医药行业深度研究及2022年度策略：春风来不远只在屋东头

医药行业深度研究及2022年度策略：春风来不远，只在屋东头1行业运行与估值动态：医药制造业估值持续回落，2021年追捧核心资产的市场风格切换转向中小市值1.1后疫情时代，医药制造业收入和利润增速冲高后回落过去10年，我国医药制造工业增加值平均增速为12.62%，自2018年3月以来，因我国整体经济放缓、医疗财政投入增速放缓、医药行业监管趋严，医药制造业增速显著低于平均水平。新冠疫情爆发，受防控政策影响，国内企业在2020年初出现大范围生产停工，医药制造业同比增速降低至2%，为历史最低水平。随着国内疫情管控，医疗机构逐步恢复诊疗，2020年下半年国内企业逐步复工复产。受低基数影响，2021年初医药制造业工业附加值增速冲高，下半年增速回落，截止至2021年11月为17.0%。2021年1-11月份医药制造业实现营收2.61万亿元，同比增长18.59%，增速与2020年同期相比提升16.70pct；实现利润总额5403.50亿元，同比增长76.70%，增速与2020年同期相比提升61.13pct，显著高于收入端。医药制造业营收和利润增速在2021年大幅提升，主要系2020年疫情低基数及疫情相关疫苗、检测的企业利润大增所致。按照申万行业分类，2021Q1-Q3

医药生物行业实现营收1.65万亿元，同比增长16.40%，较2020年同期提升14.96pct；实现归母净利润1769.68亿元，同比增长27.53%，净利润增速高于过去5年复合增速，因疫情相关检测和疫苗等需求旺盛，带动行业盈利能力显著提升。1.2医药板块估值：2021医药震荡行情，追捧核心资产的市场风格切换转向中小市值2021年医药板块行情震荡，整体呈现前高后低的态势。2021年年初短暂拉升，春节过后进入快速调整阶段，随着3、4月份年报、季报的密集披露，CXO相关产业链高景气带动医药生物板块反弹，2021年7月受创新药和IVD集采政策扰动，持续回落，进入盘整调整阶段。截止至2021年12月31日，医药生物（申万）指数下跌5.73%，同期沪深300指数下跌5.20%。从个股角度来看，近5年平均市值排名前二十的龙头企业在2021年累计市值占比约为37.36%，较2020年下降6.50pct，股价年涨幅的平均值为1.84%，明显落后于剩余个股的平均涨幅16.46%，这也是5年来龙头企业的平均涨幅首次落后于剩余个股，且超过半数的龙头企业在2021年下跌。1.3医疗器械和服务板块快速成长，发展为核心子行业近15年来，医疗器械与医疗服务板块实现了从边缘到核心的跨越。2021年，医疗器械板块总市值增长伴随着上市公司数量的大幅增加，截至2021年12月，医疗器械板块总市值为1.89万亿元，在医药生物

