电新行业2022中期策略研讨会：迎接2022年光风大年光芒正耀风云待起-

2022中期策略研讨会证券研究报告光芒正耀，风云待起迎接2022年光风大年行业评级：增持姓名：庞钧文(分析师)ngtjascom姓名：石岩(分析师)：shiyan019020@姓名：李子豪(分析师)haogtjascom姓名：周淼顺(分析师)gtjascom姓名：牟俊宇(分析师)nyugtjascom0国泰君安证券2022中期策略研讨会投资建议国泰君安证券2022中期策略研讨会光伏持续提效降本，平价时代需求高增；硅料投产释放供给，迎接2022年光伏大年，看好产业链投资机会。欠无限电风险，运营商实现“永续增长”，绿电运营商资产重估，通过持续建设电站实现稳健增长。风机投资建议：1)硅料产能释放，下游装机需求启动，边际向好环节，一体化组件、硅片、金刚线、玻璃、逆变器等，电源、锦浪科技等；2)持续紧俏的硅料环节，推荐、大全能源；3)布局新电池技术企业，推荐标的隆基股份、连城数控。请参阅附注免责声明1国泰君安证券2022中期策略研讨会投资建议国泰君安证券2022中期策略研讨会光伏投资标的估值一览行业公司名称股票代码收盘价 (元)EPSE评级2021A2022E2023E2021A2022E2023E一体化组件隆基股份601012SH60.741.682.673.5336.1522.7517.21增持晶澳科技002459SZ100.541.272.563.4679.1739.2729.06增持多晶硅通威股份600438.SH53.581.824.034.4529.4413.3012.04增持大全能源688303.SH71.42.976.516.8824.0410.9710.38增持逆变器阳光电源300274SZ89.891.072.563.0584.0135.1129.47增持锦浪科技300763SZ162.621.913.855.4685.1442.2429.78增持固德威688390SH3033.188.612.295.2835.2324.84增持硅片中环股份002129.SZ46.381.252.022.6337.1022.9617.63增持美畅股份300861.SZ94.131.913.674.6449.2825.6520.29增持设备连城数控835368BJ66.31.492.553.6244.5026.0018.31增持数据来源：wind，国泰君安证券研究(注：收盘价为2022年6月13日)请参阅附注免责声明2国泰君安证券2022中期策略研讨会CONTENTS01光伏持续提效降本，平价时代需求高增发电原理为光生伏特效应，成本下降的空间巨大，无补贴平价上网需求呈现持续性和全球性02硅料投产释放供给，迎接2022年光伏大年产业链自身供给节奏与技术升级，踏准步点享受超额收益03无补贴拖欠无限电风险，运营商实现“永续增长”商资产重估，通过持续建设电站实现稳健增长04风机大型化降本，风电迎来大时代续降本催化，陆风、海风市场需求打开3效降本效降本01请参阅附注免责声明441.11.1基本原理：光生伏特效应，隐含光伏降本空间国泰君安证券2022中期策略研讨会强度要求小，因此可以持续降低原材料用量。同时理论效率天花板确定，提高转换效率的思路也十分清楚，降成本的空间大。传统发电形式普遍是动能转化为电能，对材料的刚度、强度都有很高的要求，这就导致原材料的用量相对刚性，成本下降潜力有限。图：PN结能够产生光生伏特效应据来源：国泰君安证券研究降低成本的关键请参阅附注免责声明51.21.2材料体系选择：晶硅路线一枝独秀国泰君安证券2022中期策略研讨会材料分类薄膜太阳电池太阳电池太阳电池薄膜太阳电池晶硅太阳电池多晶硅太阳电池(被单晶替代)膜太阳电池薄膜太阳电池/微晶硅薄膜太阳电池镓硒太阳电池镉太阳电池化镓太阳电池化铟太阳电池请参阅附注免责声明61.31.3光伏的本质：一种发电形式，需要与其他电源竞争国泰君安证券2022中期策略研讨会电站的收入就是发电收益，成本主要是折旧、财务费用以及少量的管理费用，获取合理的投资回报是业主投建光伏的根本原因。发电的第一大痛点是成本，必须解决成本过高的问题才能与其他能源竞争。电能有瞬时特性，需要发电与用电同时进行，光伏发电跟随太阳光线强弱变化，出力集中在正午前后，与负荷不符，需要进行调节。数据来源：国际能源署请参阅附注免责声明71.41.4补贴时代需求波动性大国泰君安证券2022中期策略研讨会补贴时代各国轮动，呈现剧烈波动性。第一阶段：日本和德国是主力。日本1994年“新阳光计划”，按照一定电价收购电力，2003年推出可再生能源配额制动第二阶段：西班牙出台补贴政策。