新能源行业研究-电动车与光伏风光依旧

新能源行业研究：电动车与光伏风光依旧1.

电新板块持仓回落，仍处超配水平1.1.

抱团弱化，持仓回落，仍处超配水平持仓占比有所回落，但仍处于超配水平。从中信一级行业

分类来看，受经济复苏、货币政策调整下的市场风格切换等因素影响，资金流向低估值、安

全边际较高的板块，而光伏和新能源车等高估值板块出现了大幅回调，电新行业板块持仓比

重也有所回落，从

2020Q4

的

8.98%下降至

2021Q1

的

7.82%；但相较于中信电新行业市值

占

A股总市值的比重，电新股持仓仍处于超配水平。考虑到行业分类的一些误差，我们针对

电新行业

291

支股票进行统计，结果显示

Q1

电新板块持仓占比从上季度的

13.65%回落至

11.43%，相较于电新行业市值占

A股总市值的比重，电新股持仓依然稳定维持在超配水平。电力设备与工控保持稳定，新能源汽车和新能源发电板块均有所下降。分板块来看，新能源

汽车板块的基金持仓占比从

2020Q4

的

8.19%下降至

2021Q1

的

6.79%，新能源发电从

2020Q4

的

4.10%小幅下降至

2021Q1

的

3.56%，电力设备和工控从

1.32%小幅度增长至

1.40%。持仓公司总市值和公司集中度均下降。从

2021

年一季度来看，电新板块整体持仓市值环比

下降，Q1

持仓市值为

3284.96

亿元，环比下降

12%。Q1

基金持仓电新板块公司

130

家，

较上季度

108

家环比增加

20.38%。从持仓市值前十的公司来看，Q1

的

TOP10

持仓市值比

重占电新行业公司比重为

67%，环比减少

1.34Pcts，若从

Q1

的

TOP20

持仓市值比重统计，

基金持仓占电新总基金持仓市值的比重为

82%，同比减少

2Pcts。2020Q1

基金加仓呈现板块分化。由于原来更受青睐的新能源车板块和光伏板块在一季度总

体呈现回调走势，在此基础上，Q1

基金加仓呈现板块分化走势，电力设备板块的思源电气、

特变电工，涪陵电力等，及风电板块的运达股份和新强联等位列基金持仓前十。2020Q1

基金减仓呈现抱团弱化，龙头首当其冲。从减仓前十来看，主要集中在新能源车和

光伏龙头企业，以通威股份、隆基股份、宁德时代为代表的龙头首当其冲受到冲击。1.2.

光伏和电动车回调，仍引领基金持仓光伏和新能源车两大板块继续引领基金持仓。从前十名基金持仓市值企业变动来看，总体格

局较为稳定，宁德时代、隆基股份和亿纬锂能稳居前三。除此之外，福斯特和先导智能进入

前十，比亚迪和阳光电源则退出前十。以基金持仓测算，电新板块持股中新能源发电和电动

车合计占比达到了

88.1%，仍引领板块持仓。新能源汽车：总体格局稳定，集中度有所上升。一季度来看，持仓格局总体稳定，具备全球

竞争力的电池和材料厂商仍更受青睐。从集中度来看，新能源汽车产业链基金持仓的集中度

有所上升，前十名基金持仓占比为

82.1%，环比增长

0.1Pcts。新能源发电：总体格局稳定，持仓集中度下滑。一季度机构在新能源发电板块的持仓保持稳

定，但集中度有所下降，前十名持仓市值占比达到

88.9%，环比下降

2.1Pcts。其中，隆基

股份、通威股份稳居前二，晶盛机电、金风科技等进入前十，锦浪科技和东方日升跌出前十。电力设备和工控：龙头厂商受青睐。电力设备与工控板块整体格局稳定，基金对相关龙头厂

商青眼有加，汇川技术、国电南瑞和思源电气位居持仓前三，低压电器龙头正泰电器和良信

股份也仍然受到青睐。2.

展望：碳中和方兴未艾，电动车与光伏风光依旧2.1.

