电动车研究：如果市场见底新能源汽车优选标的 20220925-中金公司

证券研究报告2022.09.25联合研究证券研究报告2022.09.25联合研究中金电动车研究：如果市场见底，新能源汽车优选标的裘孝锋|石油燃气化工iaofengqiucicccomcn邓学|汽车及出行设备uedengcicccomcnozengcicccomcn相对值(相对值(%) 沪深300 沪深300中金基础材料8月底以来，锂电新能源车相关标的股价有所回落，部分材料核心标的回落至市盈率20x以下。当前时点，我们认为新能源车行业高景气度仍在持续，有望对板块的估值形成支撑。82评论21-0921-1222-0322-0622-09化工组：原材料回落趋势明确，建议关注技术新变化。我们认为3Q22后，21-0921-1222-0322-0622-09023E宁德时代-A跑赢行业720.0038.424.6新宙邦-A跑赢行业80.00宁德时代-A跑赢行业720.0038.424.6新宙邦-A跑赢行业80.0016.713.5天赐材料-A跑赢行业68.0015.113.2联化科技-A跑赢行业26.7332.818.7三花智控-A跑赢行业34.1040.430.6文灿股份-A跑赢行业91.00三花智控-A跑赢行业34.1040.430.6文灿股份-A跑赢行业91.0061.133.5星宇股份-A跑赢行业170.0035.524.9容百科技-A跑赢行业137.5019.413.2华友钴业-A跑赢行业110.0020.1容百科技-A跑赢行业137.5019.413.2华友钴业-A跑赢行业110.0020.112.7中矿资源-A跑赢行业124.9214.78.2业A0.17德昌股份-A跑赢行业33.8417.614.1材料Wind，彭博资讯，中金公司研究部有色组：业A0.17德昌股份-A跑赢行业33.8417.614.1材料Wind，彭博资讯，中金公司研究部更多作者及其他信息请见文末披露页家电组：零配件子行业受益产业跨界，指数表现较好。传统家电企业具有核心的工业制造能力，新能源汽车行业具备广阔成长空间，家电企业利用积更多作者及其他信息请见文末披露页估值与建议建议关注：1)新进入锂电产业链的化工龙头；2)新能源车新势力及零部件企业；3)电池及锂电材料龙头；4)复合铜箔产业链；5)锂钴镍稀土等上游材料；6)家电跨界公司。相关标的请见正文。风险疫情反复，新能源车下游需求不佳，产业链竞争加剧。在本报告尾部的重要法律声明1化工组：原材料回落趋势明确，建议关注技术新变化 3汽车组：估值为锚，市场预期分化剧烈，关注隐含中长期指引的边际催化 5电新组：产业链供需错配矛盾逐步缓和，关注利润重分配 8机械组：看好技术变革投资机遇，关注估值回落带来投资机遇 13有色组：锂钴镍静待反转，稀土底部已现 14家电组：零配件子行业受益产业跨界，指数表现较好 18图表1：可比公司估值表 3图表2：可比公司估值表 5图表3：可比公司估值表 8图表4：可比公司估值表 12图表5：可比公司估值表 14图表6：锂行业可比公司估值表 15图表7：可比公司估值表 16图表8：稀土磁材业可比公司估值表 17图表9：可比公司估值表 19在本报告尾部的重要法律声明2锂电产业链盈利有望向下游转移，看好二线电池厂商及低估值确定性盈利增长标的。自2020年下半年开始，全球新能源汽车销售尤其是中国与欧洲增速较快，而上游产能扩产不及时，导致部分材料出现严重供需失衡，正极、电解液、PVDF等价格均有较大增长。向前看，大部分锂电材料作为精细化工品，扩产周期一般是1-2年，我们认为2022年三季度后(除特殊情况外)，大部分锂电材料价格有望从高点开始回落，电池企业毛利有望触底回升。近期中游部分材料价格反复，建议关注六氟磷酸锂、NMP产业链。1.近期六氟价格有所反弹，主要源于碳酸锂及三氯化磷价格上涨所致。同时建议关注近期产业链安全排查情况。2.近期由于近期因为限电问题黄磷价格维持高位，从量的角度我们看到龙佰，新洋丰等化工企业逐渐放量，我们认为后续大化工企业质量稳定产能逐渐爬坡后后续价格就会从供需景气推动变成成本推动，建议密切跟踪材料成本变化。4.在电解液方面，由于上游材料的逐渐投产，整体价格基本已经回落到底部，除了六氟因为碳酸锂成本支撑外其他材料价格都已经回落到历史较低位置，后续盈利也有望回归正常，5.在负极方面，受其他下游需求不景气影响，原料针状焦价格在逐渐回落，成本端的压力在逐渐下降，但由于电力成本始终处于高位，整体负极的价格相对稳定。建议持续关注锂电材料技术微进步。我们认为后续行业将从一味的追求产能扩张向追求产能质量提升改变，在这个过程中我们认为需要持续关注技术微进步带来的行业新变化，电化学是锂电池的根本原理，材料是锂电行业进步的重要驱动，我们认为在中游材料价格有望回归中枢的过程中，材料的创新将成为各厂商的核心竞争力。万变不离其宗，材料的创新也分两方面：1.提高品质，包括提升能量密度，循环次数，低温性能等，比如：负极方面的硅碳复合材料的研发，高温负极包覆材料使用等；2.降低成本，这里除了现有产能的一体化以外也包括材料的国产替代，比如导电碳黑的国产化、在更高端三元电池中正极粘结剂PVDF的国产化等。当然，也可以由新技术的进步同时达到上述两点，比如在电池轻量化上，通过HPRTM工艺制作玻纤复合材料可以替代原先的金属材质锂电池上盖，同时在整车的轻量化上也可以提升SMC工艺提升塑料材料的使用比例等等。图表1：可比公司估值表代码评级(财报货币百万)A2022E2023EA2022EE2022E产收(%)EE300750.SZ宁德时代*CNY417.34跑赢行业15,51426,51041,47162.738.424.66.522.03.0688567.SH孚能科技CNY29.35n.a.-953-641,237N.M.N.M.24.03.42.4300014.SZ亿纬锂能*CNY88.66跑赢行业2,9063,3056,50857.950.925.97.916.94.8300207.SZ欣旺达*CNY25.39跑赢行业9161,2782,52平均值平均值4,5967,75712,935002074.SZ国轩高科*CNY32.63跑赢行业1026012,197569.796.62.1注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据，其余使用市场一致预期资料来源：Wind，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部在本报告尾部的重要法律声明33M氟化液停产带来氟化工快速发展机遇。据BusinessKorea与3M官网[1]，3M位于比利时的半导体冷却剂工厂因当地环境法规收紧而无限期关闭，影响全氟烷基和多氟烷基物质 (PFAS，干法刻蚀步骤中的关键制冷剂材料)产能。我们认为替代品Novec与Galden短期内难以满足当前需求，看好新宙邦电子氟化液HEL、FTM、C4ME等系列产品有望快速放量。氟化工发展势头强劲，海斯福二期/海德福项目明年投产助力氟化工盈利登新台阶。