黄金年报：经济下行加息放缓黄金震荡上行

1、目录一、行情回顾二、宏观经济三、后市判断一、行情回顾稳。中美贸易摩擦持续升级，市场买入避险美元亦使金价承压。四季度开始因市场部分消化中美贸易紧张情绪，加之美联储2019年加息放 缓，使得美元指数承压走弱提振金价。加之年底，因婚庆高峰及传统 节假日刺激黄金需求，带动金价走高。图表1：纽约黄金期货2018年贵金属价格整体呈现探底回升态势，其中沪金表现较外盘 黄金更为坚挺，人民币兑美元持续贬值是造成沪金表现强于外盘的主 要原因。黄金在年初的持续上涨后， 4月份开始了长达6个月的持续下跌和筑底的过程。期间因土耳其危机持续，欧元破位下行提振 美元指数连日震荡冲高打压贵金属。前两个季度维持跌势主要受到今

2、年以来美元指数走高打压，今年以来美联储维渐进加息，美元指数企资料来源：pobo图表2:沪金合约走势数据来源：文华财经二、宏观经济2018年，美联储加息4次，符合美联储2017年12月会议纪要表示支持渐进加息，亦符合市场预期，由于美联储预计2018年加息四次， 投资者年初即对今年黄金市场的表现看空，对全年的走势基本定下了基调。面对货币紧缩和财政扩张，在美债收益率上升和美联储加快加息的双重施压下，贵金属持续走弱。2018年3月22日，鲍威尔首次作为美联储主席主持的3月FOMC会议加息25个基点，将联邦基金利率目标区间由1.25 -1.50 上调至1.50 -1.75 ，符合市场预期。虽然美联储如市

3、场预计宣布加息，但维持今年总共加息三次的预测不变，鹰派程度低于部分投资者。决议公布后，美股走低，美元指数则创下两个月以来最大跌幅，黄金刷新两周高位。2018年6月14日，美联储年内第二次加息，FOMC委员投票一致同意加息25个基点，将联邦基金目标利率区间上调至1.75 - 2，符合市场预期。决议公布后美股收复失地，美元指数直线上涨。2018年9月27日，美联储年内第三次加息。美联储全体同意加息25个基点，联邦基金目标利率区间上修至2 -2.25，创2008年以来最高。上调了2018和2019年经济增长预期， 强化了12月加息可能，预计明年加息3次和2020年加息1次不变。美元指数短线下挫，一度

4、跌破94关口后反弹，10年期美债收益率短线下跌。美国三大指数短线飙升，黄金上涨但随后从高位回落，未改跌势。12 月20日，美联储实现年内第四次加息，但下调了今明两年GDP增速和 通胀预期，预计2019年加息两次，上次预计为三次。金融市场剧烈动 荡，美元走强，风险资产普遍下跌。美联储目标利率(%)(%)9988776655443322110 (%)(%) 01010998 877665544332211001990-121992-12 1994-12 1996-12 1998-12 2000-12 2002-12 2004-12 2006-12 2008-12 2010-12 2012-12 2

5、014-12 2016-12 2018-12美国:联邦基金利率:月末美国:联邦基金利率:月均美国:贴现利率:月均美国:银行最优惠贷款利率:月均数据来源：Wind展望2019年，正如美联储2018年12月会议纪要显示，明年加息将放缓，预计仅加息两次。2018年内，特朗普曾多次抨击美联储，希望其停止加息，但是鲍威尔仍未理会特朗普，实现市场预期加息四次。 因为对于特朗普的表态，或对美联储利率决议影响甚微。不过对于美联储12月利率决议来说，下调明年加息次数，并且下调经济预期，这将使美元指数承压，利多贵金属。消费者物价指数是反映与居民生活有关的消费品及服务价格水平的变动情况的重要经济指标，也是宏观经济分

