物流-派费政策影响行业价格圆通及申通市占率均创近四年新高

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国(仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾)提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投(国际)证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。2022/3/212022/4/212022/5/212022/6/212022/7/212022/8/212022/9/212022/10/212022/11/212022/12022/3/212022/4/212022/5/212022/6/212022/7/212022/8/212022/9/212022/10/212022/11/212022/12/212023/1/212023/2/21证券研究报告·行业动态申通市占率均创近四年新高核心观点价格综述：行业季节性调价和头部快递品牌价格策略调整加乘，快递市场整体呈现“调降价格、冲量稳网”，3月上旬邮管局赴义乌调研，定调稳定快递市场秩序，行业价格有望企稳向好。全国快递价格洼地城市价格出现不同程度价格下降，其中华东地区降幅高于华南，但件量方面高速增长。各家快递公司面对淡季及派费政策变化出现不一的价格策略：韵达仍保持“控量保价保利润”的策略，圆通及申通则通过价格杠杆，获得件量市占率快速增长，两家公司市场份额均创下近四年新高。快递行业价格追踪(2023年3月)(1)稳需求措施效应进一步显现，PMI以及制造业与服务业快件指数均继续上升，快递需求发展态势持续向好。其中：预估电商件价格降至约8.4元/件，环比下降10.2%。(3)1-2月整体，全国快递行业业务量完成164.1亿件，同比增(4)行业“价格风向标”义乌地区2月快递价格下降至2.79元/件(下降约0.43元/件)，环比下降13.5%，同比下降9.2%，基本提前到达去年淡季价格低点。其中华东地区大部分降幅在13-15%，高于华南和华北的下降幅度5-7%，但促进件量高速增长。(5)TOP8快递1-2月业务量同增长4.4%，涨幅小于去年同期且与行业基本持平，申通(21.1%)>圆通(18.6%)>顺丰(13.9%)>行业(4.6%)>韵达(-11.6%)。各家快递品牌公司市场份额回归淡季正常水平，圆通及申通分别得益于稳定的策略以及不断提升产能，两者市占率均创下近四年新高，圆通(17.0%)>韵达 (15.0%)>申通(13.4%)>顺丰(9.6%)，2月单月快递品牌集(6)2月各家快递公司面对淡季及派费政策变化出现不一的价格策略：快递行业整体价格环比降幅低于通达系各家快递总部，韵(-12.8%)，表明本月降价主要体系于加盟商的主动降价行为，从而守住既有市场份额或获取增量市场份额，总部整体利润可控但件量增长较快。comcnSAC编号:S1440519110001SFC编号:BRP908市场表现%9%4%-1%-6%-11% 交通运输上证指数相关研究报告《快递行业价格数据跟踪(2023年节月市占率增幅反弹，圆通价格稳性体现》《快递行业价格数据跟踪(2023年丰量价领跑创新高，通达系价格分》《快递行业价格数据跟踪(2022年12月)：“稳价格、保件量”为行公司》《快递行业价格数据跟踪(2022年11月)：行业旺季涨价呈现“区域化”特征，韵达坚守高价、市占率《快递行业价格分析框架：抽丝剥繁》22/11/1922/12/213/2/2422/9/193/1/19物流物流页的重要声明.........................................................................................................................1 2 持续向好............................................................................................................................................................62.2全国快递价格洼地城市价格出现不同程度价格下降，其中华东地区降幅高于华南，但件量方面高 