财务管理第6章

1、第六章 长期筹资决策第一节 资金成本第二节 财务风险第三节 资本结构的决策财务管理第6章一、资本成本的作用（一）资本成本的概念其一是投资者期望得到的报酬其二是投资的机会成本站在投资者的角度资本成本指企业筹集和使用资金而付出的代价。用资费用筹资费用资本成本的内容第一节 资金成本财务管理第6章 （二）意义 1. 资金成本是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据 2. 资金成本是评价投资项目、比较投资方案和追加投资决策的主要经济标准 3. 资金成本还可作为衡量企业整个经营业绩的基准财务管理第6章（三）资金成本率的种类资金成本率个别资金成本率综合资金成本率边际资金成本率财务管理第6章（四）资金成本计算的

2、基本模型相对数形式绝对数形式资金成本的形式实际使用财务管理第6章思考题： 在资金成本的计算中，是以多长时间为单位计算的？ 如：年、半年、季、月、 还是整个资金使用期间答案：一般是以年为单位计算的财务管理第6章二、个别资金成本的计算 个别资金成本是指各种长期资金的成本。产权筹资负债筹资筹资方式股利、分红利息用资费用税后支付税前支付税收差异标准不同需要调整调整为税后不调整调整方法即为利息(1T)财务管理第6章 （一）长期借款资金成本的计算 注：若长期银行借款附加补偿性余额，则长期借款的本金中应扣除该补偿性余额，这样会使长期借款成本提高。财务管理第6章 长期借款资金成本计算例题： 例：某企业取得长期

3、借款150万元，年利率10.8%，期限3年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为0.2%，企业所得税税率为33%。则该笔长期借款的成本为财务管理第6章 长期借款资金成本计算例题： 由于长期借款的手续费数额一般较小，所以在常用的计算中可将手续费忽略不计。 例：上例若将长期借款的手续费忽略不计，则财务管理第6章 （二） 债券资金成本的计算财务管理第6章 例：某公司发行一种面额为400万元的债券800张，其价格分别为450万元、400万元和360万元，票面利率12%，发行费用占价格的5%，公司所得税税率为33%。则债券资金成本分别为：发行价格 450万元发行价格 400万元发行价格 3

4、60万元财务管理第6章 在考虑货币时间价值时，公司债券的资本成本率就是，债券持有人的投资必要报酬率再乘以(1T)折算而成。第一步，先测算债券的税前资本成本率第二步，在测算债券的税后资本成本率财务管理第6章（三）优先股资金成本的计算财务管理第6章 优先股资金成本计算例题： 例：某公司发行优先股总面额为100万元，总价为125万元，筹资费率为6%，规定年利率为14%，则优先股资金成本为财务管理第6章（四）普通股资金成本的计算 可用股利估价模型确定，而且因具体的股利政策不同而采用不同的计算方法。其一，股利稳定增长条件下的资金成本此时公式的财务管理第6章普通股资金成本的计算例题： 例：某公司发行普通股

5、总价格500万元，筹资费率为4%，第一年股利为60万元，以后每年增长5%，则该普通股资金成本为：财务管理第6章其二，固定股利条件下的资金成本此时公式为财务管理第6章普通股资金成本的计算例题： 例：某公司拟发行一批普通股，发行价格为12元，每股发行费用2元，预定每年分派现金股利每股1.2元。则该普通股资金成本为：财务管理第6章（五）留存收益资金成本的计算 留存收益的成本是一种机会成本， 等于无筹资费的普通股成本。财务管理第6章个别资金成本计算应注意：（1）可在市场上流通交易的筹资方式的筹资总额都应该是发行价格（2）可在市场上流通交易的筹资方式的资金成本计算时，分子分母的用资费用于筹资总额应匹配，

6、即总筹资费用对应总发行价格，每份证券筹资费用对应每份证券的发行价格财务管理第6章三、综合资金成本 WACC 综合资金成本资企业全部长期资金的总成本。财务管理第6章 综合资金成本计算中权数可有三种选择：权数的选择账面价值权数市场价值权数目标价值权数财务管理第6章 综合资金成本计算例题： 例：某公司共有长期资本（帐面价值）1 000万元，其中长期借款150万元、债券200万元、优先股100万元、普通股300万元、留用利润250万元，其成本分别为5.64%、6.25%、10.25%、15.70%、15.00%。其综合资金成本资本种类帐面价值（万元）比重(%)个别资金成本(%)综合资金成本(%)长期借

