2022年圆通速递研究报告

1、2022年圆通速递研究报告1. 圆通速递概况：国内领先的综合物流服务商1.1 主营构成及股权结构圆通速递是国内领先的综合物流运营商。公司采用枢纽转运中心自营化和末端加盟 网络扁平化的运营模式，聚焦快递服务并围绕客户需求提供代收货款、仓配一体等物流 延伸服务。快递行业营业收入增速波动较大，2017 年增速大幅下滑主要系个别网点经营调整 导致快件滞留，2020 年受疫情及价格战影响，公司快递业务收入增速再度下滑。2021 年，公司深化服务质量战略定位，产品竞争力和定价能力显著提升，叠加行业格局持 续改善，公司快递行业营业收入同比增长 30.24%。受疫情影响，国际航空货运业务近 两年保持较高景气度

2、，圆通国际充分受益。航空货运作为圆通速递国际第一大业务板 块，在 2020 年逆势增长，货运量与业务收入均实现了大幅提升。 电商快递同质化严重，竞争较为激烈，单票收入逐年下降，受此影响，公司快递 行业毛利率从 2013 年的 22.16%下降至 2021 年的 6.6%。货代行业和航空行业的毛利 率分别维持在 12%以上及 23%的水平。公司实控人为喻会蛟、张小娟夫妇，第二大股东为阿里巴巴。截至 2022Q1，公司 控股股东上海圆通蛟龙投资发展有限公司持股占比为 30.36%，实际控制人为喻会蛟、 张小娟夫妇，二人及其控制企业合计持有股份占公司总股本的 35.44%。喻会蛟先生为 圆通速递的法

3、定代表人，2019 年 4 月辞去公司总裁职务，现任公司董事局主席。公司 第二大股东为阿里网络，持股比例为 11.04%。1.2 “创新”基因传承至今圆通速递是国内领先的综合物流服务商。我们回顾其发展历程，发现“创新”二字 贯穿始末，在业务发展过程中，圆通始终做到敢为人先、行稳致远。1.2.1 自营的枢纽转运中心+扁平的终端加盟网络2000 年，圆通速递正式成立，成立不久便确立了“自营的枢纽转运中心和扁平的终 端加盟网络相结合”这种相对创新的快递运营模式。 枢纽转运中心自营化，是指跨区域快件的中转由公司在全网协调，并主要由公司自 营枢纽转运中心负责，具有对服务网络控制力强、网络相对稳定等优势。

4、2021 年，公司 进一步优化中转中心布局，加大对枢纽转运中心自动化升级与改造的投入，强化枢纽转 运中心的辐射范围，进一步增强公司快递服务网络的稳定性。 终端加盟网络扁平化，是指加盟商数量多、单一加盟商的业务覆盖范围小，加盟商 由公司直接进行管控，从而有效减少管理层级。与一般加盟模式相比，公司扁平化的终 端加盟网络具有以下优势：（1）有助于总部建立完善的加盟商监管及考核体系，加强控 制力，保证全网服务质量；（2）根据各地具体情况做利益平衡，增强网络协调性和稳定 性；（3）信息更畅通，增加战略调整和业务创新的灵活性。 而一开始没有推行枢纽转运中心自营化、终端扁平化的同行，在近几年也开始补课， 申

5、通快递 2018 年通过 12.98 亿现金收购广东、湖南、北京等核心城市 17 个转运中心， 2020-2021 年推动末端网点经营体制改革，推行末端扁平化管理，通过实现中转、网点 “一盘棋”来提升公司的核心竞争力。1.2.2 与淘宝网合作2005 年，公司成为首家与淘宝网开展全面战略合作的快递企业，为中国快递业发展 开拓了全新增长点快递行业价格自此走低，快递业务量也逐步进入到蓬勃发展的新 阶段。1.2.3 圆通航空&货代业务2015 年，公司全资子公司圆通航空正式开航运营，公司成为国内仅有的两家拥有自 有航空公司的民营快递企业之一，到 2022 年 6 月，圆通航空已经引进 13 架全货机

6、，其 中 2 架为宽体机。按照飞机引进计划，圆通航空将于 2022Q3 引进多架 B767、B757 等 主力型号货机，预计到 2022 年底，圆通航空机队规模将达到 20 架左右。圆通的自有航 空网络对于公司提升产品时效、开拓商务件等高端市场起到重要作用，同时也是公司布 局国际快递业务、拓展海外市场的重要基础。2. 快递行业量价及竞争格局演变2.1 迈入“千亿件时代”：中低速增长阶段1993-2002 年：目前在我国较有影响力的民营快递公司大多创立于这一时期。 在这一时期，国内快递市场监管严格，主要参与者还是中国邮政、中外合资快递企 业，电商还没有发展起来，民营快递公司整体处于草莽时期，这一

