专题研究如何更好通过金融产品实现老有所养他山之玉系列

1、 SFCCERef: ：他山之玉（下：平，从而确定资产配置的平均风险敞口，长期风险敞口决定Beta 收益；2.应用资产配置模型动态调整资产配置比例， 以2006 保和支持 SFCCERef: ：他山之玉（下：平，从而确定资产配置的平均风险敞口，长期风险敞口决定Beta 收益；2.应用资产配置模型动态调整资产配置比例， 以2006 保和支持系益在 3%-5%左右，相对偏低。型融2020年9月13宏固定收益研究二二 图资（2019 年右） 率率 20：各类”. ”. 2一、个产品的资产配置理者的特殊能力带来的Alpha承受能力，才能确保投资者获得Beta投期资产配置理论框架1中一、个产品的资产配置

2、理者的特殊能力带来的Alpha承受能力，才能确保投资者获得Beta投期资产配置理论框架1中，在追配置获取Alpha收益，都要对于未来经济状况和市场状态有所预判，难度较大，这个领域专业机构会相对比较有优的私人 管理和客户目标群体更广泛的智能投顾服务。1 Bodie,MertonandSamuelson.LaborSupplyFlexibilityandPortfolioChoiceinaLifeCycleM J.Journalof economic Dynamics and 3二个融产品的发展经验以 QDIA划和IRAs养老基金规模：占DC 计划IRAs 计划（左）DC 计划IRAs 主要通过公

3、募基金 （万万其DC计9898869588773445 321400DC计二个融产品的发展经验以 QDIA划和IRAs养老基金规模：占DC 计划IRAs 计划（左）DC 计划IRAs 主要通过公募基金 （万万其DC计9898869588773445 321400DC计资料来源：ICI，中金公司研1. 于la收益。以Vanguard 和Fidelity 推出的养老目标日期基金为例，每家基金公司都会对自己的目标日期基金系列产品设定下滑 例）。Fidelity的下滑曲线的资产分类则相对更详细一些，划分为国内权益基金、国外权益基金、债券基金、短期现4图表 2：Vanguard 的目标日期基金系列的下滑

4、曲线（左）和各目标日期基金的资产配置（右%指033333777资料来源：Vanguard图表 3：Fidelity 的目标日期基金系列的下滑曲线（左）和各目标日期基金的资产配置（右国际权益基投资级债券基抗通胀债券基金 短期基%03333333844333资料来源：Fidelity，中金公司研Morningstar图表 4：到期日比较近的基金固收占比更%-固定收现其未分其0图表 2：Vanguard 的目标日期基金系列的下滑曲线（左）和各目标日期基金的资产配置（右%指033333777资料来源：Vanguard图表 3：Fidelity 的目标日期基金系列的下滑曲线（左）和各目标日期基金的资产配

5、置（右国际权益基投资级债券基抗通胀债券基金 短期基%03333333844333资料来源：Fidelity，中金公司研Morningstar图表 4：到期日比较近的基金固收占比更%-固定收现其未分其0资料来源：Morningstar、中金公司研究；统计样本选取不同到期日每个基金公司选取一只基金计算平均比例5 e图表 5：目标日期基金到期日越近收益越低率目标日期基金-退休 目标日期基金2015目标日期基金2020目标日期基金2025目标日期基金2030目标日期基金2035目标日期基金2040目标日期基金2045目标日期基金2050目标日期基金2055目标日期基金2060+-图表 5：目标日期基金

6、到期日越近收益越低率目标日期基金-退休 目标日期基金2015目标日期基金2020目标日期基金2025目标日期基金2030目标日期基金2035目标日期基金2040目标日期基金2045目标日期基金2050目标日期基金2055目标日期基金2060+-/资料来源：Morningstar90% 基金主要采用FOF 形式。但虽然以FOF 养老、2. 图表 6：权益占比更高的目标风险基金平均收益较高率-Allocation-15%to30%Equity Allocation-30%to50%Equity Allocation-50%to70%Equity Allocation-70%to85%Equity

7、资料来源：Morningstar以Vanguard的目标风险基金系列为例，主要有四种目标风险型，分别为收益型、保守增长型、适度增长型和增长型，并且Vanguard 在资产配置比例中还标明了区分国内和国际资产的细分资产2ICI2019InvestmentCompanyFact6基金类型/平均率YTD平1年平3年平5年平10年平基金类型/平均率YTD平1年平3年平5年平10年平图表 7：Vanguard 的目标风险基金资产配置情况（左）和业绩比较基准（右 截至2019年底平1 Year 5 Years 10 %股指基国际股指基债指基国际债指基ReturnBeforeBloomberg Barcla