物流物流页的重要声明12019M12019M32019M52019M72019M92019M1122019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M1-2.7一、快递行业价格情况核心综述受快递行业季节性调价和头部快递品牌价格策略调整影响：行业维度，快递行业2月份整体单票价格9.26呈现“调降价格、冲量稳网”，预估电商件价格降至约8.4元/件，环比下降10.2%，但同比上涨6.3%；国际快递价格由于国际运价下调影响，同比下降35.6%，环比下降18.5%，件量占总快递量比例2.29%；时效件预估单价10.3元/件。50-5-20-25单票价格(元，右轴)价格同比增速(%,右轴)99.26义乌行政干预快递价格+极兔并购百世快递+顺丰产品结构调整顺丰大力拓展电商件+极兔快速起网扩张，拉低价格86420资料来源：国家邮政局，中信建投资料来源：国家邮政局，中信建投公司维度数据，2月行业价格环比整体下调结果下，体现了各家快递公司总部及加盟商价格策略情况：圆通和申通在节后价格同比降幅高于行业，表现了它们对件量市场份额的诉求以及运营网络的信心。行业“价格风向标”义乌地区2月快递价格下降至2.79元/件(下降约0.43元/件)，环比下降13.5%，同比下降9.2%。2523212019M12019M32019M52019M72019M920192019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M1圆通单票价格(元)申通单票价格(元).83.63.43.23.02.42.412.2 2016年2020年2017年2016年2020年2017年2021年2018年2022年987通过17-18年快递旺季两通过17-18年快递旺季两次“以价换量”，义乌业务量快速上涨5432.7921月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月投物流物流页的重要声明2(1)环比：韵达(-5.6%)>圆通(-7.3%)>顺丰(-10.0%)>申通(-10.4%)>行业(-12.8%)。快递行业整体价格环比降幅低于通达系各家快递总部，表明本月降价主要体系于加盟商的主动降价行为，从而守住既有市场份额或获取增量市场份额，总部整体利润可控但件量增长较快。(2)同比：韵达(10.9%)>顺丰(-0.5%)>行业(-2.7%)>圆通(-4.8%)>申通(-6.6%)。韵达仍保持“控量保价保利润”的策略，因此在价格端保持往年既有节奏，未受2月行业调整派费过多影响。旬邮管部门出面稳定价格及竞争格局根据追踪价格数据的分析框架，上月报告我们认为过去1年半时间市场未有调整的“派费”开始变动，将直接或间接驱动了后续快递件量、价格、成本的变化，也让市场格局博弈的走势的不确定性增加。但3月上旬，浙江邮管局有关领导赴义乌地区进行调研，定调稳定快递市场秩序，行业价格有望企稳回升。资料来源：中信建投2月15日，中通开始实行新的全网价格政策，已达成全网份额上涨2个百分点的目标。主要通过增量部分降派费方式执行(所有网点签收增量部分扣0.1元/票，超过存量30%以上的部分不扣款)，但是网点若完成业绩，派费不降还会奖励(所有网点达到业务目标90%以上的部分补贴0.2元/票，其中0.1元/票由总部补贴支付，0.1元/票由派件加盟商承担)。暂定执行到2023年08月31日。页的重要声明3(1)中通降派费是正常业务逻辑，不会直接引发价格战，但会产生连锁反应一般快递端到端市场报价在淡季均会下降0.2-0.3元/件，对应正常派费下调是0.05-0.1元/件，通达系全国平均首重的派费标准是1.1-1.2元/件，因此派费降幅一般在5-10%。我们了解到上海地区有0.18-0.2元/件派费降幅，因为本身上海派件少，而且平均派费在1.5-1.7元/件左右，降幅10%左右，仍在正常范围内。且中通整体市场报价仍高于第二梯队约0.1元(快递业务产粮区)，并未低过圆通和韵达等第二梯队价格。市场担心降派费，直接影响快递行业价格中枢下移。但我们认为快递总部层面的利润暂时应该问题不大，因为总部是代收代付派费，对总部直接影响微乎其微。