2022年珀莱雅（603605）研究报告

1、2022年珀莱雅（603605）研究报告1.珀莱雅：国货美妆龙头，剑指“中国欧莱雅”新国货龙头，正青春零售额稳步增长，市场份额逐渐扩大。据欧睿，公司 2017-2021 年终端销售额自 23.41 亿 元增至 51.90 亿元，CAGR19.84%，占据中国护肤品市场份额从 1.20%增至 1.80%，市场 份额排名自第 18 名上升至第 10 名。“618”领衔国货品牌，成绩亮眼。据魔镜数据，2022 年 618 预售期间（5 月 25 日至 5 月 31 日），珀莱雅品牌在天猫平台累计预售金额已达 3.09 亿元（基本达到去年 618 活动 全周期水平），表现亮眼。截至 5 月 31 日，

2、珀莱雅 618 预售额金额在护肤市场排名第 5。 从单品情况来看，早 C 晚 A/双抗精华（50ml）预售量均超过 10w，预售额均超过 4000 万， 前五大 SKU 预售额占比超过 60%，均价均在 200 元以上，较去年同期提升显著，明星大 单品战略成效持续彰显。公司发展历程可分为以下几个阶段：1）2003-2014 年，以珀莱雅为中心的品牌矩阵初步 建成，依托日化专营店快速增长，至 2014 年营收已超 17 亿元；2）2014-2017 年，在电 商冲击传统渠道的大背景下，公司线下经销商/终端网点等有所调整，总营收增速阶段性放 缓（2014-2017 年 CAGR5.67%）；3）2

3、018-2020 年，电商线上增长显著提速（2018- 2020 年线上收入 CAGR59.82%），成为主力增长引擎；4）2020 至今，“6*N”战略下， 数字化管理+大单品策略助力品牌迅速扩张。2014 年之前：伴随 CS 渠道发展，较快增长。珀莱雅起步于日化渠道，主品牌成立于 2003 年，2008 年湖州化妆品工厂建成；2009 年推出天然植物护肤品牌“优资莱”、“韩雅” 品牌和“悠雅”品牌； 2012 年推出少女彩妆品牌“猫语玫瑰”。侧重于大众护肤。伴随电 商渗透率提升，也在积极布局电商销售网络，2012 年设立美丽谷专门从事网络渠道销售， 并与天猫、淘宝、京东、聚美优品、唯品会等

4、购物平台建立了合作关系。据欧睿，至 2014 年珀莱雅终端零售额为 25.36 亿元，2012-2014 年 CAGR 达到 34.21%。2014-2017：电商冲击传统渠道，增速阶段性放缓。2014-2017 年，受到国内宏观经济增 长放缓和线下渠道增长瓶颈逐渐显现的影响，公司增速有所放缓。2014-2017 年公司终端 零售销售额 CAGR 1.90%（欧睿），报表营收 CAGR5.67%。公司积极开拓电商渠道销售， 2017 年电商渠道销售额占比达 36.08%，同比增长 31.91%。公司于 2017 年 11 月 15 日 正式上市。IPO 发行价格为 15.34 元/股，发行 P

5、E22.99 倍，募集资金 767 百万元。2018-2020：电商渠道成为主力增长引擎。2018 年公司提出三驾马车战略（珀莱雅、优资 莱、电商），大力组建电商团队，电商成为重点发展驱动。2018-2020 年线上收入 CAGR59.82%，2020 线上收入已达 26.24 亿元，收入占比 69.93%。2020 之后：大单品策略逐渐明晰，6N 战略夯实发展基础。2019 年 9 月起，珀莱雅开始 试水大单品策略，2020 年，珀莱雅以精华作为切入口，推出红宝石精华及双抗精华，打 造高性价比精华爆品，并成功出圈。此后公司又陆续推出双抗小夜灯眼霜、羽感防晒、源 力修护精华液、安瓶精华、彩棠修