7、款债券优先股普通股留用利润15020010030025015201030255.646.2510.5015.7015.000.851.251.054.713.75合计1 00010011.61财务管理第6章 例：用市场价值计算综合资金成本基于市场价值权数的加权平均成本资本种类市场价值（万元）比重(%)个别资金成本(%)加权平均资金成本(%)长期借款债券优先股普通股150180751 09510125735.646.2510.5015.700.850.750.0511.46合 计150010013.11财务管理第6章 例：用目标价值计算综合资金成本假定公司筹集新资后的资本结构是：长期借款0.20

8、，债券0. 25，优先股0. 15，普通股0. 30，留用利润0. 10，据以确定的综合资金成本为基于目标价值权数的加权平均资金成本资本种类比重(%)个别资本成本(%)平均资金成本(%)长期借款债券优先股普通股留用利润20251530105.646.2510.5015.7015.001.131.561.584.711.50合计10010.48财务管理第6章 四、边际资本成本 （一）边际资本成本的计算 方法：加权平均法 权数选择：市场价值权数 边际资本成本是指企业追加筹措资金的成本，即企业新增1元资本所需负担的成本。财务管理第6章（二）边际资本成本规划 可用以下四个步骤： 1. 确定目标资本结构

9、 2. 确定个别筹资成本 3. 确定筹资总额分界点 4. 计算边际资金成本财务管理第6章 边际资金成本规划的例题： 例：某公司目前拥有资本100万元，其中长期负债20万元，优先股5万元，普通股（含留存收益）75万元。为了满足追加投资需要，公司拟筹措新资，试确定筹措新资的资金成本。第一步：确定目标资金结构 经分析确定保持原有目标资金结构，即： 长期负债20%，优先股5%，普通股75%第二步：确定各种资金的成本 经财务人员了解情况，各资金的成本均随筹资规模的增大而发生变动，具体如下财务管理第6章个别资金成本预测表资本种类新筹资的数量范围个别资本成本长期负债10 000元以内6%10 00040 0

10、00元7%40 000元以上8%优先股2 500元以内10%2 500元以上12%普通股22 500元以内14%22 500 75 000元15%75 000元以上16%财务管理第6章 第三步：计算筹资总额分界点筹资分界点计算表资本种类资金成本各资金的筹资范围筹资总额分界点筹资总额的范围长期负债6%7%8%1万元以内1万4万元4万元以上10 000/0.2=50 00040 000/0.2=200 0005万元以内5万20万元20万元以上优先股10%12%2 500元以内2 500元以上2 500/0.05=50 0005万元以内5万元以上普通股14%15%16%2.25万元内2.25万 7.

11、5 万元7.5万元以上22500/0.75=30 00075000/0.75=100 0003万元内3万 10 万元10万元以上财务管理第6章 第四步：计算边际资金成本筹资总额范围图0 3 5 10 15 20长期负债 6% 7% 8%优先股 10% 12%普通股 14% 15% 16%财务管理第6章 边际资金成本的计算1. 30 000元以内 2. 30 000 50 000元 3. 50 000100 000元 4. 100 000200 000元5. 200 000元以上 财务管理第6章边际资金成本规划小结 一般，随着筹资金额地增加，边际资金成本也相应的会上升。 边际资金成本规划的意义在

12、于，将企业的筹资活动与投资活动相配合。例：边际资金成本表筹资范围资金成本3万以内12.20%3万5万12.95%5万10万13.25%10万20万14.00%20万以上14.20%投资项目表项目投资额报酬A2万15%B4万13%C8万16%D15万14%E25万20%财务管理第6章第二节 杠杆利益风险一、营业杠杆利益与风险（一）营业杠杆原理 1. 营业杠杆的概念 营业杠杆指企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用。财务管理第6章2. 营业杠杆利益分析营业额变化单价单位产品利润单位变动成本单位固定成本业务量扩大业务量减少不变不变不变不变影响企业总利润 财务管理第6章营业杠杆利益/风险分析表表一

13、 单位：万元表二 单位：万元销售变动成本固定成本息税前利润金额降低率金额降低率300 26024013% 8%18015614480808040241640%33%销售变动成本固定成本息税前利润金额增长率金额增长率2402603008%15%14415618080808016244050%67%财务管理第6章营业杠杆利益 营业杠杆利益是指在企业扩大营业总额的的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的利润财务管理第6章3. 营业风险分析 营业风险是指与企业经营有关的风险，尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致营业利润下降的风险。财务管理第6章（二）营业杠杆系数的计算 营业杠杆系数是衡量

