公司价值及公司定价

公司价值分析

及公司定价上海国家会计学院CFO研究中心徐忠​公司价值分析及公司定价背景分析公司价值分析

1、价值管理2、价值创造3、价值评估标准4、现金流5、价值实现公司定价​价值分析和定价的背景分析公司股权交易频繁中国股票市场现状公司经营、管理、发展的需要​​​公司股权交易频繁2002年全球十大并购事件排名事件交易规模（单位：亿美元）交易时间1美国辉瑞制药收购法马西亚5957月15日2美国COMCAST集团收购AT&T宽带公司2925月14日3法国农业信贷银行收购里昂信贷信行20112月16日4英国汇丰集团收购美国家庭国际银行15311月14日5英国NIL电缆通信集团重组1064月16日6中国移动通信集团资产收购1036月24日7英国GRID公司收购LATTICE能源集团9410月21日8美国诺思罗普格鲁收购TRW集团787月1日9德国RWEAG能源集团收购英国INNOGY控股公司743月22日10德国沃达丰集团收购法国CEGETEL电信集团6710月2日​公司股权交易频繁（续一）2002年中国十大并购事件排名事件交易规模

1中国移动通信集团资产收购103亿美元2中海油收购海外油田资产18.85亿美元3一汽集团并购天汽集团4台湾国泰金融控股公司并购世华银行17.5亿美元5“新桥”控股深发展16亿人民币6中国石油收购印尼油气田15亿人民币7华源集团间接控股上海医药5.5亿人民币8中国网通收购美国亚洲环球电讯公司5.4亿人民币9荷兰飞利浦集团增持苏飞股份4.3亿人民币10浙江国信控股健力宝集团3.6亿人民币​公司股权交易频繁（续二）ESOP和MBO1.交易价格的确定不管员工持股或者是管理者收购，不管是谋求部分股权还是谋求控股权都存在一个交易和行权的问题。那么交易、行权又都存在一个最基本的问题，即定价的问题。2.公平价格员工或管理层收购者所购买的不是停留在某一时点上的资产，而是购买拥有支配这些资产并使其在这一时点以后的相当长时间里产生的效益的权利。3.前景有人甚至说今后的5－10年是中国的MBO年。虽然最近的迹象表明员工持股和管理层收购趋势有所减缓，但国有产权的问题总是要解决的。净资产和市价。​公司股权交易频繁（续三）兼并收购的原因兼并收购的价值确定

​中国股票市场现状股市低迷，投资者侧目

最近的股票市场阴风惨惨，众多证券市场里的弄潮儿纷纷离开股票市场。人们对股票市场已没有信心。概念、信息、坐庄、造假已经没有了市场（至少人们已经是抱着惹不起躲的起的想法）。股票市场怎么改革？投资者怎么进行投资选择？

狼和羊的故事。股东价值最大化

监管机构、上市公司和金融中介只有遵循股东价值最大化的监管理念、经营理念和投资理念，才可能使中国的股票市场有所改善，投资市场才可能活跃起来。投资者对公司股票价值的认识也应该放在股东价值最大化上，这才是投资者对自己最有力的保护。​投资者资本市场金融中介公司投资者监管机构投资关系图图​公司经营发发展的需要要公司的远景景目标公司经营的的目的是为为投资者盈盈利。公司的发展展和壮大离离不开股东东价值的最最大化创造造。公司的经营营管理公司要在经经营业绩、、股票市场场上有优良良的表现，，需要对公公司进行价价值分析，，为价值创创造服务，，为投资者者服务。​公司价值分分析价值管理价值创造价值评估标标准现金流价值实现​一、价值管管理1.价值管管理的应用用可口可乐、、通用电器器、西门子子、LloydsTSB、AT&T、索尼、莫克克药业、汇汇丰等公司司都实行了了价值管理理。2.价值管管理的过程程、步骤第一步第二步公司重组资产出售、裁员价值管理释放公司价值价值方针价值活动编制目标计划绩效评价避免动荡​案例分析EG公司的价值值管理1.公司业业务单单位：：100万万美元2.公司业业绩表现平平，，股价低迷迷。但消费费品部的业业绩很好（（市场占有有率40％％），家具具部在同行行业中属于于中等规模模。食品部部利润不高高，处于起起步阶段。。其他部门门都是以前前收购的。。3.CEO拉尔夫.戴戴姆斯基评估公司重重组机会成立评估小小组，包括括CEO,CFO及其他业务务主管。EG公司销售收入：3550EBITA:233消费品部销售收入：2100EBITA:145家具部销售收入：850EBITA:25食品部销售收入：550EBITA:40报社销售收入：100EBITA:15房地产公司销售收入：－EBITA:5财务公司销售收入：－EBITA:3​认识公司价价值目前的市值内部改进和清理后的价值增进、内部改进及变卖后的价值内部改进后的价值总的潜在价值现有价值

