轻工制造行业2022Q3业绩综述VIP

目录轻工板块2022Q3概述家具子版块造纸子版块文娱办公子版块投资建议及风险提示41.

轻工板块2022Q3概述51.轻工板块概述：2022Q1-3收入增速靓丽，利润端略有承压分季度来看，轻工制造板块2022年Q1/Q2/Q3分别实现营业收入1325.34/1475.05/1521.61亿元，同比分别+6.85%/+4.85%/+3.94%；

2022年Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润65.62/92.18/88.76亿元，同比分别-41.23%/-30.72%/-13.89%。成长性：疫情压力延续下2022Q3收入稳定增长，利润端仍有承压。轻工总结2022Q1-3实现营业收入4322亿元,同比+5.13%；归母净利润246.56亿元，同比-29.11%。2022Q3实现营业收入1521.61亿元，同比+3.94%；归母净利润88.76亿元，同比-13.89%。2022Q3全国疫情反复导致需求偏弱，头部企业仍体现出较强韧性，板块收入端增长稳定；利润端受前期原材料高位影响仍有承压，但环比呈现明显的改善趋势，归母净利润降幅显著收窄。后续来看，Q2-Q3主要原材料价格已有一定回落，随着高价原材料库存逐渐消化，22Q4盈利能力有望修复。轻工制造板块2017-2022Q1-3营业收入 轻工制造板块2017-2022Q1-3归母净利润轻工制造板块2020-2022Q3单季营业收入轻工制造板块2020-2022Q3单季归母净利润1,521.613.9%-60%-10%40%90%05001,0001,5002,000轻工板块营业收入（亿元）yoy-13.9%100%0%-100%-200%200%88.76300%050100150轻工板块归母净利润（亿元） yoy246.56-29.11%-20%-40%0%60%40%20%0100200300400轻工板块归母净利润（亿元）yoy4322.0016.0%6.8%6.0%25.4%5.13%30%25%20%15%10%5%0%6000 24.5%500040003000200010000轻工板块营业收入（亿元）yoy6盈利能力：2022Q3毛利率及净利率环比略有下降，22Q4盈利能力有望企稳修复。轻工制造板块2022Q1-3毛利率20.38%，同比-3.

55pp；销售净利率5.79%，同比-2.82pp。2022Q3毛利率20.29%，同比-1.82pp，环比-0.58pp；销售净利率5.95%，同比-1.14pp，环比-0.37pp。盈利能力方面，轻工制造板块2022Q1-3毛利率/净利率分别为20.38%/5.79%，同比分别-3.55pp/-12.82pp。现金流方面，轻工制造板块2022Q1-3经营现金流/净利润为138.91%，同比+39.86pp。经营效率方面，轻工制造板块2022Q1-3应收账款周转天数54.23天，同比+3.75天；存货周转天数80.34天，同比+1.8天；应付账款周转天数58.51天，同比-3.42天。轻工制造板块2020-2022Q3单季毛利率&净利率轻工制造板块2017-2022Q1-3毛利率&净利率 轻工制造板块2017-2022Q1-3现金流轻工制造板块2017-2022Q1-3年运营效率22.73%

20.38%9.93%8.10%8.48%8.10%6.36%5.79%30%25%20%15%10%5%0%轻工板块毛利率 轻工板块净利率28.15%27.08%27.77%

25.67%104.86%138.91%250%200%150%100%50%0%轻工板块销售商品提供劳务收到现金/营业收入（%）轻工板块经营性现金流/净利润（%）20.88%20.29%6.33%

5.95%30%25%20%15%10%5%0%轻工板块毛利率轻工板块净利率1.轻工板块概述：2022Q1-3收入增速靓丽，利润端略有承压80.3458.5154.23050100轻工板块应收账款周转天数（天）轻工板块存货周转天数（天）轻工板块应付账款周转天数（天）7分子版块看，1）2022Q1-3造纸板块营收增速良好，但受木浆价格上涨影响成本端压力逐季上升，同时需求景气度较弱提价传导压力较大导致利润端压力增加明显；2）家具板块受疫情及地产压力影响需求较弱，收入端压力较大；利润端随着成本逐步回落，盈利略有改善；后续来看，保交付下竣工好转有望催化需求修复；3）文娱用品：疫情及双减政策影响下表现持续偏弱，但行业延续明显分化。轻工板块2022Q1-3年各子版块营业收入同比增速轻工板块2022Q1-3年各子版块归母净利润同比增速轻工板块2022Q3各子版块营业收入增速轻工板块2022Q3各子版块归母净利润增速2022Q1-3

定制家具子版块营业收入及归母净利润同比分别+1.63%/-9.98%；成品及卫浴营业收入及归母净利润同比分别+1.22%/-3.0%；2022Q1-3营业收入同比+10.42%，归母净利润同比-51.32%；文娱用品子版块营业收入同比+5.17%，归母净利润同比-12.15%。2022Q3