2005年执行0.44欧元/kWh(25年)的固定电价政策，并在2006、2007年保持不变，迅速激发了装机需求但政策从2009年退坡，同时有了装机限额，导致装机量大幅下滑图：光伏全球新增装机增速经历了4轮景气(纵坐标为新增装机同比增速)意大利市场爆发日423423110%200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020数据来源：国际能源署、能源局、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明81.4补贴时代需求波动性大1.4第三阶段：意大利推出补贴政策2007年起意大利取消了每年的限额，装机爆发；随后组件价机量爆发，并多次重负，激发民众对于光伏的矛盾(涨电费)2011年意大利政府被迫重新开启限额，导致2012年意大利装机量大幅下滑第四阶段：为了应对欧洲双反等导致的国内产能过剩，中国2013年明确日本2012年7月推出清洁能源激励计划美国采用税收抵免机制ITC，通过安装太阳能发电来抵税，原计划2016年退出，后目前延期至2022年国泰君安证券2022中期策略研讨会球可再生能源投资主要形式据来源：国际能源署请参阅附注免责声明91.51.5无补贴平价需求空间广阔国泰君安证券2022中期策略研讨会平价时代无需补贴，空间足够可持续增长。主要来自接入容量和调峰的刚性限制，如果光伏能够给予火电0.1元/kWh的调峰补偿，火电会有意愿让出力给光伏(让火电给光伏调峰)，理论上装机天花板可达50%-100%。代，可达1500GW年装机。图：2013-2020年光伏最低中标电价连续下降美分/kWh9876543210数据来源：CPIA、国泰君安证券研究图：全球平准图：全球平准化度电成本平均已至0.05美元/kWh以下请参阅附注免责声明数据来源：国际能源署请参阅附注免责声明30.23238.44311080535548.230.144.2634.515.132.74.530.23238.44311080535548.230.144.2634.515.132.74.5752702453503003301951707053平价带来持续性，预计复合增速超20%。海外市场以无补贴项目为主、国内也已出现无补贴项目；2020年光伏全球平均LOCE5.7美分/kWh，已经大范围低于煤电等火电成本。2021年国内平价项目脱离补贴，2019年约7分钱/kWh、2020年约为3分钱/kWh。业空间十分巨大,需求具有持续性，新增装机复合增速有望超20%。测算方法：仅新增用电量由光伏提供，2019年全球用电量约27.7万亿度，假设用电量增长3%，则新增8310亿度电，如果按照太阳能1000小时/年的日照时间，70%的新增为太阳能，大概每年需要新增700GW的光伏。目前全球太阳能新增装机容量为160GW左右，仍然有巨大的成长空间。如果考虑存量替代，则空间更大。隆基股份总裁李振国先生预计，2030年光伏新增装机可达1000GW，是目前6倍的体量。补贴缺口：采取新老划断的方式，存量项目承接补贴缺口，新增项目采取以收定支。2021年平价政策：新备案项目不再进行补贴，保障收购小时数内的发电量，上网电价继续按照“指导价+竞争性配置”方式形成。国泰君安证券2022中期策略研讨会图：全球新增装机量持续增长GW22022013010210611513010210611505保守情况乐观情况数据来源：中国光伏业协会、国泰君安证券研究图：2022年国内光伏装机乐观预测将达90GW10095G1009590909090850保守情况乐观情况数据来源：中国光伏协会、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明111.61.6需求持续爆发，行业进入供给定需求时代国泰君安证券2022中期策略研讨会2022年户用、工商业分布式等新型需求爆发，高价承接有力。强补贴时代：爆发式增长，虽然参考意义不大，但对市场教育、渠道建设及初步的模式建立做好了铺垫。弱补贴时代：2018年短暂下滑后，重新回到持续增长阶段，复合增速超过100%。391%2.852.414.185%-15%图：户用光391%2.852.414.185%-15%1.570201620172018201920202021户用装机量(GW)YOY数据来源：国家能源局、国泰君安证券研究450%400%%%250%200%50%%图：户用光伏从光伏中的小门类已经发展为半壁江山%21.0%201620172018201920202021数据来源：国家能源局、国泰君安证券研究1.61.6需求持续爆发，行业进入供给定需求时代国泰君安证券2022中期策略研讨会行业进入供给定需求的时代，玻璃、硅料是先后例证W向瓶颈点转移，表现为瓶颈点涨价。加，导致硅料产能接力玻璃成为最紧俏的环节。