瓶装水领域：2021年农夫山泉企业分析报告

农夫山泉企业分析报告（所属领域：瓶装水）作者：上善若水2021年1月

目 录一、中国包装水和饮料的龙头企业 3二、多元产品结构布局，核心单品实力强 51、包装饮用水：公司核心业务增长迅速 72、茶饮料市场：无糖茶增长迅速，或成未来趋势 113、功能饮料市场：各品类均快速增长 154、果汁饮料市场：市场集中度低，中浓度和纯果汁崛起中 185、其他产品：公司还在拓宽产品品类 22三、公司渠道覆盖广，管控力强 231、经销商销售为公司主要收入来源，新模式提升品牌力 272、直营销售占比逐渐提高，有助于公司稳固市场地位 29（1）直营模式占比小，但是未来空间大 29（2）直营客户有助于稳固市场地位，只对直营客户授予信用期 30四、差异化营销方式，广告语深入人心 301、公司实行多品牌战略，消费者对品牌的信赖感强 312、多样化营销活动，传统营销和新媒体营销同时发力推广产品 31五、前瞻布局，产能空间利用空间足 32

农夫山泉企业分析报告一、中国包装水和饮料的龙头企业农夫山泉于2020年4月30日凌晨向港交所递交了上市预披露文件。农夫山泉是中国软饮料市场龙头企业，2019年在中国软饮料市场占有率排名第四，前三名分别为可口可乐（中国）、康师傅和怡宝。其中，农夫山泉是中国包装饮用水市场市场份额最高的企业（2019年市场占有率达到20.9%）。同时，农夫山泉在中国茶饮料、果汁饮料和功能饮料市场份额均居前三名。根据Euromonitor的数据，2017-2019年全球软饮料零售额前10大上市公司中，农夫山泉的增速最快。中国软饮料市场规模庞大，未来能保持增长。中国是全球最大的软饮料市场之一，根据弗若斯特沙利文报告，按零售额计算，2014/2019年中国软饮料市场规模分别为7433/9914亿元，2014-2019年CAGR为5.93%。预计2019-2024年中国软饮料市场能保持CAGR5.94%的增速增长，2024年预计规模1.3万亿元。咖啡饮料、功能饮料和包装饮用水是规模增速最快的三个分品类。资料来源：Euromonitor中国软饮料市场包装饮料水、蛋白饮料和果汁饮料约占一半的份额。中国软饮料市场和全球软饮料市场各品类份额占比有所不同，全球软饮料市场中碳酸饮料龙头企业可口可乐和百事可乐就占据了21.90%的市场份额。而在中国软饮料市场中包装饮用水是市场份额最高的子行业，2019年市场份额20.34%，其次是蛋白饮料和果汁饮料，2019年市场份额分别为14.87%和14.47%，中国软饮料市场细分类别的前三名份额总计49.68%。农夫山泉在包装饮用水、果汁饮料、功能饮料和茶饮料市场的布局中，市场份额都能保持前三名的地位，保障了公司在中国软饮料市场第四名的地位。资料来源：公司招股说明书公司营业收入和利润同时加速增长。2017-2019年公司分别实现营业收入174.91/204.75/240.21亿元，2018/2019年同比增长17.06%/17.32%，2017-2019年CAGR为11.15%。2017-2019年公司实现税前利润44.35/47.63/64.99亿元，2018/2019年同比增长7.40%/36.45%，2017-2019CAGR为13.58%。2017-2019年公司实现净利润33.86/36.12/49.54亿元，2018/2019年同比增长6.67%/37.15%，2017-2019CAGR分别为13.52%。资料来源：公司招股说明书二、多元产品结构布局，核心单品实力强图9主要品牌及产品资料来源：公司招股说明书公司旗下品牌众多，覆盖多个软饮料子行业的市场。公司产品主要覆盖包装饮用水、茶饮料、功能饮料和果汁饮料市场。根据弗若特斯沙利文报告，2012-2019年间，农夫山泉连续八年保持中国包装饮用水市场占有率第一名。