14、营业风险程度的，是息税前利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。财务管理第6章 对营业杠杆系数公式的简化S，收入总额Q，销售量V，单位变动成本VC，变动成本总额F，固定成本总额财务管理第6章 对营业杠杆系数公式的简化财务管理第6章 营业杠杆系数的衡量方法：营业杠杆系数的经济意义： 一般，营业杠杆系数越大，对营业杠杆利益的影响越强，营业风险也就越高。 当销售增长1倍时，息税前利润增长的倍数；或当销售降低1倍时，息税前利润降低的倍数。财务管理第6章 例：若固定成本总额为80万元，变动成本率为60%，在销售额为400万元时，息税前利润为80万元，营业杠杆系数为DOL= =2或DOL= =2财务管理第6

15、章（三）影响营业杠杆利益与风险的其他因素 1. 产品需求的变动 2. 产品售价的变动 3. 单位产品变动成本的变化 4. 固定成本总额的变动财务管理第6章 二、财务杠杆利益与风险（一）财务杠杆作原理 1. 财务杠杆的概念 财务杠杆是指企业在筹资活动中利用的资本成本固定的债权资本。财务管理第6章 2. 财务杠杆利益分析 财务杠杆利益是指企业利用债务筹资这个财务杠杆而给股权资本带来的额外收益。财务管理第6章3. 财务风险分析 财务风险是指企业在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业股东收益下降的风险。财务管理第6章 财务杠杆利益分析表表一 单位：万元表二息税前利润债务利息所得税（33%）税后利润金额降

16、低率金额降低率40241615%33%1515158.252.970.3316.756.030.6764%89%息税前利润债务利息所得税（33%）税后利润金额增长率金额增长率16244050%67%1515150.332.978.250.676.0316.75800%178%财务管理第6章（二）财务杠杆系数的计算 财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。财务管理第6章 对财务杠杆系数公式的简化（假设无优先股） 财务管理第6章 财务杠杆系数的衡量方法：财务杠杆系数的经济意义： 一般，财务杠杆系数越大，财务杠杆的作用越强，财务风险也就越高。 当息税前利润增长1倍时，普通股

17、每股利润增长的倍数；或当息税前利润降低1倍时，普通股每股利润降低的倍数。财务管理第6章 财务杠杆作用例题 例：某公司全部资本为750万元，债务资本比率为0.4，债务年利率为12%，所得税税率为33%。在息税前利润为80万元时，税后利润为29.48万元，财务杠杆系数为：财务管理第6章（三）影响财务风险的其他因素1. 资金规模的变化2. 利率水平的变动3. 息税前利润的变化4. 资本结构的变化 （对财务杠杆的利用程度）财务管理第6章 三、联合杠杆（Combined Leverage) 营业杠杆与财务杠杆的综合作用，可用联合杠杆系数来衡量，是营业杠杆系数与财务杠杆系数的乘积。公式 如前两例，则DTL

18、=21.8=3.6财务管理第6章第三节 资本结构决策一、资本结构的意义（一）资金结构的概念 1. 广义 不仅包括长期资金，还包括短期资金 2. 狭义 短期债务资金列入营运资金。 资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。 资本结构是指各种长期资本价值的构成及其比例关系。财务管理第6章（二）资本结构的种类3.资本的价值基础历史账面价值基础市场价值结构目标价值结构1.资本的属性结构股权资本债权资本2.资本的期限结构长期资本短期资本财务管理第6章 （二）资金结构中债务资金的作用 1. 使用债务资金可以降低企业资金成本 2. 利用债务筹资可以获取财务杠杆利益 （三）资本结构的意义 1. 降低企业

19、的综合资金成本率 2. 尽可能地获取财务杠杆利益 3. 增加公司的价值，实现财务管理目标财务管理第6章二、资金结构的影响因素（一）企业的财务目标的影响（二）投资者动机（三）债权人的态度（四）经营者的行为（五）企业的财务状况（六）企业的增长率（七）税收因素（八）资本结构的行业差别财务管理第6章 三、资本结构的决策方法（一）资金成本比较法具体可以分为以下两种情况（1）初始资本结构决策（2）追加资本结构决策 最佳资本结构是指企业在一定时期最适宜其有关条件下，使其加权平均资金成本最低，同时企业价值最大的资本结构。判断准则：选择综合资金成本最低的筹资方案财务管理第6章例：某企业初创时有如下三个筹资方案可