市场更多担忧中长期会有间接连锁反应，后期若是由于加盟商退网带来的网络崩溃，这样不仅将影响利润，还会让整个网络运转出现问题。我们仍然坚持原有观点，不管是从监管部门还是经济性角度，之前的恶性价格战是不会存在的，A、经济性方面：目前更多是总部在和加盟商进行博弈，总部希望尽量撬动加盟商多做业务，但又不能用太激进的策略，具体测算下来，影响仍然可控。B、监管层面：只要影响到小哥派费提成收入，或者造成加盟商市场报价低于运营成本，监管部门大概率会出手干预。目前短期更多压力在加盟商一侧，因为不能亏待小哥的同时，市场端给到客户要降价。(2)对于市场行业格局的影响，我们认为对加速行业出清及格局优化是有益的，但短期对仍在修复期或亏损期企业的策略空间受到限制。A、对中通快递而言，短期网点加盟商承压，加盟商原有“较轻松”的经营现状被打破，但我们认为对中通件量市占率提升和网络持续健康发展是积极的，同时中通在产能厚度、融资实力、盈利能力、服务体验上均占。利润影响具体测算，2023年中通业务量市占率目标约23.5%，若按行业增速15%谨慎估算，中通件量2023年预计约为300亿件，增速目标约为21.5%，在合理目标区间。因此，中通快递策略落地，预计对降低派费成本有推动作用，由此对单票价格下降有影响(-0.036+0.01)=-0.026元，即单票价格2分6的影响；直接由中通总部补贴为0.01元(总计0.01元/件*300亿件=3亿元)，但件量规模效应及管理预计能够改善0.01-0.02元/件 (假设为0.015元/件)，总体体现改善0.015元/件*300亿件=4.5亿)，基本能够对冲对利润影响，甚至还能额外产生1.5亿利润贡献。B、对韵达股份的影响，更多是压缩了其修复期，后续更多可能聚焦在维稳方面，包括加盟商和单票利润的稳定性。C、加盟商网络的抗压能力在增强，对圆通速度的影响较小，圆通自身稳定性和调节空间较大。D、目前申通股价、价格、利润预期均处于低位，客观上和中通快递的价格有差距，中通快递传导过来交界有限，影响面总体是有限。，行业价格有望企稳向好我们看到派费调整落地一个月，在快递核心业务区域已发生不同连锁反应，比如：在义乌地区，不同快递服务商不同程度降低了给客户的报价，甚至出现了低于2021年9月义乌邮管局划定的最低价格。因此，在3月9日，浙江省局党组书记、局长魏遵红带队赴义乌调研指导行业发展工作。并召开座谈会，听取了邮政快递企业关于行业发展的意见和建议，强调要全力做好行业的重点工作，推进义乌邮政快递业高质量发展，切实保物流物流页的重要声明42013年2014年2015年2016年2017年2018年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年障快递小哥合法权益，夯实末端稳定各项工作，提升服务质量水平，更好服务地方经济社会的发展。(1)“稳”字(网络稳、价格稳、商贸稳)仍是浙江省以及义乌市快递行业发展以及邮政管理部门工作的核心关注点。根据国家邮政局公布的历年快递行业统计数据，2022年浙江省以20.7%的快递业务量市场份额方面仅次于广东省位于全国第二，金华(义乌)市则位于全国300余个地级市中的第一名，市场份额超过10.7%，占据了浙江省快递业务量的一半以上。年9月我们发布的《快递行业价格分析框架：抽丝剥茧，以简驭繁》中有两个观点：第一，快递与电商产业相辅相生，共同促进了义乌等快递业务量聚集区的发展；第二，义乌快递订单聚集带来的规模效应，让其成为各家快递公司以及全国其他城市制定价格策略的重要参考标准。所以，根据魏局发言我们认为体现了“三稳”：25%20%7%5%.7%9.3%6.4%7.2%3.9%4.4%4.7%5.4%资料来源：国家邮政局局，淘宝，中信建投A、终端网络稳：座谈会上，魏局强调确保网络平稳运行和基层网点稳定，防范化解重大风险隐患，确保不发生重特大安全事故，因此对于由派费下调、价格无序竞争等原因导致的基层网点退网，将是邮管局接下来一段时间的重点。B、市场价格稳：会议强调统筹行业发展质量的有效提升和快递业务量的合理增长，所以官方明确了春节后局部价格竞争带来的业务量市场份额提升等将被认为是不合理的增长，未来仍有坚持引导市场“以质取胜”，要注重挖掘长期竞争优势。C势，促进行业运行实现良性循环，例如：发挥义乌外贸出口优势，内外循环结合，发展国内电商与跨境电商相结合的快递模式将是行业引导的方向。