全球养老金市场分析报告

全球养老金市场分析报告2021年5月

引言：养老金是海外ESG投资的主要参与者挪威GPFG：重视负面筛选，积极参与企业治理丹麦：风险均衡策略，多元投资中整合ESGCO目录日本GPIF：投资ESG指数，委外推广可持续理念经验借鉴：关注策略、评价、委外的本土化应用1.1全球投资快速发展，机构投资者占比近四分之三机构投资者的投资规模占比近四分之三（•全球ESG投资规模持续增长，据联合国支持的责任投资原则组织PRI统计，其多家签署方的资产管理总额超万亿美元。•按投资者类型分，机构是投资的主力。据的统计，在全球五大市场的可持续投资中，机构投资占比达。25%个人投资者机构投资者75%•按策略分，负面筛选和整合策略应用相对更广，主题投资和影响力投资增长较快。全球责任投资管理资产规模超100万亿美元负面筛选和ESG整合策略应用最广（十亿美元）资产管理总规模（万亿美元）资产所有者数目（右）资产所有者的资产管理规模（万亿美元）PRI协议签署方数目（右）2014年2016年2018年8035003000250020001500100025,00020,00015,00010,0000604020负面筛选企业参与和股东基于标准的筛选正可影响力面筛选持续发展主题整合行为投资社区投资00200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020资料来源：PRI，，市场研究部41.2养老金是海外投资的先驱，主要受政策驱动•全球ESG投资的开展具有自上而下的特征，机构投资者以养老金为主。一般来讲，养老基金管理大量退休储蓄，资金的公共属性、长期属性以及避险属性也使其更适合进行ESG投资；在各国监管政策的驱动下，越来越多的海外养老金开始投入并加大ESG投资，获得长期稳健收益的同时支持社会可持续发展。海外养老金ESG投资主要受政策驱动2016年颁布《养老金福利法案》，要退休服务机构的活动及监管》，要求披露议题细节，并将议美国2015年日本政府养老投资基金（）签署，要求其所有外部资产管理者在投资决策中整合因素修正案，要求国民年金公团考虑问题并宣布考量的纳入程度年投资的条款2018年员工福利保障局出台实操辅助公告，要求对另类投资进行估值时考虑因子的巴西：2018年月，巴西养老金监管机构要求将要素纳入养老金的常规风险评估过程墨西哥：年，墨西哥的养老金监管部门鼓励议题2013年颁布《养老基金法》，要求基2013年发布退休金审慎实践指南（530），要求可注册退休金实体持牌人（）制定以为重点金考虑与长期成功相关的因子（包括因子）资料来源：PRI，市场研究部51.3海外主流养老金积极推动投资落地•从具体实践来看，在多家的签署方中，有多家是资产所有者，包括挪威主权财富基金GPFG、日本养老基金GPIF、丹麦劳动力市场补充养老金等。•另外，美世投资对欧洲养老金的最新调查结果显示，年有的养老机构表示将在投资中纳入ESG因素，这一比例相比年的有显著抬升。海外规模排名前列的养老金大多都开展了投资养老金名称国家日本挪威韩国美国荷兰加拿大美国丹麦总资产规模（亿美元）17209.613233.17298.1ESG投资策略日本政府养老投资基金（GPIF）挪威主权养老基金（GPFG）韩国国民退休基金(NPF)ESG整合（包括指数化投资和委外投资）负面筛选、主题投资、企业参与等ESG整合、企业参与等联邦退休储蓄投资基金(FRTIB)荷兰公共养老金(APG)6014.5管理人为贝莱德，全面开展ESG整合投资正面筛选、负面筛选、主题投资等主题投资、ESG整合、企业参与等ESG整合、企业参与等5972.3加拿大公共养老金(CPPIB)美国加州教师养老金(CalSTRS)丹麦劳动力市场补充养老金(ATP)4195.83889.51538.9ESG整合、企业参与、影响力投资等资料来源：各大养老金年报，，市场研究部。