2022年南山控股发展现状及业务布局分析

1、2022年南山控股发展现状及业务布局分析一、南山控股：物流地产核心标的（一）公司发展历程：数次重组后形成当前架构公司大股东为中国南山开发（集团）有限公司，持有公司 68.43%股权（截止 2021 年 11 月）。 中国南山开发集团 1982 年成立，现发展为国有资本占主体、私人资本参与、股权相对均 衡的混合所有制大型企业集团，其主要股东包括招商局集团、深圳市国资委、广东省国 资委（分别持有南山开发集团 37%、26%及 23%股权），还包括中海油总公司及香港黄 振辉投资公司。目前的南山控股是通过一系列吸收合并及重大重组后形成，主要由 A 股上市公司雅致股 份、B 股上市公司深基地 B 和南山

2、地产平台公司组成。 2003 年收购雅致集成房屋并推动其 2009 年在 A 股上市； 2015 年完成重大资产重组，将地产业务注入雅致股份后更名为南山控股，成为以房地产 开发为主营业务，集成房屋、船舶舾装业务相结合的多元化、集团型企业； 2018 年，南山控股成功吸收合并深基地 B（含宝湾物流），成为第一家 A 股上市物流地 产公司。 目前，公司是以现代高端仓储物流为战略性业务，以房地产开发为支撑性业务，以产城 综合开发为培育性业务的综合性企业集团，同时还涉及制造业及石油后勤服务等业务。 其中宝湾物流是公司高端物流园区开发和运营平台，为国内高端仓储物流的领先品牌， 以“打造国内领先的物流园区

3、开发商和运营商”为发展目标。（二）财务数据：地产业务贡献核心收入，仓储物流贡献逐步提升收入：地产贡献核心收入，仓储物流占比不断提升。公司 2018-20 年收入分别为 71、72 及 112 亿，21 年前三季度收入为 52 亿，公司通常在 第四季度确认地产业务的主要结算收入。 收入结构看：2020 年公司收入 112 亿，其中房地产业务收入 88 亿，占比 78%；仓储物 流业务收入 12 亿，占比 11%；制造业务及其他占分别占比 9%及 2%；2021 年上半年， 房地产收入占比降至 69%，而仓储物流收入占比升至 17%。 毛利率看：2020 及 21H1，仓储物流毛利率均为 54%左

4、右，地产业务毛利率则为 26%及 10%。 毛利结构看：仓储物流贡献稳中有升的毛利。21 年上半年，仓储物流毛利 3.8 亿，占比 达到 48%，地产业务毛利占比为 35%。2019-20 年，仓储物流毛利分别为 5.4 及 6.4 亿， 毛利稳中有升，占比约 20%左右。 净利润看：公司 2018-20 年归属净利分别为 5.1、4.0 及 13 亿，21 年前三季度为 3.8 亿， 2018-20 年扣非归属净利分别为 5.2、3.5 及 11.9 亿，21 年前三季度为 1.5 亿。 注：2020 年公司净利大幅增加系发行类 Reits 确认投资收益 12.5 亿。（三）公司推行股权激励

5、绑定核心骨干公司在 2019 年 4 月推出首次股权激励，向公司董事、高管、部门领导、子公司高管及业 务骨干等 61 人，合计授予 2610 万股股票期权，约占总股本的 0.96%，行权价为 3.91 元/ 股。 行权有效期为 6 年，自授权日 36 个月不得行权，行权限制期满后，分三批生效： 分别为第三年（2022 年）、第四年（2023 年）、第五年（2024 年），生效股份 30%、30%、 40% 其行权条件为： 1）2021-2023 年扣除非经常性损益的净资产收益率（ROE）分别不低于 7%、8%、9%； 2）2021-2023 年营业收入较 2018 年营业收入的复合增长率分别不

