银行股2022年中期投资策略：优质股份行？还是城农商行

行业评级：领先大市-A安信证券研究中心银行团队核心观点核心观点：①从两次疫情前后的对比来看，在某些方面当前面临宏观经济下行的压力较2020年更大，但到目前为止，今年宏观政策力度较2020年偏弱，预计下半年更大力度宽松政策出台可宽信用，当前也处于信用底部向经济底部传导的过程，银行板块下行风险并不大。③银行基本面方面，若后续政策进一步宽松，银行有望通过“以量补价”的逻辑弥补净息差下行压力，近些年资产质量也呈现出“弱周期”属性。投资建议：展望下半年，上海疫情趋于平稳，全国范围内进入全面稳增长、发展经济的阶段，未来更大规模宽松政策出台的概率也在提升，宏观经济复苏趋势、社融增速回升的势头也会更加明确；叠加当前优质股份行估值与过去每轮市场低谷的估值已经相当，配置优质股份行的性价比较高。重点推荐标的：招商银行、平安银行、宁波银行、兴业银行、常熟银行.8%.8%.8%.8%经历2020年2月武汉疫情后，GDP增速实现逐5%3%1%5%3%1%4.8%4.9%-6.9%Q4热的苗头；疫情后的出口、消费均明显反弹。今年4月经历上海疫情后，预计6月以及三季度经济同样有望实现环比改善，特别是当前出口具备较强韧性，但和2020年疫后的“V型”反“W型”复苏的额同比增速额同比增速 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月ICPI至3%以内的目标区间；另一方面，在经历疫情后的供给冲击，全球供应链受到影响，PPI在当年4月之后小幅回暖。2022年需要严防输入型通胀压力上升。国内未来CPI运行中枢可能较上年温和抬升，仍继续在合理区间运行；未来PPI可能延续总体回落态势。海外通胀压力较大，导致输入型通胀压力抬头，由于人力成本上升，叠加大宗商品、粮食价格持续上涨，欧美发达经济体正遭遇有史以来最严重的通胀，不得不收紧货币政策。由于2020年出口恢复势头较好，带动制造业投资在2020年2月后强势反弹，成为支撑当年固定资产投资的主要因素之一，并且基建增速也逐步恢复至零增速附近。今年2月之后，制造业投资增速便有下行的苗头，叠加造业投资仍有一定的下行压力；作为稳增长的抓手，基建投资今年韧性较强，往后看，随着新增的8000亿元政策性银行贷款额度投入使用，预计将带动基建投资增速维持较快水平。基建投资(不含电力)累计同比:累计同比2020年的房地产市场韧性情冲击后，房屋新开工面积同比增速基本回升至零附近，同时房屋施工面积同比增速在疫情后基本稳定在3%左右的水平。%%上年12月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年房地产市场仍在探积、新开工面积累计同比增速持续下行，尚未看到积:累计同比8月9月10月11月12月上年12月2月3月8月9月10月11月12月资完成额:累计同比在房地产开发投资、房屋竣工面积同比增速方面，2020年同样呈现疫情冲击后强势反弹的趋势，而2022年以来，上述指标则还在不断探底、创新低的10% 上年12月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月止住房地产行业下行趋势成为今年宏观经济能否企稳回升核心矛盾之一。:累计同比上年12月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年，居民资产负债表较为健康。疫情后买房意愿明显上升，百强房企销售额累计同比增速从2020年2月的-22%回升至当年年底的13.25%，显著超过2019年疫情之前的水平。2022年，居民资产负债表压力偏大。持续两年多的疫情扰动，现金流以及收入预期下滑，居民预防式储蓄意愿上升，叠加房地产行业不景气，购房能力和意愿较2020年明显回落，百强房企销售额累计同比增速降低至-50%左右的历史低点。0%-20%-40%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月加疫情的影响，未来稳定就业需要做出更多政策上的安排。同时，今年16岁~24岁人口的调查失业率较2020年同期平均高出3个百分点，5月~8月是高校毕业的高峰期，预计青年失业率仍将上行，下半年有望缓解。%%%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月%%大400亿(普惠小微企业贷款延期支持)4000亿(普惠小微企业信用贷支持)具额度和支持比例增加---金融政策的连续性、一致性和稳定性-数据来源：政府官网、人民银行、银保监会、安信证券研究中心今年面对国内外超预期因素的冲击，困难在某些方面和一定程度上比2020年疫情严重冲击时还大，但目前出台驱动因素稳松 (预期)改善.4-2006.2提估值132.8-2007.1032418.12-2009.8期好转1234币政策转向带动风险偏好下降，蓝筹股配置价值凸显23112.113422.10-2013.1板块估值首次破净提供抄底良机123.8-2013.1021344.10-2014.12金进场推升银行股牛市1243.5-2018.1驱动1234.7-2018.10货币政策由紧转松1243.9-2019.10权23410.10-2021.2银行不良生成率率先出现拐点1423.1-2022.2稳增长预期加强，信用扩张逻辑叠加避险情绪12340当月新增人民币信贷同比变化(亿元)当月新增人民币信贷同比变化(亿元)01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月7月8月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月Wind、安信证券研究中心从新增人民币信贷的结构来看，新增企业中长期贷款、新增居民中长期贷款，2020年大多数月份均保持同比正增长的势头；2022年则明显少增，特别是居民中长期贷款同比大幅减少，目前并没有收敛的迹象，对公中长期贷款投放相对零售要更优。