富国中证红利增强产品投资价值分析

中证红利指介绍与视当前编制方案及修订为反映沪深市场高股息率上市公司证券的整体表现，为市场提供多样化的投资标的，中证指数公司从沪深市场中选取100只现金股息率高、分红较为稳定，并具有一定规模及流动性的上市公司证券作为指数样本，构建了中证红利指数。该指数发布于2008年5月26日。表1：当前中证红利指数编制方案指数名称中证红利指数指数代码000922指数简介中证红利指数从沪深市场中选取现金股息率高、分红稳定、具有一定规模及流动性的100只上市公司证券作为指数样本，以反映沪深市场高红利上市公司证券的整体表现。选样范围沪深300指数的样本空间中满足以下条件的上市公司证券：过去两年连续现金分红且每年的税后现金股息率均大于0；过去一年内日均总市值排名在前80%；过去一年内日均成交金额排名在前80%。选样方法对样本空间内证券按照过去两年的平均税后现金股息率由高到低排名选取排名靠前的100只证券作为指数样本。加权方式调整市值加，权重因子介于0和1之间，以使样本采用股息率加权基日2004/12/31基点1000调样频率每半年发布日期2008/5/26数据来源：中证指数公司，国泰君安证券研究需要注意的是，为进一步提高分红连续性和稳定性要求、提升指数投资容量，上交所和中证指数公司决定修订红利指数系列，中证红利指数亦包含在内，此次修订将于2022年12月12日实施。修订后的指数编制方案如下：表2：修订后的中证红利指数编制方案指数名称中证红利指数指数代码000922指数简介中证红利指数从沪深市场中选取现金股息率高、分红稳定、具有一定规模及流动性的100只上市公司证券作为指数样本，以反映沪深市场高红利上市公司证券的整体表现。选样范围中证全指指数样本空间中满足以下条件的沪深A股和红筹企业发行的存托凭证：过去三年连续现金分红且过去三年股利支付率的均值和过去一年股利支付率均大于0且小于1；过去一年内日均总市值排名在前80%；过去一年内日均成交金额排名在前80%。选样方法对样本空间内证券按照过去三年平均现金股息率由高到低排名选取排名靠前的10只上市公司证券作为指数样本。加权方式调整市值加权重因子介于0和1之间以使样本采用股息率加且单个样本权重不超过10%，总市值在100亿元以下的单个样本权重不超过0.5%。基日2004/12/31基点1000调样频率每半年发布日期2008/5/26数据来源：中证指数公司，国泰君安证券研究总结来看，相对于修订前的编制方案，修订后的方案更改了如几个方面：扩大了选样空间。体现为选样空间从沪深300更改为中证全指，这一改动或将使得指数能覆盖更多的行。增强了对分红连续性和稳定性的要求。体现在选样空间中的第一点，即从要求入选公司连续两年现金分红变为连续三年现金分红；以及选样方法中，从按照过去两年平均股息率排名到按照过去三年平均股息率排名。增加了成分公司未来成长潜力的要求。体现在要过去三年股利支付率的均值和过去一年股利支付需小于1。股利支付率为股利与净利润的比值比值越高意味着公司当期的留存收益较小，公未来的扩张与成长意愿可能偏低。增加了指数成分股权重分散的要原加权方式并无权重上限，而修订后的加权方式限制了单个成分股权重不超过10%以及小市值成分（总市值100亿以下权重不超过0.%这将有利于指数成分股的行业分布分散，并提高指数的投资容量。成分股分布：大市值，顺周期以2022年0月12日的截面数据进行分析从市值分布来看当中证红成分股大市。其总市值1000亿以上的公权重达52%，低于沪深300指数但远高于中证500从数量分布来看总值1000亿以上的成分股数量占比亦达0%，且高于沪深300指。图1：1000亿以上成分股权重超% 图2：1000亿以上成分股数量占比达5%8060200100200亿20050亿5001000亿1000亿以上中证红利 沪0 证

60%50%20%10%0%

100200亿 200500亿5001000亿1000亿以上利 深0 数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究由于中证红利指数编制方案即将修订，我们以在2022年4月13日做了类似修订的上证红利指数为例，对比编制方案修订对指数市值分布造成的影响可以发现修订后，上证红利大市值成分股权重和数量占比均略有下降，但仍维修订后中证红利指数仍将以大市值成分股为主，但小市值成分股会稍有增加。图：修订后，上证红利大市值成分股权重略有下但仍维持较高水平