6、低于 18%、19%、20%。 3）主营收入占总收入比例不低于 95%。2021 年 9 月公司发布公告，本次股权激励对象总人数调整为 57 名，已授予但未行权的 股票期权总数调整为 2535 万份，同时考虑已经完成的权益分派，行权价格调整为 3.75 元 /股，当前股价 4.79 元（2022 年 4 月 1 日）。 股权激励的推出将核心业务骨干与公司利益绑定，并明确了主营收入占比及增速，扣非 ROE 指标，推动公司在稳健增长的同时不断提质增效。二、物流地产：宝湾物流作为头部品牌有望享受行业发展红利（一）物流地产：行业发展空间大、高标仓供不应求我们此前发布行业深度，认为：供需两端共同推动物流

7、地产市场上行，而高标仓供不应 求。 1）需求端看：我国物流仓储规模大，但人均仓储面积和其他国家相比仍存在一定差距。 中国仓储物流设施总库存约 10 亿平方米，人均不及 1 平方米，不及美国和日本的 20%。 2）供给端：近年来高标仓增长快速，但供给仍然不足。 2018Q2-2020Q2，高标仓面积单季度增速平均为 24%，截至 2020 年二季度，我国高标仓总面积 6400 万平方米，占我国总仓储面积 10 亿平方米仅 6.4%，美国高标仓比重占比超 过 20%。受城市规划及土地供应有限等因素，未来一手物流用地规模或将缩减。3）投资角度：物流地产高投资回报率吸引大量资金。 中国物流资产具备较强

8、吸引力，截止 2021H1，中国一线城市的物流设施回报率水平约为 5%，全球工业物流地产的平均租金回报率已降至 3.96%，比甲级办公楼低 8bp。 4）高标仓具备较大发展空间。高标仓能够大幅提升单位面积的存储货量、缩短分拣货物 时间，从而降低单票仓储成本，提升物流与电商企业的运营效率。 综合看，我们认为：受电商快速发展、制造业对物流仓储的刚性需求等因素影响，我国 企业对仓储尤其是高标仓存在较高的需求，我们测算仅电商仓储高标仓需求预计约 1.54 亿平，而当前实际高标仓或仅约 8000 万方，因此高标仓缺口或达 7000 万平方米。1、需求端：多元物流需求正在激活行业巨大发展潜力1）我国物流地

9、产行业存在“总量多、人均少”的矛盾a）总量多： a）我国物流总费用中，物流保管费用占比相对稳定，近 30 年基本保持在 30%-35%区间； 2020 年物流保管费用约为 5 万亿元，近十年 CAGR 为 8%。 b）我国仓储物流设施总面积约 10 亿平方米。根据中金普洛斯 REIT 招募说明书，中国 仓储物流设施总面积（包含高标库和非高标库）约 10 亿平方米，在选取的部分国家仓储 物流设施数据中仅次于美国的 12.5 亿平方米。b）人均少我国人均仓储面积与发达国家相比仍存在较大差距。我国人均仓储物流设施库存仅为 0.7 平方米，是美国人均面积的 18.4%，日本人均面积的 17.5%。 尤

10、其人均中高标准物流设施差距更为明显。南山控股在 2021 年半年报中写道，2020 年 我国主要城市非自用中高标准物流设施存量累计仅约 7500 万平米，人均面积约 0.05 平 米，而美国中高标准物流设施总存量约为 3.7 亿平米，人均面积约 1.13 平米。2）多元物流需求正在激活行业巨大发展潜力从物流地产的需求方看，可以将客户主要划分为三类：电商、第三方物流、制造业。 根据世邦魏理仕的统计：2021Q3 三类客户租赁的仓储物流面积占比分别为 55%、38%、 7%。其中电商为第一大需求方。 我们再从代表性物流地产企业 ESR 披露数据看：主要租户为电子商务及第三方物流公 司，占比达 64