7、阶段快递行业业务量 复合增速为 23.14%。圆通 2000 年于上海正式起网，晚于申通、顺丰、韵达等公司，圆 通借鉴前人的发展经验，充分发挥后发优势，迅速发展壮大。2003-2010 年：电子商务、网络购物的兴起，推动人们消费方式的转变，促进网络 购物发展，淘宝、京东等主要传统电商平台在这一时期诞生并发展壮大，快递需求增长， 民营快递进入野蛮生长期，这一阶段快递行业业务量复合增速为 45.14%。圆通在 2005 年主动拥抱互联网，与淘宝网达成战略合作，在此后的数年里，电商对快递的带动作用 越来越明显，电商平台或入股快递公司，或成立自己的物流部门、物流子公司，快递这 片蓝海市场的竞争者日益增

8、多。2011-2016 年：随着网络购物等新型消费模式的逐渐普及，电商业务规模持续扩大。 快递行业作为电商产业链上重要的环节，进入了与电商行业协同高速增长的阶段。 该阶段，快递业务量和业务收入复合增速分别为 53.48%和 39.29%，2014 年中国 快递业务量超过 100 亿件，达到 139.6 亿件，业务规模首次超过美国，中国成为全球快 递第一大国。 民营快递公司在这一阶段持续快速发展，并且对快递市场的贡献逐渐凸显。根据艾 迪西资产重组说明书，民营快递的市场份额从 2010年的 67.6%增长到 2014年的 85.6%， 已经成为中国快递行业的主力军。2015 年，圆通市占率达到 1

9、4.67%，成为快递行业的 第一名。主要快递公司在这时期逐步登陆资本市场，进入到新的发展阶段。2017-至今：电商增速放缓，快递行业也逐步由高速增长阶段迈向中速增长阶段， 2017-2021 年业务量和业务收入复合增速分别为 28.23%和 20.16%。 2021 年，在电商销售渠道多元化和流量平台迭代的背景下，快递行业实现业务量破千亿、业务收入破万亿的里程碑式发展，并且连续 8 年保持业务量全球第一。其中，业 务量同比增长 29.92%，业务收入同比增长 17.47%。自疫情出现以来，“宅经济”加快新型消费模式的发展，线上消费需求持续增长。2021 年，全国网上零售额同比增长 14.1%，

10、其中，实物商品网上零售额增长 12%，占社会消 费品零售总额的比重为 24.5%。2022 年 1-6 月，受疫情影响，消费有所停滞，社会消费 品零售总额同比下降 0.7%。但是，线上消费仍然较为活跃，实物商品网上零售额同比 增长 5.6%，占社会消费品零售总额的比重达到 25.9%，较 1-5 月份提高 1 个百分点。 疫情之下，快递业务量短期虽受扰动，但是长期需求仍有支撑。2020 年 1-2 月， 受武汉疫情影响，快递业务量出现阶段性波动，同比下滑 10.1%。但是，在疫情的催化 下，消费结构升级转型，网购线上渗透率逐步攀升，也为快递增添新动力。2020 年 5-12 月快递业务量增速均

11、高于 2018-2019 年同期水平，形成先抑后扬的局面。2022 年 4 月， 疫情冲击之下，快递物流运营承压，业务量同比下滑 11.9%，降幅超过首轮疫情期间水 平；5 月，业务量增速转正，同比增长 0.2%；6 月，业务量增速回升，同比增长 5.4%。 我们认为，疫情对快递行业的影响是短暂的，疫情过后，消费有望迎来一波“报复性”反 弹，并且随着物流压力有序缓解，积压的快递需求将逐步释放，预计 2022 年全年业务 量增速为 12%-15%。我们认为，快递作为配套服务，已经成为居民生活中不可或缺的一部分，刚需的属 性不断增强。近年来，新型消费的快速发展成为快递业务量增长的重要推动力。值得关

