金融工程：华泰柏瑞红利ETF投资价值分析

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250012 上证红利指数投资价值分析3 HYPERLINK l _TOC_250011 上证红利指数简介3 HYPERLINK l _TOC_250010 上证红利指数成分股市值偏大、流动性较好3 HYPERLINK l _TOC_250009 行业分布以银行、地产为主5 HYPERLINK l _TOC_250008 估值偏低，配置时点佳5 HYPERLINK l _TOC_250007 成分股股息率较高，更能迎合当前投资者偏好6 HYPERLINK l _TOC_250006 陆股通资金偏好上证红利成份股7 HYPERLINK l _TOC_2

2、50005 低投机+高盈利8 HYPERLINK l _TOC_250004 上证红利指数历史业绩8 HYPERLINK l _TOC_250003 华泰柏瑞红利 ETF9 HYPERLINK l _TOC_250002 华泰柏瑞红利 ETF 产品介绍9 HYPERLINK l _TOC_250001 华泰柏瑞红利 ETF 业绩与跟踪误差11 HYPERLINK l _TOC_250000 3. 总结12图表目录图 1：上证红利指数编制方案3图 2：主要指数的平均自由流通市值对比（20191130）4图 3：上证红利日均成交额分布（ ，20181201-20191130）4图 4：上证红利成分

3、股行业分布（ ,20191130,按中信一级行业）5图 5：上证红利市盈率及历史分位数（20050104-20191130）5图 6：上证红利市净率及历史分位数（20050104-20191130）5图 7：上证红利股息率（过去 12 个月）与历史分位数水平（20110131-20191130）6图 8：不同指数的股息率对比（ ，20191130）7图 9：上证红利指数对陆股通持股金额较大的股票覆盖率（20191130）7图 10：陆股通前 10 大重仓股总市值（亿）（20191130） 8图 11：不同指数的因子暴露（20191130）8图 12：上证红利全收益和沪深 300 全收益净值对比

4、（20110101-20191130）9图 13：华泰柏瑞红利 ETF 基金规模(亿)和过去一年日均成交额(千万（) 20080117-20191130）.10图 14：华泰柏瑞红利 ETF、上证红利价格和全收益指数的净值对比（20070118-20191130）.11表 1：指数基本信息3表 2：上证红利成分股分布（20191130）4表 3：不同指数 PE、PB 水平对比（20191130）6表 4：上证红利全收益和沪深 300 全收益业绩对比（20110101-20191130）9表 5：华泰柏瑞红利 ETF 产品信息10表 6：柳军先生目前在管基金（截至 20190930，按基金原始份

5、额统计）11上证红利指数投资价值分析上证红利指数简介上证红利指数于 2005 年 1 月 4 日发布，基日为 2004 年 12 月 31 日。该指数由在上海证券交易所上市的、现金股息率高、分红比较稳定、具有一定规模及流动性的 50 只股票组成，对沪市高红利股票的整体状况和走势具有代表性。作为一只特色指数，上证红利指数受到投资者的广泛关注，本部分将重点分析当前上证红利指数的投资价值。表 1：指数基本信息指数名称 上证红利指数英 文 名 称 SSE Dividend Index指数代码000015.SH指数基日2004 年 12 月 31 日指数基点1000发布日期2005 年 1 月 4 日样

6、本股每年调整一次，调整实施时间为每年 12 月的第二个星期五的下一个交易日，调仓频率每次样本的调整比例一般不超过 20样本空间沪市 A 股过去两年连续现金分红且每年的税后现金股息率均大于 0，过去一年日均总市值排名在沪市 A 股的前 80 ，过去一年日均成交金额排名在沪市 A 股的前 80样本股数50 只加权方式股息率加权资料来源：中证指数有限公司， 该指数使用过去两年连续现金分红且每年的税后现金股息率均大于 0 的股票，在进行流动性剔除之后，选取过去两年平均税后现金股息率最高的 50 只股票，从而保证入选股票具备高股息和稳定分红的特征。图 1：上证红利指数编制方案资料来源：中证指数有限公司，

