白酒行业专题报告：2012-2021年白酒春节行情分析

白酒行业专题报告：2012-2021年白酒春节行情分析一、春节白酒表现复盘春节白酒传统消费旺季，奠定全年销售基础。白酒消费具有明显的季节性，春节及中秋旺季在全年销售占比较大，其中春节

旺季是奠定全年销售的基础，回顾

2012-2020

年，白酒一季度营收占全年总营收中的比例在

30%左右波动。为研究春节期

间的白酒表现，我们对近十年的白酒春节行情进行复盘，探究其内在规律。为探究春节期间白酒行情走势，我们将上市的

17

家白酒企业（剔除青青稞酒和皇台酒业）划分为高端、次高端、地产酒、

大众酒四个类别，在

wind里构建了相应的以自由流通股本加权计算得到的细分白酒指数，并统计了各个类别在

2012-2021

春节前

60/45/30/15

个交易日至春节前最后一个交易日，以及春节后第一个交易日至春节后

15/30/45/60

天期间的涨跌幅情

况及其相对上证指数的涨跌幅情况。白酒板块春节后

60天取得正收益的概率为

80%,春节后取得正收益的概率、幅度高于春节前。据白酒板块

2012-2021

年春

节数据，白酒板块春节后取得正收益的概率大于春节前，且上涨幅度也领先于春节前。从绝对收益来看，白酒板块春节后

15/30/45/60天取得正收益的概率的概率分别为

80%/70%/70%/80%，而春节前

60/45/30/15天取得正收益的概率仅为

50%/

60%/30%/40%；从相对收益来看，白酒板块春节后

15/30/45/60

天跑赢上证指数的概率分别为

60%/60%/60%/70%，而春

节前

60/45/30/15天跑赢上证指数的概率仅为

50%/50%/50%/60%；从上涨幅度来看，白酒春节后

60天平均涨跌幅为+13.3%，

取得正收益年份的上涨幅度均值为

18.9%，春节前

60

天平均涨跌幅为+3.2%，取得正收益年份的上涨幅度均值为

17.2%，

春节后平均涨跌幅、上涨幅度较春节前更大。白酒板块春节后

60天大概率收涨。2012年，塑化剂事件与“八项规定、六项禁令”出台，开启行业调整时期，白酒板块持续

调整，2013年春节后

60天跌幅达

6.7%，当年收益率-41.6%。此后，受益于：1）大众消费逐步成为主体；2）白酒企业充

分吸取经验，提高控货稳价能力，带动渠道利润与库存循环良性，行业周期性弱化，白酒板块基本面持续向好，叠加节后

60

天包含部分酒企一季度报披露，白酒板块春节后

60天大概率上行。白酒板块春节后收跌年份，全年大概率调整。回顾

2012-2021

年春节行情，发现白酒板块春节行情一定程度上可作为全年

行情的指向标，春节后

60

天收跌年份，全年大概率表现不佳，呈现调整，2013

年，白酒板块节后

60

天下跌

6.7%，全年

下跌

41.6%；2018年，春节后

60天虽小幅上涨

1.8%，但全年仍收跌

22.2%；2021年，节后

60天跌幅达

11.9%，截至

12

月

20日，较年初仅上涨

0.1%，且年中出现较大幅度的回调。另外除上述几个年份外，春节后

60天表现较好的年份当年均

实现较高收益率。我们以相同的方式对

17

家白酒上市企业进行划分（高端白酒/次高端白酒/地产酒/大众酒），统计了

2012-2021

年各价位带

白酒单季度合计营业收入和净利润数据，并计算其同比增速。由于今世缘（2015）、口子窖（2016）、迎驾贡酒（2016）、金

徽酒（2017）四家酒企的上市年份晚于

2012年，为避免新股上市对合计营收的同比影响，我们对其所在价位带的同比计算

公式进行了修正，如：今世缘财报数据始于

14Q3，则

14Q3的地产酒营收同比

=

(14Q3地产酒合计营收-14Q3今世缘营收)

