电力设备新能源行业：风驰电掣能源革 命

1、概要1.风电：行业抢装带来的量价齐升光伏：2020年景气度值得期待电动车：海外需求确定投资建议风险提示2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明根据发改委关于完善风电上网电价政策的通知：“2018年底前核准的陆上风电项 目，2020年底前仍未并网的，国家不再补贴；2019年1月1日至2020年底前核准的陆 上风电项目，2021年底前未并网的，国家不再补贴。自2021年1月1日开始，新核准 的陆上风电项目国家不再补贴”。基于以上政策，我们判断，2021年开始陆上风电将 迎来平价上网，抢装背景下，2021年前装机需求确定。行业需求大增：18年全年招标量33.5GW ，19前三季度招标量达到49.9G

2、W。图：风机季度公开招标容量（GW）表：陆上风电上网电价（元/kwh）1. 风电抢装开启行业量价齐升资料来源：金风科技2019Q3业绩说明材料，海通证券研究所37.66.610.66.74.28.66.15.97.49.37.29.614.917.417.60510152016Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q32009-201420152016-2017201820192020类0.510.490.470.400.340.29类0.540.520.500.450.390.34类0.580.560.540.490.

3、430.38类0.610.610.600.570.520.47资料来源：国家发改委，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：金风科技季度财报说明，wind，海通证券研究所注：2014年前为1.5MW风机价格，2014Q1-2019Q2为2MW风机价格，2019Q3为2.5MW风机价格18年8-9月至今，2.5MW风机招标价格（含税）从18年8月的3330元/kw涨到19年9月 约3900元/kw。根据我们的回测，金风科技毛利率滞后于风机价格5-6个季度，Pearson相关系数较高，达到0.6以上。我们预计2020年，金风科技毛利率将迎来反弹。403530252015105

4、02011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q344004200400038003600340032003000图：风机招标价格与金风科技毛利率风机招标价格（元/Kw,左轴)金风科技季度毛利率（%，右轴）1. 风机招标价格逐步

5、攀升4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：能见援引彭博新能源，ofweek援引全球风能报告2018，海通证券研究所规模：18年，行业第一大Vestas新增装机10.09GW，金风科技7.06GW，明阳智能2.53GW。1. 国内外风机可比公司对比公司新增装机陆上新增装机海上新增装机1维斯塔斯10.0910.092金风科技7.066.660.403西门子歌美飒5.444.081.364GE4.984.960.025远景3.683.280.406Enercon2.532.537明阳智能2.532.440.098Nordex2.432.439国电联合动力1.301.2910MHI Ves

6、tas1.291.29其他9.97全球合计51.346.84.50表：风机公司18年全球装机排名（GW）5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明价格：18年，Vestas的订单交付价格为6118元/kw，金风科技的风机销售价格为3586元/kw，存在较大价差。1. 国内外风机可比公司对比表：Vestas与金风科技风机销售价格对比20142015201620172018金风风机销售收 入(亿元）153.8266218.7187.1210.2金风风机对外销 售容量（GW)4.27.15.95.15.9金风风机销售价 格（元/KW）3670.13773.13717.23681.83585.7Vest

7、as风机销售 收入（亿元）457.7571.1699.9660.9663.6Vestas执行订单 容量（GW）6.37.59.78.810.8Vestas风机销售价格（元/KW)7321.27628.57249.57528.36117.6资料来源：全球风能报告，Vestas、金风科技2014-2018年报，海通证券研究所6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明费用绝对额：18年Vestas销售、管理费用为34.7亿元，与金风科技相当；研发费用 为约18亿元，高于金风科技的10.6亿元。费用率：18年，Vestas的期间费用率仅有7.5%。金风科技、明阳智能期间费用率基 本相当，18年均在18-

8、19%，剔除财务费用后分别为15.1%和15.3%。费用率角度看， 金风科技、明阳智能有进一步下降的空间。1. 中外对比，费用率下降大有可为表：风机公司费用率对比资料来源：wind，海通证券研究所公司20142015201620172018期间费用率(%)Vestas9.07.37.27.37.5金风科技17.416.217.820.618.4明阳智能13.715.116.218.619.0期间费用率（%, 不考虑财务费用）Vestas8.37.16.97.47.0金风科技14.514.614.917.415.1明阳智能11.513.614.316.415.3销售+管理费用(亿元）Vestas

9、31.834.037.539.034.7金风科技33.832.8明阳智能8.39.39.08.710.8研发费用（亿元）Vestas16.716.517.818.418.0金风科技10.010.6明阳智能2.082.352.621.977请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明注：Ves23228598/43t348/201a91110 10:16 s的财务数据以1欧元兑换7.84元人民币的汇率折合人民币计装机需求：我们预计19年国内光伏装机规模在25-30GW。我们认为，20年需求增长确定性高，预计装机规模在45GW左右。表：19-20年国内需求估算（GW）8请务必阅读正文之后的信息披露和法律

