农林牧渔行业2023年度策略报告：把握白鸡周期关注转基因产业化进程

——农林牧渔行业2023年度策略报告年初至今农业板块强于沪深300年初至11月23日农林牧渔-5.6%，同期沪深300-19%，农业排名第八位。子行业中渔业、动物保健板块上涨，分别+4.2%、+3.6%，其余均呈现下跌行情。养殖产业链表现优于种植链，源于22H2畜禽价格逐步回暖，带动下游饲料、动保行情好转。白羽鸡：产能收缩预期催生底部布局禽流感全球蔓延，当前我国祖代鸡引种渠道仅包括美国、新西兰和国内自繁，祖代引种量存在极大不确定性，供给端收缩初现曙光。当下产能依旧处于高位，但需要着重关注后备祖代鸡存栏显著下行，意味着自上而下产能收缩。叠加祖代鸡品种养殖效率下行等潜在因素，后续各代际间的产能供应或迎来显著拐点。建议积极关注板块性机会。生猪：猪价或延续高位震荡，优选龙头猪企基于能繁母猪存栏量、生猪屠宰数据、母猪以及仔猪价格走势等，我们推测23年生猪价格呈现前高后低的走势，且全年均价同比有提升。可优选成本优势显著或成本优化持续、出栏具备弹性的猪企，这些条件意味着头均利润优于行业水平，叠加出栏增长带来的乘数效应，可以实现净利润的显著提升。黄羽鸡：供给低位带来价格上行区间自9月初以来黄鸡商品代毛鸡kg利高点达4.7元/kg。10月中下旬在产父母代存栏量降至1340万套，低于18年同期约24.6万套。在产能下行趋势背景下，价格上行成为可能。综合看，短中期我们积极看好黄羽鸡价叠加猪鸡共振行情，23年黄鸡价格依旧可期。而考虑中长期供给趋势上行和临界点的突破，需关注价格预期变化的转折点。动保：下游业绩好转及新品预期促规模提升年度国产兽用生物制品批签发数与下游养殖行业利润情况大致存在正相关关系。22Q3以来养殖利润恢复，疫苗销量逐步好转。另外兰研所的非瘟亚单位疫苗研究正按照农业部的应急评价资料要求和疫苗免疫效力指导原则完善相关实验，力争早日提交应急评价申请。我们假设渗透率介于20%-100%，估算得到非瘟疫苗市场空间在31亿元-260亿元。种业：迎接转基因种子带来的变革式发展考虑玉米饲用需求稳中上行、产量与进口量相对稳定等因素，我国玉米供需格局或继续保持紧平衡状态，产需缺口保持相对稳定，玉米价格维持高位震荡格局。目前我国约有4家种企/科研院所获得转基因玉米种子生物安全证书，且部分已获得安全证书的转基因玉米品种已在甘肃基地进行生产试验，后续需要品种审定等过程。23年或将成为我国转基因种子种植元年。投资建议23年农业行业可积极关注养殖产业链及种业机会，个股包括益生股份、禾丰股份、牧原股份、温氏股份、立华股份、海大集团、普莱柯、中牧股份、天康生物、隆平高科、登海种业等。风险提示畜禽价格走势不达预期的风险，原料价格波动的风险等。(维持评级)推(维持评级)分析师谢芝优：S01305190200012022-11-242022-11-24资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理相关研究证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明行业深度报告/农林牧渔行业00 二、白羽鸡：产能收缩预期催生底部布局 2(一)禽流感全球蔓延，祖代引种不确定性加剧 2(二)当前产能相对充足，后备祖代已现收缩 3三、生猪：猪价或延续高位震荡，优选龙头猪企 6(一)当前头均利润可观，23H1猪价或高位震荡 6(二)优选成本优势显著的龙头猪企 9 (一)毛鸡价格进入高位区间，盈利可观 11(二)父母代产能下行至历史低位区间 12(三)短中期看好价格走势，关注产能变化 13五、动保：下游业绩好转及新品预期促规模提升 15(一)养殖利润恢复对疫苗销量的提振作用 15(二)疫苗大单品上市对行业的扩容预期 16六、种业：迎接转基因种子带来的变革式发展 18(一)玉米供需紧平衡，价格高位震荡 18(二)2023年或为我国转基因种子种植元年 20(三)上市种企预收账款、预付款项均创新高 25 行业深度报告/农林牧渔行业一、年初至今农业板块强于沪深300跑赢市场整体表现。在申万31个一级行业分类中，排名靠前(第八位)。对比农林牧渔内各子行业，渔业、动物保健板块实现上涨，分别为+4.24%、+3.57%，其余子行业均呈现下跌行情。综合来看养殖产业链表现优于种植产业链，主要源于随着22H2畜禽价格逐步回暖，带动下游饲料、动保行情好转。个股方面，养殖产业链个股表现较好，包括中水渔业业+47.54%、天马科技+42.44%、益生股份+37.84%、禾丰股份+37.11%等。跌幅前十的个股中，主要涉及动物保健、养殖业等，包括正邦科技-59.73%、生物股份-46.06%、永顺生物-45.29%、金龙鱼-34.81%、晓鸣股份-34.41%。