半导体产业链转债复盘（5）：深科、联得转债-20230418-东吴证券-34正式版

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20230418半导体产业链转债复盘（5）——深科、联得转债2023年

04月

18日证券分析师

李勇执业证书：S0600519040001010-66573671观点◼美国、日本制裁政策升级，自主可控将推动行业国产化替代进程加速。2022年预计全球半导体设备销售将达到

1085亿元，其中中国大陆仍是全球最大的半导体市场。2022年以来，美国对华半导体出口管制不断升级，2022Q4中国半导体设备进口额同比随之下滑。近期日本政府宣布将高端半导体制造设备等

23品类加入到出口管制对象其中就包括半导体后道的封测设备包扩括探针台、划片机、测试机等设备，在美国与日本对于半导体设备出口限制升级的大背景下，国产半导体设备厂商将迎难而上。liyong@证券分析师

陈伯铭执业证书：S0600523020002chenbm@相关研究《金

23转债：国内高端整体厨柜领军者》◼◼封测设备壁垒低而国产化程度高，国产替代空间仍然广阔。从产业链的角度看，半导体产业链包括材料、设备等上游支撑性行业，芯片设计、制造、封装测试等中游制造行业，以及通信、计算机、电子等下游终端应用行业。封测的附加价值较低，劳动密集度高，因而进入壁垒较低，是国产化程度最高的环节。其中被称为“封测三剑客”的测试机，分选机以及探针台国产化率在

2021年分别为15%，21%与

9%，国产化率较低的环节是划片机与贴片机。2023-04-17《转债行业图谱系列（五）：公用事业燃气行业可转债梳理（行业及正股分析篇）》2023-04-17深科达/深科转债：深科达位于显示面板行业上游制造及检测设备“第一梯队”，布局

OLED及

LCD显示器后段制造；在半导体设备方面目前主要布局在半导体设备后道，公司的主营业务由面板设备、半导体设备、直线电机与摄像模组类设备。半导体设备最近三年的营收增长率分别为

84.46%、201.82%和

130.14%，复合增速达到约90%，主营业务侧重点已从面板设备转移至半导体后道设备制成。深科转债（118017.SH）于

2022年

8月

29日上市，发行规模为

3.6亿元，存续规模

3.6亿元，评级

A+。截至

2023年

4月

14日存续期尚余5.3年。我们认为深科转债属于兼具面板设备、半导体设备题材催化的转债次新标的，且平价、溢价率结构较优，具备较好投资价值◼联得装备/联得转债：联得装备作为面板行业后道工艺

Module制成设备龙头。公司目前主要致力于

Module制程设备的研发生产，同时打造半导体设备后道固晶机、COF倒装邦定机、以及锂电池设备；在未来苹果

MR，以及

OLED、AMOLED以及

Micro-OLED新设备布局广泛应用下，公司有望打造业务新增长极。联得转债（123038.SZ）于

2020年

1月

22日上市，发行规模为

2.00亿元，存续规模

1.47亿元，评级为

A+，截至

2023年

4月

14日存续期尚余

2.7年。我们认为联得转债兼具面板设备、半导体设备题材催化，平价、溢价率结构尚可，传导弹性相对偏弱，排序相对次于深科转债，同样具备较好的投资价值。◼风险提示：下游扩产不及预期风险、毛利率下滑风险、强赎风险，正股波动风险，发行人违约风险，转股溢价率主动压缩风险。1/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。。固收深度报告内容目录1.半导体后道设备

...................................................................................................................................52.深科达（688328.SH）/深科转债（118017.SH）............................................................................102.1.公司业务以及所处行业情况....................................................................................................112.2.投资逻辑....................................................................................................................................162.3.竞对比较....................................................................................................................................202.4.转债分析....................................................................................................................................223.联得装备（300545.SZ）/联得转债（123038.SZ）

........................................................................243.1.公司业务及所处行业情况........................................................................................................243.2.投资逻辑....................................................................................................................................263.3.竞对比较....................................................................................................................................293.4.转债分析....................................................................................................................................314.风险提示

.............................................................................................................................................332/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图表目录图

1：

中国半导体设备进口额下滑，国产化率提升(亿美元)................................................................5图

2：

测试机、分选机以及探针台应用环节...........................................................................................7图

3：

全球半导体销售同比变化源于产品阶段性，当前位于大周期中的第一个中型周期末期（%）

...........................................................................................................................................................8图

4：

中国大陆新建晶圆厂数量(个)........................................................................................................9图

5：

2022年全球显示面板出货量同比下降

9%..................................................................................11图

6：

2020年以来全球面板行业设备投资持续承压.............................................................................11图

7：

2019-2022年

MiniLED出货量

CAGR601%(百万台)................................................................12图

8：

中国半导体设备及测试设备市场规模（亿美元）.....................................................................13图

9：

半导体后道检测设备市场占比.....................................................................................................13图

10：

全球分选机市场格局...................................................................................................................13图

11：

应用典型市场时各类型分选机结构占比情况...........................................................................13图

