煤炭行业热点聚焦之六：煤价走势的“四大焦点”

1、 目录 HYPERLINK l _TOC_250008 进口煤政策放松了吗？核心驱动还是价差1 HYPERLINK l _TOC_250007 水电挤压火电空间还会加重吗？后续水电增速大概率放缓2 HYPERLINK l _TOC_250006 动力煤价“横盘”后走势如何？大概率先跌后涨3 HYPERLINK l _TOC_250005 “双焦”涨价还可以持续吗？需求不弱，短期还可能有一轮提价5 HYPERLINK l _TOC_250004 煤价：维持高位，好于预期7 HYPERLINK l _TOC_250003 安监政策成供给扰动因素，行业产能仍处温和扩张趋势7 HYPERLINK l

2、_TOC_250002 2019年火电增速或下滑至2%，焦煤需求增速达3%8 HYPERLINK l _TOC_250001 全年供需略显宽松，煤价中枢小幅下移8风险因素9 HYPERLINK l _TOC_250000 投资策略：基本面符合预期，可持续关注低估值标的9插图目录图1：煤炭进口与广州港内外贸煤价差走势对比1图2：我国煤炭进口量预测1图3：火电增速 VS 水电增速2图4：2019年前四月发电量增量分类占比2图5：三峡水库站出库流量及同比增速2图6：秦皇岛港5500大卡煤价走势3图7：全国重点电厂库存可用天数4图8：山西内蒙产地发运港口价差走势4图9：焦企焦炭库存5图10：焦炭企业开

3、工率5图钢材库存变动情况5图12：钢厂焦炭库存走势5图13：房地产开发投资与新开工面积增速6图14：焦炭企业利润测算6图15：双焦价格走势对比6图16：煤炭主产省份核定产能及产量对比7图17：2019Q1新核准产能7图18：未来煤炭主产区每年新增产能预测7图19：沿海六大电厂日耗及库存外推8表格目录表1：历史上对煤价“横盘”情况梳理3表2：煤炭需求与房地产、基建投资弹性测算8表3：煤炭供需平衡表9表4：主要上市煤企PB估值对比10表5：主要上市煤企盈利预测表10 进口煤政策放松了吗？核心驱动还是价差2019 4 2530 13.55%7.75%， 150 元/2 月份以来煤炭进口政策偏紧及日韩

4、等国进口煤需求降低。图 1：煤炭进口与广州港内外贸煤价差走势对比0进口数量:煤及煤（吨）内外贸煤差（/吨160140120100806040202015-082015-102015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-04资料来源：Wind，Sxcoal， 细分煤种来看，4 月份我国进口炼焦煤 751.01 万吨，环比增长 2

5、2.51%，同比增长35.91%，主要由于国内焦企产能利用率处于高位，4 月份全国 100 家独立焦企样本平均产能利用率为 80.84%，环比提升 0.8pcts。279.4486.73%25.56%，从澳图 2：我国煤炭进口量预测（万吨）-2014A2015A2016A2017A2018A1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月月资料来源：Wind， 预测水电挤压火电空间还会加重吗？后续水电增速大概率放缓2019 4 4.1%1.4%，水电2018 年全年发电70%以上。图 3：火电增速 VS 水电增速（%）产量:火:累计同比产量:水:累计同比图 4：2019 年前四月发电量增量分类

6、占比6.73% 4.16%25.0020.0015.0010.005.002015-012015-052015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-01-5.0016.74%26.77%45.60%-10.00火电水电核电风电其他2017-052017-092018-012018-052018-092019-01资料来：Wind， 2017-052017-092018-012018-052018-092019-012018 Q3 34500 立方米Q3。2019 Q3 69 月份水电大概率会出现负增长状态，从而火电出力压力将有所减弱。图 5：三峡

7、水库站出库流量及同比增速0流量:水站:三峡(出，立米/秒)当月同比（%，右轴150100500(50)2008-012008-062008-012008-062008-112009-042009-092010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-04资料来源：Wind， 动力煤价“横盘”后走势如何？大概率先跌后涨2019 3

8、2 天以上保持2030 元/吨以内，并且持续2 个月。图 6：秦皇岛港 5500 大卡煤价走势（元/吨）1,200-秦皇岛港:1,200-资料来源：Wind， 动煤价上涨，从而造成煤价先跌后涨的态势。表 1：历史上对煤价“横盘”情况梳理“横盘”持续时间段后续2个季度煤价走势原因解释2009年4月初至6月底先跌后，小下跌续1月（幅累计20元/吨）虽然电日耗断上，但厂存去化中2010年5月初至7月底先跌后，小下跌续1.5月（跌幅计30元/吨）淡季电日耗所下，电库去化中2011年2月初至4月初持续上涨电厂日持续升，厂持补库2012年7月底至9月底持续下跌供需持宽松煤价于下通中2013年3月底至5月底