定制家具营业收入及归母净利润同比分别-0.35%、-7.60%；造纸子版块营业收入同比+10.58%，归母净利润同比-37.29%；文娱用品子版块营业收入同比+9.94%，归母净利润同比-8.22%。-16.89%-9.98%-3.00%-18.27%-12.15%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%-51.32%家具 定制家具

成品卫浴 造纸包装 文娱用品-0.25%-1.31%15.44%0.14%0.10%-4.90%-0.35%

1.66%-8.19%10.58%9.59%9.94%-20%-10%0%10%20%家具 定制家具

成品卫浴

造纸包装 文娱用品2022Q2同比 2022Q3同比-14.78%-30.37%-7.18%-7.60%-10%12.45%5.46%-37.29%-5.38%-8.81%-8.22%-60%-40%-20%0%20%-52.46%家具 定制家具

成品卫浴

造纸包装 文娱用品2022Q2同比2022Q3同比0.21%81.63%1.22%10.42%5.96%5.17%0%2%4%6%8%10%12%家具

定制家具

成品卫浴

造纸包装

文娱用品1.轻工板块概述：2022Q1-3收入增速靓丽，利润端略有承压2.

家具：大家居战略深化，看好集中度加速提升92.

家具：22Q3需求压力有所增加，行业分化集中度持续提升2022Q1-3家具板块整体实现营业收入1628.35亿元，同比+0.21%；归母净利润122.26亿元，同比-16.89%。从收入端看，

2022Q3受高基数及多地疫情影响下增速有所放缓，但10月地产政策落地和保交付下，家具板块有望复苏。分季度来看，

2022Q1/Q2/Q3家具板块分别实现营业收入476.98/577.17/574.2亿元，同比分别+7.85%/-0.25%/-4.93%；2022Q1/Q2/Q3实现归母净利润23.6/49.16/49.5亿元，同比分别-34.49%/-14.87%/-7.18%。家具板块整体2017-2022Q1-3营业收入家具板块整体2017-2022Q1-3归母净利润家具板块整体2020-2022Q3单季营业收入家具板块整体2020-2022Q3单季归母净利润0.21%20%15%10%5%0%1628.35

25%30%2,5002,0001,5001,0005000家具板块营业收入（亿元）yoy122.26-20%-40%-16.89%

0%60%40%20%050100150200家具板块归母净利润（亿元）yoy574.20-4.9%-60%-10%40%90%0200400600800家具板块营业收入（亿元）

yoy49.50-7.18%600%400%200%0%-200%70503010-10家具板块归母净利润（亿元）yoy10盈利能力方面，家具板块2022Q1-3毛利率/净利率分别为+29.21%/+7.54%，同比分别-1.41pp/-1.65pp。

2022Q3毛利率/净利率分别为+30.43%/+8.70%，同比分别-0.21pp/-0.24pp。现金流方面，家具板块2022Q1-3经营现金流/净利润为131.26%，同比+71.84pp。经营效率方面，家具板块2022Q1-3应收账款周转天数49.8天，同比+4.82天；存货周转天数106.06天，同比+8.0天；应付账款周转天数63.99天，同比-5.49天。家具板块整体2017-2022Q1-3毛利率&净利率家具板块整体2020-2022Q3单季毛利率&净利率家具板块整体2017-2022Q1-3现金流家具板块整体2017-2022Q1-3运营效率29.51%

29.21%10.92%8.58%11.02%

10.30%6.32%7.54%0%10%20%30%40%家具版板块毛利率 家具板块净利率34.61%34.48%36.13%

33.86%30.43%8.70%40%30%20%10%0%-10%家具板块毛利率家具板块净利率108.75%131.26%0%50%100%150%200%家具销售商品提供劳务收到现金/营业收入（%）家具经营性现金流/净利润（%）2.

家具：22Q3需求压力有所增加，行业分化集中度持续提升49.80106.0663.9905010015020172018201920202021

2022Q1-3家具应收账款周转天数（天）家具存货周转天数（天）家具应付账款周转天数（天）11从收入端看，定制家具板块2022Q1-3营业收入实现收入421.51亿元，同比+1.63%。2022Q3受到疫情的影响行业收入增速放缓，欧派家居、索菲亚凭借优越渠道控制能力收入端维持稳健增长。从利润端看，定制家具板块2022Q1-3实现归母净利润40.34亿元，同比-9.98%。分季度来看，定制家具板块2022Q1/Q2/Q3分别实现营业收入106.23/146.06/169.22亿元，同比分别+9.59%/-1.31%/-0.35%；2022Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润5.02/15.16/20.15亿元，同比分别-18.38%/-10%/-7.6%。定制家具板块2017-2022Q1-3营业收入 定制家具板块2017-2022Q1-3归母净利润定制家具板块2020-2022Q3单季营业收入定制家具板块2020-2022Q3单季归母净利润421.511.63%20%10%0%30%40%4002000600800定制家具营业收入（亿元）yoy40.34-40%-60%-9.98%

-20%60%40%20%0%6050403020100定制家具归母净利润（亿元）yoy-0.35%-60%-10%40%90%169.22

140%050100150200定制板块营业收入（亿元）yoy20.15-7.60%-400%-200%0%400%200%3020100-10-20定制板块归母净利润（亿元）yoy122.1