12：

后道设备所处环节.......................................................................................................................14图

13：

深科达

2019年-2022年

1-3月主营业务收入占比

...................................................................17图

14：

封装工艺流程...............................................................................................................................18图

15：

细分固晶机情况...........................................................................................................................18图

16：

2019-2024年

Mini-LED全球市场规模（百万美元）..............................................................19图

17：

深科达

2017-2022Q1-3营业收入（亿元）

...............................................................................21图

18：

深科达

2017-2022Q1-3归母净利润（亿元）

...........................................................................21图

19：

深科达、长川科技半导体设备业务营收对比（百万元）.......................................................21图

20：

深科达、联得装备及易天股份智能面板业务营收对比（百万元）.......................................21图

21：

同行业可比公司综合毛利率比较...............................................................................................21图

22：

上市以来深科转债开盘价与半导体行业指数比较...................................................................22图

23：

深科转债转换价值-转股溢价率轨迹图

.....................................................................................22图

24：

深科转债转换价值.......................................................................................................................23图

25：

深科转债转股溢价率（%）

.......................................................................................................23图

26：

联得装备公司发展历程...............................................................................................................24图

27：

联得装备

2019-2021年主营业务占比

.......................................................................................26图

28：

联得装备半导体设备展示...........................................................................................................27图

29：

显示面板生产及显示模组的组装工序图...................................................................................28图

30：

模组组装工序设备各个公司产品情况.......................................................................................28图

31：

AMOLED、LCD、Micro-OLED对比.......................................................................................29图

32：

苹果

MR设备设计师

IanZelbo制作渲染图

.............................................................................29图

33：

苹果

MR设备

BOM成本表........................................................................................................29图

34：

面板行业不景气的大周期下公司营收较为稳定（亿元）.......................................................30图

35：

联得装备归母净利润逆周期增长（亿元）...............................................................................30图

36：

联得装备

2017-2022Q1-3营业收入（亿元）

...........................................................................30图

37：

联得装备

2017-2022Q1-3归母净利润（亿元）

.......................................................................30图

38：

联得装备、深科达与易天股份研发费用对比（万元）...........................................................31图

39：

联得装备、深科达与易天股份研发费用率对比.......................................................................31图

40：

联得转债开盘价走势与半导体行业指数比较...........................................................................32图

41：

联得转债转换价值-转股溢价率轨迹图

.....................................................................................32图

42：

联得转债转换价值.......................................................................................................................333/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图

43：

联得转债转股溢价率（%）

.......................................................................................................33表

1：

美国制裁政策升级过程...................................................................................................................5表

2：

日本设备厂商半导体后道设备情况及中国企业布局...................................................................6表

3：

中国大陆半导体封测设备国产替代进程加速...............................................................................6表

4：

深科达平板显示模组设备.............................................................................................................10表

5：

2022年国内

Mini/MicroLED产业化快速推进

..........................................................................12表

6：

重力、平移和转塔式分选机比较.................................................................................................14表

7：

深刻达分选机设备.........................................................................................................................15表

8：

深科达主营业务

2019-2022Q1毛利率情况

................................................................................16表

9：

本次募投项目具体达产规划.........................................................................................................18表

10：

项目收入、毛利率及利润总额推算（万元）...........................................................................18表

11：

惠州平板显示装备智能制造生产基地二期项目产能情况.......................................................20表

12：

后段

Module制程：相关设备及企业

........................................................................................254/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告1.半导体后道设备半导体行业是国家的战略性新兴产业，近年来行业政策红利不断。国务院发布的《国家集成电路产业发展推进纲要》和《中国制造

2025》明确提出，到

2020年，集成电路产业与国际先进水平的差距逐步缩小，封装测试技术达到国际领先水平，关键装备和材料进入国际采购体系，基本建成技术先进的集成电路产业体系，实现跨越式发展，明确制定

2020年大陆集成电路内需市场自给率达到

40%，2025年将更进一步提高至

70%的政策目标。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和

2035年远景目标纲要》提出“瞄准人工智能、量子信息、集成电路等前沿领域，实施一批具有前瞻性、战略性的国家重大科技项目”，《国务院关于印发“十四五”数字经济发展规划的通知》建议“增强集成电路等关键技术创新能力”，相关政策稳步推进。美国、日本制裁政策升级，自主可控将推动行业国产化替代进程加速。2022年预计全球半导体设备销售将达到

1085亿元，其中中国大陆仍是全球最大的半导体市场。2022年以来，美国对华半导体出口管制不断升级，2022Q4中国半导体设备进口额同比随之下滑。近期日本政府宣布将高端半导体制造设备等

23品类加入到出口管制对象其中就包括半导体后道的封测设备包括探针台、划片机、测试机等设备，在美国与日本对于半导体设备出口限制升级的大背景下，国产半导体设备厂商将迎难而上。图1：中国半导体设备进口额下滑，国产化率提升表1：美国制裁政策升级过程(亿美元)时间事件20195月