(2)会议再次强调《浙江省快递业促进条例》体现当下“底线和红线”的监管思维，制止低价竞争短期影响义乌当地快递业务量，对全国快递业务量增长影响有限，但却为快递公司2023年高质稳定发展提供了坚实基础座谈会再次强调了快递企业的生产安全、行业的寄递安全、用户的信息安全，是全国快递行业发展的底线、红线和高压线。此外，邮管部门的“底线和红线”思维还体现在，物流物流页的重要声明52019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12021M12021M22021M32021M42021M52021M62021M72021M82021M92021M102021M112021M122022M12022M22022M32022M42022M52022M62022M72022M82022M92022M102022M112022M121.51410.628642规范末端投递行为。追溯快递行业价格管理政策历史，浙江省该条例出台的2021年9年，正是快递行业开启为期半年价格修复的时间点。1/4/2221/7/21/9/29府：除了对分支机构、末端投递、从业人员、投诉申诉、损失理赔、寄递安全等方面的规定之外，还明确规定“快递经营者不得以低于成本的价格提供快者违反价格法相关规定，为排挤理由不得低于成本价格提供快递服务；异化的快递服务选择。资料来源：国家邮政局，中信建投(2)强调加强行业自律，规范市场经营秩序，集中治理恶性低价竞争、超范围经营和空包刷单行为。以上也印证了邮政管理局对于行业发展的大趋势判断，即已经由超速发展期转向稳定增长期，市场某一家快递公司，在局部短期很难获得超额市场份额，若出现市占率异常增长，大概率是通过恶性低价竞争、超范围经营和空包刷单行为。50-5-20-25单票价格(元，右轴)价格同比增速(%,右轴)义乌行政义乌行政干预快递价格+极兔并购百世快递+顺丰产品结构调整顺丰大力拓展电商件+极兔快速起网扩张，拉低价格0987653.02.22.0资料来源：国家邮政局，中信建投资料来源：国家邮政局，中信建投在快递市场的重要地位，决定了其“底线和红线”的地位。因此回顾2021年9月-2022年4月行业有关邮管局价格管理政策落地带来的价格修复期，虽然义乌地区也呈现了价格快速回升，但由于义乌地区很多货源并非本地生成，因此义乌快递价格变化，中短期会让价格敏感性电商卖家流向浙江其他地市或临递件量损失了20-30%。但对于快递整个行业和各家快递公司讲，义乌作为全国快递业务量最大的县级市，自然成为了各家快递公司以及全国其他城市制定“最低”价格策略的重要参考标准。所以义乌地区稳定快递价格，不仅可以托底整个行业和各家公司的价格底线，而且并不会实质影响全国快递业务量大盘增长。物流物流页的重要声明6二、快递行业价格核心指标追踪通过供需分析，我们总结出跟踪快递行业价格的影响因素，按照短中长期划分为：监管政策、终端激励政策、燃油成本、运营模式变化为短期影响因素，需要高频跟踪和关注；快递公司竞争策略、精益化管理效果、商流变化情况则是中期影响因素，需要按季度跟踪研究；产业结构以及快递公司融资能力变化，则是长期影响因素，可以按半年度或年度进行分析。我们围绕影响价格变动的因素，跟踪相应数据变化情况，包含商流、快递行业、地区、公司数据整理和更新。资料来源：中信建投2.1稳需求措施效应进一步显现，PMI以及制造业与服务业快件指数均继续上截至2022年6月，中国网络购物用户规模达8.42亿，同比增速3.5%，网购渗透率80%，出现小幅回调。随着越来越多互联网平台涉足电商业务，网购用户的线上消费渠道逐步从淘宝、京东等传统电商平台向短视频、社区团购、社交平台等新兴电商平台扩散。最近半年只在传统电商平台消费的用户占网购用户的比例为27.3%，在短视频直播、生鲜电商、社区团购及微信等平台进行网购消费的用户比例分别为49.7%、37.2%、32.4%和19.6%。我们认为电商未来3-4年内核心的发力点集中在内容电商、同城零售和下沉市场，叠加新冠疫情影响、“宅”经济下新特征，电商平台的用户规模、转化率、复购率都将获得提高。