六大板块中占比24.84%，位列第一，医疗器械上市公司数量为104家，新上市32家，远超其他子板块。医疗服务板块总市值为1.41万亿元，在六大板块中占比18.53%，从2007年的垫底提升至第三位。1.4科创板加速创新企业证券化，创新药投资趋于理性科创板于2019年7月22日开市，相较主板及创业板对发行公司营收、净利润等指标的高标准、严要求，科创板的推出极大降低了企业上市门槛，为前期研发投入大、发展周期长的科创企业开拓新的融资渠道，加速创新企业证券化，助力创新型医药生物做大做强。自科创板2019年7月开市以来，每月新上市公司数量明显跃升，新上市公司中，每月通过科创板上市的公司占比持续超过30%。截止至2021年12月28日，科创板共受理643家科创企业申请，379家已经成功发行股票，其中包括赛诺医疗、翔宇医疗等82家医药生物相关企业。创新药板块总市值在2019年至2021年初整体呈现高增长态势，2021年2月达到最高总市值3.48万亿元，往后市值略有回落，但基本趋于平缓；从估值上看，2020年8月达到最高估值98.80倍，此后持续回落，截止至2021年底估值约为39.22倍，创新药投资逐步趋于理性。1.5子版块估值依然分化，需要自下而上精选个股从2016年至今，医药生物板块的估值最高87.73倍（2020年7月），最低为25.29倍（2019年1月），历史平均估值为44.95倍。2021年底医药生物板块估值约为47.79倍，回落至平均水平线。从各细分领域来看，医药生物各子板块估值分化明显。截止2021年12月，化学制药、中药、生物制品、医药商业、医疗器械、医疗服务板块的市盈率分别为34.77倍、34.16倍、33.66倍、16.68倍、26.52倍、69.28倍。其中，医疗服务领域估值最高，医药商业领域估值最低，除中药外，其余板块均低于历史平均估值。2政策端带量采购、医保谈判常态化，DRGs+DIP推动支付改革进入深水区2.1带量采购和医保谈判：政策常态化，区分看待药品和器械所处阶段的不同药品带量采购和医保谈判常态化，器械集采在高值耗材领域日趋成熟。在医疗深化改革的推进下，针对医药产业中游（药品、器械）费用高企的现象，为规范行业发展，2018年成立的国家医保局推出国家带量采购和医保谈判政策，从2018年第一次“4+7”开始，医保局已经进行了6次药品全国集采，集采频率逐渐加快，药品集采和医保谈判准入政策已常态化。2020年，器械集采正式开展，目前共进行2次，首先纳入集采的是单价较高、用量较大、容易形成标准的高值耗材领域，如心脏支架、骨科植入类产品等。作为成本端控费的组合拳政策，带量采购和医保谈判是市场关注的焦点，但药品和器械集采政策存在诸多差异。（1）在药品端，带量采购每年2-3次，主要针对仿制药。医保谈判每年1次，针对创新药，加速创新药医保准入，实现医保资金的腾龙换鸟。（2）在器械端，由于器械缺少类似与药品的一致性评价标准、各厂家品类和规格差异较大，医生操作习惯导致品牌粘性较大，器械集中采购难度相对较高，已经被集采的冠脉支架和人工关节这两类耗材，相比其他器械产品，市场规模大、且技术标准相对成熟；此外，相比药品集采的“价格厮杀战”，从已开展的医疗器械集采来看，中标规则和谈判方式更为合理，不再唯价格是从，从冠脉到骨科的人工关节，要求终端价格下降、确保患者可负担的前提下，更加强调器械的临床价值。2.1.1药品带量采购覆盖范围广，市场格局被重塑药品带量采购政策常驻，覆盖范围逐年拓宽。截至2021年底，我国已经进行了6批带量采购（五批集体，一批胰岛素专项），覆盖的品种逐年增加，剂型规格逐步丰富，第一次（4+7）中标产品数为25种，到第五次中标产品数已经达62种，涉及采购的金额逐年上升。前五次带量采购已累计覆盖250项产品，累计涉及采购金额约1500亿元。从集采结果看，入选集采药品平均降价幅度约达53%，逐步实现常用品种、慢性病品种全覆盖。药品集采之下，实现医保资金对仿制药和创新药支付的腾龙换鸟：（1）就仿制药而言，竞争格局成为决定价格降幅的主要因素，只有竞争格局优异，或拥有难仿、首仿的企业才能突出重围。2018年以前，仿制药利润优厚，集采之后，仿制药进入微利时代，只有仿制投入高、周期长、竞争者难以快速涌入的品种，才能在市场中保有一席之地。（2）创新药价格承压，有望以价换量，通过缩短导入期实现快速增长。2021年医保谈判，74个品种纳入医保目录，其中包含59个上市五年内的新药品种，覆盖PD-1/PD-L1、PARP、EGFR等罕见病靶点药，平均降价幅度74%。以往新药在上市之后存在价高、市场认可度低的困境，医生不愿意开药，企业需要漫长的导入期来培育市场。新药作为独家品种纳入医保，有望以价换量，大幅缩短市场导入期，通过量增逻辑加速商业化兑现。他山之石，以美国药品消费结构中仿制药和创新药的处方量和销售额对比为鉴，预计创新药将成为驱动行业增长的主引擎。专利法的保护下，美国的药品市场形成“专利悬崖”，即新药在专利期可以获得巨额利润，但专利一到期，企业依靠专利保护获得的利润和销售就会一落千丈，2020年，在美国药品市场，创新药以8%的处方量，占据80%以上的销售额。我国的药品集采同样是在保护药企创新积极性的同时，尽力减轻患者医疗负担，参考美国的药品消费结构，我们推测我国药品行业仿制药处方量将继续扩大，但利润率明显下滑，创新药将成为驱动行业增长的主引擎。2.1.2器械集采在高值耗材领域试水落地，医保控费大背景下国产替代加速器械集采在高值耗材领域试水落地，覆盖范围逐年扩大。全国范围内的器械集采共进行了2次，从2020年的冠脉支架集采正式拉开了器械集采的序幕，乐普医疗、上海微创等6个国产品牌入选，波士顿科学、美敦力

