财务管理（第三版）第06章资产评估

1、财务管理（第三版）第6章 资产评估学习目标： 重点掌握普通股估价基本方法及股票收益率的计算、债券的估价方法及到期收益率的计算。 掌握普通股的基本特征及普通股股东的基本权利、优先股的估价方法及收益率的计算、债券的特征及分类。 了解资产评估的基本要素、优先股的基本特征及优先股股东的基本权利。6.1 评估要素6.1.1几种价值的概念1.市场价值:指一项资产在交易市场上的价格，它是买卖双方竞价后产生的双方都能接受的价格。2.变现价值:资产的变现价值是指资产在被单独出售，而不是作为整体的一部分时所获得的资金。3.账面价值:指其在公司的资产负债表上体现出来的价值。4.实际价值:在一个非常有效的市场中，资产

2、的市场价值与实际价值总是一致的。但有一个基本假定，即金融市场不是一个完全有效市场。投资者无法知道资产的实际价值，可以对资产的实际价值进行评估，并与该资产当时的市场价格进行比较。6.1 评估要素6.1.2评估步骤通过计算持有金融资产而预期获得现金流量的现值，可以对金融资产（普通股、优先股、债券）进行评估。其步骤如下：（1）估计该资产的现金流量。（2）确定该资产所需要的回报率。这一回报率的确定受诸多因素的影响，其中包括投资的风险。（3）把投资回报率作为贴现率，确定预期资金收入的现值。6.2 普通股 普通股是随着企业利润变动而变动的一种股份，是股份公司资本构成中最普通、最基本的部分。它是指在公司的经

3、营管理和盈利及财产的分配上享有普通权利的股份，代表满足所有债权偿付要求及优先股东的收益权与求偿权要求后对企业盈利和剩余财产的索取权。1.普通股概述；2.普通股估价；3.普通股投资风险。6.2.1 普通股概述1.普通股的特征 （1）永久性：股票是一种无偿还期限的有价证券；从期限上看，只要公司存在，它所发行的股票就存在，股票的期限等于公司存续的期限。 （2）流通性：指股票在不同投资者之间的可交易性。可流通股数越多，成交量越大，价格对成交量越不敏感，股票的流通性就越好； （3）价格波动性和风险性：股票价格波动有很大的不确定性，正是这种不确定性，有可能使股票投资者遭受损失。价格波动的不确定性越大，投资

4、风险也越大。股价的波动性正是股票和资本市场的魅力所在。 （4）参与性：股东有权出席股东大会，选举公司董事会，参与公司重大决策 6.2.1 普通股概述2.普通股股东的权利与义务 利润分配权：普通股股东有权从公司利润分配中得到股息，普通股的股息是不固定的。剩余资产索取权：当公司破产或清算时，若公司的资产在偿还负债后还有剩余，其剩余部分按先优先股股东、后普通股股东的顺序进行分配。公司决策参与权表决权：股东不论大小都有权参加股东会，并依章 程行使表决权选举权：股东有权根据公司章程的规定，选举自己信任的、符合任职资格的董事或监事知情权：股东对公司重大事项有了解的权利优先认股权：现有普通股股东有权按其持股

5、比例以低于市价的某一特定价格优先购买一定数量的新发行股票累计选举权：指可以给多个或全给一个候选人的选举制度。3.普通股交易机制股票交易采用拍卖制，具体由撮合交易的方式完成。 股票的买卖方式以荷兰式的拍卖为核心，即卖给最高的出价者。特点：（1）一个卖主有两个以上的买主，具备股票的竞价竞争；（2）股票市场有不断的卖主和买主以及不断变化的价格；（3）不断有竞价的卖主和买主，形成价格的不断上升和下降。撮合交易是指卖方在交易市场委托销售定单，销售应单、买方在交易市场委托购买定单，购买应单，交易市场按照价格优先、时间优先原则确定双方成交价格并生成电子交易合同，并按交易定单指定的交割仓库进行实物交割的交易方

6、式。股票交易所的组成股票交易所做市商经纪人会员佣金经纪人两元经纪人特种经纪人零股经纪人交易厅经纪人股票经纪人股票自营商专业会员股票交易所的组成(1)做市商 做市商制度具有调节买卖盘不均衡状况、随时保证提供买卖双向价格的特点，决定了其功能实现的前提条件是拥有高素质的做市商。作为做市商，即在尽可能避免市场价格大起大落的条件下，随时承担所做证券的双向报价任务，只要有买卖盘，就要报价。(2)经纪人佣金经纪人：其职责在于接受顾客的委托后，在交易所交易厅内代为买卖，并在买卖成交后向委托客户收取佣金两元经纪人，不接受一般顾客的委托，而只受佣金经纪人的委托，从事证券买卖特种经纪人，是专门从事某种行业的证券买卖

