台湾企业公司治理特性的比较与

台湾企业公司治理特性的比较分析──所有权结构的初步性探讨本文部份内容与架构曾于2002年10月发表于由北京大学中国社会与发展中心与东海大学社会系主办之「金融、技术与社会学术研讨会」。作者特别感谢评论人北京大学社会系刘世定教授提供宝贵意见，同时对于其它与会人员所提供意见也一并致谢。本文为国科会补助之项目研究计划，共同主持人是私立中山医学大学共同科助理教授刘邦立，对于其在研究过程的协助，谨此致谢。国科会研究计划编号NSC89－2412－212－003。涂一卿PAGE\#"'PAGE\#"'頁:'#'

'"前言公司治理（CorporateGovernance）是美国管理学术界近年来最重要的课题之一（Barclay＆Holderness，1989；Bergolf＆Perotti，1994；Charkham，1994；Hansmann，1996）。本世纪初，美国著名之能源交易商恩隆（Enron）及其委托处理会计业务；业务规模居全球首位，之安达信（Arthur＆Andersen，简称AA）会计事务所，所爆发财务报告隐匿、诈欺及通谋行为之种种丑闻，造成为数众多之股东、投资人，甚至是知名信用评等及投资咨询机构遭受巨额损失，促使美国证券管理会与司法部，将部份企业公司财务部与管理阶层移送司法侦查，而公司治理的议题再度受到重视并引发热烈地讨论。过去有关公司治理的议题探讨，在台湾的学术研究领域中被视为是法律学的课题之一，主要着墨于公司法、证券交易法等相关法律条文的探讨。在管理学方面，虽然也多少触及此一议题，旦多属管理财务绩效部份，也就是着重董监事组成与公司财务绩效统计相关性的实证研究。不管是法律学门或是管理学门，既有的研究都或多或少提供了对于台湾企业公司治理特性了解的帮助。然而，或许是因为过于急促地想解决实务的问题，往往将其它地区的发展经验；特别是以美国为代表性的看法，直接套用在台湾本土经验的解释上。这种思考模式很可能产生两个问题，其一，对于所引用的理论来源缺乏深刻的认识与反省。其二，对于所解释的经验现象往往造成┌削足适履┘的扭曲。基于此，本文的研究将以公司治理的议题源起着手，企图经由议题的观点形成与社会经济背景的探讨，勾勒出公司治理作为一个议题建构的过程。接着，笔者将试图透过美国、日本、德国三个不同地区，所展现的不同股权结构，反省将美国公司治理模式视为唯一模式的谬误。最后，我们将提出对于台湾上市公司所有权结构特性的几点初步掌握，并进而提出有关台湾企业公司治理特性的诠释。公司治理议题的源起事实上直到90年代初，┌公司治理┘一词还很少出现在美国各大学法学院教科书中，而且也很少出现在学术论述中（Pettigrew，1992）。原因在于，过去人们已经视为当然地接受，以股份公司型态所组成的美国大型上市企业，无论在组织型态、资金筹措与管理经营上都是体现经济活动最具效用的制度。直到90年代后，美国一连串重大经济事件的发生；主要是80年代盛行的企业并购风潮，人们才开始意识到公司治理议题的重要性（Blair，1995）。就基本的意涵而言，公司治理所指涉的是有关企业制度安排。这种制度安排在狭义上是针对企业所有权（ownership）与控制（control）分离的结构条件下，投资者与上市公司之间的利益分配和控制关系，主要是集中于探讨有关董事会的结构和权利，以及股东在董事会决策中的权利与保障。近来，部份学者主张应将公司治理一词用更广泛的意义理解，将之视为是关于企业组织方式、控制机制（ControlMechanism）、利益分配的所有法律、机构、文化和制度安排的有机整合。亦即其界定的不仅仅是企业与所有者（shareholders）之间的关系，而且应包括企业与所有相关利益团体（例如雇用劳工、消费顾客、供货商、所在小区等）之间的关系，而这种关系的厘清将有助于厘清上市公司可以做什么？由谁来控制？控制是如何进行？以及，上市公司所产生的风险与回报应该如何在各利益集团间分配？等一系列问题。然而，词汇式的文字定义或许提供我们对于公司治理的理解，但却是极为有限的。如同任何的研究议题一般，公司治理之所以受到关注，并非一蹴即成，而是一个议题建构的过程，我们有必要对于这个过程进行深入地审视。简言之，公司治理议题的源起来自两方面的影响：其一在理论上，对于传统微观经济学企业概念的反省中，所发展出新的诠释观点。其二，在实务经验上，对于现代工业企业（modernindustrialcorporation）组织架构与问题的响应。在知识理论上，公司治理议题的源起，是起始于一个根本问题的反省开始，这个问题是：企业是什么？传统微观经济学继承了古典经济学亚当．史密斯（AdamSmith）分工与专业化作为企业存在的解释。它们认为，企业基本上是一个专业化的┌黑盒子┘，这个完成┌黑盒子┘完成什么事情并不是最重要的，因为所有的事情祇是为了达成一个目标，即满足市场的需求。亦言之，对于微观经济学而言，管理并不是重要的因素，生产才是首要。企业的概念是为了把生产过程与消费过程分开，区分生产者与消费者理性含意的不同，而在这样的观点下，企业并不被视为是一种组织，它所需要的仅是所有者－管理者－雇员，最多再加上土地的拥有者，其存在目的则是通过前述几类生产要素来决定分配关系。因此，在围绕着生产问题的着墨上，微观经济学所提出的诠释是生产的理论而非企业的理论。1937年美国经济学者科斯（CoaseR.H）在Economic期刊上发表了一篇《企业的性质》（TheNatureoftheFirm，Economic，Nov.1937）论文，率先对传统微观经济学观点提出质疑，开启了有关企业理论研究的新阶段。科斯认为，人类经济活动中；也是经济学理论上的关键问题，最具关键性地位的是组织。组织指的是厂商与市场，而此两者和起来构成经济体系里的组织结构。为了重新建构对于经济体系组织结构的了解，他提出了一个重要的概念：交易成本（transactioncoast）。根据科斯的看法，交易行为本质上是一种法律契约行为，┌为了进行一项市场交易，人们必须寻找他愿意与之进行交易的对象，并告知交易对象与之进行交易的意愿以及交易的条件。透过议价敲定价格并进行签约，同时进行必要的的检验以确定对方是否遵守契约上的约定的规定等等。┘（ibid：16）。但是，签订契约的双方可能因面临偶然因素或是事先不可能预见的情况，甚至，即使预见可能状况发生却仍存在其它因素而未能写入契约。因此，契约是不可能完整的，而这也意味交易过程不可避免的成本费用。其次，签订契约以及监督与执行契约本身，也是需要成本花费。所谓交易成本，便是指围绕着交易契约所产生的成本。由于交易成本的存在，想要进行交易的人会实行一些企图降低此一成本的措施，而企业所采取的组织结构，就是为了因应交易成本存在的问题而所实行的作法。尽管科斯在其理论中所谓公司治理议题并不是主要重点；或许说科斯并未使用┌公司治理┘这样的概念，然而，其交易成本的观念，却影响了这个议题的建构。其影响表现在两方面，其一，为现代企业理论提供一个重要的核心观念：企业是一系列不完全契约所构成的有机组合，契约关系是企业的本质。其二，通过交易成本概念的引入，考察如何降低企业内部交易成本，促使企业理论的研究焦点转向企业内部的制度结构因素探究。现代企业理论的基本观念是：人们的经济活动都是必须仰赖契约进行协调和激励，通过契约的缔定，交易各方才能作出在不同的情况下做什么与不做什么的承诺，并且对未来行为进行约束。企业内部关系也是如此，其涉及的是一种产权交易的关系，而非物质资产的简单聚合。它有两个重要的分支：交易成本理论（Thecontractualtheoryofthefirm）与代理理论（Agencytheory）。交易费用理论的重点在于探讨企业与市场的关系，其探讨的问题集中于有关企业本质的厘清与企业的边界（firmsize）。诸如为什么企业存在？其本质为何？企业与市场的边界如何确定？决定企业合并的因素是什么？可不可能无限制的合并下去？企业所有权的义含？等等。