国际金融第七讲

第七章国际资本流动与

货币危机

第一页，共五十七页。第一节国际资本流动概述一、国际资本流动的概念及类型（一）概念：Internationalcapitalmovementorinternationalcapitalflow是指资本从一个国家向另一个国家的运动，它在国际收支平衡表中的资本与金融帐户中得到反映。（二）类型国际资本流动可以按照不同的标准分类；1、按期限分：长期资本流动：期限在1年以上；短期资本流动：期限在1年以内。第二页，共五十七页。2、依据与实际生产和贸易的关系

可以分为两大类：与贸易、生产等实体经济发生直接联系的资本流动，如贸易融资及贸易结算产生的国际资本流动；与国际直接投资相联系的国际资本流动等。与实际贸易、生产没有直接联系的金融性资本的国际流动，如与国际贸易支付无直接联系的银行借贷，国际债券市场和国际股权市场发生的不以获取企业控制权和管理权为目的的证券投资或间接投资，与国际贸易无直接联系的外汇买卖，国际衍生市场上与套保无关的交易等。第三页，共五十七页。（三）两类资本流动的区别主体：前者以跨国公司为主，后者以跨国金融机构为主；形式：前者多样，包括实物、货币资本、知识产权等；后者仅限于货币资本形式；流动的成因：前者涉及到对知识产权的维护以及对企业经营管理权的控制，对产品生命周期及东道国人力资源和自然资源的利用；后者主要基于各金融市场上投资工具收益与风险的变化而进行；特点：前者往往直接介入企业经营管理；后者仅反映资金融通关系，并始终在国际金融市场上活动。第四页，共五十七页。（四）国际资本流动加速的原因资本输入国对资本的需求；资本输出国对高回报的追求；资本供给方风险防范和分散的需求；资本供给方降低生产成本和扩大市场的需求。第五页，共五十七页。二、长期资本流动（一）直接投资foreigndirectinvestment,FDI在国外创办新企业；收购国外企业的股权并达到拥有实际控制权的比例（IMF规定为10%以上）；利润再投资；企业内贷款。第六页，共五十七页。（二）间接投资Foreignindirectinvestment又称为internationalportfolioinvestment,是指在国际证券市场上发行和买卖以债券和股票代表的国际证券所形成的国际资本流动。第七页，共五十七页。（三）中长期国际信贷政府贷款国际金融机构贷款国际商业银行贷款出口信贷第八页，共五十七页。三、短期国际资本流动银行资金调拨与拆借短期贸易融资：保付代理（保理）等套利性国际资本流动投机性国际资本流动保值性或避险性国际资本流动第九页，共五十七页。短期国际资本流动

对资本流入国的影响正面影响：增加外汇资金的供给，满足短期资金需求活跃金融市场交易，改善金融市场效率负面影响：影响汇率稳定增大金融风险削弱宏观经济政策的有效性第十页，共五十七页。第二节国际贸易融资一、国际贸易短期融资的主要形式（一）按信贷主体不同而进行的分类商业信用银行信用（二）按接受信贷资金对象的不同而进行的分类对进口商的信贷对出口商的信贷第十一页，共五十七页。（三）根据国际贸易环节不同而发放的信贷银行在发货前对出口商提供的信贷银行在发货后对出口商提供的信贷银行在出口商发货前对进口商提供的信贷银行在出口商发货后对进口商提供的信贷第十二页，共五十七页。（四）进口押汇由开立信用证的银行向开证申请人（即进口商）提供的一种短期资金融通。进口押汇协议——开证行向议付行付款——根据进口押汇协议和信托收据将单据交给进口商——进口商提货销售——还款期限：1~3个月，适合市场好、销售快的进口融资第十三页，共五十七页。（五）信用证打包放款打包放款，指在出口商出口之前，银行以出口商提供的由进口商开立的信用证为抵押，向出口商提供的贷款。期限：自信用证抵押之日起至出口商提供货运单据并向开证行寄单收回货款为止，一般不超过3个月。金额：信用证金额的70%~80%。第十四页，共五十七页。（六）出口押汇是银行在信用证、托收和出口保理项下的议付。出口商在货物发运后，将货运单据交给银行，银行在审查单证相符后，向出口商买单付款。之后，银行再向开证行寄单收款，收回垫付的资金。期限：3~6个月金额：为信用证的一定比例。第十五页，共五十七页。