6、容盘等大单品，不断扩充明星单品产品线。2021 年， 大单品销售收入占珀莱雅主品牌收入比重超 25%，占天猫旗舰店收入约 60%。公司 2021 年提出“6*N”战略，“6”指新消费、新营销、新组织、新机制、新科技、新智造，“N” 指打造 N 个品牌。复盘：业绩持续兑现公司自 2017 年 11 月上市以来，股价表现主要分为以下几个阶段：1）2017 年 11 月-2020 年 8 月，伴随化妆品板块景气度抬升、更多标的上市带来板块效应、 公司业绩持续兑现，PE（TTM）从 21 倍抬升至 100 倍，市值最高达 381 亿元（2020 年 8 月 5 日）。2）2020 年 8 月-2022

7、 年 3 月，股价整体震荡，PE（TTM）在 70-100 区间波动，其中 2020 年 8 月-2020 年 9 月、2021 年 2 月-2021 年 3 月、2021 年 7 月-8 月、2021 年 11 月2022 年 3 月均有阶段性的回调，主要与公司季节性业绩波动、市场阶段性风险偏好变化 等因素有关，但回调幅度均不超过 30%，且股价底部有所抬升。3）2022 年 3 月以来，公司股价持续进入上涨通道。主要因公司在大环境承压背景下， 2022Q1 业绩实现开门红。618 电商旺季来临，预售数据来看公司销售表现亮眼，我们预 计 618 有望再创佳绩。2.美妆行业已进入下半场，龙头逐

8、渐拉开差距流量红利逐渐退潮流量红利进入下半场，电商渠道增速逐渐放缓。据欧睿，2011-2021 年，我国化妆品行业 电商渠道销售额占比自 5.3%增至 38.7%，2020 年线上增速开始出现放缓迹象，2021 年 同比增速进一步显著下探。淘系增速下滑趋势更显著，被显著分流；抖音、快手等新社媒平台加速电商布局。21 年 淘系护肤+彩妆 GMV 增速中枢持续下滑，2021 年抖音电商强势崛起，但整体投放成本较 高，多数品牌在抖音布局新增长点，但暂为增收不增利。化妆品行业投融资逐渐退潮，后续梯队弹药可能匮乏。据艾媒咨询，2021 年我国化妆品 行业累计发生投融资活动 55 个，较 2020 年的

9、73 个同比下降 25%，投融资规模 72.6 亿 元，较 2020 年的 102.3 亿元同比下降 29%。行业新政抬高门槛美妆行业政策频出，化妆品监督管理条例正式开启化妆品监管 2.0 时代。2020 年 6 月 16 日，国务院总理李克强签署国务院令，公布化妆品监督管理条例，自 2021 年 1 月 1 日起正式施行。该条例从完善化妆品与化妆原料分类管理制度、明确化妆品注册人，备案 人主体责任、建立化妆品风险监测制度和完善监管措施、加大对违法行为惩处力度等四个 方面对化妆品生产经营活动及其监督管理予以规范，对化妆品行业发展提出了更高要求， 提升了行业准入门槛。2021 年，国家又相继出台

10、化妆品注册备案管理办法、化妆品 功效宣称评价规范、化妆品标签管理办法、化妆品生产经营监督管理办法等，从原 料、产品功效及安全性、标签管理多方面完善监管举措。功效政策的推出提高品牌商准入门槛，产品和研发能力将成决赛胜负手。2021 年 5 月 化妆品功效宣称评价规范的正式实施意味着品牌商需要针对宣称的功效提供事实或理 论依据。品牌方在流量红利期以营销和渠道能力为武器迅速提升 GMV，而在流量红利逐 渐消退的大背景中，单纯依靠前端市场能力（产品包装、流量运营、营销策略等）培育品 牌可能将难以避免的陷进投入与增长难以兼顾的怪圈。而功效政策的实施将倒逼品牌商强 化综合研发体系（原料/配方/生产/测试等