7、 上证红利指数成分股市值偏大、流动性较好截至 2019 年 11 月 30 日，从市值和数量上来看，上证红利成分股共有 31 只来自于沪深 300 指数，占比 61 ；有 10 只来自于中证 500 指数，占比 22 ；仅有 9 只股票来自于沪深 300 和中证 500 以外，占比约为 17 。表 2：上证红利成分股分布（20191130）指数成份股数量指数市值占比上证红利数量分布上证红利权重分布沪深 300300603161中证 500500131022中证 1000100012510其他19341647资料来源：Wind， 当前上证红利指数的平均自由流通市值为 518 亿，与市场上的主要宽

8、基指数相比，高于沪深 300、中小板指、创业板指和中证 500，仅次于上证 50，市值偏大。总体来看，上证红利指数选股更偏向于市值大且具有深厚市场基础的大盘股。图 2：主要指数的平均自由流通市值对比（20191130）资料来源： Wind， 将全市场股票按照过去 1 年的日均成交额分为 5 组，按照成分股权重计算，截至 2019年 11 月 30 日，上证红利指数处于日均成交额头部的成分股占比为 56.52 ，处于次高组区间的有 16.19 ，流动性较为充裕。图 3：上证红利日均成交额分布（ ，20181201-20191130）资料来源：Wind， 行业分布以银行、地产为主上证红利指数的行业

9、分布较为集中。截至 2019 年 11 月 30 日，按指数成分股权重统计，上证红利指数中银行、房地产、电力及公用事业、汽车占比最高，均超过 10，分别为 18.22 、12.85 、10.64 ，10.13 ，合计前四大行业占比超过 50。图 4：上证红利成分股行业分布（ ,20191130,按中信一级行业）资料来源：Wind， 该指数前十大成分股所属中信一级行业为能源、医疗保健、信息技术、可选消费、房地产、信息技术、材料和公用事业，合计权重 31.22 。前十大重仓股所属行业分布较为分散，自今年年初至今平均涨跌幅为 22.27 ，表现良好。估值偏低，配置时点佳截至 2019 年 11 月

10、30 日，上证红利指数当前的市盈率为 7.33 倍，历史分位数水平为尾部 5.07 ，当前市净率为 0.91 倍，历史分位数水平为尾部 0。从市盈率和市净率的历史分位数水平来看，当前上证红利指数估值处于历史低位，是不错的配置时点。图 5：上证红利市盈率及历史分位数（20050104-20191130）图 6：上证红利市净率及历史分位数（20050104-20191130）资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 截至 2019 年 11 月末，与市场上主要的宽基指数沪深 300、中证 500、中小板指和创业板指相比，上证红利指数的估值最低，且远低于同样处在估值历史低位的沪深 300，具备一定

11、的配置价值。表 3：不同指数 PE、PB 水平对比（20191130）PE（倍）PB（倍）沪深 30011.631.40中证 50025.571.77中小板指24.693.19创业板指50.674.61上证红利7.330.91资料来源：Wind， 成分股股息率较高，更能迎合当前投资者偏好股息率因子用于刻画股息收入，不仅是重要的选股因子，也是 Smart Beta 指数中重要的红利因子。股息率因子具有良好的复合性，是价值投资的代表因子，能够筛选出低 PE、高 ROE 并且具有大市值的优秀高分红股票（参见天风专题报告红利投资有效性研究）。以 2011 年 1 月至 2019 年 11 月为样本期，

12、上证红利指数股息率最大值为 5.45 ，出现在 2014 年 8 月，最小值为 1.98 ，出现在 2011 年 5 月。截至 2019 年 11 月底，该指数的股息率（过去 12 个月）为 4.52 ，历史分位数水平为 69.47 。当前处在全球低利率水平的市场环境中，高分红股票有望受到更多的投资者青睐，特别是在经济下行的市场预期下，各国央行都有较高的降息压力，高股息资产可能更受市场青睐，分红股未来有望继续攀升。图 7：上证红利股息率（过去 12 个月）与历史分位数水平（20110131-20191130）资料来源：Wind， 与其他主要宽基指数相比，上证红利的股息率当前水平为 4.52 ，