二、保付代理Factoring业务（一）概念：指出口商以商业信用形式出卖商品，在货物装船后立即将发票、汇票、提单等有关部门单据，卖断给承购应收帐款的财务公司或专门组织，收进全部或一部分货款，从而取得资金融通的业务第十六页，共五十七页。美国《商业律师》对保理业务的

定义保理业务是在保理商和以赊销方式销售货物或提供服务的供货商之间存在的持续有效的安排，根据这一安排，保理商对通过销售货物或提供服务所产生的应收账款提供下述服务：使用现金收购所有的应收账款；记录销售分户账并提供其他有关应收账款管理的服务；应收账款催收；承担因债务人偿付能力不足而造成的坏账损失（风险损失）第十七页，共五十七页。欧洲对保理业务的主要定义买入债权（债务人为了自身、家人或家庭需要而购买货物或接受服务所产生的债务的债权，以及长期债务或分期付款方式的债务的债权除外）并提供下述任意或全部服务：提供融资，为卖方解除管理负担和坏账担保。第十八页，共五十七页。（二）保付代理的程序申请、同意、签约、确定信用总额进出口商约定采用保付代理形式的结算出口商向保理机构通报保理商对进口商进行资信调查保理商提供出口商核定的信用额度出口商履约、交单、获得融资第十九页，共五十七页。（三）特点保付代理组织承担了信贷风险（COVERAGEOFCREDITRISKS）保付代理组织承担资信调查、托收、催收帐款甚至代办会计处理手续，业务综合性。预支货款（ADVANCEFUNDS）第二十页，共五十七页。（四）保代理业务在国际贸易中的作用对出口商的好处有利于出口商对进口商的准确评估增加出口营业额避免收汇风险简化手续和降低经营成本增加利润第二十一页，共五十七页。对进口商的好处利用有限的资金，扩大经营规模降低经营成本保证收到与合同规定相符的货物简化购货手续第二十二页，共五十七页。（五）保理业务的发展2000~2006年：年均增长10.48%。2006年占世界贸易总额的5.64%范围：所有与应收账款有关的业务保理模式：多样化，保理商与保险公司、保险经纪公司、银行及催账公司全面合作IT技术的广泛运用第二十三页，共五十七页。（六）保付代理的类型到期保付代理业务（MATURITYFACTORING）与预支（ADVANCE）或标准（STANDARD）保付代理业务；商业发票贴现业务隐蔽型保付代理双保付代理业务、直接进口保付代理业务、直接出口保付代理业务。第二十四页，共五十七页。各种保付代理的功能账户管理催收风险担保融资是否通知买方国际双保理是是是是是有追索权保理是是否是是到期保理是是是否是商业发票贴现否否否是否隐蔽型保理否否是是否第二十五页，共五十七页。三、出口信贷概述（一）概念（二）特点信贷发放以资本货物和大型运输工具出口为基础利率较低信贷发放与信贷保险相结合出口信贷是政府干预经济生活的一个重要手段第二十六页，共五十七页。（三）出口信贷的作用积极作用有利于扩大提供出口信贷国的资本货物输出有利于扩大接受出口信贷国的资金融通弊端加重出口国的财政负担是进口商购买商品的采购范围受到限制使用不当会加重进口国的债务负担政府在出口信贷中的作用政府作为贷款人政府作为保险人政府作为补贴者政府在混合贷款中作为援助者第二十七页，共五十七页。