认识上的差异经营改进变卖/新的所有者新的增长机会财务工程价值最大化机会​公司现有价价值EG公司的股票票表现市值/帐面面值EG公司和其他他公司目前前价值的比比较新月公司4.0通用消费公公司3.6亨利公司3.2史密斯公司司3.0EG公司1.9千年公司1.8基本财务状状况消费品业务务过去5年年的投入资资本收益率率很高且稳稳定（35%),家家具业务收收入持续下下降，饮食食业务收入入虽然有所所增加但投投入资本收收益率很低低。​获取和投资资现金流量量的方式消费品业务务获得的巨巨大自由现现金流大部部分消耗在在家具和食食品业务中中，用于消消费品再投投资的仅占占很小的比比例。股东东能得到的的就更少了了。单位：100万美股东红利（211）新发行股票（52）债权人30250公司总部自由现金流（-61）平均税前投入资本收益率（16％）消费品部41337％食品部-15412％家具部-2648％报社5530％房地产公司116％财务公司1144％公司总部-113----947675103152

96

26

13-118

5

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414162572621008总现金流量1总投资额2利息3新债务等于税后营业利润加折旧。等于资本开支、收购资产、流动资金增加额及其他资产之和。扣除税收优惠后的利息。​市场对公司司未来的预预期通过走访证证券分析家家，了解到到过去5年年EG公司的实际际每股收益益低于预期期每股收益益。除非公公司致力于于创新，提提高股东价价值创造，，否则公司司不会成为为有吸引力力的对象。。公司现有价价值（基于于历史的））折现现金流流量投投入资本创创造（毁损损）的价值值消费食品部食品部300300－－家具部200300（（100）*报社17512055房地产公司司125140（（15））财务公司2555（（30）公司总部管管理费用（（425）0（（425）*总计21501615535债务（（300）（（300）－－股票市值2400价值差额（（550））占股票市值值的比例-23％​结论1公司历史价价值远远低低于其市值值食品部价值值远远低于于过去几年年对它的投投资公司绝大部部分现金流流量是消费费品部创造造的公司总部的的成本很高高，占公司司总价值的的25％公司现有价价值（基于于现有的业业务计划））历史推测业业务计计划差差异异（％）消费食品部部17502115+21食品部300275-8家具部200600+200报社175200+14房地产公司司125150+20财务公司2535+40公司总部管管理费用（（425）（（425）0总计21502950+37债务（（300）（（300）－－权益价值18502650+43股票市值24002400价值差额（（550））250占股票市值值的比例-23％+10​结论2经过艰难的的努力实现现宏伟的目目标后，公公司价值可可以高于市市值10％％消费品部规规模较大，，绩效应该该更好食品部应该该进行价值值创新，使使价值而不不仅仅是产产品数量增增加家具部的合合并只有取取得成功才才能维持其其价值​内部改进的的潜在价值值敏感性分析析找出每种业业务的价值值动因，销销售增长率率、毛利率率、资本密密度降低（（流动资金金）。在其其他因素不不变的情况况下对其价价值的影响响。发现：：食品业务对对资本密度度的降低和和利润的提提高最为敏敏感。但增增长越快，，价值越低低。家具业务对对营业毛利利的提高最最为敏感；；消费品业务务对销售增增长最为敏敏感；家家具部14消费品部食食品部部10565410-2注：销售增增长、营业业毛利和流流动资金的的变化幅度度为1％​业绩改善评评价把公司每一一项业务和和类似公司司相应业务务比较，衡衡量经营业业绩。对业业务分解，，和竞争对对手比较成成本、生产产率、投资资额。对消费品部发现：进行了这些些改进后，，绩效至少少可以提高高25％。。单单位：100万美元元每项业务计计划2115降低销售成成本115降低销售队队伍成本50提高价格（（销量下降降3％）150大幅增加广广告开支，，3年内提提高销售收收入5％145提高研发投投入的收益益25％65改进后的价价值2640蕴藏着巨大大潜力销售成本、、采购和库库存管理成成本可以进一步步提高销售队伍的的效率不及及同类公司司的一半提高价格可可以增加价价值价格与同样样甚至更差差的产品相相比过低消费品部研研发和广告告开支不够够增加开支可可以增加销销售额​家具部把重点放在在管理上，，提高经营营水平。业业务放在大大众化市场场上。或者者数量，或或者质量，，不能不左左不右。食品部业务不会有有起色，本本行业竞争争激烈，即即使大公司司也要奋力力挣扎才能能保住发展展势头。重重点放在精精简现有业业务上。公司的管理理部门可以进一步步精简，管管理费用可可以降低50％。内部改进的的潜在价值值单位：100万美元元历史推测业业务计划潜潜在价值差差异（％））消费食品部食品部300275300+9家具部200600800+33报社175200215+8房地产公司司125150160+7财务公司2535350公司总部管管理费用（（425）（（425）（（225）－－债务（（300）（（300））（（300）股票市值240024002400价值差额（（550））2501225占股票市值值的比例-23％+10％％+51％​四种外在价价值考虑四种情情况下公司司的价值：：出售给战战略买主（（能够实现现经营和战战略协同的的另一家公公司）、上上市或分拆拆、管理层层收购或第第三方杠杆杆收购、清清算。