ABS市场跟踪分析

ABSABS市场跟踪分析投资要点令从ABS供给来看，截至2023年5月15日，交易所ABS和银行间ABN已反馈和已受理(剔除重复项目)金额3556.71亿元，已通过项目拟发行总额4229.80亿元，其中应收账款、融资租赁、小额贷款、CMBS/CMBN规模较大。全年ABS供应预计较2022年保持平稳。令信用风险方面，应收账款和供应链ABS近年来以城投类企业发行为主，从地产应收账款和供应链ABS违约情况看，底层资产对项目信用支持实际效果有限，而城投类应收账款和供应链资产并不显著强于地产类，因此其投资建议参照城投债投资逻辑。小额分散类资产中，RMBS在2023年居民提前还贷的背景下早偿率迅速上升，若全年持续上行可能导致存量RMBS持有期限缩短。累计违约率方面，从披露信息的ABS看，2023年一季末自2022年四季度下降后再次抬升，全年来看，若经济复苏不及预期累计违约率可能继续上升。令此外，2023年2月18日中国银保监会会同中国人民银行就《商业银行资本管理办法(征求意见稿)》向社会公开征求意见，规定外部评级法需同时考虑证券档次和期限，高档次、短期限的证券风险权重更低。符合“简单、透明、可比”标准的资产证券化交易，优先档次的风险权重下限为10%，其他档次的风险权重下限为15%。总体而言，预计新办法实行后优先级证券风险权重将有所下降，非优先级证券风险权重有所上升，商业银行对优先级证券投资有望进一步提升。令2023年一季度至今信用债收益率持续下行，目前ABS收益率尚有挖掘空间。谨慎考虑，建议关注优质城投ABS获取流动性溢价。若考虑流动性和风险，从过往情况看个贷、车贷类ABS相对表现较好。令风险提示1、经济失速下滑2、政策超预期宽松3、ABS数据披露不完整，统计可能存在偏差分析师罗云峰SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@分析师牛逸SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@相相关报告地方债发行计划半月报-2023年6月地方债发行计划已披露6584亿元2023.6.12023.5.312023.5.2616地方债发行计划半月报-2023年二季度地方债发行计划已披露16778亿元2023.5.16http://www.huajinsc./请务必阅读正文之后的免责条款部分主题报告2/112/11/ 图1：2019年至今发行情况(亿元，只) 3图2：2019年至今存量情况(亿元，只) 3 图7：上交所ABS持有人结构(亿元) 7图8：深交所ABS持有人结构(亿元) 7 图10：交易所ABS主要投资者持有量环比变化(%) 7图11：中债ABS主要投资者持有量环比变化(%) 7图12：各市场ABS月度成交情况(亿元) 7图13：主要基础资产ABS成交情况(亿元) 8图14：ABS成交以高评级品种为主(亿元) 8 ：2022年1月至2023年4月各类型换手率(亿元) 817：ABS违约主体情况(亿元) 9ABS(亿元) 9 3/13/11/主题报告一、ABS概览2019年至2021年，ABS发行只数和规模不断增长，2022年受房地产企业影响发行规模大ABS比和影响力逐渐增强。从发行基础资产类型来看，融资租赁、住房抵押贷款、应收账款、个人汽车贷款、供应链、个人消费贷款发行规模领先。图1：2019年至今发行情况(亿元，只)资料来源：Wind，华金证券研究所图2：2019年至今存量情况(亿元，只)资料来源：Wind，华金证券研究所图3：2019年至今各类基础资产ABS发行规模数量资料来源：Wind，华金证券研究所2019年以来，主要基础资产类型ABS发行利率基本跟随市场，融资租赁类ABS发行数量多利率分布较宽泛，消金类ABS发行利率向下突破情况多于其他类型。涉房类ABS中，CMBS/CMBN保持稳定，应收账款、供应链、类REITs自2022年8月流动性宽松结束后发行利率较其他类型抬升幅度更大。4/114/11/主题报告图4：不同类型ABS2019年以来发行利率情况资料来源：Wind，华金证券研究所从收益率看，主要品种ABS在去年11月理财赎回冲击中收益率走势有所差异，企业ABS和消金ABS收益率波动较大。利差方面，消金类AAA和AA+利差差距较小、AA利差抬升较为明显，企业ABS不同等级利差空间较为平均。RMBS利差则多次出现期限倒挂现象，2019年央行进行LPR改革，个人住房贷款利率以最近一个月相应期限的LPR为定价基准加点形成，RMBS利率与资产池利率联系加强。此外，近年来房地产行业风波叠加居民购房意愿下降以及提前还贷规模增加，导致2022年新增规模从过往每年4000-5000亿元下降至245亿元，供给收缩下存量RMBS因资产质量较好可能更受市场投资者认可，导致利差进一步压缩。5/15/11/主题报告资料来源：Wind，华金证券研究所6/116/11/主题报告S资料来源：Wind，华金证券研究所从中债、上交所、深交所披露的投资者持仓结构来看，银行自营和理财为ABS最主要持有人。