定制：龙头增长稳健，Q4盈利能力有望改善定制板块盈利能力尚有承压，环比初步改善：定制家具板块2022Q1-3毛利率同比-1.41pp。2022Q3定制家具板块略有承压，毛利率同比-0.63pp至33.45%，环比-0.24pp

；净利率同比-1.16pp至11.90%，环比+1.33pp，原材料压力及较高的费用投放下Q3盈利能力同比仍有承压，但环比来看已初步改善，后续随着成本回落、提价落地及费用管控力度增强，盈利能力有望逐步修复。盈利能力方面，定制家具板块2022Q1-3毛利率/净利率分别为+32.74%/+9.64%，同比分别-1.04pp/-1.39pp）。2022Q3毛利率/净利率分别为+33.45%/+11.9%，同比分别-0.63pp/-1.16pp。现金流方面，定制家具板块202Q1-3经营现金流/净利润为+104.92%，同比+39.98pp。经营效率方面，定制家具板块2022Q1-3应收账款周转天数31.0天，同比+8.09天；存货周转天数53.25天，同比+2.09天；应付账款周转天数57.53天，同比-1.83天。定制家具板块2017-2022Q1-3毛利率&净利率定制家具板块2020-2022Q3单季毛利率&净利率定制家具板块2017-2022Q1-3现金流定制家具板块2017-2022Q1-3年运营效率2.1

定制：龙头增长稳健，Q4盈利能力有望改善37.26%38.59%37.69%35.36%32.80%32.74%11.99%11.88%12.24%11.65%5.40%9.64%50%40%30%20%10%0%定制家具毛利率定制家具净利率110.55%104.92%0%100%200%300%定制家具销售商品提供劳务收到现金/营业收入（%）定制家具经营性现金流/净利润（%）33.45%11.90%-20%0%20%40%60%定制家具毛利率定制家具净利率31.0053.2557.53806040200定制家具应收账款周转天数（天）定制家具存货周转天数（天）定制家具应付账款周转天数（天）13定制家具板块马太效应凸显，龙头增速靓丽。2022Q1-3头部公司收入增速均较为靓丽，2022Q2受疫情影响行业分化加剧：欧派家居2022Q1-3营业收入162.69亿元领跑行业，收入增速为+13.0%；金牌厨柜（2022Q1-3营业收入同比+12.1%）及索菲亚（2022Q1-3营业收入同比+9.5%）发展较为稳健。2022Q3龙头企业毛利率同比仍未修复，原因主要有：1）2022Q3受滞后订单释放影响，产能利用率处于高位导致较高基数；2）龙头企业如欧派家居、索菲亚毛利率较低的配套品销售占比提升；3）原材料成本压力较高。14定制家具板块上市公司业绩表现一览定制家具营业收入(亿元)

YOY(%) 归母净利润 YOY(%) 毛利率 同比（pp） 净利率 同比（pp）（亿元）欧派家居2022Q1-3162.6913.0%19.90-5.8%32.0%-0.6912.2%-2.452022Q365.756.0%9.72-11.7%33.1%-0.1514.8%-2.99索菲亚2022Q1-379.349.5%8.03-5.3%32.8%-2.3110.3%-1.792022Q331.537.1%3.92-2.8%34.2%-1.5812.5%-1.78尚品宅配2022Q1-337.60-27.2%-0.30-134.2%34.5%0.38-0.8%-2.502022Q314.55-26.7%0.7159.9%36.7%3.714.9%2.64金牌厨柜2022Q1-324.8912.1%1.654.1%28.5%-0.706.5%-0.522022Q310.5818.5%0.720.9%27.9%-3.496.7%-1.11志邦家居2022Q1-335.175.9%3.154.9%36.8%0.429.0%-0.082022Q314.824.8%1.576.0%37.5%1.9810.6%0.12皮阿诺2022Q1-39.81-25.6%1.11-34.2%29.5%-4.5911.3%-2.052022Q34.06-14.2%0.52-27.7%28.9%-6.0812.7%-2.68好莱客2022Q1-321.21-12.6%3.8162.8%36.0%1.9219.5%7.202022Q37.26-19.8%2.56167.0%35.5%1.5935.2%22.36我乐家居2022Q1-311.72-5.6%0.94-7.9%44.2%2.758.0%-0.202022Q34.61-7.2%0.538.3%46.1%3.8011.6%1.66顶固集创2022Q1-37.55-14.8%0.44-39.0%32.1%-1.145.4%-2.492022Q32.75-24.4%0.17-43.9%32.6%-0.526.0%-2.23梦天家居2022Q1-39.40-2.3%1.2922.5%30.5%-3.7713.8%2.792022Q33.88-8.3%0.5913.6%31.6%-0.9415.2%2.922.1

