工业金属行业：电解铝盈利水平或将提高

1、目录索引 HYPERLINK l _TOC_250022 一、 电解铝盈利水平或将提高6 HYPERLINK l _TOC_250021 二、 铝土矿产能持续性放量7 HYPERLINK l _TOC_250020 （一） 我国铝土矿长期存在供给短缺的问题7 HYPERLINK l _TOC_250019 （二） 国内外铝土矿价差明显，生产企业进口热情上升8 HYPERLINK l _TOC_250018 （三） 海外铝土矿增量明显，国内资源短缺问题或将缓解9 HYPERLINK l _TOC_250017 三、 氧化铝供给温和增长11 HYPERLINK l _TOC_250016 （一）

2、氧化铝供给增速整体回升至年均水平11 HYPERLINK l _TOC_250015 （二） 氧化铝成本支撑弱化13 HYPERLINK l _TOC_250014 四、 电解铝供给增量有限14 HYPERLINK l _TOC_250013 （一） 产能天花板已定，新增产能有限14 HYPERLINK l _TOC_250012 （二） 电力成本或将抬升，电解铝供给增量有限16 HYPERLINK l _TOC_250011 五、 基建发力、房产回暖，下游需求向好18 HYPERLINK l _TOC_250010 （一） 建筑需求仍有拉动力20 HYPERLINK l _TOC_25000

3、9 （二） 房产回暖，家电消费紧随其后21 HYPERLINK l _TOC_250008 （三） 基建继续发力，2019-2020 特高压或将迎来交货大年22 HYPERLINK l _TOC_250007 （四） 轨道交通用铝量仍将放量24 HYPERLINK l _TOC_250006 （五） 汽车轻量化需求迫切26 HYPERLINK l _TOC_250005 六、 电解铝或将出现结构性短缺27 HYPERLINK l _TOC_250004 七、 供需平衡：铝行业盈利或将增厚27 HYPERLINK l _TOC_250003 八、 建议关注29 HYPERLINK l _TOC_

4、250002 （一） 中国铝业(A、H)：国内电解铝龙头公司，业绩弹性大29 HYPERLINK l _TOC_250001 （二） 云铝股份：唯一水电生产电解铝，产能持续释放中30 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示31图表索引图 1：2018 年电解铝板块盈利收缩较为明显（元/吨）6图 2：2019-2020 年铝行业盈利或将增厚（元/吨）7图 3：主要国家铝土矿储量占比（%）8图 4：各国铝土矿产量占比（%）8图 5：2018 年至 2019 年铝土矿价格（元/吨）8图 6：中国 2014-2018 分国别铝土矿进口量（万吨）9图 7：预计未来十年全球新增铝土矿 1

5、.5 亿吨（万吨）10图 8：2019 年及 2020 年为铝土矿的主要增长年（万吨）11图 9：氧化铝供给增速整体回升至年均水平12图 10：铝土矿推升氧化铝价格上涨（元/吨）13图 11：氧化铝成本支撑弱化（万吨）14图 12：预计 2019 年中国电解铝产量为 3732.3 万吨（万吨）15图 13：预计 2019 年全球电解铝产量为 6617.6 万吨（万吨）16图 14：2018 年铝消费结构19图 15：铝下游细分领域消费结构图19图 16：房屋施工面积（万平方米）20图 17：房地产开发投资完成额（亿元）20图 18：房屋新开工面积（万平方米）21图 19：商品房待售面积（万平方

6、米）21图 20：建筑需求与耐用品需求息息相关22图 21：耐用消费品周期晚于房产周期一年22图 22：我国电网基本建设投资完成额显著上升23图 23：高铁每公里用铝量（吨）25图 24：城市轨道交通用铝量（吨）25图 25：高铁营运里程持续增长（吨）25图 26：地铁新增里程上升（吨）25图 27：汽车产量增长速率有所下降（万辆）26图 28：新能源汽车产量明显增长（万辆）26图 29：电解铝或将出现结构性短缺27图 30：供需平衡：铝行业盈利或将增厚（万吨）28图 31：中国铝业铝产业链（2018 年数据）30图 32：云铝股份铝产业链（2018 年数据）31表 1：主要铝土矿项目进展10