6引言：养老金是海外ESG投资的主要参与者挪威GPFG：重视负面筛选，积极参与企业治理丹麦：风险均衡策略，多元投资中整合ESGCO目录日本GPIF：投资ESG指数，委外推广可持续理念经验借鉴：关注策略、评价、委外的本土化应用2.1挪威主权基金（）是投资的早期践行者•挪威主权基金GPFG前身为年成立的挪威石油基金，致力于保护和积累子孙后代的财富，因此基金寻求投资的长期经济绩效，减少投资组合中与E、S、G因素有关的财务风险。GPFG开展ESG投资的发展历程•GPFG是最早一批参与ESG投资的养老基金，也是联合国支持的责任投资原则组织的初创成员之一，其始终遵循国际化和标准化的ESG投资体系。GPFG选择ESGGPFG投资特征ESG的优点资料来源：，市场研究部。8已将投资作为投资战略之一而广泛应用2.1•作为全球投资战略的一部分，GPFG已将ESG投资理念广泛应用于全部资产投资中。具体包括负面筛选、可持续主题投资、企业参与等三大策略，近期已加大对气候变化相关风险的关注。•截至年底，GPFG的总规模为万亿挪威克朗，其中，股票类资产占比，固收类资产占比，房地产投资占比。收益方面，GPFG投资组合整体表现稳健，年的收益率为，自年月日以来的年化收益率为。GPFGGPFG朗）年度收益率（%）累积年化收益率（%）股权固定收益房地产302010012,00010,0000-10-20-30资料来源：，市场研究部9策略一：高度重视负面筛选策略，年化成本为-0.01%2.2GPFG负面剔除主题数的年度统计•GPFG高度重视负面筛选策略，建立了投资观察和排除体系。具体包括：一是从行业视角出发，剔除生产烟草、武器的公司等；二是从行为视角出发，剔除有侵犯人权、严重腐败等行为的公司；三是极少数以国家视角的剔除准则，例如禁止投资缅甸、伊朗、朝鲜等国。截至年，GPFG累计从投资清单上剔除了多家公司。•负面筛选策略的年化成本约为（年间），但认为这是必须的成本。其中，基于行业的负面筛选年化成本为-，基于行为的负面筛选则提高年化收益。负面筛选策略对收益率的影响负面筛选策略的排除标准资料来源：，市场研究部策略二：可持续主题投资策略为组合贡献了不错的超额收益2.2•GPFG积极开展可持续主题投资，主要面向低碳能源和替代燃料、清洁能源和效率技术、自然资源管理等三个领域，并且，GPFG要求被投资的公司必须在其中一个领域至少有以上的业务。•可持续主题投资整体为投资组合提供了不错的超额收益。截至年底，GPFG共有亿挪威克朗投资于家与环境主题契合的公司，年投资回报率为，高于基准个百分点；近年的年化收益率为，较基准高个百分点。GPFG可持续主题投资的收益率统计（）近几年可持续主题投资收益稳定高于基准（）2010/1/1至今2020年全年GPFG环境相关股权投资组合回报富时环保科技50指数回报富时环境机遇全股指数回报MSCI全球环境指数回报股票基准指数回报9.5111818.727.816.83034.382.335.690.411.721.517.524.410.513.414.59.88.6资料来源：，市场研究部策略三：积极参与督促公司更好地开展活动，企业参与率达98%2.2GPFG投票准则•GPFG通过积极的股东参与来督促公司加强治理、改善财务绩效并促进开展负责任的商业行为。具体包括三大形式：主要委员会独立性董事长与的时间投入承诺独立性多样性一是积极行使投票权（），GPFG在年进行了次股东大会表决，对的投资组合中的股东大会进行了投票；董事会提名和选举薪酬股东权利公司报告资本管理股东大会管理文件股东保护财务报表二是进行定期对话（Dialogue），包括专题对话、基于特殊事件的对话以及基于道德标准的对话等，年GPFG共与家公司举行次会议，并与家公司进行书面沟通；股票发行合并、收购和其他公司交易GPFG参与的涉及ESG议题的公司会议数GPFG持续跟踪评估的公司数三是通过持续跟踪（Follow-up），评估投资公司的ESG信息披露情况并加以反馈，截至年底，被评估的公司占股票投资组合市值的比重为。