10、声明资料来源：海通证券研究所估算分类2019E2020E竞价923平价111存量4.5领跑者4.31.5扶贫3.52户用4.54.5市场化交易0.50.5特高压/示范13合计28.345.52. 光伏国内景气度提升，2020年可期需求与价格：我们认为，光伏行业，过去是需求单方面作用于价格；平价 时代来临之后，价格会对需求开始有反作用。图：平价/准平价，需求与价格的相互关系发生变化2. 需求与价格相互作用9请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明政策需求价格产能需求价格产能收益率个别市场政策 主导需求高补贴时代电站高受益， 价格波动对需求反作用差价格不降：抑制需求； 价格下降：刺激需求。价格不降：

11、刺激产能释放； 价格下降：抑制产能释放。资料来源：海通证券研究所2. 成本下降驱动全球需求增长2019年前三季度，我国光伏组件出口量达49.94GW，同比增长80%；我们预计19年全年组件出口将超65GW，海外光伏需求将达90GW。根据PVInfoLink微信公众号数据，19年中国单/多晶组件价格分别从年初的2.25元/W、1.82元/W，下降到10月底的1.78元/W、1.69元/W，我们认为组件价格的下降 有望持续刺激海外装机需求，我们预计21年海外装机量有望增长10-20%左右，装 机量有望达100-110GW。资料来源：Wind，海通证券研究所107%-7%30%50%65%80%90

12、%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%010000200003000040000500006000070000201420152016201720182019E18Q1-Q319Q1-Q3图：中国光伏组件出口数据（MW）组件出口数量（MW，左轴）同比增速（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2. 大硅片+高效化，助力行业持续降本21.90%22.10%22.10%22.10%22.40%22.20%22.30%22.20%22.40%22.30%22.60%21.8%22.0%22.2%22.4%22.6%22.8% 5BB9BB12BB38540041

13、5430390405420440395410425450360380400420440460156.755BB9BB12BB两大龙头先后发布大硅片新产品：隆基股份于19年6月发布166尺寸大硅 片，中环股份与19年8月发布210尺寸大硅片。我们认为硅片尺寸加大对于行业降本增效具有积极意义，助力行业持续推 进平价上网进程。图：各尺寸电池转换效率图：各尺寸电池对应组件功率（W）21.6%340156.75158.75161.716611资料来源：智汇光伏微信公众号，Aiko Cells，海通证券研究所158.75161.7166请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2. 大硅片+高效化，助力行业持

14、续降本分类2016201720182019E2020E2021E2023E2025E多晶BSF多晶黑硅18.9%19.0%19.2%19.4%19.7%19.9%20.2%20.5%多晶PERC黑硅19.2%20.0%20.3%20.5%20.8%21.1%21.3%21.6%准单晶PERC21.6%21.8%22.2%22.4%22.6%22.8%P型单晶P-PERC+TOPCON20.5%21.3%21.8%22.1%22.4%22.6%22.8%23.0%BSF单晶19.8%20.3%N型单晶N-PERT+TopCon20.5%21.6%21.5%22.0%22.5%23.0%23.5%

15、24.0%异质结21.5%22.0%22.5%23.0%23.5%24.0%24.5%25.0%背接触N型23.0%23.1%23.4%23.6%23.8%24.3%24.6%25.0%分类2016201720182019E2020E2021E2023E2025EBSF电池市场占比89.3%83.3%60.0%39.4%30.0%17.3%10.6%5.0%PERC电池市场占比9.0%15.0%33.5%50.6%55.7%60.8%60.9%61.0%N-PERT电池市场占比0.8%1.5%5.0%8.0%10.0%15.0%17.0%18.0%异质结电池市场占比0.1%0.2%0.7%1.

16、0%3.0%5.0%7.5%10.0%背接触电池市场占比0.1%0.0%0.1%0.2%0.5%1.0%3.0%5.0%其他技术市场占比0.8%0.0%0.7%0.8%0.8%0.9%1.0%1.0%从转换效率角度，我们看到近年来以单晶为代表的高效产品转换效率持续 提升，市占率也在持续加大，高效化趋势明确。表：电池片各个技术路线转换效率变化趋势表：电池片各个技术路线市占率变化趋势12请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：CPIA中国光伏产业发展路线图，搜狐，北极星太阳能光伏 网，国23228598/4334际8/20191110 10:16 能源网，海通证券研究所3.欧洲油耗政策更严

17、苛我们认为未来全球新能源汽车走向严控“油耗”的惩罚性政策。油耗：欧洲21年目标95g/km CO2 排放（ 相当于油耗4L/100Km ），中国25年目标油 耗4L/100Km，欧洲标准较中国更为严格。定价：欧洲规定汽车排放不达标则每g/km CO2罚款95欧元，中国未规定罚金。 18年欧洲车企平均CO2排放121g/km，超标26g/km，超出21%，减排压力较大。图：2000-2018年欧洲车企CO2平均排放趋势图：2018年欧洲车企CO2排放情况请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：icct，CO2 emissions from new passenger cars in1t3he European Union: Car manufa2322859c8/43348/20191t110 10:1u6 rers performance in 2018，海通证券研究所3.预计2020年欧洲新能源汽车销量趋势性向上我们认为在欧洲减排压力下，新能源汽车将成为车企减排的主要方式。我们预计20年下半年-21年将是新车型大年。我们预计随着车企新车型的不断推出，20年下半年各大新车型开始爬坡放量，全球新能 源汽车销量增速拐点预计在20年Q3。我们认为中国19年Q3销量低谷，20年Q3亦存在增速