11、%；其他租户包括零售业、制造业、冷链行业，占比分别为 12%、10%、 5%。2020 年公司前十大租户收入占比 40%、出租面积占比 39%，其中超 2/3 的收入来自 电子商务相关公司，包括京东、亚马逊、菜鸟等。电商大发展背景下，电商平台与第三方物流共同推动仓储物流快速发展。 实物网购金额看，2015-2021 年 CAGR 超过 20%。截至 2021 年，中国实物网购金额已 经达到 10.8 万亿，约为美国网络零售额的 2 倍以上。 我国实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重看，从 2015 年的 8%提升至 2021 年超过 24%，在 2020 年疫情下网购渗透率一度提升至

12、25.2%。2020 年美国网络零售额比重为 14.5%。 第三方物流也享受了电商大发展的红利期。以快递行业为例，电商快递成为我国快递行 业主力军，2008 年至 2021 年，快递行业收入由 408 亿元增长至 2021 年突破 1 万亿。电商自建与三方物流均在快速扩张仓储能力。京东物流：截止 2021 年末，京东物流在全国运营仓库总面积约 2400 万平方米（包括自 营与云仓），其中自营仓库数量超过 1300 个；2014-2021 京东物流管理仓储面积从 220 万扩张至 2400 万，增长 10 倍。 菜鸟：整合 3000 万+平方的仓储面积。 顺丰：截至 2020 年末，顺丰仓库面积

13、共计 486 万平方米，2017-2020 年 GAGR 为 51%。 21 年公司管理仓库面积超过 1000 万平方。 新冠疫情导致的消费线上化加速市场对物流仓储的需求，根据世邦魏理仕统计，自 2020 年下半年以来，国内 16 个主要城市的高标仓库净吸纳连续四个季度突破 100 万平方米， 累计 540 万平方米，空置率从此前的 15.8%连续四个季度下降至 14.2%。同时，根据世邦魏理仕，截至 2021H1，国内一线城市平均高标仓资本值指数较疫情前上涨 7.4%，同期办 公楼和购物中心资本值指数为-10%。而未来我国制造业从大到强，制造业与服务业的双 业融合会进一步推动仓储物流的发展。

14、2、供给端：行业集中度较高，核心区域仍然供不应求1）行业集中度高我国物流地产行业呈现“一超多强”格局，根据戴德梁行的统计数据看，2020 年普洛斯 市占率接近 30%位列第一，万纬、宝湾、宇培均为领先梯队，市场前十名市占率高达 73%， 集中度较高。2）土地供给紧张，热门城市尤为明显a）高标仓分布不均匀：主要集中在经济发展快速的区域从区域占比看，我国 69%的非保税高标仓集中在长三角、京津翼、珠三角和成渝区域， 由于这些城市群经济增长快速，对仓储物流的需求也相对较高。b）从国有建设用地-工矿仓储用地供应来看，自2014年起开始呈现用地供应下降的趋势， 主要由于： 城市用地规划限制： 如北京：北

15、京城市总体规划（2016-2035 年）提出，北京每年要减少城乡建设用地存 量 30 平方公里；严禁在三环路内新建和扩建物流仓储设施；建设项目规划使用性质正 面和负面清单指出，首都功能核心区内鼓励工业、仓储批发市场等用地调整为中央党 政军领导机关办公和配套用房。 上海：上海市土地资源利用和保护“十三五”规划提出，到 2020 年，全市工业用地 总规模控制在 550 平方公里左右，占建设用地比重从 25%下降到 17%左右，且工业用地 指标向制造业、高新技术产业倾斜。 物流业对当地政府税收和就业的贡献率较小，因此地方政府将土地出让给物流地产商的 意愿相对较低。3、供需关系趋紧推动物流仓储租金持续