7、表 2：氧化铝供给缺口或将收窄（万吨）12表 3：电解铝产能天花板（万吨）14表 4：预计国内 2019 年新增产能 203 万吨15表 5：2018 年我国电解铝共减产产能 294.6 万吨（万吨）17表 6：2019 年电解铝预计减产 42.6 万吨 （万吨）18表 7：预计行业每吨电解铝成本或将增加 174 元18表 8：地方房产政策或有松动21表 9：2019 年至 2020 年或为特高压项目的“交货大年”24表 10：汽车轻量化需求迫切26表 11：供需平衡：铝行业盈利或将增厚（万吨）29表 12：重点公司电解铝弹性测算表31一、 电解铝盈利水平或将提高2019年，受供给侧改革影响，

8、电解铝产能天花板基本确定，海外增量十分有 限，随全球经济复苏，电解铝消费逐步恢复，电解铝恐将面临短缺，预计铝价或将企稳，行业整体盈利或将增厚；全球范围看铝土矿供给逐渐进入产能释放期，中国铝土矿短缺问题将缓解；氧化铝产能温和增长，同时也存在不确定性；电解铝增量有限，或将出现结构性短缺，产业结构使电解铝话语权将提升，盈利重心得到倾 斜。2018年受海德鲁事件影响，国际市场暂时出现320万吨氧化铝缺口，氧化铝价格出现阶段性倒挂，国内厂商出口热情不断抬升，导致国内氧化铝市场暂时性供不应求，国内氧化铝价格持续性上涨，电解铝原材料价格中枢持续性抬升。另一方 面，受俄铝制裁以及下游需求拉动疲弱影响，铝价震荡

9、下行。原材料价格中枢抬 升，叠加价格震荡下行，2018年铝行业盈利空间有所收窄，电解铝板块盈利收缩较为明显。图1：2018年电解铝板块盈利收缩较为明显（元/吨）盈利空间（元/吨）（右轴）长江有色市场:平均价:铝:A00（元/吨）现金成本（元/吨）21,0006,00018,0004,50015,00012,0009,0006,0003,0003,0001,5000-1,5000-3,0002015-03-222016-03-222017-03-222018-03-222019-03-22数据来源：Wind、据阿拉丁，截止至2018年我国电解铝产能置换情况，预计我国电解铝产能天花板为4653.6

10、万吨，供给增量有限；下游需求方面，短期受2018年下半年地产项目 的持续性推进，2019年一季度后期或将迎来铝材使用的密集时期；长期来看，受房地产补库预期，特高压项目的推进以及轨道交通需求的进一步提升，铝材需求缺口或将扩大，供给反转支撑价格或将企稳回升，行业盈利将增厚。产业结构方面，据阿拉丁，2019-2020年，全球铝土矿产能增加1.02亿吨，产能释放主要集中在几内亚，澳大利亚等地区。海外产能逐渐释放以及进口量的不断上升，中国铝土矿资源短缺问题或将缓解；据安泰科，全球氧化铝产能增加645万吨，氧化铝产量在温和增长的同时仍存不确定性；据百川资讯及安泰科，全球电解铝产能增加257万吨，单从产业链

11、看，有结构性短缺趋势，盈利重心或将向电解铝倾斜。图2：2019-2020年铝行业盈利或将增厚（元/吨）铝土矿价格（元/吨）氧化铝盈利（元/吨）5000电解铝盈利（元/吨）铝行业盈利趋势（元/吨）（右轴）4000400030003000200020001000100000201420152016201720182019E2020E数据来源：Wind、二、 铝土矿产能持续性放量（一） 我国铝土矿长期存在供给短缺的问题据美国地质调查局数据，目前中国铝土矿基础储量约为10亿吨，约占全球铝土矿储量的3%，虽然与其他国家相比，我国铝土矿储量并不丰富，但是近年来我国铝土矿产量却一直位列世界前列，据USGS最

12、新数据，我国铝土矿年均产量约为0.68亿，约占全球总产量的23%。从长期来看，相对较高的开采量以及较少的资源储量，将使得我国铝土矿供给存在短缺的问题。图3：主要国家铝土矿储量占比（%）图4：各国铝土矿产量占比（%）其他国巴西家9%牙买加21%7%中国3%越南12%几内亚25%澳大利亚 20%其他国巴西家12%13%几内亚15%中国23%印度澳大利9%亚28%数据来源：USGS、数据来源：USGS、（二） 国内外铝土矿价差明显，生产企业进口热情上升价格方面，自2018年四月初，我国山西、河南两大铝土矿市场所在地先后出台矿山整顿政策和环保督察政策，部分违法违规矿山被关停，供给收缩，国内铝土矿价格自