关于2023年投资关注点，我们认为可主要聚焦供给收缩下的白羽鸡行业机会、生猪与黄羽鸡的阶段性行情，同时关注受益后周期叠加非瘟疫苗预期的动保板块，以及受益于转基因种子市场化的种业板块。资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院1122行业深度报告/农林牧渔行业(一)禽流感全球蔓延，祖代引种不确定性加剧2021年前我国白羽肉鸡祖代种鸡均为国外引进，其生长速度块、产肉量多，适合工业化生产；主要引进品种包括AA+、罗斯308、科宝、哈伯德等。2021年我国国内自繁品种圣泽901获准销售。至此，我国白羽肉鸡主要品种有5个。2021年3月，由于新西兰安伟捷种鸡被海关检测出鸡病问题，我国暂停新西兰安伟捷(AA+、罗斯308)的引种。受此影响，2021年我国白羽肉鸡祖代更新品种占比分别为科宝约34%(同比+11pct)、AA+约26%&罗斯308约5%(合计同比-15pct)、哈伯德利丰25%、圣泽901约爆发影响，我国自美国引种中断，持续3个月。6-7月祖代引种更新为国内自繁，合计6.17万种更新量合计68万套，同比-22.73%。欧洲禽流感自21Q4以来大规模流行，22年2月至今美国禽流感蔓延至42个州，两地病毒亚型一致，且随着野生鸟类秋季迁徙可能导致禽流感病毒的持续扩散，美国禽流感疫情或在短期内无法有效控制。根据海关总署规定，当一国或地区发生禽流感疫情，我国禁止直接或间接从该地进口禽类及产品入境。考虑到当前我国祖代鸡引种渠道仅包括美国、新西兰和国内自繁，因此祖代引种量存在极大不确定性，供给端收缩初现曙光。年市占率(AA+)主要鸡种。祖代父本分为常规型和多肉型(胸肉率高)，均为快羽。.82%(Ross)61%(EW集团)(Hubbard).04%(Cobb)93年初我国首次引进。生%(泰森集团)一批具有自主知识产权的白羽鸡品种。资料来源：中国畜牧业协会，中国银河证券研究院行业深度报告/农林牧渔行业33资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院况资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院(二)当前产能相对充足，后备祖代已现收缩白羽鸡养殖周期包括“曾祖代—祖代—父母代—商品代”四个代际，从祖代鸡到商品代鸡出栏至少需要60周，意味着祖代引种量的变化大约影响14个月以后的商品代鸡出栏量。从扩繁量级看，每套祖代鸡可以产45套父母代鸡；每套父母代鸡可提供约110只商品代鸡苗，因此白羽鸡的扩繁系数达4950倍。一般来说，祖代鸡和父母代鸡在30周龄时进入产蛋高峰44资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院当前祖代、父母代存栏高位，后备祖代存栏相对低位。根据协会统计，22年10月末祖代种鸡总存栏量(后备+在产)约166.28万套，其中在产祖代存栏132.67万套，为17年以来最高位区间；而后备祖代降至33.61万套，接近17-18年低位水平，一定程度上意味着后续产能供应存在边际下行可能。父母代鸡存栏方面，10月末总存栏达3410.13万套，其中在产父母代鸡存栏量1836.78万套，处历史高位区间，当前产能较充足。商品代鸡苗连续三年价格相对低位。经历2019年商品代鸡苗价格大幅上涨行情(年度均值6.88元/只，年内高点11.21元/只)，2020年开启亏损行情，年度均值分别跌至2.39元/只、2.78元/只、2.22元/只。同样的，毛鸡价格亦经历三年底部阶段。终端亏损将倒逼上游去产能。综合来说，当下产能依旧处于高位，但需要着重关注后备祖代鸡存栏出现显著下行走势这个情况，意味着自上而下产能收缩的概率。叠加前文所提及的祖代更新量出现缺口，以及当前祖代鸡品种养殖效率、品质等潜在因素，后续各代际间的产能供应或迎来显著拐点。同时，白羽鸡终端亏损状态将倒逼产能去化，因此，我们认为白羽鸡行业产能整体将呈现收缩态势，叠加猪价相对高位带来鸡肉的替代消费，一定程度利好鸡肉终端销售。基于上述观点，可重点关注益生股份(002458.SZ)、民和股份(002234.SZ)、禾丰股份(603609.SH)、圣农发展(002299.SZ)、仙坛股份(002746.SZ)。行业深度报告/农林牧渔行业资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业协会禽业分会，中国银河证券研究院55行业深度报告/农林牧渔行业三、生猪：猪价或延续高位震荡，优选龙头猪企年行业亏损较显著，18、21年约盈亏平衡，其余年份均为盈利。自繁自养模式中，2014年亏损时间最长 (9个月)，18、21年亏损时长为5个月。我们认为亏损区间是行业出清的关键节点，而年度行业盈利与否是幸存者偏差带来的结果。另外“对称效应”与“乘数效应”作用于整个周期。