BIS将华为列入实体清单，禁止华为在未经特别批准的情况下购买重要的美国技术4504003503002502001501005018%16%14%12%10%8%20205月，BIS宣布将严格限制华为使用美国的技术、软件设计和制造半导体芯片；10月，BIS对

SMIC实施出口限制，部分美国设备、配件及原物料将会受到美国出口管制规定的进一步限制，须事前申请出口许可证；12月，BIS将

SMIC等

60家中国实体列入实体清单，其中默认否认

SMIC的

10nm以下先进制成需求20213月，美国政府进一步限制相关企业为华为提供

5G设备产品6%4%2%20228月，限制英伟达对中国出售高端

CPU芯片10月，BIS公布一系列新出口管制措施，包括高性能00%计算机芯片、半导体制造设备等，以及限制美国人提供技术支持。2020202120222023E进口额(亿美元）国产化率（右轴）20231月，日本、荷兰、美国达成协议，限制向华出口制造先进半导体所需设备数据来源：Wind,东吴证券研究所数据来源：Wind,东吴证券研究所5/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告表2：日本设备厂商半导体后道设备情况及中国企业布局日本厂商日本厂商市场占有率、行业地位美国厂商中国厂商TEL、东京探针台测试机TEL占

47%长川科技、矽电精密与美国泰瑞达平分市场长川科技、华峰测控、爱德万泰瑞达晶圆切割削薄DISCO、东日本厂商垄断华海清科、博杰股份京精密占比

12%，市场占比比较分散，爱德万、科休、科利登共瓜分市场

50%份额分选机爱德万科利登长川科技、深科达数据来源：TEL公告，Nikon公告，东吴证券研究所整理封测设备壁垒低而国产化程度高，国产替代空间仍然广阔。从产业链的角度看，半导体产业链包括材料、设备等上游支撑性行业，芯片设计、制造、封装测试等中游制造行业，以及通信、计算机、电子等下游终端应用行业。半导体专业设备行业是半导体产业链上游的支撑性行业，指生产各类半导体产品所要用到的所有机器设备，分为硅片制造设备、前道设备（晶圆制造设备）和后道设备（封测设备）。为了进一步提升电路集成度、缩小芯片面积，先进封装成为继先进制程后的另一个重要方式。封测的附加价值较低，劳动密集度高，因而进入壁垒较低，是国产化程度最高的环节。其中被称为“封测三剑客”的测试机，分选机以及探针台国产化率在

2021年分别为

15%，21%与

9%，国产化率较低的环节是划片机与贴片机。表3：中国大陆半导体封测设备国产替代进程加速国产化率设备类型20171%20213%2025E10%12%10%25%35%20%18%引线键合贴片机1%3%划片机1%3%测试机5%15%21%9%分选机10%4%探针台综合国产化率4%10%数据来源：MIRDATABANK,东吴证券研究所6/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告后道工艺设备分为主要

5种设备。1）减薄机：通常在集成电路封装前，需要对晶片背面多余的基体材料去除一定的厚度。这一工艺过程称之为晶片背面减薄工艺，对应装备就是晶片减薄机。2）划片机：划片机包括砂轮划片机和激光划片机两类。其中，砂轮划片机是综合了水气电、空气静压高速主轴、精密机械传动、传感器及自动化控制等技术的精密数控设备。主要用于硅集成电路，发光二极管，铌酸锂，压电陶瓷，砷化镓，蓝宝石，氧化铝，氧化铁，石英，玻璃，陶瓷，太阳能电池片等材料的划切加工。国内也将砂轮划片机称为精密砂轮切割机。3）测试机：测试机是检测芯片功能和性能的专用设备。测试时，测试机对待测芯片施加输入信号，得到输出信号与预期值进行比较，判断芯片的电性性能和产品功能的有效性。在

CP、FT

检测环节内，测试机会分别将结果传输给探针台和分选机。4）分选机：分选设备应用于芯片封装之后的FT

测试环节，它是提供芯片筛选、分类功能的后道测试设备。分选机负责将输入的芯片按照系统设计的取放方式运输到测试模块完成电路压测，在此步骤内分选机依据测试结果对电路进行取舍和分类。5）探针台：探针台用于晶圆加工之后、封装工艺之前的

CP

测试环节，负责晶圆的输送与定位，使晶圆上的晶粒依次与探针接触并逐个测试。探针台的工作流程为：通过载片台将晶圆移动到晶圆相机下——通过晶圆相机拍摄晶圆图像，确定晶圆位置——将探针相机移动到探针卡下，确定探针头位置——将晶圆移动到探针卡下——通过载片台垂直方向运动实现对针。图2：测试机、分选机以及探针台应用环节数据来源：华峰测控招股说明书，东吴证券研究所半导体作为下游电子应用的核心组成之一，行业的发展本身与下游整体需求变化7/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告强相关。同时半导体作为较为完整的产业链，包括