EG公司外部价价值估算比比较单单位：：100万万美元消费品部食食品部家家具部房房地产公司司财财务务公司报报社杠杆收购2500290－－－－－－180分拆200028055－－25140清算－－2602513050－售予战略买买主325035015517535190新的增长机机会公司司短短期期可可以以采采取取的的措措施施可可以以增增加加公公司司的的价价值值，，但但长长期期增增长长就就要要保保持持管管理理者者和和投投资资者者兴兴趣趣。。公公司司可可以以进进行行一一些些重重组组。。尤尤其其是是消消费费品品部部可可以以通通过过收收购购增增加加销销售售额额来来达达到到利利润润的的增增长长。。全全球球扩扩张张、、向向零零售售商商提提供供新新的的服服务务、、自自己己销销售售。。财务务工工程程举债债可可以以带带来来节节税税收收益益。。降降低低3A债务务等等级级为为3B可以以带带来来2亿亿美美元元的的节节税税收收益益。。​EG公司司的的重重组组计计划划重组组计计划划EG公司司重重组组计计划划一一览览表表业务务领领域域行行动动消费费品品部部降降低低销销售售成成本本重组组销销售售队队伍伍加强强广广告告和和研研发发提高高营营销销能能力力食品品部部出出售售家具具部部保保留留、、合合并并；；两两年年内内如如果果管管理理层层不不能能达达到到新新的的业业绩绩水水平平，，出出售售房地地产产公公司司出出售售财务务公公司司清清算算报社社出出售售公司司总总部部裁裁减减50％％，，其其余余权权力力下下放放新的的增增长长机机会会待待定定筹资资增增强强杠杠杆杆作作用用，，维维持持BBB信用用等等级级，，取取得得节节税税收收益益​EG公司司通通过过重重组组可可以以创创造造的的价价值值单位位：：100万万美美元元历史史推推测测业业务务计计划划差差异异（（％％））消费费品品部部17502900+66改改进进食品品部部300350+17出出售售家具具部部200800+300合合并并/出出售售报社社175190+9出出售售房地地产产公公司司125160+28出出售售财务务公公司司2545+80清清算算公司司总总部部管管理理费费用用（（425））（（225））+47削削减减债务务节节税税收收益益－－200－－总计计21504420+106债务务（（300））（（300））权益益价价值值18504120+123新的的增增长长机机会会0800合计计18504920+166​EG公司通过重组可以创造的价值（续）股票市值240018504100～4900+3825265010％72％59％重组和新的增长业务创新业务计划历史预测​价值值管管理理六六个个步步骤骤以价价值值创创造造为为核核心心进进行行计计划划制定定战战略略重重点点放放在在重重组组上上，，了了解解公公司司资资产产状状况况，，那那些些业业务务能能为为股股东东创创造造价价值值。。业务务单单元元的的管管理理者者应应把把焦焦点点放放在在所所经经营营业业务务的的价价值值驱驱动动因因素素上上。。数数量量的的增增长长？？利利润润的的提提高高？？资资本本的的利利用用？？真真正正重重要要的的是是价价值值及及投投入入资资本本收收益益率率的的增增长长。。价值导向目标标和绩效尺度度传统指标：净净利润忽略了了为取得利润润而占用的资资本、投入资资本收益率忽忽略了价值创创造的增长。。经济利润。既既考虑了增长长，又考虑了了投入资本的的收益。未来来经济利润的的折现价值（（加目前的投投入资本额））等于折现现现金流量。​价值管理六个个步骤（续一一）报酬和价值相相结合（对不同的层次次的人员用不不同的考核指指标。战略成成本管理）生产经理：单单位成本、质质量、能否按按时交货销售经理：销销售增长率、、标价折扣率率、销售成本本占销售收入入的比率奖金的发放不不再只考虑每每股收益，要要考虑价值创创造。股票期期权、虚拟股股票。和长期期绩效挂钩。。评估战战略投投资的的价值值投资必必须和和公司司战略略和经经营计计划相相联系系。对准备备收购购的目目标业业务的的现有有价值值进行行评价价。用六角角形重重组法法，确确定改改进方方式，，增加加公司司价值值。​和投资资者的的沟通通重新规规定财财务总总监的的职能能公司战战略财务战战略预算和和管理理控制制财务管管理价值管管理六六个步步骤（（续二二）​小结结价值管管理是是公司司经营营战略略的必必须。。正确确的公公司经经营战战略能能为公公司股股东创创造价价值，，还能能使公公司在在控制制权市市场上上处于于优势势。（（美国国市场场的市市场化化程度度很高高，控控制权权争夺夺激烈烈，中中国的的情况况很不不一样样）。。价值管管理步步骤：：首先先查明明公司司内部部的价价值创创造情情况，，发现现重组组机会会；然然后利利用这这些机机会，，采取取行动动，这这通常常设及及到公公司重重组、、资产产出售售和收收购等等重大大行动动；再再者是是在公公司中中培养养价值值管理理的理理念。。​二、价价值创创造的的原理理问题一一：如如何才才能取取得好好的财财务结结果？？一家硬硬件公公司的的老总总佛瑞瑞德不不懂财财务，，他问问：如如何才才能取取得好好的财财务结结果？？答案：：衡量量投入入资本本收益益率（（税后后利润润除以以在流流动资资金、、土地地、厂厂房和和设备备上的的投资资），，把它它和投投资于于其他他领域域的收收益率率相比比较。。问题二二：投投入资资本收收益率率最大大化？？投入资资本收收益率率资资本成成本差差异投投入资资本经经济济利润润（％））（（％％）（（％％）整个公关闭低低收益益商店单位：：1000美元元答案：：经济济利润润最大大化投资收益率18％其它领域。股票10％比较​价值创创造的的原理理（续续）问题三三：营营业利利润的的增长长重要要？问题四四：如如何衡衡量新新业务务的长长短期期经济济利润润？2005年2006年2007年2008年2009年2010年2004年050004000300020001000新概念旧概念经济利润（单位：1000美元）增加投入资本营业利润增加经济利润下降萨利公司的财务模式投入资本收益率下降运用折折现现现金流流方法法，现现有业业务的的折现现现金金流是是5300万美美元，，新业业务的的折现现现金金流是是6200万美美元。。