当月新增居民中长期贷款同比变化(亿元)当月新增企业中长期贷款同比变化(亿元)001,0004,0000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月从新增信贷的区域结构市新增信贷实现同比多增，而2022年前4个月，仅11个省市新增信贷实增长实现多点开花的迹象；而2022年信贷投放更多集中在部分经济发达的区域，结构性景气2020年新增信贷同比变化(亿元)0000浙广江山安河四陕湖福北湖广江天新云甘宁西贵吉重黑青海山河内上辽江东苏东徽北川西北建京南西西津疆南肃夏藏州林庆龙海南西南蒙海宁江古2022年前4个月，新增信贷同比变化(亿元)00北浙四福安江河新湖海宁内西广湖江贵黑山云陕吉山辽重天河广上京江川建徽苏北疆北南夏蒙藏西南西州龙西南西林东宁庆津南东海古江基建类贷款增长确定性最高。①6月1日国常会提出，金融支持基础设施建设，要调增政策性银行8000亿元信贷额度；②6月2日央行新闻发布会提出，增加政策性银行信贷额度，带动商业银行和社会资金支持基础设施的建设融资。回顾历史上政策性银行信贷额度调增的阶段，均能起到不错的宽信用效果，8000亿元新增信贷额度，静态测算拉动2022年社融增速0.25个百分点。政策性银行新增信贷(亿元)央行口径人民币贷款增速20,0009%5,0000008A9A10A11A12A13A14A15A16A17A18A19A20A21AWind告、安信证券研究中心信贷占当年央行口径新增信贷比例10A11A12A13A14A15A16A17A18A19A20A21A房贷款当前商品房销售始终未见改善，未来居民中长期贷款的增长势头也仍需观察。%-40%2006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-09地方政府专项债即将发行完毕，亟待新的政策出台。根据国务院要求，今年下达的专项债要在6月底前基本发行完毕，力争在8月底前基本使用完毕，预计6月新增专项债发行规模将达到1.6万亿元。考虑到去年专项债发行集中在下半年，今年下半年若专项债或者其他国债发行计划没有新增安排，则社融增速下半年有一定的下行压力。而当前稳增长压力依然较大，下半年提前下达2023年专项债提前批额度或者发行特别国债的概率或许在上升。当月新增地方政府专项债券发行额(亿元)00004月56789123456756789123456789年增长5%，进行信贷增速预测时，①情景1：2022年新增信贷=2021年新增信贷+8000亿元(政策性银行调增额度)；②情景2：2022年新增信贷=2021年新增信贷*1.05+8000亿元(政策性银行调增额度)人民币信贷余额同比增速(社融口径)同比增速4%2%0%.8%6%4%2%0%10.5%社融存量增速与申万银行指数走势数与社融增速走势，我们发现社融增速开始企稳回升时，申万银行指数往往也将望申万行业指数:银行(左轴)社融存量增速(右轴)4,20013%009%3,200Wind、安信证券研究中心贷却明显下行，导致银行净息差依然承压。贷款加权平均利率一般贷款利率企业贷款加权平均利率票据融资利率个人住房贷款利率6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%2016-02016-032016-02016-052016-02016-072016-02016-092017-02017-012017-02017-032017-02017-052017-02017-072017-02017-092018-012018-032018-052018-072018-092018-012018-032018-052018-072018-092019-012019-032019-052019-072019-092020-02020-012020-02020-032020-052020-072020-092021-012020-052020-072020-092021-012021-032021-052021-072021-092022-012022-03数据来源：人民银行、安信证券研究中心666666666666666666揭贷款与企业贷款的利差水平，用个人住房贷款利率与30年期国债利率之差表征期限利差水平。2017年至今，按揭贷款与企业贷款的利差水平持续上升，特别是2020年以来，在期限利差回落的情况下，按揭个人住房贷款利率-30年期国债利率(左轴)个人住房贷款利率-一般贷款利率(右轴)5%5%按揭贷款平均放款周期(天)首套房利率二套房利率01234567891234567891234567891234566.