/

13Q3

地产酒合计营收，14Q4/15Q1

的数据修正类似，直至

15Q3

恢复至原计算方式。二、高端白酒春节表现复盘2.1

基本面：春节批价先落再升，渠道库存处于低位2.1.1

批价表现：春节前批价短暂回落，临近呈现逐步回升从往年规律来看，由于经销商在节前备货需求增加厂家会加大发货节奏，茅台批价在春节前会出现暂时回落，随着春节临

近再逐步回升，春节后再度下跌。通过分析

2016-2020

年春节前

60/45/30/15天的飞天茅台批价走势，我们发现茅台股价与

批价不完全相关。我们认为，这主要是因为价格与销量之间的阶段性背离。2.1.2

渠道库存：历年春节渠道库存紧张，支撑股价稳健上升高端酒历年春节渠道库存紧张，支撑股价稳健上升。茅台的库存一直处于较低水平，淡季一般为

1个月以内，旺季市场供不

应求现象更加明显，春节前的库存降为半个月以内，其中

2016-2019

年春节库存格外紧张，不少经销商反映出现断货。五

粮液和泸州老窖平时库存大致在

2-3个月，春节旺销降为

1-2个月，除

2020年春节销售动力略微疲软，库存仅维持正常水

平，其他年份市场动销情况超预期，甚至

2018

年五粮液库存达历史最低水平

1

个月以内。低库存往往表示市场需求旺盛，

动销情况良好，股价上涨的概率较高，高端白酒

2021年春节涨幅最大，春节前

60天平均涨幅达到了+35.70%，2016-2019

年春节前股价也有不同程度的上涨，春节前

60

天的股价涨跌幅依次为-8.2%/+7.4%/+3.3%/+21.3%，相对上涨综指上涨

+15.8%/+5.6%/+9.5%/+22.2%。2.2

业绩表现：三季度高营收净利增速与高股价收益为伴1）营收增速：复盘

2012-2020年的高端白酒营收增速，我们发现高端白酒三季度营收增速较高的年份有

12Q3（+42.3%）、

16Q3（+15.2%）、17Q3（+84.5%）、18Q3（+10.2%）、19Q3（+18.1%）和

20Q3（+11.7%）。对应至春节前白酒行情，

高

端

白酒

指数

在

2013/2017/2018/2019/2020/2021

年春节前

60

天

的

超

额收

益率

（相

对

上证

综指

）分

别

为

-35.96%/+5.62%/+9.46%/+22.16%/-9.94%/+35.70%。2）净利增速：复盘

2012-2020年的高端白酒净利润增速，我们发现三季度净利润增速较高的年份有

12Q3（+91.0%）、15Q3

（+14.6%）、17Q3（+112.2%）、19Q3（+20.5%）、和

20Q3（+11.4%）。对应至春节前白酒行情，高端白酒指数在

2013/2016/2018/2020/2021

年

春

节

前

60

天

的

超

额

收

益

率

（

相

对

上

证

综

指

）

分

别

为

-35.96%/+15.77%/

+9.46%/-9.94%/+35.70%。我们分析发现，高端白酒三季度营收、净利润增速对其春节前股价收益率起到一定的预判作用，季度趋势向好的年份，股

价上涨概率大，且三季度营收、净利润高增的年份大概率四季度及次年一季度的表现也较好。除

2013年和

2020

年外，其

余年份的春节前

60天内高端白酒均实现超额收益，其中

2013年受白酒三公消费影响，白酒行业无差别下跌；2020年受疫

情冲击影响，整体预期悲观。2.3

股价表现：行业寒冬中率先恢复，依托品牌力持续收益行业寒冬高端酒率先恢复，依托品牌力持续受益。从高端白酒表现看，2014

年春节后高端酒先实现正收益，此后高端白酒

表现持续优异，14-20年节后

60天分别实现涨幅+16.5%/+35.6%/+25.1%/+21.4%/-0.5%/+25.7%/+22.9%，春节后

60天取

得正收益概率为

70%，跑赢大盘概率为

80%。细分来看，茅台表现最为优异，除

2018/2021

年，春节后

60

天均取得较好

正收益，其中

15

年景气度最高，节后

60

天股价收益率高达+40.6%。五粮液、泸州老窖

19

年表现最好，由于前期秋糖悲

观情绪导致超跌叠加基本面超预期，分别实现收益+41.9%/+44.6%。三、次高端白酒春节表现复盘3.1

基本面：2021

年市场需求旺盛库存水平低，收益率远超行业平均3.2

业绩表现：春节前股价表现与四季度营收增速的相关性较高1）营收增速：复盘

2012-2020年的次高端白酒营收增速，我们发现三季度营收增速较高的年份有

12Q3（+67.8%）、16Q3

（+26.6%）、17Q3（+49.9%）、18Q3（+33.4%）、19Q3（+31.8%）和

20Q3（+25.4%）。对应至春节前白酒行情，次高端

白酒指数在

2013/2017/2018/2019/2020/2021

年春节前

60

天的超额收益率（相对上证综指）分别为-39.47%/-0.63%/

-2.9%/+14.93%/+0.51%/+51.36%。2）净利增速：复盘

2012-2020

年的次高端白酒净利润增速，我们发现三季度净利润增速较高的年份有

12Q3（+250.7%）、

16Q3（+75.5%）、17Q3（+94.5%）、18Q3(+68.8%)、19Q3（+42.3%）和

20Q3（+56.0%）。对应至春节前白酒行情，次

高端白酒指数在

2013/2017/2018/2019/2020/2021

年春节前

60

天的超额收益率（相对上证综指）分别为-39.47%/-0.63%/

-2.90%/+14.93%/+0.51%/+51.36%。我们分析发现，相比高端白酒而言，次高端白酒三季度营收增速对春节前股价收益率起的预判作用较弱，主要因为早年次