在饮料市场，农夫山泉拥有众多品牌，包括东方树叶、茶π、尖叫、力量帝维他命水、农夫果园、水溶C100等，按照2019年销售预计农夫山泉在茶饮料、功能饮料及果汁饮料的市场份额均位居全国第三位。公司收入结构以包装饮用水为主。公司包装饮用水业务占比逐年提升，从2017年占比57.86%提升到2019年的59.72%。除包装饮用水外，果汁饮料业务的占比也在提升，从2017年的8.39%提升至2019年的9.62%。公司主要布局的包装饮用水和饮料行业的主要产品营业收入均处于快速增长的阶段。资料来源：公司招股说明书公司包装水产品销量增速最快，吨价略有下降，但饮料产品量价齐升趋势明显。公司2017/2019年产品销量总计109.57/130.12/158.08万吨，2017-2019年CAGR为20.11%。其中包装饮用水产品销量增速最快，2017-2019CAGR为21.80%，包装水产品吨价略有下降，2017-2019CAGR为-2.25%。饮料产品销量2017-2019年CAGR为12.51%，各个细分品类吨价上升幅度在0-5%之间，量价齐升趋势明显。资料来源：公司招股说明书1、包装饮用水：公司核心业务增长迅速包装饮用水产品是公司的核心业务，在中国市场占有率最高，且增长迅速。根据弗若斯特沙利文的报告，按照零售额计算，2014/2019年中国包装饮用水市场规模为1196/2017亿元，2014-2019年CAGR为11.02%，预计2019-2024年包装饮用水CAGR为10.82%，2024年预计市场规模能达到3371亿元。包装饮用水市场相对集中，CR5占据56.17%的市场份额。其中农夫山泉作为中国包装饮用水市场占有率最高的企业（2019年市场占有率20.92%），2019年零售额达到422亿元，领先第二名1.65倍。资料来源：公司招股说明书包装饮用水市场子类别可以分为天然水、天然矿泉水、饮用纯净水和其他饮用水。饮用纯净水是包装饮用水市场中规模最大的品类，它对水的来源没有限制且不含矿物质和微量元素。根据弗若斯特沙利文的报告，2019年零售额为1219亿元，在包装饮用水市场占比60.44%，2014-2019年CAGR为13.23%，预计2019-2024年饮用纯净水CAGR为12.10%，2024年预计市场规模能达到2158亿元。资料来源：公司招股说明书天然水和天然矿泉水对水源有要求，天然水源自于水井、山泉、高山冰川或地下泉水等地，仅对水源做必要的处理，而天然矿泉水是由地下深处自然涌出或经钻井采集，且含有钾、钠、钙、镁、偏硅酸等天然矿物元素或微量元素。随着中国消费者健康意识增强及消费能力的提升，消费者更倾向于选择来源于优质天然水源并且含有天然矿物元素的包装饮用水，并且价格的敏感度随着消费者收入和购买力的提升逐渐减低，所以这两种品类CAGR最高。2019年天然水和天然矿泉水零售额分别为372/151亿元，2014-2019年CAGR分别为24.77%/18.42%；预计2019-2024年CAGR分别为15.42%/14.18%，2024年市场规模能达到762/293亿元。中国适用于饮用水业务的优质天然水源十分有限。公司已经实现了对中国十大优质水源地的战略布局和周围包装饮用水生产基地的建设，可以实现对全国市场的供应。公司的十大水源地分布在中国不同的区域和省市，可以有效缩短运输半径，减少物流成本和存货成本，同时也提高了公司饮用水业务的行业壁垒。图17公司天然水源地布局资料来源：公司招股说明书，华西证券研究所随着国民收入和购买力的提升，消费者更专注于产品品质、口味、便利性和个性化需求等因素。为了满足消费者的差异化需求，公司在包装饮用水业务中增添了很多新产品。为了满足多种包装饮用水的使用场景，公司推出从1.5公升至12公升的中大规格饮用天然水产品，有效提升了家庭、办公、大型会议等场景天然水产品的渗透率。