​何时使使用经经济利利润，，何时时使用用折现现现金金流量量？二二者实实际上上是相相等的的。39691预期经济利润预期现金流量2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年用10％折现率折现用10％折现率折现350842014832-12110-8281-23398081086252431216191144177292433932222061911目前投入资本经济利润现值总价值折现现金流量单位：1000美元​问题五：：上市20美元元买进公公司股票票，假定定5年之之内不分分红。5年后卖卖出，年年平均收收益率为为10％％。股票票价格就就应该涨涨到32美元。。如果公司司绩效比比预期的的好，股股东收益益就会超超过10％，公公司的绩绩效比预预期的差差，股东东的收益益就会低低于10％。公司发展融资上市内在价值（目前）投资者期望价值分红、股票溢价20美元7美元20美元20美元7美元决定股票价格，投资者收益差距​问题六：：公司的的发展公司的发发展需要要有严格格的计划和控控制制度度。监督每每个商店店、每个个部门的的经济利利润状况况。每年年都要为为以后三三年制定定经济利利润指标标，每月月进行监监督。管管理者的的报酬和和实现规规定的经经济利润润情况挂挂钩。更重要的的是：财财务指标标只能反反映和解解决短期期问题。。对公司司长期发发展要有有很好的的反应和和支撑就就需要一一些前瞻瞻性指标标。计划划和控制制制度应应该包含含前瞻性的的财务指指标（顾客满满意度、、品牌知知名度相相关的指指标），，而不仅仅仅是滞滞后性的的一些规规定。这这也是长长期和短短期的一一个平衡衡。​三、价值值评估标标准的选选择评估指标标股东总收收益、折折现现金金流量、、经济利利润、经经济增加加值、投投资现金金流量收收益率、、投入资资本收益益率、每每股收益益、利润润率。折现现金金流量把把远期的的绩效转转换成一一个简单单的结果果，用以以进行战战略分析析;而经经济利润润是一个个短期的的财务指指标。股股票价格格的驱动动因素是是现金流流量，而而不是会会计收益益。评估标准准框架股价表现内在价值财务指标价值驱动因素股东总收收益市场增加加值折现现金金流量实物期权权股价投入资本本收益率率（营业业收入、、息税前前利润））增长率率经济利润润市场份额额单位成本本研发项目目的价值值​几类指标标和方法法的作用用股东总收收益的缺缺陷：缺缺乏准确确性股票升值值和红利利之和。。但是它它不能准准确评估估公司的的绩效。。它是一一种基于于市场的的评估标标准。可可以比喻喻成脚踏踏车的加加速或者者减速。。它是根据据金融市市场的期期望和这这些期望望的变化化来评估估绩效的的。平均来说说，40％的股股票收益益来源于于市场和和行业的的变化。。市值和股东总收益内在价值财务指标价值驱动因素绩效评估战略、机会和价值长远价值目标​市场增加加值（marketvalueadded,MVA)：补充性的的评估标标准指债务和和权益市市值与投投入资本本的差额额。市场增加加值和市市值与投投入资本本的比率率可以比比喻为公公司目前前发展的的速度。。它们评估估的是金金融市场场对未来来绩效相相对于资资本成本本的看法法，评估估的是公公司绩效效的绝对对水平。。所使用的的仍然是是会计数数据。​收益倍数数和现金金流量的的区别两家公司司的水平平和增长长速度相相同，预预期收益益相同。。预期现现金流量量6年的的总和也也是相同同的。但但以10％的利利率进行行折现到到第1年年初，一一家公司司的现金金流量现现值是323美美元，另另一家公公司为212美美元，前前者比后后者高出出50％％。这说说明了收收益倍数数法的缺缺陷所在在。现金流量量单单位：美美元第1年第第2年第第3年第第4年第第5年年第第6年合合计计折旧2002002002002002001200资本开支支（（600））00（（600）00（（1200））应收帐款款增加（（250））（（13））（（13））3545（（23）（（219））获得现金金（（550）292297（（245）375322491折旧2002002002002002001200资本开支（（600）00（（600）00（（1200）应收帐款增加加（（250）（（13）（（13）3545（（23）（（219）获得现金（（550）292297（（245）375322491长寿公司短命公司​增长率和投入入资本收益率率投入资本收益益率和增长率率是价值的驱驱动因素折现现金流量量营营业利利润投投入资本收益益率（年增长率））7.5％％10.0％12.5％15％20.0％价值价价值价价值毁损保保持创创造假定起始营业业利润＝100，资本成成本＝10％％，在投入资资本收益率等等于资本成本本之前有25年的经营期期。投入资本收益益率已经很高高的公司，是是通过提高增增长率而不是是提高投入资资本收益率创创造更大价值值的。投入资资本收益率低低于资本成本本的公司，是是无法通过提提高增长率来来创造价值的的，除非投入入资本增长率率超过了资本本成本。​价值驱动因素素：先行指标标公司不仅要关关注业务部门门是否实现了了财务目标，，而且要同样样关注实现财财务目标的途途径。价值驱驱动因素有助助于公司了解解目前绩效的的原因，理解解未来的绩效效会向什么方方向发展。财务结果（投投入资本收益益率和增长率率）可以反映映公司过去的的情况，是““滞后指标””（laggingindicator)。对食品公司来来说，市场份份额是“先行行指标”(leadingindicator)。制药公司的先先行指标是研研究和开发系系统。财务指标