16、上涨国内一线城市仓储租金看：北上广深四城 2007-2021 年 CAGR 分别为 4%、5%、3%、4%； 其他代表城市仓储租金情况看：南京、杭州、宁波、青岛、武汉、重庆 2008-2021 年 CAGR 分别为 8%、8%、7%、4%、2%、4%。 可以观察到，国内主要物流城市仓储租金持续提升。4、高标仓：需求旺、缺口大“高标仓”指高标准仓库，2003 年普洛斯进入中国后开始发展；2008-2013 年属于外资快 速扩张阶段，这期间宇培、易商、安博、嘉民等外资加快物流地产在中国布局；2014 年 后，国内企业万科、平安等国内企业也开始布局物流地产。1）高标仓需求旺盛a）高标仓具有明显的优势

17、高标仓能够满足安全仓储、最大化空间利用及高效运行等现代物流的操作要求。相对于普通仓库，高标仓具有附带坡道、单层高、承载力强、立柱间距宽、消防等级高等优势， 能够大幅提升单位面积的存储货量、缩短分拣货物时间，从而降低单票仓储成本，提升 运营效率。 据中国仓储与配送协会的调研显示，以 2020 年为测算期间，使用高标仓的投入成本，比 使用传统仓的成本降低约 20%。 存货周转：现代化高端仓储的存货周转天数不到传统仓储的 10%（高标仓 5-10 天 Vs 传 统仓 60 天）； 库存 SKU：能够达到传统仓储的 10 倍（高标仓 2 万个 Vs 传统仓 2000 个）； 搜索清点货物时间：比传统人

18、工方式减少 95%（高标仓 1 分钟 Vs 传统仓 20 分钟）。b）高标仓需求旺如前文所述，电商大发展推动仓储物流、尤其高标仓的发展。 根据仲联量行数据： 2010 年：我国电商发展的初步阶段，同时也是我国物流地产开始扩张的阶段，中国社会 消费品零售额超过 1000 亿元的城市只有 38 个； 2019 年：电商与物流地产发展较为成熟，当年社会消费品零售额超过 1000 亿元的城市 增至 110 个。2）高标仓缺口处于高位a）我国高标仓占比较低。近年来高标仓增长快速，2018Q2-2020Q2，高标仓面积季度增速平均为 24%。但如前文所述，我国高标仓相比海外占比仍处于低位。 南山控股 21

19、 年半年报写到，2020 年我国主要城市非自用中高标准物流设施存量累计仅 约 7500 万平米。 戴德梁行统计，截至 2020Q2，我国高标仓总面积 6400 万平方米，占我国总仓储面积 10 亿平方米仅 6.4%；而美国高标仓比重占比超过 20%。b）我们测算：高标仓缺口仍然在高位。根据普洛斯提供的数据，每平方米的现代物流仓储面积能支持约 7 万元电商交易额，2021年全国实物网购金额 10.8 万亿，由此可计算电商仓储高标仓需求预计约 1.54 亿平，而根 据前文预计我国当前实际高标仓或仅约 8000 万方，因此高标仓缺口或达 7000 万平方米 以上： 电商对高标仓需求面积=10.8 万

20、亿元/7 万元每平方米=1.54 亿平方米； 电商对高标仓需求缺口=1.54 亿平方米-0.8 亿平方米（估计值）=0.7 亿平方米。（二）公司旗下宝湾物流：国内知名物流园区开发商和运营商宝湾物流坚持深耕长三角、粤港澳大湾区及重要物流节点城市，形成完善的网络布局， 持有资产规模位居国内行业前列，前文所述，我国物流地产行业属于“一超多强”格局， 宝湾物流与万纬、宇培、易商等均为领先梯队。 截至 2021 年 6 月底，宝湾物流在全国拥有并管理 69 个智慧物流园区，运营、管理和规 划在建（含待建项目）仓储面积共 760 万平方米。1、财务数据营业收入：2015 年宝湾物流收入 4.7 亿，202