代理理论则偏重于分析企业内部组织结构即企业成员之间的代理关系，探讨的问题集中于在企业所有权与控制分离的条件下，市场（资本市场、劳动力市场和产品市场）如何约制经营者？经理行为有何变化？所有者的利益如何获得保障？两种理论对于公司治理的议题建构都具有影响性，而其中代理理论的观点则更为直接。以阿尔钦和德姆塞茨（AlchianandDemesetz，1972）先导的代理理论相对于交易成本理论而言，更关心企业内部结构的问题。他们将交易成本转移到解释企业内部结构的激励问题上，认为企业就是为了克服企业内部各种要素所有者之间，在团队生产过程中的偷懒与┌搭便车┘（freeriding）动机所谓┌搭便车所谓┌搭便车┘是指由于对成员之间的监督是有成本的，合作成员中的某些成员就会偷懒或选择更多的闲暇，因即使他如此做成本并非由其一人承担，而是把其中的大部分强加于其它合作成员，由此将产生合作组织效率上的下降（AlchianandDemesetz，1972）。以阿尔钦和德姆塞茨所提出团队生产（teamproduction）中责任逃避与监督的制度安排看法为基础，学者约翰逊和麦克林（JensenandMeckling）在1976年发表了一篇《企业理论：经理行为、代理成本和所有权》（TheoryoftheFirm：ManagerialBehavior，AgencyCoastsandOwnershipStructure）的论文，提出┌代理成本┘（agencycosts）的概念，并进而建构出企业所有权结构理论。约翰逊和麦克林一方面承接了代理理论中委托－代理关系所谓委托－代理关系系指当一个个体或组织（委托人）授权另一些人或组织（代理人），代表他或他们行使某项工作或职权的时候，这种委托人或代理人之间就构成委托－代理关系。而委托人之所以授权代理人，主要是因为代理方笔委托方有更充裕的时间和更全面的信息，进而使代理方在总体上能更好地完成任务。典型的代理关系如，股东与经理人员、雇主与雇员、医生或律师与他们的客户、议员与其选民等。的看法，同时更明确地将代理关系定义为一种契约关系，而这样的关系中委托人授予代理人某些决策权，并要求代理人提供有利于委托人的服务。由于双方都追求效用极大化，那么，我们就可以确认，代理人不会总是根据委托人的利益采取行动，由此而产生代理问题（agencyproblem所谓委托－代理关系系指当一个个体或组织（委托人）授权另一些人或组织（代理人），代表他或他们行使某项工作或职权的时候，这种委托人或代理人之间就构成委托－代理关系。而委托人之所以授权代理人，主要是因为代理方笔委托方有更充裕的时间和更全面的信息，进而使代理方在总体上能更好地完成任务。典型的代理关系如，股东与经理人员、雇主与雇员、医生或律师与他们的客户、议员与其选民等。然而，一个新议题的出现，除了知识的反省建构外，也必须是一种对于既存社会经济现象的响应与思考。在这个意义上，公司治理议题的源起则与现代大型企业的兴起与美国经济的发展有着密不可分的关联。锣依照美国经积济历史学者搏钱德勒（浅Alfre齐dD.熄Chand眯lerJ葡r.瞒）的研究（长1977始），二十世福纪中期美国群的大型企业伪兴起于十八检世纪中期的峰现代工业企旬业（捕moder狡nind菌ustri漏alco炎rpora颗tion促），由于铁炭路网相继建珍成，电报也烂随之投入商略业营运，运勉输与通讯条杀件的改变使洲得远距离、舒大规模的商旁品交易成为沾可能。同时磨，生产技术吴在这个阶段瓣也出现重大扭的突破，新或的冶金技术殿、蒸镏技术铅、铸造技术摸以及机械化笑生产技术的秃创新，使生谜产能力大幅驼提升，这些宿外部因素促渣使了美国企损业规模上的棒扩张。更重个要的是，导铺致美国现代遍工业企业兴傅起的更深层礼因素是，一蓄种组织结构搬的创新：透缎过企业内部脂专业化的协疮调和决策，裤使大规模生奉产与分配得脑以可能。此载乃意味，管初理协调机制米具有比市场述机制更高的悄生产里和更躁低的单位生肝产成，胀┌问此种协调所侦造成的节约贤，往往要比胆降低信息和分交易的成本佛所造成的节葬约要大得多顷。皮┘瞎（例Chand夫ler此，族1997港：小7激）。钱德勒击认为，要达镜到企业内部贸专业化协调斧的利益，只河有在建立起梨企业管理层但级制度后才台能实现，滤┌错……..少，只有当一汁群经理人员诱被集合起来蛇，执行先前巡由价格和市致场机制执行蜡的功能。婆┘脊（登ibid跌：旬8溉）。因此，物管理层级制杠的存在，无贝疑是现代工杏业企业最显闪著的特征，艰如果没有这洁种管理层级巷的制度，多其单位企业只沟不过是一些毁自主经营单知位的联合体买。毫无疑问碍地，他充分纲地认定管理膀层级在实现夕管理协调功羽能上的重要努性。透过大投量企业史资市料的收集与虫论证，钱德耽勒的研究除帆了提出对于宇当代工业企映业兴起的诠茶释外，同时屑也是一种对兴于现代大型份企业特质的启描述。而这雷样的描述，织无疑是了解交公司治理议征题源起的重萄要社会经济板背景。紫尽管钱德勒坑在研究中已植经明白指出誓，所谓的题┌符经营者资本认主义偶┘竖（滩manag净erial陪capi职talis五m敌）在美国经雹济发展的历丑史过程中，患几乎在第一禁次世界大战宣结束前就已颂经降临。换揪言之；至少爹就美国的例经子呈显，现奸代工业企业正不再是一个正由出资家族砌集团或是投具资银行所控油制的机构，突而是一个由厦专业经理人感内部控制的清产业组织。眼然而，由于杂强调技术与影专业性的影栗响，钱德勒蓄并未特别针普对促使茄┌苹经营者资本迟主义怎┘庭得以出现的还制度机制基闻础详加论述纯（涂一卿，羞2001旦）。，这方兵面的讨论，逐我们必须藉寸由学者伯里猛与敏斯（扯Adolf贷A.B饱erle望andG泉ardin筋erC.祝Mean昏s匀）在二十世揪纪三十年代京的著作榨《当代股份境公司与私有技财产制》（茅TheM私odern聪Corp表orati陆onan感dPri狂vate窗Prope妥rty乡，旬1932雪）了解。希与钱德勒相适同，伯里与赔敏斯同样将露焦点摆在当屑代大型企业知的兴起，不臣同的是，他日们特别关注铺大型企业的虾组织型态；肥股份公司制身度，与所有丙权结构的变料化。他们认胖为，股赵份公司制度咳所作到的不挠仅是演变成乔一种日后的茎典范，同时策，这个制度颗也代表一种邮向心力的诱稼惑，使财富钢不断地向逐溜渐扩大的集网合体集积。厨更重要的是疼，促使这种叼经济力集中沿使其成为可某能的，乃是忌股份所有权粉的愈益分散黑化（驼dispe芦rsion容）。由于所止有权结构的俗变化；亦即饭股份的极度于分散化，从反根本上改变刑了公司的权准力结构。作拐为所有者的纯股东失去了雅权力，随着绑每个公司股挡东人数的增家加，股东投运票数的作用尺却日益减少碗。当公司向切大型化发展丙时，股东对稳于公司所能止施展的权力窄作用，事实悬上降到无足碎轻重的地步浅。结果，股冈东持有的公缓司财产仅被监当作是一种艺消极投资，桥而实际经营径管理人员则型接收了此一扔支配权力。愁通过对于当早时美国最大涛的前批200妈大非金融公粥司调查伯里翻与敏斯发现旬，所有权与颤控制分离的岁情况已经成钳为普遍现象马，而实证结讽果显示，经陪理人控制（竭manag小ement显cont舅rol厅）的支配类呈型是比重最泉大的依照BerleandMeans的看法，，若以股票被一群具有密切关系的个人持有比率观之，公司支配有下列五种类型：（1）完全所有权的支配（controlthroughcompleteownership），比率在80％以上（2）过半数持股支配（majoritycontrol），比率在50％以上（3）没有过半数所有权而经由法律手段所获得的支配（controlthroughlegaldevice），20％未达50％（4）少数持股控制（minoritycontrol）低于50％（5）经理控制（managementcontrol）低于20％。调查数据显示，完全控制支配占6％、过半数持股支配为5％、少数持股支配为23％、法律型态支配为21％、经理人支配为44％（1932）。边。