9、先跌后，下持续3月跌幅计80元/吨）旺季电库存化中煤价软2014年3月初至6月初先跌后，下持续2月跌幅计50元/吨）旺季电库存化中煤价软2014年8月初至10月初先涨后，上持续3月涨幅计40元/吨）旺季日上升显，厂库不高2016年3月初至6月底持续上涨煤企275工作日策实，供缩明显2018年7月底至9月底先涨后，上持续1月涨幅计30元/吨）电厂为暖季季提补资料来：Wind， 4（日均供煤保持相对稳定，日均耗煤不断走低，近一个月绝对库存已增加 0万吨，可用天数上升至24 天，高于历史同期 20 天左右的水平，远高于历史上夏季 1718 天左右的库存水平。5 6 7 410 1718 天2019

10、2010 年、2013 2014 年行情类似，呈现先跌后涨的态势，预计在 6 月底或 7 月初附近煤价将会出现止跌上涨。图 7：全国重点电厂库存可用天数日均供煤日均耗煤库存可用天数600305004003002001005201701F201701L201702M201701F201701L201702M201703M201704F201704L201705M201706F201706L201707M201708F201708L201709M201710F201710L201711M201712F201712L201801M201802F201802L201803M201804F201804L

11、201805M201806F201806L201807M201808F201808L201809M201810F201810L201811M201812F201812L201901M201902F201902L201903M201904F201904L201905M资料来源：CCTD， 那么接下来一个月动力煤价格下跌空间有多大？产地由于煤管票等因素约束供给释 46 元/元/20 元/吨以上，但也只能部分对冲目前产地发运港口普遍倒挂的情况。图 8：山西内蒙产地发运港口价差走势（元/吨）蒙煤港价差山西煤口价差00000Mar-14 Sep-14 Mar-15 Sep-15 Mar-16 Sep-1

12、6 Mar-17 Sep-17 Mar-18 Sep-18 Mar-195000-1资料来源：CCTD，Wind， 因此，我们预计在目前采购节奏下，港口动力煤价格或震荡下行，累计降幅在 20 元/590600 元/7 650 元/3040 可能有一轮提价2019 4 80%的高位水平下，焦企的焦炭库存开始止涨图9：焦企焦库存万吨）图10：焦炭企业工率（%）产能200万吨706050403020100东北地区华北地区西北地华中地区华东地区 西南地2016-07-222017-07-222018-07-222016-07-222017-07-222018-07-22资料来：Wind， 资料来：Wi

13、nd， 4 图11：钢材库存动情况图12：钢厂焦炭存走势库存:螺纹钢(含上海全部仓库) 库存:线材0库存:热卷(板)焦炭库存:国内样本钢厂(110家):合计4504003503002017-04-212018-04-212019-04-2资料来：Wind， 资料来：Wind， 近期钢材需求较好的原因主要得益于下游房地产开发投资增速超预期增长，2019 年4 11.90%2018 9.50%，同时也带动了房屋新开工面积增速止跌回升，较年初明显回升。那未来一个季度钢材需求会如何变动？我们认为短期内房地产开发投资增速可能有 支撑。图 13：房地产开发投资与新开工面积增速（%）房屋新开面积:累计比房地

14、产开投资成额:累计比2520151052015-032015-052015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-03(5)(10)(15)(20)(25)资料来源：Wind， 300 元/吨后焦炭企业利润已恢复至微利水平，4200元/间，预计短期内在下游需求的带动下焦炭价格有望继续上涨 100 元/

15、吨左右。5080 元/吨左右。图14：焦炭企业润测（元/）图15：双焦价格势对（元/00000000000002016-01-091002017-01-092018-01-092019-01-09200山西临焦炭山西吕主焦煤3,0003,0000资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 煤价：维持高位，好于预期安监政策成供给扰动因素，行业产能仍处温和扩张趋势2019 4 2.94 1%1.5%响。图 16：煤炭主产省份核定产能及产量对比（万吨）95,88094,41095,88094,41098,43090,580山西内蒙古陕西90,49081,64285,39987,85794,81589

16、,34092,59874,24475,17483,82882,22583,00562,32556,96052,22451,15140,52939,46539,76538,175核定产能官方产量核定产能官方产量核定产能官方产量核定产能官方产2015年2016年2017年2018年100,00080,00060,00040,00020,000-资料来源：Wind，Sxcoal， 201920197600年每年在65002018年的新增产能。图17：2019Q1新核准能（）图18：未来煤炭产区年新产能预（万）0新核准能实际可增产能5900590040303000175013008001840 184