定制：龙头增长稳健，Q4盈利能力有望改善2.2

成品及卫浴：人民币贬值及海运费下降，利润增速稳健从收入端看，成品及卫浴板块承压较为明显，内销及外销需求均有较大压力。2022Q1-3营收同比+1.22%，2022Q3同比-8.19%；从利润端看，2022Q1-3归母净利润同比-3.0%，2022Q3同比+5.46%，成品板块利润端表现优于定制，主要受益于人民币贬值及海运费下降。分季度来看，成品及卫浴板块2022Q1/Q2/Q3分别实现营业收入234.83/240.46/222.92亿元，同比分别+11.59%/+1.66%/-8.19%；2022Q1/Q2/Q3实现归母净利润12.23/18.66/14.88亿元，同比分别-25.8%/+12.45%/+5.46%。2022Q1-3成品及卫浴板块实现营业收入698.21亿元，同比+1.22%；归母净利润45.77亿元，同比-3.0.%。成品及卫浴板块2017-2022Q1-3营业收入 成品及卫浴板块2017-2022Q1-3归母净利润成品及卫浴板块2020-2022Q3单季营业收入成品及卫浴板块2020-2022Q3单季归母净利润1.22%0%10%20%698.21

30%40%1,2001,0008006004002000成品卫浴板块营业收入（亿元）yoy45.770%-20%-40%-3.00%

20%80%60%40%020406080成品卫浴归母净利润（亿元）yoy-60%-10%-8.19%222.9240%90%0100200300400成品卫浴板块营业收入（亿元）yoy0%-50%-100%5.46%

50%14.88

100%150%05101520成品卫浴板块归母净利润（亿元） yoy15盈利能力：2022Q3成品及卫浴板块盈利能力逐步修复，毛利率环比+2.28pp，净利率环比-0.93pp。盈利能力方面，成品及卫浴板块2022Q1-3毛利率/净利率分别为29.04%/6.59%，同比分别-0.8pp/-0.39pp。2022Q3毛利率/净利率分别为30.65%/6.79%，同比分别-3.27pp/-2.80pp。现金流方面，成品及卫浴板块2022Q1-3经营现金流/净利润为143.67%，同比-82.39pp。经营效率方面，成品及卫浴板块2022Q1-3应收账款周转天数48.59天，同比+2.95天；存货周转天数105.02天，同比+7.43天；应付账款周转天数56.69天，同比-7.9天。成品及卫浴板块2020-2022Q3单季毛利率&净利率成品及卫浴板块2017-2022Q1-3毛利率&净利率 成品及卫浴板块2017-2022Q1-3现金流成品及卫浴板块2017-2022Q1-3运营效率30.65%6.79%0%10%20%30%40%成品卫浴毛利率成品卫浴净利率33.64%33.44%36.63%34.68%29.01%29.04%8.76%6.05%9.26%8.18%6.07%6.59%0%10%40%30%20%成品卫浴毛利率成品卫浴净利率106.17%143.67%200%150%100%50%0%

成品卫浴销售现金流/营业收入（%）成品卫浴经营现金流/净利润（%）2.2

成品及卫浴：人民币贬值及海运费下降，利润增速稳健105.0256.6948.59050100150成品卫浴应收账款周转天数（天）成品卫浴存货周转天数（天）成品卫浴应付账款周转天数（天）162.2

成品及卫浴：软体龙头表现靓丽2022Q3外销业务略有回升，主要由于原材料聚醚、MDI及海运费等价格逐渐回落，行业盈利能力环比改善。，卓创资讯，东吴证券研究所中国木材价格指数CTIMDI国内现货价（元/吨）家具及零件累计出口金额（亿美元） CCFI运价指数 软泡聚醚华东市场价（元/吨）TDI国内现货价（元/吨）-100%100%0%500%400%300%200%0204060802020-092021-022021-072021-12

2022-05家具及其零件月度出口金额（亿美元）家具及其零件月度出口金额同比（%）8001,0001,2001,4002021-05-01 2021-08-012021-11-012022-02-01胶合板刨花板人造板8,00011,00014,00017,00020,0002021-11-05 2022-02-05

2022-05-05 2022-08-05市场价(中间价):软泡聚醚(散水):华东11,00016,00021,00026,0002021-11-05 2022-02-05 2022-05-05 2022-08-05现货价:MDI(PM200):国内27,50025,00022,50020,00017,50015,00012,50010,0002021-09-242022-09-242022-01-24 2022-05-24现货价:TDI:国内172.2

成品及卫浴：软体龙头表现良好软体龙头Q3

收入端初现降速，静待疫情好转需求修复。综合2022Q1-3

及2022Q3

业绩表现来看，喜临门表现相 对 较 好（

2022Q1-3

营业收

入

同

比

分

别+13.8% ，2022Q3

营业收入同比+10.3%）。家居出口：恒林股份营业收

入2022Q1-3

营业收入同比+16.6%，2022Q3

营收同比+7.4%。营业收入(亿元)YOY(%)成品家具&卫浴（内销）归母净利润（亿元）YOY（%）毛利率 同比(pp)

