中信泰富外汇合约巨亏案分析

中信泰富外汇合约巨亏案分析摘要：2008年中信泰富集团外汇合约曝光，产生高达155.07亿港元的巨额亏损。本文通过研究中信泰富签订外汇合约的公司背景和国际背景，详细分析中信泰富签订的Accumulator合约，指出国际金融危机、投机行为、内部控制失效阱是导致中信泰富套期保值失败的重要原因，最后针对公司投资金融外汇衍生品交易提出了若干建议。关键词：累计股票期权；外汇远期；套期保值；内部控制前言2008年10月20日，香港中信泰富（00267）发布公告称，公司为减低西澳洲铁矿项目面对的货币风险，签订若干杠杆式外汇买卖合约而引致亏损，实际已亏损8.07亿港元。至10月17日，仍在生效的杠杆式外汇合约按公平价定值的亏损为147亿港元。相关外汇合约导致已变现及未变现亏损总额为155.07亿港元，而且亏损有可能继续扩大。当日，中信泰富股价开盘即暴跌38%，盘中更一度跌至6.47港元，跌幅超过55.4%，当日收报于6.52港元，跌幅达55.1%。本文通过研究中信泰富签订外汇合约的背景和合约金融衍生品的权利义务，分析中信泰富外汇合约巨亏的原因，并提出对策和建议。一、中信泰富外汇合约巨亏案背景中信泰富是中国大型央企中信集团在香港上市的6家子公司之一。其前身泰富发展有限公司成立于1985年。1986年通过新景丰公司而获得上市地位，同年2月，泰富发行2.7亿股新股予中国国际信托投资（香港集团）有限公司，使中信（香港集团）持有泰富64.7%股权。自此，泰富成为中信子公司。1991年泰富正式易名为中信泰富。中信泰富的业务集中在香港及广大的内地市场，业务重点以基建为主，包括投资物业、基础设施(如桥、路和隧道)、能源项目、环保项目、航空以及电讯业务。中信泰富签订外汇合约的原因可以追溯到2006年3月底。当时，中信泰富与澳大利亚的采矿企业MineralogyPtyLtd达成协议，以4.15亿美元收购西澳大利亚两个分别拥有10亿吨磁铁矿资源开采权的公司Sino-Iron和BalmoralIron的全部股权。中信泰富收购的澳铁矿项目，曾被称为世界级的磁铁矿开采和加工项目，矿山坐落于西澳皮尔巴拉地区，两处铁矿每年可生产2760万吨精矿和球团，开采期大约为25年。除了已探明的现存储量，还有40亿吨的储量如获证实，中信泰富还有权购买最多40亿吨的开采权，潜在的年产量可达7000万吨以上。这个投资42亿美元的中澳铁矿项目，是截至目前澳洲已规划开发的规模最大的磁铁矿项目，项目中很多设备和投入都必须以澳元来支付。整个投资项目的资本开支，除当前的16亿澳元外，在项目进行的25年期内，还将在全面营运的每一年度投入至少10亿澳元。为了降低项目面对的货币风险，中信泰富签订了若干杠杆式外汇买卖合约以对冲风险。杠杆式外汇合同被普遍认为是投机性很强的高风险产品，导致中信泰富巨额亏损的杠杆式外汇买卖合约正是变种Accumulator（累股证），但是针对的对象不是股份，而是汇价。具体来说，中信泰富与花旗银行香港分行、瑞信国际、法国巴黎百富勤、美国银行、摩根士丹利、汇丰银行、德意志银行等13家外资银行签订了数份杠杆式外汇合约，其中金额最大的是澳元累计期权合约，总额为90.5亿澳元，锁定汇率0.87。合约规定在此后两年多内，每月(部分是每日)以0.87美元／澳元的平均兑换汇率，向交易对手支付美元接收澳元，最高累计金额约94.4亿澳元。中信泰富签订这一系列衍生品合约的背景是澳元在当时十分强势，并且短期内预期不会出现大幅度下跌。当时澳元的利息率已高达7.25%，居几大工业国利率榜首。澳元大宗商品在一片繁荣的背景下和加息预期因素的影响下，成为了汇市上热门货币。