11、），功效后时代产品和研发能力将成决赛胜负手。新品注册备案增速放缓，洗牌正在进行中。据淘数据，2021 年 5 月份开始，淘系护肤商 家同比增速出现“断崖”式下降。另据国家药监局公布的管理统计报告显示，2021 年第三季度共受理特殊化妆品首次申报 674 件（国产 585 件，进口 89 件），较第二季度减 少 945 件。批准特殊化妆品首次申报 1328 件（国产 882 件，进口 446 件），较第二季度 减少 391 件。进口普通化妆品备案 0 件，较第二季度减少 5143 件。国货龙头逐渐崛起我国化妆品市场集中度与发达国家存在差距，本土品牌份额待提升。2021 年，美、日、 韩、西欧化妆

12、品市场 CR10 占比达到 56.64%/48.30%/58.30%/55.20%，且前 10 公司中本 土企业市场份额合计占比都在 20%以上。对比之下，2021 年我国化妆品市场 CR10 仅 43.27%，近年来有提升趋势（2017-2021 年自 38.70%提升至 43.27%）。我国前 10 化妆 品公司中本土品牌数量仅 2 席，市场份额不足 5%，前 20 中也仅有 8 家本土企业。国货份额整体在显著提升，欧美系则有明显下降。2021 我国化妆品市场欧美品牌占比 60.13%，日韩品牌占比 9.02%，国货品牌占比 29.41%（2012 年仅 20.64%）。而在国货 化妆品市

13、场中看份额趋势变化，CR5 整体下降，CR11-30 份额提升较明显（其中珀莱雅、 贝泰妮等品牌近年来市场份额在持续攀升）。3.珀莱雅：持续进化2020 年公司创造性的提出“6*N”战略，“6”指新消费、新营销、新组织、新机制、新科 技、新智造，“N”指打造 N 个品牌。其核心内涵是基于以上六项能力打造，赋能、孵化 出满足“不同”消费者“不同”需求的“不同”品牌。基于管理层的危机意识/开放心态/ 前瞻战略/高效执行，珀莱雅在品牌/渠道/营销/研发/组织等方面持续进化升级。1）品牌：主品牌从传统套装高性价比产品创新大爆品明星大单品持续升级；打造/ 复制/赋能/孵化出满足“不同”消费者“不同”需求

14、的“不同”品牌。2）渠道：2012 年 即前瞻成立电商子公司，至 2021 年线上收入占比已达 85%，自播占比高、运营精细化、 大单品提升盈利能力。3）营销：延续“发现精神”，用真诚平等的姿态与大众对话。4） 研发：敏锐洞察消费者需求，加强自主研发能力，整合全球研发资源。5）组织：打造高 效的自驱型流程组织，倡导“三高”绩效文化，构建多元激励体系。品牌进化 主品牌产品力升级传统套装高性价比产品创新大爆品明星大单品，主品牌持续升级。珀莱雅早 期定位于大众护肤，产品主要以平价水乳套装为主，代表性产品系列如“至臻系列”， “芯肌系列” 和“赋能鲜颜系列”。2018-2019 年，公司开始逐渐发力更

15、创新、更年轻化、 更贴近消费者需求变化的新产品，如烟酰胺系列、极境系列、海洋安瓶修护系列、 insbaha 彩妆系列等多款新品，涵盖护肤、彩妆、面膜、洗护等多品类。2019 年公司打造 的现象级明星爆品黑海盐泡泡面膜在天猫旗舰店冲月销 100 万盒+，破天猫美妆历史，获 “抖音美护肌肤榜”第一名（公司年报）。依托泡泡面膜公司积累初步的爆品方法论，后 续在印彩巴哈粉底液上继续复制。2020 年起公司开始发力大单品策略，打造了红宝石精 华、双抗精华、保龄球系列等多款价格带更高、产品生命周期更长、产品功效性突出、毛 利率更高的新品，明星单品的产品力持续巩固。2021 年大单品销售收入占主品牌收入比