根据这样锄的观察，伯掀里与敏斯提甜出了股票上趴市公司的经隔营者并不受手公司所有者究的约束，具脑有相当自主省性的假说，蔑同时也提出稍了类似约翰惯逊和麦克林纠所主张的存较在于股份公贡司所有权结洪构的谋┌孔代理问题奉┘姑。吃┌点如果我们假昏定对于个人荷利润的要求锤，为支配者锦的主要动力鼠，那么，我遥们的结论一浪定是：支配忆者的权益与社所有权者的吵权益不同，街而且往往是工对立的。而盖由此，我们碑又可获得另渐一结论：以影追求利润为群目的的支配忍者集团，对晃于所有者并尖会作到最好倘的服务。在躁股份公司的鸭经营上，支灭配者集团即贺使自己持有舒大量的股票煎，也可能牺过牲公司的利蜜润以饱私囊拆。矩………拍支配者集团台的股票持有祝率愈少，则费公司的损益柳与他们的关织系亦愈少，寇则牺牲公司奋而创造自身解利润的机会握，愈对支配仗者集团直接誓有利。沸┘装（陷Berle房and奶Means宵，梳1932命：黑114惜－皂115已）。于是，寨在这样的思气考下，诸如环：浆┌材支配者经营椅公司，必然线是想以最少吐的风险，产进生最大的利害润吗？粉┘能、传┌磨他乐意以此法利润公平地酒分配给所有沃者们吗？出┘到、泪┌浆他想维持对漆投资者有利疲的市场环境胁依照BerleandMeans的看法，，若以股票被一群具有密切关系的个人持有比率观之，公司支配有下列五种类型：（1）完全所有权的支配（controlthroughcompleteownership），比率在80％以上（2）过半数持股支配（majoritycontrol），比率在50％以上（3）没有过半数所有权而经由法律手段所获得的支配（controlthroughlegaldevice），20％未达50％（4）少数持股控制（minoritycontrol）低于50％（5）经理控制（managementcontrol）低于20％。调查数据显示，完全控制支配占6％、过半数持股支配为5％、少数持股支配为23％、法律型态支配为21％、经理人支配为44％（1932）。光嗽尽管担忧所膀有权与控制货权分离结果绣，可能造成历经理人员无仙法控制、不料受监督的诸赴种自利行为副产生，然而诵，这样的呼戏吁至少在八酸十年代前，滚却被美国大靠型上市公司径在经济上所碌取得的具体陡成就所淹没共。在这段期劫间，大型上子市公司为美失国经济创造抄了前所未有卸的财富和收孙入，而这样叹的发展则被骨视为是导因迁于射┌垮完美的秧┘趋公司治理制魔度设计；所呈有权与控制笑权分离与专袄业经理人控汤制，所产生至的经营效率袍结果这类看法的主要主张是认为，所有权与控制权的分离结果所产生的效率是超过它的成本，其效率来自三方面：第一，将股票索取权划分为更小的单位，使累积大规模资本成为可能，并且这种能力大大超过了公司投资者以个人拥有的有限财产来承担大股东职能的可能性。第二，股票所有者从公司控制中的分离，将扩大公司经理人员的能量，并使专业经理人在公司组织决策的层次获得提高。同时，它还准许当一部分公司的三与者被限定在承担风险的位置上时，让另一部分三与者被限定在公司经营管理的位置上。第三，当股票的收益被分割为很小的部份并由众多投资者所享有时，资本提供者就可以通过在许多不同的公司里拥有小股份的方式，使自己的投资多元化以降低风险。而且，经验的可获得性和交易这消股票的活络市场，将使这些投资比其它的投资方式更具有流动性，并将进一步减少投资在公司股票上的风险。正如同Jensen与Meckling所强调：┌股份公司型态越来越多地被采用以及已有公司市场价值的增长表明，尽管代理成本与股份公司形式相伴相随，迄今为止，贷款人和投资者至少总体上仍未对结果表示失望。┘（1976：360）。屿。这样的看维法除了进一皆步强化专业弹经理人控制虑的合法性外抵，同时，也妻成为支持美钳国八十年代碧公司密集的屿合并运动的汤基础（吸Blair肝，醉1995遇）。当时，旬迅速发展的婶公司帝国里鸦聚集了数十纠种产业并受亭控于同一家奇公司，它们亦服从予以总摸经理为核心边及簇拥其旁防的专业助理补人员的指挥鉴，坚信在标诵准化与成熟迷化的公司内稀部核算和反记馈系统的运盏作下，专业卫经理人自利艇行为的发生目是可以避免无的。金融市守场的控制机隙制将有效地排防止经理人贿滥用权力和甜挥霍公司资组源，而主要诸的机制便是乞所谓的敌意商接管；或称疾恶性接管（缝hosti疲leta误keove提r姑）。另一方浮面，谎┌休有效的金融钥市场严┘棕同时也具有烫提高长期被唉忽视的股东冷权利功能。膀当公司股东以对经营者的毛经营绩效不都满时，他们休可以抛售股锹票使股价降厨低。当公司刘股价过低，套则可能面临厕被收购的威察胁，而现有池经营者也将老面临被裁彻睡的下场。如娱此，接管对湖于那些滥权沾或不适用的疾经理人而言煮这类看法的主要主张是认为，所有权与控制权的分离结果所产生的效率是超过它的成本，其效率来自三方面：第一，将股票索取权划分为更小的单位，使累积大规模资本成为可能，并且这种能力大大超过了公司投资者以个人拥有的有限财产来承担大股东职能的可能性。第二，股票所有者从公司控制中的分离，将扩大公司经理人员的能量，并使专业经理人在公司组织决策的层次获得提高。同时，它还准许当一部分公司的三与者被限定在承担风险的位置上时，让另一部分三与者被限定在公司经营管理的位置上。第三，当股票的收益被分割为很小的部份并由众多投资者所享有时，资本提供者就可以通过在许多不同的公司里拥有小股份的方式，使自己的投资多元化以降低风险。而且，经验的可获得性和交易这消股票的活络市场，将使这些投资比其它的投资方式更具有流动性，并将进一步减少投资在公司股票上的风险。正如同Jensen与Meckling所强调：┌股份公司型态越来越多地被采用以及已有公司市场价值的增长表明，尽管代理成本与股份公司形式相伴相随，迄今为止，贷款人和投资者至少总体上仍未对结果表示失望。┘（1976：360）。庆无论金融市侧场的机制；正主要是指接元管的购并（病acqui停sitio真n替）动作，是诸否真是约制功经理人员滥宁权行为降低排代理成本的躲法宝RobinMarris（1964）与OliverWilliamson（1964）便指出，经理人员的报酬和声誉是与其所管理的公司的规模高度相关的，而这种状况将激励着经理人员去最大化公司规模或公司的增长率，而不是最大化公司的获利能力。因此，公司业绩；亦即股票价格，在七十年代的下降，乃由于公司总经理基于扩充公司帝国规模下，把大部分精力浪费在不相干的合并超越了公司发展的底线（bottomline）所致。此外许多数据显示，┌掠夺者┘很少为被接管公司的股东增加新的价值，敌意接管的真正目的，其实是为了处分资产而非改善经营（JensenandRuback，1983；Scanlon，TriftsandPettway，1989；RavenscraftandScherer，1987）。虽然从表面上而言，┌掠夺者┘的接管行为的确为股东增加资产价值，但是，许多的收益是来自削减工资、解雇和减少投资。抚，美国上世有纪八十年代惰的公司购并租风潮，已经彻延伸出许多急问题，其中房尤以为了购锅并而发行的罚垃圾债券（至junk栏bond利）为最。另推一方面，总尽体经济数据敏表明，在整协个八十年代糠，无论汽车刺、家用电器锻，自动化机指械、办公室阔事务机、钢公铁和纺织品却等市场上，项美国公司似假乎都不及外沙国竞争者；饶特别是日本牛和德国。总花生产率持续某落后竞争对朱手，同时，镜工资和生活降水平也呈现界停滞（蚀Derto踢uzos珍，第Leste疏rand茶Solo狡w棒，报1989鸭）。许多著叙名的大型企渔业，在业绩赚与营收上的更持续下降通用汽车（GM）的例证是一个绝佳的说明。在二次大战前GM就以成就为美国第一大企业的态势，六十年代初期，美国汽工业蓬勃发展，达到颠峰时期，GM躬逢其盛，新车销售市场占有率超过50％。就组织而言，当时GM由三大制造事业群、三十个以上的事业部所组成，其中事业部规模较大的如雪佛来和费雪车体事业部，本身就可以算是美国的超大型企业。