图：修订后，上证红利大市值成分股数量占比略下降但仍达5%6050403001020亿2050亿50100亿0亿以上上证红_0330 上证红利_0430

60%30%20%0%

100200亿200500亿5001000亿1000亿以上上证红0 利数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究一行业分布上，中证红利指数的高权重行业高权重行业中包含了煤炭、房地产、交通运输、基础化工和钢铁等周期性行，对于新兴高成长行业例如电子和计算机则权重为零其中，煤炭、房地产和银行权重分别为18%、1%和1%。图5：高权重行业包括煤炭、房地产、银行、交通运输和汽车等20.018.016.014.012.010.06.04.02.0房地银行汽公用事钢建筑材医药生食品饮商贸零石油石轻工制非银金融数据来源：nd，国泰君安证券研究相对同为大市值指数的沪深00来说，红利指超配煤炭、房地产和交通运输，低配电力设备、食品饮料和非银金。图6：相对超配煤炭、房地产和交通运输，低配电力设备、食品饮料和非银金融005000.0房地产交通运房地产交通运纺织服基础化建筑材汽车公用事业机械设商贸零轻工制石油石环社会服美容护建筑装国防军家用电农林牧有色金计算机医药生非银金食品饮电力设-.0-.0-.0中证红利沪深数据来源：nd，国泰君安证券研究二级行业分布上中证红利指数的高权重行业包括煤炭、房地产开发、电力、普钢和国有大型银。相对于沪深300指数，超配煤炭开采、房地产开发和普钢，低配白酒、电池、证券、光伏设备和半导。图：高权重行业包括煤炭、房地产开发电力、钢和国有大型银行

图：相对超配煤炭开采房地产开发和普钢低配酒、电池、证券、光伏设备和半导体008060402000.0.0.0.0.0

005000.0煤炭开采房地产发煤炭开采房地产发普钢铁路公服装家中药Ⅱ国有大型行Ⅱ汽车服医疗服股份Ⅱ白色家保险Ⅱ半导体光伏设证券Ⅱ电池白酒Ⅱ煤炭开房地产煤炭开房地产普钢国有大型行中药Ⅱ股份制银Ⅱ化学制品城商行Ⅱ水泥商用车汽车服务汽车零装修建材纺织制造-.0中证红利 -.0中证红利沪深数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究前十大重仓股方面中证红利指数前十大权重有一半为煤炭公司。分别兖矿能、中国神、陕西煤、平煤股和淮南矿业。表3：中证红利指数前十大权重股：其中含五个煤炭公司d代码证券名称权重申万一级行业申万二级行业申万三级行业.H兖矿能源.6煤炭煤炭开采动力煤.H华发股份.7房地产房地产开发住宅开发.H中国神华.3煤炭煤炭开采动力煤.H大东方.9汽车汽车服务汽车经销商.H陕西煤业.8煤炭煤炭开采动力煤.H平煤股份.7煤炭煤炭开采焦煤.H淮北矿业.7煤炭煤炭开采焦煤.H建发股份.6交通运输物流原材料供应链服务.Z华联控股.6房地产房地产开发住宅开发.H梅花生物.6基础化工化学制品食品及饲料添加剂数据来源：nd,国泰君安证券研究总结来看，中证红利指数的成分股具有较为明显偏大市值偏顺周期行业特征，其中煤炭行业在其中权最高。中证红利指投资价分析指数基本面煤炭行业中期景气上行作为中证红利指数的第一大权重行业，煤炭行业的景气度无疑会对指数走势造成较大影响根据国君金工团队《煤炭行业基本面量化及策略配置报告的分析思路我们可以从需求供给库存和价格四维度出发，综合判断行业景气变化趋势。供需方面，以原煤、动力煤和炼焦煤产量同比刻画煤炭供给的变化，可以看到2021年9月以来呈上升趋势，近期转为下降；以秦皇岛港、曹妃甸港和京唐港吞吐量同比刻画煤炭需求的变化，可以看到2021年9月以来一直呈趋势。图9：煤炭供：01年9月以来上升势，近转为降 图1：煤炭需：01年9月以来上升势3 42 31 20-0--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10-0--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--10--1-2 -1-3 -2-4 -3原煤产同比 动力煤量同比比

秦皇岛煤炭吐量京唐港炭吞量同比数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究库存方面，以港口、电厂煤炭库存同比以及炼焦煤库存同比刻画煤炭的库存变化当前煤炭仍处于补库存阶段；价格方面，以环渤海动力煤价格同比刻画煤炭价变，当前煤炭仍处于价格同比为正的涨价阶段。图1：煤炭存：处主动库存阶段 图1：煤炭价：仍于同比正的价阶段5432100--10--10--10-010--10-210--10--10--10--10-110--10--10--10--10-010--1-1-2-3港口煤库存比 电厂煤库存炼焦煤存同比

3.532.5212011-10-12012-7-12011-10-12012-7-12013-4-12014-1-12014-10-12015-7-12016-4-12017-1-12017-10-12018-7-12019-4-12020-1-12020-10-12021-7-12022-4-1-0.5-1-1.5-2

