转债行业图谱系列（十）：美容护理行业可转债梳理（行业分析篇）

东吴证券研究所东吴证券研究所内容目录行业概述：拨云见日，“颜值经济”助推美护行业发展 5美容护理行业市场发展 6化妆品市场 9需求端：存在潜在增长空间，关注国货和“男颜经济”需求 10供给端：政策与研发共同发力，打造国货品牌新格局 14美容护理行业产业链 19美容护理行业竞争格局 20美容护理行业核心竞争力 24品牌壁垒 24营销网络壁垒 25技术和人才壁垒 256.小结 25风险提示 262/27东吴证券研究所东吴证券研究所图表目录图1：美容护理行业存量转债转股溢价率及收盘价一览（单位：元；%） 6图2：中国美容护理行业总市值与增长率（单位：亿元；%） 7图3：中国美容护理行业公司上市年限（单位：年） 7图4：中国美容护理行业上市公司成立年限（单位：年） 7图5：中国美容护理行业上市公司数量分布（单位：家） 8图6：中国美容护理行业上市公司市值分布（单位：家） 8图7：中国美容护理行业上市公司营业总收入（单位：亿元） 9图8：中国美容护理行业上市公司归母净利润（单位：亿元） 99：中国社会消费品零售总额当月值、累计值及当月值环比变动情况（单位：亿元；%）图10：中国化妆品类零售总额当月值、累计值及当月值环比变动情况（单位：亿元；%） （单位：%）12：中国化妆品行业市场规模及预测（单位：亿元，%）13：中国城市化进程（单位：%）...............................................................................................12图14：各国化妆品人均消费水平对比（单位：美元） 12图15：中国国民可支配总收入与居民消费水平（单位：万亿元；千元） 12图16：中国化妆品市场品类结构（单位：%） 13图17：中国化妆品市场护肤品品类结构（单位：%） 13图18：中国护肤品市场规模及预测（单位：亿元，%） 13图19：中国彩妆市场规模及预测（单位：亿元，%） 13图20：中国消费者化妆品月均消费统计（单位：%） 14图21：中国消费者对新款化妆品接受程度（单位：%） 14图22：中国消费者对国货化妆品接受程度（单位：%） 14图23：中国男性化妆品市场规模及预测（单位：亿元；%） 14图24：中国在册化妆品有效备案数量及增速（单位：万件；%） 17图25：中国化妆品相关企业新增注册数量及增速（单位：万家：%） 17图26：2023Q1化妆品市场线上、线下渠道商品交易总额（GMV）及增速（单位：亿元；%）..................................................................................................................................................................18图27：2023Q1、Q2化妆品市场线上、线下渠道商品交易总额（GMV）及环比增速预测（单位：亿元；%） 图28：2022年中国化妆品市场上市企业技术人员数量及占比（单位：人；%） 19图29：2022年中国化妆品市场上市企业研发投入、占比以及同比增速（单位：亿元；%） 19图30：美容护理行业产业链布局一览 20图31：美容护理行业上市企业数量及增速（单位：家；%） 21图32：美容护理行业上市企业性质结构（单位：家） 21图33：美容护理行业上市企业规模结构（单位：家） 21图34：美容护理行业上市企业员工数分布（单位：家） 21图35：各省份美容护理行业上市企业分布（单位：家） 21图36：2022年营收前十美容护理行业上市企业（单位：亿元） 22图37：2022年总市值前十美容护理行业上市企业（单位：亿元） 22图38：2017-2022年按营收美护行业集中度（单位：%） 23图39：2017-2022年按总市值美护行业集中度(单位：%) 233/27东吴证券研究所图40：大众化妆品品牌市场份额（单位：%） 23东吴证券研究所图41：高端化妆品品牌市场份额（单位：%） 23图42：2022年化妆品市场TOP20销售额及增速（单位：亿元；%） 24图43：2022年化妆品市场TOP20市场份额及份额变化（单位：%；pct） 24表1：美容护理行业存量转债标的基本信息一览（单位：元；%） 5表2：美容护理行业存量转债标的基本信息一览（续（单位：亿元；） 6表3：化妆品分类情况 9表4：2018年以来中国化妆品市场部分政策法规梳理 154/27东吴证券研究所东吴证券研究所线上渠++Z20212035远320236月153（正股表1：美容护理行业存量转债标的基本信息一览（单位：元；%）上市时转 上市时转 当前转 当前转股转债代码 转债名称 正股代码 正股简称 上市日期 转债价格股价值股溢价率股价值溢价率113634.SH珀莱转债603605.SH珀莱雅2022-01-04149104.9631.74116.4128.09123192.SZ科思转债300856.SZ科思股份2023-05-11182126.1424.71152.3719.66123188.SZ水羊转债300740.SZ水羊股份2023-04-2515099.2026.01122.7622.18注：数据截至2023年6月15日数据来源：，5/27东吴证券研究所表2：美容护理行业存量转债标的基本信息一览（续（单位：亿元；%）东吴证券研究所转债代码转债名称YTM主体评级债项评级发行规模（亿元）转债余额（亿元）113634.SH珀莱转债-4.84%AAAA7.527.51123192.SZ科思转债-6.98%AA-AA-7.257.25123188.SZ水羊转债-3.63%A+A+6.956.95注：数据截至2023年6月15日数据来源：，图1：美容护理行业存量转债转股溢价率及收盘价一览（单位：元；%）珀莱转债科思转债珀莱转债科思转债水羊转债转股溢价率（%转股溢价率（%）4020-100 110 120 130 140 150 160 170 180 190 200 210最新收盘价（元）注：数据截至2023年6月15日数据来源：，美容护理行业市场发展2021年为分界，经历了2018年至2021年的飞速扩张阶段和202120186302021年6303738.846,476.48106.19%202163020233314,548.02具202353111年，121336/2743.33%。315年，1715252566.67%从上市公司规模看，20221231AB294,733.981,225.35650.81632.1882,508.35图2：中国美容护理行业总市值与增长率（单位：亿元；%）0