新能源汽车：第二轮造车盛宴来袭，电动化在提速回顾历史，政策驱动下的第一波造车盛宴已渐远。2014-2015

年，中国正式推行关于新能源

汽车的补贴政策，针对电动车的高补贴政策驱动下，无论是当时的传统国产燃油车企业还是

新兴的造车新势力都积极响应电动化号召，纷纷加入第一波造车盛宴。从结果来看，目前传

统车企中，五菱、长城、广汽等车企通过积极转型和爆款车企的培育，走在电动化的前列，

而造车新势力中，以蔚来、理想、小鹏为代表的造车新势力发展势头良好，但大多数造车新

势力由于在研发成本、资金和供应链管理上的缺陷宣告造车失败。特斯拉的鲶鱼效应使得没有竞争力的车企加速出清。自

2019

年在上海完成超级工厂建设后，

特斯拉陆续推出国产

Model3、国产

ModelY等多款爆款产品，鲶鱼效应在极大激发了中国

市场的产品驱动力也加速了第一波造车盛宴后的车企出清。且自国产特斯拉在

2019

年

10

月发布第一款定价后，后续至少经历四次价格调整，在降价、提质并举的推动下，其品牌力

和价格优势为中国市场各车企的后续车型、指导价格等规划提供优质参照物的同时，也加速

了没有竞争力的车企出清。立足当下，政策+产品双擎驱动，电动化已进入快速发展阶段。政策方面，中国区别于往年，

补贴退坡已提前确定，不会对季度销量造成影响，同时，商务部持续发文，鼓励各地通过补

贴等方式促进农村和城市的新能源车消费。欧洲的核心政策碳排放目标持续加码，目前各国

补贴政策总体并无显著退坡。美国则计划通过补贴和政府采购等方式推动新能源车销量增长。

而从产品角度而言，传统车企的加速转型和新势力的加速开拓，使得全球优质供给迅速增加，

在此基础上，ToC销量占比提升显著。根据中汽协和

Marklines的数据，中国、欧洲和美国

Q1

销量分别为

51.5/45.8/12.5

万辆，分别同比增长

352%/100%/49%，主要车市共振下，根

据往年中、欧、美三车市新能源车占比进行测算，我们预计全球

2021Q1

新能源车销量达

116

万辆，同比增长

150%，在当前政策+产品双擎驱动下，电动化已进入快速发展阶段。渗透率的跃迁是电动化提速的最好证明。从发展阶段来看，全球新能源车渗透率在

2020

年

开始有了明显的跃迁，2020

年全年全球渗透率达到

4%，同比增

1.5Pcts；从

2021

年

Q1

来

看，随着欧洲和中国的新能源车渗透率持续增长，2021

年

Q1

全球新能源车渗透率预计达到

6.5%，同比再次大幅增长，而渗透率的跃迁是电动化提速的最好证明。而从排产方面，产业也继续呈现高景气态势。从目前的排产情况来看，动力电池产业链各领

域行业高景气态势将在二季度延续，随着下游整车厂尤其是新能源车厂需求持续高涨，电池

产业链维持高景气态势。在此基础上，预计

2021

年国内电动车销量有望超

240

万辆，同比增长

80%。参考前

3

个月

的产销数据、主要车企的畅销车型市场表现及一季度产业链上下游各主要环节排产情况，我

们预计全年销量有望超

240

万辆，同比增长

80%。2021

年欧洲电动车销量预期维持

200

万辆，同比增长

47%。政策层面：碳排放持续趋

严，是主要推动力；补贴政策具备持续性（德国预计延续到

2021

年年底，法国疫情补贴

延续到

2021