净利率

同比((pp)顾家家居喜临门惠达卫浴帝欧家居曲美家居好太太王力安防2022Q1-3137.624.1%14.0313.4%29.3%0.4910.5%0.962022Q347.46-8.9%5.1210.1%30.1%1.1811.0%1.832022Q1-357.4113.8%3.894.1%33.4%2.107.2%-0.902022Q321.3510.3%1.698.5%32.7%0.778.3%-0.192022Q1-326.33-7.2%0.95-58.1%24.6%-4.193.5%-4.902022Q39.07-17.2%0.27-76.5%24.8%-4.863.1%-7.392022Q1-331.15-32.3%-3.95-213.1%17.3%-11.01-12.7%-20.212022Q311.16-24.3%-1.47-291.0%17.0%-9.56-13.1%-18.282022Q1-337.500.2%1.60-11.6%34.3%-7.734.3%-1.032022Q312.14-1.3%0.35-34.4%34.3%-8.982.9%-1.692022Q1-310.086.3%1.72-21.1%45.1%-0.1017.1%-6.082022Q33.854.3%0.69-24.4%46.8%1.5717.8%-6.522022Q1-315.88-12.1%0.11-92.3%23.1%-4.870.6%-7.612022Q35.94-24.4%0.24-66.0%25.8%-1.753.9%-5.12家居出口营业收入

YOY（%） 归母净利润 YOY（%） 毛利率 同比(pp) 净利率 同比(pp)(亿元) （亿元）2022Q1-331.88-7.7%2.8577.4%18.8%4.109.0%4.362022Q39.77-7.1%1.49218.4%21.1%5.7315.2%10.822022Q1-321.12-3.0%1.67-33.7%31.3%-3.187.8%-3.642022Q36.78-20.2%0.69-40.7%29.5%-5.4010.1%-3.542022Q1-346.3016.6%2.9511.1%22.5%-0.286.2%-0.462022Q316.787.4%0.84-15.2%27.4%2.144.9%-1.392022Q1-360.68-0.7%0.99154.8%29.6%1.251.8%4.482022Q319.85-10.2%0.15108.0%31.0%2.581.0%9.462022Q1-323.1210.1%1.5828.1%38.9%0.036.8%0.972022Q37.648.6%0.28-29.6%40.5%3.873.7%-1.972022Q1-319.5211.6%3.5410.5%27.3%-2.3218.1%-0.192022Q36.379.1%1.4539.6%30.2%1.8522.8%4.982022Q1-38.0320.8%1.998.8%36.1%-3.9324.6%-2.942022Q31.68-1.2%0.25-45.4%37.1%-0.9913.9%-13.042022Q1-314.3310.1%1.3373.2%19.5%-0.119.3%3.392022Q34.760.3%0.59142.0%22.0%4.3012.4%7.242022Q1-325.67-15.9%0.93-19.6%16.5%-5.373.2%-0.572022Q37.98-25.5%0.5049.2%16.7%-2.916.1%2.9518永艺股份麒盛科技恒林股份梦百合乐歌股份共创草坪浙江自然海象新材海鸥住工集中度继续加速提升。2022Q1-3在高基数、疫情封控影响线下销售及安装服务、地产偏弱影响家居需求、消费力受损几大因素共振下，家居行业增长承压，家具类社零增速及家具制造业营业收入增速表现疲弱，22Q1-3家具社零/家具制造业营业收入同比分别-8.4%/-5.5%。行业压力下龙头表现持续超越行业，集中度加速提升。成品及定制上市公司单季度收入占家具制造业营业收入的比例达到19.9%，较2021Q3提升1.6pp；欧派家居、索菲亚、顾家家居、喜临门收入合计占家具制造业营业收入的比例达8.9%，同比+0.7pp。家具制造业累计营业收入（亿元）家具类月度零售额（亿元）家具行业集中度加速提升0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2019Q1

2019Q2

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2022Q3欧派家居 索菲亚顾家家居 喜临门欧派、索菲亚、顾家家居、喜临门 成品家具定制家具 SW成品+定制2.3

集中度持续提升，工程渠道开始修复-20%0%20%40%60%2,0004,0006,0008,00010,00002020-092021-022021-072021-12

2022-05家具制造业营业收入（亿元）家具制造业营业收入累计同比（%）70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%0501001502002502020-09

2021-02

2021-07

2021-12

2022-05零售额:家具类:当月值 零售额:家具类:当月同比19零售渠道略有承压，工程渠道增速修复。零售渠道：客流压力较大，但头部企业大多仍保持较为稳定的增长。定制方面，欧派、索菲亚、志邦、金牌经销渠道22Q3收入增速分别为15%、14%、7%、-16%；客流承压下，整家/整装战略驱动的客单价提升是零售渠道增长的重要驱动力。软体方面，喜临门自主品牌22Q3收入同比+13%，顾家家居内销同比+3%；软体零售承压较定制更为明显，但头部企业相对于行业仍保持相对领先。大宗渠道：保交付下，9月起修复趋势明显。22Q3欧派、志邦、金牌大宗渠道降幅环比Q2显著收窄，其中从9月起多家企业大宗业务恢复正增长，保交付政策效果开始显现。代工业务47%17%0%22%8%21%8%内销85%40%20%15%-2%3%外销43%35%24%28%54%-9%2021Q1