飞速扩张阶段 规范发展阶段

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%数据来源：，

美容护行业市值 季度增率（轴）图3：中国美容护理行业公司上市年限（单位：年） 图4：中国美容护理行业上市公司成立年（单位年）上市超过10年

成立超过30年8361上市6至10年 成立258361上市4至6年 成立20至25年 13上市1至3年

12 成立15至20年上市不足1年

成立不足15年37433743

0 2 4 6 8 10 12 14注：数据截至2023年5月31日。数据来源：，

注：数据截至2023年5月31日。数据来源：，东吴证券研究所7/27东吴证券研究所图5：中国美容护理行业上市公司数量分（单位家） 图6：中国美容护理行业上市公司市值分（单位家）35833583亿至500亿50亿至100亿20亿至50亿 10医疗美容 化妆品 个护用品

不足20亿0 2

4 6 8 10 12注：数据截至2023年5月31日。数据来源：，

注：数据截至2022年12月31日。数据来源：，东吴证券研究所东吴证券研究所2023531分别为14家、13家和3家。1）化妆品市场++2016202234.43%2022376.4720.2045.37%、36.01%2）个护用品市场202020212022356.7729.39到43.00%、52.38%，2016年至2022年期间个护用品市场营业总收入复合增速达到15.26%。3）医疗美容市场不同于生活美容市场，国内市场虽起步较晚但增长迅猛，在监管政策激励与惩罚并存的背景下，医疗美容市场在规范化中进入高质量发展阶段。202296.546.5111.60%，2019202272.36%。8/27图7（元）