按照公司产品开发进度和市场导入时间划分：一代(含氟农药医药中间体及氟橡胶硫化剂等)维持较好的市场份额；二代(半导体与显示用氟溶剂清洗剂、半导体与数据中心冷却液等)销售增长较快；三代(集成电路蚀刻气体等)已实现量产，市场推广稳步推进，目前部分产品已通过客户测试。同时，我们预计海斯福二期及海德福项目有望明年逐步投产，包含氟化液等在内的高端氟化工品逐渐放量并向上游延伸至四氟乙烯与六氟丙烯，产业链横向纵向进一步扩展，我们看好公司氟化工业务盈利持续上行。电解液价格触底，看好公司长期市占率向上。伴随六氟等原材料价格下降，目前电解液价格自年初回落44%至6.25万元/吨，在下游需求快速放量及高价碳酸锂支撑的背景下，我们认为当前价格已经回落至底部，同时中期层面上行业竞争有望加剧，技术实力相对优势有望更受到下游企业认可，我们看好新宙邦长期市占率有望向上。公司8月12日披露，公司与力文特达成战略合作，为其在锂产品方面提供定制化服务，是公司功能化学品事业部向新领域拓展的重要里程碑。结合公司2万吨六氟磷酸锂、1万吨LiFSI项目在2022年2月进入环评阶段，环保公示披露将利用现有厂房，建设项目装置。公司在2016-2017年储备新能源材料项目，并进行中试，后期因种种原因暂缓投放，公司具备较强的合成技术，工程化能力强，严密的质量管理体系，具备进入电解质及电解液添加剂行业的能力，我们认为新能源材料项目有望逐步投产，收入体量大，3万吨锂盐项目只是公司新能源材料业务开端；与力文特的合作一方面可以带来公司收入规模的增长，尤为重要的是，和力文特的深度合作带来双方关系的深度捆绑，有助于公司获取稳定锂资源供应，打造从锂资源加工-锂盐(六氟磷酸锂、LiFSI)全产业链，夯实全产业链基础，构建综合成本优势，收益远不局限于收入规模的上升；公司苏北基地在2021年亏损，主要是复产前期费用高，产能逐步爬坡等因素影响，公司业务以CDMO模式为主，业绩波动性小，我们认为2022年江苏基地逐步回复常态，有望扭亏为盈；2023年英国基地在资本开支投放下，新项目导入有望减亏，利好公司业绩；公司医药CDMO业务逐步发展，主要客户有诺华、阿斯利康、BI等客户，主要采取捆绑大客户的商业模式，公司年报披露2021年完成了超过8个新分子注册中间体与原料药项目的工艺验证，按照正常商业流程，验证批次的项目有望转化为最终订单，带来公司长期业绩增量。在本报告尾部的重要法律声明4图表2：可比公司估值表市盈市盈率市净率净资产收益率(%)2021A2022E2023E2021A2022E2023E2021A2022E2023E评级收盘价(财报货币百万)2021A2022E2023E新能源材料币300037.SZ新宙邦*跑赢行业42.781,3071,9042,34724.316.725.1CNY000792.SZ盐湖股份*跑赢行业25.004,47816,87513,64630.38.010.066.695.035.8CNY003022.SZ联泓新科*跑赢行业44.751,0911,3001,75054.846.06.818.519.021.7CNY600884.SH杉杉股份*跑赢行业23.553,3403,3194,09115.815.92.021.316.016.9CNY002091.SZ江苏国泰*跑赢行业8.831,2361,7322,0518.37.012.515.516.3CNY002108.SZ沧州明珠*中性4.9536640644422.620.410.210.510.5CNY00189.HK东岳集团*跑赢行业8.052,0753,6183,290.919.224.719.1CNY精细化工精细化工002597.SZ金禾实业*跑赢行业38.871,1772,0132,44321.830.229.1CNY002250.SZ联化科技*跑赢行业18.5631552291854.332.812.7CNY600352.SH浙江龙盛*跑赢行业9.263,3744,0634,20.90.812.712.0CNY002440.SZ闰土股份*跑赢行业8.178369041,0060.99.09.39.8CNY600216.SH浙江医药*跑赢行业13.011,0459291,24212.013.510.112.710.212.6CNY注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据资料来源：Wind，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部期指引的边际催化据9月第3周(12-18日)交强险数据，行业总量方面，9月第3周乘用车上牌量39.2万辆，环比上周+11%；9月1-18日累计上牌量约99万辆，我们预计周度上牌量有望延续爬坡趋势；新能源汽车方面，新能源周度上牌量11万辆，环比上周+3%，新能源渗透率28.2%。比亚迪/特斯拉/长安/广汽/吉利周度上牌量分别为3.5/1.6/0.44/0.50/0.29万辆，蔚来/小鹏/理想/极氪上牌量分别为1738/1775/2628/1113辆。近日，受板块及公司个体层面多重因素影响，蔚小理三家新势力股价回调幅度较大，站在当前时点，我们从多维度来论述，看好三家新势力的投资价值。多因素致股价下跌，期待市场担忧及风险充分释放。复盘2022年至今新势力的股价走势。宏观层面，美联储加息致无风险收益率快速上扬，抑制成长股估值。基本面维度，供给端受到俄乌局势、电池成本上涨以及国内疫情对于供应链的多维度冲击。需求端，车企上调售价，引发市场担忧消费者的接受度；此外，行至三季度，受到高温影响、地补退坡、疫情致消费信心不足等多因素影响，终端进店量、新增订单等指标超预期走弱，叠加如海豹、深蓝SL03和问界M5/7等多款畅销车型发布，市场担忧后续行业需求的可持续性及竞争格局恶化。行至当下，从新势力三家的历史P/S-Band来看，均到达上市以来的低点位置，我们预计悲观情绪释放充分。车型周期轮动，从新车上市到销量扩张再到盈利释放，期待基本面重启向好。我们认为，行业端，新能源产品力提升/消费者认知加深，在供需两端共振的带动下有望保持高速增长，尤其站在燃油车刺激政策退出背景下。中长期来看，参考智能手机发展，兼具创新力和制造能力的企业有望持续引领行业。新势力三家正处于从1到10、从月销1万辆到3万辆的蓄力期，车型周期轮动带来调整窗口期。往前看，保持并扩大从0到1发展建立起的竞争优势的基础上，深入构筑面向未来竞争要素的基础底座，进一步扩张产品矩阵，实现高效可靠地规模化生产。销量端，也有望在站稳中高端市场的同时，充分享受大众市场增长红利，带动增量。在本报告尾部的重要法律声明5估值为锚，市场预期分化剧烈，关注隐含中长期指引的边际催化。估值层面，当前蔚来/小鹏2022年EV/Rev分别为3.1/2.9x，具备投资性价比。虽然当前市场情绪仍受到多重因素压制，但保守角度来看，即使回归到整车制造销售的本质，当前估值水平的仍未充分反映我们对于新势力在中长期销量空间和盈利水平的预期。