20年的高盈利对应22H1的深亏损，而受盈利驱动带来的产能扩张使得亏损总额倍数放大，意味着更短的亏损区间即可消耗更长时间的盈利积累。或许可以解释第五轮猪周期的反转节奏。22年7月以来，生猪行业扭亏为盈，月均盈利节节攀升。关于23年猪价判断，我们可从如下几个方面出发：格走势以及年度成本、价格的估算(成本测算包含自繁自养与外购仔猪)资料来源：Wind，中国银河证券研究院1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月12月082864240340245381097845542389686707265438621418866677行业深度报告/农林牧渔行业814059388515930774887692775914572194582285数据来源：Wind，中国银河证券研究院一是能繁母猪存栏量与生猪价格的逻辑关系。复盘周期二、三的能繁母猪存栏量与猪价的关系，考虑到能繁母猪至育肥猪出栏的时间跨度约为10个月，故将能繁母猪存栏量数据后移10个月，观察其对猪价的作用情况。我们发现在一个周期跨度中，能繁母猪存栏量最高位区间对应猪价底部区域且出现拐点。21年6月能繁母猪存栏量达到高点4564万头，基本对应9-10个月以后的猪价低点12.27元/kg(22年3月)。7万头，意味着22年3月至23Q1供给端边际下行，猪价具备支撑性。按照当前能繁母猪数据可以推测23年4-7月供给端边际上行，但上行幅度可控(184.7万头)，因此我们认为23H1生猪价格高位震荡。响资料来源：国家统计局，农业部，中国银河证券研究院行业深度报告/农林牧渔行业二是屠宰数据与猪价的走势关系。我们观察2010年至今的屠宰数与猪价的关系，从变化趋势角度看，两者呈现反向变动关系。2021年6月开始，生猪定点屠宰企业的月度屠宰数据宰量为2342万头，期间生猪均价为16.87元/kg。考虑到23年生猪供给先减后增，我们预期月均屠宰量低于22年，全年均价同比提升。资料来源：农业部，Wind，中国银河证券研究院资料来源：农业部，Wind，中国银河证券研究院资料来源：农业部，Wind，中国银河证券研究院资料来源：涌益咨询，中国银河证券研究院三是生猪价格与仔猪、母猪价格的走势背离。观察2014-19年生猪价格与母猪、仔猪价格的走势关系发现，其基本保持同向变化走势。但是本轮周期中三者价格同步性不强，二元母猪价格底部横盘后略涨状态，由22年3月低点32.7元/kg上涨至22年10月的36.03元/kg，涨幅10.18%；同期仔猪、生猪涨幅分别为99.39%、121.76%。我们认为母猪补栏积极性压制主要源于一是对未来价格预期不高(时间跨度、上涨幅度)，二是规模化提升带来的相对理性与养殖模式变化。基于上述推论，本轮周期猪价高位震荡区间或延长。基于上述三个方面的考虑，我们认为23年生猪价格呈现前高后低的走势，且全年均价同比有提升。对于猪企来说，在成本控制向好、出栏具备一定弹性的基础上，其盈利能力提升将更有保障。88行业深度报告/农林牧渔行业资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院(二)优选成本优势显著的龙头猪企周期内含于诸多事物的运行规律之中。关于猪周期的运行节点，我们基于历史及当下数据做出推演，同时根据数据的更新而持续修正。基于上文我们对猪周期运行的最新观点，在猪股投资方面，我们认为在模糊的正确的指引下，考虑到23年生猪均价同比略升的预测下，优选成本优势显著或者成本优化持续、出栏具备弹性的猪企，这些条件意味着头均利润优于行业水平，叠加出栏增长带来的乘数效应，可以实现净利润的显著提升。可积极关注牧原股份(002714.SZ)、温氏股份(300498.SZ)等。99行业深度报告/农林牧渔行业资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院称78920122E4.SZ026.30SZ29.7H861.7.SZ8.920.SZ00.SZ.96.37.655.60-440.SZ17.92850.SZ金新农行业深度报告/农林牧渔行业H.23.84.87H.3.SZ.SZH.SZ6522数据来源：Wind，公司公告，中国银河证券研究院整理(一)毛鸡价格进入高位区间，盈利可观自2019年黄羽鸡价格达高点以来，行业进入供大于求的结构；2020年黄鸡行业进入亏损状态，同时供给端存栏达到历史高位，开启产能去化之路。毛鸡价格进入20元/kg级别。基于中国畜牧业信息网数据，2021年黄羽鸡商品代毛鸡销售价年度均值15.14元/kg，同比+12.23%。22年1-10月毛鸡售价均值为17.37元/kg，同比+17.36%；自9月初以来，黄鸡商品代毛鸡售价进入20元/kg级别(已持续近2个月)，接近2019年价格高点22.14元/kg。盈利高点达4.7元/kg。