股东总收益评价绩效不准确，管理者无法控制一些因素。

市场增加值使用会计数据，反映绝对指标。

收益指标不可靠，短期性。

现金流量指标能反映公司价值，但仅看短期指标仍然不够。

投入资本收益率、增长率是现金流的驱动因素。

先行指标能够反映未来发展的绩效评估标准。​四、现金流会计收入净现金流会计利润会计支出会计费用现金流出现金流出为0现金流入应收帐款应付帐款折旧、摊销资产减值准备备EPS等指标不一致​四、现金流（（续）价值的变化（（股东总收益益）与市场期期望的联系比比与公司绝对对绩效的联系系更密切1997年10月15号号，英特尔公公司报告说，，公司的收益益比上一年度度增加19％％，消息传出出，公司股价价马上下跌了了6.3％，，因为分析家家预测收益会会上升23％％。从长期来来看，股东总总收益和收益益的多少紧密密联系，因为为收益的增长长将与现金流流量和投资收收益一致，短短期来看，相相对于市场期期望的表现，，股东总收益益比收益的增增长水平重要要。1992-1998年R2考察数量期望指标40.3%2390每股收益增长长13.4%2390经济利润10.3%2182经济利润的变变13%21821根据营业收入入衡量股东收益和预预期绩效的关关系资料来源：Compustat,SternStewart,ZacksResearchSystem.​四、现金流（（续）价值水平（市市值和帐面价价值比率）与与投入资本收收益率和增长长率有密切关关系。（在一一定的时刻））对公司的市值值和它们5年年来销售增长长率和5年投投入资本收益益率和资本成成本的差幅进进行分组比较较，再用市值值除于帐面值值调整公司的的大小差异。。发现对任何何增长水平而而言，差幅越越大，市值与与帐面值的比比率就越大。。除差幅低和和增长为负数数的公司外，，销售增长水水平越高，市市值和帐面值值的比率也越越高。101994-1998年平均差差幅864203％-9％9％％-13％13％-25％>25％1994-1998年平平均销售增长长率市值、差幅和和增长的关系系1998年12月市值/帐面值6％～10％2％～6％-2％～2％<-2％>10％​折现现金流量和公司市场价值的关系1999年市值/帐面值151050151050R2＝0.92​四、现金流（（续）市场已经看穿穿了被粉饰的的结果，更加加关注经济结结果存货会计的处处理：先进先先出到后进先先出并购会计的处处理：权益法法还是购买法法Lindenberg和Ross研究发现市场场对现金方式式支付的收购购交易反映积积极，对采用用股票方式支支付的交易反反映消极或一一般。有商益摊消公公司的市盈率率高于没有商商誉摊消公司司的市盈率。。累计额外收益益率0现金支付方式式股票支付方式式宣布收购日​市场更加关注注长期收益美国证券交易易委员会的经经济学家对62家公司在在宣布开展研研发项目后前前的股票价格格反映积极。。McConnell和Muscarella考察了市场对对宣布增加资资本开支的反反应是积极的的。增加预算算，市场收益益变化增加；；减少预算，，市场收益变变化减少。市场对长期期投资的反反应也是积积极的。（（Woolridge)结论：市场场更看重现现金而不是是收益。累计股东权益与市值之比（％）02-203515201-1-1010-20-15-5公布日相对公布日的天数​五、价值实实现1.公司价价值的实现现来自于一一系列的活活动，是一一个不断进进行完善的的过程。不不能单纯把把价值管理理看成一个个项目来对对待。2.公司的的行为应该该建立在价价值思维的的基础上。。价值思维维有两个方方面：价值值衡量标准准（valuemetrics)和价值思想想定位(valuemindset).3.价值衡量标标准的核心心问题是，，管理层能能否真正理理解公司是是怎样创造造价值的以以及股票市市场是怎样样评价公司司价值的？？管理层是是怎样对待待长期和短短期的结果果的?4.CEO是在努力实实现股东价价值最大化化吗？CEO是把价值管管理看成一一个短期项项目吗？​股东价值公司远大目标管理业务组合组织设计价值驱动因素定义业务绩效管理个人绩效管理衡量标准价值思维思想定位关键因素激励基础础最终目的目标陈述业务价值分分析组织准备价值实现图图​确定远大目目标目标确定应应该联系日日常活动，，对股东才才有吸引力力。公司陈陈述应该能能反应公司司存在的理理由和目标标。