物流物流页的重要声明7快递公司集中上市年份增速阶段39.8 -10.3阿里巴巴销售费用同比增速(%)京东销售费用同比增速(%)拼多多销售费用同比增速(%)000-1030-16.62015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1快递公司集中上市年份增速阶段39.8 -10.3阿里巴巴销售费用同比增速(%)京东销售费用同比增速(%)拼多多销售费用同比增速(%)000-1030-16.62015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3拼多多快速崛起迫使阿里、京东加大营销力度252050网购人数同比增速(%，左轴)网购渗透率(%，右轴)80.80.03.55050656050)28.5%35107.22554.4%-4.4%2015H12015H22016H12016H22017H12017H22018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H1NIC从2022年上半年电商快递业务量价格分层分析看，85%+电商单量源于百元以下客单商品，3-7元/件的快递费区间，也是快递行业竞争最激烈的价格带，抖音、快手的加入，将继续搅动快递市场竞争格局。我们认为，内容电商平台本身“低客单、多爆品”的结构，对电商快递最大的影响在于，一方面加速电商行业整体客单价高拆单率也促使电商订单快递化率提升。资料来源：各平台品类数据，中信建投资料来源：Wind，中信建投主要传统电商平台的营销开支也在缩减，2022年四季度京东的营销费用为120亿人民币，同比下降10.3%，延续上季度的负增长；阿里巴巴四季度的销售与市场费用为306.3亿元，同比下降达16.6%，电商“三巨头”在拓客方面变得更加谨慎和艰难。反观快手电商平台，22年前三季度销售及营销开支273.8亿元，虽然同比下降19.4%，但占总收入比处41.6%高位，新兴平台更加关注用戶获取和留存优化。以上数据显示，电商流量与快递物流物流页的重要声明8订单的生产方，正从传统电商平台向去中心化的新兴电商平台转移。2月总体来看，稳需求措施效应进一步显现，PMI以及制造业与服务业快件指数均继续上升，反映出企业复工复产、复商复市加快。2023年2月，中国快递发展指数为254.8，同比提升11.1%。其中发展规模指数为357.6，同比提升36.5%；发展能力指数和发展趋势指数分别为191.2和81.2，同比提升均超8个百分点；服务质量指数为273.6，同比下降9.4%。2月，全国快递国际/港澳台业务量完成2.1亿件，占行业总业务量的2.29%。8.4%2019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M2019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M15052.623219752019M12019M320192019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M1电商件单价(元/件)时效件单价(元/件).4资料来源：中国物流与采购联合会，中信建投资料来源：国家邮政局，中信建投华南，但件量方面高速增长虽然我们看到从2021年开始浙江省及义乌市相继出台快递价格管控措施，但中短期看，电商卖家有动力寻找“下一个快递价格洼地”，即使放到中长期维度，电商产业还可以向中西部地区转移，因此巨大产业聚集效应及经济发展压力，加之电商及快递行业快速出清势必会导致失业问题，因此判断现有存在“快递价格洼地效应城市”的策略制定者，必定权衡确认快递价格的行政管控与当地电商经济发展的关系。因此，根据对目前“快递价格洼地效应城市”的历史价格走势以及业务量及价格现状，我们认为：短期能够挑战甚至替代义乌电商快递定价权地位的有“揭阳和汕头”，因为它们曾在过去10年出现过低于义乌的快递价格，同时日均业务量超过500万票，迫近千万大关；中期维度，日均300-500万票规模、单票价格4.5-5元的“台州和临沂”有望迅速崛起；长期视角，我们看好地处中部地区的“商丘和亳州”，目前4.5元以下的平均单价且50%超越市场的快递业务增速，都是支撑它们不断吸引电商产业聚集的核心动力。行业“价格风向标”义乌地区2月快递价格下降至2.79元/件(下降约0.43元/件)，环比下降13.5%，同比下降9.2%，基本提前到达去年淡季价格低点。同时全国“6元以下快递价格洼地城市”2月受季节性因素及头部快递品牌价格策略影响，均出现不同程度价格下降，其中华东地区降幅在13-15%，高于华南和华北的下降幅度5-7%，但促进件量高速增长，核心“产粮区”城市均实现30-40%不同程度增长，潮州增长60%+。