往前看，三家新势力正实现由“一款重点车型支撑销量”走向“基盘车型支撑销量，多款重点车型贡献增量”更健康的产品结构，抗周期波动的能力增强，也逐步迈向更稳健的增长阶段。此外，我们还推荐以下汽车零部件个股：►文灿股份：一体化压铸，当前股价对应23年33.5倍市盈率。一体化压铸提效减重优势显著,我们测算21-25年国内一体化压铸市场规模CAGR达176%，增长前景广阔。公司当前已获得多家新能源车企一体化压铸定点，我们预计2H22有望率先实现量产,一体压铸订单进展方面领先于行业。我们认为，公司车身结构件技术积累和先发优势带来技术优势，绑定立中集团、率先量产的规模优势带来成本优势，当前已采购的多台6000t以上大型压铸机有望今年陆续到位，产能具备优势；技术能力、产品价格、产能配合度三重优势助力公司维持行业龙头地位。►广东鸿图：一体化压铸，当前股价对应23年23.1倍市盈率。公司大力发展一体化压铸业务，在设备端布局较为积极(已采购8台含12000t在内的大型压铸机)、在材料端拥有专利优势、铝合金压铸工艺积累深厚，2022年1月已成功实现6800吨试件生产，6月获得小鹏汽车定点。我们预计后续客户、订单有望持续拓展，给公司带来第二成长曲线。传统业务方面，在节能减排及电动车续航提升需求背景下，铝合金需求有望持续景气，公司铝合金压铸板块收入有望稳步提升。►星宇股份：智能车灯，当前股价对应23年24.9倍市盈率。1)国内车灯龙头，市占率持续提升，当前国内市场份额约15%。另外，公司新项目拓展顺利，新能源占比逐步提升:上半年，公司承接的新能源车型项目数量占比约四成，优质的新项目为公司未来发展提供了强有力的保障。往前看市占率超过20%。2)新产品开发进度领先，车灯单车价值量持续升级。随着ADB大灯进入量产阶段，车灯asp从3k提升至5k以上，成长空间进一步打开。3)业绩确定性强，短期大众产业链复苏带动下半年业绩高增长，全年实现归母净利润12亿元。往前看，量价齐升逻辑推动明年(2023年)归母净利润达17亿元，展现较强的业绩弹性。►瀚川智能：换电设备，当前股价对应23年22.1倍市盈率。在新能源汽车保有量持续上升的前景下，我们认为换电有望成为车辆补能方式的重要补充，未来3-5年换电设备行业有望进入高速成长期。当前公司已与电池厂、换电运营商、整车厂等建立合作关系，我们认为公司的客户和产品储备处于行业领先地位，具备较强的放量增长动能，换电设备业务有望驱动公司规模快速扩张。►三花智控：热管理，当前股价对应23年30.6倍市盈率。公司是一家集研发、生产、销售制冷及空调控制元器件和家电智控元件于一体的大型制造企业。得益于全球领先的精密制造技术和快速响应的服务能力，公司在新能源热管理建立了寡头竞争格局，对海外tier1形成了国产替代之势，与国内外头部新能源车企建立了广泛而深度的合作关系，我们预计有望实现超越行业的增长。此外在储能业务方面，公司依托在传统制冷和新能源领域的竞争优势，加大对储能热管理的布局，当前公司已新设子公司投入储能业务，寻找第二增长空►拓普集团：tier0.5平台，当前股价对应23年34.5倍市盈率。公司是汽车零部件平台化供应商，从2015年之前即开始布局轻量化底盘业务等新能源车相关产品，后续扩张至热在本报告尾部的重要法律声明6管理、线控制动等前瞻方向，单车价值量中期有望超3万元。公司Tier0.5战略发力，客户拓展能力强、深度绑定、份额持续向上，公司2016年开始进入特斯拉产业链，2021年特斯拉收入占比已经达到40%以上。同时，公司产能扩张节奏一直较为激进，能够快速响应客户产量爬坡需求。我们认为公司较为符合新势力等车企车型快速更新、集成化供应、提效降本需求，带动公司后续业绩增速有望保持在较高水平。►双环传动：精密齿轮，当前股价对应23年32.8倍市盈率。双环传动是国内汽车高精度齿轮龙头，具备40余年齿轮生产经营经验，深刻掌握热处理、机加工、磨削等环节工艺，是国内少数可以大批量供应4级精度齿轮的厂商。公司1H21成功进入特斯拉中国供应链，22H1国内电动车减速器齿轮市占率高达70%。我们认为，齿轮精度提升是一个漫长的过程，双环作为国内减速器齿轮龙头时间积淀优势明显，且在持续不断进行齿轮生产工艺的优化升级，有望锁定龙头地位。►保隆科技：空气悬架，当前股价对应23年29.8倍市盈率。公司依照智能化、轻量化方向发力拓展空悬、传感器、ADAS等新兴业务。空悬方面，公司形成了包含空气弹簧、储气罐、高度传感器、车身加速度传感器和空气悬架控制的完整解决方案，储气罐今年6月量产下线；2021年10月至今公司披露订单合计20亿元以上，生命周期5-6年，业务开启加面，公司通过合资、并购、投资多充方式拓展传感器、刹车磨损传感器等产品矩阵；同时匈牙利传感器工厂迎来投产，我们看好传感器业务增长潜力。►旭升股份：轻量化，当前股价对应23年27.2倍市盈率。1)业务拓展带来收入上调，成长性足:我们此前发布报告强调公司业务方向取得了较明显的拓展，新拓业务储能电池托盘、铝瓶等后续都有望带来新的收入增量。2)盈利能力有望持续回升:我们预计公司新扩业务铝瓶、储能电池托盘对应毛利率水平有望高于汽车业务，同时公司在承接业务时对于利润率一向较为重视，我们预计，在原材料价格企稳的情况下，4Q21-1Q22已经是利润率的底，后续利润率水平有望回升至14%以上。►伯特利：线控制动，当前股价对应23年34.9倍市盈率。公司是国产汽车制动龙头，主要产品包括盘式制动器、EPB、线控制动，技术实力和商业化进展行业领先。公司卡位制动系统电控趋势，在国内厂商中率先实现One-Box的一体式线控制动产品(WCBS)批量供应,具有制动冗余的WCBS2.0研发进展顺利，我们预计1H24开始量产，目前有多个定点，EMB的研发也在持续推进；1H22公司正式启动了DP-EPS、R-EPS转向系统、线控转向系统的研发，助力线控底盘业务布局。22年后公司步入产能投放高峰期，我们认为有望为其营收长期高速增长打下坚实的基础。在本报告尾部的重要法律声明7图表3：可比公司估值表代码(财报货币百万)2021A2022E2023EAEE09866.HK蔚来-SW*CNY140.50-9,562-6,655-237N.M.N.M.N.M.N.M.NIO.US蔚来*CNY17.64-9,562-6,655-237N.M.N.M.N.M.N.M.09868.HK小鹏汽车-W*CNY51.50-4,863-8,360-2,405N.M.N.M.N.M.N.M.XPEV.US小鹏汽车*CNY13.71-4,863-8,360-2,405N.M.N.M.N.M.N.M.02015.HK理想汽车-W*CNY95.20-3217624,463N.M.223.638.2N.M.LI.US理想汽车*CNY25.00-3217624,463189.373.927.2N.M.603348.SH文灿股份*CNY76.6597329600206.9002101.SZ广东鸿图*CNY23.0930043652840.728.023.10.9601799.SH星宇股份*CNY149.289491,2021