13、2018年4月起持续上涨，国内外铝土矿价格差也相应扩大，至年末207元/吨。图5：2018年至2019年铝土矿价格（元/吨）平均价差山西孝义、交口含铝60%，Al/SI=5.0河南三门峡含铝60%，Al/SI=5.0澳大利亚印度马来西亚几内亚60050040030020010002018/4/22018/6/22018/8/22018/10/22018/12/22019/2/2数据来源：百川资讯、国内铝土矿价格的持续性上涨，以及铝土矿资源紧缺问题的逐渐加剧，使得下游生产商的生产成本不断攀升，高额的原材料成本为企业的经营带来较大压力，为了节约成本，提高企业盈利空间，国内部分生产商转而使用更具价格

14、优势的进口铝土矿。据海关数据，2018年我国铝土矿进口量为8262万吨，同比增长20.5%；同时 据最新海关数据显示，我国2019年1月进口铝土矿789.25万吨，同比增长12.25%， 进口量进一步上升；从趋势上来看，自2014年以来我国铝土矿进口总量不断攀升， 预计随着铝土矿资源短缺问题的进一步加剧以及海外铝土矿开采项目的推进，铝土矿进口量或将继续保持上升态势。图6：中国2014-2018分国别铝土矿进口量（万吨）几内亚澳大利亚印度尼西亚巴西所罗门群岛加纳土耳其越南马来西亚印度多米尼加共和国圭亚那斐济泰国黑山共和国马达加斯加日本塞拉利昂牙买加沙特希腊西班牙铝土矿总进口量1000800600

15、40020002014/3/12014/12/12015/9/12016/6/12017/3/12017/12/12018/9/1数据来源：海关数据、阿拉丁、（三） 海外铝土矿增量明显，国内资源短缺问题或将缓解除了提高选矿技术，增加进口铝土矿的使用量外，为了满足下游氧化铝的生产需求，厂商相继在铝土矿较为丰富的澳大利亚及几内亚等地投产设厂，综合各公司铝土矿在建及投产信息，未来铝土矿产能或将持续性放量。据阿拉丁，预计未来十年全球新增铝土矿1.5亿吨，其中2019年及2020年为铝土矿的主要增长年，预计2019年全球新增铝土矿7730万吨，产量约为4亿吨，2020年全球新增铝土矿2500 万吨，产量

16、约为4.24亿吨。图7：预计未来十年全球新增铝土矿1.5亿吨（万吨）印尼 1700万吨12%澳洲 3500万吨24%几内亚 9350万吨64%数据来源：阿拉丁、表1：主要铝土矿项目进展主要项目2019 年预计项目进展2019 年之后进展赢联盟 SMB2019 年开工建设 100 万吨氧化铝厂法国 AMR2019 计划年产达到 1000 万吨英国 Alufer2023 年扩产至 1000 万吨俄铝 dian-dian几 内 亚阿联酋铝业 GAC2019 年下半年计划投产，一期年产能 1200 万吨中国铝业 Boffa 项目计划 2019 年末投产，年产 1200 万吨铝土矿2022 完成产能 2

17、500 万吨，并建设 200 万吨氧化铝厂澳大利亚美国铝业 CBG2019 年扩产至 1850 万吨2027 年产量提高到 2850 万吨澳大利亚 AMC计划 2019 年开始出矿，年产 400 万吨特变电工集团2019 年 6.30 完成 1000 万吨铝土矿开采及出口2021 完成 3000 万吨铝土矿出口力拓 Amrun2019 年实现满负荷生产 2280 万吨梅特罗 Hill2019 年生产 350 万吨数据来源：阿拉丁、图8：2019年及2020年为铝土矿的主要增长年（万吨）4000012000320001000080002400060001600040008000200020172

18、0182019E2020E数据来源：阿拉丁、综合上述分析，一方面，国内铝土矿资源短缺的问题或将加剧，叠加国内外铝土矿价差依然存在，铝土矿进口量上升态势或将继续保持；另一方面，国际铝土矿资源的勘探与开发继续，并预计在2019年及2020年供给有明显增量。因此，随着长期产能的逐渐释放以及进口量的不断上升，预计我国铝土矿资源短缺问题或将缓解，铝土矿价格或将回落。三、 氧化铝供给温和增长（一） 氧化铝供给增速整体回升至年均水平虽然受海德鲁减产影响，全球氧化铝出现暂时性短缺，但综合国内外新增投产计划，预计2019年氧化铝供给缺口或将收窄。国际方面，虽然海德鲁320万吨氧化铝复产时间悬而未决，但是2019