13、远高于沪深 300、中证 500、中小板指和创业板指，其股息率（过去 12 个月）分别为 2.45 、1.42 、1.15 、0.66 。股息率是挑选收益型股票的重要参考标准，股息率高意味着上证红利更加偏向于价值投资。图 8：不同指数的股息率对比（ ，20191130）资料来源：Wind， 陆股通资金偏好上证红利成份股截至 2019 年 11 月 30 日，上证红利成分股中共有 5 只股票处在陆股通系统中持股金额超过 100 亿的股票池内，数量占比为 25；共有 24 只处于持股金额超过 10 亿的股票池内，数量占比 13.11 。总的来看，上证红利成份股多数处于陆股通持股市值较高的股票池内。

14、图 9：上证红利指数对陆股通持股金额较大的股票覆盖率（20191130）资料来源：Wind， 在 2019 年 11 月末，陆股通中持股金额较大的 10 只股票，其持股金额均超过 200 亿，且总市值均大于 2400 亿，其中包括三只上证红利成分股，分别为招商银行、海螺水泥和长江电力。图 10：陆股通前 10 大重仓股总市值（亿）（20191130）资料来源：Wind， 低投机+高盈利通过风格因子可以了解指数的收益来源，本文使用了 10 个风格因子类别分别计算了沪深 300 指数、中证 500 指数和上证红利指数在 2019 年 11 月末的因子暴露，计算方式为个股因子暴露按成份股权重加权平均

15、，结果展示如下（参见天风专题报告多因子模型的业绩归因评价体系）。与沪深 300 和中证 500 相比，上证红利指数具有低 Beta、低残差波动率、低换手、高盈利的特征，说明该指数的投机性弱且兼具高盈利特性。综上所述，当前上证红利指数更加偏向于价值投资，具备良好的可投资性。图 11：不同指数的因子暴露（20191130）资料来源：Wind， 上证红利指数历史业绩为了更为完整地刻画指数收益，此处使用全收益指数计算指数业绩。在 2011 年 1 月 1日到 2019 年 11 月 30 日的样本期内，上证红利指数的分年度业绩如下。全样本来看，上证红利全收益指数在全样本期内的年化收益率为 6.00 ，

16、年化波动率为 21.96 ，年化夏普比为 0.38，均好于沪深 300，业绩表现良好。表 4：上证红利全收益和沪深 300 全收益业绩对比（20110101-20191130）年度收益率年化波动率年化夏普比上证红利全收益沪深300 全收益上证红利全收益沪深300 全收益上证红利全收益沪深300全收益2011-16.29-24.0518.3020.30-0.88-1.25201210.649.8017.8820.040.650.572013-8.10-5.3323.9321.82-0.24-0.15201458.9755.8517.9518.902.652.42201512.657.2240.8

17、438.670.500.372016-4.04-9.2621.1721.81-0.09-0.33201720.5224.258.539.972.222.222018-13.59-23.6417.7621.06-0.73-1.172019113010.3630.0716.4720.160.741.53全回测期6.004.4721.9622.560.380.31资料来源：Wind， 自 2016 年 1 月至 2019 年 11 月，上证红利全收益指数净值明显高于沪深 300 全收益指数净值。图 12：上证红利全收益和沪深 300 全收益净值对比（20110101-20191130）资料来源：Wi

18、nd， 华泰柏瑞红利 ETF华泰柏瑞红利 ETF 产品介绍华泰柏瑞红利 ETF 跟踪上证红利指数，于 2006 年 11 月 17 日由华泰柏瑞基金管理有限公司发行。截至 2019 年 11 月 30 日，基金规模达到 28.34 亿，且过去一年日均成交额为 2609 万，流动性良好。图 13：华泰柏瑞红利 ETF 基金规模(亿)和过去一年日均成交额(千万)（20080117-20191130）资料来源：Wind， 华泰柏瑞红利ETF 投资于上证红利指数的成分股和备选成分股的比例不低于基金净资产的 95，同时为更好地实现投资目标，本基金也可少量投资于新股、债券及中国证监会允许基金投资的其他金融