环渤海动力煤价格同比数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究近几个月来煤炭处于供给、需求、库存同步上行的补库存阶段，近期转为供给下行、需求上行的供需关系明显改善阶段。根据报告中的景气判断思路，这两个阶段均为煤炭行业景气上行的情况，因此中期景气度呈现上行趋势。展望未来，全球能源危机在俄乌地缘性政治冲突下加剧且仍可能持续、北溪管道泄露等突发事件为煤价的上涨提供了动能、即将进入冬季导致煤炭需求大幅提升，这些因素或将支撑煤炭行业持续高景气。指数盈利能力较强高分红的公司大多为盈利富余的公司，这往往意味着其盈利能力较强。可以看到，2010年至今的较长时间内，中证红利_TTM和I_TTM长期高沪深300、中证50和万得全。在经济复苏存在波动的背景下，企业的盈利能力往往更受到人们的重视。图13：中证红利_M长期高于宽基指数 图14：中证红利C长期高于宽基指数008060402000.0.0.0.00-0--10-210--10--10--10-210--10--10--10-210--10--10--10-210--10--1

00.0.0.0.0.0.0.0.0.00-0--10-110--10--10-110--10--10-110--10--10-110--10--10-110--10--10-110--10--1中证红成份 沪深30中证50 万得全指数成份

中证红成份 沪深30中证50 全部A股数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究市场风格红利指数具备抗跌属性投高分红公司意味着除了二级市场的资本利得之外还将获得丰厚的分红现金流。相对于波动剧烈的股价，分红带来的现金流具有更强的确定，因此往往在市场下跌的行情中表现出。以包含分红因素的中证红利全收益指数作为参照在万得全A下跌的时段中证红利全收益指往往跑赢万得全，具有明显的抗跌属性。图15：中证红利全收益指数在市场下行时跑赢市场数据来源：nd，国泰君安证券研究当前疫情、中美苏造成较大的扰动，在不确定性较强的市场环境下，分红率高、具备抗跌属性的红利指数是一个较好的选。另一方，长期来看2010年以来，中证红利全收指跑赢沪深300收益和中证500全收。且在2021年以来沪深300和中证500投资收益均为负的情形下中证红利仍取得9.8%的年化收益这说明指数的走势稳健，具备较强的投资价值。表4：2010年以来，中证红利全收益跑赢300收益和500收益年化收益率年化波动率夏普比率最大回撤中证红利收益.%.2.90收益.%.3.10收益.%.6.2万得全A.%.4.6数据来源：nd，国泰君安证券研究图16：中证红利全收益长期跑赢沪深300和中证500全收益3.52.51.50益 300益 500数据来源：nd，国泰君安证券研究红利指数具备较短权益久期属性相对于依赖长期发展的成长性公司，投资高分红公司在近期即可获得稳定的分红现金流，因此具有较短权益久期的属。因此，可以发现中证红利指数的相对表现与美债收益率高度正相关，而具有较长久期的国证成长指数的相对表现则与美债收益率负相关。图17：中证红利指数表现与美债收益率正相关 图18：国证成长表现与美债收益率负相关.54.53.52.51.50

2.8.6.4.21.8

432.521.510.50

10.950.850.750.70.650.60.5美国国债益率年中证红利收益万得全

美国国债收益率10年 国证成长万得全A数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究在当地时间10月12日，美联储发布了9月的联邦公开市场委员会F会议纪要根据会议纪要公布的内容美联储很可能在1月和12月的会议上仍将分别加息75个基和50个基点。持续的加可进一步压制成指的表现，而红指数或将相对较优。估值安全垫估值方面中证红利P_TTM和PF均低于沪深300和中证500时序上处于历史低位，具备较厚的估值安全垫。图19：中证红利P_M低于沪深30和中证50 图20：中证红利PBF低于沪深00和中证0060 .5450.50 330 .5220 .50 1.500红利指数 沪深300 中证500

红利指数 沪深0 中数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究图21：中证红利指数估值处于2015年以来的低位2 .60 .4.28 16 .84 .6.42 .20 0市盈率T) 市净率L)数据来源：nd，国泰君安证券研究A股公司分红趋势022年1月5日，证监会发布了《上市公司监管指引第3号—上市公司现金分红2022年修订，进一步对上市公司现金分红行为进行规范。事实上，随着近些年监管机构对于分红行为的规范和引导，上市公司分红行为不断改A股公司分红的分红公告和分红总额均不断增加。一方面，分红公司的不断增加为中证红利指数成分股提供了更大的选择空间；另一方面公分红行为的不断增加使投资在投资更多地关注分的收，有利于提升红利指数的关注。图22：A股公司分红方案公告不断增加 图23：A股公司年度现金分红总额不断上升3500300025002000150010005002021202020212020201820172016201420132012200920082005