同时，公司又推出了针对运动、婴幼儿和中老年人群分别推出了运动瓶盖版天然矿泉水、适用于婴幼儿的天然水和含锂型天然矿泉水。为了满足高端会议或宴会的需求，公司于2015年推出了玻璃瓶版天然矿泉水，并在多个国际级别会议中使用。资料来源：公司招股说明书公司包装饮用水产品营业收入和销量加速上升。2017-2019年公司包装饮用水营业收入分别为101.20/117.80/143.46亿元，2017-2019年CAGR为19.06%；2017-2019年公司包装饮用水销量分别为9020/10827/13382千吨，2017-2019年CAGR为21.80%。包装饮用水产品营业收入和销量增长的主要原因，第一是消费者健康意识的提升使得天然水和矿泉水的需求大幅度提升，第二是人均收入水平和购买力的提升使得包装饮用水的消费场景增加，各个场景对产品的需求都有所增加，第三是随着三四线城市及乡镇消费水平的提升，公司加速渠道渗透，提高了包装饮用水的销量，第四是公司的市场份额随着农夫山泉品牌力的提升而提升。资料来源：公司招股说明书包装饮用水对公司整体的毛利上涨贡献最大。2017-2019年公司毛利分别为61.23/66.56/86.33亿元，2018/2019年同比增长8.70%/29.70%。其中包装饮用水产品对公司整体的毛利上涨贡献最大，2018年47.9%的毛利上涨来源于包装饮用水产品，2019年82.7%的毛利上涨来源于包装饮用水产品。包装饮用水毛利率影响公司整体毛利率。2017-2019年包装饮用水毛利率分别为60.50%/56.50%/60.18%，包装饮用水毛利率的变化和公司整体毛利率的增减趋势和幅度几乎相同，包装饮用的毛利率变化是公司毛利率变化的主要因素。2018年包装饮用水毛利率降低原因，第一是毛利率相对较低的中大规格包装饮用水产品销售占比增加，第二是PET平均采购价格上涨26.0%至8097元/吨。2019年虽然毛利率相对较低的中大规格包装饮用水销售占比继续增加，但是成本更低的收缩膜包装的包装饮用水产品销量增长更快，部分抵消了毛利率的下降；同时，PET平均采购价格较2018年平均价格下降了12.6%至8097元/吨，使得2019年毛利率上升至60.18%。中大规格包装饮用水销量占比的不断提升也是公司包装饮用水平均吨价略有降低的主要原因。资料来源：公司招股说明书2、茶饮料市场：无糖茶增长迅速，或成未来趋势双引擎发展格局，降低风险同时把握未来消费趋势。为了增强公司的市场竞争能力并且有效降低业绩波动风险，公司从2010年开始布局包装饮用水和饮料的双引擎发展格局。2017-2019年饮料产品营业收入分别为70.01/82.13/92.28亿元，2018/2019年同比增长17.31%/12.36%，2017-2019年饮料产品营业收入占公司总营业收入的40.03%/40.11%/38.42%。公司把握住了消费者对饮料市场的需求，实现饮料和包装饮用水营业收入双增长。图222019年中国茶饮料市场份额资料来源：公司招股说明书公司在中国茶饮料市场占有率第三，无糖茶或成未来市场方向。根据弗若斯特沙利文的报告，按照零售额计算，2014/2019年中国茶饮料市场规模分别为654/787亿元，2014-2019年CAGR为3.80%，预计2019-2024年茶饮料市场CAGR为3.53%，2024年预计市场规模能达到936亿元。茶饮料市场高度集中，CR5占据86.53%的市场份额。其中第一名2019年零售额341亿元，市场占有率高达43.31%，农夫山泉2019年零售额62亿元，市场占有率7.88%，排名第三。茶饮料行业分为含糖茶饮料和无糖茶饮料两种，2019年含糖茶饮料零售额占茶饮料整体零售额的94.79%。含糖茶市场份额高度集中，竞争格局也十分稳定，无糖茶市场份额相对较小且增长迅速，公司对无糖茶的布局或成为茶饮料市场未来的方向。资料来源：公司招股说明书无糖茶含糖茶均有布局，但无糖茶快速增长。