EDA/IP、设计、晶圆制造、封装测试、设备、材料等多个环节、其产品的研发、产能扩张和库存周转都具备一定的时间性变化，而这将较大程度地影响半导体企业基本面的变化，因此在复盘转债标的前我们首先将回顾半导体行业的周期性变化。基于下游需求、产能扩张和库存变化三大维度，我们一般将半导体行业划分为

8-10年的产品大周期（核心为新产品的总量、渗透率和单位用半导体家质量）、3-5年的产能中周期（核心为晶圆厂、封测厂的资本开支与产能扩张进度）以及

3-5个季度的库存短周期（核心为下游应用的季度性库存情况）基于这三大维度分析，我们认为当前的

5G智能机、AIoT、新能源车、自动驾驶系统等多种关键应用释放较强增长动力。但一方面下游需求在

2020-2021年密集释放后随着经济的疲软有所下滑美另一方面中游产能扩张仍在保持较快增速，供需紧张的情况有所缓解，2022年以来半导体月度销售金额增速下滑，进入

2023年已进入加速下滑阶段，下滑意味着产业链开始控制供给端产出，在未来需求不出现大级别衰退的前提下，这意味着景气底部也即将在未来的

1-2季度内逐步显现。我们认为，未来阶段性变化的关键节点需要关注虚拟现实、5G、新能源车和自动驾驶等下游渗透的变化情况。而当前而言这类下游的渗透率仍较低，未来全球半导体仍有相对长的一段增长期，中短期的需求-库存波动对行业景气的影响或将逐步收敛。图3：全球半导体销售同比变化源于产品阶段性，当前位于大周期中的第一个中型周期末期（%）706050403020100-10智能手机3G智能手机4G-20-30-40智能手机5G，AIoT、新能源汽车金融危机数据来源：Wind,东吴证券研究所国产晶圆需求旺盛，自主可供重要性凸显。SEMI数据显示，预计全球半导体行业将在

2021-2023年间开始建设

84座大规模芯片制造工厂，其中中国大陆新芯片制造厂8/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告数量将超过所有其他地区。从产能来看，预计

2022-2025年间，全球

300mm晶圆产能将以将近

10%的复合年增长率增长，达到每月

920万片的历史新高，其中中国大陆市场份额将从

2021年的

19%增加到

2025年的

23%，达到

230万

wpm;全球

200mm晶圆产能

2021-2025年预期产能将提升

20%，达到每月

700万片的历史新高，其中中国大陆的产能在

2022年的占比约

21%，2021-2025年的增速将达到

66%。图4：中国大陆新建晶圆厂数量(个)504540353025484320151053934292520191390201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E中国大陆晶圆厂增量及预测（座）数据来源：SEMI,东吴证券研究所9/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告2.深科达（688328.SH）/深科转债（118017.SH）表4：深科达平板显示模组设备设备分类应用场景产品种类部分产品示例贴合类设

1)32-85英寸

LCD正反面偏光板

1)大尺寸

LCD，OLED偏光2)智能穿戴、手机（含折叠手贴合设备备机）2)OLED触控，曲面贴合设3)平板电脑备4)电子书、电子价格标签、电子

3)AMOLED屏下指纹贴合设看板备/AMOLED曲面浮沫设备4)电子纸贴合设备邦定类设

1)为手机，TV，车载中控，智

1)全自动邦定设备能穿戴，PCB板等产品进行

2)屏下指纹邦定自动线COG、FOG、COF、FOP邦定2)针对屏下指纹超声波工艺设计，可实现产品清洁、邦定、AOI、点胶、上下料全自动化作业备检查设备

1)TFT-LCD成盒后二切所得单粒

1)全自动

Cell缺陷点灯检验产品在投入偏光片贴附前/后机的检测。2)全自动模组缺陷电灯泡检2)LCM部分检测作业。检测产验机品的点类、线类、影像类、

3)全自动外观缺陷检查机Mura类和色偏类等缺陷。4)OLEDAMT全自动电灯检测机5)OLEDAFT全自动电点灯检测机辅助设备

1)主要用于触摸屏和

液晶显示模

1)擦拭清洗机组生产工序中偏光片贴合、

2)自动脱泡机OCA贴合以及全贴合后气泡

3)UV固化机的消除。4)自动上下料机2)主要用于

OCA、OCR贴合产品或点

UV胶产品的

UV固化。数据来源：募集说明书，东吴证券研究所10/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告2.1.公司业务以及所处行业情况公司位于显示面板行业上游制造及检测设备“第一梯队”，布局

OLED及

LCD显示器后段制造。作为非标准化自动化设备的生产制造商，设计研发能力是公司产品的核心竞争力。公司坚持在技术研发、产品质量、技术服务上为客户提供具有竞争力的产品。通过多年的持续努力，公司突破并掌握了精准对位、图像处理、运动控制、精密压合贴附等方面的核心技术，已具备提供涵盖