（四）出口信贷的种类与业务流程1、卖方信贷Supplier’sCredits含义：在大型机械设备及成套设备等资本品的出口贸易中，为解决出口商以延期付款卖出设备时所遇到的资金困难，由出口商所在国银行向出口商提供的低利率优惠贷款。第二十八页，共五十七页。卖方信贷的基本业务流程贸易洽谈，并明确使用卖方信贷出口商与出口商银行进行卖方信贷洽谈贸易合同的签订与贸易合同、卖方信贷合同的履行贷款的偿还第二十九页，共五十七页。2、买方信贷Buyer’sCredits含义：指在大型机械设备或成套设备的资本品的出口贸易中，由出口商所在国的银行为进口商或通过进口商所在国的银行为进口商提供的旨在扩大贷款国资本品出口的低利率优惠贷款。第三十页，共五十七页。买方信贷的流程直接提供给进口商的买方信贷：通过进口商银行提供给进口商的买方信贷进出口商签订现汇贸易合同，并载明进口商将使用出口国银行提供的买方信贷支付货款由进口国银行与出口国银行签订贷款协议进口国银行将从出口国银行获得的贷款转贷给进口商进口商根据交货情况分批支付85%的货款进口国银行根据信贷协议还本付息进口国银行与进口商的债权债务在国内清算第三十一页，共五十七页。买方信贷与卖方信贷的比较卖方信贷：以本币发放，对贸易合同金额要求较低，但贷款比率可能较高；出口商风险大，对其资产负债表有不良影响买方信贷：以外汇发放，对贸易合同金额要求较高，但进口商必须先付15%现汇，出口商风险小，对资产负债表无不良影响 第三十二页，共五十七页。3、混合信贷含义：政府贷款与买方信贷或卖方信贷一起发放。政府贷款的特点：利率更低，期限更长，法、意使用较多西方发达国家提供混合信贷的形式一个项目，分别提供一个项目，混合提供第三十三页，共五十七页。4、福费廷Forfeiting含义：在大型成套设备的国际贸易中，当出口商以赊销的方式卖出商品后，将经过其预先选定的贴现行或大金融公司认可的担保行担保过的本票（或经过进口商承兑、担保行担保的汇票）卖断给贴现行或大金融公司，以提前取得现款的一种融资方式。第三十四页，共五十七页。福费廷业务的基本流程出口商与进口商贸易洽谈，言明使用福费廷，同时出口商寻求同意买断其远期票据的银行，提出申请并或批准进出口商签订分期付款的贸易合同开出商品票据出口商备货、制单、发货出口商寄单、取得付款票据将票据买断给承办福费廷业务的机构承办福费廷业务的机构向进口商或担保行收款第三十五页，共五十七页。Forfeiting的特点对出口商无追索权融资一般为固定利率付款票据须有担保一般无保险较之买方信贷手续较为简便第三十六页，共五十七页。5、信用安排限额含义：出口国银行给予进口商银行以中期融资的便利，通过进口商银行的配合，组织较小金额业务的成交类型：一般用途信用限额及项目及项目信用限额第三十七页，共五十七页。第三节债务危机与货币危机一、债务危机internationaldebtcrisis（一）概念指一国或多国偿还外债困难所引起的债务重新安排和债务减免，以及对债权国、债务国和国际金融市场产生的冲击。较具代表性的债务危机：80年代的拉美债务危机；欧债危机第三十八页，共五十七页。（二）债务危机爆发的原因