图8（元）0

医疗美容 化妆品 个护用品

50医疗美容化妆品医疗美容化妆品个护用品3020100-10-20-30-402016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022数据来源：， 数据来源：，化妆品市场2023615表3：化妆品分类情况分类标准 类别 具体特点用于保护皮肤的化妆品，如面膜、眼霜、面霜、精华、爽肤水等用于保护皮肤的化妆品，如面膜、眼霜、面霜、精华、爽肤水等化妆前，对面部、头发进行基础护理的化妆品，如各种面霜、蜜、化妆水、面膜、发乳、发胶等用于面部及头发的美化用品，如胭脂、口红、眼影、头发染烫、发型处理、固定等介于药品与化妆品之间的日用化妆品，如清洁剂、除臭剂、橄榄精华等美容型疗效型按效果分类护肤型基础型按用途分类

肤用化妆品 指面部及皮肤用化妆品，如各种面霜、浴剂等发用化妆品 指头发专用化妆品，如香波、摩丝、喷雾发胶洗面乳、浴液、洗发液、化妆水、香水、洁肤水、精华液、原液等蜜类、奶类、护发乳、精华乳等润面霜、粉底霜、洗发膏、遮瑕膏等液体洗面乳、浴液、洗发液、化妆水、香水、洁肤水、精华液、原液等蜜类、奶类、护发乳、精华乳等润面霜、粉底霜、洗发膏、遮瑕膏等液体乳液按剂型分类东吴证券研究所东吴证券研究所9/27香粉、爽身粉、散粉、洁肤粉、蜜粉等香粉、爽身粉、散粉、洁肤粉、蜜粉等粉饼、化妆盒、口红、发蜡等卸妆油、润肤油、润发油、精华油等粉类女士化妆品 基于女性皮肤特点和年龄段，配制时考虑干性、油性、保护型、滋润型等婴儿用化妆品 基于婴儿皮肤娇嫩，抵抗力弱等特点，配制时选用低刺激性原料及香精的优制基于少年皮肤处于发育期，皮肤状态不稳定，且极易长粉刺的特点，配制时选按对象分类

少年用化妆品

调整皮脂分泌作用的原料等弱油性化妆品男用化妆品 基于男性多属于脂性皮肤的特点，配制时选用适于脂性皮肤的原料的化妆品针对孕期女性雌激素和黄体素分泌增加引起的黑色素增多，导致皮肤色素加深等孕妇化妆品

皮肤问题，适用于孕妇的化妆品东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：珀莱转债募集说明书，3,935.620212.25%；201820222019年（iiMediaResearch）20235,1696.38%2021113.34万亿202012.28%20213.801.8620202012（Euromonitor）20205827727226375%10/27图9：中国社会消费品零售总额当月值、累计值及当月值环比变动情况（单位：亿元；%）

图10：中国化妆品类零售总额当月值、累计值及当月值环比变动情况（单位：亿元；%）50,0000

20%10%0%-10%-20%-30%2018-032018-062018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12

4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000

100%80%60%40%20%0%-20%-40%2018-032018-072018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-11社会消费品零售总额当月值社会消费品零售总额累计值

中国化妆品类零售额累计值社会消费品零售总额当月值环比变动（右轴） 中国化妆品类零售额当月值环比变动（右轴）数据来源：，国家统计局， 数据来源：，国家统计局，图11：中国社会消费品零售总额累计值与化妆品类零售总额累计值同比增速比较（单位：%）

图12：中国化妆品行业市场规模及预测（单位：亿元，%）60%50%

6000

20%40%

5000

15%30%20%10%0%-10%

400030002000

10%5%0%-20%2019-032019-052019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11

社会消费品零售总额累计值同比变动中国化妆品类零售额累计值同比变动

10000

市场规模 同比增（右）

-5%-10%数据来源：，国家统计局，

数据来源：艾媒咨询（iiMediaResearch），东吴证券研究所东吴证券研究所11/27图13：中国城市化进程（单位：%） 图14：各国化妆品人均消费水平对比（单位：美元）70%60%50%40%

中国 58韩国

超过75%增长空间

26330%20%

日本 27210%19721974197619721974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022