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2022Q3

趋势174% 39%202%经销渠道直营渠道大宗渠道90%51%30%56%60%52%29%39%26%34% 20%51% 26%-7%

-19%15%26%-2%84% 2% 22%111% 2% -18%87% -25%

-8%9% 14%0% -22%-3%

-11%134%209%经销渠道直营渠道大宗渠道53%25%31%56%36%68%53%21%20%35%12% 8%26% 42%-2%

-12%7%27%-5%-20%135%37%61%经销渠道直营渠道大宗渠道68%61% -24%24% 40%99% 27%29%28%4% -33%

-16%10% 4% 8%-3%

38%205%73%58%零售自主品牌工程自主品牌-13%19%0%39% 20% 21% 13%7% -42%

-18%

-10%喜临门顾家家居欧派家居经销渠道索菲亚

直营渠道大宗渠道志邦家居金牌厨柜主要家具企业单季度分渠道收入增速对比22Q3定制企业经销渠道收入增速对比15%14%7%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%欧派家居索菲亚志邦家居-16%金牌厨柜22Q3定制企业大宗渠道收入增速对比-2%数据来源：公司公告，东吴证券研究所20-5%38%-20%-10%0%10%20%30%40%50%欧派家居-11%索菲亚志邦家居金牌厨柜2.3

集中度持续提升，工程渠道开始修复定制行业大家居路线继续深化。1）配套品延续高增：22Q3欧派、志邦、金牌衣柜及配套品收入增速分别为46%、20%、40%，衣柜及配套品的持续增长是收入增长重要动能。2）整家/整装战略进一步深化。欧派家居22Q3整装渠道收入增速超过50%，零售事业部+整装事业部双翼结构全面拥抱整装，同时将厨卫事业部进行合并，衣柜事业部升级为整家事业部，为整家战略的持续推进打造更匹配的治理结构。索菲亚22Q1-3整装事业部收入同比增长121%，前期签约客户持续放量。志邦家居22Q1-3整装收入约2.7亿元，通过核心城市的布局探索逐渐向全国进行整装渠道拓展。2021Q1

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趋势96%173%26%28%33%63%17%86%5%72%0%65%96%厨柜衣柜及配套卫浴木门155%45%72%34%73%33%52%1%32%-2%10%2%46%8%13%78%19%26%12%179%65%64%47%1% -10%20% 24%134%厨柜衣柜及配套卫浴木门116% 185% 260% 308% 183%77%102%56% 108%6%-4%-4%20%32%13%150%21%62%474%69% 46%48%189%298%207%19% 8% -8%59% 32% 32%108% 164%7%40%81%志邦家居整体厨柜金牌厨柜

定制衣柜木门欧派家居主要家具企业单季度分产品收入增速对比数据来源：公司公告，东吴证券研究所212.3

集中度持续提升，工程渠道开始修复3.

造纸&包装子版块223.1

造纸&包装子版块：静待纸浆价格拐点太阳纸业2022Q1-3296.4025.0%22.68-18.1%15.8%-4.157.7%-4.052022Q397.8523.8%6.0913.4%14.5%0.086.2%-0.582022Q1-3138.4516.0%6.13-68.0%16.2%-13.794.4%-11.632022Q349.7726.6%1.80-55.2%14.8%-7.013.6%-6.622022Q1-3254.495.8%0.55-95.8%8.5%-3.970.1%-5.492022Q387.81-0.8%-0.73-124.2%7.1%-2.47-0.6%-4.092022Q1-355.1026.3%5.67-37.2%12.6%-10.6110.4%-10.412022Q319.1229.5%2.13-27.7%11.8%-7.8611.2%-8.762022Q1-3253.56-1.6%2.41-89.0%14.6%-11.131.2%-7.072022Q386.801.1%0.10-93.5%12.4%-2.890.3%-0.402022Q1-324.8924.2%3.313.3%18.8%-6.3413.2%-2.642022Q38.8331.0%1.042.5%15.6%-7.9211.7%-3.252022Q1-345.5169.5%2.24-28.7%12.8%-6.764.9%-6.782022Q315.7750.3%0.10-80.5%8.4%-2.650.7%-4.40博汇纸业山鹰国际仙鹤股份晨鸣纸业华旺科技五洲特纸营业收入(亿元)23YOY（%）毛利率同比（pp）净利率同比（pp）裕同科技2022Q1-3120.37包装YOY（%） 归母净利润（亿元）19.7% 10.1952.7%22.8%1.119.0%2.062022Q348.8622.0%5.4363.9%25.4%2.4012.1%3.282022Q1-339.428.0%5.85-28.3%28.6%-4.9915.8%-7.222022Q312.987.9%0.86-72.3%21.7%-10.727.3%-19.362022Q1-339.362.3%1.99-19.8%40.6%0.554.9%-1.442022Q313.15-3.0%0.8325.8%41.4%1.006.0%1.322022Q1-328.274.2%2.85-51.5%30.6%-1.0910.1%-11.362022Q38.611.2%0.44-62.8%28.0%0.424.7%-9.042022Q1-35.2112.8%1.1626.2%36.9%-0.2621.3%1.822022Q31.77-3.0%0.38-3.7%36.8%-0.0620.1%-1.052022Q1-3108.641.7%5.43-33.9%13.0%-4.755.0%-3.192022Q340.219.7%1.86-23.4%12.8%-2.594.7%-2.18营业收入(亿元)YOY（%）造纸归母净利润（亿元）YOY（%）毛利率同比（pp）净利率同比（pp）劲嘉股份吉宏股份东风股份集友股份奥瑞金造纸及包装板块部分上市公司业绩表现一览造纸板块2022Q1-3实现营业收入1515.58亿元，同比+10.42%；归母净利润60.18亿元，同比-51.32%。2022Q3实现营业收入518.09亿元，同比+10.58%；归母净利润14.97亿元，同比-37.29%。分季度来看，造纸板块2022Q1/Q2/Q3分别实现营业收入480.51/516.99/518.09亿元，同比分别+5.32%/+15.44%/+10.58%。2022Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润22.24/22.98/14.97亿元，同比分别-56.76%/-52.46%/-37.29%。2022Q3实现营业收入518.09亿元，同比+10.58%；归母净利润14.97亿元，同比-37.29%。造纸板块2017-2022Q1-3营业收入造纸板块2017-2022Q1-3归母净利润造纸板块2020-2022Q3单季营业收入造纸板块2020-2022Q3单季归母净利润-10%10.42%