16、已超 25%。大单品持续迭代升级，SKU 持续拓展。1）对现有大单品进行升级，持续满足消费者需求。公司能够即时根据消费者反馈，不断 升级成分/配方/包材等。据官网，公司 2021 年 4 月和 5 月分别推出红宝石精华和双抗精华 2.0，全面升级产品配方与功效，添加全新双效六胜肽、维 A 醇等原料，强化抗老抗皱功 效，并采用更加防光防氧、用量利于把控的包装，精准把控消费者需求，直击痛点。2021 年 8 月推出双抗精华 2.0，2022 年 4 月推出双抗小夜灯眼霜 2.0，“2.0”家族不断壮大。2）持续拓展系列 SKU，丰富产品矩阵。以红宝石系列为例，公司 2020 年 2 月推出红宝 石

17、精华 1.0，2020 年 12 月推出红宝石面霜 1.0，2021 年 1 月已形成红宝石活肤水乳+精华 +面霜套装系列，补水+滋养+抗衰，贯穿护肤全过程。2021 年 5-7 月，公司实现了红宝石 精华 2.0 的迭代升级，推出红宝石小冰陀螺眼霜，并配合双抗精华 2.0 创造性地宣扬早 C 晚 A 的护肤理念。目前红宝石系列产品已覆盖水乳/面霜/眼霜/精华品类，双抗系列产品则 从双抗精华拓展至双抗水乳/面霜/面膜。3）开拓新系列产品，明星产品阵容持续扩大。2021 年 1 月新推羽感防晒，2 月推出源力 修护精华，9 月推出保龄球蓝瓶，2022 年 2 月再推保龄球橘瓶精华，进一步塑造品牌

18、的科 技感和年轻感。得益于明星单品策略，2021 年大单品收入占珀莱雅品牌比重已超 25%， 占天猫平台总收入 60%左右，其中红宝石精华占比 18%+，双抗精华占比 16%+。品牌有 望围绕大单品持续破圈渗透。客单提升、复购增加、人群持续破圈。公司通过大单品进一步塑造品牌的科技感和年轻感， 持续抢占用户心智，提高客单价和复购率，增强品牌粘性。据官网，2021 年，红宝石精 华 2.0 与双抗精华 2.0 迭代上市，建议零售价分别由 2020 年的 299 元/260 元涨至 350 元 /280 元。2021 年珀莱雅品牌天猫平台客单价 205 元，复购率达 30%，抖音平台客单价 162

19、元，ROI 达 3+。至 2021 年，主品牌一二线城市消费者已经占比 1/3 以上。多品牌矩阵渐成型在“珀莱雅”主品牌保持高速稳健发展的同时，公司沉淀品牌成功经验与核心能力，打造、 复制、赋能、孵化出满足“不同”消费者“不同”需求的“不同”品牌，丰富客户群体。彩棠：大师级彩妆品牌，处高速成长期。彩棠品牌由唐毅先生创立于 2014 年，以中国美 学为基础，结合国际彩妆风尚，是专为中国面孔定制的彩妆品牌。以“匠心定制 妆人合一” 的品牌理念，打造实用性与艺术性的彩妆产品，为每位女性带来属于自己的美。2019 年 7 月珀莱雅通过新设子公司的方式以 55.22 万元出资取得宁波彩棠（宁波彩棠化妆品

20、有限公 司）55.22%的股份，2020 年持股比例上升至 61.36%。公司通过精简和细分 SKU、升级 供应链、提供营销支持等多个维度迅速打开了品牌的市场知名度。2021 年彩棠实现营收 2.46 亿元，同比增长 103.48%。目前彩棠不设线下门店，主要通过 线上渠道（天猫、抖音、快手等）销售，2021 年天猫官方旗舰店销售额 295.17 百万元 /yoy72.21%（魔镜数据），抖音销售额 37.32 百万（飞瓜数据）。公司未来将持续发挥唐毅 老师作为知名化妆师的 IP 流量，持续围绕唐毅彩妆理念，加强妆前、底妆、定妆、高光修 容等类目，抢占中端彩妆市场份额。持续做新媒体渗透，加强和