6、析与决策以及国民经 济核算的重要指标。同时，CPI的高低也间接影响资本市场如黄金的 变化。美国公布11月CPI数据，美国11月CPI同比2.2 ，创今年1月以来最低，与预期值2.2持平，前值为2.5 。美国11月CPI环比0，与预期值持平，前值为0.3。显示即使租金和医疗成本上涨，但在汽油 价格下降的情况下，潜在通胀压力仍然存在。美国CPI0.80.40.0-0.4-0.8-1.2-1.61.00.80.60.40.20.0-0.2(%)(%)(%)543 210-1-2(%)6543210-12007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122

7、014-122015-122016-122017-122018-12美国:CPI:季调:环比美国:CPI:季调:同比(右轴) 美国:核心CPI:季调:环比美国:核心CPI:季调:同比(右轴) 美国:CPI:食品:季调:环比美国:CPI:食品:季调:同比(右轴)数据来源：Wind美国 GDP 作为一个总量经济指标，它反映了美国宏观经济运行中生产、分配和使用经济资源的总体水平，是衡量美国经济情况最重要 的指标。美国 GDP 越高，则说明美国经济发展良好，汇率趋强，意味着美元走强，进而利空黄金;反之，GDP 偏低，则利多黄金。美国商务部发布数据显示，美国三季度实际 GDP 年化季环比终值 3.4，不

8、及预期 3.5，较初值和二读 3.5 小幅下修 0.1 个百分点。这一数字创 2015 年以来最佳同期表现，但仍不及二季度前值。全球最大对冲基金桥水投资联合首席投资官Greg Jensen 在预测美国经济将会出现“显著放慢”，GDP 增长“接近衰退水平”。预测 2019 年美国 GDP 增长仅为 1。11月非农就业人口增加15.5万人，远低于预期值19.8万人，也大幅低于10月前值25万人。美国11月平均每小时工资环比增0.2 ，同样不及预期。劳工部在报告中称，由于恶劣天气而无法工作的工人数量达到12.9万，远高于过去几年11月的水平。11月时薪环比不及预期， 为美联储放缓加息提供助力。路透社

9、评论称，美国11月就业增速有所放缓，月度薪资增速不及预期，暗示着美国部分经济活动有所放缓， 可能会加剧人们对美国经济健康状况的担忧，并降低美联储明年加息的可能性。其中因天气寒冷，建筑行业在过去8个月雇佣了最少的工人。(千人)123000120000117000114000111000108000105000(千人)88008000720064005600480040003200美国非农就业人数(%) 0.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8(%) 2520151050-5-1070706060505040403030202010102000-122002-122004-1

10、22006-122008-122010-122012-122014-122016-122018-12美国:非农私人部门就业人数:季调美国:非农私人部门就业人数:季调:环比(右轴) 美国:因经济原因非全职就业人数:季调美国:因经济原因非全职就业人数:季调:环比(右轴)美国:就业扩散指数:制造业:季调美国:就业扩散指数:私人部门:季调美国:ISM:制造业PMI:就业美国:ISM:非制造业PMI:就业数据来源：Wind2018年，美国房地产持续不振，美国今年前11个月的房屋销售较 去年同期下跌2.3 。11月房屋销售亦同比下跌7.0 ，创2011年5月以来最大同比跌幅。10月美国待售房屋销售环比下跌

11、2.6 ，上个月上涨0.7 。10月美国待售房屋销售指数由9月的104.8降至102.1，创2014 年6月以来新低。与去年同期相比，10月美国待售房屋销售同比下跌6.7 ，这是连续第10个月该指数出现同比下跌。分地区来看，10月几乎全美所有地区待售房屋销售都出现了下滑，其中西部地区销售环比下跌8.9，同比下跌15.3 。东北地区销售环比上涨0.7，但同比下跌2.9 。在中西部地区，待售房屋销售环比下跌1.8 ，同比下跌4.9。南部地区销售环比下跌1.1，同比下跌4.6 。受房屋抵押贷款利率上涨，土地与劳工短缺的影响，房屋库存趋紧。虽然房价的上涨速度已显著放缓，但仍超过工资的增速。此外10月美