根据弗若斯特沙利文报告，2014/2019年含糖茶市场规模分别为643/746亿元，2014-2019年CAGR为3.02%，预计2019-2024年CAGR为1.93%，2024年规模能达到821亿元。公司含糖茶品牌为茶π，2016年上市当年就实现了超过16亿元的营业收入，茶π是在2010-2019年上市首12个月零售额最高的中国饮料新品。2014/2019年无糖茶市场规模分别为10/41亿元，2014-2019年CAGR为32.60%，预计2019-2024年CAGR为22.91%，2024年规模能达到115亿元。公司无糖茶品牌为东方树叶，2019年东方树叶已经成为无糖茶品类市场占有率第一的品牌。资料来源：公司招股说明书资料来源：公司招股说明书茶饮料产品销量大幅度上升，无糖茶贡献最大。2017-2019年公司茶饮料产品营业收入分别为25.97/30.36/31.38亿元，2017-2019年CAGR为9.92%；2017-2019年在公司总营业收入中占比分别为14.85%/14.83%/13.06%；2017-2019年公司茶饮料产品销量分别为670/750/754千吨，2017-2019年CAGR为6.08%。茶饮料产品的增长主要因为消费者健康意识提升，使得作为市场占有率最高的无糖茶品牌东方树叶产品销量和营业收入大幅度提升，同时渠道的下沉和品牌知名度的持续提升为茶饮料产品的提升做了很好的铺垫。2019年茶饮料产品收入增长较小，几乎与2018年持平的主要原因是2019年度茶π系列产品更换新包装，且新包装与老包装差异较大，消费者需要一定的时间接受新包装导致的茶饮料销量几乎持平，但茶饮料产品营业收入的小幅度增长主要来源于茶π产品售价的小幅度提升（2019年茶饮料产品平均吨价提升2.82%）。茶饮料产品毛利率水平为饮料子品类中最高，为公司贡献稳定收益。2017-2019年茶饮料产品的毛利分别为15.05/17.64/18.73亿元，2018/2019年同比增长17.21%/6.18%。2018年茶饮料产品毛利的增长与公司整体营业收入增长水平几乎相同。虽然2019年茶饮料产品销量几乎没有增长，但是2019年毛利有小幅度增长，主要原因是产品平均吨价的小幅度上涨。2017-2019年茶饮料产品毛利率分别为57.95%/58.10%/59.69%。2018年产品毛利率没有提升的原因是PET平均采购价格的上涨而东方树叶在2018年上调了产品价格，最终抵消了PET价格上涨带来的毛利率下降。2019年毛利率的大幅度提升主要源自于PET平均采购价格的下降和茶π产品价格的小幅度提升。资料来源：公司招股说明书3、功能饮料市场：各品类均快速增长公司在中国功能饮料市场占有率第三，CR5相对集中。根据弗若斯特沙利文的报告，按照零售额计算，2014/2019年中国功能饮料市场规模分别为581/1119亿元，2014-2019年CAGR为14.01%，预计2019-2024年功能饮料市场CAGR为9.43%，2024年预计市场规模能达到1756亿元，整体市场规模快速增长。功能饮料市场相对集中，CR5占据56.75%的市场份额。其中排名第一的企业2019年零售额314元，市场占有率达到28.04%，农夫山泉2019年零售额82亿元，市场占有率7.32%，排名第三。功能饮料市场的龙头企业地位稳固，并且与其他市场参与者的份额差距巨大，农夫山泉在功能饮料市场的竞争优势不明显。图292019年中国功能饮料市场份额资料来源：公司招股说明书功能饮料可以分成运动饮料、营养素饮料和能量饮料三个主品类。其中能量饮料市场规模最大（2019年能量饮料在功能饮料市场中的份额占比约为70.24%），运动饮料增速最快。