21、头部、腰部 KOL 和底部 素人 KOC 的合作，不断破圈，传递产品差异化优势和品牌的专业彩妆属性，将彩棠打造 成一个以底妆为主，散粉、定妆、腮红多品类全面发展的彩妆品牌。据公告，彩棠目前已 有 2-3 个大单品，2021 年三色修容盘销售占天猫细分品类已达 15%，双色高光占细分品 类的 5%，妆前乳计划排名细分品类前 3。悦芙媞：专为年轻肌肤定制的年轻品牌。悦芙媞品牌主要致力于解决 18-23 岁年轻女性群 体肌肤问题，产品功效以控油、祛痘、去黑头为主，价格区间在 50-100 元，以线上渠道 （天猫、抖音等）销售为主。目前已经成功打造多酸泥膜等单品。Off&Relax：专注头皮养护的洗护

22、品牌。OR 定位中高端洗护品牌，价格区间在 150-200 元，通过和日籍华人科学家杨建中合作，在日本完成研发、生产，以及销售后再辐射回中 国市场，目前主要通过线上渠道销售。作为专业的皮肤健康养护品牌，OR 依托合作方的 日本专业研发优势，以及日本制造的品质优势，满足中高端消费者的头皮、头发的保养。 未来公司将持续加强日本市场的线下突破，并在中国市场将加大推广和投放，抢占专业头 皮养护的品牌心智，我们预计今年有望实现 0-1 的突破。渠道进化线上渠道已贡献 85%收入，多平台电商运营能力已经彰显。2021 年公司线上渠道收入占 比已达 85%，其中天猫/抖音/京东占线上渠道收入比重 45%+/

23、15%+/10%+，占总收入比重 约 40%/15%/10% 。2021 年线下渠道收入占比 15%，主要包括化妆品专营店、商超、单 品牌店等。前瞻布局电商子公司美丽谷，优秀电商人才队伍奠定根本基础。公司于 2012 年成立电商 子公司美丽谷，专门负责珀莱雅集团五个品牌（珀莱雅、韩雅、优资莱、悠雅、欧兰萱） 在淘宝、天猫、京东、唯品会等大型电商的网络销售，全力拓展线上，较早的电商布局彰 显管理层前瞻洞察以及线上坚定转型决心，此后日益庞大的电商队伍奠定公司电商渠道腾 飞的人才基础。2020 年电商部拆分为电商一部、二部、三部，分别针对成熟品牌、新锐 品牌、跨境品牌，团队成员、营销方法都做不同和区

24、分，电商精细化运营能力持续提升。精细化运营，天猫/京东/抖音等渠道协同发展。1）天猫：2021 年公司巩固天猫渠道已有 销售优势，继续夯实大单品战略，打造超级过亿明星单品；2）抖音：精准投放带来高 ROI（3+），高自播比例（自播、达人播占比 6：4），开拓抖音第二账号推广大单品、提高 盈利能力。3）京东：进一步加强精细化运营管理模式，革新运营打法，优化货品结构， 在各大品类如套装、精华、眼霜等成功打造出多个爆款，优化投放费用节奏，促进大单品 和新品销售。4）其他平台：优化运营内容，调整产品结构，加强货品与平台人群的匹配 度，做差异化产品结构，丰富对应细分人群；精细化运营，提高日销占比；深度合