19、年3月，阿联酋铝业EGA宣布其在阿布扎比年产200万吨氧化铝即将投产，海德鲁造成的供给缺口或将被弥补；国内方面，据安泰科，预计新增产能680万吨，实际增长约495万吨。表2：氧化铝供给缺口或将收窄（万吨）国家公司产能（万吨）开工日期2019博赛南川氧化铝80预计 2019 年 3 月底贯通并产出鲁渝博创601 月底复产国电投务正道氧化铝1003.25 投料生产山东魏桥铝电公司1002019 年年底-2020 年初中国广西靖西天桂铝业有限公司80预计 2019 年年中量产贵州广铝铝业公司6060 万吨满产运行山西同德铝业公司100中铝防城港100合计495海德鲁320待定其他国家阿联酋环球铝业（

20、EGA）2002019 年一季度合计1502020印度铝业150IMIRO20合计170数据来源：安泰科、综合来看，2019年预计国内新增氧化铝产量430.65万吨，同比上升6%，海外新增产量130.5万吨，同比增长2%；全球2019年预计新增产量561万吨，至1.36亿吨，同比上升4%。氧化铝供给增速整体回升至年均水平，供给温和增长。图9：氧化铝供给增速整体回升至年均水平16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000氧化铝:产量:中国产量:氧化铝:全球全球：YOY（右轴）12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%20142015201620172

21、0182019E2020E数据来源：Wind、安泰科、（二） 氧化铝成本支撑弱化除了受国际供给暂时性短缺影响，氧化铝价格同时还受前端原材料铝土矿价格影响，受供给侧改革及矿山整治和环保限产等政策影响，铝土矿价格持续走高，带动氧化铝价格随之波动。图10：铝土矿推升氧化铝价格上涨（元/吨）数据来源：Wind、安泰科、根据前述铝土矿分析，铝土矿供给或将持续性放量，同时相对于氧化铝产量的温和增长，铝土矿的供给或将远超于氧化铝的冶炼需求，根据1吨氧化铝需要2.3吨铝土矿来冶炼的配比，预计2019年所需铝土矿3.13亿吨，而2019年预计铝土矿4亿吨，过剩8615万吨。铝土矿供给的进一步释放叠加新增氧化铝的

22、温和增长，预期铝土矿会出现一个明显的结构性过剩，氧化铝成本支撑松动，价格或将平稳运行。图11：氧化铝成本支撑弱化（万吨）400001000075005000200002500100000201420152016201720182019E2020E数据来源：Wind、安泰科、铝土矿产量（万吨）氧化铝所需铝土矿（万吨） 供需平衡（万吨）（右轴）四、 电解铝供给增量有限（一） 产能天花板已定，新增产能有限随着供给侧改革的逐步深入，据ALD，截至2018年年底，我国已完成产能指标置换617.26万吨，剩余28.538万吨根据关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能置换有关事项的通知规定，将不再具有置换

23、资格，考虑到目前总产能中包含250万吨置换且已投产产能，综合265万吨广西云南内蒙古三地特批指标，预计我 国电解铝天花板约为4618.06万吨表3：电解铝产能天花板（万吨）电解铝产能天花板（万吨）A2018 年电解铝总产能3985.8B总置换指标617.26C已置换且投产250D广西云南内蒙古合规新增余量265A+B-C+D电解铝天花板4618数据来源：Wind、ALD、新增产能方面，据百川资讯，预计国内2019年新增产能203万吨，受指标置换工作的不断推进，电解铝企业开工率维持在90%，预计2019年中国电解铝产量为3732.3万吨；海外方面，据安泰科，目前只有巴林铝业54万吨确定投产，预计

24、2019年全球电解铝产量为6617.6万吨，电解铝产量增长缓慢。表4：预计国内2019年新增产能203万吨企业新产能（万吨）待开工产能（万吨）预期年度最终实现累计（万吨）中瑞铝业3000苏源投资股份101010德保百矿铝业10810田林百矿铝业101010隆林百矿铝业005兴仁等高新材料141414创源金属28038蒙泰铝材202020新恒丰能源2500锦联铝材20200陕西美鑫产业投资27.39.327.3中铝华润151515鑫泰铝业13.7513.7513.75溢鑫铝业10920海鑫铝业25910神火铝业454510其亚金属15150林丰铝电25250总计343.05223.05203.0

25、5数据来源：百川资讯、图12：预计2019年中国电解铝产量为3732.3万吨（万吨）4,800产量：中国新增产能：中国YOY（右轴）25%4,00020%3,20015%2,40010%1,6005%8000%0201420152016201720182019E2020E-5%数据来源：Wind、百川资讯、图13：预计2019年全球电解铝产量为6617.6万吨（万吨）产量新增产量YOY（右轴）7,5006,0004,5003,0001,50008%7%6%5%4%3%2%1%0%2013201420152016201720182019E 2020E数据来源：Wind、百川资讯、（二） 电力成本