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%利率(DR007)下行幅度达到68bp，货币市场利率下行有助于改善当前银行负债成本，但若和2020年疫场利率与央行政策利率之间的关系(单位：%)LPR下调对商业银行净息差影响的测算(1)综合考虑2022年年初至6月底，LPR的调整(1年期LPR下调10bp、5年期LPR下调20bp)，对银行基本面影响(bp)增速的影响(pc)响(bp)增速的影响(pc)响(bp)增速的影响(pc)响(bp)润增速的影响(pc)-1.19758847-1.48744335-1.51885264-1.51942981-1.30775698信证券研究中心LPR2)响(bp)增速的影响(pc)响(bp)增速的影响(pc)响(bp)增速的影响(pc)响(bp)润增速的影响(pc)-1.87-1.1811.8926-1.0810.8125-1.25515-1.34340-1.1811.252信证券研究中心净息差对银行股的影响是滞后变量(1)000000000000Wind、安信证券研究中心Wind、安信证券研究中心净息差对银行股的影响是滞后变量(2)净导银行股走势，净息差的影响权重会000000000000毫无疑问，连续降息以及明年贷款利率重定价之后，净息差下行压力在逐渐加大，对净利息收入增长形成拖累。但是这种担忧在今年年初至今银行股估值层面的反映已经比较充分，银行基本面的风险也有所释放。回顾2020年银行基本面与银行股行情，面临的困境与当前阶段有所类似：即疫情导致经济短期面临下行压力，降息导致银行息差压力加大，让利导致银行信用风险压力上升。银行股在2020年1月~3月跌幅达到18.5%之后便开始震荡上行，进入当年四季度上涨趋势明显加快，核心逻辑是经济明显复苏。当前阶段，宏观经济在某种程度上面临的压力较2020年更大，但是宏观政策力度却不及2020年，若后续政策宽松加码、社融增速继续上行，经济复苏的预期会进一步强化，银行股有望因此，从基本面的角度出发，在后续政策进一步宽松的环境下，银行有望通过“以量补价”的逻辑弥补净息差下行压力，成为支撑银行板块上行的逻辑。不良净生成率与不良率等指标发生明显背离。2016年以前，随着上市银行不良净生成率上升，不良率、逾期率、关注率等信用风险指标均同步上行；但2016年之后，银行不良净生成率呈现高位震荡的趋势，不良率、逾期率、关注率等信用风险指标却不断下行，部分指标已经接近2011年的水平，也就是上一轮不良暴露之初的阶段。2.9%%逾期率关注率不良率不良净生成率(右轴)0.8%%上述数据为老16家上市银行数据上述数据为老16家上市银行数据39393393939393939393939393-06-06-06-06-06-06-06-06-06-06-06-06大，但上市银行不良净生成率的波动性在下降。②2020年以及2021年，名义GDP增速平均为8.41%，较2017年显快于不良生成速度。信用成本-不良净生成率(右轴)不良净生成率(右轴)信用成本-不良净生成率(右轴)不良净生成率(右轴)信用成本(左轴)上市银行不良净生成率(右轴)9%8%7%备注：上市银行数据用老16家上市银行替代备注：上市银行数据用老16家上市银行替代银行释放利润的能力实际上在增强，并不受信用成本的制约。2015年以前，随着信用成本上升，银行营收增速与利润增速之差逐步上行，表征信用成本明显拖累了利润增速；但2016年以来，绝大多数时间段，信用成本、营收增速扣减利润增速之差，两者之间的缺口是在扩大，表征信用成本对利润增速的影响在弱化，银行的盈利逐步体现出弱周期属性。营收增速-归母净利润增速(左轴)信用成本(右轴)0.8%%备注：上市银行数据用老16家上市银行替代数据来源：公司公告、Wind、安信证券研究中心清年金加大。%%07A08A12A13A14A15A16A17A18A19A20A21A22Q1Wind网、安信证券研究中心A11A12A13AAA11A12A13AA18A19A20A21AWind告、安信证券研究中心升级，当地银行业整体风险在快速出清，也带动大行以及招行在长三角地区的不良率逐步回2.5%2.0%5%较16年末变化(bp)61%94%85%88%81%83%20%70%70%60%60%40%50%223%0广东(不含深圳)29%04%19%8%3%7%-563%50%86%88%03%33%51%数据来源：银保监会、安信证券研究中心近些年，银行贷款核销后回收的比例明显提升(1)当期收回以前年度已核销贷款/上一年度核销金额08A09A10A11A12AAA15AAAA19A20A21A数据来源：公司公告、安信证券研究中心近些年，银行贷款核销后回收的比例明显提升(2)销后回收比例上升速度更快。AA较2016年变化(pc).9%%4.4%479.8%23.6%23.9%27.5%4%.5%.7%0%27.3%22.6%23.3%21.6%21.8%4%.6%4.9%2%47%68%%%23.0%2%%.5%4.3%2.9%2.7%2.7%4%%.5%89%3%8%21.0%%4.5%22.0%.5%7.8%数据来源：公司公告、安信证券研究中心年。截至2021年末，央行评级高风险机构316家(8-10和D级)，近年来处于下行趋势中，这些高风险金融机构1.4%，金融风险整体趋于收敛。7006494204001919Q420Q320Q4