根据弗若斯特沙利文的报告，能量饮料2014/2019年市场规模分别为401/786亿元，运动饮料2014/2019年市场规模分别为62/125亿元，营养素饮料2014/2019年市场规模分别为94/159亿元，三个子品类2014-2019年CAGR分别为14.41%/15.05%/11.08%，预计2019-2024年CAGR分别达到9.65%/9.64%/7.57%，2024年预计规模分别为1246/198/229亿元。资料来源：公司招股说明书两种功能饮料品牌分别针对不用消费人群。根据《中国软饮料分类标准》，尖叫属于补充人体日常活动所需的营养成分的营养素饮料，力量帝维他命水属于运动饮料。公司针对追求健康生活方式的消费者将尖叫系列产品分为纤维型、多肽型和植物型三种，为人体提供电解质、B族维生素、矿物质等能量或元素。力量帝维他命水针对不同维生素需求，分为6种营养配方，外观设计更符合年轻、现代、健康的品牌形象。针对日常营养补充和运动营养补充两种场景饮料的覆盖，满足了大部分消费者对功能饮料的日常需求，同时，产品多样化的口味和农夫山泉的品牌力带动了公司功能饮料产品的销量。资料来源：公司招股说明书功能饮料收益逐年递增，为公司第二大收益来源。2017-2019年公司功能饮料产品营业收入分别为29.36/33.22/37.79亿元，2017-2019年CAGR为13.45%；2017-2019年在公司总营业收入中占比分别为16.79%/16.22%/15.73%；2017-2019年公司茶饮料产品销量分别为849/944/1082千吨，2017-2019年CAGR为12.89%。功能饮料产品的增长主要来源于两个品牌销量的增加，2018年销量增加主要来源于农夫山泉品牌力的提升和加强综艺节目中广告的投入带来的力量帝维他命水销量的增加，2019年销量增加主要来源于尖叫系列两种新口味白桃和青芒的成功上市。资料来源：公司招股说明书功能饮料毛利率相对较低，PET价格影响导致毛利率变动趋势与公司整体毛利率的变动趋势相同。2017-2019年功能饮料产品的毛利分别为15.28/16.55/19.22亿元，2018/2019年同比增长8.31%/16.13%。2017-2019年功能饮料产品毛利率分别为52.04%/49.82%/50.86%。2018年功能饮料产品毛利率的降低主要原因是2018年PET平均采购价的上涨和力量帝维他命水配方升级带来的成本小幅度增加，但是由于功能饮料产品在公司营业收入中占比相对较少，所以力量帝维他命水成本的上涨对公司整体毛利率的下降影响十分有限。2019年毛利率的大幅度提升主要源自于PET平均采购价格的回落。4、果汁饮料市场：市场集中度低，中浓度和纯果汁崛起中公司在中国果汁饮料市场占有率第三，市场集中度较低。根据弗若斯特沙利文的报告，按照零售额计算，2014/2019年中国果汁饮料市场规模分别为1275/1435亿元，2014-2019年CAGR为2.39%，预计2019-2024年果汁饮料市场CAGR为2.24%，2024年预计市场规模能达到1603亿元。整体市场规模增长缓慢但市场集中度较低，龙头企业竞争优势不明显，CR5占据25.1%的市场份额。其中排名第一的企业2019年零售额119元，市场占有率8.30%，农夫山泉2019年零售额54亿元，市场占有率3.77%，排名第三。果汁饮料市场竞争激烈，农夫山泉与市场份额前两名的企业零售额差了大约一倍，但是果汁饮料市场中的纯果汁和中浓度果汁市场增速非常快，可能成为抢占果汁市场份额的另一种渠道。图362019年中国果汁饮料市场份额资料来源：公司招股说明书低浓度果汁几乎没有增长，纯果汁和中浓度果汁是新的市场热点。