26、或将抬升，电解铝供给增量有限受供给侧改革以及环保限产的影响，近年来电解铝原材料成本持续上升，同 时，下游需求拉动疲累，叠加中美贸易战的逐步升级，铝价震荡下行，厂商盈利空间被不断压缩。盈利空间的不断压缩使得电解铝生厂商的投产热情逐步下降，据百川资讯统 计，2018年我国共减产产能为294.6万吨，其中，由于生产亏损减产的产能有87.1 万吨，占削减产能的29.6%，综合最新减产信息来看，预计2019年减产42.6万吨， 预计随着成本中枢的长期稳定，以及环保政策的不断推进，减产产能或将进一步上升。表5：2018年我国电解铝共减产产能294.6万吨（万吨）减产原因省份企业总产能（万吨）已减产（万吨）

27、减产时间备注甘肃连城铝业54252018 年 7 月谈妥河南登电集团7.81.82018 年 9 月电量供应偏紧减产河南永登（阳城）40.52018 年 9 月电量供应偏紧减产河南中孚实业45102018 年 9 月亏损减产河南林丰铝电24232018 年 9 月亏损减产亏损减产(87.1 万吨）甘肃中瑞铝业10102018 年 9 月资金问题减产山西山西华圣铝业2232018 年 11 月亏损减产四川广元启明星123.62018 年 12 月亏损减产重庆国丰实业81.22018 年 12 月亏损减产河南恒康铝业2462018 年 12 月成本过高国家电投宁夏宁夏4232018 年 12 月槽

28、子耗电量较高山西能源兆丰铝电22.542018 年 8 月环保检查， 8 月底完成环保(57.5 万吨）山西东铝铝材108.52018 年 10 月硫排放超标山东华宇铝电2052018 年 11 月错峰减产山东魏桥铝电922.6402018 年 11 月错峰减产东兴铝业嘉峪甘肃13582018 年 10 月检修减产，实施中检修关停(29.5 万吨）甘肃关分公司东兴铝业陇西37102018 年 10 月检修减产，实施中分公司青海西部水电45102018 年 11 月检修减产山西山西晋能集团6.51.52018 年 12 月槽子检修陕西铜川铝业2222全停、指标转让美2018 年 6 月鑫指标转让

29、（34 万吨）减产、指标转让云河南神火集团80122018 年 7 月南贵州中铝贵州15152018 年 1 月退城入园预期到 2020 年退内蒙古霍煤通顺17.602018 年待定市其他（54.5 万吨）新疆东方希望160152018 年 7 月产能指标问题山东邹平铝业1462018 年 8 月减产青海鑫恒铝业24142018 年 11 月槽关停新疆新疆天龙矿业24.54.52018 年 11 月4.5 万吨产能退出总计294.6继续减产直至电价数据来源：百川资讯、表6：2019年电解铝预计减产42.6万吨 （万吨）省份企业总产能（万吨）已减产（万吨）减产时间备注山东顺铝业山东华宇20920

30、19 年 1 月亏损减产山西山西华圣2242019 年 1 月亏损减产山西山西新材料4342019 年 1 月就电价问题与政府协商河南永登铝业7.85.22019 年 2 月亏损全部关停河南焦作万方4372019 年 2 月关停网电部分产能福建南平铝业151.92019 年 2 月总计42.6内蒙古霍煤集团通17.611.52019 年 2 月2 月 20 日开始减产，2 月 28 日全部关停数据来源：百川资讯、从能源成本来看，2018年3月22日所颁发的燃煤自备电厂规范建设和运行专项治理方案或将对电解铝电力成本具有较为明显的影响，报告中明确规定使用区域网或独立电网运行的企业需补交政府性基金，

31、据阿拉丁统计，目前约有1008万吨电解铝使用相关电网设备，根据当地往期政府性基金及附加，运用加权平均法测 算，预计行业每吨电解铝成本或将增加174元。表7：预计行业每吨电解铝成本或将增加174元地区政府性基金及附加（元/kwh）增加电解铝成本（元/吨）独立电网运行产能（万吨）占全国产能比重（%）甘肃0.0248334.8882.40%新疆0.0421568.35802.10%山东0.0504680.476020.30%广西0.0537724.95752%湖北0.0655884.25510%数据来源：阿拉丁、综合来看，一方面，受供给侧改革影响，电解铝供给天花板已定，长期增量有限；另一方面，成本中