高端是价格占比最小的价位带，低基数下业绩波动性较大，而春节前股价表现与四季度营收增速的相关性更高。细分年份来

看，18Q4

和

20Q4次高端白酒的营收增速显著领先，分别为+69.2%和+26.5%，相应的

2019和

2021

年春节前

60天超额

收益率分别为+14.93%和+51.36%。3.3

股价表现：次高端百花齐放，15

年起春节行情持续向好15年起春节景气度持续走高。从次高端白酒整体来看，2015年起次高端白酒春节行情开启，节后

60天均取得正收益，15-21

年节后

60天分别实现涨幅+25.7%/+32.2%/+14.8%/+5.6%/+23.8%/+8.6%/+13.4%，春节后

60天取得正收益概率达到

80%。20

年底至

21年春节前，次高端白酒景气度持续走高，节前

60天实现涨幅

60.8%，相对上证综指涨幅

51.4%，春节后虽由

于流动性预期缩紧及风格切换短暂出现调整，但景气度仍高，节后

60

天仍实现涨幅

13.4%。次高端白酒百花齐放，相继开启春节行情。细分看，山西汾酒

15年后表现优异，持续领涨次高端价格带，16-20年节后

60

天分别实现涨幅+31.6%/+25.2%/+1.7%/+28.3/+20.4%，21

年春节前

60

天涨幅高达+66.2%。21

年春节以来舍得酒业、酒

鬼酒、水井坊景气度持续攀升，春节前

60

天涨幅分别高达+54.8%/+67.5%/+24.9%，节后虽短期回调，但景气度上升趋势

不改，节后

60天涨幅分别为+82.0%/+30.6%/+14.6%。四、地产酒春节表现复盘4.1

基本面：春节期间库存通常处于正常水平，股价表现相对平稳地产酒春节期间库存通常处于正常水平，股价表现相对平稳。洋河/古井贡酒/今世缘/口子窖春节前平均库存水平为

1.5/2.5/2/1.5

个月。2019

年春节市场动销超预期，古井贡酒为

2

个月，洋河、今世缘、口子窖库存仅为

1

个月，地产酒春

节前

60/45/30/15

天上涨幅度+9.2%/+7.6%/+7.0%/+8.0%，相对上证综指实现涨幅+10.1%/+7.0%/+4.3%/+5.5%。2021

年

春节前两周洋河和古井贡酒销售情况亮眼，经销商库存降至历史较低水平，带动地产酒板块春节前

60天内上涨

20.8%，相对上证综指实现涨幅+11.4%。其余年份库存大多处于正常水平，股价走势相对平稳。4.2

业绩表现：三季度高营收净利增速与高股价收益为伴1）营收增速：复盘

2012-2020年的地产酒营收增速，我们发现三季度营收增速较高的年份有

12Q3（+36.8%）、15Q3（+11.4%）、

17Q3（+17.4%）、18Q3（+19.5%）和

20Q3（+10.8%）。对应至春节前白酒行情，地产酒指数在

2013/2016/2018/2019/2021

年春节前

60

天的超额收益率（相对上证综指）分别为-40.11%/+9.81%/+6.10%/+10.08%/

