中国式廉航成长路径探讨

请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分经济理定美场异 3美国航注途线 3高铁压国途场 8成路——低成开大化场 10监管定周途差异 美西航高转径快速14中国航周途：出晚归+国化 14方府持 中国方府极持 16补贴育功是比例 17低成模更生力 19功关——补贴座的畅接 20春秋空创国廉航 风险示 22请务必阅读正文之后的免责条款部分1971中国低成本航空市场份额明显低于海外。中美经济地理以及行业监管的差异，决定中国低成本航空的成长路径将与美国存在明显差异。经济地理决定中美市场差异低成本航空在美国国内市场份额已达38%，并非主要源自对全服务航空的份额抢夺，而是航空在短途市场对汽车的替代。美国廉航专注短途航线CCowCstCaesServiceCarriers)的商1971197838%23%廉航份额的持续提升，并非主要源自对全服务航司的竞争替代，而是伴随着航空市场的结构性拓展——短途市场。图1：低成本航空在美国国内市场份额持续提升（2000-2018）数据来源：AirlinesforAmerica，美西南航空，国泰君安证券研究备注：Southwest、Jetblue、Spirit、Frontier、Allegiant、Suncountry为美国主要低成本航空公司。十九世纪，美国西部大开发，铁路作为重要的西进运输工具，几乎垄断当时的美国客货运输市场，并促成了美国人口在东西海岸两侧分布的格局。地广人稀，决定美国的客运铁路长期难以实现规模经济，持续的亏损使客运铁路在二十世纪30年代开始衰退。随着美国汽车业与航空业的快速发展，客运市场逐渐以公路和航空为主。440061926-193050-701950-19803627图2：美国人口分布（2010年）数据来源：公司公告图3：美国城市间客运交通逐步以公路航空为主美国城市间各类运输方式旅客周转量百分比美国城市间各类运输方式旅客周转量百分比

水运铁路公路航空1929 1939 1944 1950 1970请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：《风驰电掣走世界：高速铁路工程》，国泰君安证券研究额的请务必阅读正文之后的免责条款部分图4：达美航空中长途点对点航线网络（1973年） 5：美国运营中的铁路英里数——上世纪20年代见顶额的请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：达美航空 数据来源：美国交通部《1940年统计摘要》19782-3家寡197148.5%。196751971-1978400公12%10%8%6%4%2%0%NO.1 NO.2 NO.3 NO.4 NO.50NO.1 NO.2 NO.3 NO.4 NO.5州内人口全美占比陆地面积（千平方英里）图612%10%8%6%4%2%0%NO.1 NO.2 NO.3 NO.4 NO.50NO.1 NO.2 NO.3 NO.4 NO.5州内人口全美占比陆地面积（千平方英里）加尼福尼亚州纽约州得克萨斯州宾夕法尼亚州伊利诺伊州阿拉斯加州得克萨斯州加利福尼亚州蒙大拿州新墨西哥州数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究加尼福尼亚州纽约州得克萨斯州宾夕法尼亚州伊利诺伊州阿拉斯加州得克萨斯州加利福尼亚州蒙大拿州新墨西哥州当时得克萨斯州内也还有大陆航空、德克萨斯国际航空以及布兰尼夫航空等其他航司运营，但美西南航空直接将竞争对手瞄准州内最大客运份汽车。虽然飞机较汽车可以提供更为快捷的服务，但美西南认为，请务必阅读正文之后的免责条款部分800请务必阅读正文之后的免责条款部分13410图8：达美航空点对点航线网络（1973年） 9：数据来源：美西南航空 数据来源：美西南航空,国泰君证研究 197810800902018年12182图10：美西南航空专注短途航线（1982年） 图美西南航空专注短途航线（1992年）数据来源：美西南航空 数据来源：美西南航空图12：美西南航空上世纪70-90年代平均航距在800公里以内美西南航空 美国国内航线（不含美西南）州内运营 专注800公里以下短途市场 进入东西海岸及国际州内运营 专注800公里以下短途市场 进入东西海岸及国际平均航距（公里）1,200800400197119741971197419771980198319861989199219951998200120042007201020132016数据来源：BTS，美西南航空，国泰君安证券研究备注：美国国内航线平均航距为旅客平均运输距离。美西南航空平均航距为航班平均飞行距离。1972-201814%3%1992Q3-1995Q3700图1C长 图1C降80%60%40%20%0%