OLED和

LCD显示器件后段制程主要工序和工艺适用设备的能力，并拥有平板显示器件周边部件组装设备和检测设备的生产能力，可为客户提供一站式解决方案，是国内具备平板显示模组全自动组装和检测设备研发和制造能力的企业之一。我国的平板产能目前已成为全球第一。但我国平板显示设备起步较晚，虽然近几年发展速度较快，和国际一流大厂相比依然存在一定的差距。根据

CINNOResearch数据，整个平板显示产业设备可以分为

17大类，其中设备投资占比前三的分别为蒸镀类设备、曝光机和沉积设备，这几类设备长期被国外巨头垄断。目前国产设备突破依然局限在后段制程自动化组装设备、检测设备等领域。近年来在显示面板大厂推动下，模组贴合、绑定等设备渗透率的快速提升增强了国产设备厂商的信心。整体来看，面板行业仍处在下行周期，静待需求回暖释放弹性空间。1）从出货量来看:2022年面板行业经历了史上最长的

15个月跌价周期，面板厂商被迫控产稳价。据奥维睿沃数据，2022年全球显示器面板出货

1.6亿片，同比下降

9%。2）从设备投资来看:行业下行周期背景下，面板厂投资趋于谨慎。据

DSCC数据，2022年全球面板设备投资额约

119亿美元，同比-10%。展望未来，随着疫情放开后消费需求快速复苏，我们看好面板终端需求逐步回暖，进而带动设备投资上行图5：2022年全球显示面板出货量同比下降

9%图6：2020年以来全球面板行业设备投资持续承压18017016015014015%10%5%2502001501005010%5%0%-5%0%-10%-15%-20%-25%-30%-5%-10%-15%130201820192020202120222023E020182019202020212022E全球显示面板出货量(百万片）同比增速（右轴）全球面板设备投资同比增速（右轴）数据来源：Wind,东吴证券研究所数据来源：Wind,东吴证券研究所11/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告细分技术路线来看，LCD具备大型化、产能向中国大陆转移趋势，进入

存量调整阶段，OLED、Mini、MicroLED等新技术路线贡献增量需求。1）LCD:三星于

2022年

6月彻底退出

LCD市场，LGD也于

2022年底前结束坡州P7产线的生产，LCD面板产能具备向中国大陆转移的趋势。此外，为应对更大尺寸

电视需求，2021年京东方、TCL华星和广州超视界相继宣布

10.5代产线扩产计划，三家合计产能扩充可达

15.5万片。面板大型化趋势下，LCD扩产需求有望放大。2）

新

型

显

示:(1)OLED:Frost&Sullivan预

计

OLED面

板

全

球

出

货

量

将

由2020年

970万平方米增长至

2025年

2510万平方米，年均复合增速

16%;(2)MiniLED:已进入量产初期，MillionInsights预计

2025年全球

MiniLED市场规模将达

59亿美元，2019-2025年均复合增长率达

87%;(3)MicroLED:尚处于产业化初期，DSCC预计

2027年在可穿戴应用市场出货有望突破

1000万片，在

VR/AR市场出货将达到

670万

片，成长空间较大。根据高

LED不完全统计，2021年国内

Mini/Micro-LED等领域

新增投资超过

750亿元，已成为面板行业重要增长点。图7：2019-2022年

MiniLED出货量

CAGR601%(百万台)表5：2022年国内

Mini/MicroLED产业化快速推进时间企业金额项目Mini/MicroLED高性能外延与芯片的研发及生产化项目202022年

1月华灿光电15亿元17.2518161412108Mini/MicroLED基板生

产项目2022年

2月2022年

3月沃格光电乾兆光电16.5亿元15亿元Mini/Micro高光效LED芯片研发

及制造项目9.35对现有基于

COB的MicroLED显示

产品产能扩产，提高供货能力2022年

4月雷曼光电6.89亿元64Mini/MicroLED湖北生产基地项目2022年

5月2022年

6月2022年

12月瑞丰光电聚灿光电三安光电15亿元12亿元79亿元20.050.1Mini/MicroLED芯片研发及制造扩

建项目02019202020212022Mini/Micro显示产业化项目数据来源：Wind,东吴证券研究所数据来源：Wind,东吴证券研究所半导体后道检测设备市场规模增速较快。2018年-2022年，我国半导体检测设备市场规模分别为

20、21.2、25.62、29.62和

36.4亿美元，同比增速稳定上升，2022年尽管总体半导体设备市场规模增速下滑至

11%，但半导体后道检测设备仍增长

23%，增长趋势大于总体。公司通过子公司深科达半导体

2016年切入半导体封测设备领域。并陆续向市场推12/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告出测试分光机、测试分选机等半导体封测系列产品，相关产品得到市场的广泛认可。分选机为半导体后道测试设备的三大重要设备之一，从市场结构来看，其中测试机占比超

60%，分选机占比近

20%，探针台占比超

10%。全球主要分选机的竞争格局相对整体封测设备较为分散。根据华经产业研究院2021年数据显示，前五大分选机厂商分别为科休、科利登（2018年被科休收购）、爱德万、中国台湾鸿劲，以及长川科技，市占率分别为