资料来源：，市场研究部引言：养老金是海外ESG投资的主要参与者挪威GPFG：重视负面筛选，积极参与企业治理丹麦：风险均衡策略，多元投资中整合ESGCO目录日本GPIF：投资ESG指数，委外推广可持续理念经验借鉴：关注策略、评价、委外的本土化应用3.1丹麦劳动力市场补充养老基金（P）：整合的长期实践者•丹麦劳动力市场补充养老基金（）成立于年，是丹麦最大的福利和社会保障计划执行机构，其长期秉持责任投资理念，在保障养老金价值稳定的同时积极创造长期价值。•于年首次加入联合国支持的责任投资原则组织（），曾因不满缺乏民主和透明度问题于年退出，但在与的管理层进行建设性对话后，于年月再次加入。ATP责任投资管理模型ATP将联合国可持续发展目标纳入投资流程监事会制定政策监事会社会由首席执行官担任主席，与CIO、相关投资经理和ESG团队共同组成。委员会政策政策ESG团队分的尽职调查核实与监督投资组合，并且保持与目标公司的持续对话。负责公社会责任会投资经理团理极所有权政策进行尽职调查。队资料来源：，市场研究部P在组合投资中广泛整合投资理念，投资组合的年均收益率约18.8%3.1•截至年底，的资产总额达到万亿丹麦克朗，年均收益，表现相对稳健。其中，近成的资金用于保证未来养老金支出（固定养老金），并开展对冲投资；另外的资金用于延长预期寿命或增加应付款而带来的支出（自由储备金），该部分资金可进行风险更高的组合投资。资金收益方面，年以来养老金年均收益率为，自由储备金（即投资组合）的年均投资收益率约。•整体来看，ESG投资为的长期稳定回报做出了积极贡献，具体应用策略包括ESG整合、负/正面筛选、可持续主题投资、积极股东参与等。2020年资产总额超1.1万亿丹麦克朗2011年以来ATP养老金年均收益率为9.8%资产总规模（十亿丹麦克朗）养老金税前收益率(%)自由储备金税前投资收益率(%)44.20114250403020100102790789387081279178129.477626.223.967723.318.023.316.89.916.416.215.310.110.86.53.72.51.1-5.7-5.62018-102011201220132014201520162017201820192020201120122013201420152016201720192020资料来源：，市场研究部3.2投资实践一：基于风险分散策略进行多元化投资2019年的投资组合中的各类资产规模分布（十亿丹麦克朗）•基于风险分散策略进行多元化投资，以获得稳健的投资回报，弱流动性资产占比超过三分之一。截至年底，的投资组合市值约亿丹麦克朗，弱流动性资产规模占比，包括私募股权、基础设施和房地产投资等。2,1%33,9%丹麦上市股票私募股权信贷国际上市股票政府和抵押债券基础设施50,14%44,12%34,9%45,13%39,11%109,31%房地产其它•一方面，监事会设定与自由储备金相匹配的风险预算作为风险消耗的上限。在内部开发的模型中每天计算风险消耗，该模型包括各个领域的风险，并指出三个月内最大的自由储备金的潜在损失（预期短缺）的平均值。以的比例计算，年自由储备金的风险预算为亿丹麦克朗，实际投资的风险消耗共亿丹麦克朗。ATP的风险管理流程2019年ATP投资组合的风险消耗规模战略风险评估风险鉴别组织风险测量风险偏好资料来源：，市场研究部3.2投资实践一：四因子风险分配构建组合的长期“风险锚”ATP对各类投资标的划分的风险因子•另一方面，监事会建立了投资组合中四个风险因子的长期构成准则，被视为风险分配的长期“锚点”。具体包括：权益因子其他非流其它流动动性资产商品指数债券政府债券公司债券上市股票私募股权性资产权益因子利率因子通胀因子其它因子√√√√（EquityFactor），利率因子（Factor），通货膨胀因子（InflationFactor）和其它因子（OtherFactors）；准则对权益和利率风险因子分配的比例最高，均为；而通货膨胀因子和其它因子的重要性相对较低，分别占比。