,71344.935.524.9688022.SH瀚川智能*CNY61.8861753040.538.322.10.3002050.SZ三花智控*CNY26.051,6842,3153,06055.540.430.6601689.SH拓普集团*CNY73.971,0171,7002,36680.148.034.50.9002472.SZ双环传动*CNY31.6632651575075.547.832.80.9603197.SH保隆科技*CNY46.5026827232536.035.529.83.6603305.SH旭升股份*CNY39.3641364690542.6603596.SH伯特利*CNY83.4050564897767.552.634.9注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据资料来源：Wind，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部新能源车+储能高景气度支撑锂电出货高增长。当前时点，我们认为新能源车行业高景气度仍在持续：1)中、欧渗透率不足30%，仍有较大提升空间，政策补贴、优质车型供给有望持续驱动需求增长；2)美国市场渗透率不足8%，IRA政策将扩大补贴车型范围，叠加供给侧电动化加速，美国市场将迎快速增长拐点。我们预计2022年全球新能源车还是有希望达到1000万辆以上、同比增长55%，其中国内接近650万辆，欧洲230-240万辆，美国120万辆；明年我们全球处于预计是1400万辆以上、仍然有一个接近40%的增长。同时，储能需求从2021年以来进入到快速增长阶段，分场景看，我们认为户储方面，欧洲高电价会延续，随着零售合同逐步到期、天然气涨价在新合同逐渐反映，部分地区零售电价涨幅超100%，我们认为家储的需求在2023年会持续释放，预计全球需求在30-40GWh以上、同比仍然有翻倍增长；另外，我们认为表前储能需求有望在2023年加速释放，一来是国内市场，我们观察到2022年以来在政策驱动下，上半年项目规划、招标量超50GWh，我们预计从下半年开始会逐步落地(尤其一些示范性项目有并网时点要求)，并且随着2022年以来国内电力市场化机制稳步推进、储能成本分摊机制逐步理顺，以及锂电成本端2023年预期回落，我们更看好国内表前大储项目在2023年会更充分落地；另一方面，海外市场景气度向上，欧洲美在能源成本高起下，表前和工商业储能的部署也有望加速。全球锂电池需求层面，我们预计2022年动力电池装机量接近500GWh、对应出货接近600GWh，储能预计在100-120GWh，合计出货量或达700GWh以上；2023年我们预计动力电池装机量770GWh、出货有望达到870GWh，储能电池出货预计180GWh，合计出货量有望达到1TWh以上。总的来看，新能源车+储能需求的景气度我们认为依然很高，有望对板块的估值形成支撑。产业链供需错配矛盾逐步缓和，关注利润重分配。我们认为今年锂电池阶段性受中上游涨价影响毛利率承压，但考虑到2H21以来，锂电产业链CAPEX增速出现分化，中上游材料和资源CAPEX增速逐渐反超锂电池环节，将驱动产业链议价能力反转。锂电池在2Q22毛利率迎来在本报告尾部的重要法律声明8拐点，2Q22随着下游调价逐步执行，叠加上游锂、钴等原材料价格松动，电池厂商盈利得到较明显修复，我们测算宁德时代的单wh毛利接近去年同期水平，二线电池厂的盈利亦有明显的改善，其中孚能科技受益于奔驰项目的放量、产能利用率提升，单瓦时毛利修复的幅度较大。那展望2023年，我们认为电池环节盈利还有向上修复的空间：1)2H22多个中上游环节进入景气下行周期，价格有望延续回落；2)今年以来多个电池厂商加强了上游锂资源的布局，锂自供率提升带来成本下降。中游材料环节，隔膜受限于设备产能和较高的工艺壁垒，供需基本面并没有发生大的变化、2023年我们预计仍然是偏紧的，另外磷酸铁锂一方面受益铁锂车型持续回潮和储能较好的需求，另一方面受限于上游锂资源供给偏紧，铁锂较三元对锂资源的单位消耗量小，另外能获得大客户股权绑定以及锂盐供给保障的磷酸铁锂正极企业相对有限，我们认为中期龙头铁锂企业有望维持结构性强势地位。创新机遇方面，重点关注材料、结构、商业模式三重创新。我们认为2022年开始4680电池、麒麟电池、磷酸锰铁锂电池、半固态电池、钠电池、锂电回收等有望陆续走向产业化，相关产业链企业有望获取阿尔法成长机遇。其中：►4680电池、麒麟电池等电池结构创新可加快电池能量密度、快充等性能提升进度，降低电池制造成本，有望在车企得到快速推广，领先电池企业有望加快扩张市场份额。.46系大圆柱电池从需求层面看，我们预计2023年在特斯拉带动下有望迎来放量元年、全球需求或达到15-20GWh；2024年特斯拉德州/柏林产能释放，宝马新车周期有望进一步贡献增量，我们预计大圆柱全球出货或将达到60-70GWh。从目前全球龙头及优质二线厂商积极布局大圆柱技术、加码产能扩张，有望把握结构机遇提升份额，我们梳理到2023年底全球大圆柱全球产能或达到80-90GWh。所以大圆柱结构主线确定性还是比较强。.麒麟电池量产也是比较确定的，极氪009为首发车型、计划于1Q23交付，搭载麒麟1000公里电池版本的极氪001将在2Q23推出；AITO问界系列新车型也将搭载麒麟电池。这里重点关注电池热管理升级：1)液冷板配套价值量增加：无模组化增加电芯侧面阻隔热扩散需求，需增加立式液冷板设计，液冷板用量提升；同时，液冷板还需承担结构支撑等功能、单价增加；我们预计整体配套价值量或提升25-30%；2)电池包无模组化设计使得胶粘剂在固定/防护/热管理等方面的作用更为突出，需求量与性能要求有望提高；►磷酸锰铁锂电池可在保留磷酸铁锂电池经济性、安全性优势基础上，较大幅度提升电池能量密度，有望在中续航车型加快渗透；►钠电池装机成本低、安全性佳、倍率和低温性能好，有望在动力和储能性价比市场打开应场景；►半固态电池可兼顾提升能量密度和安全性，有望在部分安全性能要求较高的动力和储能场景迎来突破；我们认为一方面锂电池应用场景不断拓展，终端需求痛点不尽相同，另一方面锂电池渐进式创新层出不穷，新技术在细分场景下优势明显，我们看好电池龙头企业依靠技术优势持续巩固各细分领域竞争优势，以及材料企业依靠技术先发优势持续扩张市场份额。底部推荐上，我们推荐宁德时代、容百科技、天赐材料：在本报告尾部的重要法律声明9宁德时代：当前市场对公司的核心担忧在于如果欧美与中国锂电产业链脱钩、公司海外拓展受阻，而国内市场从中期看供需不平衡(供＞求)或将导致竞争格局恶化，公司盈利能力下降。我们认为市场过度担忧公司国际化的问题：一方面，美国IRA法案并未明确哪些企业在外国实体清单上，相应的我们认为中国锂电产业链仍有游说的空间，尤其像公司已切入美国本土车企特斯拉、福特等配套，通过本土车企去向美国政府争取本土配套的可能性还是比较高；另一方面，欧洲市场对中国锂电产业本土建厂较开放，公司也逐步推进欧洲产业的规划和建设，目前在德国和匈牙利分别规划约15GWh和100GWh的产能，近期也获得了宝马新一代纯点平台的国内和海外定点、海外规划20GWh产能；同时，公司在印尼也规划了产能(我们测算约25GWh左右)，后续有望配套东南亚、日韩等市场。