——拉美债务危机内部原因：实行进口替代战略的失误。该发展战略的两大支柱：高估本币汇率以降低进口成本；以贸易壁垒保护国内市场。收入分配的两极分化程度较高；所借资金没有得到妥善的管理和高效利用；国内缺乏对通货膨胀的制度约束；政府对外资管理存在失误，相对忽视利用FDI，盲目借取大量外债，不切实际地追求经济高速增长。外部原因：世界经济的衰退；国际资本市场的借贷关系发生变化；国际金融市场上利率和美元汇率上升；世界供求结构和发达国家的科技革命改变了世界贸易格局。第三十九页，共五十七页。（二）债务危机爆发的原因

——欧债危机外部原因金融危机中政府加杠杆化使债务负担加重评级机构不断调低主权债务评级，助推危机进一步蔓延内部原因产业结构不平衡：实体经济空心化，经济发展脆弱人口结构不平衡：逐步进入老龄化

刚性的高福利制度根本原因货币制度与财政制度不能统一，协调成本过高

欧盟各国劳动力无法自由流动，各国不同的公司税税率导致资本的流入，从而造成经济的泡沫化。欧元区设计上没有退出机制，出现问题后协商成本很高第四十页，共五十七页。（三）衡量一国外债负担或安全性的指标负债率（ratioofexternaldebttoGNPorGDP：外债余额与GDP之比，一般参照系数为8%；债务率（ratioofexternaldebttoexports）：外债余额与一国出口商品、输出劳务的外汇收入之比，一般参照系数是100%；偿债率（debtserviceratio）：又称为“外汇收入偿债比”，指外债在当年的还本付息额与一国出口商品和输出劳务的外汇收入之比，一般参照系数是20%；外债余额及短期外债与外汇储备之比。第四十一页，共五十七页。二、货币危机（一）货币危机的含义

Currencycrisis又称为国际收支危机balanceofpaymentcrisis，其含义有广义和狭义两种。广义：一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度（一般认为该幅度为15%~20%）就可以称为货币危机。狭义：与对汇率波动采取某种限制的汇率制度相联系，主要发生在固定汇率制下，指市场参与者对一国固定汇率失去信心，通过外汇市场抛售等操作导致该国固定汇率制度崩溃、外汇市场持续动荡的带有危机性质的事件。第四十二页，共五十七页。（二）货币危机的理论1、第一代货币危机理论——克鲁格曼模型由P.Krugman于1979年提出，1986年由R.Rload和R.Garber完成，因此，又称作Krugman-Rload-Garber模型。该模型具有浓厚的货币主义色彩，基本思想是：在一国货币需求稳定的情况下，国内信贷的持续扩张会导致储备流失，最终在投机冲击下使固定汇率制度遭受冲击。第四十三页，共五十七页。货币危机的形成货币需求稳定；该国基础货币的供给由央行的国内信贷和持有的外汇储备构成；在其他条件不变时，该国居民通过向外国居民购买或出售商品、劳务、金融资产等国际收支活动，引起外汇储备变化从而使货币供给与需求相等；如果政府持续扩大国内信贷来为财政赤字融资，就会带来货币供给的扩张；为使货币供求平衡，居民只能借助于国际收支活动来消化过多的货币供给，即国内信贷的扩张必然伴随着外汇储备的减少。当外汇储备持续下降至某一点时，投机资本将展开对该国货币的投机活动，并迅速导致该国外汇储备枯竭。由于政府无力继续维持固定汇率制度，只能放弃固定汇率而听任汇率自由浮动，于是货币大幅度贬值，货币危机发生。第四十四页，共五十七页。扩张性货币政策引起的货币危机发生过程

货币供给存量国内信贷外汇储备货币供给时间D0R0t0t1第四十五页，共五十七页。Krugman模型分析的特点在货币危机的成因上，认为货币危机的发生是政府宏观政策与固定汇率维持之间的不一致引起的，是政府扩张性政策将经济推向货币危机。在危机的发生机制上，强调投机冲击导致储备下降至最低限时货币危机发生的一般过程，央行处于被动地位，预期使货币危机发生提前，储备存量是决定平价放弃与否的中心变量；在政策含义上，最主要的结论是，由于货币危机发生的原因是经济基础，投机性攻击只是外部条件，因此，从国外借款、限制资本流动等只能暂时稳定汇率，紧缩性财政货币政策才是防止货币危机发生的关键。第四十六页，共五十七页。第一代货币危机理论的局限性单纯以基本经济变量恶化来解释和预测货币危机，在许多情况下缺乏说明力；该理论相对忽视了货币危机的外部冲击，而这种冲击可能导致表现较好的经济体也发生货币危机；该理论的前提是固定汇率、独立货币政策与资本自由流动并存，这使得该模型的解释范围变小；对外汇储备的处理过于简单化。第四十七页，共五十七页。2、第二代货币危机模型