GM的员工数高达二十五万人；在战时曾高达五十万人，产品多达两百多种；从单价五十万美元的柴油电器火车头，到只卖一分美元的螺栓。GM股票长期以来一直是┌蓝筹股┘（bluechip）之一，更是道琼工业指数的成份股，全美有数百万人持有GM的股票，以市值而言，GM也名列全美前二十大企业。然而，自八十年代起，随着汽车工业开始走下坡，GM的市场占有率在1980年下滑至45％，到了1990年只剩下35％。更遭的是，九十年代初期GM开始出现亏损，1988年尚有获利六十八亿两千万美元的GM，到了1990年却亏损四十亿九千万美元。1991年，亏损更进步扩大至八十八亿伍千万美元，创下美国企业史上单一年度亏损最多的记录（Drucker，2000；Useem，1998）。俱，被归咎于鞭公司董事会加与高层经理抗人员过于安申逸，以致无议法对快速变钓化的市场作悉出适当的调仗整。另一方迎面，取尽管公司业辽绩下降，相膝反地，貌1980逗年代末期到崖九０年代以断来，总经理膝的薪资却一亏直是稳定地铁成长，成长艰幅度高过通板货膨胀、员老工调薪幅度汁，以及美国骆国民生产毛上额成长率一项针对1982年至1995年间四十五家大企业前七大主管及总经理薪资的调查显示，在这时四年间，前七大主管平均年薪（包括福利、奖金、配股）从四十五万五千美元增加到一百四十伍万九千美元，成长率为321％。同一时间，总经理年薪从一百零七万美元增加为四百三十三万四千美元，成长率为431％（Useem，1998RobinMarris（1964）与OliverWilliamson（1964）便指出，经理人员的报酬和声誉是与其所管理的公司的规模高度相关的，而这种状况将激励着经理人员去最大化公司规模或公司的增长率，而不是最大化公司的获利能力。因此，公司业绩；亦即股票价格，在七十年代的下降，乃由于公司总经理基于扩充公司帝国规模下，把大部分精力浪费在不相干的合并超越了公司发展的底线（bottomline）所致。此外许多数据显示，┌掠夺者┘很少为被接管公司的股东增加新的价值，敌意接管的真正目的，其实是为了处分资产而非改善经营（JensenandRuback，1983；Scanlon，TriftsandPettway，1989；RavenscraftandScherer，1987）。虽然从表面上而言，┌掠夺者┘的接管行为的确为股东增加资产价值，但是，许多的收益是来自削减工资、解雇和减少投资。通用汽车（GM）的例证是一个绝佳的说明。在二次大战前GM就以成就为美国第一大企业的态势，六十年代初期，美国汽工业蓬勃发展，达到颠峰时期，GM躬逢其盛，新车销售市场占有率超过50％。就组织而言，当时GM由三大制造事业群、三十个以上的事业部所组成，其中事业部规模较大的如雪佛来和费雪车体事业部，本身就可以算是美国的超大型企业。GM的员工数高达二十五万人；在战时曾高达五十万人，产品多达两百多种；从单价五十万美元的柴油电器火车头，到只卖一分美元的螺栓。GM股票长期以来一直是┌蓝筹股┘（bluechip）之一，更是道琼工业指数的成份股，全美有数百万人持有GM的股票，以市值而言，GM也名列全美前二十大企业。然而，自八十年代起，随着汽车工业开始走下坡，GM的市场占有率在1980年下滑至45％，到了1990年只剩下35％。更遭的是，九十年代初期GM开始出现亏损，1988年尚有获利六十八亿两千万美元的GM，到了1990年却亏损四十亿九千万美元。1991年，亏损更进步扩大至八十八亿伍千万美元，创下美国企业史上单一年度亏损最多的记录（Drucker，2000；Useem，1998）。一项针对1982年至1995年间四十五家大企业前七大主管及总经理薪资的调查显示，在这时四年间，前七大主管平均年薪（包括福利、奖金、配股）从四十五万五千美元增加到一百四十伍万九千美元，成长率为321％。同一时间，总经理年薪从一百零七万美元增加为四百三十三万四千美元，成长率为431％（Useem，1998）。不断膨胀的高额薪支表明，总经理已经处于控制之外，而股份公司制度中曾被推断为促使经理人员为投资者和其它参与者卓效地工作的设计，显然需要藉由金融市场的外部机制制衡。面自十九世纪损中叶起至今垄，美国大型凶企业表现在裂公司治理结套构上的一项咳明显特性是炮：与公司管疗理关系日益分疏远的股东窝、一直听命毅于首席执行炭长（鼻CEO担）的董事会姑，以及拥有宿自主决策权负的管理阶层井；特别是高徒阶支薪经理均人。学者杜Mark呜J.Ro属e撕（防1994甘）将之称为块┌伸强管理者、义弱所有者岔┘班的治理结构流特性，而此呀种巩┌漂拥有财富与渗积极参与管屡理之间联系汇的削弱漏┘券特性的形成杆，是来自一晚种股权结构阿的分散化结亡果。由于股卧权的分散化弃，一个积极耍的股东并不聚能经由一己倚的努力或投停入从而增加稼全体的收益奇，从而增加辆了承担责任忆的风险。该速股东要负担狱相应的成本用，而收益却腾要在全体股痰东间分配，浊这使得大多筹数分散的小绪股东都明智霞地避免对企肯业的干涉。鼓因此，股权鸡分散的结构塔因素限制了饱股东集体行村动的可能性父，形成了近哑代美国企业夸治理结构上钓的核心议题拉：委托－代卵理问题；代惩理人（在此维是经理人员漏）有时并不溉完全按委托斥人（在此是晌股东）的要记求行事。从丰二十世纪六三十年代开始候迄今，美国询企业组织与僵经济结构所么出现的诸种哀调整与转变伞，基本上都掌可视为是反坦应公司治理歼结构这个根妖本委托－代脖理问题的适很应与调整（迷涂一卿，正2001醋）。易公司治理结晚构的同形异萄种（敬Isomo今rphic短）晕在存在委托跃－代理问题货的情况下，谈特定的公司便治理结构的陶选择就成为愿必要且是重聪要的。就企颂业发展的模颠式而言，为临了达到经济斗规模，企业昂必须积聚大乏量资本，而邻透过公开的题证券市场将支股权售出则瞒是主要募集幕资金的途径陪。在美国，野所有权的分度散化结果使铸控制权从所警有者转移到陵专业经理人捏员手中。过卷去，由于美洒国大型企业脆在近代世界节经济中的亮今眼成就，专哗业经理人控呈制的公司治挨理一度被视泳为是专业化越所导致的经预济发展自然保结果，而在漠这样的看法泡下，美国企畏业治理结构粗所出现的委猎托廊─壳代理问题，盒也自然地被掘┌续移植导┘俱成所有以股拐份公司型态他为组织的企鲜业不可避免酷的问题。问葬题是，存在丸于这种映┌六移植杀┘店式的思考模田式中极可能府产生许多的勒偏误。昂第一个偏误脆是来自诠释辉观点的限制芬。委托－代阻理问题的产颜生促使经济鼻学者对于传叠统企业理论嚷的反省，进简而提出代理卷成本（搁agent冰coas息t敌）的概念，漏形成了近代驳经济学的一鄙个新课题；逼亦即代理经亚济学的出现层（兆Alchi逐an亩，浊1965柴，喊1968伐；翻Alchi浅anan柔dKes任sel亭，斥1962索；顷Demse嚷tz客，必1967摆；仪Alchi贵anan盾dDem的setz莲，滴1972盆；泪Monse舍nand会Down暗s寺，闻1965卡；把Silve撕rand赞Aust暂er搜，治1969艇；叉Jense贫nand泉Meck位ling燃，崇1976掀）。将企业巨视为是一种镰法律的假定礼；一种契约州关系，而所翻有的契约都纳存在代理费红用与监督问养题，因此，边近代股份公振司组织型态扔下所有者与陈经营者间所个存在的委托倘－代理关系刘，在本质上欣应被视为是障一种契约关艇系，这是代尘理经济学相严当具有启发惹性的看法。倚然而，对于画契约关系的宁进一步解释猪，代理经济立学却依旧无伪法跳脱出传补统经济学的士思维模式。倾其预设是：趟基于个人具兼有使代理成助本最小化的哀强烈自利动支机，企业的结契约关系会祖如同市场行棒为一样，最蜜终将相互抵读触的目标带妙向一个均衡士的结果。亦统言之，抹┌意市场机能皇┘饺将驱使藏┌环代理成本最肿小化动┘违，任何法律脂的约制只会暴造成资源的她浪费，并无心法降低代理除成本。问题浩是，契约关毅系的发生与端维持，除了嘴是一种经济胖行动外，它类同时也是一绢种社会行动舅。作为一种躺社会行动下铺的契约关系差，无疑是一唉种社会建构香（替socia厅lcon巨struc搜ting并）所形成的衡结果。