公司目前的国际化进展整体领先国内同行，而且海外车企对产品的技术指标、制造工艺能力、一致性要求大幅高于国内车企，配套门槛非常高、目前具备能力的国内电池厂不多，同时，海外车企注重供应链良信发展，相应会给到配套厂商合理的利润，所以我们对公司海外业务拓展以及份额提升依然持乐观态度。相应的，通过拓展海外业务，我们预计公司依然能在中期维持30%全球份额以及较好的盈利水平。另外一个担忧可能在盈利修复问题，从我们二季度业务拆分看，动力盈利能力修复较好、基本接近上半年同期水平，而储能盈利修复是低于市场预期的，而核心原因我们认为是储能业务商业模式导致，公司储能大部分是做表前市场，采用项目招标制，从招标到最终确认收入周期较长，而公司主要做海外市场，收入确认周期长达9-12个月，所以二季度报表层面反映的我们预计是2021年上半年招标项目，招标价难以做调整；而一季度以来，公司已经基于当前原材料价格上调招标价格，调价将随订单滚动逐步落地，我们预计从3Q22开始储能业务毛利率会迎来拐点。而从竞争力上来看，我们认为公司通过：1)持续引领锂电技术创新，如麒麟电池、磷酸锰铁锂电池、钠电池等；2)通过扩大下游生态，发展储能，布局换电、新能源微网等领域，进一步扩大营收和利润天花板，从能源制造商拓展为能源服务商；3)持续加强产业链布局，保障供应链安全和成本可控；持续拉开与二线差距。我们预计公司2022/2023年净利润265亿元/415亿元，当前市值对应2023年24.5倍市盈率，目前估值已经在底部、具备比较强的吸引力。天赐材料：我们认为天赐材料通过技术、规模、物料循环等方式铸就六氟磷酸锂的绝对成本优势，并布局正极材料与粘结剂导电剂等产品，打造锂电材料平台型企业，我们认为目前市场过于担心六氟磷酸锂周期性影响，公司成本优势保障盈利能力、同时份额有望进一步增长，目前估值已处于低位区间。►在六氟磷酸锂方面，我们测算公司六氟成本相比行业二线厂商低15%以上，我们认为其成本优势来自于三方面：第一是液态六氟的技术路线，使用多聚磷酸的硫酸法路线，收率高、原料成本低、CAPEX低50%；第二公司向上游原材料布局，实现了如氟化锂、氢氟酸、硫酸等众多原材料自供，原材料成本更低；第三是公司以硫酸为代表的物料循环的优势，实现废气废液综合有效利用。►在新型锂盐LIFSI方面，公司是目前市场上少数实现LIFSI出货量数千吨的企业，至今年年底产能3万吨，我们认为今年预计出货8000吨，明年随4680等高端电池放量及成本价格下降，公司LIFSI出货有望达20000吨。我们认为公司在LIFSI方面具有相较行业更为明显的技术和成本优势。在本报告尾部的重要法律声明►在六氟磷酸锂及LIFSI等原材料的绝对成本优势下，我们测算即使考虑到明年六氟等产品价格回落影响，公司电解液单吨净利润仍有望维持1.1万元/吨以上，成本优势将保障公司的超额利润。►另一方面，我们认为公司凭借原材料自供保证稳定的供应能力以及绝对的成本优势，与下游客户强化绑定，电解液全球市场份额有望从目前的约25%提升至远期的35%。我们预计公司2023年净利润有望超65亿元，对应约14xP/E，公司成本竞争力保证盈利能力、份额增长带来高成长性，同时磷酸铁、粘结剂导电剂等产品拓宽公司成长空间，现阶段具有较好的投资价值。容百科技：重视低估值的平台化正极材料厂商站在当下时点来看，我们认为随着市场规模的持续高速扩张，下游细分需求也逐步起量，正极市场需求趋于多元化，高镍、单晶、磷酸锰铁锂、钠电等多点开花。历史来看，公司一直为高镍领域的领导者，但公司也在超高镍、钠电、磷酸锰铁锂等领域进行前瞻布局进一步扩展成长边界，我们认为公司逐步从高镍龙头向正极平台型龙头迈进，持续构筑护城河。►高镍/超高镍：不断提升电池能量密度是未来发展的核心趋势，我们持续看好高镍、超高捏的技术路线。公司目前Ni92-95的产品实现一定的月度规模出货，公司预计超高捏明年有望大规模启用。考虑到公司目前高镍产线可以同时兼容8系和9系的产品，且公司规划到2023年底公司产能有望超过35万吨，我们认为公司有望持续收益高镍、超高镍的发展红利。►钠离子电池正极：公司前瞻布局层状氧化物和普鲁士类两条技术路线，其中层状氧化物和三元产线接近可以公用装备体系，产业化进度居前。根据此前公司宜宾产品发布会来看，公司拥有一款普鲁士白产品PW-1以及三款层状氧化物产品NL1-3，产品性能处于行业领先位置，且当前两类产品均能达到吨级出货。公司规划2023年底实现月产千吨级的水平，到2023年底形成3.6万吨产能，我们持续看好公司在钠电领域竞争力的充分释放。►磷酸锰铁锂：公司此前收购天津斯科兰德，并整合中贝新材、新国荣三家厂商，在产品研发、客户开发、供应链等维度形成协同效应。根据此前宜宾的产品发布会来看，公司的锰铁锂方案主要是NCM811与锰铁锂掺混，并根据下游需求的不同调整掺混比例，且产品性能优异。当前来看公司在手订单旺盛，月出货超过200吨，随着下游应用磷酸锰铁锂的确定性进一步增强，我们认为公司有望进一步在锰铁锂领域持续构筑护城河。我们预计公司2022/23年归母净利润约为21/31亿元，对应2022/23年约为19.4x/13.2x市盈率，当前估值处于历史估值底部区域，考虑到公司在钠电、锰铁锂领域的延展性，我们认为当前估值性价比已凸显。在本报告尾部的重要法律声明图表4：可比公司估值表(财报货币百万)2021A2022E2023E(财报货币百万)2021A2022E2023E股票代码公司名称动力电池2022E2023E市值(百300750.SZ宁德时代*1,018,506129,974335,786418,68415,51426,51041,47138.424.6CNY417.34300014.SZ亿纬锂能*168,34716,90035,00365,6672,9063,3056,50850.925.9CNY88.66300438.SZ鹏辉能源*36,3275,6939,52215,011826851,38553.026.2CNY78.75300207.SZ欣旺达*43,63637,35951,28865,2039161,2782,52234.117.3CNY25.39688567.SH孚能科技31,4543,50012,96322,557-953-641,237N.M.24.0CNY29.35平均值平均值226,05233,96478,623107,0613,1115,3869,22054.624.1负极603659.SH璞泰来*84,1778,99614,70020,4611,7492,9014,14729.020.3CNY60.52300035.SZ中科电气*17,2442,1945,3639,0683656501,13026.515.3CNY23.84600884.SH杉杉股份*52,71620,69921,34427,7423,3