2022年行业分析博汇纸业-明年业绩稳健增长可期

博汇纸业:明年业绩稳健增长可期

目前博汇纸业（600966）主要产品生产线包括20万吨白卡纸（实际产量可达25万吨）、25万吨文化纸、15万吨石膏护面纸、15万吨箱板纸和2万吨瓦楞纸，原材料产能包括20万吨化机浆和10万吨化学浆。

估计35万吨白卡纸项目12月份试车，部分产能替换原20万吨白卡纸生产线用于生产烟卡的产能，剩余产能以及原白卡纸生产线用于生产社会卡。新线试车期3-6个月，估计2022年春节达产，估计2022年全年可生产白卡纸25万吨。公司白卡纸产量将扩大一倍多，方案达产后做到白卡纸生产线中烟卡的比例大致为55%，社会卡占比45%。

卡纸毛利率还有上升空间

公司经营状况已基本恢复正常，当前各生产线都达到满产满销的状态，纸产品库存量约2万多吨，处于较低水平。随着浆价的提升，两条浆线开工率也逐步提高，目前开工率达到90%左右。公司对主要纸产品景气度的推断，从高往低为：白卡纸文化纸石膏护面纸，总体而言，涂布纸好于非涂布纸。

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我们估计将来几个月内木浆、废纸价格波动仍以小幅上涨为主。截至11月初，国际针叶浆报盘价格已达750美金，阔叶浆相差100美元左右，估计以后阔叶浆价格上涨会更大一些。虽然国内浆线开工渐渐上升，国外停产的浆线也在复工，但在经济上升周期纸浆价格的上涨应是主要趋势，针叶浆价格将有可能上涨至800美元/吨。进口废纸价格到11月初，8号美废的价格维持在170美元/吨以上，有可能上涨至200美元/吨（到岸价）。

在产品毛利率方面，文化纸为22%，白卡纸为20%，石膏护面纸为17%，箱板纸为15%，公司综合毛利率大致为20%。估计第四季度乃至明年卡纸毛利率还有上升空间，其他产品将维持第三季度水平。

白卡纸产能投放

对行业景气影响有限

白卡纸是公司主导性产品，2022年-2022年业绩将主要取决于白卡纸的景气程度。我们推断白卡纸行业至少09年内景气度会保持较高水平，2022年除公司新上的35万吨生产线以外，还有珠海红塔仁恒一条30万吨白纸板改产白卡纸生产线项目，行业景气度可能受产能的释放有所影响，但我们认为影响并不是很大。这主要是由于红塔仁恒的产品成本较高，不相宜与公司等企业的产品在中低端产品上绽开竞争，而更多的是向高端领域如食品卡领域，且替代进口。这样红塔仁恒的实际生产量可能远没有产能那么大，估计约10万吨左右。可以说09年白卡纸主要的供应量就是公司自身的25万吨。因此，新投两条线，实际是一条线的量，基本上有望被国内市场的自然需求增长汲取，不会对市场造成大的冲击。

公司2022年的利润增长点主要是年产35万吨白卡纸生产线的投产，估计当年可新增25万吨的销售规模，可新增约15亿元的年收入和1.5亿元的净利润。

此外，公司已获得国家高新技术企业的认证，实际所得税率可由20%降为15%。同时，明年将有因使用国有设备抵免增值税8000万元（一次性抵扣），抵免增值税虽不直接进入损益表，但通过可降低固定资产成本进而增加产品的盈利力量，或者说相对以往的投资可节约17%的固定资产投产，一次性抵扣8000万元的增值税，假如折旧为12年的话，每年可增加净利560万元（=8000/12*（1-15%）万元）。

基于以上推断，暂不考虑转债的转股效应，我们猜测公司2022-2022年净利润分别为2.08亿元、3.14亿元和4.12亿元，猜测EPS分别为0.41元、0.62元和0.84元，将来两年净利润增速分别为51%和34%，维持公司“增持”