2021年行业基本走出整体亏损状态，在盈亏平衡的基础上略有盈利，年度均值为0.38元/kg。随着产能进一步下降，22年前10个月盈利均值达到1.58元/kg，向2018年盈利水平靠近；期间盈利高点达到4.67元/kg，历史盈利高点为8.54元/kg(2019年9月初)。4年成本复合增速达5.6%。受原材料价格(玉米、豆粕等)持续上行的影响，畜禽养殖中饲料成本上行显著，从而影响畜禽养殖成本走势。黄鸡商品代毛鸡成本由18年的12.72元/kg，逐年上涨至22年的15.79元/kg(1-10月均值)，复合增速为5.55%；而同期毛鸡售价的复合增速为4.1%。2022年10月中下旬，黄鸡商品代毛鸡成本持续创新高达16.09元/kg，成本上行会部分压制盈利空间。行业深度报告/农林牧渔行业资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院(二)父母代产能下行至历史低位区间供需关系决定产品价格走势，在需求相对稳定的背景下，供给端变化成为影响黄羽鸡行业价格走势的关键。根据中国畜牧业信息网数据，2020年以来，黄羽鸡父母代总存栏(在产+后备)呈现震荡下行走势，年度存栏均值由20年的2487.83万套下降至22年的2297.3万套(前10月均值)，逐步向2018年的产能均值低位靠拢(2198万套)。22年10月中下旬在产+后备父母代种鸡存栏合计约2255.81万套，已低于2018年同期存栏水平。此外，我们单看在产父母代黄鸡存栏量，22年前十个月存栏均值为1378.2万套，仅高于18年均值41.53万套；而22年10月中下旬在产父母代存栏量已降至1339.99万套，低于18年同期约24.64万套。因此，在产能下行趋势背景下，价格上行成为可能。行业深度报告/农林牧渔行业资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院(三)短中期看好价格走势，关注产能变化结合黄羽鸡养殖阶段考虑，一般而言在产父母代黄鸡数量影响约两个月以后的商品代毛鸡供给，进而影响当期毛鸡价格。我们将在产父母代种鸡存栏量后移8周，并与当期毛鸡价格比对，可以发现两者基本呈现负相关关系。从现有数据来看，22年11-12月对应的父母代种鸡产能是下行状态，意味着当期商品代毛鸡数量的收缩；而与此同时，随着春节的临近以及气候变化等因素，消费旺季来临。短中期看黄鸡价格在供给下行、需求上行的背景下迎来价格的进一步提升。中长期维度看，价格与产能变化存在更明显的交互作用。从养殖环节的自下而上来看，黄鸡商品代雏鸡的盈利情况会影响父母代产能的变化，进而影响祖代鸡产能。2018-19年黄鸡商品代雏鸡年度盈利均值分别是0.65元/只、1.57元/只，处历史高位。可观的盈利带动上游父母代存栏提升，2019-20年父母代总存栏年度均值达2384.9万套、2487.83万套，同比+8.49%、行业深度报告/农林牧渔行业+4.32%；祖代总存栏亦有类似情况。2020-21年黄鸡商品代雏鸡盈利能力大幅下行，年度盈利均值分别降至0.12元/只、-0.05元/只。盈利下行影响上游父母代养殖积极性，2021年至今黄鸡父母代总存栏逐步下行。22年6月以来商品代雏鸡扭亏为盈，至10月中下旬其盈利均值达0.6元/只，意味着站在中期角度来看，上游父母代产能存在提升的潜在趋势。综合来说，短中期我们积极看好黄羽鸡价格上行走势，叠加猪鸡共振行情，23年黄鸡价格依旧可期。而与此同时考虑中长期供给趋势上行的情况和临界点的突破，关注价格预期变化的转折点。个股方面，我们建议关注立华股份(300761.SZ)、温氏股份(300498.SZ)、湘佳股份(002982.SZ)。资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院资料来源：中国畜牧业信息网，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院行业深度报告/农林牧渔行业五、动保：下游业绩好转及新品预期促规模提升(一)养殖利润恢复对疫苗销量的提振作用关于动物保健子行业，我们认为可关注两个方面，一是基于后周期逻辑带来的行业规模周期性波动，二是新产品上市带来的行业规模扩容。国产兽用生物制品批签发数与下游养殖行业利润情况大致存在正相关关系。在养殖利润高企阶段(周期上行过程中/高位震荡阶段)，养殖企业的动保预算充裕且不会削减使用频次等，给疫苗销量带来显著边际变化。2020年我们估算生猪养殖行业利润接近9000亿元，同比+66%；同期国内生物制品批签发数为21841次，同比+10.54%。2021年生猪养殖利润回落，批签发数同比亦下滑。22Q1-3生猪价格经历磨低-上涨阶段，行业由深度亏损状态转变为盈利，疫苗批签发数同比-18%、-15%、+3%。