04.03.02.01.00.010%股息率10年期国债收益率利差9%8%7%6%5%4%

19、3%2%1%0%资料来源：万得、招商证券（香港）预测资料来源：万得、招商证券（香港）预测行业估值比较公司 代码 评级 股价 目标价 市值 市盈率 ( x )市净率 ( x )RO E (%)股息率 (%)当地货币 （港元） ( 百万美元)2020E2021E2020E2021E2020E2021E2020E2021E港股同业中国工商银行1398 HK中性4.34.60246,8754.84.60.50.511.210.76.46.6中国农业银行1288 HK中性2.62.75161,3054.34.10.40.410.410.27.17.5中国邮政储蓄银行1658 HK中性3.43.7554,

20、9904.84.20.50.510.811.36.67.4交通银行3328 HK中性3.94.1544,3113.73.40.30.39.69.98.49.3中国建设银行 *939 HK未评级5.3n.a.173,3164.74.40.50.511.311.06.67.0中国银行 *3988 HK未评级2.5n.a.127,7083.83.70.40.39.69.38.28.4中信银行 *998 HK未评级3.1n.a.32,5953.23.00.30.39.39.27.88.5中国民生银行 *1988 HK未评级4.1n.a.32,7373.23.00.30.310.510.38.59.1中

21、国光大银行 *6818 HK未评级2.7n.a.28,3184.03.60.40.39.69.97.68.3算数平均4.03.80.40.410.210.27.58.0加权平均4.44.10.40.410.610.47.17.5A股同业 *中国工商银行601398 CH未评级4.9n.a.246,7636.15.80.70.611.110.94.95.2中国农业银行601288 CH未评级3.2n.a.161,3055.65.40.60.511.010.75.55.7交通银行601328 CH未评级4.6n.a.44,3114.94.70.50.49.69.36.26.5中国邮政储蓄银行601

22、658 CH未评级4.6n.a.54,9906.86.20.70.711.011.24.34.8中国建设银行601939 CH未评级6.2n.a.173,3166.25.80.70.611.611.24.85.1中国银行601988 CH未评级3.2n.a.127,7085.55.30.50.59.99.75.75.8中信银行601998 CH未评级5.2n.a.32,5955.85.40.50.59.79.64.34.6中国民生银行600016 CH未评级5.3n.a.32,7374.74.30.50.410.610.45.86.1兴业银行601166 CH未评级16.8n.a.53,021

23、5.95.40.70.611.611.64.24.6中国光大银行601818 CH未评级4.0n.a.28,3186.35.60.60.610.010.24.95.2上海浦东发展银行600000 CH未评级9.5n.a.42,1725.35.00.50.510.19.94.44.6平安银行000001 CH未评级16.0n.a.47,97012.210.81.11.08.99.41.21.3华夏银行600015 CH未评级6.2n.a.14,3494.64.40.40.49.49.14.24.4北京银行601169 CH未评级4.7n.a.15,0315.25.00.50.59.89.65.9

24、6.1上海银行601229 CH未评级8.3n.a.17,6645.75.20.70.611.912.05.35.7宁波银行002142 CH未评级33.6n.a.31,24913.411.42.01.715.315.71.51.8算数平均6.56.00.70.610.710.64.64.8加权平均6.35.90.70.610.910.74.85.1全球同业 *HSBCHSBA LN未评级296.6n.a.78,62417.79.70.50.52.44.82.27.5Standard CharteredSTAN LN未评级354.8n.a.14,57413.77.70.30.32.13.82.

25、14.4BarclaysBARC LN未评级101.5n.a.22,93323.67.90.30.31.14.21.75.1Hang Seng Bank11 HK未评级116.5n.a.28,12212.511.81.31.210.310.84.85.3Bank of East Asia23 HK未评级14.1n.a.5,23115.811.00.40.42.63.53.14.6BOC Hong Kong2388 HK未评级21.6n.a.28,7858.07.80.80.79.79.85.86.5Bank of AmericaBAC US未评级23.6n.a.204,58513.911.40

26、.80.86.26.93.13.2J.P. Morgan Chase & Co.JPM US未评级100.2n.a.305,43114.211.21.31.29.110.83.63.7Wells FargoWFC US未评级23.3n.a.96,08178.511.70.60.60.74.55.12.4Deutsche BankDBK GR未评级7.7n.a.18,688n.a.23.70.30.3(1.3)0.60.00.3BNP ParibasBNP FP未评级32.6n.a.47,7967.17.10.40.45.75.16.56.7平均20.511.00.60.64.45.93.44.