1995年Q3较1992年Q3航空客运量增幅已有LCC 没有LCC 期间LCC进入

-20%-40%

1995年Q3较1992年Q2航空平均票价增幅已有LCC 没有LCC 期间LCC进入数据来源：FAA，国泰君安证券研究备注：以上为美国1992年Q3-1995年Q3日客流量700人次以上的城市对的航空客运量累计增幅比较。

数据来源：FAA，国泰君安证券研究备注：以上为美国1992年Q3-1995年Q3日客流量700人次以上的城市对的航空平均票价累计增幅比较。请务必阅读正文之后的免责条款部分类似情况也在石家庄机场出现。2010年河北省政府和中国民航局签订26数据来源：国家统计局请务必阅读正文之后的免责条款部分石家庄机场在之后的八年间实现了客流20%的复合增速，并于2018年破千万人次，而同期全民航客流复合增速为数据来源：国家统计局请务必阅读正文之后的免责条款部分图15：春秋航空入驻之后的八年石家庄客流复合增速20%，明显高于行业增速石家庄机场旅客吞吐量旅客吞吐量（万人次）1,200旅客吞吐量（万人次）春秋航空2011年入驻春秋航空2011年入驻80060040020020012002200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018数据来源：CAAC，国泰君安证券研究高铁挤压中国短途市场中国人口经济地理决定，高铁主导短途市场。十二五高铁贯通成网，对航空短途市场冲击明显。考虑到2018年中国民航业国内平均航距已延长至1438公里，高铁对航空的结构性分流已基本完成。2010胡44%94%图16：线 图17： 数据来源：国家铁路局，世界高铁网请务必阅读正文之后的免责条款部分100010.4%15%201814385图18：十二五高铁贯通成网，中国民航业国内平均航距持续延长中国民航业 三大航1,450中国国内航线平均航距（公里中国国内航线平均航距（公里/客）1,3501,3001,2502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018数据来源：CAAC，Wind，国泰君安证券研究图19：中国高铁网中长期规划——“八纵八横”高铁网数据来源：中国铁路总公司，《中长期铁路网规划》请务必阅读正文之后的免责条款部分图20请务必阅读正文之后的免责条款部分9%10% 11%2%2%2%3%19%3%17%3%15%2%13%100%9%10% 11%2%2%2%3%19%3%17%3%15%2%13%中国客运市场各类运输方式旅客运输量百分比80%中国客运市场各类运输方式旅客运输量百分比水运60% 铁路40% 公路20% 航空0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018数据来源：中国交通部，Wind，国泰君安证券研究中国式廉航成长路径——低成本开拓大众化市场区别于美西南航空差异化地选择与公路短途竞争，中国低成本航空与全服务航空所面对的市场是趋同的。长期看，市场空间巨大，正面竞争也将更为激烈。中国仍处于航空消费初级阶段。2011-2018年中国民航客运量复合增速11%，20186.1（/602018预计未来相当长时间，中国航空需求仍将保持两位数的增速中枢，二三线大众出行将成为核心增长动能。低成本航空所提供的航空产品，正迎合因私旅客需要。同时，全服务航司也在二三线市场积极设计差异化产品，或设立低成本航空子品牌。预计未来二三线市场竞争将持续较为激烈。图21：中国二三线市场航空需求增长旺盛 图22：2018中国前20大机场 中国其他机场 中国前20大机场 中国其他机场旅客吞吐量增速30%旅客吞吐量增速20%10%200620072006200720082009201020112012201320142015201620172018