从单季度来看，养殖行业亏损期间，疫苗批签发季度次数基本不超过5000次。在后周期逻辑之余，我们认为下游养殖行业的集中度与规模化程度对疫苗销量存在一定影响。2004年至今规模养殖中的医疗防疫费始终高于散养模式，11-18年两者差额基本保持在4元/头上下。随着18年非瘟疫情爆发后，规模、散养模式下的防疫费分别提高至2020年的28.37元/头、20.59元/头，两者差额扩大至7.78元/头。基于此我们可以看到两个方面的变化，一是规模生猪养殖防疫费更高；二是规模生猪养殖防疫费增幅更大。在养殖规模化程度逐步提升的背景下，疫苗行业规模或有潜在增长的可能。而对于疫苗企业来说，在现有产品的竞争过程中，需更加强调对规模养殖企业的把握与突破。行业深度报告/农林牧渔行业资料来源：国家兽药基础数据库，中国银河证券研究院资料来源：国家兽药基础数据库，中国银河证券研究院资料来源：全国农产品成本收益资料汇编，中国银河证券研究院资料来源：全国农产品成本收益资料汇编，中国银河证券研究院(二)疫苗大单品上市对行业的扩容预期非洲猪瘟(ASF)作为一种烈性传染病已于2018年被大家熟知，其主要特征是病程短、高热和出血性病变，病死率高达100%。目前，尚未开发出安全有效的商品化疫苗和药物。但期间众多研究团队参与研发，从灭活疫苗、弱毒疫苗、亚单位疫苗等方向进行深入研究。22年4月12日，哈兽研团队发表相关研究成果，在解析非瘟病毒逃逸宿主天然免疫应答的分子机制方面取得新进展，将为ASFV减毒活疫苗的研制提供线索。22年1月兰研所团队发布研究成果，表明MGF360-9L是非瘟病毒编码的主要毒力基因之一，为后续疫苗研发提供新思路。此外，国家层面积极推动非瘟疫苗研发。2021年12月20日，农业农村部科技发展中心将“动物疫病综合防控关键技术研发与应用”重点专项2021年度指南揭榜挂帅项目拟立项项个项目与非洲猪瘟疫苗研发有关。21年1月农业部修订《兽的兽药，农业农村部可启动应急评价。非洲猪瘟作为重大动物疫病，我们认为在一定程度上加快了其疫苗的潜在审批时间。行业深度报告/农林牧渔行业承担单位目实施周期/年、致病与免疫机制3疫苗研发3苗研发3苗研发兽医研究所3资料来源：农业农村部科技发展中心，中国银河证券研究院表5：《兽药注册评审工作程序》(2021修订)中评审工作方式的具体内容式——疫、高致病性禽流感、猪瘟、新城疫、布鲁病、猪繁殖与呼吸综合征等优鉴别诊断的且具有配套诊断方急需、市场短缺的赛马和宠物动物、蜂、蚕和水产养殖用兽兽药等。情形的兽药注册申请，第一时间第一时间报出评审意见和评审结论；中监，评价病应急处置所需的兽药，农业农村部可村部畜牧兽医局要求开展应急评农村部畜牧兽医局根据评审中心评价意见提出审见，报分管部领导批准后发布技术标准文件。有药生产企业按《兽药产品批准文号管理办法》规案审查物防疫需要，强制免疫用疫苗生产所用菌毒种见《高致病性禽流感和口蹄疫疫资料来源：农业农村部，中国银河证券研究院基于国家政策层面的支持以及研究所方面的专业研究，根据普莱柯2022年中报披露，兰研所的非瘟亚单位疫苗研究正按照农业部对非瘟亚单位疫苗的应急评价资料要求和疫苗免疫效力指导原则完善相关实验，力争早日提交应急评价申请。我们估算，在新兽药注册、批准文号进展相对顺利的背景下，非瘟疫苗市场化或于2023年可实现。非瘟疫苗上市后将带来疫苗行业的规模增厚。我们假设年度生猪出栏约为6.5亿头，每头生猪打2次，同时假设非瘟疫苗销售价格介于12-20元/头份(市场化销售背景)，渗透率介于20%-100%，估算得到非瘟疫苗市场空间在31亿元-260亿元。综合来说，基于后周期逻辑演绎节奏以及新版兽药GMP要求对行业竞争格局的改变，我们建议积极关注动物疫苗的行业性机会。同时叠加非洲猪瘟疫苗的潜在逻辑增厚，可积极关注行业深度报告/农林牧渔行业研发实力强劲，积极参与非瘟疫苗研发的相关企业，包括普莱柯(603566.SH)、中牧股份(600195.SH)等。规模/亿元销售价格(元/头份)0%渗透率%2708083460数据来源：中国银河证券研究院测算六、种业：迎接转基因种子带来的变革式发展(一)玉米供需紧平衡，价格高位震荡自2016年初国家对玉米收购政策调整开始，我国玉米行业开启供给侧改革。2016-20年我国玉米产量持续低位，年度产量在2.6亿吨左右波动；2021年开始略有突破，22年预计玉米产量2.67亿吨(同比-1.25%)。16年开始我国经历3年去库存行情，20年以来期末库存稳步增长，22年约为1.43亿吨(同比+0.11%)。玉米产需差额于2018年达到高点，之后逐步回落，基本可通过进口来弥补。在玉米进口方面，20年开始我国玉米进口量高速增长，预估22年进口量为2500万吨，同比-7.41%。目前我国玉米进口主要来自美国与乌克兰。2019年之前主要来自乌克兰，占比基本在80%以上。