物流物流页的重要声明92018M12018M32018M52018M72018M92018M112019M2018M12018M32018M52018M72018M92018M112019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M1义乌快递价格(元)14.0临沂市商丘市亳州市揭阳市汕头市台州市保定市绍兴市温州市 泉州市12.010.08.06.04.02.00.019M119M319M519M719M919M1120M120M320M520M720M920M1121M121M321M521M721M921M1122M122M322M522M722M922M1123M1资料来源：国家及各省市邮政局，中信建投2018M12018M42018M72018M102019M12019M42019M72019M102020M12020M42020M72020M102021M12021M42021M72021M102022M12022M42022M72022M1022023M128.8%过往快递企业依靠“现金流-资本开支-产能-业务量-利润-现金流”的正向循环机制实现了“增长飞轮”，即：企业通过资本运作，将融到的资金转化为软件及硬件资产，通过对硬件系统如直营化转运中心、提高自动化设备比例、调节车辆运输模式等，增加公司网络覆盖的密度，提升公司业务量市场份额，有效利用规模经济降低了公司的单票成本；不断优化公司软件系统，利用信息化支持系统提升服务效率、质量以及进一步优化了公司的运营成本。进而产生了更好地单票盈利能力和现金流表现，最后反哺到下一轮产能建设中。物流物流页的重要声明 市场份额 市场份额 (含在建工程)(软件+硬件)力资料来源：中信建投通过5家快递公司“资本开支-在建工程-固定资产”数据的拟合分析，我们得出重要结论：(1)资本开支投入增长变化各家虽然有细微差别，但总体上都将直接影响一年后的快递市场份额涨落。因此观测资本开支当下变化，是我们快递行业中长期投资策略的基本风向标。(2)随着产能高速扩张期渡过，以及建设效率的提升，资金的利用效率及建设周期不同程度缩短。奏融资完成资本开支在建工程固定资产市场占有率资料来源：Wind，中信建投；注：顺丰21年前资本开支领先在建工程3个季度，中通21年前在建工程领先固定资产5个季度，圆通18通21年之前在建工程领先固定资产2.5个季度融资能力决定了快递公司真实的资本开支能力，即是否有能力持续投入产能建设，带动份额增长。研究发现各家快递公司的潜在融资能力正在出现分化，中通与圆通处于领先位置：过去五年五家主要快递企业中，现金债务总额比指标圆通和中通保持较好水平，该指标的高低排序也同几家快递公司的排名变化基本一致，说明良好的业绩表现带来的现金流净流入，使得企业承担债务的能力更强；同时，中通与圆通的有形资产负债率指标也在60%以下且较为稳定，而韵达、申通和顺丰的有形资产负债率均超过100%，且近5年呈上升趋势，表明其融资速度超过其有形资产形成速度，与业务量增速不完全匹配。正是由于头部快递公司较强的融资能力，帮助企业实现了“融资-资本开支-在建工程-固定资产-市场份额”的正向循环，也获得了超过市场平均水平的超额收益，此外投资回报率更是决定了公司长期可持续的竞争优势。物流物流页的重要声明2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q31.100.900.700.500.300.10-0.10-0.30中通韵达申通顺丰中通韵达申通顺丰300%250%200%50%00%50%0%丰226%219%84%58%39%d生的现金流量净额/总负债产规模Q在建工程规模(亿元)仍有小幅上涨图表19：顺丰、中通固定资产规模占据优势，韵达转固放缓806040200顺丰韵达圆通申通102.032.620.210.1450400000顺丰中通韵达圆通申通42068投从目前在建工程和固定资产规模来看，顺丰、中通占据优势，无论是固定资产规模还是在建工程的规模都要优于同行，但Q3开始韵达在建工程转固放缓。随着在建工程逐步转化为有效产能，顺丰和中通的市场份额仍有进一步提升空间。