旅客吞吐量增长贡献比例旅客吞吐量增长贡献比例200620072006200720082009201020112012201320142015201620172018数据来源：CAAC，国泰君安证券研究 数据来源：CAAC，国泰君安证券研究经济地理决定干线时刻存在长期瓶颈，时刻价值长期上行。近几年干线时刻瓶颈凸显，行业普遍盈利且逐年上行。航司间的成本差异，只会导致利润率的高低，而难以导致航司间份额替代。二三线市场时刻较为宽松，需求旺盛，需求特征决定票价水平较低，行业平均回报率极低，甚至仅可覆盖变动成本。持续的成本优势，将可能构建超越行业均值的盈利能力。2017年之前，是中国民航业珍贵的干线时刻积累期。2011-16年中国2120172017图23：中国干线市场时刻由松到紧——21个主协调机场2017年开始时刻总量管控10%

2012-2016年 2017-2019年8%6%4%2%0%21个主协调机场时刻复合增速

国内时刻 国际地区时刻请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：CAAC，国泰君安证券研究图24：中国航司时刻积累策略比较2011年100%2011年国内时刻中21国内时刻中21个主协调机场时刻占比60%40%20%吉祥航空西部航空中国国航春秋航空上海航空厦门航空海南航空东方航空深圳航空昆明航空奥凯航空南方航空四川航空祥鹏航空成都航空联合航空大吉祥航空西部航空中国国航春秋航空上海航空厦门航空海南航空东方航空深圳航空昆明航空奥凯航空南方航空四川航空祥鹏航空成都航空联合航空大2019年80%2019年国内时刻中21国内时刻中21个主协调机场时刻占比40%20%中国国航大中国国航大华夏航空江西航空数据来源：CAAC，国泰君安证券研究国际化2004而春秋航空并未像美西南航空一样定位短途市场，而是选择不受高铁影响的中途航线以及国际航线。2018年春秋航空的国内航线平均航距达1610公里，明显高于中国民航业均值。图25：较 图26：春秋航空国内航距大于行业，且持续延长座公里票价（元/座公里票价（元/公里）0.500.400.300.200.10-

春秋航空 航空 高铁 动车 公路客运

1,700（公里/客）1,600（公里/客）1,5001,4001,30020111,2002011

国内航线平均航距中国民航业 春秋航空请务必阅读正文之后的免责条款部分2012201320142015201620172018数据来源：Wind请务必阅读正文之后的免责条款部分2012201320142015201620172018备注：航空的座公里票价为行业平均票价水平。

数据来源：公司公告，国泰君安证券研究美西南航空自1971年开航运营四十余年，专注于美国国内市场。直到2014年才开始运营周边国际航线，2018年国际业务占比不到5%。35%图27：春秋航空2015年加快国际化战略推进 图春秋航空2012-2016年国际运力增投持续快于国内40%

春秋航空国际及地区航线运力（ASK）占比

春秋航空ASK春秋航空ASK同比增速

国内航线 国际及地区航线30%20%10%

100%50%0%20112012201320142015201620172018

0%2012201320142015201620172018数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究国际航线的周期波动，并非只作用于某一类航空公司，而是该市场的长期属性。不同于国内市场参与者仅限本国航司，国际航线普遍采用对等开放原则，如果一国的需求超预期增长，通航所有国家机队成为供给的蓄水池，难以形成可持续的超额利润。2015-20162015年201510图29：大 图30：

春秋航空客座率 国内 国际2014 2015 2016 2017 20182019*

分航线毛利率国内航线 国际地区航线2015 2016 2017 2018请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：CAAC，国泰君安证券研究 数据来源：CAAC，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分监管决定高周转途径差异12）（飞机只有在天上，才能创造效益。飞机周转效率，决定航司固定成本摊薄能力。中国政府对民航业的严格监管，决定中国低成本航空的高周转途径，与欧美等传统模式不尽相同。美西南航空高周转途径：快速返航212与高效协作。不超过25分钟的过站时间，保障其业界最快的回航速度。430%-40%。中国廉航高周转途径：早出晚归+国际化春秋的飞机周转效率领跑行业，日利用小时达11小时，高于中国行业水平约1.7个小时，与美西南航空相当。中国民航业严格的运行管控，决定春秋与美西南实现飞机高周转的途径并不相同。60200045（1000万25-30在这样的严格监管环境下，飞机早出晚归，及运营国际航线，成为春秋实现高周转的主要途径。图31：春秋航空飞机运行效率持续高于行业水平 图32：春秋航空飞机高周转的实现途径——早班机+夜航飞机日利用率（小时）全民航平均水平 春秋航空飞机日利用率（小时）15105020112012201320142015201620172018