而随着我国进口量的快速提升，20年之后主要进口自美国，其比例快速提在玉米消费结构中，饲用消费占据半壁江山。2022年我国玉米中饲用、工业用占比约为61.9%、30.6%，同比+1.7pct、-1.4pct。饲料具备养殖后周期属性，当前生猪存栏处于上行过程中，饲料消费存在上行潜力，对玉米需求稳中有升。综合考虑玉米饲用需求稳中上行、产量与进口量相对稳定、全球补库存周期等因素，我们认为我国玉米供需格局继续保持紧平衡状态，产需缺口保持相对稳定，玉米价格维持高位震荡格局。行业深度报告/农林牧渔行业%资料来源：中国汇易，中国银河证券研究院资料来源：中国汇易，中国银河证券研究院资料来源：中国汇易，中国银河证券研究院资料来源：中国汇易，中国银河证券研究院资料来源：中国汇易，中国银河证券研究院行业深度报告/农林牧渔行业我国玉米供需平衡表(千吨)量差额存/107551112,71903,422,541,621,24513,080,35614,858,37415,368,5424,63516,85563,318,186,258,69517,600,067,021,0400,7222%18,174483,657619,776,372241.48%20,652555,207,1956,20195.69%1,022000,022,6756,6819.60%26550006554955500,845.17%(二)2023年或为我国转基因种子种植元年自1996年以来，大豆、玉米、棉花、油菜等转基因作物在全球的种植面积逐渐增加。根据ISAAA统计，2019年全球转基因大豆种植面积9190万公顷，占比48.27%，其后依次为玉米(6090万公顷)、棉花(2570万公顷)、油菜(1010万公顷)，占比分别为31.99%、13.50%、5.30%。根据单一作物的种植面积测算，2019年全球79%的棉花、74%的大豆、31%的玉米和27%的油菜是转基因作物。2019年全球有29个国家和地区种植转基因作物，其中美国、巴西、阿根廷、加拿大和印度的转基因农作物种植面积占全球转基因作物种植面积的91%。我国转基因育种始于1986年，首例商业化推广发生于1997年。目前我国转基因作物主要包括棉花、木瓜等，不包括主要粮食作物。1999年和2004年，农业部相继首次受理了转基因水稻和玉米的安全评价申请，分别经过11年和6年的严格评价过程，于2009年8月17日依法批准发放了转植酸酶基因玉米“BVLA430101”、转基因抗虫水稻“华恢1号”及杂交种“Bt汕优63”的生产应用安全证书，但后续未能进入品种审定阶段，商业化进程搁浅。2020年中央经济工作会议强调种子问题，转基因商业化进程开始快速推进。根据ISAAA数据，我国转基因作物种植面积从1999年的30万公顷升至2013年的420万公顷，CAGR+20.74%。自2014-2019年，种植面积出现下行；19年我国转基因作物种植面积为320万公顷，五年CAGR+1.99%。目前我国约有4家种企/科研院所获得转基因玉米种子生物安全证书，且部分已获得安全证书的转基因玉米品种已在甘肃基地进行生产试验，后续需要品种审定等过程。在大田种植管理政策明确后，可能在部分地区试销。2023年或将成为我国转基行业深度报告/农林牧渔行业因种子种植元年。资料来源：ISAAA，中国银河证券研究院资料来源：ISAAA，中国银河证券研究院资料来源：ISAAA，中国银河证券研究院农作物品种审定办法》，中国银河证券研究院关于转基因种子市场规模测算，我们首先参考成熟市场的收费与渗透率情况：1)性状费用。转基因种子由于抗虫、抗除草剂等性状优势，可减少打药、除草等工作，提高作物单产，因而存在较高溢价。参照国外转基因性状收费模式，专利许可费大概在5-10元/亩。2)转基因种子的价差/溢价率。相比于常规种子价格，转基因作物的种子存在明显的溢价。根据USDA统计，2001-2014年美国转基因玉米、大豆种子较常规种子溢价率达25%-70%、30%-82%，且价差有不断增加的趋势。2014年美国转基因玉米、大豆种子与非转基因种子差价为96美元/包、19.1美元/蒲式耳。2010-2014年美国转基因玉米种子平均溢价率达51.18%，美国转基因大豆种子平均溢价率达49.40%。3)商品化率/渗透率。商品化率是某作物种子转基因种植面积占该作物种子总种植面积的比值。美国从1996年开始大规模商业化种植转基因大豆、玉米，其普及率分别于2007年、2010年超过90%。2015-2019年美国转基因大豆、玉米种子渗透率行业深度报告/农林牧渔行业94%、92%左右。结合上文数据以及我国统计局数据，1)2020年国内玉米播种面积为6.19亿亩按照专利许可费大概在5-10元/亩、渗透率50%估算，转基因玉米的单个性状费用约为15.5-31亿元，每增加一个性状，或可增加同样的规模。