分配方案公告数量 现金分红公告数量

14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000

2016 2017 2018 2019 2020 2021全部A股（单位：亿元）数据来源：nd,国泰君安证券研究 数据来源：nd,国泰君安证券研究此外随着投资者认知水平和机构投资者占比的不断提升我国A股市场逐渐走向成熟，价值投亦逐渐深入人心而高分红的公司盈利能力强、估值水平低，是价值投资的重要标的事实上在较为成熟的美国市场红利指数投资占据较为重要的位置而截至2022年10月12日，北上资金对中证红利成分股的持股比例均值为2.0%高于A股均值0.8%，说明外资在中国市场同样对红利投同样具有一定的偏好。富国中证红指数增产品简介产品概况富国中证红利指数增基金成立于2008年1月20其投资目标在遵循“程序化指数投资、有限度个股调整、精细化风险管理”原则的基础上，实现对中证红利指数的有效跟踪并力争实现超。根据上文描述分析中证红利指数即将面临修订改进，具有较高的投资价，其增强产品亦是指数投资者的良好选。表5：富国中证红利指数增强产品概况基金份额A代码 100032基金份额C代码 008682基金全称 富国中证红利指数增强型证券投资基金基金经理 徐幼,方旻基金公司 富国基金管理有限公司基金托管人 中国工商银行股份有限公司比较基准 90%×中证红利指数收益率10%×一年期银行储蓄存款利率（税后）基金类型 股票指数增强型基金投资目标 实现对中证红利指数的有效跟踪并力争实现超越管理费率 1.20%/年费率数据来源：nd,国泰君安证券研

托管费率 0.20%/年销售服务费C份额） 0.25%/年基金管理人和基金经理介绍富国基金管理有限公司成立于1999年，是国内首批十家基金管理公司之一，经过十年多的发展，富国基金不仅在中国资本市场的演进中积累了丰富的投资管理经验，而且不断将外方股东的先进理念和管理技术融入到公司经营管理的各项实践中，为投资者提供专业化的基金投资理财服务。基金经徐幼华女士曾任上海京华创业投资有限公司投资经理助理；2006年7月至2008年12月任富国基金管理有限公司金融工程部数量研究员2009年1月至201年5月任富国基金管理有限公司另类投资部数量研究员基金经理助理近期经历为2018年5月起任富国港股通量化精选股票型证券投资基金基金经理2018年5月底起任富国中证1000指数增强型证券投资基(F)基金经理2018年7月起任富国大盘价值量化精选混合型证券投资基金基金经.2018年12月起任富国SI中国A股国际通指数增强型证券投资基金基金经理。徐幼华士历任管理基金数为12只在任管理基金数为6只在管基金总规模182亿元。基金经方旻先生2010年2月至2014年4月任富国基金管理有限公司定量研究员高级定量研究员2014年4月起任富国中证红利指数增强型证券投资基金、富国沪深300增强证券投资基金、富国证500指数增强型证券投资基(F)基金经理助理近期经历为2019年1月任富国SI中国A股国际通指数增强型证券投资基金基金经理2020年2月起任富国量化对冲策略三个月持有期灵活配置混合型证券投资基金基金经理方旻先历任管理基金数为14只，在任管理基金数为8只，在管基金总规模288亿元两位基金经理均具有丰富的基金管理经验。表6：富国F产品证券代码基金简称跟踪指数名称投资类型基金规模(亿元)159629.OF富国中证1000TF中证1000股票型基金79.5512710.OF富国中证军工龙头TF军工龙头股票型基金46.5561190.OF富国中证上海环交所碳中和TFE碳中和股票型基金29.4159825.OF富国中证农业主题TF中证农业股票型基金21.0588380.OF富国中证科创创业50TF科创创业50股票型基金19.5515650.OF富国中证消费50TFS消费50股票型基金17.8159766.OF富国中证旅游主题TF中证旅游股票型基金16.9159792.OF富国中证港股通互联网TFHKC互联网股票型基金15.9561160.OF富国中证电池主题TFS电池股票型基金14.5159645.OF富国国证疫苗与生物科技TF疫苗生科股票型基金10.6515250.OF富国中证智能汽车主题TFS智汽车股票型基金8.4515150.OF富国中证国企一带一路TF国企一带一路股票型基金7.8510210.OF富国上证综指TF上证指数股票型基金7.4516640.OF富国中证芯片产业TF芯片产业股票型基金6.8515750.OF富国中证科技50策略TF中证科技股票型基金6.4008975.OF富国中证消费50TF联接AS消费50股票型基金5.8159974.OF富国中证央企创新驱动TF央企创新股票型基金5.4515950.OF富国中证医药50TF医药50股票型基金4.9013313.OF富国中证科创创业50TF联接A科创创业50股票型基金4.3