——预期自致型模型self-fullilling1992年的欧洲货币体系的汇率机制危机没有一个发生危机的国家因为融资的需要而进行国内货币的创造均为发达国家，其放弃双边固定汇率不是因为缺乏国际清偿能力有些受到攻击的国家的宏观经济基本面根本不存在问题第四十八页，共五十七页。预期自致型模型self-fullillingObstfeld1994年提出，该模型的特点：经济基本面状况恶化并非货币危机发生的必要条件，当宏观经济运行大体稳定时，某些外部冲击可能通过汇率预期引发货币危机；政府的目标并非维持固定汇率，而是在某种目标函数下，从成本收益分析的角度做出坚持或放弃固定汇率的相机抉择；在交易者与政府之间的以政府为领导者的动态博弈中，交易者的汇率预期进入政府的反应函数，政府行为也会对交易者行为产生影响，因此，货币危机可能自我实现；政府行为非线性化，因此经济可能出现多重均衡；强调事前决策在货币危机中的作用。第四十九页，共五十七页。投机者对一国货币的投机冲击投机攻击的步骤：首先在本国货币市场借入本币；在外汇市场上抛售本币，转而持有外币资产；攻击成功后，投机者在外汇市场用外汇换回贬值后的本币，归还本币借款。投机者的成本：本国货币市场利率决定的利息；投机者的预期收益：持有外币资产期间外国货币市场利率决定的利息收入和预期本币贬值幅度所获得的收入。因此，政府提高利率可以有效提高投机者进行投机攻击的成本。第五十页，共五十七页。贬值预期自我实现的关键：利率政府提高利率以维持平价的成本可能是：如果政府债务存量很高，高利率会加大预算赤字；高利率不利于金融稳定；高利率意味着经济紧缩，这会带来经济衰退和高失业率。政府维持平价的收益：消除汇率自由浮动给国际贸易和投资的不利影响；发挥固定汇率“名义锚norminalanchor”的作用，遏制通货膨胀；从对汇率的维持中获得政策一致性的名声。第五十一页，共五十七页。货币贬值预期的诱因政治因素：政治选举年执政党可能会采取货币贬值来刺激经济，降低失业以赢取选举，由此引发投机资本的冲击对总需求的不利冲击：当外来冲击使得一国的总需求下降时，政府会陷入维持国内经济目标和维持固定汇率的矛盾。总需求的下降使经济出现衰退迹象，为维持固定汇率而提高利率代价过大，于是使公众产生货币贬值预期，并最终自我实现。（1997年的东南亚金融危机）国外利率的提高：为维持汇率稳定，须提高国内利率，对国内经济产生紧缩作用，由此产生货币贬值的预期大量的政府债务：提高利率会增加政府债务的利息支出，加大政府的财政压力国内金融机构的脆弱性：金融机构在利率上升时资产负债状况进一步恶化，因此使政府难以提高利率来维持固定汇率第五十二页，共五十七页。第二代货币危机模型的特征货币危机发生的根源不在于经济基础，而是市场投机者的贬值预期。这一预期通过名义利率机制发挥作用，最终迫使政府放弃平价，使这一预期得到实现；货币危机的发生机制体现为一种恶性循环viciouscircle。政府通过提高利率来维持平价的努力会增加政府维持固定汇率的成本，这又会加强市场的贬值预期，促使利率进一步上升。在信息不对称的条件下，市场对政府放弃平价的成本只能推测出大致区间，在此区间内不断进行投机攻击。如果政府捍卫平价期间有足以改变投机者预期的好消息来临，货币危机就会停止；否则政府将被迫进行贬值。货币危机的发生是政府与投机者之间的动态博弈过程；货币危机发生的隐含条件是宏观经济中多重均衡multipleequilibrium的存在，这种均衡的多重性体现在既有好的均衡也有坏的均衡。由好的均衡向坏的均衡的跳跃往往是一些与经济基础无关的事件，即”黑子现象“（sunspotphenomenon)防范货币危机发生的主要政策措施是提高政府政策的可信性，亦即提高政府退出固定汇率制的成本。第五十三页，共五十七页。3、第三代货币危机理论

——道德风险学道德风险：政府免费向有裙带关系的企业和银行提供显性或隐性担保，在管制松散的环境下，导致金融中介有强烈的欲望追求高风险收益。当大量外资进入本国市场后，由于”市场失效”，