020年Q3触发产能瓶颈，进入供给顶需求时代硅料投产释放供给，硅料投产释放供给，迎接2022年光伏大年02请参阅附注免责声明14142.12.1硅料：价稳量增，成为2022年最确定增长国泰君安证券2022中期策略研讨会图：2021年硅料环节产能远远落后于其他环节(单位：GW)036033303203002702502101889017522022030022026026021Q121Q221Q321Q4硅料硅片电池玻璃组件图：02022年末硅料环节产能有望追上其他环节(单位：GW)52050042040028827022Q122Q222Q322Q4请参阅附注免责声明2.12.1硅料：价稳量增，成为2022年最确定增长国泰君安证券2022中期策略研讨会维持，并未下跌数据来源：北极星太阳能光伏网料价格真正松动要到2023年50季度产出(万吨)-6个月爬坡季度产出(万吨)-3个月爬坡据来源：硅业分会、国泰君安证券研究2.12.1硅料：价稳量增，成为2022年最确定增长国泰君安证券2022中期策略研讨会以上。企业利润就会伴随价稳量增。图：2021年户用光伏月度装机数据(单位：MW)03000101729175015441350553092810123456789101112数据来源：国家能源局、智汇光伏、国泰君安证券研究图：2021年末进入硅料产能投放期(单位：万吨)0 11.51198811.5119888888祥业电数据来源：硅业分会、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明172.22.2硅料产能投产利好金刚线、石英环节国泰君安证券2022中期策略研讨会更加细的金刚线，细线价格不变，但单GW的耗量显著增加，预计将由30万公里/GW提升至50万公里/GW。因此金刚线环节增速超越行业增速，预计增速100%以上。图：美畅股份2020/1/1~2020/10/1调价7次，2020/10/1至今价格没有变化据来源：美畅股份网站增速预计2022年呈现暴增63%63%30%24%9%9%20%020162017201820192020202120222023据来源：美畅股份公告、国泰君安证券研究2.3硅片：竞争加剧新进入者涌现，上游紧缺导致产能过剩后移国泰君安证券2022中期策略研讨会2.3消失，行业新入者的大量进入导致名义产能过剩。当的毛利率水平，龙头企业盈利可达0.07~0.1元/W，远超电池、组件的盈利水平。图：2021年底硅片名义产能已经出现过剩(单位：GW)图：隆基硅片价格基本转嫁硅料上涨(单位：元/片)公司20182019202020212022E隆基42中环晶科540晶澳.545环太/25京运通/38上机数控/5美科/13高景///锦州阳光/59通威///7双良节能///其他6合计368568数据来源：硅业分会，国泰君安证券研究数据来源：光伏资讯请参阅附注免责声明2.4图：新型电池技术预计将迎快速发展(单位：GW)电池片：盈利拐点已至，大尺寸+2.4图：新型电池技术预计将迎快速发展(单位：GW)25%-30%，因此PERC产线迎来大幅扩张。在2019年Q3供需逐渐反转，PERC电池价格快速下降，头部企业毛利率下行。现阶段受上C图图：大尺寸电池产能快速提升(单位：GW)PVInfoLink泰君安证券研究数据来源：PVInfoLink，国泰君安证券研究请参阅附注免责声明1M10毛利率M1M10毛利率M6毛利率-4.0%2.4电池片：盈利拐点已至，大尺寸+新技术已成趋势国泰君安证券2022中期策略研讨会尺寸电池在产品端形成溢价，在成本端亦可形成节约，因而在单瓦盈利方面优势显著。1大尺寸电池产品相较166尺寸溢价约4-5分，非硅成本端节省约2-3分，因而在单瓦盈利层面，大尺寸电池毛利相较小尺寸提升约4-6图：测算大尺寸电池片单瓦价格和毛利显著高于M6(元/w)15M10电池片含税价格(左轴)M6电池片含税价格(左轴)M10电池片毛利(右轴，不含税)M6电池片毛利(右轴，不含税)数据来源：PVinfolink21086042000204图：测算大尺寸电池片毛利率显著高于M6数据来源：PVinfolink请参阅附注免责声明6420864202.46420864202.4电池片：盈利拐点已至，大尺寸+新技术已成趋势国泰君安证券2022中期策略研讨会图：最新一周行业报价，硅片、组件未涨价，电池片继续涨价：5月份最新不同尺寸供给情况，大尺寸电池产能紧缺W158166182210尺寸硅片电池组件数据来源：PVinfolink数据来源：PVinfolink图：电池片价格和毛利已升至2021年下半年来高位(元/w)221080642001.11M6电池片含税价格(左轴)M10电池片含税价格(左轴)M6电池片含税价格(左轴)M10电池片毛利(右轴，不含税)数据来源：PVinfolink请参阅附注免责声明M6电池片毛利(右轴，不含税)9%天合9%2019阿特斯7%东方日升6%17%20209%天合9%2019阿特斯7%东方日升6%17%2020晶科15%天合12%12% 韩华QCELLS7%2.5组件:集中度提升剩者为王国泰君安证券2022中期策略研讨会落，组件端盈利承压。