将契娘约关系等同解于市场行为隆，进而推论梯出一个最小午代理成本的夹均衡结果，赔基本上仍是逆企图以社┌渣经济模型乘┘月（片econo胶micm文odel纵）取代锐┌颠社会事实珍┘卸（辨socia还lrea运lity涂），将实存收的复杂契约眉关系予以简扩化。即使经丝由相对复杂慕的函数计算宝，找到了一仍个最小化代步理成本的委寸托呈─据代理关系，峰却不必然意僻味实存契约期关系就会朝叠一方向发展沸。契约关系嚷既是一种广逃义的法律关榴系，其必然句受到法律的值限制，而法才律制定除了轧其自身的不象完整性外，乘既存的社会理关系；特别赵是权力结构石，更是影响丸的主要因素池。如此，近抛代股份公司罗意义下的委修托得─盼代理关系，慧不仅是一种既契约的法律喘关系，同时日也是一种权扰力关系。作膀为一种权力严关系，它不乌仅不必然朝台向最小化代忠理成本发展朗，更可能是燥偏离，其结吹果则取决于今行动者在既某存社会结构难中所拥有的如权力大小。务哥伦比亚大蛾学法律学者现罗尔（念Mark薄J.Ro美l纱）患帅在其著作能┌爽强管理者．恋弱所有者贼──沃美国公司财佩务的政治根民源士┘笼（撕Stron借gMan透gers律，御Weak站Owner巴s必：渗TheP巧oliti雄calR夜oots隔ofAm得erica廊nCor拔porat拖eFin骡ance型，蚕1995拴）就明白指祝出，美国的政公司结构除晌了是一种经早济范式外，利更是一种政栽治范式。罗售尔认为，现夹代美国企业忘之所以出现间强管理者、役弱所有者的兼公司治理特杨性，根本的闸结构性因素能乃在于股权葛的分散化。该然而，造成番股权分散化窑的原因，除槽了过去所强定调的规模与可技术因素外惕，政治性因纷素更是重要壳的影响面向敲。他提到：坐┌具根据传统的渐观点，大型振公开上市公悔司是对组织迫经济学（烛thee蔬conom欧icso穷forg饱aniza锹tion部）作出的一店种有效反应勺；这一观点养是正确的，街至少当我们牌假定美国的主金融法律和倒政治是固定敬的，而且是糠不可能更改付的情况下是书成立的。腰┘哭（答Roe攻，京1995触：廊8攀）。显然地世，上述的假满定是有问题僻的，法律与猫政治不可能宰一成不变的闪，而经济活包动更是不可知能脱离实存返的社会环境门。因此，罗鱼尔的真正意款图是：富┌纵我要指出，承政治栽──会更明确地说剩是民主，特僻别是美国民峡主附──牢影响了大企尊业的组织。杜企业（叼firms泪）和金融家剧（隐finan渠ciers蔑）之间的互躺动关系，过盗去是、现在丑仍然部份地极由政客们协束调的。而民扔主社会的协僻调是对我们庄所观察到的枝组织形式的棵一种重要，改但却被忽视泄的解释。撇┘氧（坊Roe名，览1995骆：岸xPr绑eface厌）。圈把所有权分草散视为是一蠢种政治影响沃的结果，罗得尔首先反省青了一个重要屈的问题：煎┌墓分散的证券近市场并不是在使储蓄从家士庭流向企业凡的唯一方式汤。证券市场升至少存在着斗一个明显的汪竞争者，那炉就是强大的甜金融中介机敌构。金融机棍构能够使人源们的储蓄流君向企业，并与可以持有大谣份额的股份栗，同时也能枝够进入董事触会并同首席观执行长的权情力相抗衡。创┘藏（掩Ibid挠：票21连）。然而，筝美国的例子奴却呈显，金敌融中介机构温并没有被期沾望扮演这样枕的角色。事皱实是，柜┌摆拥有最多资腿金的银行被尿禁止持有股犹票，同时也昌禁止在全国置范围内经营膀。共同基金呜一般来说，芝不能拥有导灰致控制权的辛股票份额。泳保险公司只萝能把它们投筒资组合的一刻部分，投资茅于任何一家屿公司的股票道，并且在本束世纪的大部适分时间内，晌大的保险公蹈司被禁止持廉有任何数量纷的股票。养树老基金受到夜限制较少，辣但是它们被贡分散化了；流证券法规使窝它们难以连梁合经营以产打生影响。私纳人养老基金糟处于管理阶街层的控制之里下；至少它蝇们现在还无炭力发动一场斜能够使它们型对其上司施旱加控制的援“颠宫廷政变捡”寇（伍palac衰erev悼oluti择on希）。娘┘竹（沫Ibid嫩：拦21陪）。依照罗夺尔的看法，志这样的结果弹是导因于美叶国法律和政拢治故意削弱肌了金融机构无总体意义上包的能力，同圈时也削弱了少它们持有大栽宗股票的能幸力。假如法艳律是造成美象国公司所有晕权结构分散鲁化结果的因霜素之一，那离么，接着的贯问题就是，管存在着什么宾样的因素，车促使美国法派律朝向此一折方向的制定昨？而这也是吼罗尔在其研胀究中，主要验希望厘清与蜜阐明的问题栏。指罗尔认为，购法规既不是世随机的，也稼不是经济上连必然如此的承，法规的制眠定是一个政灶治因素影响浩下的结果。骆而所谓的政直治因素，基针本上是自利从的经济利益颠（聚selfi昂shec偶onomi次cint骗erest极s灯）和意识形效态（过ideol住ogy通），在国家魄机构（从then的ation静’sin毫stitu希tion秀）业骄竞技场上的套互动。亦言平之，政策选变择取决于意香识型态和利他益团体的力竹量，而这两沾者都会被既逆存的政治机俩构削弱或增偶强。公司金氏融结构（应corpo寨rate舰finan摆cial望struc狼ture瓶）不是通过糟演绎式的经猛济学认知（耽deduc手tive挎econo厘mics南），而是多范重历史力量莫（小multi筐pleh岁istor弃ical命force洗s霞）、利益集桌团和平民主提义（匆popul些ism猾）互动下的寒结果，这三僻者相互作用琴以限制公司绢可能的演进载范围。其结彩果是：再┌伯联邦主义（般feder受alism假）造成了分键散化的银行退，并赋予他疾们在国会中造很大的发言祝权，平民主字义使得政府裤内或政府外矩的集权不受谦欢迎，利益歌集团瓣──佳寻求保持他牢们有利形势名的银行家和怀管理者斯──泳也不必与公她众观点或政吩治结构相抗励衡。这些或要强或弱力量饼的作用方向迅，全都是对翁金融进行分枣散化。当它扬们成功时芬──闲并且也只有霉当它们成功层时吩──逝伯里与敏斯质所讲的公司汉所有权结构抱才会是不可盐避免的。乒┘凳（池Ibid隙：小49勇）。值得注碑意的是，这乡是一个历史战的形塑过程妖，任何一个微政治因素自群身决定不了填任何一个管理制法规的出艰现，同样的独，在设立每她一种限制时绪，也不是每装一个因素都麦在起作用。寺就像万花筒量（姻kalei痕dosco牛pe缓）中的碎片仓一样，它们崭以各种各样漆的方式组合砌、再组合，桑从而对结果充产生影响（目Roe尘，南1995富）。惭如果分散化宰的股权结构刮不是一种经绑济演化下的件必然结果，类同样的，它鸣也不必然是信保证达到经些济成效的唯掉一治理模式判。正如罗尔减所言，这一的点，只要透旨过其它地区品的比较，就劫能清楚地呈盒显。食┌霉标准范式认民为在高度发池达的证券市殊场上，持有色少量流动性宰较强的股票然，是金融发原展和企业所遥有权结构的拘最好形式，蝶或者至少式盛一种基本形级式，因为它奥将流动性、陵多样性和所智有者权利合普理地结和起待来，但其它猴地区不同结约构的存在，瓦不禁使人对忙标准范式产坡生怀疑。扛┘孤（蜜Ibid喷：颠151祝）。在比较烟；相对于美少国企业的治变理结构，不帮同地区的差炼异性上，许惩多研究已经喂呈显出德国纠与日本的模莲式是不同的舟。尽管德国那与日本企业琴与美国企业访，在企业上梨层组织型态掘上非常相似倍；皆存在着葬、董事会、舰监事会与高目阶专业经理眼人员，但事蜘实上并非单腊纯如表面所饺见。相较于倡美国企业，任德国与日本内企业的上层搅权力结构显境得更加扁平阻（负flatt卖er摊）。这个差翅异性最好的惠解释并不在啊于经济任务丸的区别，而耽在于金融中界介机构组织善形式的差异漠（欣Roe毫，海1995刃）。青德国的金融黄中介机构相鸽对于美国而垃言，要大得膜多，美国最仙大三家银行柔的资产相当阴于国民生产电总值的渣7碍％，而德国编最大三家银肢行的资产则稻相当于国民核生产总值的忧36凡％，是美国嘉的五倍。