8、ys U.S. Aggregate Bond Index BloombergBarclaysU.S.AggregateFloatAdjustedIndexeite6ReturnBeforeBloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond Index BloombergBarclaysU.S.AggregateFloatAdjustedIndex iteReturnBeforeBloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond Index BloombergBarclaysU.S.AggregateFloatAdjustedIndex 图表

9、7：Vanguard 的目标风险基金资产配置情况（左）和业绩比较基准（右 截至2019年底平1 Year 5 Years 10 %股指基国际股指基债指基国际债指基ReturnBeforeBloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond Index BloombergBarclaysU.S.AggregateFloatAdjustedIndexeite6ReturnBeforeBloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond Index BloombergBarclaysU.S.AggregateFloatAdjustedIndex ite

10、ReturnBeforeBloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond Index BloombergBarclaysU.S.AggregateFloatAdjustedIndex DowJonesU.S.TotalStockMarketFloatAdjustedIndex Moderate Growth ComiteIndexReturnBeforeDow Jones U.S. Total Stock Market Float Adjusted0FTSEGlobalAllxUSGrowth ite 资料来源：Fidelity，中金公司研 的事情，而选择目标日期基

11、金更为简单。如果没有QDIA制度支持，投资者购但QDIA 目标日期基金和目标风险基金净资产规模10万资料来源：ICI，中金公司研7收益基增长型适度增长型基保守增长型基三、我国目前融产品的现状 人 、07的1622020 78 产等 图表 9：今年养；养老三、我国目前融产品的现状 人 、07的1622020 78 产等 图表 9：今年养；养老产平均委托期限（右焦作中中焦作平均委托期限(天00资料来源：万得资讯，中金公司研究；统计截至2020 年8 20 试点政策。20185 8 的保险责任准备金，较年初增长 11.7%。图表 10：税延养老保险产品收益类型A类产B类产收益确定型产品，是指在积累期

12、提供确定收益率（年复利）的产品，每月结算一次收收益保底型产品，是指在积累期提供保底收益率（ 的保险责任准备金，较年初增长 11.7%。图表 10：税延养老保险产品收益类型A类产B类产收益确定型产品，是指在积累期提供确定收益率（年复利）的产品，每月结算一次收收益保底型产品，是指在积累期提供保底收益率（年复利），同时可根据投资情况提供额外收益的产品，每月或每季度结算一次收益。根据结算频率不同，分为B类产品（每月结算）和B类产品（每季度结算）C类产收益浮动型产品，是指在积累期按照实际投资情况进行结算的产品，至少每周结算一次资料来源：中金公司研11：个递延型商业养老保险资料来源：万得资讯，中金公司研究

13、；统计截至2020 年8 20 业年金属性。2013 9000 亿左右。 9第一批（12家寿保A、B1、B2、中国太平洋人寿保A、B1、B2、平安养老保A、B1、寿保A、B1、太平养老保A、太平人寿保A、B1、泰康养老保A、B1、B2、泰康人寿保公A、B1、B2、阳光人寿保A、B1、中信保诚人寿保险A、B1、B2、中意人寿保A、B1、英大泰和人寿保险A、B1、B2、第二批（4家人寿保险A、B1、民生人寿保A、工银安盛人寿保险A、B1、B2、东吴人寿保A、B1、第三批（3家建信人寿保A、B1、恒安标准人寿保险A、B1、B2、交银康联人寿保险A、第四批（1家光大永明人寿保险A、B1、B2、第五批（

14、3家利安人寿复星保德信人寿合众人寿图表 12：养老保障管理产品，中金公司。图表 13：住房反向抵押养老保险公司不增值收益，如实际增值超过了未来的养老保险相关费用，多出部分不归保险公司，而是归属投保老人指定的相关权（继承人或受遗赠人），但保险公司承担图表 12：养老保障管理产品，中金公司。图表 13：住房反向抵押养老保险公司不增值收益，如实际增值超过了未来的养老保险相关费用，多出部分不归保险公司，而是归属投保老人指定的相关权（继承人或受遗赠人），但保险公司承担房屋下跌风险，即继续按照已经约定的金额人付，给付总额不会减少，不受房价下跌的影响。投保范围为60周岁（含至85周岁（含）之间的老人为适龄老

15、人（60至85周岁间）提供的一种将住房抵押养老年金保险相结合的商养老保险。老年人将房屋抵押给保险公司后，可继续居住在原有房屋，并按约定条件按月领取养老保险金直至身故，同时还有一定金额的信用额度供灵活支取，既满足居家养人民人住房反向抵押老保老需求，又为老人支付大费、提高生活品质提保障。老人百年后公司不参增值收益，但承担房屋价值下跌风险。老人在享受保障的过程有其他突发需求，可随时退保将房屋赎回，终止人寿，人民人 允许养老保险公司 养老保障管理产品，可以面向个人销售。养老保障管理业务的定义修改为：养老保障管理业务，是指养老保险公司作为管理人，接受 机关、企事业 及其他社会组织等团体客户和个人客户的委