以两者(不包含广义理财的非法人产品)合计2023年4月末持仓规模为2.51万亿元，占存量规模比重在60%以上，考虑到通过公募通道。相比银行间市场，交易所市场ABS持有人结构相对更加多元化。从环比变化来看，交易所市场主要投资者在2022年8月流动性宽松结束后持仓增速下降，到10月后反弹，11月理财赎回冲击开始后迅速下降但12月又开始反弹上升。中债市场投资者中商业银行持仓相对稳定，但非法人产品环比增速持续为负。7/117/11/主题报告：上交所ABS持有人结构(亿元)资料来源：Wind，华金证券研究所交所ABS持有人结构(亿元)资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所图10：交易所ABS主要投资者持有量环比变化(%)资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所图12：各市场ABS月度成交情况(亿元)资料来源：Wind，华金证券研究所二级市场成交方面，自2022年8月后成交量开始上升，至12月达到最高值随后回落震荡。ABS交易呈现高度集中的情况，2022年1月至2023年4月前七大类基础资产ABS(住房抵押贷款、未分类、融资租赁、应收账款、CMBS/CMBN、个人汽车贷款、小额贷款)合计成交额占全部ABS成交额的72.42%，其中RMBS成交金额远超其他品种。以评级区分，ABS成交集中在高评级品种。换手率方面，以已披露交易数据计算，总体呈现存续规模越大换手率越低的状态。8/18/11/主题报告ABSRMBS2月换手率达到最高值。综合来看，个人汽车贷款、个人消费贷款流动性较好。图13：主要基础资产ABS成交情况(亿元)资料来源：Wind，华金证券研究所图14：ABS成交以高评级品种为主(亿元)资料来源：Wind，华金证券研究所图15：主要资产ABS月度换手率情况资料来源：Wind，华金证券研究所图16：2022年1月至2023年4月各类型换手率(亿元)资料来源：Wind，华金证券研究所2019年至今ABS违约主体集中于民营房地产企业，房企供应链ABS违约金额远超其他资产类型。此轮房企ABS违约也凸显出国内ABS产品的核心问题：风险隔离和现金流。其中供应链、应收账款ABS偏向于主体信用，类REITs和CMBS/CMBN主要依赖于抵押资产，购房尾款ABS在资产方面本质等同于应收账款但由于还款来源为商贷/公积金/组合贷，过往存在主体信用风险混同的情况。9/19/11/主题报告图17：ABS违约主体情况(亿元)资料来源：Wind，华金证券研究所图18：ABS违约类型(亿元)资料来源：Wind，华金证券研究所除重复项目)金额3556.71亿元，已通过项目拟发行总额4229.80亿元，其中应收账款、融资租赁、小额贷款、CMBS/CMBN规模较大。全年ABS供应预计较2022年保持平稳。信用风险方面，应收账款和供应链ABS近年来以城投类企业发行为主，从地产应收账款和供应链ABS违约情况看，底层资产对项目信用支持实际效果有限，而城投类应收账款和供应链资产并不显著强于地产类，因此其投资建议参照城投债投资逻辑。小额分散类资产中，RMBS在2023年居民提前还贷的背景下早偿率迅速上升，若全年持续上行可能导致存量RMBS持有期限缩短。累计违约率方面，从披露信息的ABS看，2023年一季末自2022年四季度下降后再次抬升，全年来看，若经济复苏不及预期累计违约率可能继续上升。此外，2023年2月18日中国银保监会会同中国人民银行就《商业银行资本管理办法(征求意见稿)》向社会公开征求意见，规定外部评级法需同时考虑证券档次和期限，高档次、短期限的证券风险权重更低。符合“简单、透明、可比”标准的资产证券化交易，优先档次的风险权重下限为10%，其他档次的风险权重下限为15%。总体而言，预计新办法实行后优先级证券风险权重将有所下降，非优先级证券风险权重有所上升，商业银行对优先级证券投资有望进一步提2023年一季度至今信用债收益率持续下行，目前ABS收益率尚有挖掘空间。谨慎考虑，建议关注优质城投ABS获取流动性溢价。若考虑流动性和风险，从过往情况看个贷、车贷类ABS相对表现较好。10/1110/11/主题报告资料来源：Wind，华金证券研究所图20：RMBS条件早偿率指数资料来源：Wind，华金证券研究所图21：累计违约率资料来源：Wind，华金证券研究所三、风险提示济失速下滑2、政策超预期宽松3、ABS数据披露不完整，统计可能存在偏差主题报告/分析师声明罗云峰、牛逸声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明华金证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。免责声明：本报告仅供华金证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完