√√√√√√√√√√ATP投资组合中四大因子的风险分配比例2015年2016年2017年2018年2019年0%•在实践中，由于市场条件和积极的投资决策的动态变化，实际的投资组合风险分配可能会随时偏离准则。截至年底，投资组合中权益因子的风险分配比例实际为，高于基准个百分点。权益因子利率因子通胀因子其它因子资料来源：，市场研究部3.2投资实践二：更全面的整合，从一级市场到二级市场•认为有效的ESG整合有助于提高风险调整回报，因此其在一/二级市场投资中均积极整合因素。•在一级投资中，在私募股权、房地产、基础设施等弱流动性资产投资中更多融入ESG考察，例如考虑能源消耗和可持续性认证的可能性等。在二级投资中，将ESG信息深度融入传统投资模型，例如，将气候因子纳入了全球股票投资组合，有助于增强股票投资组合对气候风险的抵御能力。弱流动性资产投资中的ESG整合流程ATP将气候因子纳入了全球股票量化投资组合ATPATP获得新的基金投资机会低风险动能一般来说，低价格的股票拥有较低的价格波动，拥有一个较高的低风险收益。较短期的股票投资通常有更好的收益，并且有平均更好的短期趋势收益。被低价卖出的股票一般有一个较好的收益。（拥有较高风险溢价的股票）ATP决定开展尽职调查并且发送ESG调查表向基金确认投资调查表价值气候排放密集型行业的公司管理层正在注重减少排放，从长远来看将胜过竞争对手。调查并且对其数据、扇形以及地理进行研究对投资问题进行尽职调查排放选择了一个数据点，这个数据点可以反映一家公司如何应对气候变化所带来的风险和机遇。ESG输入风险分数管理分数发行分数公司在有严格二氧化碳排放浓度治理要求的地区经营；公司主营业务销售和碳排放总量形成正对比，形成一个经济投入和产出模型。管理层努力制定和实施减少碳排放政策，包括二氧化碳减排及能量使用效率的提高、发展二氧化碳净化技术、转换使用全部或部分清洁能源。对ESG的具体要求进行最后的合同谈判资料来源：，市场研究部3.2投资实践三：更主动的股东参与，从筛选调查到对话投票•积极运用主动所有权政策，重点关注公司管理层、价值创造、薪酬、信息披露等领域，通过持续的筛选和事实调查活动、持续对话和管理投票等方式对公司进行ESG考察，并通过鼓励变革来最大程度地降低风险并促进公司的长期价值创造。•年，共进行了项事实调查，在次会议上投票；其中，对62%的美国公司的薪酬方案投出了反对票。ATP持续筛选和事实调查的流程2020年开展事实调查的领域分布（事件数）筛选事实调查对话与剔除1劳动权（LaborRights）人权（Rights）3•若公司得分低于阈值，则调查公司行为和指控是否违反责任投资原则•确认公司违反责任投资原则后，将与该公司开展对话，讨论改进方案•基于外部数据信息，筛选投资组合中的违规行为4环境及人权（+Rights）•基于所选的量化指标，参考数据提供商建立的阈值，自动选择重点监控公司•事实调查的主旨即断定公司行为是否违反政策，可通过多种过程实现腐败（Corruption）•剔除是穷尽所有其他选择时的方法8产品安全（Product）资料来源：，市场研究部3.2投资实践四：更积极的主题投资，重视绿色转型和气候风险应对•认为气候变化是当前面临的最大挑战之一，投资者必须加大ATP持有的绿色债券规模接近300亿丹麦克朗对绿色转型的支持力度。积极为实现《巴黎协定》目标付出努力，遵循框架，研究加大对气候风险的分析和应对。•目前，已成为绿色债券市场的重要欧洲参与者之一。从年没有绿色债券投资，到年投资规模接近亿丹麦克朗，逐渐加大对太阳能、风能等气候友好型项目和绿色转型项目的融资支持力度。并且，是全球首批要求与绿债发行方进行更密切沟通的投资者之一，以提高项目运营透明度。