0%20%10%1,515.5830%40%05001,0001,5002,000造纸营业收入（亿元）yoy60.18-100%-51.32%

-50%150%100%50%0%050100150造纸归母净利润（亿元）yoy10.58%-60%-10%40%518.09

90%6005004003002001000造纸营业收入（亿元）yoy14.97-37.29%200%150%100%50%0%-50%-100%6050403020100造纸归母净利润（亿元）yoy243.1

造纸&包装子版块：静待纸浆价格拐点盈利能力：22Q3毛利率环比-2.69pp，净利率环比-1.57pp。22Q3成品纸需求偏弱，高浆价下提价传导不畅，盈利能力触底；溶解浆盈利能力维持高位，但需求出现一定回落，利润贡献环比Q2有所下降。后续来看，23年商品浆新增产能较多，其中UPM

210万吨产能已逐步开始试运行，如期投放的可能性较大。因此我们判断23年浆价中枢将有一定下行，盈利压力有望缓解。盈利能力方面，造纸板块2022Q1-3毛利率/净利率分别为13.1%/4.07%，同比分别-6.43pp/-5.07pp。2022Q3毛利率/净利率分别为11.5%/3.0%，同比分别-2.72pp/-2.15pp。现金流方面，造纸板块2022Q1-3经营现金流/净利润为168.35%，同比+18.5pp。经营效率方面，造纸板块2022Q1-3应收账款周转天数35.02天，同比+3.29天；存货周转天数66.75天，同比-3.52天；应付账款周转天数50.48天，同比-0.98天。造纸板块2020-2022Q3单季毛利率&净利率造纸板块2017-2022Q1-3毛利率&净利率 造纸板块2017-2022Q1-3现金流造纸板块2017-2022Q1-3年运营效率21.72%20.46%18.81%

17.56%13.10%9.70%8.41%6.13%6.52%7.25%4.07%0%10%20%30% 24.21%造纸毛利率造纸净利率99.24%168.35%400%300%200%100%0%造纸销售商品提供劳务收到现金/营业收入（%）造纸经营性现金流/净利润（%）11.5%3.0%25%20%15%10%5%0%造纸毛利率造纸净利率3.1

造纸&包装子版块：静待纸浆价格拐点66.7550.4835.02050100造纸应收账款周转天数（天）造纸存货周转天数（天）造纸应付账款周转天数（天）25从收入端看，包装印刷板块2022年维持稳健增长，2022Q1-3/2022Q3分别实现营业收入903.14/327.68亿元，同比+5.96%/+9.59%。从利润端看，

2022Q1-3/2022Q3分别实现归母净利润47.83/17.92亿元，同比-18.27%/-5.38%，22Q3归母净利润环比+24.99pp，包装印刷板块成本压力有望缓解。分季度来看，成品及卫浴板块2022Q1/Q2/Q3分别实现营业收入282.51/293/327.63亿元，同比分别+8.34%/+0.14%/+9.59%；2022Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润15.17/14.72/17.92亿元，同比分别-17.65%/-30.37%/-5.38%。2022Q3包装印刷板块实现营业收入327.68亿元，同比+9.59%；归母净利润17.92亿元，同比-5.38%。包装印刷板块2017-2022Q1-3营业收入包装印刷板块2017-2022Q1-3归母净利润包装印刷板块2020-2022Q3单季营业收入包装印刷板块2020-2022Q3单季归母净利润9.59%-60%-10%40%327.63