未来，组件端有望受益于上游及辅材端让利，盈利能力有所企稳。而从技术进步的角度看，未来两年降本增效的思路主要靠硅片大型化和电池片新技术发展。12%其其他42%8%数据来源：各公司公告、国泰君安证券研究其其他22%东方日升东方日升6%7% 阿特斯9%请参阅附注免责声明数据来源：各公司公告、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明2.6辅材组：玻璃、胶膜受益行业技术变革国泰君安证券2022中期策略研讨会2.6级，从600t/d升级为1000t/d，能够实现升级的企业成本下降；②双面趋势，玻璃用量面积加倍。21H1供应增量有限，预计行业高景气仍将延续。图：光伏玻璃环节集中度还有提升空间，TOP2市占率略超50%据来源：各公司公告、国泰君安证券研究表：行业龙头是胶膜行业绝对寡头201820192020出货量出货量占比出货量占比出货量占比斯特数据来源：各公司公告、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明242.72.7锦浪科技很低，但作用十分关键，是并网的关键设备，影响发电量。200家企业，经过数轮洗牌，多数非专业逆变器企业已经淘汰出局，主要原因是逆变器需要持续的研发投入，产品更新快，研发管理跟不上的企业很容易掉业，随即快速成长为行业老大，但受制于美国对华为的限制，未来前景尚不明测，2020年阳光电源份额或超越华为重回第一。价上网区域扩大，分布式光伏已经进入快速增长阶段。分布式光伏一般采用组串式逆变器，带动组串式逆变器持续增长，随着组串式逆变器大型化，成本接近集中式逆变器，目前在大型地面电站也呈现出利用组串式逆变器的趋势。国泰君安证券2022中期策略研讨会图：逆变器环节格局较为稳定，龙头为华为和阳光电源请参阅附注免责声明25数据来源：伍德麦肯兹、国泰君安证券研究22.8终端及配套：整县推进加速，BIPV市场空间巨大国泰君安证券2022中期策略研讨会顶分布式光伏开发试点工作。我们测算，在该试点政策支持下，我国屋顶分布式光伏市场规模将超600GW。首批开发试点名单约占全模将超1000亿元。与行业标准制定，产业链积极联动，行业有望快速启动。数据来源：国泰君安证券研究请参阅附注免责声明22.9绿电交易:市场试点展开，环境价值溢价属性得以突显国泰君安证券2022中期策略研讨会显。整体思想：“能耗强度优先，辅以总量限制”；政策目的：1)实行能源消费强度和总量双控；2)坚持节约优先、效率优先，严格能耗强度控制，引导提高发展的质量和效益。收入是电价*发电量，这两者相对固定，成本是折旧，也相对固定，费用是财务费用，电站主要采用70%or80%的杠杆资金建设，因此融资成本是电站企业竞争的核心。以及在双控框架内的企业提供增量电力赚取超额利润。这将促进可再生能源电力交易、继续扩大绿电溢价、增加企业及地方自建清洁能源电站的需求。成本，国企优势明显企业名称企业性质竞、平价项目规模(2020)源能电通威隆基股份三峡新能源建建特变电工正泰天合光能团华润林洋能源数据来源：北极星电力、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明电风险电风险运营商实现“永续增长”03请参阅附注免责声明2828请参阅附注免责声明29国泰君安证券2022中期策略研讨会3.1国泰君安证券2022中期策略研讨会3.1补贴时代，电站模型破坏的现金流作为收益，又依靠融资性和经营性现金流不断开发、建设与投资，取得近似真正的永续增长。2013年8月，国家发改委首次发布光伏标杆电价补贴政策，将全国分为三类资源区，分别执行0.9/0.95/1.0元/kWh的标杆电价，电价水平超出市场预期，在此价格下，测算大部分地区光伏电站投资IRR普遍可达10%以上，部分地区可达15%甚至以上，收益率十分可在此背景下，一些现金流充裕的和亟待业绩转型的上市公司，开启了新能源电站运营的快速扩张，以期对业绩带来提振，代表企业如爱康科技、旷达科技、林洋能源、华北高速等。请参阅附注免责声明30国泰君安证券2022中期策略研讨会3.1国泰君安证券2022中期策略研讨会3.1补贴时代，电站模型破坏风险一：补贴拖欠致使利润只存于报表，现金流压力巨大项目申请、建设开工、申请补贴到后续运营退出，生命周期跨度大，除了对专业运营能力要求高外，对融资能力同样提出了高要求(低资金成本)，尤其考虑到政府补贴获取周期长(通常3-4年时间)的现实条件，能力弱的投资运营方在项目现金流上将面临巨大的压力。请参阅附注免责声明31国泰君安证券2022中期策略研讨会3.1国泰君安证券2022中期策略研讨会3.1补贴时代，电站模型破坏率。以2017年数据作为观察，西北五省弃光率高居不下，占据了全国弃光量90%以上，其中新疆和甘肃两个省份就占据全国63.97%，弃光率分别为21.6%和20.8%。