27、5资料来源：公司资料、彭博、招商证券（香港）预测；基于2020年10月14日收盘价；注：*预测数据基于彭博一致预期财务预测表：邮储银行(1658 HK)12 月 31 日年结 （人民币百万元）201820192020E2021E2022E12 月 31 日年结 （人民币百万元）201820192020E2021E2022E现金及存放中央银行款项1,202,9351,154,8431,219,2441,242,6361,263,988利息收入360,166388,238410,548443,168476,513存放同业及其他金融机构款项140,35128,37334,25837,68341,45

28、2利息支出(126,044)(148,014)(161,312)(173,047)(185,144)拆放同业及其他金融机构款项285,622269,597309,552309,552309,552利息净收入234,122240,224249,235270,121291,369衍生金融资产7,1665,0094,0074,0074,007手续费及佣金收入29,14131,97533,83236,34139,040买入返售金融资产239,687147,394117,915117,915117,915手续费及佣金支出(14,707)(14,890)(16,240)(17,444)(18,739)发放

29、贷款及垫款4,149,5384,808,0625,575,7335,938,6696,612,029金融投资净收益8,34916,20316,48719,00121,707金融投资3,387,4873,675,0303,986,9814,286,0044,607,455其他营业净收入4,3403,6044,1814,1814,181物业及设备45,39946,49048,81551,25553,818营业收入261,245277,116287,496312,200337,557递延所得税资产35,88747,23747,23747,23747,237营业支出(152,324)(157,976)

30、(165,440)(174,188)(183,466)其他资产22,13934,67143,14741,14135,275减值损失(55,434)(55,395)(61,266)(68,913)(74,358)资产总计9,516,21110,216,70611,386,88812,076,10113,092,727税前利润53,48763,74560,79069,09979,734减：所得税费用(1,103)(2,709)(2,359)(3,665)(5,508)同业及其他金融机构存放款项74,16547,25268,51575,36782,904净利润52,38461,03658,43265

31、,43374,226同业及其他金融机构拆入款项39,84525,79638,69438,69438,694归属于：资产负债表利润表当期损益的金融负债母公司普通股东49,92058,43255,83262,82271,600卖出回购金融资产款134,91998,658113,457113,457113,457201820192020E2021E2022E吸收存款8,627,4409,314,06610,286,46310,911,79011,856,146普通股每股收益（人民币）0.60.70.60.70.8已发行债务证券76,15496,979116,375128,012140,814普通股每

32、股净资产（人民币）5.35.86.16.77.3其他负债79,55284,01184,01184,01184,011平均总资产回报率（%）0.60.60.50.60.6负债合计9,040,8989,671,82710,724,37311,368,12212,332,680普通股加权平均权益回报率（%）12.313.110.811.311.8净利差（%）2.642.452.332.342.36股本81,03186,20386,97986,97986,979净息差（%）2.672.502.392.402.42其他权益部分（包括优先股）47,86947,869127,858127,858127,85

33、8不良贷款率（%）0.860.860.930.950.91储备和未分配利润345,504409,795446,568491,920543,864不良贷款拨备覆盖率（%）346.80389.45383.47374.60391.57归属于母公司股东的权益474,404543,867661,405706,757758,701贷款拨备率（%）2.993.353.553.553.55非控制性权益9091,0121,1111,2211,346核心一级资本充足率（%）9.779.909.649.869.91股东权益合计475,313544,879662,516707,978760,047资本充足率（%）13

34、.7613.5214.5814.6014.42现金流量表资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测12 月 31 日年结 （人民币百万元）201820192020E2021E2022E经营活动产生的现金流量184,50526,443244,407239,753259,425投资活动产生的现金流量(89,325)(173,714)(331,583)(229,459)(244,682)筹资活动产生的现金流量(16,863)23,85778,075(12,418)(14,441)现金及现金等价物净增加/(减少)78,317(123,414)(9,101)(2,124)301汇率变动对现金及现金等价物的