+11.40%。2）净利增速：复盘

2012-2020

年的地产酒净利增速，我们发现三季度净利润增速较高的年份有

12Q3（+52.0%）、15Q3

（+16.8%）、16Q3（+11.8%）、17Q3（+22.7%）、18Q3（+23.0%）和

20Q3（+10.7%）。对应至春节前白酒行情，地产酒

指数在

2013/2016/2017/2018/2019/2021

年春节前

60

天的超额收益率（相对上证综指）分别为-40.11%/+9.81%/-3.21%/

+6.10%/

+10.08%/+11.40%。我们分析发现，地产酒三季度营收、净利增速对其春节前股价收益率起到一定的预判作用，季度趋势向好的年份，股价上

涨概率大，且三季度营收、净利高增的年份大概率四季度及次年一季度的表现也较好。剔除大环境较差的

2013

年和

2017

年，其余年份春节前

60

天内地产酒均实现超额收益。4.3

股价表现：14-19

年持续高景气，20-21

年景气度有所下降地产酒

14-19

年呈现高景气度状态，但近期景气度有所下降。复盘地产酒板块

2012-2021

年春节前后涨跌幅、相对涨跌幅

情况，我们发现

2014-2019

年地产酒板块整体呈现景气度上行状态，春节后

60天涨跌幅分别达到+24.3%/+25.7%/+20.0%/

+10.5%/+7.9%/+19.8%，春节后

60天取得正收益概率达到

70%；2020-2021

年春节期间，地产酒板块景气度呈现下行，除

今世缘、古井贡酒在

2020

年春节后60

天上涨+16.4%、+4.7%，其余均有所下跌。五、中端及大众酒春节表现复盘5.1

业绩表现：业绩波动导致营收增速预判效果偏弱1）营收增速：复盘

2012-2020年的中端及大众酒营收增速，我们发现三季度营收增速较高的年份有

12Q3（+10.8%）、15Q3

（+9.8%）、16Q3（+16.3%）、18Q3（+2.0%）、19Q3（+16.6%）和

20Q3（+7.4%）。对应至春节前白酒行情，中端及大

众酒指数白酒指数在

2013/2016/2017/2019/2020/2021

年春节前

60

天的超额收益率（相对上证综指）分别为

-11.08%/+3.59%/-6.01%/+6.27%/+3.77%/+1.43%。2）净利增速：复盘

2012-2020

年的中端及大众酒净利增速，我们发现三季度净利润增速较高的年份有

12Q3（+80.4%）、

14Q3（+52.5%）、16Q3（+8.5%）和

19Q3（+4.4%）。对应至春节前白酒行情，中端及大众酒指数在

2013/2015/2017/2020

年春节前

60

天的超额收益率（相对上证综指）分别为-11.08%/-10.58%/-6.01%/+3.77%。我们分析发现，相比高端白酒和地产酒而言，中端及大众酒的三季度营收、净利润增速对春节前股价收益率起的预判作用