25、作头部 KOL，加强内容种草，引导口碑传播。营销进化立体式营销，持续输出品牌内容。珀莱雅品牌延续“发现精神”，用真诚平等的姿态与大 众对话，持续关注社会热点并输出明确的观点，在营销事件上，公司围绕定位全年持续统 一输出品牌内容，通过原创主题内容，新代言人官宣，以及跨界/IP 等形式与消费者深度 互动，不断破圈。在营销话题上，珀莱雅注重情感和价值观输出，关注弱势女性群体和社 会热点话题，不断引发现象级讨论。2021 年公司形象宣传与品牌推广累计投入 16.73 亿元， 同比增长 36.46%。2020 年，公司相继推出#不务正业青年#、#趁年轻，为爱去冒险#等等主题营销活动。 2021 年 38

26、 妇女节，珀莱雅官方微博发布一则表达“对抗性别偏见”品牌态度的宣传片， 同时联合中国妇女报发起了#性别不是边界线 偏见才是#的主题活动，引发社会广泛讨 论。520 提出“敢爱，也敢不爱” 输出有情绪共鸣的爱情主张，6 月推出“致敬每一个去 发现的人”高燃混剪片，9 月开展“开学来信 写给十八岁的自己”青春成长主题话题讨论。 贯穿全年的高质量营销活动不断提升品牌影响力，在拉动品牌销售额提升的同时彰显品牌 社会担当。2022 年母亲节公司上线特别策划仅妈妈可见，用真实生活场景向大众传递 “家庭责任不是仅妈妈可见，每一份爱都应在场”价值观念，再度引发广泛讨论。研发进化消费者需求洞察为研发根本。公司始

27、终注重以市场需求为导向，通过加强自主研发能力， 整合全球研发资源，能够敏锐洞察消费者需求、快速响应消费者反馈，并在生产研发层面 迅速跟进。红宝石 1.0-2.0：成分更温和，抗老效果更显著。2021 年公司对已有红宝石精华大单品进 行成分升级，红宝石精华 2.0 用六肽-1 替代六肽-8，增强了动态细纹改善效果。同时针对 市场上“过敏”、“长痘”、“不耐受”的反馈，运用超分子包裹缓释技术增加缓释效果，添 加烟酰胺缓解维 A 醇造成的角质变薄问题，同时删除致痘成分季戊四醇四异硬脂酸酯，添 加甘草酸二甲等抗敏、舒缓型成分，使得 2.0 相较 1.0 版本成分更温和、质地更清爽滋润， 更易吸收。保龄

28、球橘瓶精华：迅速回应消费者反馈，升级版正装补发圈粉。2022 年针对有消费者对 于新上市的保龄球橘瓶精华 VC 粉末难溶解问题，珀莱雅开发部门立即研讨，第一时间前 往工厂开展样品生产测试，对 VC 粉末颗粒精度重新升级，显著提升溶解速度，并对产品 升级前的购买用户进行升级版产品补发。同时运用专业实验室器械论证产品稳定性，解决 消费者对于开封后不能及时使用的担忧。公司深入贯彻“珀莱雅品牌不仅属于为它工作的 人，更属于每一位选择了它的消费者”的理念，圈粉无数。羽感防晒：第一时间发布声明，即刻开启售后通道。2022 年 4 月针对网络上关于“羽感 防晒”不同批次产品质量有差异的反馈，公司也表现出了充分的重视，在热搜当日即进行 工厂实地调研并通过官方渠道发布声明，及时下架问题产品并开通售后登记入口，准确、 及时的反应最大限度降低事件对品牌的负面影响。国际化视野，整合全球资源，基础研发、应用研究、临床研究并举。公司 2022 年将基于 国际化战略持续加强研发建设，引进国际化视野专业人才；基于全球各区域的研发优势， 布局海内外研发实验室等机构；同时，加强与全球行业领先的专注生物技术、生命科学、 细胞、皮肤学等科研机构开展战略合作。基础研究方面，公司先后与亚什兰/巴斯夫/帝斯曼等国际原料巨头合作，并牵手法国顶级 海洋开发研究所(IFREME