国泰君安证券2022中期策略研讨会3.1国泰君安证券2022中期策略研讨会3.1补贴时代，电站模型破坏资产扩产依赖杠杆。光伏电站作为最终下游，其收入需要与电网和补贴资金结算，补贴资金往往是滞后的，导致全行业整体现金流紧张，往往只有账面利润。在企业难得有盈利的情况下，也因为补贴拖欠而现金流不足，因此哪怕是龙头企业扩产也往往需要巨量融资，导致杠杆率越来越高，资产负债表越来越难看。需求的巨大波动导致盈利的巨大波动，一旦盈利恶化会面临债务偿还、银行抽贷、上下游催款的风险。需求的巨大波动导致产业链价格波动剧烈，盈利能力波动较大，一旦行业景气低估盈利较差，行业信用将发生危机。应收帐款/收入资产负债率80%60%40%20%201120122013201420152016201720182019应收帐款/收入资产负债率200%50%20152016201720182019请参阅附注免责声明32请参阅附注免责声明33国泰君安证券2022中期策略研讨会美分/kWh86423.2国泰君安证券2022中期策略研讨会美分/kWh86423.2平价时代，资产彻底重估价市场逐步打开。近年来，光伏技术进步使得装机成本不断下行，带动光伏发电性价比提升，全球平价市场正在逐步扩大，光伏发电已经成为越来越多国家成本最低的能源发电方式。千瓦时和0.115美元/千瓦时。未来风电的成本还有望进一步下降。0国泰君安证券2022中期策略研讨会1,089万千瓦20203.2国泰君安证券2022中期策略研讨会1,089万千瓦20203.2平价时代，资产彻底重估大幅增长。随着光伏发电效率的快速提升和成本的稳步下降，国内光伏平价范围显著扩大。GW启。平价时代下，行业需求将不再依赖于补贴，转而由市场经济主导，制造端和运营端的可持续性和可预见性将会大大提升。1,2001,0008006004002000350238275214131119194186201651101091321201084177127 5 69 041 2020请参阅附注免责声明34国泰君安证券2022中期策略研讨会25020000503.3国泰君安证券2022中期策略研讨会25020000503.3能耗双控，绿电助力发展，从2018年到2020年弃风弃光逐年好转，风电光伏利用率大幅度保驾护航。新能源的随机性、波动性，决定了新能源并网规模越大，协调平衡调节需求越大。抽水蓄能作为目前成本最低，技术最成熟的储能方式，此次规划提速，将进一步保障新能源大规模发展。2520502016H12017H12018H120182019H12019Q1-Q320192020Q1-Q335%0%25%20%5%0%弃光电量(亿千瓦时)甘肃弃光电量(亿千瓦时)新疆弃光率(甘肃)弃光率(新疆)300GW02018201920202025规划2030规划2035预测抽水蓄能累计装机量请参阅附注免责声明35国泰君安证券2022中期策略研讨会3.3国泰君安证券2022中期策略研讨会3.3能耗双控，绿电助力发展习总书记在气候雄心峰会上强调，到2030年,我国非化石能源占一次能源消费比重将达到25%左右，结合此前关于2030年“碳达峰”和2060年“碳中和”的重要讲话，标志着我国非化石能源尤其是以光伏、风电为代表的新能源将成为未来能源增长的中坚力量。我们测算，中性预期下，到2050年，光伏和风电年均新增装机规模将达到192.88GW和103.86GW，总装机量将达到4396.06GW和W消费一次能源消费总量(亿吨标准煤)48.71.60石能源占比45%非化石能源消费总量(亿吨标准煤)5供电标准煤耗(g/kwh)非化石能源消费总量(亿千瓦时)141862消费中发电占比93.1%4%5%6%8%非化石能源发电量(亿千瓦时)2光伏+风电预计未来10年，光伏、风电新增装机比例为65%：35%伏总装机量(万千瓦)839606年均新增装机(万千瓦)风电总装机量(万千瓦)545700年均新增装机(万千瓦)4128请参阅附注免责声明国泰君安证券2022中期策略研讨会3.3国泰君安证券2022中期策略研讨会3.3能耗双控，绿电助力发展碳中和背景下，能耗“双控”目标对我国传统能源新增产能的强力约束进降反升的浙江、广东、广西、云南、青海、宁夏、新疆等省区节能主管部月12日，国家发改委要求对上半年能耗强度不降反升的地区(青海、宁夏、广西、广东、福建、新疆、云南、陕西、江苏)，2021年暂停“两高”项目节能审查。目前亮起红灯的省份中，宁夏、新疆、云南、陕西是我国的预计接下来“双控”政策对于煤炭产能的压降具有持续性。电力供需矛盾激化，限电与电价上涨大势所趋。1)多个省份出现大规模的电荒，多地开始出台相应的限电措施；2)进一步完善分时电价机制，本质上是上调电价中枢实现限电的目的。3)市场电价上浮限制也逐步被打开，已有多省份允许电力交易价格可以上浮。