12、国新屋销售同比下跌12 ，创下7年多新低。房贷方面，据美国抵押贷款银行协会（MBA） 公布的最新数据显示，随着再融资市场崩溃，美国房贷利率已升至8 年新高，抵押贷款申请数据上周更是跌至18年来的最低水平。对此， 市场普遍预期美国房地产市场的繁荣期或许已经到头了，市场正在陷入全国性的放缓。 美国房屋销售1201101009080706050403070065060055050045040035012011410810296908478(万套) (%) 1470-7-14-21-28-351050-5-10-15-20-251260-6-12-18-24-30(万套)(%)2001年=100(%)

13、2005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-12美国:新建住房销售:季调:折年数美国:新建住房销售:季调:环比(右轴)美国:新建住房待售:季调:环比(右轴)美国:成屋销售:折年数美国:成屋销售:环比(右轴)美国:成屋销售:库存:环比(右轴)美国:成屋签约销售指数美国:成屋签约销售指数:环比(右轴)数据来源：Wind美债期限利率倒挂被视作预测美国经济前景的重要观察指标。当市场普遍对经济前景预期乐观时，融资需求和通胀预期均会相应上 升，此变化反映到债券

14、期限利差的结果，就是长期利率与短期利率间利差的扩大；反之，当经济前景预期变差时，甚至预期将出现衰退时， 期限利差就会出现倒挂局面。今年以来美债收益率延续跌势，12月24 日，一年期美债收益率跌3.71个基点，报2.5811；两年期美债收益率跌7.96个基点，报2.5593 ，创7月9日以来新低。一年期美债与两年期收益率出现倒挂，为2008年10月以来首次。同时，美国10年期基准国债收益率下跌5.19个基点，报2.7383 ，创4月2日以来新低。五年期美债收益率跌5.93个基点，报2.5793 ，盘中跌至2.573 ，创5 月30日以来新低。而12月23日美国财政部周一拍卖400亿美元两年期国债

15、，得标利率2.619，创今年6月以来新低；投标倍数2.31，创2008 年12月以来新低，前次为2.65。美国债券收益率(%)(%)4.94.94.24.23.53.52.82.82.12.11.41.40.70.70.0 (%)(%) 0.03.03.02.52.52.02.01.51.51.01.00.50.50.00.0-0.5-0.5(%)987 6543 2103.53.02.52.0 1.51.00.50.02003-122004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2

16、014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12美国:国债收益率:1年美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:30年美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):10年美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):长期美国:企业债收益率:穆迪Aaa 美国:企业债收益率:穆迪Baa美国:企业债收益率:穆迪Baa:利差(右轴)数据来源：Wind随着加息放缓，GDP、CPI下滑以及房地产市场的衰退，美国经济前景或不容乐观。世界上最大的对冲基金公司桥水表示美国经济增长将明显减弱并接近衰退的水平，而市场并没有将此充分反映出来。桥水预计，2019年美国的国内生产总值将接近1 ，与

17、此产生对比的是， 美国今年第三季度对经济增长的最新预估是3.5 。另外，亚特兰大联储预计2019年美国的国内生产总值将增长2.3 左右。CNBC对美联储的调查显示，受访者预计的明年美国陷入经济衰退的可能性提升至23 ， 为连续第二次增长，而之前的调查结果则为19 。创下特朗普总统上任以来的最高水平。美国经济的衰退将使美元指数长期承压利好贵金属。三、后市判断1、供需方面世界黄金协会2018年第三季度黄金需求趋势报告显示，第三 季度全球黄金需求为964.3吨，同比仅增长6.2吨，基本保持了稳定态 势。第三季度全球金币、金条投资需求飙升28 至298.1吨，创下2013 年二季度以来最大的同比增幅。

18、同时中国作为全球最大的金币、金条市场，需求同比上升了25 至86.5吨；伊朗的需求达到5年半以来的最高点21吨。数据显示，第三季度全球金饰的需求达到536吨，同比增长6 。其中，印度和中国的金饰需求增长压过了中东的疲软，第三季 度国内金饰需求旺盛，金饰消费同比增长10 至174.2吨。在央行购买方面，第三季度全球央行黄金储备增长148.4吨，同比上升22 ，是自2015年以来的最高净购买量。在科技用金需求上，受智能手机、服务 器、汽车配件等电子产品中黄金使用需求的推动，第三季度科技用金 需求上升1 ，这是连续第八个季度实现需求增长。全球央行售金、购金吨吨24024018018012012060