因此，我们结合各家快递公司近年融资情况及在建工程情况，综合判断：随着顺丰和韵达的大规模在建工程逐步转化为有效产能，以及中通和圆通为巩固头部地位借助较强的融资能力追加产能，行业价格“消耗战”或在中长期内持续。我们利用当年11月当月业务量与全年月平均业务量的比值，作为衡量各家快递企业产能利用率的指标，从主要快递公司上市以来各年份的数据看，该指标不断提升，达到75-85%的水平。跟踪有形资产效率(每一单位资产能够支撑的业务量)指标数据发现，各家快递公司虽然效率仍有差异，但整体都在提升区间，其中顺丰、中通及圆通近几年该指标较为稳定，表明产能基本能满足业务发展需求，但看到韵达和申通则需要继续扩充产能，以便未来满足全网业务量的不断增长。因此，我们认为伴随技术对产能效率的持续改善，以及产能落后者的追加产能，快递市场总供给仍然旺盛。物流物流页的重要声明90%85%80%75%70%65%60%顺丰控股圆通速递申通快递韵达股份86%81%79%78%2017年2018年2019年2020年2021年0.70.60.50.40.30.20.10.00.660.660.352018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32.4各家快递公司面对淡季及派费政策变化出现不一的价格策略，圆通及申通年新高各家快递品牌公司市场份额回归淡季正常水平，行业TOP8快递业务量2月同比增长26.5%，具体来看，申通(70.0%)>圆通(61.2%)>顺丰(37.8%)>行业(32.8%)＞TOP8(26.5%)>韵达(13.6%)，1-2月总体看，TOP8快递公司业务量同比增长仅为4.4%(涨幅小于去年同期且与行业基本持平)，申通(21.1%)>圆通(18.6%)>顺丰(13.9%)>行业(4.6%)>TOP8(4.4%)>韵达(-11.6%)。2月份，圆通及申通分别得益于稳定的策略以及不断提升产能，两者市占率均创下近四年新高，圆通市占率上涨1.5pct，价格在淡季保持2.54元/件；申通提升2.3pct降至11.2%。当前快递市场竞争格局尚未稳定，排名座次仍在动态变化，份额仍然取决于“业务量”的争夺，短期内“降价”相比“提升服务品质”是更为有效的方式。圆通(17.0%)>韵达(15.0%)>申通(13.4%)>顺丰(9.6%)，2月单月快递品牌集中度CR8环比继续提升1.5pct达到85.3。0TOP速(%)CR8(%)885.38%2019M122019M12019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M12019M12019M32019M52019M72019M92019M112020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M1物流物流页的重要声明2月，快递行业整体价格环比降幅低于通达系各家快递总部，韵达(-5.6%)>圆通(-7.3%)>顺丰(-10.0%)>申通(-10.4%)>行业(-12.8%)，表明本月降价主要体系于加盟商的主动降价行为，从而守住既有市场份额或获取增量市场份额，总部整体利润可控但件量增长较快。值得注意的，2月单月韵达仍保持“控量保价保利润”的策略，韵达(10.9%)>顺丰(-0.5%)>行业(-2.7%)>圆通(-4.8%)>申通(-6.6%)，因此在价格端保持往年既有节奏，未受2月行业调整派费过多影响，目前更多是加盟商层面自主针对市场变化进行价格调控。快递公司成本压力基本得到缓解由于燃油费在运输成本中占据30-40%的比例，因此油价的波动会直接影响运输成本。经过我们测算，油价每上涨10%，对单票运输成本影响在8-9厘。2022年初至今柴油出现了上涨，导致运输成本上涨，同时由于增加防疫成本及人工成本影响，运营成本同比略上涨；柴油价格2月至目前出现季节性调价，高于汽油价格的情况回归正轨得到确认，柴油价格较22年同期下降5%左右，价格8005元/吨，快递公司成本压力得到缓解。Q善顺丰环比中通环比韵达环比圆通环比申通环比30%20%10% 0%-10%-20%-30%6.4%--2.7%-13.2%-15.5%2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11月2022年1月2022年3月2022年5月2022年7月