32、枢或将继续稳定，短期内厂商投产热情难以骤升，预计电解铝供给增速或将放缓。五、 基建发力、房产回暖，下游需求向好建筑、电子电力和交通运输三大领域仍是铝的主要需求。据ALD，2018年建 筑、电子电力、交通运输三大领域铝材消费占比分别为33%、16%、25%，较16年占比（32.1%、15.2%、12.4%）均有上升。耐用消费品、包装容器占比均上升至7%。图14：2018年铝消费结构其他3%耐用消费品7%包装7%建筑机械与设备33%9%电力16%交通25%数据来源：阿拉丁、图15：铝下游细分领域消费结构图数据来源：阿拉丁、（一） 建筑需求仍有拉动力电解铝在建筑方面主要应用于房屋的幕墙，门窗和装饰板

33、，房屋对于合金材料的应用主要集中在房屋封顶后的2-3个月内完成，而房屋封顶期一般为施工后的5-6 个月，综合来看，房屋新开工期后的7-9个月应为铝合金材料使用的密集时期。短 期来看，据wind数据，我国2018年二季度后期，房屋新开工面积有明显上升，预 计随着房屋建设的不断推进，在2019年一季度后期，将会迎来铝合金材料使用的密集时期。长期来看，据wind数据，我国商品房待售面积自2016年持续下降，虽然近期 下滑速度有所缓和，但预计下降趋势仍将保持，或将回落至2012年底点，地产去库存化继续，未来商品房补库需求或将上升；政策上来看，近期地方房产政策或有松动，广州、深圳、杭州等地都对房产政策进

34、行了不同程度的调整，预期未来建筑需求仍有拉动力。图16：房屋施工面积（万平方米）图17：房地产开发投资完成额（亿元）1,000,000800,000600,000400,000200,0000房屋施工面积（万平方米） 房屋施工面积（%）（右轴）50%40%30%20%10%0%140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000房地产开发投资完成额（亿元）房地产开发投资完成额（%）（右轴）50%40%30%20%10%0%2012-022014-022016-022018-022012-022014-022016-022018-02数据来源：Wind、数

35、据来源：Wind、图18：房屋新开工面积（万平方米）图19：商品房待售面积（万平方米）250,000200,000150,000100,00050,000房屋新开工面积（万平方米） 房屋新开工面积（%）（右轴）100%75%50%25%0%-25%-50%90,00075,00060,00045,00030,00015,0000商品房待售面积（万平方米）商品房待售面积:累计同比（%）（右轴）45%30%15%0%-15%-30%2012-022014-022016-022018-022012-022014-022016-022018-02数据来源：Wind、数据来源：Wind、表8：地方房产政

36、策或有松动地区房产政策菏泽明确提出取消限售条件珠海放宽澳门居民在购房等方面的限制青岛暂停“摇号售房”规则广州可异地提取公积金进行购房佛山取消了购房最低准入条件数据来源：公开资料、（二） 房产回暖，家电消费紧随其后耐用消费品需求与房屋建筑需求息息相关，建成房屋为家电等耐用消费品提供房屋供给，因此随着房屋建筑竣工交付进入密集期，耐用消费品的需求将会应运而生，或将再次拉动铝材消费。图20：建筑需求与耐用品需求息息相关数据来源：阿拉丁、从周期来看，据wind数据，家电等耐用消费品的生产周期大约晚于商品房销售面积一年，预计随着房产建设的逐步回暖，耐用消费品或将对铝材需求具有持续拉动力。图21：耐用消费品

37、周期晚于房产周期一年产量:空调:当月值（万台）产量:家用电冰箱:当月值（万台） 产量:家用洗衣机:当月值（万台）产量:空调:当月同比（右轴）产量:家用电冰箱:当月同比（右轴）产量:家用洗衣机:当月同比（右轴） 商品房销售面积:累计同比（右轴）2,5002,0001,5001,000500075%60%45%30%15%0%-15%-30%-45%2010-112012-112014-112016-112018-11数据来源：Wind、（三） 基建继续发力，2019-2020 特高压或将迎来交货大年铝材在电力方面的应用主要为架空导线、母线铝排等方面。据wind数据，自2018年年初，我国电网基本