16、托，提供养老保障以及与养老保障相关的 管理服务，包括方案设计、薪酬递延、福利计划采取形式（三）（为多个个人委托人办理集合型养老保障管理业务）开展养老保障管理业务的，封闭式投资组合受托管理的个人委托人初始金额不得低于1万元。初始费+托管费+解约费+投资转换资产配置范围包括性资产、固定收益类资产、上市权益类资产、基础设施投资计划、不动产相关金融产品、其他金融资产。对于开放式投资组合性管理应当符合以下要求性资产的投资余额不得低于投资组合价值5%75%，其中单一项目的投资余额不得超过投资组合价值的50%（一）开放式投资组合开放频率为30天以下的，另类资产的投资比例不得超过该投资组合资产的（二）开放式投

17、资组合开放频率为30天（含）以上180天以下的，另类资产的投资比例不得超过该投资组合资产的30%；（三）开放式投资组合开放频率为180天（含）以上360天以下的，另类资产的投资比例不得超过该投资组合资产的40%。开放式投资组合受托管理的个人委托初始金额不得低于1000费用可以包括初始费、投、托管费、解约费、投资转换图表 14：养老目标投资基金相关政养老目标基金是指以追求养老资产的长期稳健增值为目的，鼓励投资人长期持有资产配置策略，合理控产品定合波动风险投资基养老目标基金应当采用基金中基金形式或中认可的其他形。养老目标基金应当采用成熟稳健的资产配置策略，控制基金下行风险，追求基金长期稳健增值。投

18、资策略日期策略、目标风险策略以及中国养老目标基金应当采用定期开放的认可的其他策略方式或设置投资人最短持有期限，与基金的投资策略相匹配。养老目标基金定投方封期或投资人最短持有期限应当不短于1年养老目标基金定期开放的封期或投资人最短持有期限不短于1年、3年或5年的，基金投资图表 14：养老目标投资基金相关政养老目标基金是指以追求养老资产的长期稳健增值为目的，鼓励投资人长期持有资产配置策略，合理控产品定合波动风险投资基养老目标基金应当采用基金中基金形式或中认可的其他形。养老目标基金应当采用成熟稳健的资产配置策略，控制基金下行风险，追求基金长期稳健增值。投资策略日期策略、目标风险策略以及中国养老目标基

19、金应当采用定期开放的认可的其他策略方式或设置投资人最短持有期限，与基金的投资策略相匹配。养老目标基金定投方封期或投资人最短持有期限应当不短于1年养老目标基金定期开放的封期或投资人最短持有期限不短于1年、3年或5年的，基金投资型基金投资限混合型基金和商品基金（基金和黄金ETF）等品种的比例合计原则上不超过30%、60%、80%（二）子基期限应当不少于2年，最近2年平均季末基金净资产应当不低于2亿元；子基金为指数基金、ETF和商期限应当不少于1年，最近披露的季末基金净资产应当不低于1子基金要合规，风格清晰，中长期收益良好，业绩波动性较低（基金基金管理人及子基金基金经理最近2违费养老目标基金可以设，

20、中金公司研模约 372 亿元，规模增长较快，季度增速基本在 20%至 30%水平，持有期以 3 年为主。其中目标风险型基金比目标 图表 15：养老目标基金成立情况（左：只数；右：金额0已成养老目标风险型养老目标风险型基金(左养老目标日期型养老目标日期型基金(左养老目标基金总规模季环比增速(右亿%038343536232546242930303134 88- 2018- 2019- 2019- 2019- 2019- 2020- 2018-092018-122019-042019-072019-112020-022020-资料来源：万得资讯，中金公司研究；统计截至2020 年8 20 占 51%

21、（28%、图表6：养老目标基金资产配置平均占比（左（只数占比，产2 ,国际基款型基型基债券型基基金资料来源：万得资讯，中金图表6：养老目标基金资产配置平均占比（左（只数占比，产2 ,国际基款型基型基债券型基基金资料来源：万得资讯，中金公司研究；统计截至 2020 年 2 季度图表17：截至目前，总共 41 家基金公司总计申报 87 只养老目广发基金华夏基金南方基工银瑞信基金易方达基金银华基金 交银55544433333332222222222211111111111111111111112111122111111111111景基招商基金中银基金安信基国寿国基建信兴全基金基金基金长信基金1111