21%、16%、12%、8%、2%，前五厂商中的大陆企业只有长川科技，并且市场占有率仅为

2%，深科达当前市场占有率约为

0.7%，未来实现国内份额替代的空间广阔。图8：中国半导体设备及测试设备市场规模（亿美元）图9：半导体后道检测设备市场占比3503002502001501005070%60%50%40%30%20%10%0%4.40%15.20%17.40%63%020182019202020212022中国半导体设备市场规模(亿美元）中国半导体测试设备市场规模（亿美元）中国半导体设备规模yoy（右轴）测试机

分选机

探针台

其他中国半导体检测设备规模yoy（右轴）数据来源：Wind,东吴证券研究所图10：全球分选机市场格局数据来源：Wind，东吴证券研究所图11：应用典型市场时各类型分选机结构占比情况重力式,5%其他,爱德万,40.30%12%科利登，16%转塔式,40%平移式,55%深科达,0.70%科休,21%长川科技,2%台湾鸿劲,8%数据来源：华经产业研究院,东吴证券研究所数据来源：华经产业研究院，东吴证券研究所分选机：主要用于芯片的测试接触、拣选和传送等。分选机把待测芯片逐个自动13/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告传送至测试工位，通过测试机测试后分选机根据测试结果进行标记、编带和分选，根据传输方式不同可分为平移式分选机、重力式分选机及转塔式分选机，其传输芯片方式分别为水平抓取、重力下滑及器件在转塔内旋转。深科达主要以转塔式分选机为主，转塔式分选机的特点是：每小时产量高，可以集成打印、外观检测、包装等，但不能用于重量较大，外形尺寸较大的产品。从

2023

年开始深科达即将开始布局平移式分选机，预计将占比整体分选机营收的

10%，2024

年计划平移式+重力式分选机占总分选机营收的

40%-50%。平移式分选机与转塔式相反，平移式分选机的特点是：结构简单，适用于重量较重，体积较大的产品。但小时产量较低：不适用于体积较小的物体。在应用典型市场时分选机结构占比情况是，平移式分选机占比为

55%，转塔式占比为40%，重力式占比为

5%。目前看来平移式分选机市场应用占比最广。图12：后道设备所处环节数据来源：华峰测控招股说明书，东吴证券研究所表6：重力、平移和转塔式分选机比较特征重力式平移式水平机械臂真空吸取芯片

并放置到测试工位/并行

测试10k-20k/h转塔式主转盘驱动芯片转动/串

行测试工作原理芯片下滑到测试工位中典型

UPH典型情景10-15k/h较大较坚固的封装30-50K/h几乎所有类型封装体积小、重量小的芯片0.6*0.3到

12*12mm分立器件、S0T、QFP、QFN等20ms左右高产，常集成检测、打印

等典型芯片

大小

2*2到

21*21mm典型封装

类型

TO、DIP、SOIC典型测试

时间0.5*0.5到

70*70mmBGA、CSP等>100ms兼容性最强，并行能力高，最适用优势劣势结构简单、便宜于先进封装和复杂芯片(长测试时间)功能投资额较大,UPH一般封装类型限制较多数据来源：华经产业研究院，东吴证券研究所14/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告表7：深刻达分选机设备产品名称应用场景产品优势产品展示平移式分选机主要用于分立器件、IC适合多种器件包括：器件的编带，整合打标

MSOP/QFN/QFP/SIP/LGA等，常系统和影像系统，具有

温和高温分选、分类、整合影像系SKD308H高速测试打标编带能力。统，为客户带来高质量的产品输出。（更多的先进封装形式，集成电路）重力式分选机封装功率器件测试串连多个测试工位，将绝缘体，将绝缘测试、激光打标、毛刷除尘、视觉检测等功能集于一身。（用于较大芯片）SKD810重力式分选机封装测试全自动分选机，采用斜背方式拥有两个测试工位和一个视觉检测工位，将常规电性能测试，视觉检测功能集为一体SKD821转塔式分选机分立器件、IC器件等编

具有高速测试打标编带能力，使用带进口

DDR马达，确保性能稳定高UPH产出。整合打标系统和影像系统SKD962数据来源：募集说明书,东吴证券研究所我们认为未来深科达仍会以转塔式分选机为重点，根据历史市场以及产品的认证周期来看：深科达从

2015

年开始推出转塔式分选机，产品成熟的时候是

2019

年，市场认可为

2021

年长度为

5

年，所以预计深科达新推出的平移式分选机将会有

3-5

年的产品以及市场的认证周期。15/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告2.2.投资逻辑主营业务积极向半导体封测和智能装备关键零部件领域拓展。半导体设备由子公司深科达半导体研发、生产和销售，尚处于市场开拓期。半导体设备

2019-2021年的收入增长率分别为

84.46%、201.82%和

130.14%，

CAGR为

90%，增长较快，公司布局半导体设备已出现成效，其营收规模占整体公司营业收入比例不断提高，有望超过公司平板显示模组设备收入，公司布局半导体封测设备领域，产品已覆盖