21、0 年达到 11.8 亿，保持 20%的年复合增速， 但我们观察 2018 年南山控股收购宝湾后，收入增速提升，2018-2020 年收入增速分别为 25%、28%及 22%，21H1 为 26%，而 2016-17 年增速为 11%及 17%。 毛利率：2018-2021H1 毛利率在 54%-59%之间，保持较高的毛利水平； 净利：2018-2020 年归母净利润分别为 0.71、0.41、9.27 亿元，2019 年下滑主要由于宝湾 物流融资额增加，导致财务费用增加，以及新投入运营园区较多。2020 年大幅增长主要 由于成功发行类 REITs，实现投资收益确认 12.48 亿。 注：20

22、 年 12 月公司以上海明江宝湾物流园和广州宝湾物流园作为底层资产，成功发行 类 REITs18.5 亿元，是公司对成熟运营的物流园区进行产融结合的重要尝试，有利于盘 活存量资产，优化资产结构，加快资金回笼，实现物流园区项目的滚动开发。2、经营数据：园区管理数量：公司从 2017 年 50 个拓展至 2021H1 的 69 个； 出租率：2019 年、2020 年和 2020H1 持续提升，分别为 91.7%、92.7%、93.1%，显示公 司运营能力逐步增强； 运营与在建面积：2018-2020 年运营面积持续提升，分别为 300、340 和 460 万平方米； 规划在建面积相对平稳。截至

23、2021 年 6 月底，公司运营、管理和规划在建的仓储物流园 区面积共 760 万平方米，规划在建、待建及运营产业园区面积约 162 万平方米。在前述物流地产行业，尤其高标仓供不应求的背景下，公司业务有望享受行业发展红利。 分区域看，截至 2021H1，公司披露主要园区 45 个，其中华东 22 个，华北 5 个，华南 5 个，华中 5 个，西南 6 个，西北 2 个。 其中，出租率较 2020 年明显下降有两个项目： a）武汉项目出租率较 2020 年下降 14.6%，主要由于当地市场投放量较大，短期商务形 势承压； b）天津滨港出租率下降 53.4%（2020 年为 100%），主要由于二

24、期仓储设施新投入运营。因物流园区的运营，折旧摊销巨大，收入与现金流稳定性却良好，净利润不能完全反应 公司资产价值，我们参考在同类联交所上市公司所常用的指标 EBITDA 来进行测算。 营业收入：我们预计宝湾物流 21-22 年收入分别为 13.6、16.2 亿元，同比分别增长 15% 及 19%，公司 20 年物流地产板块毛利率 53.54%，我们假设宝湾物流 21-22 年毛利率为 53%。 折旧摊销：假设折旧摊销为总成本的 70%。 我们计算宝湾物流 2022 年 EBITDA 为 9.7 亿元。 可比公司：在香港联交所上市的公司中国物流资产（宇培）以及 ESR（易商）为可比公 司，其 E

25、BITD 估值倍数对应 2021 年分别为 17 及 22 倍。 估值：ESR 有一定的轻资产管理属性，估值相对更高，宇培规模与公司相近，我们给予 公司 2022 年 EBITDA 14 倍，价值 138 亿，对应 21 年 17 倍。三、房地产开发业务：区域深耕、布局重点城市公司房地产开发业务坚持“规模、利润、质量”均衡发展策略，实施“区域深耕、布局重 点城市”，在房地产行业存量时代，以自主开发为主，稳步推进合作开发模式，积极探索 “住宅+”转型业务发展模式；同时，依托开发业务基础能力，在风险可控的前提下，适 度培育资产管理能力，探索在项目开发周期不同阶段的债权、股权及管理输出等多元化 业务

26、形态，推动业务转型和高质量增长。1、财务数据营业收入：2018-2020 年营业收入分别为 47.86、50.13 及 87.57 亿；2021H1 收入同比增 639%至 28.14 亿。 毛利率：自 2018 年以来，受政策调控加码影响，房地产业务毛利率逐步下滑，2018-2020 年毛利率分别为 49.8%、33.4%和 25.8%，2021H1 为 9.6%。2、经营数据：集团 2015 年将房地产业务注入公司后， 从房地产产销及库存面积情况看：2020 年公司房地产销售量、生产量和库存量分别为 45.2、 60.62 和 31.33 万平，同比分别为-7%、32%和 97%，2020