12、 注的是，直播带货兴起，一跃成为增长最快的电商模式。直播用户和交易规模逐年扩增， 不仅为快递行业带来较高增量业务，也为快递服务提出更高要求。尤其是“即购即达”、 打通“最后一公里”物流堵点逐步成为快递行业新一轮的竞争点。长期来看，快递需求 或将迎来更大的增长空间。2.2 政策持续加码，引导行业回归理性竞争电商快递公司的产品和服务同质化程度高，价格竞争成为很多电商快递公司扩大份额的主要手段。同时，资本助力新的竞争者入局电商快递市场，低价竞争成为新进入者 快速抢占市场的主要策略。2020 下半年起，低价抢量的手段冲击电商快递行业原有竞争 格局，价格战愈演愈烈，行业单票收入增速不断回落。2021 年

13、 1 月，单票收入增速降至 低点-22.84%。 随后，监管部门多次出台相关政策，整治快递业恶性价格战乱象。2021 年 9 月，浙 江省快递业促进条例的出台是电商快递价格战放缓的重要标志。同时，针对七部门联 合印发的关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见，主要快递服务企业于 9 月 普遍上调派费，切实提高快递业务员的投递报酬，保障快递业务员权益。叠加“双十一” 等旺季的到来，快递行业服务单价有所提升，价格竞争态势明显放缓，行业价格持续回 归合理水平。我们认为，旺季供需变化和监管政策趋严对单票收入有较大影响，但 2022 年淡季 期间快递行业单票收入表现仍具韧性，在 4 月及 5 月分别同比

14、增加 2.1%和 0.71%。我 们预计，价格战放缓的趋势将延续至 2022 全年。行业竞争焦点将由价格驱动转向价值驱动。我们认为，虽然头部快递在公司发展 过程中都越来越重视科技的力量，在不断加大研发投入，但不可否认，快递行业整体 仍属于传统行业。价格战是这个传统行业出清的必经之路，而消费升级的背景下，快 递业务量不断增长的过程中，末端消费者、商家对快递服务品质提出了更高的要求。 “规模效应下成本降低降价获取业务量实现进一步规模效应”的闭环逻辑逐渐 走弱，快递产品服务升级和客户分层将逐渐成为快递公司的竞争策略，行业竞争焦点 将由价格驱动转向价值驱动。我们认为，公司竞争力的关键还是要看是否具备定

15、价能 力，服务质量和客户体验在一定程度上可以反映定价能力。长期来看，主要快递企业 若要巩固行业龙头地位，不但需要通过自动化和数字化设备的不断投入及升级来实现 降本增效，也需要积极打造和构筑差异化产品体系，以应对消费者多层次、个性化、 差异化的快件寄递需求。 2019-2021 年，价格战激烈演绎下，主要快递公司虽然业务量高速增长， 但是盈利能力有所减弱。我们认为，在主要快递公司的降本空间渐趋瓶颈、 规模效应逐渐减弱的情况下，单纯通过降低成本来维持盈利能力的策略或将面临挑 战。而价格战放缓后主要快递公司盈利情况好转，盈利好转是完成产品服务升级和客 户分层的重要支撑。2.3 行业格局：龙头份额战持

16、续，市场集中度提升2021 年，快递行业内并购整合事件加速部分品牌和企业出清，市场向头部企业聚集 演化。2022 年 1-6 月，CR8 指数达到 84.7。我们认为，随着头部快递企业规模效应及 成本优势进一步显现，部分中小型快递企业或将逐步退出市场，快递行业集中度仍具备 一定提升空间。龙头份额战仍在上演。2013 年至今，受益于早期对分拣等设备的大量投入以及有效 的网络管理能力，中通快递的市场份额稳步提升，并于 2016 年实现弯道超车。此后， 中通不断加大对核心资产（土地+厂房+车辆+分拣设备）的投入并保持高效的网络管理 水平，一直占据市场份额第一的位臵。2013-2015 年，圆通的市场

17、份额一直高于中通和 韵达，但是由于公司 2016 年底相关价格政策调整未达预期以及 2017 年年初个别网点经 营调整导致快件滞留对公司经营造成了短暂负面影响，2017 年圆通的市场份额大幅下 滑。 圆通随即迅速做出调整，2018 年，公司持续加大对转运中心、城配中心、终端建设、 运能体系等方面的投入，不断提升自动化水平，网络服务能力显著提升。2019 年，总裁 潘水苗上任后，紧抓公司信息化建设，秉持互联网思维打造先进信息化工具，深度融入 业务运营。通过先进信息化工具的打造和运用，圆通实现了服务质量的事后管控转变为 实时管控，促进全网服务质量管理更加科学、高效、精细和主动，工作效率逐步提高，