每日航班量/每日航班量/飞机数量

早班机安排比例 夜航安排比例201120122013201420152016201720182019数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究201120122013201420152016201720182019根据我们的估算，春秋航空机队60%以上的飞机均执飞早班机（早上6-88-10图33：多 图34：上海两场起飞航班（不春秋） 春秋航空起飞航班（航班全天占比）25%（航班全天占比）20%15%10%5%6:00-8:008:00-10:0010:00-12:0012:00-14:0014:00-16:0016:00-18:0018:00-20:0020:00-22:0022:00-24:000:00-6:000%6:00-8:008:00-10:0010:00-12:0012:00-14:0014:00-16:0016:00-18:0018:00-20:0020:00-22:0022:00-24:000:00-6:00

上海两场降落航班（不春秋） 春秋航空降落航班（航班全天占比）25%（航班全天占比）20%15%10%5%6:00-8:008:00-10:0010:00-12:0012:00-14:0014:00-16:0016:00-18:0018:00-20:0020:00-22:0022:00-24:000:00-6:000%6:00-8:008:00-10:0010:00-12:0012:00-14:0014:00-16:0016:00-18:0018:00-20:0020:00-22:0022:00-24:000:00-6:00数据来源：CAAC，国泰君安证券研究 数据来源：CAAC，国泰君安证券研究图35：低成本运营航司的机队高比例安排早班机机队早班机安排占比机队早班机安排占比

低成本运营航司传统航司低成本运营航司传统航司

请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：CAAC，国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分中国民航业多年禁止国内航班夜间飞行，而国际航班允许夜间飞行。国际航线的开设运营，将有效提升飞机夜间使用效率。航班号出发机场达到机场计划出发航班号出发机场达到机场计划出发计划到达日飞行小时9C8953上海昆明7:4511:30春秋航空9C8954昆明上海13:0016:00（纯国内航线）9C8949上海深圳17:0019:459C8950深圳上海20:4523:059C8809上海长春6:509:50春秋航空9C8810长春上海10:5513:45（国内国际串飞）9C8549上海新加坡15:4021:409C8550新加坡上海23:004:2011501710数据来源：携程，民航局，国泰君安证券研究中国特色——地方政府扶持近几年，中国低成本航空快速成长，且利润率普遍高于大型航司，盈利能力也更为稳定。很大程度得益于，地方政府的扶持政策。业界担忧“有补贴就飞，没补贴就停”成为行业普遍现象。观察石家庄机场，我们发现补贴培育模式的成功确实仅是小比例。我们猜测，低成本模式、基地建设、以及对行业规律的遵循，是成功的必要条件。对于一条新开航线，地方政府补贴显著提升短期盈利，但期限有限并逐年递减，新航线需按照生命周期实现座收相应提升。未来利润率能否继续稳定，取决于补贴减少与座收提升二者之间此消彼长的顺畅衔接。中国地方政府积极扶持航线补贴，即与航空公司航线运营相关的补贴。在中国主要分为两类：10-15一般由省级或市级财政承担。目的在于培育当地机场规模，促进客货流动，实现对当地经济的正向撬动。过去十年二三线城市纷纷出台航线补贴政策，是航司航线补贴的主要来源，也是我们讨论的重点。总结多个地方政府的扶持政策，大多具有以下特点：请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分KPI2016-184-6180A32090%3244123201821%9（万元/一个往返航班）第一年第二年第三年新开定期客运航线（培育期三年）国内航线不超过4万4万*80%4（万元/一个往返航班）第一年第二年第三年新开定期客运航线（培育期三年）国内航线不超过4万4万*80%4万*50%港澳台航线不超过6万6万*80%6万*50%国际航线（亚洲航线）不超过9万9万*80%9万*50%原有客运航线新增航班（培育期两年）国内航线不超过2万2万*50%-港澳台航线不超过3万3万*50%-国际航线（亚洲航线）不超过5万5万*50%-研究补贴培育成功仅是小比例与国外减免机场收费、优惠设施租赁费用等扶持政策相比，现金补贴是中国地方政府普遍的补贴方式。现金补贴，容易吸引航司增投运力，甚至有航司为了获取大额补贴，忽略市场培育价值以及行业规律。37年有103图36：石家庄机场打造价格洼地——低成本航司份额提升，传统航司逐步退出100%石家庄机场市场份额80%石家庄机场市场份额60%40%20%0%201120122013201420152016201720182019