2个进口品牌入选，到2021年人工髋关节、人工膝关节两类产品分AB组竞标，爱康医疗等23家国产品牌中标，另有强生等4个国产品牌入选。除了国采，四川、内蒙、广东等地方联盟纷纷跟进，分别针对药物球囊、冠脉导引导丝、超声刀等进行集采，纳入集采的器械品类逐年增加，覆盖面越来越广。人工骨科关节集采竞标制度创新，集采规则更加尊重原有市场格局，集采制度趋于温和。对比人工关节集采和冠脉支架集采的差别，在中选规则方面，冠脉支架与药品集采相同，采购未设分组，所有企业统一竞标，价低者入选。而人工骨科关节带量采购则对中选规则进行了创新，根据临床需求量及企业产能分A、B组后再分别进行竞价，A组占全体采购量的85%，且企业数较少，每家企业都有更大的中标概率。分组采购谈判从多方面给予规模大、市场份额高、成本控制能力强的A组品种更高的中选机会，更符合产业现状。此外，除了价格，质量也成为重要的考量因素，因此集采中给予厂家合理的利润空间，鼓励厂家加大产品性能的优化和创新功能的开发，未来物美价廉的国产器械厂商的市占率有望通过集采提升，国产替代加速。2.2DRGs+DIP改革：质量优先，控费为辅，支付方式改革加速推动医疗机构降本提效2.2.1应用量化思维考核绩效，DIP+DRGs组合拳出击DIP+DRGs作为医保新支付模式，运用量化思维，增加医疗机构绩效考核。DRGs全称“疾病诊断分组”，DIP全称“区域点数法分值付费系统”，二者都是应用量化思维，计算住院治疗费用，将合理治疗费用与医院实际成本相比较，对医疗机构端医保支出进行监控的手段。DRGs单病种打包支付，DIP控制区域总量，两者协同推广，优劣势互补，有助于提高医疗机构能效。（1）从分组来看，DRGS比DIP更考验临床医生技术。DRGS对患者实行单一分组，针对同一个病种，医保打包支付统一价格，病种分类较粗，分类时对临床医生的技术要求高，在实际执行过程中，存在分组难、推广难的问题。DIP允许将多个病种组合，匹配临床治疗情况，减少医疗机构由于难以分组和成本风险，而推诿疑难危重患者的现象发生。（2）从信息化程度看，DIP比DRGS增加了医疗质量评价模块，信息化程度是推行壁垒。DIP应用了大数据工具，将对异常数据进行监控，通过大数据发现低标入院、分解住院、超长住院等不合规情况，并向医保局预警反馈，再根据医院级别、医疗水平、病种结构、违规情况等，计算年度医疗机构能级效率指数，再根据指数调整次年预算，实现绩效考核和医院利润挂钩。相较于DRGS只要求病种分类，DIP要求医疗机构拥有完善的信息化系统，对于城乡和偏远地区，存在信息化壁垒高的问题。（3）从控费方式和控费能力对比，DRGS不严格控制总量，DIP按区域控制总量，促进医院合理用药严格程度DIP>DRGS。根据控费严格程度，我们将DIP/DRGS和现行的支付模式进行排列，实行总量控制的支付制度最严格，实行总量不控制的支付制度最宽松，DIP支付的控费严格程度大于DRGS，小于按人头支付。DRGS和DIP相比改革前通行的按项目比例支付，都有控费效果。2.2.2减少“过度医疗”，加速推动医疗机构降本提效在DRGS+DIP支付改革前，我国医疗支出逐年增加，医保基金负担重，抗风险能力弱。2012-2020年，住院率、人均住院费用等快速增长。城镇居民住院率从2012年的13.5%，增长到2019年的18.7%。在总量不控制的支付政策下，我国住院率和医疗费用逐年增长，“过度医疗”