IC测试分选机、LED测试分光机。直线电机业务增速较快，非周期性零部件应用设备广泛。直线电机产品销售额随着市场的陆续拓展不断增长。2019年-2022年

1-3月直线电机营收占比分别为

4.95%，7.15%，7.08%和

13.26%，2022年

1-3月增长了

50%，直线电机作为智能装备的部件，应用设备较多，半导体设备、自动化设备与

激光设备都会广泛应用到直线电机元件，在工业与自动化中的应用由于直线电机其自身独特的优点，可在机械加工机床中用于往复运动的动力源，替代传统机械传动装置，因此在机械设备和机床中的机电一体化方面得到广泛应用，如直线电机驱动的冲床、电磁锤等。另外，直线电机部件毛利率较高可达到

40%，交付周期较短可在

15-30天内付款。未来应用领域与市场空间非常广阔，是公司未来营收增长动能之一。平板设备优化订单结构，毛利率有望延续抬升。平板显示模组设备是公司毛利的主要来源。2019年-2022年第一季度，平板显示模组毛利率呈下降趋势分别为

36.60%、39.75%、31.15%及

32.24%。2021年因为大客户集中采购量较大，议价能力较强，加之行业竞争加剧，竞品增多，公司显示模组设备毛利率下降较多。未来公司将改变思路，在平板显示模组方面不会一味追求订单，而是变为追求毛利率较高的产品以及信用较好的客户，并定下标准低于

35%的平板显示模组设备订单将不会接受。表8：深科达主营业务

2019-2022Q1毛利率情况2019202020212022Q132.24%38.77%41.15%39.95%平板显示模组设备半导体设备36.60%28.48%41.66%64.23%39.75%29.74%47.36%40.25%31.15%32.80%45.06%36.25%直线电机摄像模组类设备数据来源：募集说明书，东吴证券研究所16/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图13：深科达

2019年-2022年

1-3月主营业务收入占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2019202020212022年1-3月其他平板显示模组设备半导体设备直线电机

摄像模组类设备数据来源：募集说明书,东吴证券研究所本次募投项目中

1.25亿元用于半导体封装设备研发，旨在根据先进封装的工艺特点，研发和构建一条半导体后道封装测试一体化自动产线，项目建设完工后预计分三年实现稳产，预计第一年平均达产

50%，第二年平均达产

80%，第三年平均达产

100%。固晶机设备是封装环节中价值最大的设备之一，国产化率较低。在半导体后道封装环节中是四大工序的核心环节，主要作用是将芯片装配对线框架，并通过高频加热的方式使粘合剂固化，让芯片和引线框架结合牢固。固晶机设备可以细分为

IC固晶机（半导体）、分立器件固晶机（半导体）、LED类固晶机。根据

Yoledevelopment,预计2024年全球半导体固晶机市场将达到

10.83亿美元（约

68.95亿人民币）。深科达所布局的半导体类固晶机，由于

IC固晶机注重小尺寸精度要求，开发难度较大，国产化率较低不超过

10%，未来国产替代空间广阔。深科达本次募投项目也在积极布局半导体固晶机设备生产线，本次募投项目达产规划为

120台，销售金额为

14400万元。17/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图14：封装工艺流程图15：细分固晶机情况细分领域IC固晶机

分立器件（半导体）

（半导体）LED固晶机固晶机运用原材料-晶圆-制造-封装原材料-晶圆-制造-封装外延片-晶圆-制造-封测工艺段固晶机类别直躯固晶机

摆臂固晶机

摆臂固晶机精度要求较高较低很低国产化情况<10%<10%>90%数据来源：公司官网，

东吴证券研究所数据来源：隆利科技公告,东吴证券研究所表9：本次募投项目具体达产规划产品CP测试设备划片机单位产能40台台台台台/40固晶机12050AOI检测设备其他设备110360合计数据来源：募集说明书，东吴证券研究所表10：项目收入、毛利率及利润总额推算（万元）项目营业收入

12,957.520,732毛利率T+1T+2T+3T+4T+525,915T+6T+7T+8T+925,91525,91525,91533.57%25,91533.57%25,91533.57%25,91531.51%33.06%33.57%33.57%33.57%33.57%利润总额

1,750.922,999.453,856.993,856.993,856.993,856.993,856.993,856.993,856.99数据来源：募集说明书，东吴证券研究所本次募投项目中

1.55亿元用于惠州平板显示装备智能制造生产基地二期建设项目。随着

Mini-LED以其较高对比度、高亮度的优点对传统

LED背光市场形成冲击。2019年开始，苹果、三星等终端厂商相继推出搭载

Mini-LED背光技术的高端产品，需求放量带动产业链同步繁荣。所以本次公司的惠州二期项目主要投入到

Mini-LED的研发与量产中可行性与必要性皆较高。18/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图16：2019-2024年