美国 277数据来源：，国家统计局，

0 50 100 150 200 250 300数据来源：欧睿信息咨询（Euromonitor），东吴证券研究所图15：中国国民可支配总收入与居民消费水平（单位：万亿元；千元）东吴证券研究所12050100408060 3040 2020 101993199419931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021国民可配总入（亿元） 城镇居消费平（元）（右农村居消费平（元）（右）数据来源：，国家统计局，52.66%、12.00%10.58%46.10%40.60%38.30%（iiMedia2,8045859.32%、化妆品市场复购率较高，高端化妆品市场仍有较大想象空间。根据艾媒咨询（iiMediaReeac222200至500500100036.00%、35.50%1.70%12/27200068.10%的化妆品市场消费者对新产品表示需要观望，仅有22.40%（iiMediaResearch）202249.60%2062021年54.87（iiMedia127.202023市场规模有望达到165.30亿元，较2022年增长29.95%。图16：中国化妆品市场品类结构（单位：%） 图17：中国化妆品市场护肤品品类结构（单位：%）52.66%护肤品 彩妆 护发类

精华面膜眼霜乳液面霜

0.20%

11.60%16.60%

34.40%37.00%37.30%38.30%40.60%46.10%口腔护理 洗浴产品 其他

0% 10% 20% 30% 40% 50%注：数据调查时间为2021年。数据来源：欧睿信息咨询（Euromonitor），

注：数据调查时间为2022年。数据来源：艾媒咨询（iiMediaResearch），图18：中国护肤品市场规模及预测（单位：亿元，%） 图19：中国彩妆市场规模及预测（单位：亿元，%）0

市场规模 同比增（右）

15%10%5%0%-5%-10%

0

市场规模 增（右）

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%数据来源：艾媒咨询（iiMediaResearch），

数据来源：艾媒咨询（iiMediaResearch），东吴证券研究所东吴证券研究所13/27图20：中国消费者化妆品月均消费统计（单位：%） 图21：中国消费者对新款化妆品接受程度（单位：%）1500至2000元1500至2000元4.40%1000至1500元11.30%500至1000元35.50%200至500元36.00%200元及以下11.10%0%

1.70%10% 20% 30% 40%

愿意主动尝试新产品评用户使用评价原因，否则不会更换惯用品牌不愿意尝试，继续使用惯用品牌

0% 10% 20%

34.20%22.40%8.20%22.40%8.20%1.30%40%注：数据调查时间为2022年。数据来源：艾媒咨询（iiMediaResearch），

注：数据调查时间为2022年。数据来源：艾媒咨询（iiMediaResearch），图22：中国消费者对国货化妆品接受程度（单位：%）

图23：中国男性化妆品市场规模及预测（单位：亿元；%）不感兴趣碑质量感兴趣，但仅限围观有创意，愿意支持

0% 20%

49.60%1.10%8.90%1.10%8.90%11.40%29.00%

0

2016201720182019202020212022E2023E市场规模 同比增（右）

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%注：数据调查时间为2022年。数据来源：艾媒咨询（iiMediaResearch），

数据来源：艾媒咨询（iiMediaResearch），东吴证券研究所东吴证券研究所2.1.2.供给端：政策与研发共同发力，打造国货品牌新格局202120352021114/2736716.59%20226.231.641.86%。表4：2018年以来中国化妆品市场部分政策法规梳理发布时间 政策/文件 发布机构 具体内容2018年3月5月11月《总局关于在更大范围试点实施进口非特殊用途化妆品备案管理有关事宜的公告》《关于公布第一批国家化妆品不良反应监测评价基地的通知》《关于在全国范围实施进口非特殊用途化妆品备案管理有关事宜的公告》国家药监局国家药监局国家药监局扩大试点实施进口非特殊用途化妆品备案管理工作。公布了第一批国家化妆品不良反应监测评价基地。首次进口非特殊用途化妆品由现行审批管理和自贸试验区试点实施备案管了相关备案手续。规范类