请参阅附注免责声明370101请参阅附注免责声明38国泰君安证券2022中期策略研讨会3.3国泰君安证券2022中期策略研讨会能耗双控，绿电助力发展整体思想：“能耗强度优先，辅以总量限制”；政策目的：1)实行能源消费强度和总量双控；2)坚持节约优先、效率优先，严格能耗强度控制，引导提高发展的质量和效益。能耗强度是政策执行的基准；能耗强度是第一优先级，超标者免除考核。将能耗强度降低作为国民经济和社会发展五年规划的约束性指标，合理设置能源消费总量指标，并向各省分解下达一能耗双控五年目标；对能耗强度降低达到国家下达激励目标的省，其能源消费总量，在五年规划当期能耗双控考核中免予考核；能耗强度合格，可购买总量指标。二建立能源消费总量指标跨地区交易机制，总量指标不足的，在确保完成能耗强度降低基本目标的情况下，可向能耗强度降低进展顺利、总量指标富余的省有偿购买总量指标。二可再生消纳超额部分，免除总量考核。三对超额完成激励性可再生能源电力消纳责任权重的地区，超出最低可再生能源电力消纳责任权重的消纳量不纳入该地区年度和五年规划当期能源消费总量考核。请参阅附注免责声明39国泰君安证券2022中期策略研讨会3.3国泰君安证券2022中期策略研讨会3.3能耗双控，绿电助力发展近期，国家发改委、国家能源局正式复函国家电网公司、南方电网公司，推动开展绿色电力交易试点工作。首个交易日，成交绿色电力9.1亿千瓦时，其中，风电、光伏分别为3.0亿千瓦时、6.1亿千瓦时，体现环境价值的交易价格在风电、光伏现价基础上平均提高了2.7分/千瓦时。易的宁夏光伏项目为例，按初始投资成本3.8元/w，年有效利用小时数1500h，平价电价为宁夏燃煤发电电力迎来差异化定价，可再生能源的环境溢价属性得以突显，可再生能源可以满足双碳追求、碳足迹要求以及在双控框架内的企业提供增量电力赚取超额利润。这将促进可再生能源电力交易、继续扩大绿电溢价、增加企业及地方自建清洁能源电站的需求。属性要点品类别绿色电力交易特指绿色电力的电力中长期交易，产品主要为风电和光伏发电企业上网电量，条件成熟时，可逐参与绿电交易的市场主体主要包括电网企业、风电和光伏发电企业、电力用户和售电公司。初期，售电方优先组织平价风电和光伏发电企业，或通过代理的方式跨区跨省购买符合条件的绿电，或由部分带补贴的新能源项力交易机制一是通过电力直接交易方式购买绿电产品；二是向电网企业购买绿电产品，以集中竞价、挂牌交易等方式进行。完全市场化绿电产生的附加收益归发电企业；享有补贴的绿电产生的附加收益用于对冲政府补贴；其他保障上请参阅附注免责声明40国泰君安证券2022中期策略研讨会3.4国泰君安证券2022中期策略研讨会3.4发展为王，优选成长标的①我们引入新概念“可支配现金流”来定义运营商的投资价值：考虑电站建设往往采用杠杆建设，选取“经营性现金流—财务费用”来表征企业可实际支配的现金流(a)，选取企业市值为(b)，b/a越小，意味着该企业未来的新能源拓展能力相对更被低估。②融资成本低，最好是国企央企；③获取资源能力要强，最好是五大四小等发电集团以及地方国有发电集团。需特别关注水电、核电、高速公路等公用事业的企业，他们往往具备十分庞大的现金流，但苦于没有新建资产的能力，而失去发展能力，市场估值较低。然而，清洁能源运营给了他们新的机会，可以将庞大的现金流投入清洁能源电站建设，重新获得增长空间，有望迎来估国泰君安证券2022中期策略研讨会3.4国泰君安证券2022中期策略研讨会3.4发展为王，优选成长标的*发电小时，这两者均为确定性；成本端由折旧和财务费用够成，也是确定，因此运营商的IRR、ROE等从一开始就确定。因此完全试用DCF估值法。潜在的风险主要是限电、电价变动，但由于电力紧缺、清洁能源国策、绿电涨价等，风险3-5年内无需考虑。的发电项目可以直接贴现现金流，进而折算成当前的资产价值，也就是从1到N的金融魔术。根据测算，1GW风电权益价值为47.5为1.5GW，则深高速市值每年可以增加71.25亿元。测算结测算结果数值备注静态回收期净利率39%前3年34%第4-6年44%53%ROE28%平均值6%平均值毛利率65%平均值以深高速为例，可支配现金流每年可以建设1~2GW风电电站，假设测算结果数值备注11风机大型化降本，风机大型化降本，风电迎来大时代04请参阅附注免责声明4242国泰君安证券2022中期策略研讨会4.国泰君安证券2022中期策略研讨会4.1陆风平价，需求进入快速爆发资源超过3600GW。要来自接入容量和调峰的刚性限制，如果风电能够给予火电0.1元/kWh的调峰补偿，火电会有意愿让出力给风电(让火电给风电调峰)，理论上可达火电装机量的100%~150%。图：2020年陆上风电成本已经低于化石能源成本区间超过火电装机量，日内发电量也时长超过火电请参阅附注免责声明43请参阅附注免责声明44国泰君安证券2022中期策略研讨会国泰君安证券2022中期策略研讨会%20.0511.989.214.1陆风平价，需求进入快速爆发年出现抢装。