年中，英国补贴延续到

2023

年等，此外还有相应的税收政策推动）。企业层面，

大众、宝马、奥迪、奔驰等传统巨头相继推出电动化新平台的车型，toC市场产品竞争力提

升。美国销量有望达到

50

万台。拜登总统上台后，对新能源汽车支持力度加大，1740

亿美元电

动车刺激计划，及政府用车电动化提速，特斯拉新建产能逐步释放和下半年美国造车新势力

皮卡车型相继推出，预计销量显著回暖。展望未来，在电动化与数字化背景下集中度将大幅提升，倒逼车企不断突破发展。在电动化

与数字化的背景下，智能电动车的竞争将同时在以电气化架构为基础，涵盖三电系统在内的

成本和安全性能，以及以软件、算力为基础的智能化驾驶和智能移动座舱化间展开。而在数

据和算力竞争的基础上，规模化、保有量和持续的创新能力将成为决定各车企生存发展的关

键。而在此基础上，拥有规模化和保有量优势的厂商将进一步拉开与竞争对手的差距，产业

集中度也将大幅上升。电动化+数字化趋势明确，为占据先发优势，第二波造车盛宴来袭。在全球碳中和的步伐驱

动下，传统车企方面，除大众的

MEB平台和对数字化的投入和规划外，目前，包括奔驰、

奥迪、沃尔沃等车企纷纷加大投资规划，加速自身在平台化车型的开拓和对于数字化的探索；

此外，包括宝马

Mini、福特、宾利、捷豹和沃尔沃等车企也纷纷提出电动化时间表；而从电

动化车企和新势力来看，特斯拉持续推进电动车与动力产能建设，以蔚来、理想和小鹏为代

表的中国造车新势力也在纷纷提出其未来五年发展战略。与此同时，包括苹果、小米、华为、

等科技巨头也纷纷加入战局，随着各大车企对新能源车产能的加大投入及新车型的持续研发，

未来新能源车无论是车型数量还是销量均将进入快速增长期。各车企电动智能化车型加速推出，群雄逐鹿之下将使电动化再提速。此前提到，本周，备受

瞩目的几款车正式推出，包括吉利的极氪

001，小鹏的

P5。此外，搭载了华为智能驾驶系统

的极狐阿尔法

S也在复杂路况中交出了优秀的成绩单。一方面，优质车型的推出将加剧新能

源车领域的群雄逐鹿局面，在此局面下，电动化将再迎提速；另一方面，电动化+数字化（智

能化）的趋势已受更大程度的认可，造车盛宴下，为抢占先发优势，也将倒逼车企和智能化

厂商加速产品升级迭代和专注下游需求，将使电动化更加优质。同时，电池和中游材料环节的军备竞赛业已展开，产能为王，细分领域龙头将持续受益。在

全球电动化趋势之下，新能源汽车的需求增速加快，下游车企对上游供应商的供货渠道、产

品质量稳定性要求不断提升，全球新能源汽车市场正在逐步形成“车企——电池——材料—

—资源”强强联合的稳定供应体系。自

2020

年下半年以来，全球电动化进程加速，电池和

中游材料环节的扩产节奏显著提升，以宁德时代为例，先后在四川宜宾、江苏溧阳，福建福

鼎、广东等区域连续投产动力电池产能，在涵盖动力电池和电池材料等细分领域，军备竞赛

业已展开，在此背景下，中国锂电产业链具备全球竞争力的电池材料厂商将持续受益。供给层面的短暂受限并不影响电动化的长期逻辑。因此目前在政策+产品的双擎驱动下，我

们认为电动化已进入快速发展阶段，造车盛宴恰恰印证了这一点并将进一步加速电动化的进

程。因此，即便在供给层面短暂受限，无论对于

B端还是

C端，其电动化的意愿并不会减弱，

而延期交付并不会从根本上影响电动化的长期逻辑，对于全年的销量影响也预计有限。2.2.