22、11111总计资料来源，中金公司研究；统计截至2020 8 月 20 日，不含东方资管的3 只已成立产品，含 1 只申报未成立产品基金公申报数量（ 只目标日期基金（ 只目标风险基金（ 只、所归图表 18：养产品”/al/brand/lifes/zslc/AYXT.html，中金公司研图表 19：养产品举例产品“安颐”安信安颐养老消费集名计总规模30 亿元，可分期募集，后续募集受益权与首受益权同规期预期存续期限20 年，各计划每满 24 个月开放赎回，受益人可于开放日赎回到期终止之日、所归图表 18：养产品”/al/brand/lifes/zslc/AYXT.html，中金公司研图表 19：养产

23、品举例产品“安颐”安信安颐养老消费集名计总规模30 亿元，可分期募集，后续募集受益权与首受益权同规期预期存续期限20 年，各计划每满 24 个月开放赎回，受益人可于开放日赎回到期终止之日首两年预期基准 率为 6.5%，每满两次两年预期收益预期收益包括现金形利益和消费权益。其中，消费权益包括在符文件约定的前提下优先获得养老社区 入住权及/或颐养健康服务的权利益分配有养老消费价的权式益的分利于每计划成立日起满6 个月之日，受托人按预期基向受益人进行首收益分配；每计划成立日起每满12 个月计划终止之日，受托人向受益人分配基准收益及浮动收养老服务对象市颐和苑老年服务中心，每 300 万份额可优先获得享

24、有一个房间（根据具体房间大小有一到两个床位）的优先入住权消费权时也享的其他养老服务消权（1）短期融资券、中期票据、公司债、企业债及其他信用债存款、国债、央行票据、政策性基金及公资产配集投资基金等；（2）信、应收账款、各类受（收）益权、非上市公司股权300万最低认购金/cp.html，中金公司研30岁(含)以上的金融产品合格投600万元认自认购年闭期后任何年开始可选择支或按季支付，至结束。若择按季支付，季度支金额元起，元为行更改整自认购后满三年以后，每年有一境内外依设立的金类、定收益、类固收益类（产、类产等）、策投资类权益投类、另投资类金融工及律或国银监、允许投的其他融工具四、海融产品的发展对我

25、国的启1. 净值季度增长率全市场平均值为 3.11%，年化平均收益率高达 15.92%。图表20：各融产品比资料来源：Wind2. 1-5 3%-5%（Alpha低，且投资风险等级过低（Beta低个递延型商业养老保养老保障管理产养产四、海融产品的发展对我国的启1. 净值季度增长率全市场平均值为 3.11%，年化平均收益率高达 15.92%。图表20：各融产品比资料来源：Wind2. 1-5 3%-5%（Alpha低，且投资风险等级过低（Beta低个递延型商业养老保养老保障管理产养产养老目标日期基养养老消长期稳健长期稳健灵活定制、保障权期限或长开放式随时赎回封闭式年内或-多为封闭5年以下为不短于

26、1或长性资产其他金融性资产性资产性资产性资产其他金融混合以固定收益类资产为偏债混合以中低风险低风以中低风险为以中低风险为视具体产品而视具体产品而收益确定型在3.50%左多数在3%至平均收益率在3.60%左较较开放式不低于1,000元封闭式不低于10,000较子公司：可低至1：不低于10,000低申购门槛10元-1,000高初始费、产品转换、托管费、赎回申购费、赎回费、托管视具体产品而3. 行3. 行一业务资格）由中国国（已具备中的投中的信息均来源认为可靠的已公开资料，但中国国际金及其关联机构（ 以下统称“ 中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证融中的信息、意见等投资者参考之用所的出

27、价或征价。该等信息、意见并未考虑到获的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均对任何人的。投资者应当中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务专业财务顾问的意见。 对依或者使所造成，中金公司及/或其（已具均不承。由中国国际金的投业务资格）制中的信息均来源中的信息、意见等一业务资格）由中国国（已具备中的投中的信息均来源认为可靠的已公开资料，但中国国际金及其关联机构（ 以下统称“ 中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证融中的信息、意见等投资者参考之用所的出价或征价。该等信息、意见并未考虑到获的具体投资目的、财务状况以及特

28、定需求，在任何时候均对任何人的。投资者应当中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务专业财务顾问的意见。 对依或者使所造成，中金公司及/或其（已具均不承。由中国国际金的投业务资格）制中的信息均来源中的信息、意见等认为可靠的已公开资料，但中国国际及其关联机构（以下统称“ 中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 投资者参考之用对任的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何均对任何人的个或投资操作性建议。投资者应当中的信息和意见进行独立评估审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依内容进行任何决策前，应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决专业顾问的意见对依据或者使所造成的一，中金公司及或其关均不承担任何责任所载的意见、评估仅无需通知即可随时更改。在不同时期，中金公司可能会发出所载意见、评测不一致。署名分析师可能会不时与中金公司的客户、销