原因都是以当年的1231作为时间节点，无法并网则补贴退坡。071.67风电年新增装机(GW)数据来源：国家能源局、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明45国泰君安证券2022中期策略研讨会4.1国泰君安证券2022中期策略研讨会4.1陆风平价，需求进入快速爆发年有望达80GW。年陆上风电装机有望达到31、55、69、81、101GW，复合增速34%。请参阅附注免责声明46Jan-20国泰君安证券2022中期策略研讨会4.2风机止跌，行业格局明显改善计口径，风机价格基本稳定在2000元/kW以上，投关平台回复称“风电行业招标均价已经持续5个月保持稳定，2022年以来略有回”我们统计1-3月极限下探到1500元/kW，目前普遍回升至1800~2000元/kW。格上涨的区间，主要原因是20年抢装行业需求暴增。30002.0MW2.5MW3.0MW请参阅附注免责声明47国泰君安证券2022中期策略研讨会4.2国泰君安证券2022中期策略研讨会4.2风机止跌，行业格局明显改善。我们预测2022年将重回55~60GW，此后持续增长，也就意味着装机量将重新突破行业高点。%，2022年仍继续降低，IRR非常高。开发主体数量已达100家以上，“全民风电”。图：风机造价及LCOE快速走低(单位：USD/KWH)请参阅附注免责声明48国泰君安证券2022中期策略研讨会国泰君安证券2022中期策略研讨会4.2风机止跌，行业格局明显改善停滞不前，导致行业技术无差异，陷入劣性竞争。MW均功率已达3.92MW，预计2021年末数据会更2021年在手陆风订单平均功率大增20172018201920202021平均单机功率(MW)YOY请参阅附注免责声明49国泰君安证券2022中期策略研讨会4.2国泰君安证券2022中期策略研讨会4.2风机止跌，行业格局明显改善运达股份、明阳智能。第二梯队主要有上海电气、东方电气、中国海装、三一重能、中车风电。GW估、运达10GW-预估，TOP4出货量加总为48GW，市占率可达81%。5062%62%2016201720182019202020212022ETOP4出货量(GW)TOP4集中度311.383.253.317.81请参阅附注免责声明50国泰君安证券2022中期策略研讨会4.3国泰君安证券2022中期策略研讨会4.3利润丰厚，制造企业开发提速此只要造价降低，电站开发的利润就可以提升。目前风电开发转让单W利润可达2元。图：陆上风电造价自2020年快速下降(元/W)876543210202020212022E2023E机其他据来源：国泰君安证券研究01.00扣税利润(万元)单位利润(元/W)请参阅附注免责声明51国泰君安证券2022中期策略研讨会4.3国泰君安证券2022中期策略研讨会4.3利润丰厚，制造企业开发提速MWQ.552GW，Q1转让232MW。W2年转让1GW，有望确认20亿净利润。在手开发协议充沛。图：金风科技风机开发进入提速状态(单位：MW)请参阅附注免责声明52国泰君安证券2022中期策略研讨会4.4国泰君安证券2022中期策略研讨会4.4全球共振，海上风电空间广阔BNEFGW，较2019年MW0美国中国中国台湾越南法国德国荷兰英国其他亚洲国家其他欧洲国家请参阅附注免责声明53国泰君安证券2022中期策略研讨会4.4国泰君安证券2022中期策略研讨会4.4全球共振，海上风电空间广阔发展态势。2019年，全球海上风电累计装机前三依次为英国(33%)，德国(25%)，中国(25%)。预计到2025年，全球海上风电累计装机前三依次为中国(29%)，英国(23%)，德国(13%)。2%比利时,5%6%6%5%3%,3%,3%,3%,6%8%,13%,13%国泰君安证券2022中期策略研讨会4.4国泰君安证券2022中期策略研讨会4.4全球共振，海上风电空间广阔广东初步规划率先出台：“十四五“省内海上风电实现15GW装广东省发改委、能源局、科技厅等六部门下发《广东省培育新能源战略性新兴产业集群行动计划(2021-2025年)》，文件提出：到2025年，全省非化石能源消费约占全省能源消费总量的，形成国内领先、世界一流的新能源产业集群；到2025年，新能源发电装机规模约10250万千瓦(其中核电装机约1850万千瓦，气电装机约4200万千瓦，风电、光伏、生物质发电装机约4200万千瓦)，天然气供应能力超过700亿立方米，制氢规模约8万吨，氢燃料电池约500万千瓦，储能规模约200万千瓦；全省新能源产业营业收入达到7300亿元，新能源产业增加值达到1800亿元；出台我省扶持海上风电发展的相关政策，争取2025年前海上风电项目实现平价上网，到2025年底累计投产海上风电约1500万图：广东省可再生能源装机规划(GW)风能风能+光伏+风能+生物核电增长15%核电增长15%20天然气增长87%0据来源：国际能源署、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明54国泰君安证券2022中期策略研讨会35000300002500020000国泰君安证券2022中期策略研讨会3500030000250002000015000100004.5降本增量，努力实现平价上网/千瓦。