27、 年新购土地使得公司生产与库 存大幅增加。 从房地产业务合同销售额看：2015-2020 呈现增长态势，五年 CAGR 为 21%； 从房地产合同销售面积看：19-20 年销售面积（平均 49 万平）显著高于 15-18 年（平均 36 万平）， 预计在房地产行业政策收紧情况下，公司以经营提效、防范风险、适应市场变化为应对 策略，加强回款，确保经营现金流。 房地产销售单价整体态势上扬，2015-2020 年 CAGR 为 14%。土地储备情况看： 新增土地储备面积：2018-2020 新增土地储备面积分别为 15.7、29 和 17.7 万平，同比分 别为 42%、84%和-39%；2021H

28、1 公司通过招拍挂获得苏州、武汉、东莞、成都等地 6 宗 地块，新增土地储备 26.3 万平，同比增 92%。 土地储备总量：2019、2020 及 2021H1 公司储备总占地面积分别为 63.9、52.5 和 129.9 万 平，可开发建筑面积分别为 107.6、112、88.2 万平。 公司坚持“区域深耕、布局重点城市”的发展策略，持续在长三角、粤港澳大湾区、华中 和成渝地区等具备发展潜力的核心城市深耕布局，资产结构优质，抗风险能力相对较强。土地储备区域分布看： 截至 2021H1，土地储备占地分布主要集中在华中和华东区域，占地面积分别为 60.5、50 万平方米，占比分别为 47%、3

29、9%，成都、东莞占比分别为 11%、4%。 截至 2021H1，剩余可开发建筑面积主要集中在华中和成都区域，面积分别为 38.6、22.1 万平方米，占比分别为 44%、25%，东莞、华东区域占比分别为 18%、13%。我们对房地产业务采用 NAV 估值法估值。 未来利润增值：我们估算截至 2021 年末累计未结算面积为 108 万平米，对应净利润增值 现值约为 14.3 亿元； 当前净资产：公司截止 21H1 净资产约为 96 亿元，扣除宝湾物流（归母净资产 35 亿元） 后的房地产业务归母净资产约 61 亿元。 我们综合考虑地产业务 NAV 折合 75 亿，给予 7 折，折合价值 53 亿

30、。四、制造业务贡献稳定收入、产城开发为新兴业务（一）制造业务：贡献较为稳定的收入公司制造业务主要包括集成房屋业务、船舶舾装业务和海洋工程设备业务。其中： 集成房屋业务：由子公司深圳雅致集成房屋有限公司运营，成立于 2001 年，致力于新型 集成建筑的开发和运营，是我国集成建筑行业引领者。公司在 2020 年报中披露，2020 年 疫情爆发后，深圳雅致作为主要供应商参与了武汉火神山医院、雷神山医院的建设。 船舶舾装业务：子公司华南建材（深圳）有限公司成立于 1985 年，集船舶舾装研发、设 计、生产、销售和工程技术服务为一体， 公司产品已通过世界九大主要船级社认证及 EC 认证，是中国最大的船舶

31、舾装产品制造与技术服务企业之一。公司制造业务整体相对稳定： 营业收入：2018-2020 年营业收入分别为 12.4、10.9 及 10.5 亿元；2021H1 收入同比-8% 为 4.5 亿元。2020 和 2021H1 占收入比重分别为 9%和 11%。 毛利率：2018-2020 年毛利分别为 0.82、1.07 及 1.79 亿元，毛利率分别为 6.6%、9.8%及 17%，毛利率有较为显著的提升；2021H1 毛利为 0.54 亿元，毛利率 11.9%。（二）产城综合开发：新兴业务2018 年公司正式将产城综合开发业务正式作为公司的主营业务，通过“产业+城市的综 合开发和运营”，提供