403,3194,09115.912.9CNY23.55平均值平均值51,37910,63013,80319,0901,8182,2903,12323.816.1隔膜300568.SZ星源材质*26,2311,8613,3114,9572838981,52129.217.3CNY20.48002080.SZ中材科技35,54520,29523,13826,6523,3733,7814,2429.48.4CNY21.15平均值平均值73,73810,04613,60117,2522,1253,4354,77222.314.8正极/前驱体300073.SZ当升科技*35,8918,25821,03629,2411,0912,0032,69717.913.3CNY70.86688005.SH容百科技*40,67010,25933,88240,6429112,0963,07819.413.2CNY90.20002340.SZ格林美*40,26319,30122,96529,6019231,6082,22924.817.9CNY7.84300769.SZ德方纳米*51,8254,84223,43245,3028012,1002,79824.718.5CNY298.27002125.SZ湘潭电化11,0011,872n.a.n.a.238n.a.n.a.N.M.N.M.CNY17.45688779.SH长远锂科*28,9576,84113,48719,0617011,4211,94020.414.9CNY15.01平均值33,7359,21621,95731,9177151,6252,41122.815.2电解液300037.SZ新宙邦*31,7626,9519,73513,0291,3071,9042,34716.713.5CNY42.78002709.SZ天赐材料*89,84011,09125,31133,2352,2085,9356,81515.113.2CNY46.63平均值50,8408,61716,08821,4211,5923,4764,09914.712.2铜箔添加剂600110.SH诺德股份15,7194,4466,2499,52040572211019.413.0CNY8.86688388.SH嘉元科技*12,8572,8045,92010,3995501,1092,0756.2CNY54.90002288.SZ超华科技5,0232,472n.a.n.a.72n.a.n.a.N.M.N.M.CNY5.30688116.SH天奈科技*26,2401,3202,9294,8922966221,09342.224.0CNY112.99平均值平均值14,0702,2904,0036,5962846741,19329.116.1电机电控及其它零部件300124.SZ汇川技术*150,42317,94323,24230,3283,5734,2515,52035.327.2CNY56.85600885.SH宏发股份*36,14910,02312,30214,3491,0631,3321,65227.121.9CNY34.67002050.SZ三花智控*93,54216,02120,23724,5421,6842,3153,06040.430.6CNY26.05600580.SH卧龙电驱*16,27813,99916,33618,9039881,1241,33814.512.2CNY12.38002706.SZ良信电器*13,8934,0274,6665,96741952071326.719.5CNY12.37002126.SZ银轮股份*9,4587,8168,56010,64222036153326.217.7CNY.94300731.SZ科创新源2,398568n.a.n.a.-13n.a.n.a.N.M.N.M.CNY19.26301031.SZ中熔电气10,1673857251,215807028059.636.2CNY153.20平均值平均值41,5398,84812,29515,1351,0021,4391,87132.823.6充电300001.SZ特锐德*15,3409,44112,73115,2868723232366.247.5CNY14.74002276.SZ万马股份*9,16412,76716,01917,74827143758320.915.7CNY8.85平均值平均值12,25211,10414,37516,51722933545343.631.6注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据；其余使用市场一致预期资料来源：Wind，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部在本报告尾部的重要法律声明资机遇今年以来锂电设备行业订单保持较高增速，1H22龙头先导智能、杭可科技新签订单同比高双位数至翻倍增长。我们预计2022年锂电设备行业订单同比增长70-80%，2023年行业订单增速或回归至10%左右。虽然行业将面临阶段性增速调整，但伴随新能源汽车渗透率持续提升和储能等新应用打开成长空间，我们中长期仍然看好锂电设备赛道，行业尚未达到天花板。现阶段，我们推荐关注锂电相关环节中处于早期景气阶段的环节如复合铜箔。我们看好复合铜箔设备龙头东威科技，建议关注结构件龙头科达利，我们中长期仍看好先导智能等锂电设备龙头。单，产业化加速推进复合铜箔产业化继续扩散，东威科技累计在手订单近20亿元。9月20日东威科技公告，与客户L签订战略合作框架协议，协议约定：公司向客户L销售“双边夹卷式水平镀膜设备”，金额预计为10亿元左右(含税)，2024年底前交货完毕。按照单台设备价格1000万元推算，我们认为公司本次与客户L的协议约包括100台设备，客户L约在两年内形成30GW以上的产能。我们推算，公司近期新签的复合铜箔电镀设备框架协议，加上此前在手的复合铜箔设备订单(含框架协议)合计约20亿元。我们认为，复合铜箔材料的工艺，标准化属性较强，产业化具备较强的可复制效应。随着公司第一批技术验证为主的设备逐渐交付客户，我们预计未来或将有超过20家客户复制类似的规模化扩产。复合铜箔材料厂和电池厂的产业联盟会逐渐建立。我们认为，这些膜材料厂商的大规模扩产行为背后可能与电池厂的意向合作存在密切关系，材料厂的产能与电池厂的需求逐步有望形成绑定关系。我们预计，今年年底到明年上半年，随着电池厂循环测试流程的完成和焊接等工艺问题的解决，电池厂或将对复合铜箔陆续公开表态，这将进一步坚定材料厂商扩产的意愿。此外，我们认为，复合铜箔的大规模扩产可能会影响传统电解铜箔厂的资本开支意愿，使得这些资本开支趋于谨慎，并逐步转向复合铜箔领域。材料厂希望尽快锁定设备产能取得先发优势，设备厂有望享受“卖铲人”红利。我们判断，复合铜箔在动力电池应用有望于明年开始启动，膜材料厂商购置设备的需求将出现前置。