日趋严重，医保支出增速大于收入增速，出现了“医保危机”。DIP与DRGS标准化治疗流程，减少“过度医疗”，推动医疗机构提升效率。为解决医保支出增速过快的问题，国家进行了多种政策尝试，2015年推出“一刀切”医保总量严格控制的控费政策之后，出现了医疗机构推诿重症患者，医疗质量下降等问题。目前推行的DRGS和DIP复合支付政策旨在用量化方法，评价患者治疗难度（RW疾病分值），根据医疗付出按劳付费，同一病种组，预算相同，治疗流程标准化。考核方面，DIP用治疗难度加总得出的总工时，并用总工时/住院总费用，计算医疗机构的绩效分，并作为下年度预算的支付依据。通过这种模式，可以激励医疗机构节约成本，合理用药的同时，保证危重疑难患者得到医治。改革时间和范围明确，2021年开始DIP和DRGS试点，计划三年推广至全国。2021年底，国家医保局启动《DRGS/DIP支付方式改革三年行动计划》，要求以加快建立管用高效的医保支付机制为目标，从2022到2024年，全面完成DRGS/DIP付费方式改革任务，各省级医保部门要制定本省（自治区、直辖市）推进DRGS/DIP支付方式改革具体行动计划，明确目标任务、进度安排、质量要求。目前，安徽、青海、内蒙古、湖南、江西、甘肃等地纷纷跟进政策要求，发布医保支付改革三年行动计划/实施方案，医保支付改革步入深水区。DRGS/DIP推广，要求2025年实现住院服务全覆盖，暂未在门诊推广。从各地政策要求来看，各地对DRGS/DIP支付的推广速度提出了明确要求，由统筹试点地区、二三级公立机构开始，逐步推广向一级医院、民营医院，2025年实现DRGS/DIP全覆盖，避免先慢后快，“年终赶业绩”等问题，且应用范围限于住院服务，不影响门诊。DRGS/DIP通过病例组合工具设定了每一个病组（种）的支付“天花板”，采用打包定价方式实现医疗服务的精准定价、倒逼医疗机构提质增效和合理诊疗，最终达到减轻人民看病负担的目的。实行DRGS或DIP支付的试点地区，医保支出增速略有下降，医院运营效率显著提升。根据DRGS试点医院河北邯郸市第一人民医院数据，在试点新支付期间，平均住院天数有下降，平均住院费用略有上升，住院费用上升可能是医院采用更加有效、高值的治疗方式导致，从住院天数下降可知，医院运营效率逐步提升。3高端医疗设备受益医疗新基建需求提升，国产替代加速3.1国家医疗新基建政策频发，拉动医疗设备需求提升医疗新基建政策频发，多角度加速补齐医疗短板。疫情冲击下，我国医疗卫生体系“总量薄弱、结构扭曲和重大突发性公共卫生事件应对能力不足”等问题暴露无遗。为解决这些问题、尽快补齐医疗卫生“短板”，国家加强了医疗建设力度，通过系列基础建设规划工作，提升和完善医疗机构服务能力。基础建设前期，设备需求先行。2021年6月30日国家卫健委印发了

《社会办医疗机构大型医用设备配置“证照分离”改革实施方案》，简化了社会办医疗机构大型医用设备配置许可申请，社会办医疗机构大型医用设备配置迎来大放开；2021年12月21日，工信部、国家卫健委等部门联合印发了《“十四五”医疗装备产业发展规划》，其中明确提到要强化医疗装备产品需求牵引，提升优质医疗装备产品供给能力。医疗新基建工程相关政策陆续发布，有望拉动医疗设备需求提升。随着财政资金支持落地，国内医疗设备需求有望迎来强劲扩张。2021年7月7日以及9月22日，财政部接连下发2021年第一批与第二批卫生健康领域中央基建投资预算（拨款）共277.12亿元，用于支持各省卫生健康项目建设，该项资金将重点投入448家公立医疗机构用于扩建升级以及设备添置。具体来看，其中包括115家县医院、44家中医院的改（扩）建项目，主要是急诊急救中心提升、感染病区建设和相关设备购置，118家疾控中心实验室的改造及仪器设备购置，以及一些大型医院、妇幼保健院、公共卫生服务中心的信息化升级、科研平台建设和医学设备添置。随着财政支持资金的进一步到位，国内医疗新基建正式谱写新篇章。3.2国产医疗器械逐步实现高端突破，政策推进加速进口替代高端医疗设备需求持续上升，外资产品长期垄断国内高端医疗设备市场。随着我国经济社会进入高质量发展阶段，以及“健康中国”战略的实施不断深入，我国医疗行业对高端医疗器械的需求持续上升。早期，我国医疗器械企业技术较为落后，产品主要集中在中低端市场，国内高端医疗器械市场被GE、西门子、飞利浦等国际巨头垄断。以高端影像设备PET/PET-CT为例，2019年GE、西门子、飞利浦合计占有我国该类设备93%市场份额。2011年至2020年我国医疗器械进口额年复合增长率15%，2020年进口额达到383.5亿美元。随着国内医疗器械企业纷纷加大研发投入，实现技术攻坚，国产龙头企业逐步突破高端设备核心技术壁垒，部分领域已达到能取代进口的水平。2020年国内医疗器械上市公司研发投入前十的医疗器械企业合计研发投入达到58.78亿元，其中排名第一的迈瑞达到20.96亿元。在高强度的研发投入支撑下，国产器械技术不断升级，产品质量媲美进口，迈瑞的心电图机和监护仪等产品已经进入国内95%以上的三甲医院，新华医疗的制氧机、雾化器、超轻微氧气阀的市占率达到国内第一，其中制氧机全球销量第一，微创医疗逐步具备与美敦力、波士顿科学等国外一流公司抗衡的实力，冠脉支架产品国产比例达到八成以上。但值得注意的是在PET-CT、软镜、硬镜等具极高技术壁垒的产品领域，国产化率仍不足10%，具有极大提升空间。疫情下，我国强烈意识到高端设备依赖外资进口的弊端，为了提升我国高端医疗设备的供给，解决卡脖子问题，国家近年来，大力支持高端医疗器械升级与进口替代，多地政策明确要求医疗器械采购尽量或必须优先采购国产产品，助力进口替代加速。3.3看好高端医疗设备受益国产替代需求提升，实现技术突破的龙头器械率先受益3.3.1