Mini-LED全球市场规模（百万美元）2500149.5%149.0%148.5%148.0%147.5%147.0%146.5%146.0%145.5%145.0%2000150010005000201920202021E2022E2023E2024EMini-LED全球市场规模同比增速（右轴）数据来源：募集说明书，东吴证券研究所本次募投项目是针对

Mini/MicroLED等新一代显示技术而设置。根据

LEDinside数据，预计

2023

年

Mini-LED

直显市场规模将达到约

6.6

亿美元，对应

2020-2023

年复合增长约

36%；根据

GGII

预测，2024

年

Mini-LED

背光全球市场对膜约

15

亿美元，对应

2021-2024

年复合增长

43%。根据

LEDinside

数据，预计

2025

年

Micro-LED

市场规模将达到

29

亿美元。公司已针对

Mini-LED

背光显示方案的组装和检测设备推出市场实现了销售，下一步针对

Mini/Micro-LED

直显技术的显示模组组装和检验设备加大研发投入，进行重点技术攻关。19/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告表11：惠州平板显示装备智能制造生产基地二期项目产能情况产品单位套套套套套套/产能11111111111166平板显示智能物流转运系统平板显示

IC支架组装系统平板显示背光边框组装线全自动叠膜系统全自动检测系统全自动

TAPE贴合系统合计注：上述

6种规划产品可针对

Mini-LED背光显示屏组装成一条完整的背光组装和检测自动

线，其中平板显示智能物流转运系统、全自动叠膜系统和全自动检测系统也可适用Mini/Micro-LED直显屏幕的组装和检测。数据来源：募集说明书，东吴证券研究所2.3.竞对比较半导体设备可对标长川科技、新益昌。公司分选机单价在35-55万元之间，2020年收入约

1亿元，2021年收入约

2.72亿，收入占比约

30%，公司以转塔式分选机为主，毛利率大致在

38%左右，平移式分选机未来毛利率在

45%以上，与同行比较深科达目前转塔式分选机国内占有率，国产化率第一名，与长电、华天、通富微电都有合作。对标分选机龙头长川科技，分选机收入约

9.4亿元，收入占比

62%，毛利率

42.7%。另外，深科达固晶机

2021年营收约为

2000万元，在本次募投项目中计划对于固晶机大批次扩产，目前国内固晶机龙头新益昌在固晶机设备营收为

2亿元左右，占全球固晶机市场份额的

6%，其

LED固晶机技术水平与行业龙头

ASMPT不相上下，另外对

IC固晶机投入力度较大，深科达固晶机起步较晚，近期加大对

IC固晶机的研发力度，技术能力目前相比有一定的差距，但与新益昌一样也采用旋转摆臂新技术。面板业务竞争对手比较：深科达和联得装备竞争力强于同行业平均水平，公司主要竞争对手是：联得装备，易天股份等面板产业上游制造及检测设备部分的企业，从面板下游格局来看，京东方与华星光电

2022年两家合计市场占比为

58%，京东方可以称为面板下游最大客户，京东方为深科达的第四大客户，占

2022年第一季度总收入比重为

5.29%，公司与京东方建立了比较良好的关系；产品方面来看，公司除了布局传统的

LCD以及

OLED以外，也在积极布局

Mini-LED背光市场，但目前处在测试市场的阶段，没有大规模起量。未来据

Arizton预测，2021年-2024年全球

Mini-LED背光市场规模有望从

1.5亿美元增至

23.2亿美元，其间每年同比增速可高达

140%以上，发展前景广阔，相比之下联得装备方面

Mini-LED方面已达到量产阶段。20/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图17：深科达

2017-2022Q1-3营业收入（亿元）图18：深科达

2017-2022Q1-3归母净利润（亿元）1816141210860%50%40%30%20%10%0%160%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%6-10%-20%-30%-40%4200201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3营业收入同比增长率（右轴）归母净利润同比增长率（右轴）数据来源：Wind,东吴证券研究所数据来源：Wind,东吴证券研究所图19：深科达、长川科技半导体设备业务营收对比图20：深科达、联得装备及易天股份智能面板业务营（百万元）收对比（百万元）160014001200100080060040020001000800600400200020182019202020212018深科达201920202021长川科技

深科达联得装备易天股份数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所图21：同行业可比公司综合毛利率比较综合毛利率联得装备易天股份智云股份正业科技平均值2019年2020年28%2021年27%2022年

1-3月26%34%46%17%27%31%37%41%43%32%26%29%21%28%32%31%31%38%33%33%27%深科达37%数据来源：募集说明书，东吴证券研究所21/34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告2.4.转债分析深科转债（118017.SH）于

2022

年

8

月

29

日上市，于

2023

年

2

月

13

日进入转股期，发行规模为

3.6

亿元，评级

A+。截至

23

年

3

月

24

日，存续期尚余

2.81

年，距离回售剩余

3.35

年。图22：上市以来深科转债开盘价与半导体行业指数比较6,2006,0005,8005,6005,4005,2005,0004,800155150145140135130125120115110万得半导体行业指数深科转债