金融工程：行业维度的拥挤度指标应用

023-07-07023-07-07测金融工程动量+拥挤动量+拥挤动量对照组864202013108210320102105141203063001200812703130929042711210619010808050303092320422111603734zhangyudonggfcomcnSFCCENoBNW1793948352gninggfcomcn35128omcn请注意，张钰东,罗军并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。金融工程:细分行业“景气+”轮动配置策略的拥挤度指标，能对投资起到一定的辅助判断作用。进一步区分行业分别筛选有效拥挤度指标。⚫进一步测算：我们进一步测算拥挤度指标在“首次触发”、“处于上涨趋资场景。区分行业构建的拥挤度指标的行业轮动回测效果相对更优。场结构及交易行为的改变时有可能存在策略失效风险。化投资专题 8 指标的行业的轮动测算 24 表索引 6：触发复合拥挤信号的行业数量统计(任一指标) 21于拥挤度的行业轮动回测(任一指标) 218：触发复合拥挤信号的行业数量统计(多个指标) 22于拥挤度的行业轮动回测(多个指标) 22 回测(任一指标) 25 表10：拥挤度指标回测结果：一级行业汇总(基于参数剔除重复值) 11除重复值) 12 表20：拥挤度代理变量综合筛选结果：一级行业(首次触发结果) 17表21：拥挤度代理变量综合筛选结果：一级行业(处于上涨趋势) 18表22：拥挤度代理变量综合筛选结果：一级行业(相对收益) 18 表24：基于拥挤度的行业轮动回测信息(任一指标) 21表25：基于拥挤度的行业轮动回测信息(多个指标) 22表26：基于拥挤度+动量的行业轮动回测信息(单一指标) 23表27：基于拥挤度+动量的行业轮动回测信息(多个指标) 24建的拥挤度的行业轮动回测信息(任一指标) 25表29：基于拥挤度+动量的行业轮动回测信息(任一指标) 26化投资专题01-1303-0204-1305-2707-0908-1909-2902-0803-2605-1201-1303-0204-1305-2707-0908-1909-2902-0803-2605-1206-2308-0309-13-01-2403-1104-2506-0907-2008-3001-09-02-2404-0705-23总体表现强于大盘股相对而言。行业维度，观察申万一级行业指数，契合ChatGPT概念的通信、传媒和计算机等TMT板块行业年初至今涨幅明显高于其他行业。图1：宽基指数2023H1涨跌幅统计(%).0000H1涨跌幅统计(%)50.0040.0030.0020.0010.00 000美容护理综合有色金属运输食品饮料美容护理综合有色金属运输食品饮料汽车环保饰计算机挤”和板块价格的快速上升，存在过热风险，进一步提高潜在的下跌风险。价格表现总体趋于一致，价格上涨的同时成交额也会放大。而当成交额位于相对高减。盘价统计80.0060.0040.0020.00成交额(亿元)收盘价(右)0000化投资专题响。准，从价量等信息角度切入构建拥挤度指标，同时探究指标应用于不同行业是否存在差异，以及市场状况等因素的潜在影响。二、拥挤度指标说明(一)拥挤度代理变量拥挤度指标是为了反馈市场交易拥挤过热导致的潜在下跌风险，市场波动率增均有可能是拥挤信号。常规的拥挤度指标主要将成交价格信息作为代理，结合波动率等数据分布特征构建。除了常规的指数层面的价格成交信息以外，我们也考虑了行业内个股的数据速上涨，达到短期高位的相对拥挤状态。乖离率是用代理变量与移动平均线的比值关系，描述偏离程度。以股价作为代收表1：基础价量拥挤度指标理变量号方式号序方式volume+t手率turnoverolurnoverfreeew倒序峰度倒序.估值信息个股位于估值的相对高位时，一定程度上反馈股价位于高位，在其他因素没有明显变表2：估值拥挤度指标理变量号方式号序方式+olew倒序峰度倒序：广发证券发展研究中心.成交占比信息我们将行业成交额相对市场总体成交额的占比作为成交占比数据，当成交占比。另一方面，进一步引入市值因素，即行业成交额的全市场占比相比于行业流通表3：成交占比和集中度拥挤度指标理变量号方式号序方式tt：广发证券发展研究中心4.价量一致性通常情况下，价格信息和成交信息趋于一致，即权益市场的流动性和价格走势化投资专题呈现正相关，但同样也有价量相悖的情况，比如股价上涨的同时成交量成交额却下降，说明投资者的市场观点存在较大分歧。当该指标处于历史的相对低位时，则需表4：价量一致性拥挤度指标信息号号方式号序方式相关性倒序相关性倒序手率相关性倒序：广发证券发展研究中心相关性配对相关性反馈的是板块内个股的一致程度。以收益率为例，配对相关性反馈表5：配对相关性拥挤度指标信息理变量号方式号序方式相关性相关性相关性手率相关性相关性：广发证券发展研究中心6.成分股新高新低和均线强弱股创新高新低比例，以及市场总体的均线强弱数据，本报告将该指标下沉到行业层新高反馈指定日期最近d天最高价是否高于指定日期之前指定周期的历史最高价，新高比例则反馈对应行业的成分股个股创阶段新高的数量占比。均线强弱指标即均线多空头排列看涨看跌比例，反馈指定时间收盘价算术平均值的走势线。