迈瑞医疗：不断实现高端突破的高成长医械龙头迈瑞医疗是国际知名、稳居国内龙头地位的医疗器械领军企业。迈瑞以自主研发的首台国产监护仪起家，如今产品矩阵丰富，主力产品覆盖“生命信息支持”、“体外诊断”、“医学影像”三大领域；与此同时，公司发力新兴业务，抢占蓝海市场，包括“骨科耗材”，“微创外科”，“兽用器材”等。随着公司不断发展壮大，迈瑞在产品矩阵、高端产品研发、海外市场拓展方面均建立了显著的竞争优势。（1）产品矩阵丰富，契合市场多样需求，打造医疗器械生态圈。截止2020年，迈瑞共拥有二十余个产品管线，覆盖“生命信息支持”、“体外诊断”、“医学影像”三大领域，是国内拥有最全产品线的医疗器械企业之一。同时迈瑞各产品线全面覆盖高、中、低端产品，能满足不同层次市场需求，覆盖医疗机构发展全阶段。另一方面，多样化的产品矩阵有利于打破医疗机构设备间“信息壁垒”，配合迈瑞“瑞智联”

实现云上全院设备物联，助力智慧医院建设。（2）持续加强研发投入，不断实现高端产品突破，深挖科技护城河，提升盈利能力。2020年迈瑞研发投入超20亿元，位居同业第一，占营收比重接近10%，同比增加27.4%；依托合理布局研发中心、全球化的研发人才选用以及精准的技术并购，迈瑞构建了以临床为导向的高效研发体系。2021年4月，迈瑞A9超高端麻醉系统正式发布；2021年三季度迈瑞发布了全自动细胞形态学分析仪MC-80，开辟了自动化镜检新纪元。迈瑞产品在国内顶级医疗机构高端进口产品替代率不断提升，在各国高端客户群也持续实现突破。（3）深耕海外市场，国际化进展加速，展望世界级医械企业。迈瑞在成立之初就着力开发海外市场，随着公司产品不断丰富，质量持续提升，迈瑞品牌影响力稳步扩大，成功打入了国际市场。2020年迈瑞海外营收达到99.16亿元，同比增长41.21%，营收占比达到47.16%，迈瑞的目标是将海外业务收入比重提升至70%。海外市场空间广阔，尤其是一带一路等新兴国家市场成长飞快，海外市场的拓展将助力迈瑞成长为比肩国际巨头的一流医械企业。3.3.2

开立医疗：勇立进口替代潮头的彩超和内窥镜领军企业开立医疗是国内较早研发并掌握彩超设备和探头核心技术的企业，在彩超与内窥镜设备领域拥有核心优势。公司主要产品包括医用超声诊断设备、医用电子内窥镜设备及耗材等。（1）开立深耕超声领域20年，构筑核心技术壁垒。开立近年推出的高端彩超S60/P60的AI自动定位和测数据功能，有效提高医生工作效率，是国产厂家中目前最领先的妇产科超声产品；2021年开立已率先研发推出50MHz血管内超声

（IVUS）产品，填补了国内企业该领域空白，加速高端市场的进口替代，有望拉动超声业务重拾稳健增长。超声业务2021年上半年实现增长30.95%，我们预计2021年有望实现超20%的增速，明后年保持15%的稳健增速。（2）全高清内窥镜HD-550打破外资垄断局面，内窥镜业务渐成规模进入盈利收获期。内窥镜业务经过近10年的研发和市场投入，产品力和市场认可度逐步提升，稳健国产第一地位。近期具有光学放大功能的可变焦内镜注册上市，使得开立内镜产品进一步缩小跟奥林巴斯内镜产品性能差异，该产品的推出有望助力开立内镜设备在医疗机构采购中标中竞争力提升，加速进口替代进程。内镜业务预计3年复合50%成长，21年首次盈利，内窥镜业务进入盈利收获期。（3）公司销售团队架构改革+核心经销商政策推动公司营销改善。由于民营医疗机构市场萎缩，公立社区基层市场需求旺盛，公司调整超声产线和内镜产线专项负责三、二级医院客户，新组建综合产线专项负责基层医疗和非公医疗，使国内营销组织架构多层次的贴近客户；