38、建设投资完成额显著上升，叠加国家能源局2018年四季度下发的关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知表示，将在2018年、2019年两年核准9个重点输变电线路，预计2019年至2020年或为特高压项目的“交货大年”，同时据SMM估算，若规划中的9条线路建设完成，将会拉动约68万吨用铝量消费，预计电网需求会对铝材消费有一个明显的拉动作用。图22：我国电网基本建设投资完成额显著上升6,0005,0004,0003,0002,0001,0000电网基本建设投资完成额:累计值（亿元） 电网基本建设投资完成额:累计同比（右轴）60%45%30%15%0%-15%-30%-45%2008-1220

39、10-122012-122014-122016-122018-12数据来源：Wind、表9：2019年至2020年或为特高压项目的“交货大年”序号项目名称建设方案预计核准开工时间1青海至河南特高压直流工程建设 1 条土 800 千伏特高压直流工程，落点河南驻马店；配套建设 驻马店-南阳、驻马店-武汉特高压交流工程2018 年四季度2陕北至湖北特高压直流工程建设 1 条土 800 千伏特高压直流工程，落点湖北武汉；配套建设荆门-武汉特高压交流工程2018 年四季度3张北-雄安特高压交流工程建设张北-雄安 1000 千伏双回特高压交流线路2018 年四季度4雅中至江西特高压直流工程建设 1 条土

40、800 千伏直流工程，落点江西南昌； 配套建设南昌-武汉、南昌-长沙特高压交流工程2018 年四季度5白鹤滩至江苏特高压直流工程建设 1 条土 800 千伏直流工程，落点江苏苏锡地区20196白鹤滩至江苏特高压直流工程建设 1 条土 800 千伏直流工程，落点浙江20197南阳-荆门-长沙特高压交流工程建设南阳-荆门-长沙 1000 千伏双回特高压交流线路20198云贵互联通道工程建设土 500 千伏直流工程20199闽粤互联工程建设直流背靠背及相关配套工程2019数据来源：关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知、（四） 轨道交通用铝量仍将放量铝材在轨道交通方面的应用主要为车体及车厢

41、内饰，而轨道交通包括高铁和地铁两大类。据ALD数据，高铁铝合金车体重量在8.5-10吨/辆，每辆车大约用1000 公斤铝合金材料，而每公里需要车体8辆，因此，每公里用铝量约54-62吨；城市轨道交通中，每公里需6-12辆车体，每辆铝合金车辆的车体约重6-7吨，内饰用铝合金材料750kg/辆，综合来看，每公里用铝量41-93吨。图23：高铁每公里用铝量（吨）图24：城市轨道交通用铝量（吨）数据来源：阿拉丁、数据来源：阿拉丁、根据铁路“十三五”发展规划来测算，到2020年，全国铁路营业里程达到15万公里，其中高速铁路3万公里，预计未来新增高铁营运里程年均复合增长率为6%；同时据阿拉丁，预计十三五期

42、间，轨道交通有望达6000公里，地铁新增里程年均复合增长率约为16%，综合来看，预计2019-2020年，轨道交通消费贡献用铝量约为24-35万吨，轨道交通用铝量仍将放量。图25：高铁营运里程持续增长（吨）图26：地铁新增里程上升（吨）高铁营运里程（公里）高铁增量（公里） 高铁增量（公里）（右轴)31,80026,50021,20015,90010,6005,30018001700160015007,5006,0004,5003,0001,500地铁里程（公里） 新增里程（公里）新增里程（公里）（右轴）900750600450300150020182019E2020E1400002017201

43、82019E2020E数据来源：铁路“十三五”发展规划、Wind、数据来源：Wind、阿拉丁、（五） 汽车轻量化需求迫切铝材在汽车方面的应用主要是轮毂等零配件。据ALD数据，发达国家用铝量平均达150-160kg/量，中国汽车2016年用铝量约为110kg/量，据SMM数据预计， 2020年我国汽车用铝量约为175kg/辆，年均复合增长率为12%，综合车企十三五规划来看，预计2020年汽车产量为3000万辆，用铝量将上升至525万吨，年均复合增长率约为14%。虽然我国汽车产量增长速率有所下降，但是新能源汽车的产量却有明显增长， 据wind数据统计，2019年1月我国新能源汽车产量同比增长53%

44、，新能源汽车受动力电池重量、动力电池续航里程的限制，在车辆设计和材料应用上，轻量化需求更为迫切；铝材料的密度较小，其减重和节能效果明显，预计随着新能源汽车产量的不断上升，以及新能源汽车补贴和汽车下乡等政策的继续发力，电解铝下游需求或将向好。图27：汽车产量增长速率有所下降（万辆）图28：新能源汽车产量明显增长（万辆）3,6003,0002,4001,8001,2006000产量:汽车:累计值（万辆） 产量:汽车:累计同比（右轴）130100704010-20-50产量:新能源汽车:累计值（万辆） 新能源汽车累计同比（右轴）80706050403020100200%150%100%50%0%-5