18、客户满意度明显改善。2018 年至今，圆通一直保持市场份额稳定增长的态势。 2022Q2，圆通市场份额再创新高，达到 16.2%。3. 圆通速递业务分析：几经浮沉，蛟龙再出海2013-2021 年，圆通的营业收入复合增速为 26.5%，归母净利润复合增速为 15.7%。 2016 年后，公司业绩波动较大。消除 2016-2017 价格政策调整及个别网点经营问 题带来的负面影响后，公司业绩进入回升通道。2019 年行业价格竞争加剧，公司此时迎 来新总裁潘水苗，并开始加强信息化建设。 2020 年，受行业价格战的影响，即使快递业务量实现 38.76%的高速增长以及政府 出台的一系列社保减免等优惠政

19、策，公司盈利能力依然受损，毛利率同比下滑近 3 个百 分点。但是，前期布局的航空货运业务和国际业务均为公司带来正向贡献。其中，圆通 速递国际实现归母净利润 2.52 亿港元，同比增长超 800%，圆通航空实现归母净利润 2.16 亿元，同比增长超 200%。因此，虽然公司毛利率大幅下滑，但是净利率还是维持 和 2019 年基本持平的水平。 2021Q3，价格战放缓，行业格局持续改善，公司的盈利能力也呈逐季修复的态势， 叠加航空货运业务的正向贡献，2022Q1 公司业绩亮眼，实现归母净利润 8.7 亿元，同 比增长 134.88%。其中，圆通国际和圆通航空实现归母净利润合计 0.81 亿元。3.

20、1 核心快递业务：量价齐升，成本续降，兑现业绩快递业务是公司的核心业务，占营业收入比一直维持在 80%以上，2013-2021 年快 递业务收入复合增速为 24.15%。2021 年，快递业务收入占营业收入的比例为 82.7%， 其中国内时效快递业务收入占营业收入的比例为 78.66%。公司积极践行“快递出海”工程， 稳步拓展国际网络布局及市场，国际快递及包裹服务收入占营收比从 2017 年的 0.58%增 长至 2021 年的 4.04%。3.1.1 量：疫情不改长期快递需求，优质服务有望贡献新增量2013-2021 年，圆通快递业务量稳步增长，复合增速为 37.65%。其中，2018-20

21、20 年，圆通的业务量同比增速均达到 30%以上。2020 年 1-2 月，春节期间新冠疫情来袭， 圆通业务量增速同比分别下滑 10.69%和 21.81%。随着疫情的有效防控，快递物流逐步 恢复，2020 年 5 月，公司业务量同比增速达到 61.06%。2021 年 1-2 月，由于低基数的 影响，公司业务量高速增长，同比增长超 100%。2021 年 3-12 月，低基数影响消失，公 司业务量增速恢复常态化水平。 2022 年 3 月下旬，疫情规模性反弹，对快递物流的影响集中在 4 月份，圆通业务量 增速回落，3-6 月同比分别增长 5.1%、-4.8%、5.8%和 5.6%。我们认为，

22、疫情对快递行 业的扰动是短暂的，被抑制的快递需求会随着物流顺畅而逐步释放。我们判断，2022 年， 公司的业务量增速仍有望达到 15-20%。2021 年，圆通积极构建客户分层、产品分级的基础能力，在产品分层分级上体现 差异化，在普遍服务上体现竞争力。这也与行业向高质量发展转变的趋势相契合。2022 年 1 月，以时效升级和精准派送为核心优势的战略级产品“圆准达”，正式面向客户。 圆准达主要面向电商平台及品牌商家等客户，将在揽、转、运、派、客服等全流程为 客户提供升级服务，具有时效优先、送前电联、精准派送及全程直营客服跟单等特点， 帮助客户解决时效不稳定、虚假签收等服务痛点。圆准达的推出，不但

23、会满足客户个 性化及差异化的需求，也将为未来推出更多高端产品打下基础、创造条件。3.1.2 价：行业格局改善，单价企稳2021 年，公司深化服务质量战略定位，以数字化管理工具为依托，强化客户服务 能力建设，持续改善客户体验，产品竞争力和定价能力显著提升，客户结构明显改善， 品牌溢价能力逐步增强。行业格局改善叠加公司定价能力提升，公司单票收入降幅持 续收窄，并于 2021 年 8 月，单价增速同比转正。单价企稳的逻辑也在淡季有所验证， 2022 年 3-5 月，圆通单票收入同比增长均超 10%。我们认为，受益于价格战放缓，圆 通的单票收入有望在 2022 年维持稳中有升的态势，其盈利能力也将得到