同时，公司积极培育核心代理商资源，实现核心代理商队伍的数量增加70%以上，二级渠道规模有显著提升。4政策春风吹暖康复医疗行业，拉动设备需求增长4.1政策持续加码，康复医疗行业掀开发展新篇章八部委发文明确康复建设量化指标，政策持续加码，康复医疗建设重视程度大幅提升。从2017年开始，国家多部门陆续出台了多项指南及制度，要求综合医院康复医学科、康复医院、康复医疗中心、医养结合机构按照各自标准完善标准化建设体系。2021年6月卫健委等八部委联合印发《加快推进康复医疗工作发展意见的通知》文件，对康复医疗建设的各项指标提出量化要求，力争到2022年逐步建立一支数量合理、素质优良的康复医疗专业队伍，每10万人口康复医师达到6人、康复治疗师达到10人，到2025年每10万人口康复医师达到8人、康复治疗师达到12人。除了鼓励康复医疗建设之外，各地方政府陆续出台多项政策，提升康复医疗医保覆盖率，提高患者对康复医疗可及性。2016年，人社部等联合发布《关于新增部分医疗康复项目纳入基本医疗保障支付范围的通知》，将康复医疗领域医保支付项目从原先的9项增加到29项，医保覆盖度提升，覆盖人群从残疾人为主扩大到老年人、儿童等各类患者人群，报销项目从物理治疗延伸至各项治疗性项目和康复评定项目。此外，国家推行“两降一升”和DRGS支付方式改革对康复科建设具有较大的推动作用。随着“两降一升”推行，医疗机构取消药品加成，降低药费、检查费，使得医院来自“药品”、“耗材”的利润空间缩减，而诊疗、手术、康复、护理、中医、床位等服务项目价格提高，医院为改善收入结构，开展康复建设等服务项目的动力加强。结合国家医保局发布的《DRGS/DIP支付方式改革三年行动计划》，计划提出到2025年底DRGS/DIP支付方式覆盖所有符合条件的开展住院服务的医疗机构，DRGS支付改革的实施，使得医院一方面对“康复介入临床诊治、缩短病患治愈周期、提升床位流转率”有了更强的诉求。另外，由于康复治疗方法较为复杂、住院时间较长，参照美国DRGS改革历程，康复项目短期内全部进行DRGS按病种付费的可能性较小，因此医院更有动力将恢复期患者转诊到康复科或者康复专科医院进行后续针对性功能康复和护理，康复科或康复专科医院预计或将迎来建设浪潮，从而带动康复医疗设备需求同步增长。4.2国内康复供需鸿沟亟待满足，设备快速增长2023年市场规模有望超600亿康复属医疗“洼地”，前期投入较低，供给严重不足。根据《中国卫生健康统计年鉴》及毕马威分析，2017年美国康复医疗总投入为176亿美元，而中国人口基数更大，投入仅为75亿美元，相较来看我国康复建设投入严重不足，康复服务供给匮乏。我国2018年每千人康复床位数仅为0.18张，根据北京市卫健委发布了《北京市医疗卫生设施专项规划2020年-2035年》，按照每千常住人口配置0.5张康复护理床位的标准，全国康复床位需求为70万张，而2020年我国康复床位数大概为30.68万张，缺口大概为40万张，供需鸿沟巨大，亟需满足。随着人口老龄化、慢性病、重疾治疗等康复相关需求激增，在政策的支持下，我国康复行业近年有望迎来建设浪潮，康复设备等器械类产品采购需求或将率先进入增长快车道。根据Frost&Sullivan数据显示，中国康复医疗器械市场规模2014年为115亿元，到2018年增长至280亿元，年均复合增长率为24.92%，行业规模呈逐年上升趋势，在政策的鼓励加持下，预计到2023年康复器械行业规模将超过600亿。4.3看好康复医疗设备企业，受益康复建设政策落地和需求提升目前国内康复医疗器械行业仍处于从0到1的阶段，行业格局较为分散，行业内三家头部企业翔宇医疗、伟思医疗和普门科技作为先入局者，客户覆盖度较广、技术经验积累丰富，龙头优势较为明显，在政策支持下，迎来发展红利时期，未来有望乘政策春风，实现高增长。4.3.1