ATP逐渐减少与石油、天然气和煤炭开产相关的投资石油天然气的投资（十亿丹麦克朗）煤矿的投资规模煤矿公司数量（十亿丹麦克朗）总市值（十亿丹石油及天然自2019年的变化资产类别麦克朗）气公司数量股票97898370713341124305238-58%-23%-22%003000公司债券私募股权基础设施673013980723421339290资料来源：，市场研究部引言：养老金是海外ESG投资的主要参与者挪威GPFG：重视负面筛选，积极参与企业治理丹麦：风险均衡策略，多元投资中整合ESGCO目录日本GPIF：投资ESG指数，委外推广可持续理念经验借鉴：关注策略、评价、委外的本土化应用4.1日本政府养老投资基金（）：亚洲投资的推动者•作为全球资产的拥有者以及为全世代的投资者，日本政府养老投资基金（GPIF）积极践行ESG投资理念。其于年正式加入组织，此后大力推行ESG投资，目前已是亚洲可持续投资的领导者和推动者。其年的倡议主要集中在环境保护和多元化发展等领域，特别重视女性工作问题。•GPIF认为可持续发展有助于提升长期收益，因为其大部分投资组合是通过外部资管公司进行投资的，所以其许多ESG实践都是通过外部资管公司、指数提供商和ESG评级机构进行的。GPIF开展ESG投资历程资料已将投资理念应用于全部万亿日元的资产管理中4.1•GPIF已在投资实践中将ESG整合到全投资流程当中，以被动指数投资和委外投资为主。•截至年月底，GPIF总管理规模为万亿日元；投资收益方面，财年收益率为-，自年以来的平均年化收益率是；ESG指数收益率也超过基准收益率。GPIF累积收益情况（十亿日GPIF资产管理规模稳步增长元）资产规模（万亿日元）63441.3080177.70159.00156.38150.6345423.9144.90137.48134.70126.58120.47116.3235441.5113.6125220.960134254011689.32504.34463.82001851.1资料4.2投资实践一：因素已被广泛整合到全投资流程中•以可持续发展提升长期收益为基调，GPIF将因子系统性的加入到组合投资分析及决策中。•以固收整合策略为例，GPIF拥有一套包含世界银行及多个国家金融机构发行绿色债券的投资平台体系，一方面，为外部资产管理者提供了更多ESG固收整合策略的投资机会；另一方面，提供了国债超额投资回报。截至年月，GPIF共持有万亿日元债券，其中，绿色债券投资规模共亿日元。GPIF实施的ESG组织架构GPIF资料4.2投资实践二：指数化投资中积极构建并投资指数GPIF投资的5个ESG指数•GPIF积极参与指数化投资，通过选择ESG指数并对其进行跟踪投资来实现ESG投资。其中GPIF根据女性平权、碳效率等主题选择多个ESG指数进行跟踪投资。•截至财年，GPIF被动投资占比为；被动ESG指数资产规模高达5.7万亿日元，占总资产的比重为。GPIF被动投资占比近成3%1%0%4%债券被动投资债券主动投资股票被动投资股票主动投资另类投资35%44%短期资产财政投资和贷款计划债券13%资料4.2投资实践二：投资的指数有超额收益，且积极与供应商合作GPIF与MSCI对话的频率和ESG评级的变化•从市场表现来看，GPIF的ESG指数投资均存在超额收益，年化超额收益在个百分点不等。高频率问询中频率问询低频率问询无问询90%80%70%40%30%20%819987•与此同时，GPIF积极参与指数构建与优化。一方面，在年搭建了IndexPostingSystem，以更好的获取指数信息并实现有效的改善管理；另一方面，还积极与指数供应商和评级机构等展开对话合作。314111724评级升级（104家公司）评级不变（559家公司）评级下调（55家公司）新评级（37家公司）数据分析系统GPIF选择的5ESG指数的收益表现abcxyz资料4.2投资实践三：委外投资占比近8成，已要求所有外部管理人整合投资•GPIF的全部资产中，有近成委托外部管外部资产管理公司的选择流程理人进行投资。因此，GPIF在选择评价外部管理人时也同样考察因素，要求所有外部管理人必须应用整合策略。•一是通过打分决策、改变薪酬和激励机制等推动主动管理人进行ESG整合。•二是通过提高ESG模块的打分权重、支付ESG管理服务费等推动指数基金管理人建立ESG管理体系。