20、供选择，有关资料经测算汇入下表： 单位：万元计算可得：筹资方案的WACC=12.32% 筹资方案的WACC=11. 45% 选择方案 筹资方案的WACC=11.62% 筹资方式筹资方案筹资方案筹资方案筹资额资金成本筹资额资金成本筹资额资金成本长期借款债券优先股普通股40100603006%7%12%15%501501002006.5%8.0%12.0%15.0%80120502507.0%7.5%12.0%15.0%合 计500500500财务管理第6章 （2）追加资金结构决策例：前述企业现有两个追加筹资方案可供选择：单位：万元筹资方式追加筹资方案A追加筹资方案B追加筹资额资金成本追加筹资额资

21、金成本长期借款优先股普通股5020307.0%13.0%16.0%6020207.5%13.0%16.0%合 计100100比较边际资金成本比较综合资金成本两种方法财务管理第6章方法一：比较边际资金成本方案A的边际资金成本方案B的边际资金成本 由于方案B的边际资金成本低于方案A的边际资金成本 故应选择方案B进行追加筹资。财务管理第6章 方法二：比较综合资金成本首先应列出所有资金结构表 单位：万元然后计算追加筹资后的综合资金成本筹资方式原资金结构追加方案A追加方案B综合资金结构资金额资金成本筹资额资金成本筹资额资金成本方案A方案B长借款债券优先股普通股501501002006.581215502

22、0307.013.016.06020207.51316100150120230110150120220合 计500100100600600财务管理第6章 追加筹资后方案A的综合资金成本追加筹资后方案B的综合资金成本 由于追加筹资后方案B的综合资金成本低于追加筹资后方案A的综合资金成本 故应选择方案B进行追加筹资。财务管理第6章 在该方法中注意： 根据股票的同股同筹的原则，原有股票应按新发行股票的资本成本率计算。 资本成本比较法的特点：优点：容易理解、计算简单缺点：没有测算财务风险 决策目标的实质是利润最大化适用性： 适用于资本规模较小、资本结构较为简单的非股份制企业。财务管理第6章 （二） 每

23、股利润分析法 每股利润分析法是利用每股利润无差别点来进行资金结构决策的方法。 公式 每股利润无差别点是指两种或两种以上筹资方式下普通股每股利润相等时的息税前利润点。财务管理第6章当企业的预计息税前利润无差别点时，可选用权益筹资方式决策准则当企业的预计息税前利润无差别点时，可选用杠杆筹资方式单一筹资方式比较时：多方式筹资方案比较时： 决策准则： 选择每股利润较大的筹资方案财务管理第6章 例：某公司目前拥有资本850万元，其结构为：债务资金100万元，普通股权益资金750万元。现准备追加筹资150万元，有三种筹资选择：增发新普通股、增加债务、发行优先股： 单位：万元资金种类现行资金结构增资后的资金

24、结构增普通股增加债务发优先股金额比例金额比例金额比例金额比例债务优先股普通股总资金10007508500.120.881.00100090010000.100.901.00250075010000.250.751.0010015075010000.100.150.751.00其他：年利息DpN(万股)901090132701091510财务管理第6章计算息税前利润平衡点（1）增发普通股与增加债务两种增资方式下的无差别点为此时EPS=3.6（元）（2）增发普通股与发行优先股两种增资方式下的无差别点为此时EPS=5（元）财务管理第6章前例中无差别点的意义在于： （1）当息税前利润87万元时，增加债

25、务筹资有利些 反之应增发普通股。（2）当息税前利润117. 3万元时，发行优先股有利些 反之应增发普通股财务管理第6章若前例中息税前利润预计为160万元，则预计增值后资金结构下的每股利润表 单位：万元此时，可选择增加债务的方式筹资。项 目 增发新股增加债务发行优先股息税前利润 减：利息税前利润 减：所得税税后利润 减：优先股股利普通股可分配利润普通股股份数(万股)每股利润（元）160915160.490.6090.6136.971602713353.279.8079.8107.98160915160.490.61575.6107.56财务管理第6章若前例中息税前利润预计为50万元，则预计增值后资金结构下的每股利润表单位：万元此时，可选择增发新普通股的方式筹资。项 目 增发新股增加债务发行优先股息税前利润 减：利息税前利润 减：所得税税后利润 减：优先股股利普通股可分配利润普通股股份数(万股)每股利润（元）5094116.424.6024.6131.895027239.213.8013.8101.3