新进19停飞10东方航空数据来源：CAAC，国泰君安证券研究2010图37：石家庄机场时刻份额（2011年）——13家航司 图38：石家庄机场时刻份额（2019年）——27家航司后停飞航司（10家）17%

东方航空27%

新进航司（19家）28%

河北航空29%春秋航空10%

南方航空10%

河北航空15%

首都航空9%

春秋航空22%请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：CAAC，国泰君安证券研究 数据来源：CAAC，国泰君安证券研究补贴政策需要遵循公平竞争原则。欧洲曾对机场补贴有过争议，原因正是因为机场仅给予某家航司补贴。观察中国补贴政策，大多公平对待所有航司，但问题在于仅补贴新开航班，而存量航班无法享受。3倍。根据我们估算，春秋在石家庄每年获得补贴约2-4亿元，累计补贴或超20图39：七家在石家庄机场持续运营航司的航班累计增幅 图40：2011-19年石家庄三家基地航司航班时刻份额变化航司在石家庄机场航班时刻2011-2019年累计增幅航司在石家庄机场航班时刻2011-2019年累计增幅石家庄机场春秋航空河北航空首都航空山东航空四川航空南方航空东方航空石家庄机场春秋航空河北航空首都航空山东航空四川航空南方航空东方航空

石家庄机场航班时刻份额石家庄机场航班时刻份额

2011夏秋航季 2019夏秋航季春秋航空 河北航空 东方航空投运请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：CAAC，国泰君安证券研究 数据来源：CAAC，国泰君安证券研究低成本模式更具生命力通过对石家庄机场的观察，以及向业内专家的请教，我们初步推测补贴培育模式成功的必要非充分条件包括：大额补贴所造成的价格洼地，对全服务航司形成更大的挑战，而低成本模式具有更强的生命力。低成本优势，将可能使其用低时刻价值培育出超出行业均值的长期盈利能力。6%以上的五家航司——30%且55%10请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分从市场需求结构以及长期规模经济角度，二三线市场应以国内航线为主，辅以少量亚洲直飞航线，绝大多数国际航点应经由枢纽机场中转连通。201780%40%-50%培育模式成功的关键——补贴与座收的顺畅衔接以春秋航空石家庄基地为例，我们估算石家庄补贴已由初期每年约4亿20182图41：春秋航空石家庄机场航线补贴将继续缩减14年15年16年17年18年19年2.5春秋航空石家庄航线补贴估算（亿元/年）春秋航空石家庄航线补贴估算（亿元/年）1.51.00.50.02016 2017 2018 2019数据来源：CAAC，国泰君安证券研究备注：石家庄基地每年补贴金额包括之前两年新开航线的培育期递减补贴与当年新开航线的补贴。春秋航空开创中国式廉航中国廉航生存环境较海外艰辛。春秋航空开创中国式廉航，成本管控卓数据数据请务必阅读正文之后的免责条款部分过去数年春秋ROE（（图42：与海外知名廉航相比，春秋航空净利率较高且相对稳定春秋航空 瑞安航空 西南航空 捷蓝航空 易捷航空25%（净利率）15%（净利率）5%-5%20052006200720082009201020112012201320142015201620172018-15