由于从订购设备到调试生产约需要4个月的周期，尽早买到先进的设备形成量产产能，成为目前材料厂取得先发优势的重要手段，材料厂商有提前下单锁定产能的意愿。我们认为公司作为现阶段复合铜箔电镀设备唯一可量产的供应商，有望率先受益于“卖铲人”红利。受益于复合铜箔产业化加速推进，我们建议关注电镀设备环节核心供应商董维科技，同时建议关注复核铜箔膜材料厂商的客户验证进展，关注宝明科技、双星新材(均未覆盖)。客户关系具有韧性，关注估值回落带来投资机会市场担忧下游需求与中游竞争格局恶化，行业估值大幅回调，龙头估值具备吸引力。考虑国内刺激政策延续性和欧洲市场消费力，市场担忧2023年起全球新能源汽车销量增速大幅回落，致动力电池和相关材料需求增长承压。同时，中游企业大幅扩产，市场认为行业扩产速度将高于下游需求增速，带来短期产能过剩，进而引发中游激烈的价格竞争，导致企业盈利水平承压。自7月中旬以来，结构件龙头科达利股价回调43%，截至9月23日，公司股价对应2023年15xP/E，估值具备吸引力。在本报告尾部的重要法律声明我们认为科达利与下游客户关系密切，相关产能均有客户保障，需求韧性较强。当前结构件行业参与者逐渐增多，除科达利外，凭借在宁德时代的份额提升，震裕科技出货量和产能都已达到较大规模。此外，除了瑞德丰、金杨股份等公司外，近些年行业中增加了长盈精密、斯莱克等新进入者。尽管行业参与者逐渐增多，我们预计未来将对公司份额形成一定稀释作用，但我们认为公司具备较强的综合能力，包括模具、工艺、配方、材料等多方面，有望继续发挥综合成本优势，保持行业领先地位。根据我们统计，公司当前国内外规划产能较大，每个投产项目均有下游客户做支撑，我们预计公司未来产能需求韧性较强。图表5：可比公司估值表代码币9/23币市盈率净资产收益率(%)市净率EV/EBITDA2021A2022E2023E2021A2022E2023E2021A2022E2023E2021A2022E2023E300450.SZ688006.SH300457.SZ688518.SH688559.SH688155.SH300450.SZ688006.SH300457.SZ688518.SH688559.SH688155.SH002850.SZ688022.SH688700.SHCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNYCNY25.525.019.224.727.72.716.420.869.341.656.538.968.363.83.527.445.0108.449.8352.6723.5540.3676.6569.30100.6461.88137.049.290.749.1131.1140.475.543.5110.52.87.910.026.942.644.420.522.838.379.821.06.628.620.318.016.719.921.29.714.522.138.825.319.69.820.317.228.929.930.914.129.424.843.317.013.113.014.1杭可科技*赢合科技*联赢激光*海目星*先惠技术*科达利*瀚川智能*东威科技*注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据资料来源：Wind，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部有色组：锂钴镍静待反转，稀土底部已现静待反转下半年锂盐价格景气度提升，优选更具结构性成长能力的标的。从近期市场情况看，前期对供应的扰动因素正逐步恢复，但是随着下游产能的爬坡采购需求持续升温，锂盐市场供需仍处于偏紧格局。我们认为下半年需求景气度的提升有望逐步传导至上游环节，加速下游的库存消耗和对上游锂盐的采购需求，考虑到供给端增量相对有限，有望驱动锂价延续稳步上行趋势。从长期趋势看，我们预计2022-2025年全球锂资源供需平衡分别为-3%、+7%、+10%、+12%，锂供需紧缺格局有望逐步缓解。在此背景下，我们认为应该重视锂行业的长期成长性，优选更具结构性成长能力的标的，龙头企业有望通过加速放量和成本控制穿越周期，边际变化较大的二线标的也有望逐步蜕变，体现出超越行业的成长性，建议关注中矿资源、赣锋锂业。中矿资源：锂盐产能和资源自给率有望同步大幅提升，走向6万吨完全自给的锂业布局。公司由地勘业务起家，经历两次战略转型，形成地勘、铷铯盐、锂盐三大层次分明的业务布局，我们认为公司的快速发展和进步主要基于灵活的管理体系和原有主业的协同这两大核心优势。展望未来，我们认为铷铯业务有望成为公司稳定发展的基本盘，锂盐业务将是成长的主要驱动力，上游资源方面，一是公司规划Tanco矿山的采选产能有望在2022年底前从70万吨/年扩张至120万吨/年，理论可供应约0.4万吨锂盐；二是Bikita的Shaft矿区目前拥有透锂长石采选产能70万吨/年，将在2022年底前扩张至120万吨/年，可供给约1.5万吨锂盐产能；三是Bikita的SQI6矿区规划锂辉石采选产能200万吨/年，年产锂精矿30万吨，可供给锂盐产能约4万吨。冶炼产能方面，公司2.5万吨锂盐产线已实现达产，公司预计3.5万吨锂盐产线将在2023年底投产。总体而言，公司规划在2023年底形成6万吨锂盐产能以及相匹配的自有矿供给能力，锂盐产能和资源自给率有望实现同步大幅提升。在本报告尾部的重要法律声明图表6：锂行业可比公司估值表代码A(财报货币)EEAEE赣锋锂业*002460.SZCNYCNY82.112.598.4610.09赣锋锂业*01772.HKHKDCNY62.902.598.4610.09盐湖股份*000792.SZCNYCNY26.050.823.112.5131.68.410.4西藏矿业*000762.SZCNYCNY48.760.272.002.37181.224.420.6盛新锂能002240.SZCNYCNY51.321.085.716.4712.49.07.9雅化集团002497.SZCNYCNY27.850.843.5中矿资源*002738.SZCNYCNY102.001.226.9412.4683.714.78.2藏格矿业000408.SZCNYCNY30.790.732.923.1315.510.69.8永兴材料002756.SZCNYCNY139.662.3613.7815.8619.610.18.8天华超净300390.SZCNYCNY73.511.597.479.55注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据；其余使用市场一致预期资料来源：Wind，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部部反转钴：海内外钴价企稳回升，钴盐冶炼利润逐渐扭亏为盈，产业盈利与投资拐点将至。