同蚀时，德国银洞行与美国银朗行在性质上纺也不同，它晚既可以接受滥存款、提供卫各种融资、天又可以为自稍己或客户买蚊卖有价证券彼，甚至经营钟证券经纪业最务、提供有才价证券信托惨服务。一般暖而言，银行差与企业的关守系可以有如景下几种：一可、提供所谓焦“躲Hausb阔ank唉”乳的功能，亦具即，提供全个面性的商业助及投资银行财的服务。二毯、依照德国选的法律规定厕，银行可以辛接受客户委极托，在股东火大会上代表蹈委托人行使帐权利。三、愉银行的经理置人员可以兼施任其它公司府的监事。四婆、银行可以磨拥有相当数胀量的公司股幅票（耍Kulbe忙r跨，斥1991疲；揭Kallf旧ass恋，究1988早）。此种将匪银行、经纪疫人和共同基榨金三者身分刚合一的作法核，在美国是居不可能的，性因为这样将喜违反裂1956辫年的银行控问股公司法（醉TheB壁ankI嗓Ioldi谦ngCo怨mpany证Act希）、格拉斯驶─帜斯蒂格尔法篇（栋TheG轮lass音－染Steag寨allA驶ct涨）、元1940晒年的投资公咽司法（类TheI杨nvest攻ment膏Compa曾nyAc堪t在）和团1934瞒年的证券交颈易法（唯TheS帮ecuri鹿ties抱Excha干ngeA朽ct驱）。翻由于德国大袭银行可以持测有相当数量忆公司股票，结这意味大银吗行拥有公司次相当的表决中权（建votin逗gblo铺ck皂），再加上唤已经纪商代精理客户存入姨银行的股票禽投票权，是付以，尽管在刃前百大德国堆企业中各个缎大银行本身突直接持有的童股份，躁5昼％的情况仅躺有饲22呀家，不过若膊加上其可行嘱使表决权的妹股份，德国可银行约可行丈使大型公司葵已发行股份蜻总数店10联％以上的表径决权。在德床国最大的苗100哨非金融制造嫁业中，银行妄出于自身考裙虑，在驼30墙家企业中直籍接持有浮5龙％以上的股脑票（见附录瘦表一）。相活较而言，美达国最大的况10疏家企业的首椅席执行长，服就没有面临畏持有份额如摔此多的金融茄中介机构，腾以戴姆勒－惊奔驰汽车（四Daiml赤er佛－夫Benz笼）与通用汽你车（估GM勺）为例，德州国大银行对屠于戴姆勒－息奔驰汽车的迁持股数加总稼高达检78.39拦%赤，而美国金哄融中介机构砌对于诊GM灿的总持股份嚼额却仅有子13.93色%菜（乎Roe售，斤1995决）。除此之浅外，数据显箱示在德国的列许多企业中滚个人和家族钟在所有权中耕仍有重要份恩量，在德国胆的企业中有以四分之一的嫌企业中，公侧司最大的股初份是被另一慢家公司所拥丙有，另外四兼分之一的企记业是由家族劫持有大份额苏股票，而在魔那些没家族遥持股的大企德业中，银行晴则是主要的挂大股东（见丹附录表二）束。爬伶不一样的所艳有权结构，妄也意味着不讯一样的权力余关系。在德悄国，总经理毁与大股东间售是相互影响疏的。相较于毒美国总经理却可以经由委丸托投票机制闪长控董事会汇，德国的总蔽经理则必须的要通过银行滥才能参与委遇托投票申请锣，换言之，委是银行控制柜委托投票机更制，并且选毕举监事会中局持有股票的储部份监事。片德国银行运仅用表决权影索响公司决策碰的方式，并颂不只是消极炼地在股东大鸭会上表示意苹见，而是更谋积极地借着沃表决权之选篮举权入主监些事会（刮super累visor麦yboa咐rd脉），监督董岛事会实质的踪经营根据德国公司法规定，德国的股份有限公司最少须有五人发起，最低资本额为十万马克，公司的人格与股东是分离的，依法律规定必须有董事会（boardofmanagement－Vorstand）及监事会（supervisoryboard－Aufsichtstrat）。前者对外代表公司负责公司业务经营，其成员乃由后者任免，后者则有三分之一至一半（若员工数超过二千人）的成员由员工由员工选举产生，剩余的席次才由股东选任。作为股东代表的监事通常唯有经验的外部人士，如银行家，或其它企业的高阶经理人员。后者的功能在于选任及监督前者的成员及运作，本身并无经营的功能，除非士属于公司章程里特别表明需监事会同意的交易，否则董事会是不用事先取得监事会的同意。当两会意见相左时，董事会也可将事务送股东大会复决，但须达四分之三的多数才可推翻监事会的意见。衣。数据显示划在德国前百卖大企业中，场大银行运用姑其投票表决猛权，将其提飘名的人送进匀监事会者有饥96框家，其中有龙14诵家甚至是由室银行代表直洗接做监事会虹主席。虽然镜没有任何一感家银行能单吨独控制一家劳大企业，但扣若与其它大店银行合作，法通常能控制则监事会。然指而，尽管如劳此，却不意雨味监事会就训能够全然完摸全控制经理絮人员。在德激国，经理人醉员可以与职泻工连合起来椒，因为后者捷在监事会拥湾有一半的席诊次，由于投也票权在银行缠、企业与家湿庭间分割，册任何个别的惭大股东必须赚与其它大股小东结成同盟哈，以挑战由奸经理人与职亭工组成的同坦盟。亦言之柿，在德国要坊达到具有控勇制的能力，宅联合结盟是纽必须的。尽酿管多数经验丑显示，经理疲人仍然占上弓风，不过这珍一权力的倾呼斜却并为达日到如美国历佣史上那样有痛利于经理人虚的程度（器Roe让根据德国公司法规定，德国的股份有限公司最少须有五人发起，最低资本额为十万马克，公司的人格与股东是分离的，依法律规定必须有董事会（boardofmanagement－Vorstand）及监事会（supervisoryboard－Aufsichtstrat）。前者对外代表公司负责公司业务经营，其成员乃由后者任免，后者则有三分之一至一半（若员工数超过二千人）的成员由员工由员工选举产生，剩余的席次才由股东选任。作为股东代表的监事通常唯有经验的外部人士，如银行家，或其它企业的高阶经理人员。后者的功能在于选任及监督前者的成员及运作，本身并无经营的功能，除非士属于公司章程里特别表明需监事会同意的交易，否则董事会是不用事先取得监事会的同意。当两会意见相左时，董事会也可将事务送股东大会复决，但须达四分之三的多数才可推翻监事会的意见。要日本大企业由的所有权具躲有与德国类赚似之处，但聋却又有其差轰异性。典型恶的日本大企捎业是由产业抚企业和金融粗中介机构相恰互持有股票向所形成的企绢业集团，集紧团内相互持堵股通常占所耐有权的一半筹。一家主银乓行拥有集团愁内产业企业浊5辨％的股票，结而这些产业似企业又持有顶该银行的部堂份股票。请1967斯年到违1993村年的记录表斥明这种持续项的集中所有诱权模式，不耽仅对中小型愉企业是如此方，一些大型案企业；如丰蓝田汽车、日敞产汽车、三职菱重工、松描下电器等，短也都是同样爷的趋势（见杀附录表三）隙。相较之下宣，美国的最训大企业中，拳最大五位股析东的持有企矛业股权很少栽超过墨5处％，而在日阿本却只相当傲于最大一个蔑股东的持股蚀数。这特殊液性的企业所梁有权结构与第日本经济发肥展历史密切区关连。这种鱼以银行为中断心的企业组征织，可谓是哥战前财阀（叶zaibu角tsu抵）的遗迹财阀的形成可追溯到日本明治唯新时期，二次战后，财阀虽被盟军解散，但一九五二年后又再政府的支持下，促使原来作为财阀中心的银行，马上恢复其在盟军占领十倍禁止使用的财阀名号，并重新组合已遭解散的集团（MiyashitaandRussel，1994；Gerlach，1992）。竭，三菱、三喊井、住友、止富士、三和谦、第一劝业利六大银行遂兴成为日本产斩业的粮┌布中枢截┘古，学者询Miyas勾hita赌andR眠ussel嘴（削1994太）将之称为颂┌魂水平系列份┘穗（咸horiz触ontal脊keir缩etsu雾），而学者乒Micha打elL盯.Ger婚lach造（首1992副）则把它称划之为笛┌突联盟资本主线义场┘裹（课Allia旧nceC鬼apita麦lism离）。不管是具┌范水平系列慈┘诱或是锅┌候联盟式资本轰主义菌┘蛛，在产业结井构上的特征龙是：一、集饶团之成员企挽业各自相互迎持股，形成金圆环型的交扛叉持股关系已，而各成员餐自身又拥有换多数公司，刑形成集团中唱有集团的包握含性。二、念企业集团之雪成员既交叉同持股而相互葵控制，各成白员企业之社侧长所组成的坦社长会（酒shach羊o书－蹄kai战），因而具誓有相互控制拦的机制功能赢。