2019年

《关于将化妆品中游离甲醛的检测3月 方法等9项检验方法纳入化妆品全技术规范（2015年版）的告》《关于印发化妆品检验检测机构能月力建设指导原则的通知》《关于发布实施化妆品注册和备案月检验工作规范的公告》

9项妆品、监督体系提供有力的保障。对化妆品产品和原料按照风险高低分对化妆品产品和原料按照风险高低分202111国家市场监总结前期进口非特殊用途化妆品审批12月 《化妆品注册备案管理办法》2020年国务院6月 《化妆品监督管理条例》东吴证券研究所东吴证券研究所15/27承诺制审批等改革措施取得成效的基承诺制审批等改革措施取得成效的基202151行。《化妆品新原料注册备案资料管理规定》 进行细分对新原料技术性相关资料的规定》 进行细分对新原料技术性相关资料的编制进行规范。对化妆品标签进行了定义，规定了化妆品标签应当标注的内容以及各项内容标注的细化要求，对化妆品标签禁止标5月《化妆品标签管理办法》 国家药监局 注的内容进行了规定按化妆品监督管理条例》确定的立法思路，规定了标签瑕疵的具体情形，明确了相关法律2021年法规的适用情形。明确生产许可项目分类原则，突出儿童护肤品、眼部护肤品应当具备的特殊生产条件；细化标签管理要求，并进一步明确对化妆品虚假宣传、违法宣称等要8月国家市场监 求明确美容美发机构宾等在经营《化妆品生产经营监督管理办法》督管理总局服务中使用化妆品或者为消费者提供化妆品应履行的义务；加强对电商平责与义务。该条例于2022年1月日起施行。1月对化妆品生产过程中进行更加严格的国家市场监 出了更高标准的质量要求在明确了生《化妆品生产质量管理规范》督管理总局 产过程和委托生产管理过程中的质量控制原则，对生产车间环境做出进一步要求。明确了各类主体对于化妆品不良反应的监测义务，化妆品注册人、备案人、2022年2月国家市场监 受托生产企业化妆品经营者医疗机《化妆品不良反应监测管理办法》督管理总局 构等各类主体均应当按照规定报告化妆品不良反应202210月1日起施行。在对使用人群为“婴幼儿”的产品进行安全评估时，应尽可能采用更为严格的中国食品药《儿童化妆品技术指导原则（征求 评估数据对市面上存在产品配方专为4月 品检定研究意见稿》 中国市场设计的进口儿童化妆品应院对中国儿童消费者肤质进行配方设计。pH值范围，

国家药监局

对新原料注册和备案资料要求进行细化；基于风险管理原则对新原料的情形东吴证券研究所东吴证券研究所16/27范围鼓励企业制定更严标准。范围鼓励企业制定更严标准。对祛斑美白化妆品的研究和评价提出类化妆品中祛斑美白功效原料的研究和使用。国家药监局 产质量管理规范》的情况进行综合判定《原则》自2022年12月1日起行。《化妆品生产质量管理规范检查要10月点及判定原则》中国食品药《祛斑美白化妆品研究技术指导原8月 品检定研究则（征求意见稿》院支持类 2021

3月12

《国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035远景目标纲要》划》

国务院中国香料香精化妆品工业协会

积极开展中国品牌创建行动，保护和发展中华老字号，提升自主品牌影响力和竞争力，率先在化妆品、服装、家纺、电子产品等消费品领域培育一批高端品牌。以深化供给侧结构性改革为主线，以改革创新为根本动力，以满足人民日益增长的美好生活需要为根本目的，在化妆品这一细分市场做好国内大循环建设，把握我国经济发展趋势和社会发展动态，引导行业高质量发展。数据来源：国务院，国家药监局，国家市场监督管理总局，中国食品药品检定研究院，中国香料香精化妆品工业协会，图24：中国在册化妆品有效备案数量及增速（单位：万件；%）