2)在商业化率达到90%时，对应我国转基因玉米种kg、亩均用种1.93kg，假设溢价率50%，我们得到转基因玉米种子的潜在空间约为455亿元。资料来源：USDA，中国银河证券研究院资料来源：USDA，中国银河证券研究院资料来源：USDA，中国银河证券研究院资料来源：USDA，中国银河证券研究院行业深度报告/农林牧渔行业资料来源：全国农产品成本收益资料汇编，中国银河证券研究院国银河证券研究院20.01《2019年农业转基因生物20.07《2020年农业转基因生物21.01《2020年农业转基因生物得了黄淮海夏玉米区、西南玉米区、西北玉米区、南方玉米区的安全证书(生产应BNN1.04《2021年农业转基因生物区生产应用；中国农业科学院作物科学研究所耐除草剂大豆中黄1.10《2021年农业转基因生物1.12《2021年农业转基因生物2.04《2022年农业转基因生物的安全证书(涵盖北方春玉米区、南方和西南玉米区)，以及1个耐除草剂玉米生产应用的安全证书(北方春玉米区)；以及进口相关品种。资料来源：农业农村部等，中国银河证券研究院行业深度报告/农林牧渔行业安全评价检请程序》5.01.21》误导性广告词。002.3.20-2进口安安全评法》识管理制度。20.2.25《2020年农业农村科教环不扣贯彻执行。1.2.18生和规范生物材转育的通知》1.02.21目；尊重科学、严格监管,有序推进生物育种产业化应用；加强育种领域知识1.07.09谷等创新基地建设。1.08.17《种子法》修订草案提请物的种子生产地点或者县级以上人民政府林业草原主管部门确究法律责任。1.09.08分种业规章的决定(征求.11于农业综合行业深度报告/农林牧渔行业地1.12改《中华人民法》的决定2.01植物安农业农村部发布《农业用基因编辑植物安全评价指南》(试行)规范农业用基因编辑2.01安全评法》2.022.03导意2.03座谈会在京召开为。2.06《国家级转基因玉米品种审定标准(试行)》申请审定的转基因玉米品种应达到《国家级玉米品种审定标准(2021年修订)》和本2.06《国家级转基因大豆品种审定标准(试行)》申请审定的转基因大豆品种应达到《国家级大豆品种审定标准(2017年)》和本标准资料来源：农业部等，中国银河证券研究院(三)上市种企预收账款、预付款项均创新高2019年种企业绩触底，20年开始行业盈利能力好转，种业行业迎来景气复苏迹象。2021年上市种企营收同比+11.8%，归母净利润同比+70.4%。受益于玉米等粮价持续高位的影响，上游种业表现继续向好，22Q1行业营收和归母净利润分别同比+8.3%、+79%。而受种植节奏以及销售节奏影响，Q2-3业绩受到季节性影响。从存货角度看，根据申万行业数据，21年末行业存货为51.78亿元，同比-5.89%；22Q1末存货降为45.41亿元，同比-6.83%，为18年以来的低位。22Q2开始行业存货逐步上行，Q3末提升至56.82亿元。头部种企中隆平高科存货自19年高点以来持续下行，22Q1末降至16.28亿元；登海种业存货自17年高点以来持续下行，22Q1末降至3.47亿元。目前头部种企存货均呈现逐步上行态势。从预收账款(合同负债)角度看，22Q3末上市种企预售账款合计66.85亿元，同比+40.82%，行业深度报告/农林牧渔行业创历史新高；头部种企中隆平高科、荃银高科、登海种业预收账款同比分别为+51.43%、+48.69%、+6.78%。三季度末预收账款意味着新一季销售情况，高增长基本对应经销商打款与拿货的积企销量具备一定的保证。另外，从预付款项角度看，22Q3末上市种企预付款项合计达23.49亿元，同比+40.07%，创历史新高，意味着种企制种量提升；头部种企中隆平高科、荃银高科、登海种业预付款项同比分别为+53.89%、-2.86%、+90.81%，呈现分化状态。综合来看，考虑国内玉米供需紧平衡状态，叠加国际局势扰动下的农产品价格波动以及全球补库存周期、气候扰动等因素，我们认为玉米等粮食产品价格易涨难跌，进而间接推动上游种子销售。在行业景气度整体上行的背景下，我们建议关注具备优质玉米种子品种的企业，包括隆平高科(000998.SZ)、登海种业(002041.SZ)等。另外，随着转基因种子商业化的持续推进，玉米种子行业规模存在逐步的替代性以及溢价带来的增厚，可积极关注具备研发实力且已获得生物安全证书的种企，包括某转基因研发领先企业、隆平高科(000998.SZ)、先正达等。资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院行业深度报告/农林牧渔行业资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院七、投资建议关于2023年农业行业的投资机会，我们认为可以围绕畜禽养殖周期的低位布局、动保后周期逻辑及新品预期、种业行业的长期布局来展开。