根据弗若斯特沙利文报告，2014/2019年低浓度果汁市场规模分别为1058/1081亿元，2014-2019年CAGR为0.43%，预计2019-2024年CAGR仅为0.24%，2024年规模1094亿元；2014/2019年中浓度果汁市场规模分别为163/255亿元，2014-2019年CAGR为9.36%，预计2019-2024年CAGR能保持6.60%，2024年规模达到351亿元；2014/2019年纯果汁市场规模分别为54/99亿元，2014-2019年CAGR为12.89%，预计2019-2024年CAGR为9.80%，市场规模高速增长，2024年规模预计为158亿元。低浓度果汁是市场中规模最大的子品类（2019年低浓度果汁零售额占果汁饮料整体零售额的75.33%）。由于消费者健康意识和人均收入水平的提升，中浓度果汁和纯果汁销量大幅度提高，2014-2019年保持了10%左右的复合年增长率。预计消费者对于健康饮食的需求还会进一步提升，中浓度和纯果汁的市场份额还会快速提升。资料来源：公司招股说明书三种子品类均有布局，市场重心向中浓度和纯果汁倾斜。市场按照果汁浓度分为了三种子品类，低浓度果汁（果汁含量5%-29%）、中浓度果汁（果汁含量30%-99%）和纯果汁（果汁含量100%）。公司在果汁行业的产品线布局比较完整，在各个浓度都拥有产品。果汁公司低浓度果汁品牌为水溶C100，果汁含量12%。公司中浓度果汁品牌为农夫果园，是公司最早布局在果汁行业的品牌，由于当时行业盛行10%低浓度果汁饮料，公司在2003年上市了30%浓度的农夫果园产品，并于2019年结合当前的市场需求增添了50%浓度的产品。公司纯果汁品牌为农夫山泉NFC果汁系列和17.5°系列，NFC果汁分为冷藏和常温两种系列，17.5°全部为冷藏产品。表5公司果汁饮料产品果汁饮料收益逐年递增，CAGR最高。2017-2019年公司果汁饮料产品营业收入分别为14.68/18.55/23.11亿元，2017-2019年CAGR为25.47%；2017-2019年在公司总营业收入中占比分别为8.39%/9.06%/9.62%；2017-2019年公司果汁饮料产品销量分别为336/421/512千吨，2017-2019年CAGR为23.44%。果汁饮料产品的增长主要来源于消费需求的提升和新产品的成功上市，2018年销量增加主要来源于消费者对于纯果汁产品的需求大幅度提升，2019年销量增加主要来源于50%果汁含量的农夫果园新产品和纯果汁新产品成功上市带来的销量增长。同时，随着果汁饮料产品的基数不断增大，销量和营业收入的增长幅度有小幅度减少。资料来源：公司招股说明书果汁饮料毛利率在主品类中最低，产品成本与果汁浓度成正比。2017-2019年公司毛利分别为5.61/7.62/8.02亿元，2018/2019年同比增长35.83%/5.25%。2017-2019年果汁饮料产品毛利率分别为38.22%/41.08%/34.70%。2018年果汁饮料产品毛利率升高的主要原因，第一是部分果汁饮料产品包装从15瓶/箱提高到了24瓶/箱，降低了单位包装成本，第二是2018年橙汁配方中使用较多进口橙汁，第三是自榨纯果汁原料成本有小幅度的较少，提升了部分产品的毛利率，第四是部分产品的零售价格小幅提升，对冲了PET平均采购价格的影响。毛利率的大幅度下滑，主要原因为，第一新产品的投产加大了费用的投放，第二为了提升产品的口味，橙汁产品成本小幅度提高，第三是毛利率相对较低的新产品营收占比提升，但是这部分对冲了PET平均采购价的回落。资料来源：公司招股说明书5、其他产品：公司还在拓宽产品品类除上述主要产品品类外，公司还在拓宽产品线。主要为在2019年上市的咖啡产品炭仌、苏打水饮料、植物酸奶产品、鲜果以及农产品。有助于拓宽公司销售规模，并且部分农产品为公司饮料产品的附加产品，提升利润的同时可以提高公司的品牌知名度，增加消费者对于公司产品质量的信赖程度。其他产品收益略有上升，在销售总收入中占比稳定。