32、区域产业发展规划、城市配套建设、产业资源整合及智慧化运营等 服务，打造具有全国影响力的产城生态园区。 产城综合开发业务需要具备较强的资源整合能力以及专业化的项目运营管理能力，既需 要准确切合政府规划需求，把握产业规律，又需要持续完善投资拓展、项目开发、产业 运营等核心能力，把握开发节奏，合理排布项目。公司目前初步形成了产业园区、产业新城、特色小镇等多业态梯队式发展格局，积累了 一定的开发和 运营经验，正逐步向专业化、规模化方向迈进。但整体收入占比仍较小。 营业收入：2018-2020 年营业收入分别为 430、976 及 3601 万元；2021H1 收入同比增 71% 为 1873 万元，占

33、收入比重仅 0.3%。 毛利率：2018-2020 年毛利分别为-30、258 及 1892 万元，毛利率分别为-6.9%、26.5%及 52.5%，毛利率随着业务的成熟逐步提升；2021H1 毛利为 951 万元，毛利率 50.8%。从新增面积看，2020 年新增土地面积和建筑面积分别为 71.6、97.1 万平方米，同比分别 增 33%、81%；2021H1 新增土地面积和建筑面积分别为 10.2、16.8 万平方米，同比-84%、 -80%，与营收增速下滑因素相同。 从累计面积看，截至 2021H1，累计占地面积和计容面积分别为 129.2、163.9 万平方米， 相比 2019 年增

34、129%、185%，业务起量快速。 截至 2021H1 公司剩余可开发面积为 113.2 万平方米，占累计计容面积 69%，储备待开发 土地资源相对充足。平均出租率：2019-2020、2021H1 分别为 86.5%、94%和 73%。截至 2021 年中，公司在 租三个项目，其中两个项目满租，第三个项目岗集综合交通物流港启动区一期于 2021H1 竣工，计划三季度开园经营，当前出租率 20%。 当期竣工与销售情况看：2020 和 2021H1 当期竣工面积分别为 6.73、15.98 万平方米，当 期销售面积分别为 4.73、4.6 万平方米，当期销售金额分别为 2.85、1.9 亿元。五

35、、未来看点： 公募 Reits 与“园区+”探索（一）公募 REITs 为物流地产带来全新回报方式1、2020 年公募 REITs 在我国正式起步，物流地产获支持2020 年 4 月，中国证监会、国家发展改革委发布关于推进基础设施领域不动产投资信 托基金（REITs）试点相关工作的通知，标志着境内基础设施领域公募试点正式起步。 我国公开募集基础设施证券投资基金（REITs）是指依法向社会投资者公开募集资金形成 基金财产，通过基础设施资产支持证券等特殊目的载体持有基础设施项目，由基金管理 人等主动管理运营上述基础设施项目，并将产生的绝大部分收益分配给投资者的标准化 金融产品。按照规定，我国基础设

36、施 REITs 在证券交易所上市交易。 2021 年，发改委再次发文关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs） 试点工作的通知（简称“958 号文”）。第二次政策相比于第一次在试点区域及行业上有 了扩充，在项目基本条件上有了更细节的要求。明确八大行业：包括交通基础设施、市政基础设、生态环保基础设施、仓储物流基础设 施、园区基础设施、新型基础设施、保障性租赁住房；同时明确酒店、商场、写字楼等商 业地产项目不属于试点范围。 要求项目满足：基础设施项目权属清晰、资产范围明确；土地使用依法合规；基础设施 项目具有可转让性；基础设施项目成熟稳定，明确项目运营时间原则上不低于 3 年；明

37、确预计未来 3 年净现金流分派率原则上不低于 4%；资产规模符合要求。明确首次发行 基础设施 REITs 的项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于 10 亿元。 在我国推出公募 REITs 之前，物流地产的投资以偏债性产品“类 REITs”为代表，相较 于类 REITs，公募 REITs 以权益型融资产品为主，具有流动性强、管理模式偏主动、强 制分红比例等特点。我国首批仓储物流公募 REITs 项目上市后表现较好2021 年 6 月，沪深交易所首批 9 只基础设施公募 REITs 项目正式上市，2021 年 12 月第 二批 2 只获批上市，目前我国沪深交易所共 11 只公募 REITs。