19、工具，该部分资产比例不高于基金资产净值的 5。表 5：华泰柏瑞红利 ETF 产品信息基金全称上证红利交易型开放式指数证券投资基金基金简称华泰柏瑞红利 ETF基金代码510880基金经理柳军、李茜成立日期2006-11-17标的指数上证红利指数上市日期2007-01-18管理费率0.50投资风格大盘价值风格型基金托管费率0.10申购费率0.00赎回费率0.00本基金的主要投资目标为紧密跟踪标的指数，跟踪误差需始终保持在日均跟踪偏离度（剔除成份股分红因素）的绝对值不超过 0.1 ，年跟踪误差不超过 2。投资目标资料来源：Wind， 华泰柏瑞成立于 2004 年 11 月，自成立以来，以“主动投资”

20、和“被动投资”并行作为公司战略，也是国内最早推出 ETF 产品的中外合资基金管理公司之一，致力于做中国的ETF 专家。华泰柏瑞于 2006 年 11 月成立华泰柏瑞上证红利 ETF，于 2012 年 5 月正式成立华泰柏瑞沪深 300ETF，该基金募集规模为 329.69 亿元，为 A 股有史以来募集规模最大的被动型产品。华泰柏瑞红利 ETF 产品基金经理为柳军先生和李茜女士，柳军先生自 2009 年 6 月起任上证红利交易型开放式指数基金的基金经理，之后陆续担任华泰柏瑞上证中小盘 ETF、华泰柏瑞沪深 300ETF 等产品的基金经理。截至 2019 年 9 月 30 日，其在管基金总规模达4

21、31.46 亿。李茜女士于 2015 年 3 月加入华泰柏瑞基金管理有限公司，于 2019 年 11 月担任华泰柏瑞上证红利交易型开放指数证券投资基金、华泰柏瑞上证中小盘交易型开放式指数证券投资基金等产品的基金经理，之前曾为指数投资部助理研究员、研究员。表 6：柳军先生目前在管基金（截至 20190930，按基金原始份额统计）代码名称任职日期2019Q3 基 金规模合计，亿基金类型512510.SH华泰柏瑞中证 500ETF2015-05-136.63被动指数型基金512520.SH华泰柏瑞 MSCI 中国A 股国际通ETF2018-04-264.49被动指数型基金510880.SH华泰柏瑞红

22、利 ETF2009-06-0427.21被动指数型基金006286.OF华泰柏瑞 MSCI 中国A 股国际通ETF联接 A2018-10-101.93被动指数型基金460220.OF华泰柏瑞上证中小盘 ETF 联接2011-01-260.63被动指数型基金460300.OF华泰柏瑞沪深 300ETF 联接 A2012-05-2933.27被动指数型基金515580.SH华泰柏瑞中证科技 100ETF2019-09-27-被动指数型基金510220.SH华泰柏瑞上证中小盘 ETF2011-01-261.31被动指数型基金007466.OF华泰柏瑞红利低波动 ETF 联接A2019-07-154.02被动指数型基金001214.OF华泰柏瑞中证 500ETF 联接 A2015-05-134.06被动指数型基金512890.SH华泰柏瑞红利低波动 ETF2018-12-192.79被动指数型基金510300.SH华泰柏瑞沪深 300ETF2012-05-04345.12被动指数型基金资料来源：Wind， 华泰柏瑞红利 ETF 业绩与跟踪误差自 2007 年 1 月 18 日至 2019 年 11 月 30 日，华泰柏瑞红利 ETF 年化收益率为 4.60 ，夏普比为 0.30，业绩表现优异。以上证红利全收益指数为基准，计算 2007