翔宇医疗：提供整体解决方案的康复医疗设备龙头企业（1）完备的产品体系+完整解决方案，赋能康复医疗建设，满足政策落地需求。翔宇医疗目前已拥有20大系列、400多种自有产品，完备的产品管线能够覆盖国家卫健委关于建设综合医院康复科、康复医院以及康复医疗中心基本标准等文件中要求配置的大部分品种，满足各类医疗机构康复产品一揽子采购需求。在丰富的产品管线基础上，公司针对医院34个临床科室的康复服务推出了一体化解决方案，实现了从“单个设备的研发生产→科室解决方案→康复医院解决方案&综合医院全院临床康复一体化整体解决方案”的整体转型升级，助力医院提升康复医疗实力，带动医疗设备采购需求上升。（2）保姆式代理商培育加速渠道网络建设和市场开拓，持续研发创新加固竞争优势。销售方面，公司以经销为主，采用公司销售人员与代理商一对一对接的“保姆式”经销商培育政策，向代理商提供全方位的服务支持，包括学术会议、招标、产品培训和售后服务等方面。公司拥有500人的销售团队和500余家代理商，共同构成了国内庞大的销售网络，目前已为国内上万家终端机构提供服务，销售范围覆盖全国300余个地级行政区，市场覆盖率较高。研发方面，公司一直秉承“科技创新支撑，产学研用一体，引领康复未来”的发展理念，搭建了完整的研发中心矩阵，坚持不断的高研发投入，提升公司创新能力，不断挖掘从0到1的细分产品和赛道，保证公司在康复行业竞争优势，助力业务稳定高增长。2020年研发投入超过5000万元，占营业收入比例为10.4%。4.3.2

伟思医疗：“电磁联合”的盆底康复龙头企业（1）“电磁联合”推动盆底业务增长，精神、神经康复业务有望接棒发力。公司盆底及产后康复业务收入占比约65%，因产后康复治疗需求旺盛，及近年盆底电、磁刺激疗法在学术层面上的推广，“磁电联合”

产品组合成为业内广泛认可的标准配置，公司2020年疫情下盆底业务增长19%，其中盆底磁刺激产品销售收入同比增长近100%。精神治疗渗透率低，随着经颅磁刺激技术TMS疗法推广，及公司国内技术领先优势，有望加速增长；神经领域患者群体的康复治疗需求刚性，未来随着新型康复治疗理念的推广，公司有望凭借领域中深厚的技术积累获得较好的业务增长。5生命科学支持赛道长坡厚雪，伴随下游应用普及快速成长5.1政策鼓励+资金加码，生命科学研究领域迎来高景气成长生命科学研究支持产业是指服务于生命科学研究及其产业化的全过程的行业，包括相关仪器设备、试剂、耗材及服务，为生命科学研究行业提供必不可少的基础设施，是生命科学研究行业发展的基石。我国生命科学研究投入增速远高于全球水平，生命科学研究支持产业发展动力强劲。科研经费投入层面，全球对于生命科学研究投入的资金从2016年的1247亿美元增加到2020年的1601亿美元，年复合增长率为6.45%，而我国生命科学研究投入资金由2016年的496亿元增长至2020年的948亿元，年复合增长率高达17.58%，增速远高于全球水平，国内上游生命科学研究支持行业发展动力强劲。此外，资本对医药生物行业的追捧和支持，带动创新研发活动开展，上游需求持续旺盛。近十年间，中国医疗健康产业投融资金额由2013年的123.19亿元迅速增长至2021年的3313.68亿元，资本的热捧为