2017年的1.4万元/千瓦。图：2010-2019年全球海上风电建设成本(单位：元/kW)60000500004000030000200001000002010201120122013201420152016201720182019图：中国海上风电建设成本(单位：元/kW)200920112015201请参阅附注免责声明55请参阅附注免责声明56国泰君安证券2022中期策略研讨会国泰君安证券2022中期策略研讨会4.5降本增量，努力实现平价上网了58%，至2020H1，全球海上风电度电成本约0.55元/Kwh。过去六年间，中国海上风电度电成本从1.57元/Kwh下降至0.58元/Kwh，降幅高达63%。010-2019年全球海上风电度电成本单位：元/Kwh图：各国海上风电度电成本2014vs.2020单位：元/Kwh0.490.490.58丹麦英国荷兰中国比利时德国法国2014年20201H请参阅附注免责声明57国泰君安证券2022中期策略研讨会4.国泰君安证券2022中期策略研讨会4.5降本增量，努力实现平价上网深、风、浪、流等)和工程地质条件等因素影响，各沿海省份呈现一定的差异。上风电建设成本5%5%10%4%风机(含安装)塔筒35kv海缆220kv海缆风机基础海上升压站陆上集控中心基本预备费剩余费用用海(地)费用江苏浙江福建广东千瓦投资 (元/kw)14400-1630015600-1650017300-1850016200-17600规模效应品成熟度术升级零部件国产化化开发式柔直系统组大型化国泰君安证券2022中期策略研讨会主机及规模效应品成熟度术升级零部件国产化化开发式柔直系统组大型化国泰君安证券2022中期策略研讨会主机及塔筒成本机组大型化降本增量，努力实现平价上网海上风电LCOE下降的有效路径——降低造价。图：通过各种途径降低成本2%1%1%1%2%1%1%1%%40%0%产品成熟度可通过小批量验证，在保证机组安全性的条件下优化冗余部件技术升级使整机控制载荷优化降低，部件承载强度优化提升、部件容量扩展优化随着机组偏航变桨轴承、联轴器、滑环、润滑油、电机、传感器、叶片原材料等零部件的国产化研发通过一体化设计平台进行风机、塔筒、基础、控制的耦合优化设计，可在保障安全性前提下最大程度降低塔筒和基础重量，节约工程建造成本；降本空间约达%在2021年抢装期过后，施工成本会显著下降，同时通过规模化开发，进一步带动海上工程费用降低；分散式柔直系统降本方案可以解决传统柔性直流存在的海上换流站重量、成本等问题请参阅附注免责声明58请参阅附注免责声明59国泰君安证券2022中期策略研讨会4.5国泰君安证券2022中期策略研讨会4.5降本增量，努力实现平价上网海上风电LCOE下降的有效路径——技术提高发电量。台风利用技术：全年等效满发小时数可提升100-200h；风场主动偏航控制技术：通过优化上游风机偏航角度，减小下游风机的尾流损失，整场风机发电量提升1-3%。叶片气动套件增功：通过叶片气动增功套件，如扰流器、叶尖小翼、动态尾缘等设计，可以使风机发电量提升4.7-9%。可靠性保障：智能化运维系统图：各种途径提升利用小时(单位：小时)来源：风能协会、国泰君安证券研究请参阅附注免责声明60国泰君安证券2022中期策略研讨会4.国泰君安证券2022中期策略研讨会4.5降本增量，努力实现平价上网海上风电LCOE下降的有效路径——深远海提高发电量。深远海蕴含丰富的风资源，在平均风速、风功率密度、湍流情况等方面都较近海更有优势。布局深远海能直接有效提高发电量。离岸越远风资源条件相关越好。以广东为例，粤东离岸40-50公里处的年平均风速可达9m/s左右，粤西达到9m/s的风速区域离岸距离将超过100公里。其平均风速对应满发利用小时数3900~4100h据来源：风能协会请参阅附注免责声明61国泰君安证券2022中期策略研讨会4.国泰君安证券2022中期策略研讨会4.6三大趋势，书写行业未来方向W请参阅附注免责声明62国泰君安证券2022中期策略研讨会4.国泰君安证券2022中期策略研讨会4.6三大趋势，书写行业未来方向图：全球风电机组单机容量增长情况(单位：MW)请参阅附注免责声明63国泰君安证券2022中期策略研讨会4.国泰君安证券2022中期策略研讨会4.6三大趋势，书写行业未来方向前国内最大海上风电项目为国