光伏：博弈渐明，拐点初现上游涨价，下游盈利低位徘徊，组件进入与上游的博弈期。年初至今行业面临的主要问题是

上游硅料、硅片等原材料价格大幅上涨，玻璃、胶膜等辅材价格居高不下，最下游的组件环

节面对原辅材料上涨、一季度尚有部分低价单要消化的背景下盈利能力低位徘徊。央企招标头部组件企业报价较高，组件同时进入与下游的博弈期。针对

2、3

季度的组件价

格，基于当前的原辅材料价格，国内央企招标头部组件的报价基本在

1.7

元/W以上，对应央

企项目

IRR大致在

6.5%，这一收益率央企尚可接受，但下游观望情绪还是较重，此外前期

已经开标的广州发展、中核

2

个标

2、3

线企业报价对组件价格提涨落地造成了一定干扰，

增加了组件企业与下游博弈的不确定性。2021

年产业的核心问题是硅料供给有限，并直接影响产业链利润分配。当前行业陷入博弈

的根本原因在于今年硅料供给和潜在需求的不匹配。具体来看，今年硅料几无新增产能，供

给较为有限（全球

55

万吨，其中国内

45

万吨），对应可满足新增装机

160-170GW，在需求

有顶的前提下，产业链降价并不能激发出更多的需求，这与历史上光伏行业多数情况下的分

析框架有所背离；同时，硅料的持续跳涨说明潜在需求较为旺盛，这意味着后续、尤其是下

半年在下游电站有望调降收益率预期以及中游薄片化、大尺寸持续推进等多因素叠加下，行

业的需求远比市场想象的要刚性，产业链对于硅料涨价的吸收能力也远比市场想象的要强。中上游博弈渐明：2

月胶膜部分让利，4

月玻璃降价。3

月初胶膜厂让利组件，单平价格下

降

0.5-1

元/平米（全产品），大致为组件企业贡献

0.5-1

分/W成本优化；根据

PVInfoLink数

据显示，4

月

3.2mm玻璃报价从

40

元/平米下降至

28

元/平米、2.0mm玻璃从

32.5

元/平米

下降至

22

元/平米，按照

1GW组件消耗

500

万平米的玻璃测算（单玻），本次玻璃价格下降

可以为组件企业贡献

6-7

分/W的成本优化。中下游博弈渐明：海外，高毛利率国家对于组件涨价容忍度一直尚可，部分项目

2020

年由

于疫情影响导致递延到今年完成，并网需求较为迫切。可以看到自去年四季度开始持续上涨

的海运费价格在二季度出现松动，国际航线价格出现不同程度下降，有望刺激海外、尤其是

对组件价格较为敏感的新兴国家和地区需求回升；根据公开信息，国内，近期央企大标头部

组件企业报价均在

1.7

元/W以上，考虑到交付安全性，我们认为当前价格位臵下的博弈基本

接近尾声，招标有望陆续于二季度启动，下半年国内进入抢装期，需求拐点初现。光伏装机弹性较大，不改全年需求预测。虽然

3

月份组件减产，二季度目前大部分头部组件

企业接单情况还需要再观察，但回顾历史，2020

年上半年即使受到疫情影响全年装机最终

依然超出预期，显示出行业需求顽强的韧性。结合上述判断，我们维持对

2021

年全球新增

光伏装机

160-170GW的判断。中长期来看，国内新能源渗透率尚低，成长空间广阔。我们假设非化石能源占比在未来十年

持续提升，在

2025

年和

2030

年持续提升至

20%和

25%，在平均发电煤耗逐年下降，光伏

+风电发电量占比逐年提升的基础上，我们分别以

2019

年和

2025

年为基年，预计

2025

年

和

2030

年所需光伏+风电发电量增量分别达

1.06

万亿

KWh和

1.62

万亿

KWh。中国光伏在未来五年年均新增装机预计在

85-113GW，根据预计发电量增量，在现有的风电

和光伏装机的基础上，预计

2020-2025

年光伏和风电年均新增装机量在

85-113GW和

15-31GW的范围内，2025-2030

年光伏和风电年均新增装机量在

162-217GW和

30-59GW的范围内。全球再次夯实可再生能源发展共识。在减排目标的倒逼下，此前欧盟

2030

年可再生能源发

电占比预计由原有目标

28%提升至

38%-40%，由于目前减排目标或提升至

60%，在此基础

上，预计可再生能源发电占比将持续提升至约

42%-44%的水平；而在此前

9

月

21

日通用电

气宣布退出新建煤电市场，专注投资可再生能源发电业务；9

月

22

日第七十五届联合

国大会一般性辩论上提出二氧化碳排放力争于

2030

年前达到峰值，努力争取

2060

年前实

现碳中和。以光伏、风电为代表的能源发展路线再次被夯实。欧洲光伏+风电在未来十年年均新增装机有望在

117-130GW。根据预计发电量增量，在现有

的风电和光伏装机的基础上，若在减排目标

55%的基础上，预计

2020-2030

年光伏和风电

合计年均新增装机量在

103-114GW的范围内，若在减排目标

60%的基础上，预计合计年均

新增装机量

117-130GW的范围内。2.3.