近期钴价MB34.5万元/吨,海外钴价上升主要是海外夏休结束，需求转好，国内价格上升主要是受到此前收储认为钴价有望继续上行，一是即将到来的3Q-4Q为消费旺季，锂电+3C行业景气度有望好转，二是此前钴市成交较清淡，下游需求提振后将带动产业链对上游补库，三是稳增长背景下硬质合金、高温合金等传统需求领域或将回暖。在此背景下，我们预计钴盐厂冶炼利润逐渐扭亏为盈，钴产业投资拐点将至。我们测算，2Q22四钴、硫酸钴冶炼平均单吨盈亏1万元，钴盐厂2Q利润底部基本确认，下半年盈利能力有望逐渐提升。建议关注腾远钴业(未覆盖)、华友钴业等标的。镍：短期看，期货镍价或将与现货产业镍产品价格等逐渐割裂，建议继续关注钴镍一体化发展的标的。由于红土镍矿第二次革命，镍供给端产量不断释放，镍铁、硫酸镍原料短缺瓶颈问题有望缓解、生产成本降低，直接导致镍铁、硫酸镍价格下降。但考虑到地区冲突、能源问题、国别政策、库存低位等因素，导致期货层面镍价看涨情绪一直较高。我们认为，在以上供需基本面以外的扰动因素尚未消退以前，期货镍价或将与现货产业镍产品价格等逐渐割裂。同时，因为制备硫酸镍的原料采购成本由现货市场供需决定，而前驱体、正极材料的销售模式则按照“原材料+加工费”，原材料价格锚定期货价格，我们认为期现价格错配将有望带来套利空间，利好走钴镍一体化发展道路的企业。华友钴业：镍+锂+锂电材料持续扩张，钴镍正极一体化材料龙头强者恒强。一是镍板块进展顺利，未来增长潜力强劲。上半年公司顺利实现华越达产、华科投产，我们预计公司今年有望实现4万吨权益产能。未来公司镍项目总规划产能64.5万吨，我们保守预计权益产量可达35-40万吨，假设单吨湿法镍盈利为5000美金，即镍板块产能完全释放后业绩贡献可达110-130亿元，成长潜力强劲。二是锂板块规划矿端到国内锂盐冶炼的一体化布局，为公司明年主要业绩增量贡献。华友赋能Arcadia，最新产能计划(5万吨LCE)优于此前可研数据(月2万吨LCE)，同时规划矿端到国内锂盐冶炼的一体化布局。我们测算明年华友锂板块可贡献约20亿元净利润，是明年盈利增长主要来源之一。三是锂电材料板块加速扩产，华友未来强者恒强发展逻辑显现。公司力争实现2025年100万吨前驱体+50万吨正极材料的产能目标，同时由于华友在锂、钴、镍资源端的全面布局，正好满足下游客户对供给安全性的诉求，有望不断吸引优质客户，当前公司绑定绑定特斯拉、LG、容百、当升等客户、以及与青山和大众、福特和PTVI的合作就是很好的印证。在本报告尾部的重要法律声明图表7：可比公司估值表代码评级收盘价财报货币(财报货币百万)A2022E2023EAEEAE603799.SH华友钴业*跑赢行业72.10CNY3,8985,7219,056002340.SZ格林美*跑赢行业7.84CNY9231,6082,22940.624.82.2300409.SZ道氏技术n.a.17.78CNY562n.a.n.a.17.713.79.8N.M.N.M.688005.SH容百科技*跑赢行业90.20CNY9112,0963,07844.719.43.9300073.SZ当升科技*跑赢行业70.86CNY1,0912,0032,69732.917.92.7688116.SH天奈科技*跑赢行业112.99CNY2966221,09388.742.224.0603568.SH伟明环保n.a.24.24CNY1,5351,9522,6196.34.03.2300618.SZ寒锐钴业n.a.48.08CNY6638281,00724.018.02.3603993.SH洛阳钼业*跑赢行业4.84CNY5,1066,86110,01903993.HK洛阳钼业*跑赢行业3.29CNY5,1066,86110,0198.96.1600711.SH盛屯矿业n.a.6.87CNY1,0311,6992,54717.97.8注：标*公司为中金覆盖，采用中金预测数据；其余使用市场一致预期资料来源：Wind，彭博资讯，公司公告，中金公司研究部稀土价格筑底态势显现，Q4稀土价格有望否极泰来。近期稀土价格筑底态势显现，稀土氧化物价格持续回升，截至9月23日，氧化镨钕价格自9月6日最低点59.2万元/吨已回升至63.5万元/吨，增幅为7%。展望Q4，我们认为前期价格大幅下跌已将需求下滑和供应释放的预期体现殆尽，稀土价格有望迎来否极泰来。需求侧，8月我国新能源汽车产量69.10万辆，同比大增123.62%，环比增11.99%。我们认为，下游磁材有望迎来传统旺季，对稀土形成支撑。供给侧，一是根据海关数据，1-7月我国累计自缅甸进口稀土REO3,476吨，较去年同期下降13,348吨，同比-79%；1-7月自美国进口稀土REO约2.8万吨，较去年同期增长3,409吨，同比增长14%。二是我国2022年第二批稀土生产总量指标同比加速，从总量角度看，2022年全年稀土开采指标同比增长25%，增速较去年+5ppt。从结构角度看，轻稀土和重稀土指标同比上年分别增长28%和0%，这使得供应侧下半年的政策利空也基本出清。而近期工信部发声维稳稀土价格，我们认为也一定程度上有利于稀土价格的止跌企稳，稀土价格有望否极泰来，稀土上游建议关注产量成长性强的北方稀土。北方稀土：2022年公司稀土开采配额继续大幅增加41%，产量和成本优势进一步夯实公司龙头地位。一是稀土开采指标持续向轻稀土倾斜，公司2022年稀土开采指标绝对量及相对占比均有所增加。公司获得开采指标141,650吨，占总指标67%，同比增长41%。二是公司依靠控股股东包钢集团所掌控的白云鄂博稀土资源优势进行稀土稳定生产。据公告，2022年公司向包钢股份采购稀土精矿价格为不含税2.69万元/吨，远低于1H22现货市场碳酸稀土均价6.7万元/吨。我们认为，公司可稳定获得低成本精矿供应，叠加不断提升的稀土配额，有望持续获得超额收益，夯实龙头地位。下游磁材企业有望显著受益于新能源领域需求持续增长，以及磁材价格合同重置，磁材单吨盈利上升，迎来量价齐升。一是磁材下游新能源及节能领域在碳中和背景下持续维持高景气度，带动高性能稀土磁材需求快速增长。磁材行业龙头公司顺势扩张产能，有望迎来产销量同步大幅提升。二是稀土供需紧格局下，支撑稀土价格高位震荡，而高性能稀土磁材成本价格转嫁能力强，随着磁材价格合同重置，磁材单吨盈利有望回升，磁材企业将迎来量价齐升。下游磁材建议关注产能成长性强、市场拓展强和卡位优势较显著和磁材吨盈利改善空间大的金力永磁、中科三环、宁波韵升、正海磁材等。在本报告尾部的重要法律声明金力永磁：积极推进产能扩张和晶界渗透技术产能提升，规划到2025年钕铁硼毛坯产能达到4万吨/年，2021-2025年产能CAGR有望达28%。一是据公告，公司的毛坯产能已具备年产2.3万吨的生产能力，公司规划到2025年钕铁硼毛坯产能达到4万吨/年，2021-2025年产能CAGR有望达到28%。二是公司具备强大的生产优化研发能力及行业领先的晶界渗透技术。1H22公司使用晶界渗透技术生产4,160吨高性能稀土永磁材料产品，同比增长49.80%，占同期公司产品总产量的66.74%，较去年同期+15.85ppt。另外公司于2022年7月分别收购银海新材51%、信阳圆创46%和苏州圆格51%的股权，