7、，接受佣金经纪人的委托成为经纪人的经纪人零股经纪人，指专门为筹资者和投资者代理买卖每笔交易不足1手的小股股票的经纪人交易厅经纪人，是配合证券商进行交易的经纪人股票交易所的组成(3)会员:股票经纪人，是指佣金经纪人，即专门替客户买卖股票并收取佣金的经纪人股票自营商，是指不是为顾客买卖股票，而为自己买卖股票的证券公司。根据其业务范围可以分为直接经营人和零数交易商。直接经营人是指在交易所注册的、可直接在交易所买卖股票的会员，这种会员不需支付佣金。零数交易商是指专门从事零数交易的交易商。专业会员，是指在交易所大厅专门买卖一种或多种股票的交易所会员，其职责是就有关股票保持一个自由的、连续的市场。专业会员

8、的交易对象的其他经纪人，按规定不能直接同公众买卖证券。6.2.2 普通股股价1.基本模型 其中：P0为普通股价值；D1，D2，Dx为1到x年的预期股利；Ks为要求的回报率。 该模型告诉投资者，要对普通股进行评估，必须预测每年派发的股利，并且用要求的回报率将其贴现。6.2.2 普通股股价2.限期持有模型其中：Pn为第n期期末股票的价格。【例6-1】某投资者预期Y集团公司将在下一年派发1元的普通股股利，再下一年达到1.1元。他所预期的两年后该股票每股售价为27.5元，如果他对该股票所要求的回报率为15%，则这只股票的价值是多少？【解】Po=1/(1+0.15)+(1.1+27.5)/(1+0.15

9、)=0.87+21.63=22.5（元）（1）股利零增长的股票估价模型： （2）股利固定增长的股票估价模型： 其中：g为普通股股利的增长率；D1应该为预计下一年的股利【例6-2】上一年Y集团公司每股派发股利2.23元，假设其股利增长率为8%，要求的回报率为13%，则该普通股价值是多少？【解】 =2.23(1+0.08)/(0.13-0.18)=48.2（元）（3）股利超常增长的股票估价模型。 在现实的生活中，有的公司股利并不是固定的。这种情形允许股利在一定时间内超常增长，从未来某个时候开始，以固定的增长率增长。【例6-3】某公司因为迅速的扩张和超强的销售，每年都以20%的速度增长，预计这个增长

10、率可以再维持3年，以后就会转为正常增长，增长率为12%。公司最近支付的股利是2元，必要报酬率为16%。请计算股票的价值。【解】首先，计算超常增长期的股利现值总额（见表6-2），则3年股利的现值总额为6.603元。表6-2 超常增长期的股利现值总额年份股利折现率（16%）现值（元）121.2=2.42.40.8622.06922.41.2=2.882.880.7432.14032.881.2=3.4563.4560.6412.215其次，第3年年末普通股的价值是：计算其现值：PV（P3）=96.770.641=62.03（元）最后，计算股票当前的价值：6.424+62.03=68.454（元）3

11、.到期收益率【例6-4】Y集团公司在下一年将会派发普通股股利，每股1.37元，该股票当前的市价为每股17.25元。在过去的10年里，股利是以每年8%的比率在增长，预计在未来的时期内，股利仍会以这一比率持续增长。Y集团公司普通股的预期收益率是多少？【解】 +8%=15.94%6.2.3 普通股投资风险普通股主要投资风险产生于：1.公司盈利和股利增长率g下降，导致普通股价值下跌；2.关于公司盈利和股利的不确定因素增加，促使投资者提高要求的回报率，从而导致普通股价值下跌。资本资产定价模型用资本资产定价模型来解释，每一资产要求的回报率应等于无风险利率加上该资产由系数测定的风险溢价： E（ri）=rF+

12、E（rM）-rFi 其中：ri为该资产要求的回报率； E（rM）为整个市场的期望报酬率； rF为无风险收益率； E（rM）-rF为整个市场的风险溢酬； i为该资产的系统风险。6.3优先股6.3.1优先股概述1.优先股特征：（1）优先股通常预先设定股息收益率：优先股股息率事先固定，所以优先股的股息一般不会根据公司经营情况而增减，而且一般也不能参与公司的分红（2）优先股的股东权益有限。（3）优先分配股东财产：优先股股东对公司剩余财产优先于普通股股东的要求权，但次于债权人（4）股票可由公司赎回。2.优先股股东的权利与普通股股东相比，优先股股东具有以下权利：（1）普通股股东享受选举权，优先股股东不享受