表6：成分股新高新低和均线强弱拥挤度指标信息理变量号方式号序方式高新低：广发证券发展研究中心化投资专题在新增资金相对有限的存量环境中，当资金短时间内快速流入一个板块，对应金容量过大，存在潜在的下跌风险。报告主要关注资金总体净流入、机构净流入和机构主动净流入等指标。表7：资金流拥挤度指标信息理变量号方式号序方式W机构主动净流入机构净流入：广发证券发展研究中心(二)拥挤度指标构建代理变量，我们统一采取追溯历史分位数的方式统一构建指标，。n位数滚动回溯N年和动过去1-5年等不同的周期。标，则阈值设置为20%、15%、10%、5%和1%分位。表8：拥挤度指标参数信息据设置原始指标计算滚动周期周期拥挤度阈值(正序)拥挤度阈值(倒序)：广发证券发展研究中心化投资专题考效性。，统计总体收益分布。(2)胜率检验：汇总触发信号后收益率为负的次数相对于总信号次数的数量占(3)显著性检验：采取单样本t检验的方法，比较触发信号后的p值和t值，作为高。取日度观察的方式。三、拥挤度指标有效性测算我们首先汇总拥挤度指标在全市场所有行业的测试结果，我们主要观察触发信收益情况。变言，基于涨跌幅波动率构建的拥挤度指标总体效果较好，触发信号后未来20个交易度指标回测结果：一级行业汇总次数平均收益(%)胜率(%)pctchangevolyear6pctchangevolyear1pctchangevolyear0pctchangevolyear4pctchangevolyearpctchangevolyear4ctchangekurtyear5amountcorr5year_99%.14pctchangevolyear943volyearturnovermean0_5year_99%turnovervol120_5year_99%EvolyearLFmeanyear9volyearvolyearpctchangevolyear1ctchangekurtyearturnovermean0_5year_99%LFmeanyearpctchangevolyear步验证了代理变量选取的重要。阈值下，信号触发后的收益影响更加显著，较容易触及的阈值门槛可能导致拥挤信表10：拥挤度指标回测结果：一级行业汇总(基于参数剔除重复值)次数平均收益(%)胜率(%)pctchangevolyear6ctchangekurtyear5amountcorr5year_99%.14volyearturnovermean0_5year_99%turnovervol120_5year_99%LFmeanyear9volyearBmeanyearchangeskewyear279BLFvolyear.99turnoversum_5year_99%Emeanyearturnoverfreeskew20_5year_1%turnoverskew0_5year_1%amountratio4year_99%urtyearPETTMmeanyear40kewyearctchangemeanyear.36化投资专题基于申万二级行业区分的测算结果和基于一级行业的测算结果基本一致，同样在于，二级行业相对较多，基于二级行业汇总后的触发次数相对较高。表11：拥挤度指标回测结果：二级行业汇总(基于参数剔除重复值)次数平均收益(%)胜率(%)pctchangevolyear6BLFvolyear6volyearturnovermean0_5year_99%1volyearctchangekurtyear2turnoverfreeskew20_5year_1%turnoverskew0_5year_1%TTMvolyear89kurtyear0LFmeanyear0turnovervol120_5year_99%volumeskew120_5year_1%ctchangemeanyear92.63turnoverfreemean0_5year_99%turnoverkurt120_5year_1%36BLFbiasyear.96omentumsumyear65.12PETTMmeanyearturnoverfreekurt_120_5year_1%63(二)参数敏感性n和计算历史分位数滚动回溯过去N年两个基于指标构建时回溯天数和历史分位数滚动年数的差异，分别观察对收益率、化投资专题表12：拥挤度指标参数影响：触发次数ysays84ar94rear68业的平均收益为负。触发信号后的收益胜率方面，同样是原始指标构建时回溯的天数n取值为40到。表13：拥挤度指标参数影响：平均收益(%)ysaysarrear表14：拥挤度指标参数影响：胜率(%)ysays.77.92.59.49.87ar.47.71.92r.43.01ear.52.69.10.36影的判断。化投资专题表15：拥挤度指标参数影响：阈值次数平均收益(%)胜率(%)pctchangevolyear.36pctchangevolyear.73pctchangevolyear.87pctchangevolyear8pctchangevolyear0表16：拥挤度指标参数影响：未来N天收益次数平均收益(%)胜率(%)09(三)综合筛选指标一方面，结合测算结果，要求相应的拥挤度指标满足触发后的收益为负、胜率另一方面，基于参数和指标构建的计算方式做进一步筛选。