然而，2008年7月份，澳元汇率波动开始加大。短短一个月间澳元开始出现持续贬值，澳元兑美元跌幅也高达10.8%，几乎抹平了08年以前的涨幅。及至2008年10月20日时，中信泰富（00267）发布公告称，公司为减低西澳洲铁矿项目面对的货币风险，签订若干杠杆式外汇买卖合约而引致亏损，实际已亏损8.07亿港元。至10月17日，仍在生效的杠杆式外汇合约按公平价定值的亏损为147亿港元。换言之，相关外汇合约导致已变现及未变现亏损总额为155.07亿港元，而且亏损有可能继续扩大。中信泰富两名高层即时辞职。当日，中信泰富股价开盘即暴跌38%，盘中更一度跌至6.47港元，跌幅超过55.4%，当日收报于6.52港元，跌幅达55.1%，远远超过业界预计的20%左右跌幅。2008年10月22日香港证监会确认，已经对中信泰富的业务展开调查，而由于中信泰富的股价在两天内已经跌了近80%，联交所公布的公告显示，中信泰富主席荣智健及母公司中信集团，于场内分别增持100万股及200万股，来维持股价稳定。2008年11月，中信泰富终于获母公司北京中信集团出手相助。中信危机爆发，国际金融市场风云突变，澳元兑美元接连走低，特别是十月初澳元出现暴跌，巨亏就此酿成。澳元兑美元汇率从2000年以来一直呈单边上行趋势，即使在调整期跌幅也较小，因此当时很难预料到短短三个月内，澳元不仅跌破0.87，而且还出现30%的跌幅。由于澳元的弱势下行，这笔可赎回远期合约实亏8.07亿港元，浮亏147亿港元，总计155.07亿港元。五、中信泰富外汇合约巨亏原因分析（一）直接原因：市场风险市场风险，又称价格风险，指因市场价格不确定变动，而使金融衍生交易参与者面临的收益不确定性，包括但不限于利率风险、汇率风险、证券价格风险、商品价格风险。中信泰富“澳元累计合约”损失是由澳元兑美元汇率的剧烈波动—汇率市场风险—造成的。澳元汇率非正常暴跌，特别是自“澳元累计合约”订立之初2008年7月初至中信泰富汇率衍生品巨亏公告预警2008年10月底的3个多月,澳元兑美元汇率跌幅超过30%。由于未来有兑换澳元的需要，为规避汇价继续上升的风险，中信泰富签订了澳元累计目标可赎回远期合约，以及每日累计澳元远期合约。根据合约，中信泰富每月需要购入一批澳元，加权平均兑换价为1澳元兑0.87美元，但从7月下旬开始，国际货币市场出现异动，澳元兑美元掉头下跌。此前市场普遍认为澳元会升值，用远期合约锁定收益是合理的，因为这样做比市场现价低，而且留有超过10％的空间。但金融危机使美元升值，在长达3个多月的跌势中，中信泰富却没有做对冲并及时停止交易，导致巨额受损。（二）外部原因：金融外汇衍生品交易内含的风险金融衍生品交易本就具有复杂性，中信泰富选择的Accumulator也颇为复杂，Accumulator的重点不是用来套期保值的，而是一个投机产品。中信泰富并不擅长金融复杂衍生品的交易，金融衍生品设计的复杂性，往往极大地掩盖其中蕴含的巨大风险。而且金融市场，特别是汇率市场的走势，是大国间各种政治、经济、金融力量激烈博弈的中心战场。在难以掌握交易所规则，难以确保获知他人第一信息权及本方信息保密权的情况下，贸然涉足不熟悉的领域，加之金融衍生产品的复杂性，难免遭遇损失。（三）间接原因：对手方布置的合约陷阱此次交易，除了交易对象是金融衍生品，构成较为负责中信泰富没有识别出合约隐含的陷阱也是重要原因。首先是工具错选。Accumulator不是用来套期保值的，而是一个投机产品。虽然企业需求各异，通常需要定制产品来满足其特定需求，但是在定制产品过程中，企业自身发挥主导作用，而不应是被动的角色。