38、在首批发行中，仓储物流公募 REITs 共两只，分别为中金普洛斯仓储物流封闭式基础设 施证券投资基金和红土创新盐田港仓储物流封闭式基础设施证券投资基金，发行规模分 别为 58 亿元和 18 亿元； 自上市日 2021 年 6 月 21 日至 2022 年 4 月 1 日，两只 REITs 的收益率分别为 27%和 50%，同期沪深 300 下跌约 17%。2、国外经验借鉴：物流仓储公募 REITs 是优质投资资产美国是最早发行物流仓储REITs 的市场，美国的物流仓储 REITs 主要划分为工业类 REITs及自用仓储类 REITs，工业类 REITs 以物流仓储物业和少量工业物业为主要资产，

39、自用 仓储以自用物流用地为主要资产。 美国权益型 REITs 基础设施类 2019 年市值合计约 4997 亿美元，其中仓储物流市值 1394 亿美元，发行数量最多为 19 只，市值比重为 28%。3、顺丰控股：从 ABS 到顺丰房托，多渠道盘活产业园资产，获取可观投资收益截至 2021 年末，公司运营管理仓库 2119 座、占比面积超过 1000 万平，其中食品冷库 （54 万平）、医药仓库（18 万平）、海外仓库（超过 330 万平）；此外，加盟仓 157 个， 面积达 232 万平米，是自营仓储资源的弹性补充。 从电商仓维度看，通过自建和加盟，公司在全国 100 个城市运营超过 360

40、个电商类仓库，面积超 500 万平米，包括定制仓、标准仓、经济仓，覆盖电商市场不同层级客户需求。顺丰控股将“先发布局稀缺物流场地资源，助力产业升级”作为公司核心竞争力之一。 顺丰产业园致力于成为基于现代物流的产业园运营商，是顺丰战略布局的重要一环，将 不断丰富顺丰“地网”网络，承载顺丰的资源与服务。 顺丰物流场地资源： 截止 2021 年末，土地总规模 15313 亩，建筑面积 994 万平方米，其中已建成运营项目 9850 亩，预计 2022 年及以后建成项目 5463 亩； 建筑面积总规模 994 万平方米，其中已建成运营项目 555 万平方米，预计 2022 年及以后 建成项目 439

41、万平方米。 顺丰房托基金的设立，则是进一步支持公司物流产业园可持续健康发展，满足物流主业 发展对场地资源的需求，拓宽融资渠道，搭建产业园资本运作平台。从 ABS 到顺丰房托，多渠道盘活产业园资产，获取可观投资收益。 为盘活公司产业园资产，满足项目滚动开发需求，加速产业园战略布局，公司搭建资产 管理平台，在保留资产经营管理权的同时，积极探索物流产业园资产证券化及其他创新 的资产运作方式。 2018-2020 年：通过 ABS，累计实现投资收益约 18 亿元 公司连续发行三期物流地产 ABS 资产证券化产品，将包括位于上海、无锡、深圳、义乌、 淮安、嘉兴、盐城、泉州、宁波九个城市的 10 个项目作为标的资产设立资产支持专项计 划，标的资产土地面积合计约 845 亩，建筑面积合计约 67 万平米，募集资金总规模约人 民币 46 亿元，累计实现资产增值投资收益约人民币 18 亿元。2018-20 年分别实现 8.1、 6.1 及 4.1 亿元投资收益。4、南山控股：2020 年成功发行类 Reits2020 年 12 月公司以上海明江宝湾物流园和广州宝湾物流园作为底层资产，成功发行类 REITs18.5 亿元，合计处置收益 12.48 亿元。a）明江（上海）物流有限公司（松江宝湾）园区：园区于