45、0%2010-012012-072015-012017-072016-012017-012018-01数据来源：Wind、数据来源：Wind、表10：汽车轻量化需求迫切 2016201720182019 E2020 E中国单车用铝量（kg/量）110124139156175汽车产量（万辆）27962846289629483000中国用铝量（吨）308352402459525数据来源：ALD、SMM、六、 电解铝或将出现结构性短缺根据前述对于氧化铝供给的分析，氧化铝供给或将温和增长，并回升至年均水平，根据一吨电解铝需要1.93吨氧化铝来冶炼的配比，预计2019年全球所需氧化铝1.277亿吨，而2

46、019年预计氧化铝产量为1.36亿吨，过剩832万吨，结合下游消费 需求预期向好，电解铝需求缺口或将扩大，预计电解铝或将出现结构性短缺。图29：电解铝或将出现结构性短缺16,000冶金级氧化铝需求: 全球产量:氧化铝:全球供需平衡1,20014,00012,00010,0001,0008008,0006006,0004,0002,00040020000201420152016201720182019E2020E数据来源：阿拉丁、综合上述分析，一方面受供给侧改革影响及成本中枢稳定的影响，电解铝产能短期难以快速释放，长期释放存在天花板，供给较为恒定，叠加预期消费上升，铝价或将企稳，整体行业盈利或将

47、增厚；另一方面，从产业链角度来看，铝土矿板块以及氧化铝板块都出现了不同程度的供给大于需求的状况，而电解铝板块供给小于需求，需求缺口或将继续存在。由于上游原材料供给过剩，电解铝板块对于原材料的议价能力或将提升，而下游消费需求的拉动，也使得电解铝板块定价权有所提 升，因此，在整个行业盈利空间增厚的同时，电解铝结构性短缺或将使得行业盈利向电解铝板块有所倾斜。七、 供需平衡：铝行业盈利或将增厚综合以上对国内外电解铝供应及消费的分析，受供给侧改革及成本中枢继续维持的影响，国内电解铝产量增量有限，预计2019年国内电解铝产量为3732.3万吨，全球电解铝产量约为6617.6万吨。消费方面，基建拉动，地产补

48、库需求或将上升以及汽车轻量化的需求迫切，预计仍有增量。供需叠加来看，2019年供应上仍存在一定缺口，消费增速或将大于供给增速，国内供需缺口或将扩大，铝价或将抬 升。图30：供需平衡：铝行业盈利或将增厚（万吨）400300200100-100-2002009201020112012201320142015201620172018E2019E2020E数据来源：安泰科、ALD、全球铝供需平衡中国供需平衡海外供需平衡表11：供需平衡：铝行业盈利或将增厚（万吨） 201420152016201720182019 E2020 E中国3,051.603,036.903619.23599.236663732

49、.33912.3YOY%-0.50%19.20%-0.60%1.86%1.81%4.82%供给（万吨）海外2,341.102,736.702,369.802,741.202,791.302,885.262,948.26YOY%16.90%-13.40%15.70%1.83%3.37%2.18%全球5392.75773.659896340.46,457.36617.566860.56YOY%7.10%3.70%5.90%1.84%2.48%3.67%中国2800301832543550371337853955.325YOY%7.80%7.80%9.10%4.59%1.94%4.50%需求（万吨）

50、海外262626562712278129022902.7652963.723YOY%1.10%2.10%2.50%4.35%0.03%2.10%全球542656745966633166156687.7656919.048YOY%4.60%5.10%6.10%4.49%1.10%3.46%中国251.618.9365.249.2-47.0-52.7-43.0供需平衡（万吨）海外-284.980.7-342.2-39.8-110.7-17.5-15.5全球-33.399.6239.4-157.7-70.2-58.5数据来源：安泰科、ALD、八、 建议关注（一） 中国铝业(A、H)：国内电解铝龙头公司，业绩弹性大公司为国内电解铝龙头公司之一，具备煤电铝土矿氧化铝电解铝一体化产业链。公司拥有电解铝合规指标约500万吨。公司实施债转股方案，资产负债率得到大幅降低。公司于17年下半年停牌筹划重大重组实施债券股方案，目前与8家投资者签订的合计126亿元市场化债券股已于17年年底落地。通过此次债转股，公司总负债减少126亿，资产负债率从72