如果只考虑基于参有30余类，但是内部来看，如基于涨跌幅计算的，就有波动率、偏度和峰度等细分表17：拥挤度指标综合筛选结果：一级行业次数平均收益(%)胜率(%)evolpctchangevolyear6ngekurtctchangekurtyear5volyearurnovermeanturnovermean0_5year_99%化投资专题turnovervolturnovervol120_5year_99%LFmeanyear9volyearBmeanyearskewchangeskewyear279EmeanyearBLFvolyearturnoverfreeskewturnoverfreeskew20_5year_1%urnoverskewturnoverskew0_5year_1%mountcorramountcorryear99%ountratioamountratio4year_99%urtyearnPETTMmeanyear40kewyearlosevolumecorrclosevolumecorryear_1%kewyeartTTMkurtyearvolume_corrvolumecorr0_5year_95%loseturnovercorrcloseturnovercorryear_1%closeamountcorrcloseamountcorr1year_1%ngecorrctchangecorryearturnover_free_kurtturnoverfreekurt_120_3year_1%turnoverfreemeanturnoverfreemean20_5year_99%80untskewamountskew5year_1%turnover_kurtturnoverkurt120_3year_1%volume_kurtvolumekurt120_2year_1%untratioamountratio3year_99%85wETTMskewyearTTMvolyearbiaspctchangebiasyear14因此进一步基于代理变量筛选，即同一代理变量只保留一个拥挤度因子，而不同类别的拥挤度代理变量采取区分对待的模式，如区分对待“价量一致性”的closevolumecorr价量数据”构建的volume。表18：拥挤度代理变量综合筛选结果：一级行业理变量次数平均收益(%)胜率(%)pctchangevolyear6volyearturnoverturnovermean0_5year_99%LFmeanyear9mountcorramountcorryear99%untratioamountratio4year_99%losevolumecorrclosevolumecorryear_1%tamountskew5year_1%volumevolumekurt120_2year_1%表19：拥挤度代理变量综合筛选结果：二级行业理变量次数平均收益(%)胜率(%)pctchangevolyear6BLFvolyear6volyearturnoverturnovermean60_5year_99%1volumevolumeskew120_5year_1%tamountskew4year_1%untratioamountratio4year_99%volume_corrvolumecorr0_5year_95%closeamountcorrcloseamountcorr_1year_1%70104070901040707010507070104701040709010407070105070701040707010607080106071101090717011507175011507160114071501130718011280717011507180115072101180721011907250120对于拥挤度指标的应用，我们进一步检测“是否首次触发”、“相对市场的超额收应性。(一)是否首次触发因此本小节对信号触发做进一步筛选，仅保留首次触发的测算结果，其他设置。0信号收盘价(右)0表20：拥挤度代理变量综合筛选结果：一级行业(首次触发结果)理变量次数平均收益(%)胜率(%)pctchangevolyearBLFmeanyearPETTMmeanyear8turnoverturnoverfreeskew20_5year_1%tamountsum2year_80%untratioamountratio4year_99%ngecorrpctchangecorryearvolumevolumekurt120_5year_5%closeamountcorrcloseamountcorr1year_1%(二)是否处于上涨趋势处表21：拥挤度代理变量综合筛选结果：一级行业(处于上涨趋势)理变量次数平均收益(%)胜率(%)pctchangevolyear53BLFvolyearvolyearturnoverturnovermean0_5year_99%ngecorrctchangecorryearlosevolumecorrclosevolumecorryear_1%19untratioamountratio1year_99%volumevolumeskew120_3year_5%tamountskew5year_5%(三)相对收益视角前述方法是从绝对收益角度切入，而相对市场(行业等权均值)状态是否能取绝对收益切换为相对市场整体的相对收益。