19、6000-60-60-120-120-180-18002-Q403-Q404-Q405-Q406-Q407-Q408-Q409-Q410-Q411-Q412-Q413-Q414-Q415-Q416-Q4央行售金/购金:合计数据来源：Wind在国内供需具体表现上，据中国黄金协会最新统计数据显示，2018年前三季度，国内累计生产黄金289.745吨，与去年同期相比， 减产23.344吨，同比下降7.46。其中，黄金矿产金246.842吨，有色原料产金42.903吨。另有国外进口原料产金83.082吨，同比增长34.24 ，全国累计生产黄金（含进口料）372.827吨，同比下降0.57 。中国黄金协

20、会表示，2018 年前三季度，黄金首饰消费继续稳定增长，金价的下降驱动了消费者对黄金饰品的购买情绪。一、二线城 市消费者更加强调服务和品牌，越来越偏好创新设计的黄金饰品，黄 金加工企业也更乐于开发高附加值产品，不过在三、四线城市传统足 金首饰仍占据较大的市场份额。受金价持续下跌、汇率变化、股市大幅下跌等因素影响，加之中美贸易摩擦加剧，一系列复杂的经济局势 推升了黄金的避险需求，金条、金币消费开始回暖。另外，电子产品 需求旺盛，使得工业用金量增幅继续扩大。4800 ( 吨 )4200360030002400全球黄金供需(%)48423630241800181200126006003-Q4004-

21、Q405-Q406-Q407-Q4 08-Q4 09-Q410-Q411-Q4 12-Q4 13-Q414-Q415-Q416-Q4 17-Q418-Q4全球黄金需求量:季全球黄金供应量:季中国黄金需求占比:季(右轴)2、地缘政治风险数据来源：Wind美国贸易保护主义盛行，美国开征钢铝高关税点燃全球贸易战， 并激发主要贸易伙伴采取报复行动。其中中美贸易紧张关系持续扰动市场。从2017年11月开始，美国商务部宣布，将针对进口自中国的普通合金铝片自发开展反倾销与反补贴税的双重调查，中美贸易战预期升温，此后不断升级反复。2018年3月22日，特朗普政府宣布“因知识产权侵权问题对中国商品征收500亿美

22、元关税，并实施投资限制。2018年4月4日，美国政府发布了加征关税的商品清单，将对我输美的1333项500亿美元的商品加征25 的关税。2018年7月6日00:01（北京时间6日12:01），美国开始对第一批清单上818个类别、价值340亿美 元的中国商品加征25 的进口关税。明年世界经济前景不及今年，由于贸易紧张升级和全球金融环境 的不确定性升温，对经济增长施加下行压力。多家机构均下调明年经 济增长预期。IMF对欧洲地区经济展望报告显示，预计明年欧洲GDP 增速进一步降至1.9 ，今明两年的预期增速均较5月公布的上次预期下调0.3个百分点。IMF将2018及2019年全球经济增速预期均由3.

23、9 下调至3.7 ，为2016年7月以来首次下调。IMF同时还下调中美两国经 济增速预期，其中2019年美国增速预期由2.7 下调至2.5 ，2019年中国经济增速预期由6.4下调至6.2 。IMF首席经济学家MauriceObstfeld表示，对于美国而言，在财政刺激下经济强劲增长，但这也 推动利率走高，一旦部分财政刺激政策退出，其经济增速就将开始放 缓。IMF还预计，欧元区经济今年增速为2 ，较7月的预期下调0.2个百分点。此外IMF下调了对全球贸易量增速的预期，预计今明两年商品和服务总贸易量增速分别为4.2 、4 ，较此前分别下调0.6及0.5个百分点。与此同时，IMF认为，在过去多年中全球金融状况宽松期间，新兴市场累积起来的大量公司债和主权债，也成了潜在的风险点。黄金现货价与美元指数(美元/盎司)(1973年3月=100)18001021700991600961500931