要回答答：我们经经营什么业业务？我们们要在那些些方面争取取知名？让让市场了解解、接受我我们。价值衡量指指标。没有有一种方法法能告诉管管理者，指指标定为多多少合适，，但有三种种方法参考考：逆向分分析（reverse-engineering)法；考虑行行业环境；；参考优秀秀公司。管理公司业业务1.战略：：公司主题题。要实现现价值最大大化，需要要了解现有有业务对公公司目标有有什么帮助助。考察公公司业务是是否给总部部带来价值值，可以看看下面7个个方面行业塑造者者发现断层，，进行塑造造。收音机机+录音机机收收录录机交易者卓越的交易易技能。连连锁专卖店店稀缺资产分分配者有效分配资资本、现金金、时间及及人才。芯芯片业技能复制者者技能传递。。客车和轿轿车之间的的技能学习习、传递绩效管理先进的绩效效制度和理理念。中兴兴、华为的的激励机制制​人才开发者者能有吸引、、留住、培培养人才的的机制。四四大。成长性资产产吸引者业务创新。。夏星手机机2.经营：：由外到内内的重组分分析EG公司的重组组分析，六六角形分析析框架。和和投资者沟沟通、内部部改进、业业务变卖、、增长机会会（内部机机会和收购购）、财务务工程3.增长：：业务层次次分析（新新希望）第三层次第二层次创创造造未来业务务的可选机机会第一层次作作出决策创造战略自自由度业务种类核心业务新新业业务和现有有业务的拓拓展未未来可选选择的业务务管理要求促进业务增增长，并在在业务下进进行选选择，推进进业务强化化能力寻寻找未未来发展的的可能性滑时为创造造价值而进进行管理测测试业业务概念的的可行性首要重点利润绩效高高速速发展和资资本效率未未来来的潜力和和对多种情情况的适应力力​核心业务新业务、现有业务拓展潜在机会业务层次饲料乳业，银行金融投资、化工、零售业务状况占总收入76％收购华西乳业（成都）收购天友乳业（重庆）进军东北、山东等地市场。但未进入上海、北京、广州市场99年参股民生银行乳业收入占总收入17％在上海成立新希望投资公司华融化工有限公司民生人寿种植业化肥化工占总收入的7％管理管理规范、目标绩效明确。多种业务的跨行业管理要求更高。向上下游及相关产业扩展要点增加投资收益率（目前低于有的同行业的指标）提高资本投入的效率如何适应变化的市场新希望业务务拓展图​组织准备（（没有定式式）1.组织结结构设计的的硬要素结构：谁对谁负负责。层级级清楚。决策权：谁可以作作出决策。。权力安排排。人员：谁来负责责重要的工工作。权力力安排。协调机制：事与事间间该怎样沟沟通、怎样样做。沟通通协调机制制。2.组织结结构设计的的软要素领导导风风格格领导导对对问问题题的的看看法法往往往往能能影影响响整整个个组组织织的的意意见见观点点：人人们们对对市市场场潜潜力力的的看看法法价值值观观：人人们们认认为为什什么么重重要要。。建建筑筑工工程程师师认认为为水水电电站站必必须须个个性性化化。。3.业业务务划划分分和和责责任任根据据业业务务范范围围（（产产品品线线和和顾顾客客群群））、、控控制制权权（（盈盈亏亏责责任任））、、重重要要性性划划分分每个个业业务务单单元元也也应应该该明明确确界界定定每每个个人人和和每每个个团团队队的的责责任任​理解解价价值值驱驱动动因因素素1.确确定定的的关关键键价值值驱驱动动因因素素应应该该和和股股东东价价值值创创造造联联系系起起来来使用用财财务务指指标标和和经经营营两两方方面面的的指指标标对家家具具店店分分析析税税前前利利润润，，首首先先分分解解成成几几部部分分：：毛毛利利、、仓仓储储成成本本、、送送货货成成本本、、销销售售费费用用、、一一般般和和管管理理费费用用。。送送货货成成本本又又可可以以分分解解成成每每笔笔交交易易送送货货次次数数、、每每次次送送货货成成本本、、交交易易数数。。价值值驱驱动动因因素素应应该该包包含含长长期期增增长长指指标标。。新新开开店店面面、、新新的的工工艺艺流流程程等等等等。。投资资收收益益财务务指指标标经营营指指标标​2.价值驱动因素的确定过程行动与主要绩效指标主要价值期望的主要绩驱动因素行动效指标增加对积极发销售没有每位顾现顾客增加的顾客的销的需求客所占的售比例第3步价值树增加的营业收入收入价值成本资本支出价值敏感度100万美元/1％的变化增加的收入第1步第2步焦点分析当所有的顾客增加的收入都在一般消费顾客增加百分比水平上时