略弱，主要系其业绩波动性较大，当年三季度、四季度和次年一季度增速的差距较大。观察

19年春节前后的营收增速情况，

18Q1/18Q2/18Q3/18Q4/19Q1中端及大众酒的营收增速分别为+4.6%/+24.6%/+2.0%/+9.6%/+17.4%，相应的春节前

60天

超额收益率为+6.27%。同样观察

19

年春节前后的净利润增速情况，18Q1/18Q2/18Q3/18Q4/19Q1

中端及大众酒的净利润

增速分别为+34.9%/+104.5%/+0.1%/+48.6%/+15.2%，相应的

20

年春节前

60

天超额收益率为+6.27%。5.2

股价表现：16-19

年春节景气度较好，板块分化趋势凸显中端及大众酒

16-19

年景气度较好，20-21

年整体平稳。从板块整体来看，中端及大众酒板块

2016-2019

年景气度较好，

春节后

60

天涨跌幅分别达到+26.3%/-1.5%/+17.0%/+20.8%，春节后

60

天取得正收益概率达到

60%。2020-2021

年春节

行情较为平稳，春节后

60

天涨跌幅分别达到+8.5%/-0.5%,相对上证指数的超额收益分别为+6.0%/+3.5%。六、核心结论通过复盘

2012-2021

年春节期间的白酒表现及基本面情况，我们得到了以下结论：1）春节作为白酒传统消费旺季，奠定了全年的销售基础。

春节作为白酒传统消费旺季，往往受到酒企的极度重视。一般春节前

45-60天为白酒备货期，各酒企在此期间积极铺货打款、

清理渠道，力争新年开门红。2）白酒板块春节后

60天取得正收益的概率为

80%。

据

2012-2021年白酒板块春节数据，从上涨概率来看，白酒板块春节后

60天上涨的概率为

80%，而春节前

60天取得正收

益的概率仅为

50%。从上涨幅度来看，白酒春节后

60天平均涨跌幅为+13.3%，取得正收益年份的上涨幅度均值为

18.9%，

春节前

60

天平均涨跌幅为+3.2%，取得正收益年份的上涨幅度均值为

17.2%，春节后上涨幅度较春节前更大。3）白酒板块春节后

60天大概率收涨。

2012

年以来，塑化剂事件与“八项规定、六项禁令”出台开启白酒调整时期，带动白酒板块持续调整，2013

年春节后

60

天

跌幅达

6.7%，当年收益率-41.6%。此后，受益于：1）大众消费逐步成为主体；2）白酒企业充分吸取经验，提高控货稳价

能力，带动渠道利润与库存循环良性，行业周期性弱化，白酒板块基本面持续向好，叠加节后

60

天包含部分酒企一季度报

披露，白酒板块春节后

60

天大概率上行。4）白酒春节后收跌年份，全年大概率调整。

回顾

2012-2021年春节行情，发现白酒板块春节行情一定程度上可作为全年行情的指向标，春节后

60天收跌年份，全年大

概率表现不佳，呈现调整，2013年，白酒板块节后

60天下跌

6.7%，全年下跌

41.6%；2018年，春节后

60天虽小幅上涨

1.8%，但全年仍收跌

22.2%；2021

年，节后

60

天跌幅达

11.9%，截至

12

月

20

日，较年初仅上涨

0.1%。另外除上述几

个年份外，春节后

60天表现较好的年份当年均实现较好收益率。5）白酒三季度营业收入增速、净利润增速对春节前股价表现起到一定的预判作用，高端白酒和地产酒尤为显著。

高端白酒和地产酒三季度营收增速、净利润增速对其春节前股价收益率起到一定的预判作用，且三季度营收高增的年份大概率四季度及次年一季度的表现也较好，其中三季度利润增速相对领先。其中，相比高端白酒和地产酒，次高端白酒、中端及大众酒三季度营收增速、净利润对春节前股价收益率起的预判作用较弱。

次高端酒方面，主要因为早期次高端是价格占比最小的价位带，低基数下易维持持续高增、业绩波动性较大，而春节前股价

表现与四季度营收增速的相关性更高；中端及大众酒方面，主要因为