13、。（2）优先股股东享受优先分红权，普通股股东不享受。（3）企业破产清算时，优先股股东先于普通股股东获得清偿。6.3.2优先股估价1.优先股评估简化其中：VP为优先股价值；DP为优先股每年的现金股利；kp为要求的回报率；t为时期。【例6-5】Y集团公司发行优先股，每年每股派发的股利为9.75元，如果投资者所要求的回报率为11.5%，那么这一股票的价值是多少？【解】2.预期收益率其中： 其中： 为预期收益，Vp为优先股的市场价格计算公式：【例6-6】假设Y集团公司每年派发4.25元的股利，它的当前价格为47.22元。计算优先股的预期收益率。【解】6.3.3优先股投资风险 优先股投资者所面 临的两个

14、主要风险履约风险利率风险优先股的投资者同样还面临着公司无法按期支付股利的风险。在通常情况下，债务的利息要先于优先股股利被支付，因此优先股的投资风险要高于债券投资的风险。6.4债券6.4.1债券概述 债券是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。1.债券的票面要素面值票面利率到期日发行人名称2.债券的特征及种类流通性：债券一般都可以在流通市场上自由转让期限性：债券一般都规定有偿还期限，发行人必须按约定条件偿还本金并支付利息。安全性：与股票相比，债券通常规定有固定的利率。与企业绩效没有直接联系，收益比较稳定，风

15、险较小。收益性：一是投资债券给投资者定期或不定期地带来利息收入；二是投资者可以利用债券价格的变动，买卖债券赚取差价。债券的特征2.债券的特征及种类债券的种类国债：是中央政府根据信用原则，以承担还本付息责任为前提而筹措资金的债务凭证。包括国库券和国家债券。地方政府债券：指某一国家中有财政收入的地方政府机构发行的债券。一种为地方政府直接发债，一种是中央发行国债再转贷给地方公司债券：是企业依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。特殊类型债券：可转换公司债券，是一种被赋予了股票转换权的公司债券，简称可转换债券，兼有股票和普通债券双重特征。3.债券评级目前国际上公认的最具权威性的信用评级机构，

16、主要有美国标准普尔公司和穆迪投资服务公司。标准普尔公司信用等级标准从高到低可划分为：AAA级、AA级、A级、BBB级、BB级、B级、CCC级、CC级、C级和D级。穆迪投资服务公司信用等级标准从高到低可划分为：Aaa级、Aa级、A级、Baa级、Ba级、B级、Caa级、Ca级、C级和D级。6.4.2债券估价1.债券评估（1）债券评估步骤：确定债券持有者预期的现金收入；确定债券持有者要求得到的回报率；计算预期现金收入的现值。注意：区分债券一年期复合、半年期复合等（2）溢价、折价和平价发行当债券以高于票面价值的价格发行时，称为溢价发行；【例6-7】假设Y集团公司发行一种债券，票面价值为1 000元，5

17、年到期，票面利率为11%，假定每年偿付一次利息。对一个要求回报率为10%的投资者来说，债券的价值是多少？【解】Vb=110PVIF+1 000PVI=1103.7908+1 0000.6209=1 037.89（元）计算得出该债券的价值为1 037.89元，这是投资者愿意支付的最高价格；如果投资者正好用1 037.89元买下该债券，那么他将获得10%的回报率。当债券以低于票面价值的价格发行时，称为折价发行；注意: 在我国，债券可以溢价发行，但不允许折价发行。【例6-8】假设Y集团公司发行一种债券，票面价值为1 000元，5年到期，票面利率为11%，假定每年偿付一次利息。对于一个要求回报率为12

18、%的投资者来说，债券的价值是多少？【解】 =1103.6048+10000.5674=963.93（2）溢价、折价和平价发行当债券以等于票面价值的价格发行时，称为平价发行；【例6-9】假设Y集团公司发行一种债券，票面价值为1 000元，5年到期，票面利率为11%，假定每年偿付一次利息。对于一个要求回报率为11%的投资者来说，债券的价值是多少？解： =1103.6959+1 0000.5935=1 000（元） Y集团公司发行的债券，票面价值为1 000元，票面利率为11%，期限为5年。如果投资者需要11%的回报率，那么债券仍将以1 000元来发行，因为投资者每年的利息收入，完全等于他们所要求的投资回报。同时，他们在到期日又可以收回初始投资，所以这一定价是切实可行的。2.到期收益率 债券的预