24、进一步修复。3.1.3 成本：深化聚焦成本管控，核心成本连年下降2015-2017 年，圆通单票成本一直稳定在 3.25 元以上的水平。2018-2020 年，公司 的单票成本呈现明显下降趋势。一方面是由于公司深化落实成本管控各项举措，以数字 化管理工具为抓手，精细化管控全链路、全流程的各项成本，细化考核数据下沉单元； 另一方面是由于公司从 2018 年开始加大资本开支力度，并且增加机器设备和运输设备 的投入比例，随着业务量的不断提升，规模效应逐渐显现。 运输成本：2021 年，公司进一步完善运能体系，提升自有运输车辆占比，并提高双 边运输车辆、大型运输车辆、甩挂车辆的比例及自有车辆及社会车辆

25、的综合利用率。公 司运能成本管控精细深化，在成品油价格提升和各项税费优惠政策取消的影响下，2021 年公司单票运输成本为 0.50 元，与 2020 年同期基本持平。中心操作成本：公司全面推行创新管理模式，细化转运中心管理颗粒度直达最小业 务单元，并持续提升转运中心、城配中心的自动化、智能化水平，推广布局自动化分拣 设备，减少分拣次数，提高分拣操作效率及精准度。2021 年，公司人均效能同比提升 近 12%，单票中心操作成本 0.30 元，较 2020 年同期下降 0.01 元。2016-2017 年，圆通的资本开支基本保持在和净利润持平的状态，中通在 2016 年 的资本开支为 26.89

26、亿元。2018-2021 年，圆通开始加大资本开支的力度，资金投入约 为其归母净利润的 1.8-3 倍，同期快递业务量也维持稳定增长的状态。圆通前期注重房屋及建筑物的投入，但是该项投资短期对快递业务的效率提升及成 本改善效果并不显著。随着公司业务规模持续增长、快递行业劳动力价格不断攀升，公 司对于转运网络的分拣效率和成本管控都提出了更高要求。2018 年，公司开始调整资本 开支结构，加大机器设备及运输设备的资金投入，叠加前期投入的转运中心资源，成本 改善效果显著，单票成本逐年下降。截至 2021 年，圆通自动化分拣设备达 154 套，较 2018 年的 39 套增加 115 套；自有干线运输车

27、辆 5370 辆，自有车辆占比从 2018 年的 23.5%提升至 70.7%。 我们认为，自动化分拣设备的配臵，一方面有助于提升转运枢纽的分拣能力和运行 效率，降低转运环节的人工成本，满足公司日益增长的业务需求；另一方面可通过自动 化分拣提高分拣效率、降低分拣差错率，提升快递服务的品质保障，为快递公司拓展高 端商务市场、国际市场转型升级提供有效保障。3.2 第二增长曲线：航空货运业务及国际业务圆通于 2015 年和 2017 年分别布局航空业务及国际业务，为发展综合物流服务做铺 垫。2021 年，货代业务和航空业务收入占营业收入的比例分别为 9.76%和 3.40%。3.2.1 圆通国际：逆

28、势增长随着新冠疫情变异毒株的不断演化和在全球的快速扩散，国际物流供应链恢复缓 慢，供给侧要素资源紧缺的局面仍在持续。此外，受消费升级、制造业转型升级、全 球供应链重构等影响，跨境航空物流需求持续保持旺盛，航空物流在全球供应链中的 重要地位愈发凸显。 受疫情影响，国际航空货运业务近两年保持较高景气度，圆通国际充分受益。2020 年，圆通国际营业收入为 50.48 亿港元/+29.5%，归母净利润为 2.52 亿港元/+866.3%， 毛利率为 15.3%，较 2019 年增加 1.2 个百分点。航空货运作为圆通国际第一大业务板 块，在 2020 年逆势增长，货运量与业务收入均实现了大幅提升。其中，健康及医疗用 品的需求上升为公司收入做出了巨大贡献，并导致净利润大幅增加。2020 年，航空货 运业务收入为 30.63 亿港元，同比增长 39.1%，占营收比为 60.7%；毛利润同比增长 90.8%。2021 年，圆通国际营业收入为 75.56 亿港元/+49.7%，归母净利润为 2.73 亿港元 /+8.4%，毛利率为 10.5%，较 2020 年下滑 4.8 个百分点。2021 年，业绩增长主要受 益于海运集装箱空间需求以及海运集装箱运费上涨导致海运业务收入及利润大幅