17、0120120 180 180内蒙山西陕西新疆甘肃青海02019年增量E2020年增量E2021增量E31303130 900 13601720100015002430220018001190山西内蒙陕西新疆18402100资料来：国发改， 资料来： 184021002019 37.7 3%大幅增加的情况，但预计全年煤炭进口量也不会超过去年水平。2019 年火电增速或下滑至 2%，焦煤需求增速达 3%2pct 22.5%2%左右。图 19：沿海六大电厂日耗及库存外推（万吨）年年2017年2019日耗模拟2019库存可用天模拟(天右轴)年年2017年2019日耗模拟903080257020601

18、0505月下旬月下旬月上旬月中旬月下旬月上旬月中旬月下旬月上旬月中旬月下旬月上旬月中旬月下旬月上旬月中旬月下旬月上旬月中旬月下旬月上旬月中旬月下旬月上旬月中旬月下旬资料来源：Wind， 预测7%6%8%/6%33.5%23%左右。2生铁焦炭系数t StatP-value系数t StatP-value基础设建设资不含力):累同比-0.225-3.8090.000-0.079-0.8340.408房地产资/建设安装:计同比0.7474.5440.0000.8433.1950.003PPI0.56410.8690.0000.5676.7210.000（基建x建安）/100-1.927-2.6470.

19、011-2.558-2.1710.035M1-M2-0.032-0.9810.332-0.092-1.7260.091资料来源： 测算全年供需略显宽松，煤价中枢小幅下移2019 下半年，整体需求或有所放缓，地产投资放缓以及外需减弱或影响煤炭需%，3%左右。供给端由于年初矿难引发的供给收缩，产量增速也会放缓，整体呈现维持供需宽平衡的格局，煤价中枢还可以维持高位。表 3：煤炭供需平衡表（单位：万吨）2016201720182019E2020E2021E四大行合计304,909313,636326,385334,797342,629348,524电力176,531182,876193,534197,

20、985203,925209,023增长率1.62%3.59%5.83%2.30%3.00%2.50%钢铁63,64664,55664,76966,71267,37968,053增长率1.35%1.43%0.33%3.00%1.00%1.00%建材52,98553,76155,37457,03557,60657,318增长率1.86%1.47%3.00%3.00%1.00%0.00%化工11,74712,44312,70813,06513,71914,130增长率9.22%5.92%2.13%2.81%5.00%3.00%煤炭总费量378,448382,483394,185405,143415,

21、758424,240消费量速-4.70%1.07%3.06%2.78%2.62%2.04%产量341,000352,000367,840378,875390,241399,997产量增速-3.28%3.23%4.50%3.00%3.00%2.50%净进口量26,29627,10028,10029,00027,00027,000供需差额-11,152-3,3831,7552,7321,4832,758资料来源：Wind， 预测2019 年供给呈现略微宽松状态，煤价中枢虽然有所下移， 625 元3.5%坑口价格同比可基本持平。2019 1676 元/3%左右；焦2103 元/3.5%左右。 风险因

22、素宏观经济增速放缓，固定资产投资增速继续下滑，影响煤炭需求； 进口、环保监管因素放松，产能进一步宽松压制煤价。 投资策略：基本面符合预期，可持续关注低估值标的40%P/B 1 10 1.5x P/BP/E 前板块整体的估值水平仅为 （板块历史平均15x 左右PE 表 4：主要上市煤企 PB 估值对比（单位：亿元）证券代码证券简称市值归母净资产2019一季报P/B601898.SH中煤能源5529370.59600348.SH阳泉煤业1402190.64600188.SH兖州煤业4436350.70601666.SH平煤股份971340.73600123.SH兰花科创831050.7900055

23、2.SZ靖远煤电64750.86601101.SH昊华能源75830.90600997.SH开滦股份1001090.92000780.SZ*ST平能37400.92601699.SH潞安环能2322520.92600971.SH恒源煤电76810.94000983.SZ西山煤电1962060.95600121.SH郑州煤电34350.98601088.SH中国神华3,5193,4071.03002128.SZ露天煤业1431321.08600403.SH大有能源98871.13601015.SH陕西黑猫69571.21601001.SH大同煤业77581.31600740.SH山西焦化1381

24、031.33600395.SH盘江股份94701.35600985.SH淮北矿业2461741.42601918.SH新集能源82581.42600758.SH红阳能源84561.50601225.SH陕西煤业9145261.74600408.SH*ST安泰27151.77600546.SH山煤国际106571.85600397.SH*ST安煤2993.25000723.SZ美锦能源549757.32资料来源：Wind， *市值对应 2019 年 5 月 23 日P/EP/B露天煤业、平煤股份、中煤能源（H、阳泉煤业等。表 5：主要上市煤企盈利预测表当前股简称（元目标价评级（元）EPS(元每股）P/E(x)1819E20E21E1819E20E21E兖州煤业10.7414.00买入1.611.731.992.247655阳泉煤业5.838.88买入0.820.740.830.887877山西焦化9.0014.00买入1.210.951.041.127998盘江股份5.778.00买入0.570.640.