1)白羽鸡行业祖代引种收缩，上游供给拐点已经出现，预计23H2出现下游毛鸡供给拐点。从周期阶段考虑，当前时点(上游供给拐点已现)布局具备更高的安全边际。从SWPB(LYR)为3.01倍，处于历史底部区间，向上空间大，可进行板块性关注。具体到个股，可以积极关注益生股份(002458.SZ)、民和股份(002234.SZ)、禾丰股份(603609.SH)、圣农发展(002299.SZ)、仙坛股份 (002746.SZ)。2)生猪养殖经历产能去化到缓慢回升，从深度亏损到头均利润千元，部分猪企股价上涨走势来说，我们考虑了能繁母猪存栏、屠宰数据、母猪&仔猪价格等，认为23年猪价前高后低，行业深度报告/农林牧渔行业全年均价或高于22年，因此，对于成本控制优秀、出栏具备相当弹性的猪企来说，23年利润表现可期。基于上述判断，我们建议可关注龙头猪企牧原股份(002714.SZ)、温氏股份(300498.SZ)等。3)基于在产父母代存栏数据等，短中期看黄鸡价格在供给下行、需求上行的背景下迎来价格的进一步提升。考虑黄鸡价格走势以及估值情况，我们建议积极关注华东区黄羽鸡龙头、具备成本领先优势的立华股份(300761.SZ)。4)考虑养殖利润恢复对疫苗销量的提振作用(后周期逻辑演绎)以及新版兽药GMP要求对行业竞争格局的改变，叠加非洲猪瘟疫苗上市对行业规模的扩容预期，我们建议关注研发实力强劲，积极参与非瘟疫苗研发的相关企业，包括普莱柯(603566.SH)、中牧股份(600195.SH)等。5)在行业景气度整体上行的背景下，我们建议关注具备优质玉米种子品种的企业，包括隆平高科(000998.SZ)、登海种业(002041.SZ)等。另外，随着转基因种子商业化的持续推进，玉米种子行业规模存在逐步的替代性以及溢价带来的增厚，可积极关注具备研发实力且已获得生物安全证书的种企，包括某转基因研发领先企业、隆平高科 (000998.SZ)、先正达等。名称元PE22E23E22E23E60.SZ.9263SZ6608.SZSH9.SZ97SZ36.SZ5H90H.SZ51.SZ416资料来源：Wind，中国银河证券研究院八、风险提示新冠肺炎疫情带来的风险：尽管我国新冠肺炎疫情局势持续向好，公司生产经营活动已全面恢复正常，但是全球新冠肺炎疫情及防控情况尚存较大不确定性，若国内疫情出现反复，或国外疫情无法得到控制，可能会对相关公司业绩造成较大不利影响。畜禽价格走势不达预期的风险：若畜禽价格走势低于预期，养殖企业业绩变化将较大，且一定程度上影响行业预期。动物疫病的风险：若养殖企业遭受非洲猪瘟病毒等相关疫情，造成产能受损，将影响出栏量，进而业绩下降。另外，若发生类似于H7N9“禽流感”的人感染疫病，造成消费恐慌，将对猪价、禽类价格产生较大负面影响，将严重损害养殖企业盈利。原材料价格波动的风险：玉米、小麦、豆粕等原材料价格波动将会对养殖、饲料等企业的盈利能力带来较大影响。政策的风险：转基因相关政策、良种补贴政策、知识产权保护政策、品种政策的变化将对种子企业/行业造成较大影响。动物疫苗招标政策、品种审核政策的变化等将对动物疫苗企业造成显著影响。自然灾害的风险：极端灾害天气会对农业生产(特别是种植业)造成巨大负面影响，从而导致农产品价格大幅波动。00插图目录 量情况 3 图8：17年至今白羽鸡祖代存栏情况(在产) 5图9：17年至今白羽鸡祖代存栏情况(后备) 5图10：17年至今白羽鸡父母代存栏情况(在产) 57年至今白羽鸡商品代鸡苗价格走势 5价格走势 5图13：在产父母代种鸡存栏量与毛鸡价格的潜在关系 5图14：2006年至今生猪价格走势以及年度成本、价格的估算(成本测算包含自繁自养与外购仔猪) 6栏量与猪价的反向关系 70年至今能繁母猪存栏量与猪价的反向关系 7图17：能繁母猪存栏量对后续猪价的可能影响 7 与猪价年度均值呈反向关系 8图20：18年至今月均屠宰量与猪价年度均值呈反向关系 8情况 8 母猪价格走势基本一致 9格走势的关系 9 kg 12图32：2021年以来黄鸡商品代毛鸡逐步走出亏损状态 12kg 12成本逐年提升 12图35：2022年1-10月父母代总存栏(在产+后备)均值为2297.3万套 13 图37：18年至今黄鸡父母代在产存栏量情况/套 13图38：在产父母代种鸡存栏量与商品代毛鸡售价的关系 14图39：黄鸡商品代毛鸡H2均价基本高于H1水平(元/kg) 1411年至今黄鸡商品代雏鸡盈利情况 14图41：上市至今部分黄鸡企业PB(LF)变化/倍(收盘日为2022年11月2日) 14图42：国产动保批签发数与下游养殖行业利润的潜在关系 15图43：21Q1-22Q3批签发数与生猪养殖利润的变化关系 15图44：18年至今国产动保产品季度批签发情况/次 16年至今国产动保产品月度批签发情况/次 16图46：2020年规模与散养生猪医疗防疫费创历史新高 HYPERLINK\l"_