另外，在很多情况下，通过对远期、期货、互换、期权等进行组合，也可以达到企业特定的套期保值需求，而不必通过Accumulator。其次是对手欺诈。花旗银行香港分行、渣打银行、汇丰银行、德意志银行等利用他们的定价优势，恶意欺诈，在合同签订之时，在最理想的情况下，中信泰富最大盈利5150万美元，但是因为定价能力和对市场情况分析的不对等，签订合同时，中信泰富就已经产生亏损。（四）根本原因：内部风险控制出现问题中信泰富作为最早在香港证券交易所上市的大型国有控股公司其应该建立完善的重大事项对外信息披露制度，明确规定重大信息的范围和内容，确保在成本效益原则的基础上披露所有重要信息，以保障投资者的利益。然而，现实情况是中信泰富在发现问题6个星期之后才进行相应的信息披露。据中信泰富审核委员会的调查，此事并不牵涉欺诈或其他不法行为，而是财务董事未遵守集团对冲风险政策，且在进行交易前未按规定取得主席批准，超越了其权限所为。显然，风险控制关系到公司的治理结构，治理机制若不健全，本身就是企业的一大风险源。一个内部治理结构混乱的企业，其风险控制的能力肯定就差，从而发生的经营风险也多。六、中信泰富事件的启示（一）完善内部控制制度，真正落实公司治理制度。中信泰富事件反映出其内部的风险监管和治理机制存在问题。一是董事会对公司的重大决策缺乏责任和监管。作为中信泰富董事局主席的荣智健声称，“有关外汇合同的签订未经过恰当的审批，而且其潜在的风险也未得到正确的评估”；二是公司信息披露的严重违规，中信泰富在2008年9月7日发现有关合约问题，但直到10月20日才正式公布，而其半年报根本没有提及投资外汇这项业务；三是Accumulator的风险与收益严重不匹配，收益固定但风险却无限。中信泰富事件折射出我国国有企业公司治理存在的弊端和漏洞。内部控制制度是控制风险的第一道屏障，要求每一个衍生金融交易人员满足风险管理和内部控制的基本要求，必须有来自董事会和高级管理层的充分监督，应成立由实际操作部门、高级管理层和董事会组成的自律机构，保证相关法规、原则和内部管理制度得到贯彻执行。严格执行交易程序，将操作权、结算权、监督权分开，有严格的层次分明的业务授权，加大对越权交易的处罚力度。（二）正确认识套期保值，防范投机心理，保护企业财富套期保值是指把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。我国金融市场开放得比较晚，因此很多企业往往有这方面的需求却苦于缺乏套期保值的经验。对于这些企业来说，在执行套期保值的过程中一定要注意两点：首先是要明确套期保值的目的，其最终的目的是规避风险而不是放大风险敞口，因此要时刻要保持一个谨慎的态度，以免走入投机的轨道；其次便是企业有必要聘请一些专业的人士来成立专门的套期保值部门，多分析研究，做到对商品市场的走势比较有把握后再出手。只有认真贯彻以上两点，企业才能真正利用期货市场的套期保值功能锁定自身的财富。（三）完善衍生金融工具的信息披露在信息披露上，管理层应通过讨论和分析为我国衍生金融工具定性信息的披露制定标准，定性信息披露的内容应当至少包括衍生金融工具的持有目的、管理风险和动机，与衍生金融工具相关的风险管理制度、程序及重大变化，衍生金融工具使用策略描述、风险上限和相关的应急处理程序，整体风险的计量和管理政策，公允价值的取得程序，相关的会计政策。企业应该以直观、简洁的形式披露定量信息。而对于那些不是以市场可观察数据为基础进行评估的衍生金融工具，企业应当进行敏感性分析。参考文献：[1]李若山，吴益兵.企业如何管理衍生金融工具投资风险——基于中信泰富外汇合约巨亏港元案例分析[J].审计与理财，2009（02）：5-7[2]王艳芳，杨爱