2017-2019年公司其他产品营业收入分别为3.70/4.82/4.47亿元，2017-2019年CAGR为9.91%；2017-2019年在公司总营业收入中占比分别为2.12%/2.35%/1.86%；2017-2019年公司其他产品销量分别为82/70/78吨，2017-2019年CAGR为-2.47%。2018-2019年其他产品营业收入的波动主要由于江西的17.5°鲜橙产品销量的增加和减少。资料来源：公司招股说明书三、公司渠道覆盖广，管控力强根据弗若斯特沙利文报告，中国软饮料市场销售渠道主要分为以下五种：传统渠道：主要为小型杂货店、非连锁超市及便利店。现代渠道：主要为购物商场、中大型超市及连锁便利店。餐饮渠道：主要指在餐饮场所出售的部分。电商渠道：指线上销售平台。其他渠道：主要包括航空运输、车站、加油站、高速公路服务区和自动贩卖机等新零售渠道。传统渠道依旧是主流，同时各个渠道均能保持不错的增速。按零售额计算，传统渠道零售额最大（2019年零售额为4367亿元，占整体零售额的44.05%），但传统渠道体量过大，未来增速放缓（2014-2019年CAGR为3.53%；预计2019-2024年CAGR为2.68%）。现代渠道和餐饮渠道是最广泛的销售模式（2019年零售额分别为2214和1419亿元，分别占整体零售额的22.33%和14.31%），同时，规模还能保持较高速度增长（2014-2019年CAGR分别为7.88%和6.89%；预计2019-2024年CAGR分别为8.04%和6.85%）。电商渠道是新兴销售渠道（2019年零售额为609亿元，占整体零售额的6.14%），电商渠道零售额上升速度最快（2014-2019年CAGR为12.90%；预计2019-2024年CAGR为12.49%）。其他渠道主要为消费者在刚性需求消费场景下产生的销量（2019年零售额为1305亿元，占整体零售额的13.16%），但是由于销售场景的不可或缺这种渠道依旧能保持较高的增速（2014-2019年CAGR为7.79%，预计2019-2024年CAGR为7.95%）。资料来源：公司招股说明书公司通过经销商和直营相结合的模式拓展销售渠道。由于公司产品属于必备消费品，销售渠道和应用场景众多，所以公司通过经销商模式在各个渠道布局。除传统渠道完全由经销商打通市场外，其他四种渠道，公司在经销商布局的基础上，发展了自己的直营模式。截至2019年年末，经销商为公司带来的营业收入占公司总收入的94.20%，与经销商合作依旧是公司的拓展销售渠道和市场下沉的主要方式。但目前公司也在大力发展新零售和其他渠道，为满足消费者的所有消费方式，所以未来公司的直营占比还有进一步提升的空间。图49农夫山泉渠道销售结构资料来源：公司招股说明书公司收入主要来源于传统销售渠道，餐饮、电商和新零售渠道销售的占比逐渐提升。传统渠道占公司总收益的70%以上，但2017-2019年传统渠道的占比有所下滑，从2017年占比79.36%，下滑到2019年的73.25%。传统渠道占比的下滑主要原因为餐饮、电商和新零售渠道销售占比的快速提升，其他渠道2017-2019年CAGR为44.75%。消费者对产品和使用场景的差异化需求，使得销售渠道日益多元化，公司也通过对消费者的需求分析，增加如便利店、电商平台和自动贩卖机等多种销售渠道，增加了消费者购买产品的便利性和消费者的购买频率。表7公司渠道收益贡献明细资料来源：公司招股说明书公司通过灵活配置产品组合放大渠道优势。包装水产品作为必需消费品虽然消费者的需求稳定，但是为了满足多样化和个性化的需求、提升公司的业务规模和差异化优势，公司根据不同的市场和渠道特点进行灵活的产品组合。同时，多产品的布局也有利于我们在终端零售网络扩大货架份额，提升单店销量，有效提高分销渠道效率。公司拥有专门的渠道及产品保证团队，保证产品质量的同时监控市场活动。截至2019年年末，公司的品质保障职能员工和渠道监察员工分别为750/300人。公司拥有产品信息溯源系统，在产品的储存和销售环节保证产品的质量。