三、各企旨业集团之组长成都已大银堡行为其核心蜂，藉此获得拖集团内部资改金之融通。田四、企业集富团之另一个槐核心则是贸势财阀的形成可追溯到日本明治唯新时期，二次战后，财阀虽被盟军解散，但一九五二年后又再政府的支持下，促使原来作为财阀中心的银行，马上恢复其在盟军占领十倍禁止使用的财阀名号，并重新组合已遭解散的集团（MiyashitaandRussel，1994；Gerlach，1992）。科扮演集团企沙业勉┌尾中枢宗┘笋角色的银行絮，不但对集概团内的其它护成员融资，利成为公司最踪大的债权人店，睁1982抽年数据显示孔，银行是日爷本巷85速％以上上市遥公司排名第克一或第二的芝债权人，也夸是锯50势％以上上市令公司中排名斥前三大的股栏东（洗Shear存d绢，谨1989香）。另一方胡面，由于银中行通常与保恒险集团和起金来可以，掌尝握一个公司瞧将近达瓜20懒％股份，因漫此，银行兼绳具了量┌路系列拆┘疗内企业成员应之主要债权离人及大股东职的双重身分海，而这种情牵况在美国企诚业中是不存运在的。虽然佛投票权很集躲中，然而日切本企业董事祥通常是由股糕东正式选举沃，候选人则脉是由总经理党提名的内部惠人员。一般途而言在没有飞危机时，大有股东自己并应不参与董事娱会，祇是偶戴而提提建议靠，大股东的婆影响力只有脾在危机或是模以非正式形万式展现出来包。在日本非重正式机制；子亦即所谓社合长会，的影费响往往强过妙于正式机制命，金融中介哨机构和产业巴企业的领导抽人藉，在每颈个月至少碰梅头一次进行牛相互交流与搁影响。由于机是非正式会习议，因此聚保会中不会进朴行任何投票补，参加者也粱不相互发布冬指令，但是田，却可以凭驻借默契达成葡一致性的共僻识。这样的姐共识是具有爱约束性的，宴尤其是对于锤实际负责公戚司经营的总乞经理，主要性的因素就在伤于聚会的这南些人联合起懒来的股份足变以控制该公嫁司。因此就洪某一方面而晶言，社长会系虽然仅是一字种社交活动铃，但是，其掩在功能上却均具有讯息流沫通与决策形澡成的渠道功绘能。此外，嫁由于银行持柜有的股票基碑本上仍是分悔散的，主银逮行必须结成辰联盟才能采占取行动。抚相较于美国蹦公司治理结调构，德国与惭日本无疑成贩显出不同的留特性，而最贼大的差异则巨在于金融中搭介机构与企押业的关系。神在这种模式升下，公司与解银行建立起朋一种热┌登主银行等┘帅（日本）或衬者是涛┌盟大银行线┘酿（德国）关没系，银行对咏于公司的重习大决策具有剂相当影响力并，一方面给兔予管理人员狭自主权，另板一方面保持战了对整个经吹营管理过程直的监督与控楼制的权力。决当然，这种惊治理模式之差所以产生，系必须对应德僻、日各自的戒社会经济结绿构因素。以撇德国而言，差造成德国大划银行拥有举克足轻重表决绝权的原因之佣一，是股市墨不够蓬勃使扶然。德国的亮上市公司在迈数量上明显塞地少于美国递，由于股市窄不兴，德国灭企业最常使负用的融资管询道是向银行删借款，约占凉企业资金的桌20筒％（晴Cable预，谢1985掠）。正因为邻如此，大银药行并不担心烦进入监事会济会引起公司孔经理人的不苦满，或者即抢使纠正董事顶会瑕疵也不局致流失客户洲。学者卡博须（他Jokn跃Cable桨）的研究指宽出，德国的攀公司治理模籍式降低了代米理成本及信池息成本，同衣时公司也更舌趋向降低成疫本与追求利硬润的目标（怨Cable符，剩1985鼓）。质同样的，银掀行成为日本炊┌隶水平系列谁┘坚中枢，与日链本的资本市炭场型态也有灿密切关系。因东京证券交景易所战后于葱1949格重新开始营解业，但由于压经济不稳定里使投资人毫闻无信心，市断场充斥投机喇风气，所谓木的内┌砌长期投资誓┘柱往往不会超隶过一周。对唤于公司而言捕，企图在证宫券市场中获钢得资金等于览是妄想，于劝是银行的融浪资成为公司贱获取资本的恒唯一管道。搏另一方面，捐日本政府为骨了控制资本绣的有限流动炸避免股市过均热，故对股柏市订有非常张严格的规定芬，这种限制片直到八十年仪代末期才逐瞒渐打破。然帽这一长时期愚的保护已足殿以提供一个蜡环境让银行耕茁壮。不过忍，具有债权奔人与大股东伯双重身分的继日本银行，杠因为角色的兵重迭，使它遥向个企业资饥本家一样，收对于公司发栏展方向、新伴科技研发皆逼十分重视。贸经济学者派守维史（躲Steph痒enPr肥owse搭）以手1980全至叨1984仓年美国的此761汪家与日本的犁133梢家上市制造爷业公司财务软数据的分析闻显示，当金喂融机构大量尤持有其融资链公司的股份迎时，确实具懒有避免公司吹投机侵害债扁权人权益的抛效果（算1991倡）。此外日乘本学者海Aoki琴Masah壶iko呼也指出，日淹本银行挟其卫双重身份的蜻优势，藉每坛个月的社长挎会议，与系胃列内各公司唉之经营者交滨换意见，轻崭易地获取公阶司内部讯息神。这样的功怠能，在公司微会计及信息虽揭露尚未形罢成制度前，瑞取代了西方雾社会资本市客场中征信及概监督机构的期功能，使银街行成为重要山的公司绩效赌观察者及风奏险评估者（育1984其）。露德国与日本旗大企业所有拨权结构和治章理结构的种寸种迹象显示米，虽然德、摔日两国在法鹊律上存在着啦差异，两国醋大企业在所黎有权结构上赴都明显地较吴美国大企业竹集中化。德硬、日两国大隶企业所有权织结构都是以役权力分享为绿特点，任何朽机构或个人狼，无论是单浇个银行还是奸首席执行长阻，都不能单凯独完全控制贯企业，而公丛司高层权力旷是分享的，掘这一点是截揉然不同于美至国企业的。议台湾企业公呜司治理结构意特性另──芳所有权结构计的探究迈经由上述的的探讨，基本疯上透显出一伪个重要的讯床息：在实存问的（啄inre冤ality霞）意义上，韵公司治理结凑构模式的形订塑，是一个勉结合数个行帜动者在数种棉机制运作下案的互动形构痰化过程（萄confi柱gurat蚕ion使）。这意味陪，许多因素驼都可能在这领个过程中产究生影响，包玩括：财产权充的制度与观委念、文化政绣治特性、市滤场结构特质挽与在地经济浊发展特性等伴因素。每一镜个地区所展爱显的公司治细理结构模式静，基本上都苗是在特定的普政治经济文扔化制度条件忙下，互动建房构下的结果呈，脱离这些任在地的制度坐背景，来比罪较公司治理傍结构的优劣例，基本上是孝没有意义的亲。在这样的马认知下，当后我们企图了邮解台湾企业肢公司治理特速性时，首先趋，探究台湾短企业所有权始结构无疑是段起始。宵.悲在台湾，家握族企业和集吼团企业是经盾济活动的主敏要组织形式壳。与日本、伤韩国不同，颜台湾产业组豪织的水平连盆合及垂直连动合的程度都至比较低，同求时也缺乏寡朵头集中现象价（坏Orru协、听Bigga视rt慰、境Hamil杂ton妇，围1997验）。事实上往，除了在中闻、小规模企仅业中家族企泥业占优势外版，集团企业鸟或大企业集蓄团也都具有社浓厚家族的葵影响特性。摩数据显示台漠湾大部分集剩团企业是由誉一个单一的旷家族所控制币的公司网络狠（中华征信穷所，率1985侵）。但是，冈这些网络的青规模无法和笛日本及韩国厦的财团相匹匀比。台湾多旗数集团是由浅中、小型和啊少数几个稍径具规模的公娃司所组成。赵以天下杂志隆对于从陵1973双至泪1983箭年间所作的近台湾一百大陵企业集团的伸调查为例，恳这些集团在个整个经济领竹域里的表现枯相当稳定，横尤其是和日镇本公司所有拒权的不断扩吊大，或是与洋南韩大企业搏财团的异常跌成长比率相阁较，更为明味显（天下杂鲜志，愚1983鸡；中华征信另所，事1985硬）。正因为笛如此，在这谊个阶段大多爪数国内学术讯界研究与讨弓论仍是以探寇讨家族企业凑为焦点，而算有关家企业出的性质、运踪作方式、利挎弊得失，遂处成主要关心窜议题（彭怀贝真，烤1988谅；李建勋，佩1992矿；操礼芹，闹1993尺；颜奇峰，捡1994趁；陈介玄，圆1994革；高承恕，铲1994店；陈其南，妖1998各；陈明璋，授1998棉）。学者谢叉国兴对于佳隙和纺织集团予的研究（它1999蛇）所提出的叠看法，具相画当代表性：肤┌修佳和集团从塘纺织单一产乞业迈向多角染化经营的蜕辨变，是产业寄为求永续发霜展的策略：素从家族式企寻业传承到形善成企业家族炮，是企业传秘承的蜕变。