35、影响1,1681,342000现金及现金等价物的期末余额402,420280,348271,247269,123269,425指定为以公允价值计量且其变动计入2,3600000衍生金融负债6,4635,0656,1376,0705,934主要财务比率财务预测表：交通银行(3328 HK)资产负债表利润表12 月 31 日年结201820192020E2021E2022E 12 月 31 日年结201820192020E2021E2022E（人民币百万元）现金及存放中央银行款项840,171760,185867,976930,283986,897（人民币百万元）利息收入348,864367,45

36、3379,845412,884444,014存放和拆放同业及其他金融机构款项848,067648,488739,276827,989894,229利息支出(217,956)(223,370)(230,533)(251,593)(270,969)发放贷款及垫款4,742,3725,183,6535,767,0996,169,0916,721,994利息净收入130,908144,083149,312161,290173,045金融投资及衍生金融资产2,852,6393,026,7803,298,3183,529,2003,740,952手续费及佣金收入44,67347,66950,16053,6

37、1857,350于联营公司及合营公司的投资3,6534,6004,6924,6924,692手续费及佣金支出(3,436)(4,044)(4,165)(4,413)(4,678)物业及设备153,286171,179172,891174,620176,366手续费及佣金净收入41,23743,62545,99549,20552,673递延所得税资产21,97524,06525,26826,53227,858投资净收益17,38916,24916,21117,34618,387其他资产69,00886,65090,98395,532100,308其他营业收入15,81316,79918,5772

38、0,09421,409资产合计9,531,1719,905,60010,966,50311,757,93912,653,296贷款减值损失(43,514)(52,224)(66,736)(72,508)(76,959)保险业务净收入759255737781同业及其他金融机构存放和拆入2,162,2931,904,0821,812,5741,958,7942,286,535其他营业支出(76,752)(81,001)(84,944)(88,755)(92,730)金融负债（含衍生品）51,21453,40474,74977,98480,667应占联营公司利润227414331348365吸收存款

39、5,793,3246,072,9087,064,9797,560,6477,988,158税前利润86,06788,20078,82087,09796,269存款证366,753498,991513,690575,332621,359所得税费用(11,902)(10,138)(6,306)(7,839)(9,627)其他负债131,714163,381223,038223,038223,038净利润74,16578,06272,51479,25986,642应交所得税2,2797,0865,7695,0455,967归属于：递延所得税负债598918918918918普通股股东71,01274

40、,61068,98976,10983,463已发行债务证券317,688403,918433,918463,918493,918负债合计8,825,8639,104,68810,129,63610,865,67611,700,560主要财务比率股本74,26374,26374,26374,26374,263201820192020E2021E2022E其他权益工具59,87699,87084,94284,94284,942普通股每股收益（人民币）1.01.00.91.01.1储备和未分配利润564,266619,114669,186723,741783,344普通股每股净资产（人民币）8.69

41、.310.010.711.5归属于母公司股东的权益698,405793,247828,391882,946942,549平均总资产回报率（%）0.80.80.70.70.7非控制性权益6,9037,6658,4769,31710,188普通股加权平均权益回报率（%）11.411.29.69.910.1股东权益合计705,308800,912836,867892,263952,737净利差*（%）1.391.501.411.411.41净息差*（%）1.511.591.511.501.50不良贷款率（%）1.491.471.741.801.75不良贷款拨备覆盖率（%）173.13171.7714

42、3.21139.20143.1012 月 31 日年结 （人民币百万元）201820192020E2021E2022E拨贷比（%）2.592.532.502.502.50经营活动产生的净现金流量123,892(82,545)275,141215,556197,202核心一级资本充足率（%）11.1611.2210.8710.8910.88投资活动产生的净现金流量(100,140)(81,808)(217,919)(176,802)(156,670)资本充足率（%）14.3714.8314.5714.8915.10现金流量表筹资活动产生的净现金流量(13,476)86,728(35,542)(25,641)(30,266)*注：净息差与净利差未考虑债券等投资利息收入免税因素现金及现金等价物净增加/(减少)汇率变动对现金及现金等价物的影响14,5734,297(75,757)1,86823,7842,10