电力设备与工控：碳中和方兴未艾，工控景气度仍上行低压电器行业呈现弱周期性，其增速通常约为

1.5-2

倍全社会用电量增速。通过拟合低压电

器行业增速、GDP及用电量增速，我们发现，低压电器行业呈现出弱周期性，行业需求与宏

观经济增速相关性较弱，而与全社会用电量增速呈现高度正相关。从低压电器元件的应用场

景来看，除去中高压电气设备本身的电能损耗外，全社会用电量的

80%均要通过末端的低压

电器元件进行通断。而每极/台低压元件有额定的分断能力，新增的用电量就需要有新的低压

元件到末端通断。此外，考虑产品寿命、安全性、稳定性及部分行业特定要求等因素，低压电器元器件

5-8

年

通常要进行更新。以配电网应用为例，到

2017

底配电网存量低压电器元件已达到了

107

亿

件，年均更新需求在

13-20

亿件。展望

2021

年，低压电器行业增速有望重回

10%以上。2020

年

1-11

月，国内全社会用电量

增速为

2.50%，全年增速预计在

2.60-2.70%，根据前述拟合分析及产业经验数据判断，2020

年低压电器行业增速约

4.50%。中国社科院《经济蓝皮书》认为，2021

年国内

GDP增速或

近

8%。随着经济快速恢复，用电量将保持较快增长。国家电网公司预计

2021

年全社会用电

量将达到

7.9

万亿

kWh，同比增长

6.50%。以用电量的增速估算，2021

年低压电器行业增

速有望回到

10%以上。低压电器产品应用国产化替代加速。我国低压电器行业是个充分竞争的市场，市场化程度非

常高，当前已经形成了外资和内资共同经营和互相竞争的三足鼎立格局。近几年来，以施耐

德、ABB为代表的外资企业增速放缓，市场份额逐渐下降。以正泰、良信、北元等为代表的

本土民营企业，呈现出快速增长势头。国产品牌在外资品牌优势领域全面开花。2019

年以来，以良信、诺雅克、常开等中端品牌

抢占外资优势市场效果显著。以建筑行业为例，住宅地产领域曾一直是外资品牌的天下，近

年来良信股份先后拿下万科、碧桂园等头部房企，形成了对外资品牌的绝对替代。在新能源

领域，良信、常熟等国产品牌在光伏逆变器和风电变流器的应用超比已超过外资品牌。在供

电局市场，正泰旗下高端品牌诺雅克在杭州、长沙、武汉等公变/箱变业务市场业务开拓顺利。

2020

年疫情以来，国产品牌在公建、政府大型基建以及医疗健康项目建设表现良好呈现显

著增长势头。展望

2021

年，我们判断重回高增长的低压电器行业仍会延续两大趋势：行业集中度快速提升。国内低压电器行业有

2000

多家企业，根据低压行业协会统计

117

家规模企业的产值占比达到全行业的

80%，而在

117

家规模企业中年产值超过

3

亿元的仅

20

余家。大部分低压电器厂商的规模都在亿元以下，随着消费者品牌意识

升级、产品/技术升级及龙头企业主动提升市占率等，我们认为

2021

年低压电器行业

的集中化趋势会进一步加速。对照行业模式及发展历程，未来

10

年，低压电器未来有望演绎家电行业在

2000-2010

年间的市场集中度快速提升的历程。品牌影响力大、

研发实力强且规模效应明显的龙头低压电器厂商份额将快速提升。对海外品牌形成加速替代。根据低压电器协会，目前，国内中高端市场规模达

400

多亿，三大外资品牌市场份额超过

58%，尤其是在公商建、基础设施建设、智能电

网等对供电的连续性、安全性和稳定性要求较高的领域。中高端市场以

ToB的项目

型客户为主，通过直销模式提供定制化的产品并提升本土品牌的认可度是实现突破的

关键所在。以正泰、良信为代表的本土企业其产品本身在技术性能方面与外资品牌的

差距近年来已经在不断缩小，并且加大了在外资最为优势的直销领域的资源投放力度，

目前已在住宅、新能源、5G、IDC等领域取得突破并逐步形成替代。国网计划

2021

年电网投资

4730

亿元，同比增加

125

亿。2020

年，国网完成电网投资

4605

亿元，完成率达

100.11%，同比增长

2.95%。2021

年，国网计划完成电网投资

4730

亿元，

同比增加

125

亿，国网计划围绕电网主导产业的前提下，加速金融业务、

支撑产业、战略性新兴业务和国际业务的四翼齐飞，实现全要素发力。强调“碳达峰，碳中和”规划和清洁能源消纳。从国网社会责任报告书

2021

年承诺来看，

在于

2020

年承诺的对比中，国网更加强调应服务于“碳达峰，碳中和”规划，在此基础上，

推进电网规划、设计、建设全过程绿色低碳，并再次强调挖掘在各领域电能替代潜力。此外，

国网强调清洁能源消纳，提出跨区跨省输电通道与配套电源同步规划、建设、投产等承诺。此前，国网已发布“碳达峰、碳中和”行动方案。国家电网公司此前正式发布“碳达峰、碳

中和”行动方案，其中主要提到将大力发展清洁能源。从路径规划来看，国网将在能源供给

侧，构建多元化清洁能源供应体系；在能源消费侧，全面推进电气化和节能提效。不仅将给

光伏风电并网建立绿色通道，还将支持分布式电源和微电网发展。围绕清洁能源发展，推动智能化建设。从具体目标和举措来看，国网预计

2025、2030

年，

非化石能源占一次能源消费比重将达到

20%、25%左右；预计

2025、2030

年，电能占终端

能源消费比重将达到

30%、35%以上符合预期。此外，国网将通过推动电网向能源互联网升

级和网源协调发展和调度交易机制优化，实现打造清洁能源配臵平