总额（美元）目前潜在主要驱动因素净现值（100万美元）目前业每增加一位潜在务的价顾客增加的业务值销售收入价值价值树增加的营业收入收入价值成本资本支出价值敏感度100万美元/1％的变化增加的收入第1步第2步焦点分析当所有的顾客增加的收入都在一般消费顾客增加百分比水平上时

总额（美元）目前潜在主要驱动因素净现值（100万美元）目前业每增加一位潜在务的价顾客增加的业务值销售收入价值业务计分卡财务项目目标本年度截至状况反馈现在为止营业收入净利润……….1512市场销售没有管理增加顾客反馈所占比例​管理理业业务务绩绩效效1.业业务务单单元元必必需需要要有有明明确确的的价价值值创创造造战战略略。。货货币币中中心心银银行行零零售售业业务务部部的的例例子子。。2.业业务务单单元元确确定定和和价价值值驱驱动动因因素素相相关关联联的的指指标标。。根根据据历历史史绩绩效效确确定定；；根根据据业业务务中中蕴蕴藏藏的的机机会会确确定定。。3.绩绩效评评估（（计分分卡））。不不同的的业务务单元元有不不同特特点的的计分分卡。。​本月本本年年度截截至现现在为为止状状况况价值创创造实际目目标标去去年年实实际际目目标去去年年经济利利润303525150160140财务结结果毛利销售成成本一般和和管理理成本本净利润润投入资资本收收益率率经营结结果每平方方米销销售额额库存周周转率率人员变变动先行指指标新开商商店数数新品种种数顾客满满意度度完成计计划指指标95％％以上上完完成计计划指指标80％％-95％％低低于计计划指指标的的80％​平衡计计分卡卡概念财务：企业经经营的的直接接目的的和结结果是是为股股东创创造价价值。客户：满足客客户需需要，，提高高企业业竞争争力。内部经经营流流程：合适的的组织织、流流程、、管理理机制制，在在这些些方面面存在在哪些些优势势和不不足？学习与与成长长：企业的的成长长与员员工能能力素素质的的提高高息息息相关关。何谓平平衡财务与与非财财务的的平衡衡、定定量与与定性性的平平衡、、客观观与主主观的的平衡衡、短短期与与长期期的平平衡。。它并并非仅仅只是是业绩绩考核核指标标。而而是战战略管管理的的一个个指标标体系系。​公司及其发展思路

财务客户内部经营过程学习和成长软件公司新产品、新客户策略目标：收入的增长与收入结构的改善，促进新产品的诞生。指标：1.新产品的销售额在总销售中所占的比例（在明年的规划中如果推出新产品的话）2.现有产品在非山东电力内的销售额所占比例3.软件产品、对外加工服务、系统集成各自的营业额4.基本利润水平（保持基本水平即可）5.（未来考核重要假如资产回报率和资金周转率策略目标：取得客户对公司和产品的认可。指标：1.新客户数量2.（软件）对新客户销售额在总销售额中（软件）所占比例策略目标：新产品软件成功研发、对外加工与系统集成服务质量的提高。指标：1.软件模块（控件）研发完成率-实际完成数/计划完成数2.客户平均故障率-客户反映故障次数/客户数量（新、老客户可区分计算策略目标：人才队伍的形成与人才培养指标：1.核心骨干流动率2.人才总体成长指数，组织整体学习氛围指数资料来来源：：《中中国人人力资资源开开发》》彭剑剑锋荆荆小小娟鲁能科科技平平衡计计分卡卡的指指标确确定​管理个个人绩绩效1.把把对管管理者者的奖奖励和和股东东价值值创造造联系系起来来；把把个人人行为为和价价值创创造联联系起起来，，也与与报酬酬联系系起来来，激激励和和奖励励突出出个人人。2.指指标确确定和和绩效效评估估，不不同层层次运运用不不同的的指标标管理职职位首席执执行官官（CEO)业务单单元管管理职能部部门经经理中层/第一一线雇雇员股东总总收益益经经济济利润润经经营营利润润经经营价价值市场增增加值值投投入资资本驱驱动动因素素收益率率3.奖奖金激激励、、机遇遇、价价值观观和信信仰4.基基本工工资高高于可可比公公司、、体现现差别别、奖奖励和和长期期价值值创造造相结结合​价值实实现1.诊断断分析析。财务务方面面，对对每个个业务务单元元进行行评估估。价价值创创造还还是价价值毁毁损。。2.逆向分分析。了结结市场场对公公司的的看法法。根根据““目前前状况况”和和“未未来可可能的的状况况”评评估公公司的的目标标和绩绩效。。3.组织方方面。了解解目前前的组组织结结构和和绩效效管理理情况况。问问卷调调查。。把问问卷调调查和和价值值创造造的最最佳做做法进进行比比较。。4.高层管管理重重视、、业务务单元元管理理者积积极参参与、、方法法要实实际。​公司定价价公司价值值评估方方法框架架折现现金金流方法法资本成本本估算评价步骤骤案例分析析​价值评估估方法框框架主要的评价方法资产负债法收入法混合法（商誉法）现金流折现法价值创造法期权法1、帐面价值2、调整帐面价值3、清算价值4、实质价值

1、倍数法2、PER法3、销售法4、P/EBITDA5、其他倍数法1、“经典”法2、欧盟专家法3、简略收入法4、其他1、自由现金流2、股权现金流3、股利4、资本现金流5、