生物医药的发展注入资金，尤其是为研发投入提供支持。我国生物医药上市公司R&D从2016年的35.39亿元上升到2020年的115.34亿元，年复合增长率为36.34%。随着国内医药上市公司的R&D迅速增加，研发力度加大，带动生命科学研究支持类产品的需求上升。国家发布多项政策，扶植培育国内生命科学研究支持产业发展。由于我国生命科学研究支持产业起步较晚，目前在生命科学研究供应链上游，对外资产品依赖较高，尤其是高端产品。近年来，为解决“卡脖子”问题，提升高端及核心产业链自主可控的能力，国务院、发改委、科技部等政府部门陆续发布了一系列鼓励生命科学研究支持产业发展的政策，在良好的政策环境，国内企业产品能力不断提升，有望迎来上游国产化浪潮。5.2下游市场扩容，需求驱动生命科学支持产业进入发展快车道下游市场快速扩容，研究及产业化需求上升，拉动生命科学支持产业快速发展。在医药生物领域，生命科学研究支持产业主要的两大下游市场是生物制药和IVD市场，我国2020年IVD和生物制药市场规模分别为890亿元和3870亿元，2016年至2020年复合年均增长率分别为19.94%和20.49%，预计到2022年市场规模将分别达到1290亿人民币和5480亿人民币。在下游生物制药和IVD行业日益增长的需求驱动下，对应研究和产业化相关的生命科学支持产业随之快速发展，行业整体处于持续高速发展的快车道上，空间广阔。以生物试剂为例，从全球来看，生物科研试剂市场的整体规模从2015年的128亿美元增长至2019年的175亿美元，年均复合增长率为8.1%，而我国生物科研试剂行业市场规模从2015年的72亿元增长至2019年的136亿元，年均复合增长率达17.1%，远高于同期全球生物科研试剂市场增长水平，国内市场景气度较高。预计在下游持续扩容和国产替代双因素影响下，行业会加速扩容。5.3长坡厚雪优质赛道，看好科研支持国产送水人生命科学支持产业涉及生物、化学、材料、电子和机械等多个专业领域，产品涵盖医药生物研发及生产所需的设备、耗材和原材料，难度较大，壁垒较高，因此我国生命科学研究支持产业起步较晚，且产品目前大多处于中低端位置。随着下游扩容和国产替代进程加速，我们认为相关国产企业增长将迎来超行业发展的态势。（1）在仪器端。华大智造实现了高壁垒测序仪器的国产化，是我国Biotech领域重要的国家战略级科技企业，已经掌握测序仪研发生产关键技术，是全球为数不多能实现二代测序仪量产的公司，其产品质量与测序仪龙头Illumina达到相近水平且具性价比。（2）在生物试剂端。随着国产产品品质不断提升，品类逐步丰富，且“性价比突出”+“特色化定制服务”优势凸显，国产产品有望进入更多下游医药生物企业研发生产供应链。义翘神州：公司依托独立自主的技术平台和闭环研发体系，致力于打造平台型生物试剂公司。公司拥有丰富的产品种类，涵盖重组蛋白、抗体、基因和培养基，现货产品种类超过4.7万种，其中重组蛋白6000多种，抗体13000多种，能全面满足基础科研和创新药物研发等的产品需求，在人蛋白、病毒抗原、猴蛋白、大鼠蛋白等重要种属领域的产品数量均处于领先地位，终端客户以科研类用户为主。百普赛斯：公司是国产头部重组蛋白试剂厂商，主要提供重组蛋白和检测服务。公司搭建了高表达宿主与载体、高密度细胞培养、蛋白制备及制剂等6大技术平台，掌握着市场稀缺产品核心研发能力，其全长人CD20膜蛋白、全长人CD133膜蛋白等具备很强的市场稀缺性。终端客户以工业客户为主，已与强生、辉瑞、罗氏、默克等全球顶尖药企建立合作。诺唯赞：公司是一家围绕酶、抗原、抗体等功能性蛋白及高分子有机材料进行技术研发和产品开发的生物科技企业，先后进入生物试剂和体外诊断领域。现有200余种基因工程重组酶和1000余种高性能抗原和单克隆抗体等关键原料，并推出了生物试剂、诊断试剂抗体药物及生物科研服务。菲鹏生物：公司是国内领先的体外诊断整体解决方案供应商，搭建了“核心生物活性原料+试剂整体开发方案+创新仪器平台”三维一体的业务布局，实现了原料、试剂、仪器全产业链覆盖，是行业内提供整体诊断解决方案的先行者。（3）在耗材端。公司的生物实验室一次性塑料耗材制品技术达到国内领先水平，已掌握生物实验室耗材高分子材料改性技术和高分子材料加工技术两大关键核心技术，公司的高分子材料温敏改性技术、超疏水表面制备关键技术、细胞培养控制技术等技术达到了国内领先水平。（4）在服务端。诺禾致源是全球领先的基因测序服务商，依托高通量大规模的基因测序平台、高性能的计算机平台和强大的生物信息处理和分析能力，结合多组学研究技术手段，为生命科学基础研究、医学及临床应用研究提供多层次的科研技术服务及解决方案。5.3.1

诺禾致源：全球领先的基因测序服务商，规模效应+降本增效，加速业绩发展（1）基因测序高景气赛道，科研测序服务领域龙头企业，营收未来三年复合增速有望实现35%高成长。全球基因测序服务市场规模预计2023年约140亿美元，年复合增速为20.4%，国内2022年18亿美元，年复合增速为24.4%。公司深耕基因测序科研服务赛道，目前在全球4-5%市占率，提升空间巨大，2016-2019年营收从4.58亿增至15.35亿，3年复合增长率达49.59%，疫情恢复后，随着国内产品品类持续丰富+海外外包率提升，公司高增速有望持续。（2）品牌力提升+实验室渐入盈利期+Faclon全自动工作平台推动规模优势凸显，利润端增速加速有望显著高于收入增速。①全球实验室布局投入基本到位，服务网络初显雏形，与90%以上的顶级学术研究机构及药企建立合作，品牌效应强化营销优势，降低新客的拓客边际成本；②本土化测序实验室逐步迈过产能爬坡期，规模扩大摊薄固定成本效应显著，单位产出成本降低，新实验室逐步进入盈利期；③Faclon全自动柔性交付系统实现测序过程全自动化管理，产品交付周期压缩60%，人工投入降低70%，建库库检合格率提升5%，提效降本，增强盈利能力。（3）肿瘤6基因检测试剂盒切入临床应用市场，锋芒初露提供发展新引擎。公司推出的肿瘤6基因检测试剂盒2018年8月上市后，营收快速增长，2019年收收3055.7万（yoy+844.98%）。公司在新生儿遗传病检测、感染检测等