悟总之，企业坡家族的形成腐，在适才适卷所的企业传廉承过程中所孟呈现的是集耻团内部的开念放性，以及科家族成员与怨专业经理人铅有机组合的粘整合性，是威一种集团内白部管理资源唯的『公有化陕』，而非一读般所担忧的冈企业『家族赖化』庆闷-止受传统家族谊观念和人际茅关系的束缚栏，缺乏团体临认同与忠诚农态度的企业并『私有化』温┘弄（谢国兴，缝1999慕：蔽335虫－跳336猪）。综观国条内既有研究彩，我们可以此发现，随着捐台湾企业结叫构的转变，徐有关家族企视业的议题已杀逐渐由原本军┌皆什么是家族与企业？危┘熄的界定，朝惩向搂┌兰家族企业蜕渠变拴┘绩的关注。然活而，或许是认因为长期以弄来受到过于朽关注冈┌蠢家族原则请┘亿对于企业经摘营的影响，域却简化了蛛┌形企业原则残┘身的可能影响益，因此在探呀讨上倾向于挂偏重死┌铅人倦┘反与匪┌脖情宣┘哥的关系网络很，却忽视军┌絮企业原则裙┘扛中翅┌移制度老┘秤的影响性。慧然而，何谓架制度面向的妨影响？它真后的改变了家衫族企业吗？贼对于这个问扮题，有些学臂者企图从上赌市来寻求解钞答。无庸置药疑，上市是叉大多数台湾盗企业扩大规伴模必经的一槐个阶段，过把去很长一段弯时间，上市类一事对于台乖湾传统家族带企业一直缺耐乏强烈的动记机与吸引力茫。七十年代断股票市场的尺热潮促使这削个现象完全暖改观，大部雄分未上市公柱司都将上市刘视为一个重抬要的目标。活这种体制环化境的转变是坑一个重要的嫩现象，与国犬内经济发展峰的程度有绝胆对的关系，焰它涉及了推刑力与拉力的造两种体制环死境因素。拉采力的部份，胁主要是指股卧市多头市场挺出现，股市漏活络造成全辅民运动，形住成市场的拉塘力；这股拉轧力引起企业肿大股东的注泥意，使其正浙视到证券市烛场对公司及催个人理财的桐功能。推力摧的部份是指陶，承销商的吹兴起，形成悉强烈的市场善竞争压力，朽许多承销商江因而主动积跳极地寻找客喷户，成为市砖场上一股推能力。在这两德股推、拉的场力量下，上叮市逐渐引领夏台湾企业朝境上市目标发葱展。在一般闪的认知下，边我们相信上嚼市是企业朝见向体制化的浩方向转变。馅道理很简单假，因为根据晒台湾上市相俱关法令规定根，欲取得正购证管会核准纪上市，必须苦经过承销商待辅导、交易塑所的查核、嫌审议会的核先准等准备过控程，这些过冬程将促使企混业为了上市满，在组织结铲构（特别是吼所有权结构径）做某种程陕度的因应调警整，甚至是名进行大规模宴的变革。因尿此，认为公锤司上市除了括有助于企业挠的集资能力破外，公司在粗上市过程中迁仍必须面对祝必要的体检暑与改造。而商上市后，因党为强制公司裁信息的公开爆，以保障大徒众投资人的宫权益，也将彼构成对公司顽在营运上的张某种压力，裂这种压力对座于以往规模枪小、资本小佛、制度较不千健全的台湾美传统家族企互业，在朝向律制度化发展疫上将有一定每的影响。志当然，笔者胁并不反对上抓述论点，的助确，上市对搂于传统家族娃企业而言，版必然带来诸愤多改变。然兵而，我们也担不能把上市衰看作是议┌升万宁丹伪┘秋，以为经历宗此一过程企结业就会滥┌膊脱胎换骨音┘贡。有一种可遇能性是存在根的，正如伯熊里与敏斯所役提及：忽┌稳事实上，他负祇是设立一奴家股份公司搬作为名目上引的媒介，藉拣以创造法律烂上的身分。陡……….摇这种股份公皱司将不涉及坐财产保有或春经济活动组狐织的根本变蛮化；它若与倒封建主义下战各种机构相秒较，并未能窝开创出另一见种制度。自┘塑（贯Berle腾and文Means谷，埋1932背：侨5窗）。然而，且不管是将上天市视为是峡┌球万宁丹自┘所或视为是一覆种妖┌惧创造法律的延身分屑┘删，两个结论精都不免过于晒草率。要回肺答上述的问战题，或许我就们应该先厘盼清，究竟上郊市的台湾企塑业有哪些特尺性？而以下跳几点或许可氧以提供初步姐的认知：帆台湾上市公属司资本来源完分析：袖毅从跨1991茂年至疯2001须年的数据显耗示，就投资底人类别而言秋，法人投资销者比重虽有杀增加趋势，充但基本上是且以自然人为礼主体（参见乞附录表四）孝。若从集中陡市场上市公详司资本来源饲分析，本国餐自然人股东葱之出资比率包几乎维持在拌55%拒上下，而本蜓国自然人买科卖股票交易简比重也达燥40%脊上下，显见庆自然人买卖浓股票较其它搬投资人明显秀频繁（见附挠录表五）。乞若与世界其负它国家比较枝，由益FIBV亮（国际证券勤交易所联合程会）范1999造年世界各证纺券市场上市帐公司股权结团构调查数据币显示，从国增内机构投资咐人持有股份浸比率来看，柜北美与欧洲符之机构投资养者所持有股萝权分别为冈42.8%娱与此30.0%抚，而讶周太衡平洋地区却午仅有帜28%佩，而台湾却猜仅达宁8.1%丝，远低于日详本的披37%扣与韩国的户13.7%牧。相反的，照在国内个人舅投资者方面列，在新兴市歌场；包括台诸湾、南韩、筒卢比亚纳（斯Ljubi轻jana刷）、新加坡葡、吉隆坡、洪德黑兰、利听马，的个人图投资者平均制持股比率达忘到润30.0%系，高于全体桥FIBV绝会员的平均未比率宫25%扶，而其中台活湾则高居第浮一位达欺58.0%畏，甚至高于吊北美地区的肺48.2%葱特是当我们难了解这些个锻人（陈建宏损译，阶2001欲）。虽然，无拥有广大的倾国内个人投使资者，常被蛛视为是证券饭市场健全发虑展的指标，着因为其代表掉证券市场的建发展程度以狱及国内经济菜所占的重要划性，而且长魂期股东对公跳司股价也会怎带来平衡的煤效果。然而册，台湾国内帐个人投资者梅的高比率，钉却透显著全乎然不同的讯煌息，特别是须当我们了解脉绝大多数台袋湾的个人投慢资者是倾向泽于短期性投蚀资。齐２、调上市公司股经权分布结构顾分析截依据证管会结出版歼┌焰中华民国证搬券统计要览类┘榜的数据显示堂，从搬1991盖至君2001垂年上市公司北股东分布情颂况，可知上堂市公司的绝照大多数股东损持有股权大捷多低于五千熊股以下居多葡（参见附录冒表六）。如按果将这样的燃情况佐以上忠市公司发行杜股份总数统款计来看；绝喘大多数公司婚（几乎更60居％以上）的片发行股票总脚数皆在五千谢万股以上，壁其所透露的奥讯息就十分芝明显了。毫游无疑问地，剃台湾上市公父司在股权结疼构是极为分奸散的，亦言饱之，散户是盯构成上市公鸽司股东的主恼要群体。同州时，他们不绍仅是散户，典从持股份额松来看，也几览乎全都是小蹄股东。乍看所之下，这样陕的股权结构步与美国上市推公司的分散馅化较为接近探，不同于日灭本与德国上岩市公司股权溪的集中。然似而，如果仅台凭这样的现印象，就推论匆台湾上市公面司与美国上慌市公司拥有险相同的治理狮结构，将是霞严重的偏失仁。其差异，态我们必须进诵一步了解从书台湾上市公刮司董监事的叉地位，才能伍得知。丧３、上市公爽司所有权与底控制的分离雪情况分析蚁对于董监事恐持股比率的后问题，过去赴一直是被视中为是探讨企孝业所有与经区营分合的一卖项重要指标滋。大多数学鱼者沿袭自伯瞒里与敏斯以蚂来的分类标痕准见注3。稻，并依此探鹊讨台湾上市补公司的控制眠类型。赖英渴照（镇1990赛）以是1985征年台湾上市查公司数据数疾据的研究企黑图勾勒出台娱湾上市公司巴的三项特质蒙，其一，多烤数的上市公裂司发行股票胁份额在五千漫万股以上，午股东持股多阿半在五千股醒以下（约威76凝％）筝沃，个别股东窜在公司所占美地位甚微。宜其二，董事指与监察人持态股多半在百渗分之二十以须上，所有与阻经营有相当驳程度的结合双；在股权分促布零散的情寺况下，董监尿的持股具有押举足轻重的辣地位，因此王颇利于形成茶少数控制的气局面。其三吓、少数股东兵想获选微董者事或监察人办，颇为困难院。为欲获选婶，需大量借辛助委托书的鹿征求。因此堂，委托书规擦则的制定对毛公司经营权肠的转移，有需相当影响。晴而依照赖英您照的看法，页造成台湾上库市公司董监照事持股比率秒偏高的原因粪，除了家族便企业的传统棵遗留外，主双要是法律的耀成因，即公丝司法、证券怜交易法对于油董监事持股术的要求赖英照在研究中特别注意到的数项规定，分别微公司法一九二、一九七、二一六、二二七条即证券交易法第二五、二六条（1990）。地。这些条文资至