图25：中国化妆品相关企业新增注册数量及增速（单位：万家：%）1020%500100%810%45080%40060%35060%4202020

2021进口化妆品备案数量国产化妆品备案数量

2022

-10%-20%-30%-40%

0

40%20%0%-20%-40%进口化妆品同比增速（右轴）国产化妆品同比增速（右轴）

2016201720182019202020212022企业注量 同比增（右）数据来源：化妆品报（CosmeticNewspaper），

数据来源：中商产业研究院，东吴证券研究所东吴证券研究所17/27线上渠道流量红利消退，研发能力成为品牌竞争核心实力。化妆品市场获客渠道主2020场+直播带货+局203G）增GMV542.4812.70%GMV100.82。2022123113610%27221.28%18.52%1345%124.96%67.15%图26：2023Q1化妆品市场线上、线下渠道商品交易总额（GMV）及增速（单位：亿元；%）

图27：2023Q1、Q2化妆品市场线上、线下渠道商品交易总额（GMV）及环比增速预测（单位：亿元；%）0

淘系 抖音 京东 快手 CS渠

250%200%150%100%50%0%-50%

0

2023Q1 2023Q2E线上渠销售额 线下渠销售额

25%20%15%10%5%0%-5%-10%商品交易额（GMV） 同比增（右）

线上渠道环比增速（右轴）线下渠道环比增速（右轴）东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：青眼情报， 数据来源：青眼情报，18/27图28：2022年中国化妆品市场上市企业技术人员数量及占比（单位：人；%）

图29：2022年中国化妆品市场上市企业研发投入、占比以及同比增速（单位：亿元；%）12001000800600400200

25%20%15%10%5%

3.02.52.01.51.00.5贝泰妮科贝泰妮科华业香料

140%120%100%80%60%40%20%0%-20%贝泰妮科贝泰妮科华业香料技术人数量 技术人人数比（轴）

研发投入研发投入占总营收比例（右轴）研发投入同比增速（右轴）东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：， 数据来源：，美容护理行业产业链（CS渠道（A19/27东吴证券研究所东吴证券研究所图30：美容护理行业产业链布局一览数据来源：绘制美容护理行业竞争格局美容护2010420222917.95%2376.67%2170.00%；外324家。从员工数量看，美容护理行业上市企业员工人数主要集中在1000至4000人规模，110,00010007家、5家和3家，占上市企业总数的50.00%。20/27图31：美容护理行业上市企业数量及增速（单位：家；%） 图32：美容护理行业上市企业性质结构（单位：家）35302520151050上市企数量 增速（轴）

70%60%50%40%30%20%10%0%

民营企业,21家民营企业 公众企业外资企业 地方国企业数据来源：，

注：数据截至2023年5月31日。数据来源：，图33：美容护理行业上市企业规模结构（单位：家） 图34：美容护理行业上市企业员工数分布（单位：家）2523201818201614151210616150大型企业 中型企业 小型企业

865651420<1000 1000-4000 4000-10000 >10000注：数据截至2023年5月31日。数据来源：，

注：数据截至2023年5月31日。数据来源：，东吴证券研究所东吴证券研究所图35：各省份美容护理行业上市企业分布（单位：家）875353222211111116543210广东浙江福建重庆山东江苏安徽云南天津上海湖南湖北广西北京注：数据截至2023年5月31日。数据来源：，21/2720172022CR1CR2CR3CR5与CR1014.57%25.56%34.68%49.31%69.85%。73从总市值看，20221231CR1、CR2、CR3、CR5与CR1025.88%39.63%、52.99%69.46%84.54%62随着市场竞争图36：2022年营收前十美容护理行业上市企业（单位：亿元）

图37：2022年总市值前十美容护理行业上市企业（单位：亿元）力合科创豪悦护理青松股份青岛金王水羊股份贝泰妮珀莱雅上海家化中顺洁柔稳健医疗

0 20 40

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科思股份力合科创丸美股份中顺洁柔上海家化稳健医疗珀莱雅贝泰妮华熙生物爱美客0

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