同时，公司的所有合作经销商均使用NCP系统，通过大数据分析经销商库存和产品销售方向。并且，公司在大数据分析的基础上，通过渠道监察员工定期实地考察经销商库存和市场情况，把控市场方向并规避潜在风险。2020年公司将进一步推动渠道和市场的下沉。城镇化建设的进程加快，人均收入水平的提升使得城镇居民的消费习惯不断向城市居民靠拢，同时有效提高了高品质产品消费者的数量，城镇化进程也为消费者提供了更多的产品购买渠道。目前，公司通过与在乡镇市场有市场潜力的次级经销商签订公司、经销商和次级经销商的三方协议，帮助公司进行渠道的深度下沉和了解市场信息。次级经销商与公司之间没有直接的业务和经济往来，但公司可以通过NCP系统提取次级经销商的销售数据。截至2020年4月21日，已经有64家次级经销商与公司签署了三方协议。1、经销商销售为公司主要收入来源，新模式提升品牌力表8公司客户收益贡献明细资料来源：公司招股说明书公司采用一级经销模式，渠道深度覆盖。目前，公司主要采用一级经销模式，公司的全国性销售网络能够覆盖全国各省市及县级行政区域。2017-2019年公司通过经销商分销收入占总收入的比例分别为94.96%/94.56%/94.18%。截至2019年年末，公司总计拥有4280名经销商，覆盖了全国超过237万个终端零售网点，其中有约78.9%终端零售点位于三线城市及以下城市或县区。根据弗若斯特沙利文的报告，农夫山泉覆盖的终端网点数占中国所有终端零售网点数量的比例约为11%。资料来源：公司招股说明书公司经销商数量比较稳定，前五大客户收入占比略有提升。与公司有合作的的经销商一般为在当地包装饮用水和饮料产品有销售经验和一定资金实力及设施的本地经销商。公司的经销商数量比较稳定，截至2019年年末，公司拥有4280名经销商。2017-2019年期间公司分别与共计1325/995/489名经销商解除合约，合约解除主要因为经销商违反经销协议、业绩欠佳或自身原因。目前，随着公司业务规模的不断扩大，公司经销商的质量和业务能力逐渐成熟，每年与公司终止协议的经销商数目不断减少，公司经销商数量稳定在4000名左右。前五大客户营业收入随公司营业收入不断提升，但是占比较低。2017-2019年，公司前五大客户的营业收入分别为6.43/8.90/11.39亿元，占公司总收入比例分别为3.68%/4.35%/4.74%。公司不依赖单一或少数经销商，且保证单一经销商产生的营业收入不超过公司总收入的1.00%，这也保证了公司的业绩稳定，不会受单一或少数经销商的影响。2017-2019年期间，公司前五大客户中只有2名经销商，其余3名均为直营客户。同时，公司保证目前所有的经销商全部为独立第三方，且公司禁止员工于经销商处任职或参股经销商，这保证了公司与经销商之间业务的独立性。公司与经销商每年签订一次协议，销售区域、类别和区域都有明确规定。公司规定经销商只能在指定经销区域内销售公司产品，且对经销商制定销售和市场目标。公司为经销商承担配送和运输成本，但是要求经销商拥有管理资金、人员、车辆、仓库及经销能力。同时，要求经销商使用公司的管理信息系统NCP系统下单。NCP系统能有效帮助公司管理经销商库存、对账和一线销售人员汇报市场信息。资料来源：公开资料整理公司积极拓展以自动贩卖机为代表的新零售渠道、线上渠道等。截至2019年年末，公司已在全国近300个城市投放了近6万台智能终端零售设备，并逐步建立与终端零售设备相匹配的信息系统和配送服务。新零售渠道的建立一方面是符合消费者的即时购买的消费习惯，另一方面能通过配置与终端点周边消费者消费场景相符的产品组合，提高公司的品牌影响力。2018年农夫山泉将自动贩售机布局到小区的地下停车场，并将这种为了消费者日常生活需求而专门出售大桶矿泉水的自动贩售机命名为“芝麻店”。公司还通过在终端零售网点投放冰柜、暖柜、优化货架