APV1、EVA2、经济利润3、现金增加值4、CFROI1、B-S法2、投资型期权3、项目开发或推延或其他选择资料来源源：Companyvaluationmethods.Themostcommonerrorsinvaluations.PabloFernandez.2001.​基于资产产负债表表的方法法主要基于于测量资资产的价价值。主主要考虑虑资产负负债表所所反映的的资产价价值。这这些方方法并并没有考考虑公司司未来的的变革，，货币的的时间价价值，也也没有考考虑影响响公司价价值的一一些因素素：产业业状况、、人力资资源、组组织资源源、已签签合同等等等。帐面价值值法AWA公司资产产负债表表资产负负债和和权益现金5应应付帐款款40应收帐款款 10银银行行贷款10存货45长长期贷款款30固定资产产100股东权益益80总资产160总总负负债和权权益160​调整帐面面价值法法——当应应收帐款款含有2各单位位的坏帐帐时，应应收帐款款的数目目就应该该为8；；——存货货的市场场评价为为52单单位；——固定定资产有有150单位；；——其他他项目（（应付帐帐款、银银行贷款款、长期期负债））不变。。调整的表表格如下下：AWA公司资产产负债表表资产负负债和和权益现金5应应付帐帐款40应收帐款款8银银行贷贷款10存货52长长期贷款款30固定资产产150股东权益益135总资产215总总负负债和权权益215调整的帐帐面价值值就是135单单位。总总资产215减减去负债债80得得到。调调整后的的价值增增加了55单位位。增加加了近70％。。​清算价值值如果公司司被清算算，公司司的资产产出售，，债务清清偿。公公司价值值就等于于调整的的价值减减去清算算费用（（对员工工的支付付、税收收支付以以及其他他清算费费用）。。如果清清算费用用为60单位，则则公司的的清算价价值就为为75单位（135－60）。清算算价值是是假定公公司在某某一天的的清算价价值，它它是公司司的最小小价值。。如果公公司持续续经营的的话，它它的价值值远远大大于清算算价值。。不过它它可以作作为一个个参考。。实质价值值实质价值值表示为为如果要要成立一一家有同同样条件件的公司司所需要要的投资资的价值值。也可可以定义义为重置置价值。。实质价价值不包包括没有有使用的的价值（（没有使使用的土土地，被被其他公公司持有有资产，，等等））。实质价值值有三个个典型定定义：——总的的实质价价值，即即是资产产的市场场价值，，在上例例中为215单单位。——净的的实质价价值，需需要减去去负债。。和调整整帐面价价值一样样，为135单单位。——另一种净净的实质价值值。只需要减减去没有成本本的债务（应应付帐款），，应该为215－40＝＝175。​帐面价值和市市场价值各国（地区））市本率（市市价/帐面值）、PER（市盈率）、股股息收益率（（股息/市价）

1992年9月2000年8月P/BVPERDIV/P(%)P/BVPERDIV/P(%)西班牙0.897.56.33.3822.71.5加拿大1.3557.13.23.2931.70.9法国1.4014.03.74.6037.91.7德国1.5713.94.13.5728.02.0香港1.6914.13.91.968.42.3爱尔兰1.1310.03.22.5515.22.1意大利0.7816.24.13.8423.82.0日本1.8236.21.02.2287.60.6瑞典1.5215.02.24.4022.11.4英国1.8816.35.22.9024.42.1美国2.2623.33.15.2929.41.1​收入法这种方法主要要基于公司的的收入报表来来进行的。通通过收入、销销售额或其他他指标来判断断公司价值。。PER股息是有效支支付给股东的的净收益的一一部分，很多多情况下，是是给股东的唯唯一支付。（1）股票价价值是股东预预期能获得的的股息收入的的折现。从远远期来看，一一家公司每一一年都有稳定定的股息支付付，则价值为为：股票价值＝DPS/KeDPS是上一年的每每股股息，Ke是股权预期收收益率。（2）如果股股息以增长率率g增长，上面的的公式变为：：股票价值＝DPS1/(Ke-g)DPS1是下一年的每每股收益。​销售乘数这种方法用于于对一些生产产较稳定的公公司的价值评评估。例如制制药企业的价价值可以根据据市场状况用用它的销售额额乘以销售乘乘数2或者其他数字字得到。生产产饮料的公司司也可以这样样来定义。其他乘数（1）价值/EBIT（2）价值/EBITDA（3）价值/运营现现金流（4）股权价价值/帐面价价值​网络公司的价价值评估网络公司价值值评估最常用用到的乘数就就是：价格/销售额、价价格/登记用用户数、价格格/网页访问问量、价格/固定用户量量。例如：一家投投资银行发表表了它对一家家网络公司的的同类可比公公司的价格/销售额数据据：使用平均数（（74）的话话，如果公司司在2003年预期销售售额为310百万，则估估计的公司价价值就为229.4亿。。

公司A

公司B

公司C

公司D

平均价格/销售额

110.4

55.6

109.1

21.0

74​商誉的方法这种方法强调调公司的价值值等于净资产产（净实质资资产价值）加加上商誉价值值。商誉等于于公司净收入入的n倍，或者等于于营业额的某某个百分比。。V=A+(n*B)，，或V=A+(z*F)A:净资产价值；；N:介于1.5到到3之间的系系数；B:净收入；z:销售收入百分分比；F:营业额第一个公式主主要运用于工工业企业，第第二个公式主主要运用于零零售企业。假设AWA公司收入报表表为：销售收入300销售成本136总费用120利息支出4税前收益40税率（35％％）14净收入26公司的价值就就为135＋＋3*26=213.注：另一种类类似的方法是是用现金流量量代替净收入入来进行计算算。​折现现金流方方法通过预测未来来公司能带来来的现金流量量并用相应的的风险进行折折现是此法的的优点。现金流量使用用的越来越频频繁，因为这这种方法是唯唯一在概念上上正确的方法法，它把公司司看成产生现现金流量的一一个实体。它它的价值就是是未来现金流流以合适的折折现率进行折折现的值。现金流量的正正确预测很关关键，涉及对对销售款的回回收，人事、、原材料、管管理、销售等等等费用以及及贷款的偿还还等等因素的的预测。另一个关键因因素就是折现现率。折现率率一般以无风风险利率（十十年、十五年年或二十年期期国债利率））加上一个风风险溢价比