目前尽责管理这一模块在管理人评分中的占比已提升到。•三是GPIF与外部管理人构建长期的合作关系，一般超过年。其大幅降低了对于受托方日常投资的干预，并将业绩考核周期设定为季度或者年度评估。资料引言：养老金是海外ESG投资的主要参与者挪威GPFG：重视负面筛选，积极参与企业治理丹麦：风险均衡策略，多元投资中整合ESGCO目录日本GPIF：投资ESG指数，委外推广可持续理念经验借鉴：关注策略、评价、委外的本土化应用5.0海外养老金投资经验借鉴：关注投资策略、评价因子、委外推广三个维度•我国ESG投资起步较晚，整体发展仍需借鉴海外成熟市场的经验。对于海外养老金ESG投资经验的本土化借鉴，可重点关注投资框架和策略、评价体系和指标、外部委托管理机构的ESG理念推广等三个维度。海外养老金ESG投资经验借鉴框架海外养老金经验借鉴投资框架、投资策略评价体系、评级指标委外机构的理念推广S：建议增子鼓略响力投资&E：结合国通过G：考虑国策略：积极发展整合和主题投资，有条件地进行负面筛选5.1我国能源消费结构以煤炭、化石能源为主我国境内绿债共发行万亿元人民币•海外养老金ESG投资体系的构建以负面剔除、ESG整合、股东参与、主题投资和影响力投资策略为主，对于我国来说建议关注以下三点：能源消费占比：水电、核电、风电（）能源消费占比：天然气（%）能源消费占比：原油（）能源消费占比：原煤（）能源消费总量（万吨标准煤，右）符合国内绿色认证标准的债券发行规模（亿元人民币）9080605030200500,000400,000300,0000•一是积极发展ESG整合和主题投资，但需注意评价因子的本土化应用；•二是鼓励发展股东参与策略，但目前市场相关制度还有待完善，整体实践案例相对较少；0201520162017201820192020中国ESG整合的驱动力和障碍股权投资比例固定收益投资比例风险管理监管客户要求74%37%26%26%13%55%47%42%26%21%风险管理客户要求监管信托责任65%43%43%17%13%65%48%43%35%26%•三是对负面筛选策略建议相对谨慎、有条件地应用，比如考虑到我国的资源禀赋和特殊的酒文化，现阶段还不能完全使用欧美对化石能源、酒精相驱动因素障碍因素产生阿尔法收益信托责任缺少可对比的历史数据缺少公司文化产生阿尔法收益缺少可对比的历史数据对ESG理解有限缺少公司文化对ESG理解有限客户要求低没有证据表明可以带来投资收益ESG研究有限没有证据表明可以带来投资收益关行业的完全剔除策略。注：表中百分数表示该项时主要驱动/障碍因素的受访者比例，可多选资料来源：CFA，PRI，，Wind，市场研究部评价：整体借鉴考察维度，但对差异化指标应有针对性更新5.2中外ESG内涵框架对比（以和中国基金业协会研究框架为例）•ESG评价体系是ESG投资的基石，考虑到海外指标可能不完全适用于我国，因此建议在整体借鉴海外考察维度的基础上，针对本土国情做差异化改进。领域国际（以MSCI为例）水资源压力中国（以中国证券投资基金业协会研究报告为例）行业环境风险暴露系数企业环境风险暴露系数整体环境风险暴露程度自然资源生物多样性与土地使用原材料分类有毒气体排放与废弃物包装材料与废弃物电子废弃物企业是否披露了相关环境信息环境信息披露水平污染与废弃物气候变化企业环境信息披露是否包括关键定量指标环境碳排放量产品碳足迹融资环境性影响气候变化脆弱性清洁科技绿色建筑可再生能源能耗指标污染物排放碳排放强度企业环境绩效——负面情况环境领域：海外环境因子考察的自然资源、污染、气候变化等维度大多适用于我国，可以结合国情调整因子比重，比如更加重视能耗、污染物排放等。企业绿色业务占比企业环境绩效——正面情况环境机会企业绿色业务研发投入占比企业绿色投融资占比利益相关者意见有争议的采购员工管理健康与安全股东员工净资产收益率（ROE）员工人均收入员工培训员工申诉人力资本员工培训供应商劳动力标准雇佣关系客户满意度客户投诉率隐私保护债务违约合同违约率应收