数据显示，相应的代理变量构建的拥挤度指标触发后同样能提示相对收益的潜表22：拥挤度代理变量综合筛选结果：一级行业(相对收益)理变量次数平均收益(%)胜率(%)turnoverturnovervol60_5year_99%4TTMbiasyearBLFbiasyearvolumevolumebias20_5year_99%tamountbias_5year_99%pctchangevolyearvolume_corrvolumecorr_4year_99%untratioamountratio4year_99%closeamountcorrcloseamountcorr4year_1%化投资专题(四)行业间的差异前述研究方式是将所有行业汇总之后统一处理，但存在部分指标在不同行业内有效性存在差异的可能。但是在申万一级计算机行业的显著性不足，在美容护理行业的胜率不足50%。表23：拥挤度指标区分行业的测算结果：一级行业业代码次数平均收益(%)胜率(%).SI渔(申万).SI基础化工(申万).SI铁(申万).SI有色金属(申万).SI.SI7.SI饮料(申万)9.SI.SI申万)1.SI8.SI公用事业(申万).SI.SI(申万).SI9.SI社会服务(申万).SI申万).SI申万).SI.SI.SI机(申万).SI传媒(申万).SI申万)0.SI银行(申万)8.SI.SI.SI机械设备(申万).SI.SI石油石化(申万).SI万).SI.21化投资专题我们进一步区分行业进行测算，即单独针对每一个行业分别测算有效指标，同时考虑到某些指标在一个行业内的触发次数相对较少，因此进一步添加触发次数不数量统计五、拥挤度指标应用到行业轮动(一)统一指标的行业的轮动测算我们进一步将拥挤度指标应用到行业轮动，本部分以申万一级为例进行介绍。后续内容均采取月度频率的调仓周期，结合进一步测算的内容，除了基本的信1.拥挤度指标首先我们测算基于汇总结果的拥挤度指标效果，即对所有行业构建相同的拥挤度信号。才视为发出拥挤信号。回测结果显示，无论是任一拥挤度指标还是需要多个拥挤度指标发出信号，剔除拥挤行业能边际改善行业轮动组合的表现。但是只基于拥挤度指标的多头提升相化投资专题0104062512050523110601040625120505231106042310090324090302280809013107131225062112050523110604231009032309010223080701180709122006121125051410290414092703170830022001310529091801170522091301140515090401050505082612240422081612140414080812040402073011260326072211180317071411100309070511020301062910260222号的行业数量统计(任一指标)50业轮动回测(任一指标) 0拥挤行业剔除拥挤行业等权所有行业表24：基于拥挤度的行业轮动回测信息(任一指标)拥挤行业业有行业化收益%额收益%夏普额信息比大回撤0104070371221061901040703712210619121006091130052511220518110905091030042610284042110150409092803250913031570904030208220221081302120804012607230117071501060131052909180117052209130114051509040105050508261224042260816121404140808120404020730112603260722111803170714111003091070511020301062910260222号的行业数量统计(多个指标)50业轮动回测(多个指标) 0拥挤行业剔除拥挤行业等权所有行业表25：基于拥挤度的行业轮动回测信息(多个指标)拥挤行业业有行业化收益%额收益%夏普额信息比大回撤化投资专题0131052509120109051008300131052509120109051008301227042440814120904070728112303170708110302280623101702020604092101180520090512310429082112160413080411300328072111150310完整的行业轮动框架，通常需要涵盖对市场惯性因子、风险因子等多个因素的金流向等角度切入。常用的轮动因子主要从正向角度筛选行业，但未做到风险的相对控制，如动量因子在相对市场均值获取超额收益的同时也存在较大向下的波动风我们进一步测算拥挤度指标和动量指标的结合应用情况。本报告将过去40个交选测算结果显示，引入拥挤度信号之后，轮动组合的年化收益进一步提高，回撤控制也更加稳定。的行业轮动回测(单一指标)动量对照组表26：基于拥挤度+动量的行业轮动回测信息(单一指标)拥挤对照组化收益额收益夏普额信息比大回撤.85%化投资专题013105290918011705220913011405150131052909180117052209130114051509040105050550826122404220816121404140808120404020730112603260722111803170714111003090705110203010629210260222动量对照组表27：基于拥挤度+动量的行业轮动回测信息(多个指标)拥挤对照