90%0200100300400包装印刷营业收入（亿元）yoy17.92-20%-40%-60%-5.38%

0%20%80%60%40%2520151050包装印刷归母净利润（亿元）yoy903.145.96%25%20%15%10%5%0%05001,0001,500包装印刷营业收入（亿元） yoy47.82-10%-20%-30%-18.27%

0%30%20%10%604020080包装印刷归母净利润（亿元）yoy3.1

造纸&包装子版块：静待纸浆价格拐点26盈利能力：2022Q3包装印刷板块毛利率16.68%，同比-1.22pp，环比+0.36pp；净利率5.68%，同比-0.8pp，环比+0.52pp，毛利率及净利率均所有修复。盈利能力方面，包装印刷板块2022Q1-3毛利率/净利率分别为16.74%/5.44%，同比分别-1.96pp/-1.67pp。202231毛利率/净利率分别为16.68%/5.68%，同比分别-1.22pp/-0.8pp。现金流方面，包装印刷板块2022Q1-3经营现金流/净利润为132.05%，同比+26.37pp。经营效率方面，包装印刷板块2022Q1-3应收账款周转天数87.74天，同比+3，73天；存货周转天数69.54天，同比+4.53天；应付账款周转天数59.56天，同比-0.5天。包装印刷板块2020-2022Q3单季毛利率&净利率包装印刷板块2017-2022Q1-3毛利率&净利率 包装印刷板块2017-2022Q1-3现金流包装印刷板块2017-2022Q1-3运营效率16.68%5.68%25%20%15%10%5%0%包装印刷毛利率包装印刷净利率104.50%132.05%200%150%100%50%0%包装印刷销售商品提供劳务收到现金/营业收入（%）包装印刷经营性现金流/净利润（%）24.13%22.99%24.03%21.11%17.80%16.74%8.85%6.64%7.85%6.92%5.83%5.44%30%25%20%15%10%5%0%包装印刷毛利率包装印刷净利率

3.1

造纸&包装子版块：静待纸浆价格拐点87.7469.5459.561060110包装印刷应收账款周转天数（天）包装印刷存货周转天数（天）包装印刷应付账款周转天数（天）272022年纸浆价格受俄乌冲突、芬兰UPM罢工、海外纸厂延迟投产及海运费高企等多重因素影响，针叶浆及阔叶浆价格涨至高位。截至2022/11/4，针叶浆/阔叶浆价格分别为7551/6745元/吨，较2021年末分别+20%/+25%。浆价成本高企推动文化纸价格提涨；双胶纸/双铜纸价格分别为6700/5720元/吨，较2021年末分别+16%/+6%，文化纸盈利能力有望触底回升，箱板纸/瓦楞纸价格小幅下滑。，卓创资讯，东吴证券研究所文化纸参考价（元/吨）白卡纸&白板纸参考价（元/吨）木浆生活用纸参考价（元/吨）箱板纸&瓦楞纸参考价（元/吨） 溶解浆内盘参考价（元/吨）木浆CFR现货价（美元/吨）3,0004,0005,0006,0007,000双铜纸参考价（元/吨）

双胶纸参考价（元/吨）

6,0005,5005,0004,5004,0003,5003,000箱板纸参考价（元/吨）瓦楞纸参考价（元/吨）

10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,000白卡纸参考价（元/吨）白板纸参考价（元/吨）5,0006,0007,0008,0009,000木浆生活用纸参考价（元/吨）10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0002019-112020-062021-012021-082022-03

2022-10CCFEI价格指数:溶解浆内盘CCFEI价格指数:溶解浆内盘1,2001,000800600400阔叶浆(明星)日度外盘价（美元/吨）

针叶浆(银星)日度外盘价（美元/吨）283.1

造纸&包装子版块：静待纸浆价格拐点4.

文娱办公子版块295.1

文娱办公子版块：22Q1-3收入增速回升，利润有望缓解释放仍受2021年双减政策影响，对文娱板块整体需求造成较大冲击。2022Q1-3文娱办公板块实现收入274.93亿元，同比+5,17%；归母净利润16.3亿元，同比-12.15%。2022Q3文娱办公板块实现营业收入101.69亿元，同比+9.94%；归母净利润6.37亿元，同比-8.22%。分季度来看，文娱办公板块2022Q1/Q2/Q3分别实现营业收入85.34/87.9/101.69亿元，同比分别+5.21%/+0.1%/+9.94%；2022Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润4.62/5.32/6.37亿元，同比分别+-20.23%/-8.81%/-8.22%。2022Q3文娱办公板块实现营业收入101.69亿元，同比+9.94%；归母净利润6.37亿元，同比-8.22%。文娱办公板块2017-2022Q1-3营业收入文娱办公板块2017-2022Q1-3归母净利润文娱办公板块2020-2022Q3单季营业收入文娱办公板块2020-2022Q3单季归母净利润274.935.17%25%20%15%10%5%0%0100200300400文娱用品营业收入（亿元） yoy